私募证券投资基金风险精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇私募证券投资基金风险，期待它们能激发您的灵感。

篇1

摘要：

我国存在的私募证券投资基金与海外对冲基金，共同构成完整的商业基金体系。国内私募证券基金主要受到金融产品交易合约、低位买回低位卖出缺位机制、不完全开放资本的影响，以上基金运行手段共同维持证券基金管理与流转。本文主要探讨国内私募证券投资基金与海外对冲基金比较，通过分析国内私募证券投资基金与海外对冲基金存在的差异，指出私募证券投资基金自身的优点与面临的困境。

关键词：

国内私募证券;投资基金;海外对冲基金

一、私募证券投资基金与海外对冲基金的定义分类

私募证券投资基金主要筹资对象集中于小群体，专门面向小群体进行半公开性质的融资。小群体指的是那些熟悉私募证券投资流程、具有专业投资经验的群体，这些群体的私募证券投资不受国家投资制度的限制。私募证券投资基金的发展群体较小，不能对社会所有群体开展融资工作，因此产生的利益也较少。私募证券投资基金分为多种基金种类，私募证券投资基金不以公司上市与否作为筹资的标准，而是根据公司的证券数额作为筹资的指标。上市企业投资、有价证券投资与证券附加产品的投资，都可以作为私募证券投资基金的投资。国内私募证券投资基金、国内私募股权投资基金、海外对冲基金、海外风险投资基金，共同形成完整的投资基金体系。国内私募股权投资基金、海外风险投资基金，都属于非公开筹资的资金发展模式。而他们所筹集到的投资基金，也全部用于非上市企业的投资活动中。在投资基金注入到非上市企业后，私募股权投资人会根据自己的意图展开公司的运作活动。在不断的管理运作中非上市企业的资产会成倍增长，在非上市企业成为上市企业后，私募股权投资人就会从公司撤出自己的投资资金。这种模式的投资一方面能够规避众多的股权投资风险，另一方面也能够使私募股权投资人获得最大的利益收入。这种投资的投资时间段，产生的效果较好。国内私募证券投资基金注重稳健性投资，与海外对冲基金相比，它的投资策略相对保守、投资产生的利益较小。海外对冲基金主要定义为：金融期货、金融期权、金融组织三者通过紧密的联合，运用对冲交易方式、高风险投资方式完成的金融基金投资活动。海外对冲基金运用金融杠杆体系作为基金投资的指导体系，具有高风险高回报的投资特点。海外对冲基金的投资人具有复杂的身份特征，他们拥有着雄厚的资产和丰富的投资经验。海外对冲基金投资者的流动资金至少要在数百万美元以上，他们的投资活动具有更大的灵活性与更高的风险。海外对冲基金作为主要的组织架构基金，他们主要通过设立投资平台吸引基金注册用户来获得收益，也就是通过吸纳高额资金来获得收益。海外对冲基金具有多种不同的投资策略，主要分为：宏观投资策略、市场趋势策略、重大事件变动策略、价值套利策略等。它们可以根据市场经济、全球政策的变动情况，适时调整自身的投资策略。它们的主要投资对象为流动性强、交易量大的投资产品，这种产品会随着市场的变动产生不同幅度的波动。而海外对冲基金也会制定一系列的风险管理措施，保障投资者的资金安全。大多数海外对冲基金投资机构都设有专业的风险管理团队，运用先进的风险管理技术对投资资金进行监控。国内证券市场相比于国外证券市场而言，缺乏良性的交易机制进行引导。由于私募证券投资基金不受基金法律的保护，而私募证券投资基金也不存在多头交易机制;因此私募证券投资基金想要转变为海外对冲基金，还存在着多方面的难题。私募证券投资基金没有盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也不存在股票选择权金融工具，所以其真正的融资渠道与融资范围非常小。私募证券投资基金自身的缺陷、基金法律的限制，都会阻碍私募证券投资基金的发展。

