宏观经济风险精选(五篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的5篇宏观经济风险，期待它们能激发您的灵感。

篇1

利率市场化作为一种金融放开性政策，在带来诸多金融

自由化的益处的同时也必然会相应而生诸多风险，本文试图从撇开被广泛讨论的商业银行微观经营中的风险而详细分析其对宏观经济层面所带来的风险，并结合世界各国在此方面的经验与教训进行阐释。

（一）信贷规模控制难度增大，通胀面临抬头之势

一直以来，我国商业银行都采用以传统的存贷款业务为核心，营业收入主要依赖存贷款利差收入。而一旦放开利率管制,商业银行在快速发展的金融市场中展开竞争,利差会受资金来源与运用两方面的挤压而缩小。在资金来源方面,为防止资金向金融市场其他领域过度分流,存款利率会出现“棘轮效应”,难以向下调整,商业银行的成本上升；在资金运用方面,由于企业拥有了更多的融资选择,银行议价能力被明显削弱,因而贷款利率上升水平有限,导致存贷款利差出现收窄现象。如美国1980-1985年的存贷利差平均为2.17%,而至1986-1990年则20降为1.63%。存贷利差的减小必将刺激商业银行投放更多贷款以增加自身经营利润,这也就导致了信用总量的扩张和信用总量增速的提高。韩国和日本在利率市场化期间,M2平均增速均高于前后年份2-4个百分点。即便在金融市场发展水平较高的美国,货币供应增速也出现了较快的提高,1980-1986年货币供应平均増速为9.32%,比1980-1990年高出1.89个百分点。而根据经典货币理论可知，货币供应增速必将致使宏观经济面临通货膨胀的巨大抬头之势。本想为经济注入更多活力的市场化改革如果控制不当反而会给民计民生带来多一重的压力，给各种宏观调整与政策推行增加难度。

（二）商业银行风险冒进可能增高，政府面临巨额“担保”成本

如上文所述，利率市场化将会推动银行存贷利差缩窄，加之银行传统业务结构及其业务发展过度依赖大中型公司客户的经营模式面临巨大调整压力，调整进程中的各种研发、经营成本必将使得商业银行的生存日益艰辛。银行如要维持其原有的盈利水平，很多高风险业务或将纳入其日常经营的考虑范畴。而另一方面，我国目前尚没有真正推行存款保险制度，而是用政府的隐性支持保障的商业银行没有倒闭的风险。而当利率市场化广泛推进，各商业银行自主灵活性增大，在拥有隐性担保支持这种使得银行风险和收益不对称的条件之下,则很有可能激励银行高风险经营。而一旦由此引发的金融危机爆发或苗头闪现时,政府都会成为银行该高风险经营行为的最后买单单者，面临巨额的“担保”成本。

（三）资产泡沫与外资流入压力增强

如上文所述，利率的市场化极有可能带来信用总量的扩张,而在此情况下必将使得更多资金流入资本市场,资产价格出现泡沫。观察国际利率市场化的推行经验，1989年,日本大举推行利率市场化政策期间，日经225指数由五年前的11542.6点猛增至38915高点,并且同期大量资金流入房地产市场,导致了严重的房地产泡沫。台湾地区在利率市场化推行期间的TWSE加权指数也由1985年末的835.12点激增至1989年的10602点。其他国家如马来西亚、智利、瑞典等,都在利率市场化后遭遇资产价格飘升的问题。加之我国民众对房地产投资的一贯热衷，我国股票市场的不成熟性，利率市场化推进中资产市场面临的风险与压力必须予以高度重视和警惕。另一方面，由于利率市场化政策为利率注入的灵活性很有可能同时也吸引国际游资流入，给人民币本就不低的升值预期施以进一步的压力。在我国这种金融体制尚不成熟和监管尚不到位的国家,境外资金的大幅度流动也会给我国带来巨大不稳定性。拉美国家利率市场化后,由于外资流入过多,汇率出现严重高估现象,高估汇率由于过分脱离经济基本面而最终难以维持,出现汇率大幅赔值的结果,大量外资流出,引发了拉美债务危机。因此利率市场化给外汇市场所带来的压力也是我国此项改革进程中不可忽视的层面。

二、我国利率市场化改革中的风险防范

鉴于利率市场化改革势在必行，而其进程中又存在着诸多方面风险的现实，探索其风险的防范措施成为了关键性问题之一。

（一）增强市场利率的联动性

在开放的经济格局中,资金流动规模大、速度快,如果金融市场统一、产品丰富、联动性强则有可能避免短期内利率的大起大落,给经济带来危害。为此,首先要继续发展同业拆借市场,使同业拆借利率真正成为反映资金市场供求关系的晴雨表。扩大票据的贴现和再贴现业务,使得再贴现率成为中央银行调控市场资金供求的基准利率。其次要进一步完善资本市场的建设,规范证券市场的动作,推动我国债券一级、二级市场的发展。此外要发展银行债券柜台交易,这样就可以使债券发行和交易都市场化,形成零售与批发、场外与场内有机统一的、分层次的债券市场体系,消除不同市场债券交易价格与收益率的非正常差异,增强市场利率的联动性。再次要进一步降低非银行金融机构进入货币市场的限制,通过交易主体的交叉,增强货币市场和资本市场的沟通与渗透。

（二）加快金融体制改革与存款保险制度建立

中国利率市场化改革不是单独的、孤立的改革,而是伴随着对整个金融系统的改革。整个金融系统向着自由化方向的步伐迈出的越是到位、稳健，提供给利率市场化改革的发挥的空间也就自然越大，对其风险的防范作用也就越是明显。这些改革包括对金融机构(尤其是银行)的企业管理制度的改革、企业产权制度的改革、货币市场利率形成机制的改革、金融业监管制度的改革、证券市场的改革以及人民币汇率的改革。这些领域的改革相互交叉、相互影响,因此利率市场化改革过程中不能不考虑到其他金融领域的改革进度以及它们之间的相互影响。而在各项金融体制改革中，存款保险制度的尽早建立对于利率市场化推进过程中的风险防范有着重要的意义。存款保险制度的宗旨在于保护存款人的利益,尤其是小额存款人的利益,从而提高公众对银行的信心,保证银行体系的稳定。利率市场化之后,无论是国有商业银行还是一些新兴的中小型商业银行及其他金融机构,都将同样面对市场风险,而且由于银行业“借短贷长”以及信息不对称而产生的逆向选择和道德风险所导致的内在脆弱性,极容易将某一银行的问题传染给其他银行及金融机构，从而蔓延到整个宏观经济体系之中。而存款保险制度的建立，则能够有效降低利率市场化过程中的金融风险,维护金融系统的稳定。

（三）加强金融监管

在各国利率市场化的实践经验中,能够很好的正反两方面证明重塑金融监管在改革中的关键作用，建立有效监管机制是利率市场化成功实现的前提。要实现金融监管的规范化,必须尽快建立与国际接轨的市场金融监管;按市场化金融运行的要求,建立既符合我国国情又符合国际惯例的金融监管法规;选拔和培养一支高素质的监管队伍,从而大大提高我国监管水平。有了有效的金融监管体系，商业银行的冒进式经营与逆向选择的可能性将会被降至最低；信贷投放量也能够得到有效的控制，从而通胀抬头、资产泡沫高起等宏观经济层面上令政府与国人担忧的问题都能够得到有效的遏制。这其中，中央银行监管水平的提高,是实施利率市场化改革的关键前提条件。

（四）拓展商业银行盈利模式

篇2

为什么说中国经济三重风险叠加并将放大下行压力呢？滕泰指出，国内外各个研究机构对中国经济增长的预测，最乐观的预测是2014年的GDP增长速度大概在7.9%，最悲观的是7.3%，比较一致的预测是认为2014年消费大概能够平稳增长，出口在欧洲美国经济复苏的带动下能够略有回升，投资增速有一定的下滑，但是这个下滑速度最低也不过是把2014年的固定资产投资增速调到18%左右，很少有再低的预测。

对于2014年经济的运行轨迹，研究机构都认为是逐波下行，下半年有滑出底线的可能。所有这些预测都隐含了一种叫做连续变化或者叫做线性外推的预测方法，假设影响经济的这些要素变化是连续的，没有跳跃式的、非线性的，或者是断崖式的下跌或者上涨。这种情况下，上述预测可能是正确的。若出现非线性变化，通常大部分预测都会失效。

例如2009年有一个国内非常权威的研究外贸的预测机构，在2008年11月份的时候预测2009年出口增长是10%到15%。为什么这样预测？他们的依据是一直到2008年第四季度的时候出口还是在增长的，2009年又不好，可能在10%到15%之间。结果2009年的出口增长是负的16%。所以当剧烈变化出现的时候，这些学者不敢做预测。

还有一个是2011年滕泰本人的预测。当时社会上对通胀的忽悠太厉害了，人工成本涨的这么快，通胀怎么可能下来？石油原材料涨的这么快，通胀怎么可能下来？仿佛通胀一辈子下不来，当时他预计2012年前三季度的CPI走势分别是4%、3%、2%，给中央的建议是降息降存准。事实证明他的预测是正确的。但是10月份做预测的时候分析师们都不敢相信，滕泰就问了他们一个问题：当时猪肉价格是30块钱一公斤，明年的猪肉价格涨到50块钱一公斤，可不可能？回答是不可能；明年从30块钱跌到20块钱一公斤可不可能？回答也是不可能；明年30块钱一公斤直线不动，可不可能？回答还是不可能。那你还做什么预测？事实是猪肉价格从2011年四季度跌到2012年中期左右。所以无论是在经济的预测当中，还是股市预测当中，我们看到的一些预测大部分是常规机构线性连续的方法。

滕泰指出，2014年有三个因素会造成固定资产投资大幅下滑。

第一，企业厂房设备投资的下滑。2013年给大家记忆最深刻的就是三次“钱荒”，在往年要求加0.25个点的利息，中央银行都必须向国务院请示，降的话也要请示，欧美要调基准利率的时候，也要向全世界宣告，而在当前中国利率市场化改革的过程当中，权利出现了真空，一年期的存款没有意义了，所以调不调节没什么用了，但是像美国欧洲那样新的基准利率又没有形成。央行向国务院请示什么？向老百姓公告什么？什么也不需要，但是三次钱荒以后再次看，成本已经大幅上升，到2014年融资成本一定会向实体经济传播。有关预测中国的实体经济能够承受的融资成本10%多一点，但是现在实体经济接近临界点，所以很大批量的民营企业把实体关了，放高利贷去。若还按照常规预测企业投资增速就不对了，让经济学家说从18%调到9%，他又不敢，所以非线性预测没有依据，但是这种潜在的风险是巨大的，2014年企业的厂房设备投资一定会大幅下滑。

第二个风险是房地产投资。过去几年来我们一直在掐房地产的融资渠道，银行停了，他去找信托；信托掐了，他去找证券公司的资产管理这个通道；这个掐了，他就找基金子公司，今年107号文全给你掐了，找谁去？所以如果2014年大批房地产企业融资渠道出现断裂的话，房地产市场像2013年那样继续大幅度上涨的可能性不大了，但是对于房地产企业的投资行为我们预测机构又做过多少预测？所以说，房地产投资大幅下滑的风险也是极大的。

第三个风险是地方投资的下滑。2014年叫做积极的财政政策，但中央把地方债务控制纳入考核指标，在淡化GDP的情况下，这些县长市长的心里是怎么变化的？他们行为主体的变化，会不会造成地方基础建设投资断崖式下滑？发改委也说了允许用低成本债务替换高成本债务，怎么替换？利率越走越高，地方债成本都涨到8%以上了，所以利率不降低，债务替换就没有可操作性。2014年的消费没有风险，尽管八项规定在往下刹车，消费增速总归仍将持平。出口略好于去年，但是固定资产投资大幅下滑的风险，这么多年我们都没有遇到过，以前是年增速30%，后来25%，再后来20%，2013年是19.6%，但是2014年16%、15%是完全有可能的，这就是中国经济2014年面临的风险。