二、金融产品交易合约与低位买回低位卖出机制的缺失

使私募证券投资基金不能抵御证券市场的系统风险海外对冲基金也属于私募型证券基金，它与国内的私募证券投资基金，有着相同的投资方式与投资产品。但海外对冲基金最明显的特征是，它通过多种投资方式的综合，来降低某一项投资产品所产生的风险。这种方向相反、数量相当、盈亏相抵的投资方式，能够有效规避市场中的不确定因素。但目前我们所说的海外对冲基金，有一部分采用盈亏相抵的投资方式，另一部分采用其他的投资方式。但各种投资方式间可以进行自由的转换，非对冲投资方式可以转化为对冲投资方式，对冲投资方式也可以转化为非对冲投资方式。多种投资方式的综合运用，能够降低市场、国家政策等非稳定因素造成的风险，却不能降低稳定因素造成的风险。目前我国私募证券投资基金所存在的风险，大多是稳定因素风险;而欧美发达国家的海外对冲基金所存在的风险，大多为非稳定因素风险。非稳定因素风险在海外对冲基金风险中占有75%的比例，而稳定因素风险只占有其中的25%。我国并未推行债券利率市场化，那些债券公司并不能享受与银行同等的待遇。因此债券利率的波动对我国居民与企业的影响较小，债券融资并不存在较大的收益或亏损状况，因此也不需要采用盈亏相抵的对冲投资方式予以支持。但随着我国金融行业的迅速发展，债券利率市场化已成为行业发展的必然趋势。因此盈亏相抵的对冲投资方式也会逐渐应用在我国的债券投资市场中。我国的私募证券投资基金不存在盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也没有配备相应的多头交易机制。所以私募证券投资基金只能投入金融市场获得利润，不能有效规避市场风险。在证券交易市场交易产品股指下降的情况下，私募证券投资基金不能依托其他的交易产品来获得相应的利润，也就不能规避稳定因素所带来的投资风险。而海外对冲基金由于采用多头交易的投资策略，它能够通过方向相反、数量相当、盈亏相抵的对冲投资，来规避稳定因素所产生的风险。海外对冲基金统计分析表明：上世纪90年代至2000年间，海外对冲基金的债券利率低于标准普尔股票价格指数，而自从2000年后，海外对冲基金的债券利率迅速上涨，成为全球投资基金的主要盈利产品。海外对冲基金分为很多不同的种类，不同投资者可以根据自身的投资策略、投资喜好，来选择适合自己的投资项目。海外对冲基金与私募证券投资基金一样，也有很多的非多头交易投资项目。这些非多头交易投资项目不以规避稳定投资风险，作为主要的投资目的，而以稳健的投资收益作为主要投资目标。国内的私募证券投资基金在不具备低位买回低位卖出机制的前提下，它无法利用多头交易投资方式进行金融投资;也不可能通过选择不同的投资策略，来规避存在的稳定投资风险。通过对国内私募证券投资基金债券利率分析，我们得出：相比于海外对冲基金的债券利率，国内私募证券投资基金债券利率的稳定性，要低于国内普尔股票价格指数的债券利率;但国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制，也没有多头交易的对冲支持，所以国内私募证券投资基金债券利率，仍旧高于海外对冲基金的债券利率，也就是说国内私募证券投资基金债券所产生的波动更大。在稳定风险因素到来的时候，国内私募证券投资基金受到的影响更大。目前我国颁布新的证券公司债券融资管理办法，针对国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制、不存在多头交易对冲工具的情况，进行制度上的开放与改革。自从国家推出盈亏相抵、资产套现的股指交易合同以后，国内私募证券投资基金能够利用多头交易机制、盈亏相抵的对冲方式投资，将自身投资的股票、基金分布在不同的产品上。各种股票、基金的综合投资，能够缓冲单一投资投资所面临的稳定风险，私募证券投资也可以采用适当的投资策略规避稳定的投资风险。但目前针对私募债券投资基金的股指交易合同，还没有得到国家部门的批准，所以募债券投资基金只能通过融资其他债券，进行风险的规避。随着国家政策的逐步落实，国内私募证券投资基金逐步向海外对冲基金方向演变。

三、不健全的低位买回低位卖出机制使私募证券投资基金难以发挥对冲基金的高杠杆效用

私募证券投资基金根据投资人、投资形式的不同，可以分为私人投资、合伙投资、投资公司投资、钱物交易投资、技术交易投资等多种投资。钱物交易投资和技术投资的投资对象可以是个人，也可以是多人或者公司。通过双方的合同协定，合伙人可以投入物质资源、技术，来获得相应的经济利益;也可以用资金来交换其他群体的物质资源与技术资本。合伙投资指的是多种投资人联合出资，以合伙人的形式对公司的发展进行管理的投资方式。投资公司投资指的是企业用投资资金建立投资公司，投资公司对各种投资人的资本进行协调管理，对最终产生的收益协调分配。随着盈亏相抵、资产套现的股指交易合同的推出，私募证券投资基金能够通过都难以通过购买其他的融资产品，来降低自身融资的风险。对于个人私募证券投资基金来说，投资人要想从银行获得相应的贷款，只能通过财产抵押的方式完成。但商业银行不接受个人财产抵押，只接受国有债券抵押的贷款。合伙投资、投资公司投资的融资，银行只接受虚拟产品的抵押贷款，比如：合伙投资人、投资公司投资人可以将公司所持有的期货、股票、股权抵押给银行，也可以通过购买国债来获得相应的贷款。但目前国内私募证券投资基金的融资人，大多都有足够的期货、股票、股权来支付给银行，他们从事的私募证券投资基金也为高风险融资。因此我们得出：个人、合伙投资人、投资公司投资人很难从银行手中获得想要的贷款投资，也不可能利用银行贷款进行对冲投资活动。所以国内私募证券投资基金不可能模仿海外对冲基金的投资模式，从杠杆投资效应中获得巨额利润。

四、资本项目的不完全开放使国内私募证券投资基金难以涉足国际金融市场

由于我国内部资本市场并不是全部对外开放，因此国内资本投资人要想从境内获得资金，进行海外投资是非常困难的。而国内只有中外合资投资公司，具有海外资本投资资格。如今国内的海外资本投资，主要还是以银行部门、各种理财基金部门为主。若募证券投资基金没有取得国内基金准入资格，也不能进入海外资本投资市场进行投资活动。与此同时欧美等发达国家金融投资是完全开放的，他们能够将开放的资本项目投入国际市场，国际市场也会回报给他们同样丰厚的经济利益。通过统计国际多头交易投资基金的种类，我们得出：全球宏观型多头交易投资基金、发展中国家多头交易投资基金规模，占全球多头交易投资基金的的30%以上;还有其他金额较小的多头交易投资基金充斥其中，一起构成海外资本投资的整体。而私募证券投资基金只能用于国内的金融投资活动，而且在金融市场发生不稳定波动的过程中，国内私募证券投资基金不能采取适当的措施进行风险规避。同时他们的投资活动不受到国家基金法律的保护，法律的不稳定变动甚至会使他们遭受巨大的经济损失。因此我们得出：我国内部市场的不完全开放制度，严重制约国内私募证券投资基金的海外扩张活动。随着国家政策的不断调整，各种阻碍国内私募证券投资基金的制度因素也会发生改变。总而言之国内私募证券投资基金的投资环境正在逐渐好转，私募证券投资基金正在向海外对冲基金方向转变。

五、结束语

国内私募证券投资基金相比于海外对冲基金，存在着很多本身的缺点。投资活动相对保守、私募筹资的人数少、筹资的范围小，是制约私募证券投资基金发展的内部因素。但与此同时国家的证券市场准入机制、证券投资的不完全开放制度，也使私募证券投资基金的海外投资道路困难重重。因此我国基金投资制度的改革，是保证私募证券投资基金长远发展的主要制度保障。

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我国存在的私募证券投资基金与海外对冲基金，共同构成完整的商业基金体系。国内私募证券基金主要受到金融产品交易合约、低位买回低位卖出缺位机制、不完全开放资本的影响，以上基金运行手段共同维持证券基金管理与流转。本文主要探讨国内私募证券投资基金与海外对冲基金比较，通过分析国内私募证券投资基金与海外对冲基金存在的差异，指出私募证券投资基金自身的优点与面临的困境。

关键词：

国内私募证券；投资基金；海外对冲基金

一、私募证券投资基金与海外对冲基金的定义分类

私募证券投资基金主要筹资对象集中于小群体，专门面向小群体进行半公开性质的融资。小群体指的是那些熟悉私募证券投资流程、具有专业投资经验的群体，这些群体的私募证券投资不受国家投资制度的限制。私募证券投资基金的发展群体较小，不能对社会所有群体开展融资工作，因此产生的利益也较少。私募证券投资基金分为多种基金种类，私募证券投资基金不以公司上市与否作为筹资的标准，而是根据公司的证券数额作为筹资的指标。上市企业投资、有价证券投资与证券附加产品的投资，都可以作为私募证券投资基金的投资。国内私募证券投资基金、国内私募股权投资基金、海外对冲基金、海外风险投资基金，共同形成完整的投资基金体系。国内私募股权投资基金、海外风险投资基金，都属于非公开筹资的资金发展模式。而他们所筹集到的投资基金，也全部用于非上市企业的投资活动中。在投资基金注入到非上市企业后，私募股权投资人会根据自己的意图展开公司的运作活动。在不断的管理运作中非上市企业的资产会成倍增长，在非上市企业成为上市企业后，私募股权投资人就会从公司撤出自己的投资资金。这种模式的投资一方面能够规避众多的股权投资风险，另一方面也能够使私募股权投资人获得最大的利益收入。这种投资的投资时间段，产生的效果较好。国内私募证券投资基金注重稳健性投资，与海外对冲基金相比，它的投资策略相对保守、投资产生的利益较小。海外对冲基金主要定义为：金融期货、金融期权、金融组织三者通过紧密的联合，运用对冲交易方式、高风险投资方式完成的金融基金投资活动。海外对冲基金运用金融杠杆体系作为基金投资的指导体系，具有高风险高回报的投资特点。海外对冲基金的投资人具有复杂的身份特征，他们拥有着雄厚的资产和丰富的投资经验。海外对冲基金投资者的流动资金至少要在数百万美元以上，他们的投资活动具有更大的灵活性与更高的风险。海外对冲基金作为主要的组织架构基金，他们主要通过设立投资平台吸引基金注册用户来获得收益，也就是通过吸纳高额资金来获得收益。海外对冲基金具有多种不同的投资策略，主要分为：宏观投资策略、市场趋势策略、重大事件变动策略、价值套利策略等。它们可以根据市场经济、全球政策的变动情况，适时调整自身的投资策略。它们的主要投资对象为流动性强、交易量大的投资产品，这种产品会随着市场的变动产生不同幅度的波动。而海外对冲基金也会制定一系列的风险管理措施，保障投资者的资金安全。大多数海外对冲基金投资机构都设有专业的风险管理团队，运用先进的风险管理技术对投资资金进行监控。国内证券市场相比于国外证券市场而言，缺乏良性的交易机制进行引导。由于私募证券投资基金不受基金法律的保护，而私募证券投资基金也不存在多头交易机制；因此私募证券投资基金想要转变为海外对冲基金，还存在着多方面的难题。私募证券投资基金没有盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也不存在股票选择权金融工具，所以其真正的融资渠道与融资范围非常小。私募证券投资基金自身的缺陷、基金法律的限制，都会阻碍私募证券投资基金的发展。