面临上述风险有哪些应对办法呢？滕泰认为，鉴于2014年“两会”还没有召开，政府工作报告还没有对2014年做具体的部署和安排，中央目前还有很多政策资源可以利用。

首先，优先对货币政策做出安排，不要再闹“钱荒”了。中国钱最多，是全世界储蓄和外汇最多的国家，理论上不应该有“钱荒”。“中国钱最多的国家，钱最贵”这是一个现实的悖论，利率市场化改革是一剂好药，但是如果政策不配套，好药就会变成“毒药”。利率市场化改革的初衷是“切实降低实体经济的融资成本”，目前中国利率市场化改革已经南辕北辙，怎么通过好的政策调整，降低成本？这个是2014年应该考虑的重点，坦白说如果国务院107号文（《关于加强影子银行业务若干问题的通知》）能够很好地落实，把该堵的漏洞能够堵住，那么货币政策就应该降低存款准备金率。

篇3

关键词：宏观经济 波动 信用风险 影响

重新审视宏观经济波动与信用风险之间关系

重新审视宏观经济波动与信用风险之间的关系，还需以以往的宏观经济波动为研究的基础。拉美国家、日本、亚洲等国纷纷经历了一个经济急速增长，资产快速升值、涌入，信用与杠杆化快速扩张，而后外部经济撤出，自身金融体系遭遇严重衰退的宏观经济波动。现在已经有人意识到很多经济体在经济扩张的时候都会为之后的系统性危机留下种子。在经济乐观时，信用风险看起来很小，而此时银行对于前景过于乐观，会更倾向加快资金的流转速度，不稳定因素也会在此时悄然产生，如果金融体系不稳定，那么在经济扩张之后，经济在顶部区间或衰退的时候，这种不稳定就会释放出来，宏观经济将会遭到重创。而商业银行天然具有这种性质，会让经济周期产生更大的振幅，在宏观经济好的时候，信贷质量会很好，而在宏观经济下行的时候，信贷违约就会显著增加。

根据人们以往对宏观经济的看法，通常都有增长期、繁荣期、下降期、萧条期四个周期，而信用风险在第一阶段事实上非常小，因为增速普遍大于成本及银行的利率，在第二阶段信用风险开始来临，但此时人们会更加疯狂的增加自己的信贷额度，而第三第四阶段就是泡沫的破灭，大量利用泡沫和炒作形成的虚假繁荣相继破灭，给本来已经摇摇欲坠的实体经济最后一击。而由于大量的信贷危机产生的复合效应，拉美国家、日本、亚洲等进入萧条期之后至今无法重现当年的盛况。全球经济发展的不均衡导致信用风险的蔓延，再加上上述的情况严重损害了全球经济的发展，在不可控的宏观经济波动中，发展中国家的信用风险问题也面临着严峻的考验。

宏观经济波动对于信用风险的影响

拉美国家：上世纪40年代中期，阿根廷经济学家提出发展主义理论，即世界资本主义体系由两部分组成：中心和。而造成他们不同的原因就是技术进步和应用均衡的原因，中心国家科技进步快，应用普及，国家技术进步慢，应用不普及，一些稍稍先进的技术则要依赖进口，而且只生产中心国家需要材料的廉价部分。中心国家贸易条件优于国家，原材料出口便宜，成熟工业商品进口价格高。拉美国家要摆脱现有处境就要改变当前不合理的经济结构，提出进口替论，把国家战略定位内向的工业发展，发展民族经济，面向国内市场，扶持民族工业，这个政策持续的三十年时间，拉美国家每年的经济增速都达到5%。而在1973年之后，欧美经济停滞，通胀并发，大量资金融入拉美，为保住经济增速，拉美一些国家提出债务发展模式，通过外债来实现国内的现代化，该模式主要内容是借钱来扩大再生产，增加出口，增加收入，然后还债并进行资本输出，上世纪70年代，巴西、墨西哥、阿根廷等都走上了这一模式 。

而后，阿根廷等国家实现了全面私有化，大量的美欧资金一波一波的进入阿根廷，他们廉价收购了阿根廷所有战略行业及廉价出卖的产业，然后推高本地股市，让阿根廷本地投资者疯狂追捧，把并购来的企业在资本市场进行兑现，当他们把财富掠夺的差不多的时候，这些资金带着丰厚利润大规模撤离，导致了阿根廷的金融危机。从其中，我们不难看到宏观经济波动对信用风险的影响，宏观经济波动越大，可能带来的信用风险就越大。

日本：上世纪80年代末，日本经济迎来了新一轮的增长，实际GDP增长达到5%以上，而个人住房投资和随之而来的家电消费也迎来了一个繁荣的新时代。而且，当时的物价水平并没有跟随货币供应量而迅猛的上升，一直处于较低的状态，这点有些像今天的中国，高增长、宽货币、低通胀。但是不能掩饰的是，当时日本的经济爆发引发了西方市场的恐惧，于是通过操纵汇率，使日元进行升值，以此让热钱涌入日本，炒高日本本土房价股价。

而后，资产价格上升无法支撑实体经济，一些投机者失去了投机的热情，土地和股票的价格下降，导致账面资本亏损，由于很多企业和投机者将上升的账面资本考虑在内进行了更大规模的融资和投资，从而带来大量的信贷问题，随着金融缓和政策的结束，日本国内资产已不可能维持原价。而大幅度衰退的可怕之处在于各种投资标的都存在大量的信贷问题，从房屋、土地到股市、融资都有人或公司大量破产，之后产生的恐慌心理使得消费和投资紧缩的加乘效应，不只毁掉泡沫成分也砍伤了实体经济，且由于土地与股市的套牢金额通常极大，一般都超过一个人一生才能积累的财富，导致许多家庭发生悲剧，而多数的高价买房的一般家庭则成为背债者，对以后长达一代人的日本社会消费萎缩经济不振种下了因子。

我国：上世纪90年代以来，我国GDP每年的增速平均达到了8%以上，而近年来，人民币多次提高存款准备金率以实现更集中的货币政策，也表达了政府已经关注到了信用风险。根据我国目前的信用风险形式我有以下看法，国有银行主导的政府债和国企债可能会产生较大的逾期风险。我国的银行将贷款分为正常、关注、次级、可疑和损失五级，而其中大量的本应该是次级可疑甚至是损失级的贷款被分为正常和关注中，银行这么做毫无疑问会让账面的信息更好看，但是其中借给地方政府和国有企业的债务很难在预期时间还上。于是银行就会把债务整体出售给信托公司，然后由信托公司把债务分割为理财产品在银行等地销售，而这种拆东墙补西墙的庞氏骗局也就解释了为什么信托类的理财产品通常周期很短，并且很多都是非保本类型的，而信托公司的资产是持有一些银行的股份等标的，有些信托公司会把手中某些股份作为质押标的质押多次，而信托类理财产品也沦为地方债务和地方融资平台，也就是我国证监会主席肖钢所说的理财产品就是庞氏骗局。