二、金融产品交易合约与低位买回低位卖出机制的缺失

使私募证券投资基金不能抵御证券市场的系统风险海外对冲基金也属于私募型证券基金，它与国内的私募证券投资基金，有着相同的投资方式与投资产品。但海外对冲基金最明显的特征是，它通过多种投资方式的综合，来降低某一项投资产品所产生的风险。这种方向相反、数量相当、盈亏相抵的投资方式，能够有效规避市场中的不确定因素。但目前我们所说的海外对冲基金，有一部分采用盈亏相抵的投资方式，另一部分采用其他的投资方式。但各种投资方式间可以进行自由的转换，非对冲投资方式可以转化为对冲投资方式，对冲投资方式也可以转化为非对冲投资方式。多种投资方式的综合运用，能够降低市场、国家政策等非稳定因素造成的风险，却不能降低稳定因素造成的风险。目前我国私募证券投资基金所存在的风险，大多是稳定因素风险；而欧美发达国家的海外对冲基金所存在的风险，大多为非稳定因素风险。非稳定因素风险在海外对冲基金风险中占有75％的比例，而稳定因素风险只占有其中的25％。我国并未推行债券利率市场化，那些债券公司并不能享受与银行同等的待遇。因此债券利率的波动对我国居民与企业的影响较小，债券融资并不存在较大的收益或亏损状况，因此也不需要采用盈亏相抵的对冲投资方式予以支持。但随着我国金融行业的迅速发展，债券利率市场化已成为行业发展的必然趋势。因此盈亏相抵的对冲投资方式也会逐渐应用在我国的债券投资市场中。我国的私募证券投资基金不存在盈亏相抵、资产套现的股指交易合同，也没有配备相应的多头交易机制。所以私募证券投资基金只能投入金融市场获得利润，不能有效规避市场风险。在证券交易市场交易产品股指下降的情况下，私募证券投资基金不能依托其他的交易产品来获得相应的利润，也就不能规避稳定因素所带来的投资风险。而海外对冲基金由于采用多头交易的投资策略，它能够通过方向相反、数量相当、盈亏相抵的对冲投资，来规避稳定因素所产生的风险。海外对冲基金统计分析表明：上世纪90年代至2000年间，海外对冲基金的债券利率低于标准普尔股票价格指数，而自从2000年后，海外对冲基金的债券利率迅速上涨，成为全球投资基金的主要盈利产品。海外对冲基金分为很多不同的种类，不同投资者可以根据自身的投资策略、投资喜好，来选择适合自己的投资项目。海外对冲基金与私募证券投资基金一样，也有很多的非多头交易投资项目。这些非多头交易投资项目不以规避稳定投资风险，作为主要的投资目的，而以稳健的投资收益作为主要投资目标。国内的私募证券投资基金在不具备低位买回低位卖出机制的前提下，它无法利用多头交易投资方式进行金融投资；也不可能通过选择不同的投资策略，来规避存在的稳定投资风险。通过对国内私募证券投资基金债券利率分析，我们得出：相比于海外对冲基金的债券利率，国内私募证券投资基金债券利率的稳定性，要低于国内普尔股票价格指数的债券利率；但国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制，也没有多头交易的对冲支持，所以国内私募证券投资基金债券利率，仍旧高于海外对冲基金的债券利率，也就是说国内私募证券投资基金债券所产生的波动更大。在稳定风险因素到来的时候，国内私募证券投资基金受到的影响更大。目前我国颁布新的证券公司债券融资管理办法，针对国内私募证券投资基金不具备低位买回低位卖出机制、不存在多头交易对冲工具的情况，进行制度上的开放与改革。自从国家推出盈亏相抵、资产套现的股指交易合同以后，国内私募证券投资基金能够利用多头交易机制、盈亏相抵的对冲方式投资，将自身投资的股票、基金分布在不同的产品上。各种股票、基金的综合投资，能够缓冲单一投资投资所面临的稳定风险，私募证券投资也可以采用适当的投资策略规避稳定的投资风险。但目前针对私募债券投资基金的股指交易合同，还没有得到国家部门的批准，所以募债券投资基金只能通过融资其他债券，进行风险的规避。随着国家政策的逐步落实，国内私募证券投资基金逐步向海外对冲基金方向演变。

三、不健全的低位买回低位卖出机制使私募证券投资基金难以发挥对冲基金的高杠杆效用

私募证券投资基金根据投资人、投资形式的不同，可以分为私人投资、合伙投资、投资公司投资、钱物交易投资、技术交易投资等多种投资。钱物交易投资和技术投资的投资对象可以是个人，也可以是多人或者公司。通过双方的合同协定，合伙人可以投入物质资源、技术，来获得相应的经济利益；也可以用资金来交换其他群体的物质资源与技术资本。合伙投资指的是多种投资人联合出资，以合伙人的形式对公司的发展进行管理的投资方式。投资公司投资指的是企业用投资资金建立投资公司，投资公司对各种投资人的资本进行协调管理，对最终产生的收益协调分配。随着盈亏相抵、资产套现的股指交易合同的推出，私募证券投资基金能够通过都难以通过购买其他的融资产品，来降低自身融资的风险。对于个人私募证券投资基金来说，投资人要想从银行获得相应的贷款，只能通过财产抵押的方式完成。但商业银行不接受个人财产抵押，只接受国有债券抵押的贷款。合伙投资、投资公司投资的融资，银行只接受虚拟产品的抵押贷款，比如：合伙投资人、投资公司投资人可以将公司所持有的期货、股票、股权抵押给银行，也可以通过购买国债来获得相应的贷款。但目前国内私募证券投资基金的融资人，大多都有足够的期货、股票、股权来支付给银行，他们从事的私募证券投资基金也为高风险融资。因此我们得出：个人、合伙投资人、投资公司投资人很难从银行手中获得想要的贷款投资，也不可能利用银行贷款进行对冲投资活动。所以国内私募证券投资基金不可能模仿海外对冲基金的投资模式，从杠杆投资效应中获得巨额利润。

四、资本项目的不完全开放使国内私募证券投资基金难以涉足国际金融市场

由于我国内部资本市场并不是全部对外开放，因此国内资本投资人要想从境内获得资金，进行海外投资是非常困难的。而国内只有中外合资投资公司，具有海外资本投资资格。如今国内的海外资本投资，主要还是以银行部门、各种理财基金部门为主。若募证券投资基金没有取得国内基金准入资格，也不能进入海外资本投资市场进行投资活动。与此同时欧美等发达国家金融投资是完全开放的，他们能够将开放的资本项目投入国际市场，国际市场也会回报给他们同样丰厚的经济利益。通过统计国际多头交易投资基金的种类，我们得出：全球宏观型多头交易投资基金、发展中国家多头交易投资基金规模，占全球多头交易投资基金的的30％以上；还有其他金额较小的多头交易投资基金充斥其中，一起构成海外资本投资的整体。而私募证券投资基金只能用于国内的金融投资活动，而且在金融市场发生不稳定波动的过程中，国内私募证券投资基金不能采取适当的措施进行风险规避。同时他们的投资活动不受到国家基金法律的保护，法律的不稳定变动甚至会使他们遭受巨大的经济损失。因此我们得出：我国内部市场的不完全开放制度，严重制约国内私募证券投资基金的海外扩张活动。随着国家政策的不断调整，各种阻碍国内私募证券投资基金的制度因素也会发生改变。总而言之国内私募证券投资基金的投资环境正在逐渐好转，私募证券投资基金正在向海外对冲基金方向转变。

五、结束语

国内私募证券投资基金相比于海外对冲基金，存在着很多本身的缺点。投资活动相对保守、私募筹资的人数少、筹资的范围小，是制约私募证券投资基金发展的内部因素。但与此同时国家的证券市场准入机制、证券投资的不完全开放制度，也使私募证券投资基金的海外投资道路困难重重。因此我国基金投资制度的改革，是保证私募证券投资基金长远发展的主要制度保障。

参考文献：

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【关键词】 私募股权基金对策

私募股权投资基金是指通过私募形式对非上市企业进行的权益性投资，投资方在交易实施过程中通常附带考虑将来的退出机制，即通过IPO、并购或管理层回购等方式出售。少量私募股权投资基金也会投资已上市公司。私募股权投资基金的法律结构有三种，一种是公司制的，每个基金持有人都是投资公司的股东，管理人也是股东之一；一种是合伙企业制；一种是契约型，持有人与管理人是契约关系，不是股权关系。