另一方面：按揭房贷也在国内占据了很大比重。从上世纪90年代起，我国对房地产市场一直实行放松的经济政策，长时间的政策惯性助长了房地产投机商的高回报预期，致使房价一张再涨，而借贷双方信息不对称，假按揭造成了银行的不良资产，而早期的宽松制度更让一些投机客用一套房子的贷款再买一套以此来推及更多房源来推高房价，而这种由于信贷扩张所推动的畸形房价上涨也在近年来问题凸显，去年各地政府分别限制第二套房首付比例提高就是政府的应对之策，而在房价上升时这种高杠杆比例的信贷暂时不会有问题，但房价一旦停止上行，就会由于高利息等产生更多的信贷违约问题，信用风险凸显，会对整个宏观经济造成大的冲击。

2014年3月4日是中国债券史上值得铭记的一天，*ST超日当晚公告称，公司因资金原因无法按时支付债券的到期利息，中国债券市场首次实质性违约宣告诞生。这是一个里程碑式的事件，代表着我国债市的刚性兑付就此终结，政府不再兜底，其中的信用风险会得到释放，而信托募集量将会下降，导致民企债券价格下降，这会进一步地增加企业债券的兑付风险。很多人对我国的债务有一种乐观的估计，而这种乐观的估计是建立在虚幻的资产价格基础之上的，如果资产价格发生下挫，利润下降甚至亏损，则必然导致系统性风险。2014年2月，我国罕见的出现了贸易逆差，这预示着更多的出口企业将会面临较大的风险，而其中的债务风险将会逐步得到释放。国企与地方政府债务则由于2014年国内部分城市将会面临的土地价格下降而出现兑付风险。2014年，美国政府会逐渐退出量化宽松，其下一步必然是更加紧缩的货币政策，例如加息，一旦加息资金会加速回流美国，国内债务成本上升，企业个人实际债务上升，消费者不敢消费，进一步增加经济困境，这会引发更大的宏观经济波动。

宏观经济波动影响整体信用风险的因素

（一） 政府宏观调控因素

为减少在宏观经济波动中整体市场经济受到的打击，国家会基于自身的国情通过宏观调控的方式将经济周期性波动的危害程度降低到最小。与此同时，在国家宏观调控下，信用风险会受到一定的影响。无论是宽松的宏观经济政策还是紧缩的宏观经济政策，都是与宏观经济波动相辅相成的，并且随着宏观经济发展不断调整国家宏观经济政策，宏观经济政策的大幅度调整对于信用风险来说也是一种负担和挑战。宏观经济政策的制定直接影响到银行的决策，如若在根源上就不合理，那么最直接的后果就是银行处于一个不可知的经济环境中，任何风险值都在上升，信用风险也不例外。宏观经济波动带动了国家宏观经济政策的波动，同时，不理性的政府宏观调控会加剧信用风险。

（二） 主体因素

宏观经济波动会影响信用风险的主体因素在于商业银行应对不同时期的宏观经济波动做出的信贷政策不同，它体现出一种亲周期的态势，带来的后果是信用风险增加，并容易陷入信贷紧缩时不良贷款增长的窘境中。如若商业银行没有掌握住整体的宏观经济波动的规律，就很难制定出正确的信贷政策，同时也很难调整资质较好的放贷对象，这些不确定性已经增加了信用风险。在经济过热时期，实际上增加了风险的指数，相比较下，经济紧缩时期，受宏观经济波动较大影响的周期性行业的信用风险剧增，又由于部分的中小企业的自身抗风险能力较弱，使得银行层面的信用风险暴露出很多问题，而这些因素都会影响整体的信用风险提升。

（三）客体因素

宏观经济波动会影响信用风险的客体因素在于借款人在不同时期的宏观经济波动下偿还能力与借款数量的不平衡，如在经济上行的周期内，随着经济的上行信用风险呈现逐渐增大的态势，而一旦宏观经济停滞上行或有所减缓，那么由于借款者对于之后宏观经济盲目乐观所造成的大量信用风险堆积就会成为压垮借款者的稻草，从而产生一系列的连锁反应，而且借款者们普遍存在互相担保的情况，如果有一部分借款者违约，那么就会对整个信用风险体系产生"蝴蝶效应"般的系统性风险。

研究总结

（一）不同经济阶段违约距离或违约概率不同

通过实证性的发现，随着时间的变化，在我国上市公司的违约距离随之变动，并且总的来说违约距离表现出一种继续拉大的态势，这表明信用风险存在着持续下降的可能。而此种现象与我国宏观经济的运行周期在大体上保持了一致。分析宏观经济的运行，首先从违约距离与它相关的关系进行分析。因为GDP 对宏观经济与违约距离的关系有重要影响，所以对其分析：信用风险与GDP总量呈现出负相关，也就是说违约距离与其存在正相关；信用风险与GDP增长速度呈现出负相关，进一步解释说违约距离与其呈现负相关。

（二）不同信用等级受经济周期影响不同

实证研究表明，不同信用等级受经济周期的影响不同。信用等级越高，对宏观经济变化的反应越不敏感。 与此同时，不同信用等级的借款人的违约概率受到宏观经济波动影响的程度也有所不同。

依据上文对于宏观经济波动与信用风险之间关系的分析，又深入探析了宏观经济波动下影响信用风险的各个因素，从宏观角度入手得出在日益波动的宏观经济下，要掌握好国家的宏观经济政策，使得国家经济的大方向是与宏观经济波动相匹配的，反之会严重影响国家的经济发展及对信用风险造成巨大危害，从而需重视国家的政府宏观调控；再者，影响信用风险的主体和客体因素也应引起注意，调节好之间的关系，加强防范信用风险的意识和措施。

参考文献：

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2.李悦.经济周期对信用风险的影响[J].浙江金融，2006（8）