一、私募股权投资基金特点

1、私募资金，但渠道广阔

私募股权基金的募集对象范围相对公募基金要窄，但是其募集对象都是资金实力雄厚、资本构成质量较高的机构或个人，这使得其募集的资金在质量和数量上不一定亚于公募基金。可以是个人投资者，也可以是机构投资者。

2、股权投资，但方式灵活

除单纯的股权投资外，出现了变相的股权投资方式（如以可转换债券或附认股权公司债等方式投资）和以股权投资为主、债权投资为辅的组合型投资方式。这些方式是近年来私募股权在投资工具、投资方式上的一大进步。

3、风险大，但回报丰厚

私募股权投资的风险，首先源于其相对较长的投资周期。因此，私募股权基金想要获利，必须付出一定的努力，不仅要满足企业的融资需求，还要为企业带来利益，这注定是个长期的过程。再者，私募股权投资成本较高，这一点也加大了私募股权投资的风险。

4、参与管理，但不控制企业

一般而言，私募股权基金中有一支专业的基金管理团队，具有丰富的管理经验和市场运作经验，能够帮助企业制定适应市场需求的发展战略，对企业的经营和管理进行改进。但是，私募股权投资者仅仅以参与企业管理，而不以控制企业为目的。

二、私募股权投资基金法律地位的问题

1、私募基金的存在缺乏法律依据

私募基金是在市场需求拉动下产生，缺乏明确的法律地位。《证券投资基金法》、《证券法》、《信托法》都没有对私募基金的含义、资金来源、组织方式、运作模式做出明确的规定。在《证券投资基金法》中也没有把私募基金纳入立法范围，只在附则中做了一个概括性的规定。

2、引资手段的违法性

由于私募基金不能公开募集资金，所以在壮大过程中，对其宣传往往带有欺骗的性质。如介绍管理者曾有近似神话的成功案例，推出没有任何风险，如“保底条款”等。其欺骗性主要表现在三个方面：一是管理者曾经有过成功案例，其实只能说明他过去成功，不代表以后也同样成功；二是资本市场本身是高风险市场，不能做到绝对获利，一旦投资失败，保底条款将无法兑现；三是无论私募基金以何种组织形式存在，保底条款都是《民法通则》、《证券法》、《信托法》等现行法律所禁止的，并不保护此类保底条款的实现。

3、治理结构及运作不规范

目前的私募投资基金大部分是依照现有的《民法》、《合同法》的委托原则构建当事人关系，而不是依照信托原理来界定各方当事人的权责关系，无法形成基金资产所有权、管理权、监管权的相互制衡机制。

由于法律和行业管理空白而带来的经营上的风险，造成很多基金管理人短期行为严重，经营风格激进，基金的合约设计和运作没有内部的风险控制机制也没有外部的监督约束，一旦市场大势不好，基金经营的资产质量下降，将会引发很多金融问题。

三、私募股权基金组织管理模式的问题

目前国内由于在理念、管理工具和手段等方面落后，对私募股权基金组织管理模式认识不足，制度缺失，专业人才匮乏，在实践中难以建立有效完整的运作机制。

1、产业投资基金的所有者缺位，利益与责任脱节，容易诱发道德风险

在实际中，因为投资资本流动性较差、不确定性大、责任和利益不明确，所以无法分清是政府干预导致的投资决策失误，还是产业投资基金经营不善。如果产业投资基金成功，投资收益一般属于管理方及其管理运作者；如果投资失败，责任则完全由国家承担。

2、在众多私募股权投资基金中，管理者往往缺乏与投资收益挂钩的激励政策

当前政府主导的如产业投资基金的高管们更容易接受政府的行政干涉，用非市场化运营机制管理公司。成功经营的管理人员收入和其付出不对称，将有可能会影响从业人员的工作热情，最终导致较大的风险。

3、缺乏高水准的管理团队

一些较成功的市场化私募股权基金虽然有众多成功运作的案例，且有如美国等老牌资本运作市场运作的经验可参考，但整个行业仍处于起步阶段，且有具体国情需要考虑，其内部组织管理模式也较混乱，尚未形成体系，实际运作中经常出现只依靠个别精英型或经验型管理人才的突出表现而获得成功。目前，我国还缺乏具有国际水准的专业管理机构，缺乏优秀的基金管理团队，同时在基金管理的诚信建设、消除内部人控制等方面，都亟待提高。

四、私募股权投资基金投资运作的问题

1、运作不规范

很多私募股权投资的管理和服务水平较低，内部运作管理仍处于原始状态。大部分私募股权基金均具有政府背景，有时对项目投资的可行性、营利性及资金的退出缺乏细致考虑，弱化了市场辨别的作用。政府参与PE，为其带来更多资源和机会的同时，也不利于风险投资行业的结构调整。

2、投资性强

当前的PE投资性较强并缺少优质项目，随着竞争的日趋激烈和监管的逐步到位，PE投资即将上市项目的盈利神化将会破灭。成功的投资机构不仅能提供资金，更要为企业提供公司治理、战略规划等增值服务，高额利润应该立足于提供增资服务，而不全是一二级市场的价差套利。很多券商直投子公司及其参股的产业基金均采取直投加保荐模式，这种上市前突击入股的现象催生了监管要求。

3、缺乏优质项目

私募股权信息提供商清科最新统计数据显示，2011年6月，共有15家私募股权基金和风险投资基金创造了29笔IPO退出，平均账面投资回报率仅3.73倍，为近1年来IPO退出回报最低值。2011年上半年，共有167家中国企业在境内三个市场上市，环比减少5家，同比减少8家，融资额达264.76亿美元，为2009年境内IPO重启以来的历史最低。

五、私募股权投资基金存在问题的对策

1、推进私募基金合法化，使私募基金有法可依

经过十多年的发展，我国私募基金无论从规模还是市场影响力来讲都已经成为了一支不容忽视的力量，只有对其进行正确引导，尽快确立其法律地位，让私募基金发展有法可依，有章可循，才能得以健康发展。

首先，应制定相应的私募基金实施细则。现有的法律框架已经为各种形式的私募基金的存在和发展提供了相应的法律依据和规范。虽然现在看来没有必要制定一部专门的私募基金法，但应针对其可能选择的各种法律形式，制定相应的实施细则，建立更适宜私募基金发展的法律平台。其次，应大力发展有限合伙型私募基金。这是未来我国私募基金比较理想的发展形式，它可以较好地解决公司型和信托型私募基金面临的主要问题。应出台相关政策或规范，给予其开户资格，促进其健康发展。

2、加强对私募基金市场化监管

与私募基金合法化密切相关的就是对私募基金的监管。根据监管的侧重点不同，对私募基金的监管又可分为事前监管、事中监管和事后监管。事前监管主要侧重于市场准入的监管；事中监管指对私募基金运行过程中的行为进行监管；事后监管指当市场主体发生危机时，监管当局为了避免这种危害扩散到金融或经济的其他领域而采取的措施，如破产、救济等。根据我国国情，应当从以下方面着手完善监管体系。

（1）完善私募基金的法律环境。我国的《证券投资基金法》为私募基金预留出了发展空间，明确了基金管理公司可接受特定对象资产委托从事证券投资活动，即私募基金有望通过基金管理公司进入市场。但是，在一些具体条款中，没有就私募基金的法律地位和其中涉及到的当事人的法律关系规定出一个明确的框架。针对中国私募基金业的现状，要尽快出台《投资基金法》，对私募基金做出特殊规定。

（2）构建多层次的监管体系。在我国，一些私募基金也具有信托业“受人之托，代人理财”的性质，而我国信托业的监管部门为中国人民银行。从监管的便利、及时出发，私募基金的行政监管为证监会更为恰当。同时，考虑到私募基金的数量较多，监管部门也可以授权全国基金业协会等自律组织一定的权限，要求各私募基金向基金业协会等自律性组织登记备案，定时报告有关基金运作的财务资料，接受其检查、监督，构建起证监会统一监管、基金业协会自律监管、私募基金自我监管的多层次监管体系。

（3）设置私募基金的准入条件。在西方发达国家，私募基金是不需要准入监管的，即无需履行注册核准程序，这显然是不合我国国情的。在准入问题上，可以采取登记备案制。私募资金在募集资金后，把投资于它的投资者名册及情况报监管部门备案，以便相关的监管部门对其投资者是否合格进行监督。在一定的期限内，监管部门做出答复。经登记备案，私募基金正式成立。

（4）严格私募基金的信息披露和风险揭示。虽然对私募基金的信息披露的要求并不高，但是对投资者和监管部门仍具有一定的信息披露义务。应当每月向投资者报告基金投资情况和资产状况，并定期向监管部门披露，以便投资者和监管部门及时了解其运作情况及风险状况，一旦出现问题的苗头，可以预先加以控制。

（5）对发行和募集方式的限定。限制公开做广告，禁止通过报纸、杂志、电视、广播、互联网等媒体或以开座谈会、研讨会的形式向社会有关招募广告。我国应借鉴国际经验，限制私募基金风险扩散范围，通过禁止私募基金从没有自我保护能力的小投资者吸纳资金，保护普通投资者的利益。在制定监管制度时，首先区分具有不同自我保护能力的投资者，仅允许私募基金为那部分具有相当经济实力和自我保护能力的投资者提供投资理财服务。同时，通过限制私募基金的销售范围，避免私募基金风险扩大化、普及化和公众化。将私募基金监管的重点放在限制私募基金投资者资格和数量，以及私募基金销售渠道和销售方式上。