3.王欣昱，张浩博.中国宏观经济波动与信用变化比的相关性研究[J].云南社会科学，2013 年第 1 期

4.窦玉进.陈国华.宏观经济波动对信用风险的影响[J].当代经济，2009年12月（下）

篇4

关键词：宏观经济 运行 潜在风险

一、美国确定退出QE引发的外部金融风险

金融危机后，发达国家为了防止经济下滑，发达经济体先后推出了量化宽松货币政策，普遍通过长期低利率减轻债务负担，从而走上了债务货币化的道路。自国际金融危机迄今，欧美发达国家已大大突破了历史上任何一次危机所企及的政策宽松底线。一方面，美欧日等主要央行从2008年开始连续降息，近几年来政策利率基本维持在近零水平，比上世纪90年代初平均低了三个百分点以上。另一方面，美欧日等央行接连推出QE等非常规货币政策，资产规模相比危机前大幅扩张了2倍以上。如美国，资产负债表急剧扩张至目前的3万亿美元左右。尽管伴随着欧债危机和美债上限等国际金融市场动荡，新兴市场的资本流向屡有波动，但近几年来整体保持了资本流入。尤其是2012年下半年之后，新兴市场的资本流入明显加速。

2012年，全球新增货币供应量超26万亿元人民币，流入中国达10亿美元，占比近一半。新兴发展中国家的外汇储备总量从约7500亿美元，增至近去年底的7万亿美元左右，占比已远远超过全球储备资产的50%，中国有近3.4万亿美元的储备资产。为追逐人民币利差和和汇差的双重利益，金融市场上套利活动频繁，推高了人民币的被动升值。今年一季度新增外汇占款已超过1.2万亿，4月当月新增外汇占款2943.54亿元，维持高位。特别是今年4月人民币兑美元汇率中间价已逼近6.1，创2005年汇改以来的新高，国内巨量的资金加上外部市场对人民币升值不切实际的预期，会导致境内资产的价格不断上涨，从而越来越远离基本面，这种资产价格短期内的大幅上扬，毫无疑问是无法持续的。

6月20日，伯南克在美联储例行议息会议上明确表示，美联储很可能在今年稍晚放缓资产购买，并于2014年年中结束量化宽松（QE）。这一表态立刻成为市场最大利空，全球股市、债市、大宗商品市场均大幅度下挫。QE结束让市场对流动性收紧的预期变得比较明确。如果我们控制不力的话，将有大量的人民币资产被兑换成外币，到海外寻求预期的高回报。这种资金从大量涌入到迅速流出所带来的巨幅刺激，恰恰是过去30年来发展中国家所反复面临的来自于国际金融界的巨大冲击。美元的强势政策让全球资产面临重估，大规模的资金流动会带来整个市场的波动。这种局面一旦形成，对中国经济的影响无疑极其巨大。

二、中国宏观经济运行的内部风险

（一）经济面临减速风险

在全球经济复苏缓慢的形势下，中央经济工作会议上，明确2013年的经济增长目标为7.5%。这个基调也明确了中央要下大力气转变经济发展方式，调整经济结构的决心，为下一步的发展打基础。中国调低经济增长速度，还有其深层次的原因。中国大致经历了由改革开放、社会主义市场经济地位的确立以及加入WTO的制度改革等一系列的红利所带来的三十年经济高速增长期。现阶段的中国经济，正处于下行阶段。并且随着人口老龄化速度加快，人口转变对经济发展的贡献将由人口红利阶段转为人口负债阶段。未来中国经济增长会因人口红利趋于消失而减速。有专家预计，“十二五”时期将降至7.19%，“十三五”时期更是减为6.08%。”

今年5月份中国制造业PMI降至49.6%创下七个月新低，内需走弱，外需疲弱等因素拉低PMI数据，总体来说，当前实体经济偏弱，会导致经济增长继续偏低，复苏疲软。2012 年以来，CPI 和PPI 一路下行。CPI差不多每个季度跌一个百分点，全年CPI 仅增长2.6%，远低于年初确定4% 的调控目标。今年4月份CPI较上年同期上升2.4%，升幅高于3月份的2.1%，通货膨胀数据相对温和，但需求依然疲软。PPI增长的波动更大，自2012年3 月份开始，连续9 个月负增长，而且跌幅较大。今年5月份宏观经济数据：4月份PPI同比下降2.6%，低于之前下降2.2%的市场预期；同时，这一数据也创下去年11月以来新低。至此，我国PPI同比涨幅已连续六个季度低迷，加上大宗商品持续暴跌、PMI数据反季节下跌，越来越多的分析机构已开始警示制造业带来的通缩风险。未来一段时间的产能过剩问题将更加突出，这对PPI 和CPI 都构成巨大的向下压力。

各大投资机构都下调了对中国经济增速的预期，瑞银把中国GDP增速预测下调至7.7%，摩根大通将增长预期下调至7.6%，汇丰下调至8.2%，渣打下调至7.7%。由此可见，2011 年以来经济增长速度的放慢是趋势性的，我国经济这种惯性回落态势已经形成，这使得今年我国经济增速的不确定性增强，经济调整压力加大，给完成7.5%左右目标带来较大挑战。

（二）中国制造业风险

中国的制造业在国际金融危机的冲击下，内忧外患。在国内，制造业面临三大压力。第一，综合成本上升压力，随着劳动力的比较优势下降，企业雇佣劳动力的成本上升，人力资本近二十年来的贡献率较80年代水平有明显下降。人民币汇率波幅的扩大使出口企业难以判断汇率走势，使得结算方式更复杂、风险更大，增加企业换汇成本。中国企业的税务负担在全球209个国家和地区当中大概排在第31位，重复课税占利润的84%。在生产综合成本上升的巨大压力下，中国制造企业又难以迅速提升产品附加值和产业竞争力，利润率明显偏低，甚至有“去制造业”的恶性循环倾向。第二，产能过剩压力，中国制造业产能过剩、重复建设问题很突出，日前，产能过剩存在进一步加剧的风险，钢铁和水泥等传统行业尤为明显，风电设备、多晶硅等新兴产业也出现了重复建设倾向，根据中国欧盟商会了名为《中国产能过剩研究》的报告，中国六大产能过剩核心产业集中于钢铁、铝、水泥、化工、炼油、风电设备制造。随着PPI的趋势性下降，产能过剩问题会越来越严重。最后，产业转型升级压力，中国制造业对外技术依存度高，缺乏关键核心技术，被发达国家竭力固化在全球产业价值链的低端。企业核心技术研发投入严重不足，比如说去年微软、英特尔的研发投入约为80亿美元，而我国的信息产业，前100家相加起来的研发投资约为110亿美元，差距非常大。

然而在国外，新兴发展中国家凭借其人力成本、土地成本、原材料价格等要素成本优势加快承接中低端制造业转移，与中国外向型制造业形成“同质竞争”。同时欧美国家在遭受金融危机重创后，认识到了“去工业化”的危害，转而提出“重回制造业时代”。美国政府2009年提出“再工业化”经济增长模式，推行“出口倍增计划”；欧盟则提出“未来工厂项目”，实施制造业振兴计划。其“再工业化”主要集中在创新最活跃、附加值最高的产业，美国的页岩油开发技术和3D打印技术都会对新兴市场制造业带来颠覆性的影响。这些充分表明，未来十年可能是发达国家抢占并控制高端制造业的十年，并由此堵截中国高端制造业的发展。

（三）政府债务引发的金融风险

国际金融危机后的2008-2010年间，中国总体杠杆率上升了30个百分点。上一轮财政刺激计划以及信贷宽松，相应推升了政府部门和金融部门的杠杆率。国家审计署的数据称，截至2010年底，全国省、市、县三级地方政府性债务余额共计10.7万亿元，约为当年中国GDP的四分之一，未来三年将有4万亿的地方政府性债务到期。惠誉国际评级继今年1月30日发出警告并调低本币发行人违约评级至AA-后，4月9日又下调了中国本币长期债务评级到A+。这意味着，中国的地方债问题已经引起了国际金融市场的关注，并且开始拉低中国的信用评级，并抬高中国未来的国际融资成本。

中国政府债务扩张背后的投资高度依赖是中国式债务风险的根本逻辑。 数据显示，改革开放30年中国年均9.9%的增长率，其中有60%左右几乎都是来自于投资的贡献率。可以说，高投资驱动着中国经济的高速增长。数据显示，2012年我国基础设施投资累计同比增长14.6%，比2011年同比加快8.1个百分点，投资对GDP的贡献率达到50.4%，投资驱动增长的趋势越发明显。2013年1月份前后，各地制定的今年经济发展目标陆续公布。广东省、江苏省、山东省、天津市等省市都不约而同的调低了收入增长目标，但地方政府投资冲动并未有所减退，又宣布了大手笔的重大项目投资计划，这引发了外界对地方政府债务或再度膨胀的担忧。与发达国家直接负债驱动模式不同，地方政府追求经济增长速度，投资于基础设施及相关产业的投资，短期内难见效益，导致短期内很难偿还本息，只有靠借新债还旧债维持债务循环，“投资―债务―信贷”正在形成一个相互加强的风险循环。

（四）中国金融机构风险

世界金融危机期间，为配合经济刺激方案，银行贷款增长率从2008年11月份开始大幅增长，2009全年新增贷款9.7万亿，为历史最高水平。2009年至2010年期间，随着政府大幅增加通过银行融资的投资支出，中国经历了急速的信贷扩张，信贷/GDP比重2009年迅速攀升到了24%，而M2/GDP更是达到180%，居全球之冠。这种对银行信贷过份依赖的融资体制使借款人与放款人之间处于信息不对称状态，从而易导致“逆向选择”和“道德风险”。新一轮全球流动性泛滥无疑将进一步做大或做空新兴市场资产泡沫，扰乱其信贷循环，加大银行不良贷款等尾部风险。

政府主导投资来拉动经济增长，巨额信贷多半投资于基础设施行业。这些项目多数以地方融资平台为放贷对象，贷款资金使者却是各级政府，地方政府隐形化地干预了银行信贷，这就将财政风险转嫁为了信贷风险。然而，在政府主导银行信贷的趋势下，一些民营企业和小微企业很难获得贷款，这也使得“影子银行”声名鹊起。包括以理财产品为代表的银行表外业务、非银行类金融机构和民间金融，规避了监管层对信贷规模的监控。这三种“影子银行”的信贷规模简单相加，到2012年末就达到约20万亿元，相当于当年GDP规模的一半。影子银行的存在，易导致“金融脱媒”即资金的供给绕开商业银行这个媒介体系，直接输送到需求方和融资者手里，造成资金的体外循环。这种金融脱媒造成了总体流动性宽松情景下的银行业结构性货币短缺，给银行业的发展带来了冲击。

另外，房地产业占据巨额的信贷资金，给金融机构带来了风险。从2012年5月份后，为了保持经济增速，政府出台了稳增长政策，央行的货币政策明显放松，但是，实体经济获得的支撑有限，房地产业却提供了显著的支持。去年1-6 月累计，房地产投资的资金来源仅增长5.8%，远低于去年同期20% 以上的高增长，资金供给明显不足，但三季度后的形势明显改观。7 月份流入房地产的资金明显恢复，增长9.3%，8-10月连续三个月增幅高达20% 以上，多增的货币大部分仍然是流入房地产行业。以银行贷款为例，前11个月新增3960 亿元，其中流入房地产使房地产新增银行贷款资金1832 亿元，即近一半是流入房地产行业。随着1―5月份全球流动性增强，人民币不切实际的升值，导致包括房地产在内的资产价格巨幅上扬。进入今年二季度，美国经济复苏预期加强，美国结束QE的时间表逼近，逐利的国际资金外流，中国的房地产、证券等资产价格短期内会有迅速下降的风险，泡沫破裂。由此会造成包括金融机构、企业以及家庭的一系列负面影响，这种局面一旦形成，对中国经济的影响无疑极其巨大。

三、小结

篇5

调放物价要配套措施先行

与会专家对通货膨胀的根源问题有不同看法，但都认为目前的物价管制很难长期持续，价格由市场决定是必由之路，但在推出相关举措时需要慎重。

王建（中国宏观经济学会）：自2003年以来经济增长与通胀的运行轨迹已经发生了三次转变，2003～2006年是高增长、低通胀，四年平均的经济增长率是11％，CPI年均上涨率是2.1％，这是第一阶段；2007年经济增长率为11.9％，通胀率上升到4.8％，开始转入高增长、高通胀，这是第二阶段；2008年初以来，通胀率最高已达8.7％，经济增长率则出现了走低的趋势，一季度同比回落了1.1个百分点，同期内实际投资从2003～2006年平均的25.3％下降到15.9％，开始显露出低增长、高通胀的趋势，这是第三个阶段的开始。

从增长与通胀的运行轨迹不难看出，经济增长率是一条从高到低的曲线，而通胀率是一条从低到高的曲线。

张蓓（中国人民银行）：我认为宏观经济的基本面还是比较好的，走弱的可能性并不是很大。判断这个问题无非是看三大需求，投资、消费、进出口。从一到四月份的情况看，投资虽然没有06年那么高的增长率，但实际也在25%左右，消费也达到了22%以上，即便扣除了价格因素，增长还是比较明显的。如果看进出口，我们前四个月贸易顺差同比是少增的。但是贸易顺差仍然维持在比较大的规模上。

目前来看，经济增长存在很大的不确定性，有多大概率衰退是看不出来的，但这个概率不会很大。相反，灾后重建、政府换届效应，都会使得经济继续快速发展。从概率角度来看，还是增长比较快，宏观经济基本面还是比较好的。

江涌（中国现代国际关系研究院）：现在的经济困难反映出中国经济发展的综合症，单纯从某一个角度来解决问题，恐怕不行。很多该在成熟市场出现的，在中国出现了，说明了中国经济的特殊性。

缓增长和高通胀并不可怕，它实际给未来中国经济的顺利成长带来契机。我们可以借此机会解决一系列的社会经济矛盾。原有的高增长是不可持续的，资源消耗、环境消耗、劳动者健康的消耗都太严重。有数据说，如果考虑到对生态环境的危害，我们近年来经济的巨大增量部分可能是一个负值..

钟伟（北京师范大学）：通货膨胀的根源是由于粮价和油价的上涨，而粮价、油价的上涨根源又是弱势美元。这种情况下通胀在欧洲和美国已经将近4%的水平，南非的通货膨胀已经10%，我国香港、澳门地区通货膨胀在去年是将近8%。中国在“金砖四国”中的通货膨胀水平最低，也是全球通货膨胀浪潮中比较低的水平。现在唯一可做的是逐步释放通货膨胀压力，而不是加强通货膨胀的管理，使其保持在我们无力达到的水平。

杨冠三（中国经济体制改革研究会）：中国今年的通货膨胀和前几年不一样，主要是外部输入。输入型的通货膨胀只能靠输出通货膨胀来解决，让市场决定价格。现在问题严重，这跟美国的次级债关系不大，跟中国的价格体系紊乱有关系。这种价格扭曲还导致人民币升值压力。

对付通胀有三个办法，第一是“吃库存”。第二是牺牲企业利润。第三是财政补贴。如果只是国内通胀，先进地区补贴贫穷地区、工业补贴农业等等都无所谓，是中国人补贴中国人。最要命的是拿中国人的钱补贴全世界，而且受补贴最多的就是美国人。现在全世界的航空公司设计航线时全部以到中国把油耗尽为准，在中国加满油再飞。

赵晓（北京科技大学）：高增长、低通胀是很好，如果通过人为管制，能够把通货膨胀维持在4.8%，皆大欢喜。但问题在于，能否控制的住。

如果价格不市场化，无论是价格跟国际接轨，跟国际保持同步，还是体制变革成本正常化，都意味着隐藏着巨大的物价压力。

石小敏（中国经济体制改革研究会）：如果放开物价，就要有配套措施。其实最重要的是对低收入群体的补贴。补贴有很多措施，比如在征地过程中给农民更多的份额。比如提高50%就会大大缓解粮食供应的问题。再比如资源税，收益要给地方财政，地方维护油田的积极性就会大大提高，煤炭也一样。

余永定（中国社会科学院）：希望所有的社会阶层都满意，这在治理通货膨胀中是不可能的。必须有些价格涨，有些价格不涨，或者有的涨得快有的涨得慢，必然有些人生活水平受到影响，有些人受损，所以想大家都满意做不到。这里面有一个政治承受能力的问题，还有制度设计的问题。如果全都放开的话，通货膨胀可能会超过预期，会重复1988年的问题。

要化解和防范金融风险

美国次贷危机及美元贬值给世界经济造成了很大冲击，如何看待美元的优势地位，如何判断目前的国际金融形势并防范金融风险，是讨论的热点。

张岸元（国家发展改革委员会对外经济研究所）：国际货币体系将进一步呈现出多种货币竞争的格局。我国适应新的国际货币环境尚存在困难：一是我国对外经济活动多用美元结算，汇率决定、清算体系依赖于美元的中间地位；二是政府和民间累积了大量美元资产，头寸调整困难，潜在汇率损失巨大；三是本币区域化处于起步阶段，我国未必能够填补美元退出本区域后的货币真空；四是若香港联系汇率制变动，内地恐要承担调整责任。

鲁政委（兴业银行）：在目前情况下，需要对我国发生货币危机的可能性进行评估。中国的不利条件有很多：（1）越南、阿根廷、韩国等所显示出的金融脆弱性，显示我国货币危机外部输入的风险大大提高；（2）我国国际收支的周期性波动特征现实。我国在短短三五年时间就积累起了全球最大规模的外汇储备，其兴也勃焉，难保不会出现短期内快速下滑的局面。（3）在计算了隐含财政负担后，可能财政收支形势并不乐观；（4）人民汇率弹性节奏如何把握和控制？既要有效控制，又不至于造成外部预期的恶化。

袁绪程（中国经济体制改革杂志社）：金融危机往往是突如其来的，对于中国这样一个法治不健全、市场体系尚未成熟、监管缺少力度的新兴市场国家更是如此。现在国际金融形势比较严峻，有必要采取各种措施防范金融危机：（1）保持人民币汇率的相对稳定，堵死热钱流入的人民币升值预期。（2）管住资本的跨国流动和热钱的进出。（3）继续保持一定程度的“双顺差”，以防美元升值后外资大规模流出。（4）适当提高利率。然而只有管住热钱，提高利率才能产生抑制通胀的作用。（5）有计划有步骤地放开和调整某些产品的价格。此外，活跃和扩大国内外汇交易市场，开辟和扩大包括金融期货在内的期货市场以及保持经济平稳增长的各种措施都应给予重视和考虑。

武建东（《中国改革》杂志学术顾问）：国际货币体系经过30多年的发展，已经基本成熟。美元纸币体系产生了最重要的概念，就是美元不是财富，也不是资产，是一种债务凭证。

余永定：美元实际上就是一种借贷凭据，就是你给我实物，我给你一个凭据。我们现在攒的这个凭据多的不能再多，美国利用美元在全球的霸主地位，赚钱赚的太多了。美国入不敷出，补充者无非就是产油国，东亚国家。

陈兴动（法国百富勤）：去年10月份以前，美联储、美国的财政部加上欧洲央行以及日本，基本把次贷危机爆发后的股市大跌看成美国次级债导致的流动性危机问题。认为中央银行往市场里“注水”，扩大金融的流动性就能解决问题。但是随后他们马上认识到远比流动性严重。

现在美国人，特别是在投行界里很担心出现1992年的日本状态。美国人作出了一个令全世界非常惊讶的事情，就是美国的国债与次级债相调换。这是一个大胆的把货币政策和财政政策结合的办法。

人民币汇率升值见仁见智

人民币汇率问题的根源是没有形成真正的外汇市场。目前中国汇率改革政策还存在很多不足，需要不断完善。如何看待人民币汇率升值问题，还存在很多争议。

向松祚（华友世纪通讯有限公司）：2000年以前中国从金融层面上说，是比较封闭的，一是因为严格的固定汇率，二是因为资本账户的管制也非常严格。

人民币不应该升值，允许人民币缓慢升值也许是中国货币政策史上最大的错误，这个错误所造成的货币升值的持续预期，实际上就把真实经济和虚拟经济背离的效果很快的引入到中国来。远在2003年就有大量的热钱开始进来，但是直到2007年初国家外管局才开始严厉查处，我认为是比较松懈的。

张平（中国社科院）：我一直持很保守性的观点，即人民币汇率不应当超升，而是应当把浮动幅度从5‰回降到1‰，以降低对汇率的压力。靠货币政策解决不了经济增长问题，反倒会造成严重的通货紧缩。

余永定：十多年来，中国有大量的双顺差，外汇储备不断增加，外汇储备增加又加大了通胀的压力。对于一般国家来讲，让市场发挥作用，人民币升值就可以了，早升早完事，中国一直不做这种调整，错过了许多时机，所以积累的矛盾和压力越来越大。既然不升值，又面临人民币升值的压力，我们推出“严进宽出”的政策。这个政策说不好听，叫“开门揖盗”，告诉他进门之后随时可以走。这样政策的结果，没有达到使资金不进来的效果，因为进来了之后随时可以出去。

钟伟：从汇改以来到现在，每年流入的所谓长期投机性外汇占GDP占比连续三年超过4%，这已经是非常高的比例了。因为在亚洲金融危机时，流入亚洲地区私人部门的，在危机爆发前三年平均是3%多一点。

目前我们所选择的渐性升值是各种汇率升值方案中最糟糕的，私人部门在损失、央行也在损失，更严重的问题是把微观的汇率风险放大成宏观的汇率风险。如果人民银行仍把提高法定准备金率，加息、升值、窗口指导等方式作为主要调控手段，这样很难维持超过三年，甚至两年都很困难。

怎么去解决它？在政策方面具有可执行性的有两种方式：第一是用特别国债置换外汇，第二是一次性升值调整。

张蓓：汇率问题不仅是经济问题，实际也是政治问题。在汇率上实际是一个两难的抉择，在国内外都有很大压力，怎么走很难说。汇率问题对任何国家来说都是重要的问题，谁都不能让汇率对自己形成任何损失，这个问题中国要谨慎。

关于一次性升值和渐进升值，渐进升值存在很多的缺点，但是一次性升值怎么做，如果升不到位，以后再升，也会给投机者一个机会。现在谁也不知道最后的汇率在哪里，唯一的办法是形成一个机制，让市场说了算，就是汇率有一定的市场作用，现在只能说是有这么一个机制，不断的扩大浮动幅度。这个过程中我们只能摸着石头过河，谁也不能说了算。但是一次性升值，我们能不能承受，这一定要做测算和收益比较。

谭雅玲（中国银行研究中心）：香港和内地的组合，一国两制是其他国家没有的，香港市场的开放度和自由度，可以作为内地金融改革的平台，包括汇率、很多产品和政策，都可以跟香港市场组合得到实现。金融是要有过程、经验、经历、阅历积累的，包括在目前的中国金融管理、金融政策把握上也应该遵循金融特殊的高端专业、行业来把握。

放开价格,管住货币

中国政府管理经济的能力值得肯定，但还有许多需要改进之处。就目前而言，政府应逐渐放开价格、加强资本流入的管制、放宽对内资的限制。

崔立如（中国现代国际关系研究院）：现在决策难度比以前增大了，第一是争议特别大，第二是矛盾特别多、特别复杂，第三是不确定性特别大。国外非常认可我们的经济宏观调控，尽管我们自己说问题很多。

中国的政策多方面来讲就是取中。但是去年有一个很大的转向，我们考虑越来越多的问题，原来是被动型反映，现在议论非常多的是要主动策划、前瞻，要自己谋划，这是非常大的变化。经济方面大概也面临这样的问题。

王湘穗（北京航空航天大学）：关于通货膨胀，能控制也好，不能控制也好，它肯定会成为中国今年经济的重大问题之一。在策略上，政府不要过多的强调4.8%，把这个余地留的大一点，这在政治上是比较有利的。

杨冠三：怎么解决现在即将到来或者已经到来的危机？我认为，最简单、最有效的办法就是放开价格、管住货币。

江涌：我认为把中国所有的产业向内资开放，这样可以大大地解决经济缓增长的问题。中国这么大的市场，不需要对外资有那么大的依赖，除个别产业以外，都可以对民营开放。对民资开放的时候，要减少约束。因为现在对民资是歧视性的政策，工商、质检、税务各方面都是这样。

王信（清华大学）：资本管制整体来讲是有效的，因为现在对很多证券的投资，对外债的利用等等，还保持比较严格的管制。为什么次贷危机对中国的直接影响不是太大？就是因为我们相应的管制还是存在的。

我们要逐步放松资本管制。但是现在，大幅度的放松资本管制会对中国经济有很大的冲击，尤其在汇率弹性还不是很大的情况下。当金融监管、各种制度建设完善到一定程度，再大规模放松资本管制，对经济增长、控制通胀、资源配置等等确实有好处。