3、加大对私募基金资金来源结构的风险控制

私募基金的操作风险主要是来自资金来源方面潜在的风险和资金结构方面潜在的风险。针对资金来源方面的风险可以加强对银行信贷资金投放的管理，控制信贷投放的领域和额度，银行要对自己所投放的资金进行跟踪调查发现风险，及时采取相应措施，防范风险进一步扩大，同时，银行之间要进行信息共享，防止多家银行向同一私募基金过度放贷。针对资金来源结构方面的风险，可以借鉴国外的一些经验，让投资者投入到私募基金中的资金不能够随意赎回，但是基金份额可以转让。这就有效保证了私募基金的投资策略不受资金变动的影响，也能够倡导私募基金并行价值投资减少投机，这样也有利于证券市场的稳定。

4、加强对投资者的风险教育和对私募基金管理者的道德教育

私募基金发展中存在的道德风险，虽然无法避免，但可以采取相关措施将道德风险最小化，维护投资者的利益。首先，加强私募基金的监管，提高私募基金的信息透明度。私募基金的道德风险，很大程度上是由于私募基金的投资者和基金管理者之间的信息不对称性造成的，私募基金经理为了使自己的利益最大化，不惜以损害投资者的利益来达到自己的目的；其次，要提高投资者的专业知识水平和风险意识，如果私募基金的投资者具有很强的专业知识水平和风险意识，就能够对自己的投资做出合理的选择。同时，有动力和能力监督私募基金的正常运作，这也能够有效地减少私募基金的道德风险，促使私募基金管理者尽可能地为投资者利益服务；再次，加强对私募基金管理者的道德教育，建立完善的道德教育体系，其实很多运行机制都是建立在个人的自我约束基础上的，因此私募基金的有效运行在很大程度上依赖于自我道德规范的约束。

5、建立完善的社会信用体系

目前，由于信用约束机制和市场机制的不健全，我国市场经济信用状况缺失现象普遍存在。在私募基金中，这种现象更为普遍，这主要是由于私募基金经理为了追逐更多的个人利益，常常会让自己所管理的资金承受更大的风险，一旦投资失败，私募基金经理如果违约，就会给投资者造成损失。同时又没有相关的法律法规进行约束，投资者的利益经常会得不到有效的保护。对于私募基金这样的信用风险其管理方法则主要采取现场检查，保证充足的担保和保证金，同时可以使用模型化的方法进行管理。另外，加强整个社会的诚信教育也是必不可少的，只有我国整个市场经济信用体系得到完善，私募基金信用风险才能够降低到最低，同时各参与方的利益也就能够得到有效的保护。

【参考文献】

[1] 寇宇、臧维：私募股权基金的组织管理模式研究[J].工业技术经济，2008，27（11）.

[2] 李理：齐鲁证券李玮：PE投资存问题盈利神话将破灭[N].香港文汇报，2011-07-11.

篇4

在今日中国，私募股权基金（PE）这个以帮助企业为目的的风险投资，随着2004年中国风险投资的发展逐渐成为私募界一颗闪亮的明星。而大家对私募股权基金的概念仅限于知道，其内涵与其他各类基金的区别鲜有了解。研究PE独特的运营模式和黄金价值链，探讨中国私募股权基金存在的问题对发展中国私募股权，完善金融市场有重要的意义。

【关键词】

私募股权基金（PE）；运营模式；存在问题

一、私募股权基金概述

（一）投资基金分类

我们在这可以根据投资基金的分类来理解私募股权基金。

（1）根据基金单位是否可赎回或增加分为开放式基金和封闭式基金。（2）根据经营目标和投资目标的不同划分为成长型和收入型基金。（3）按照组织形式不同分为契约型投资基金、公司型投资基金和合伙型投资基金。（4）按照投资对象不同，又可分为证券投资基金、股权投资基金和混合型投资基金。证券投资基金主要投资于上市的股票、债券、货币市场、金融衍生品等。股权投资基金主要投资于未上市的中小企业的股权。（5）根据证券市场特点划分为公募基金、私募基金。公募就是向社会公众公开营销募集资金。私募是指通过非公开方式、向特定的投资者募集资金由基金管理人受托管理，基金投资人按约定或按其出资比例享受投资收益和承担投资风险。

国际上流行的对冲基金，是投资基金管理的一种模式，属于免责市场产品，用于套利或避险，由金融期货期权等衍生工具与金融组织结合后以高风险投机为手段，以盈利为目的的金融基金。通常被归为证券投资基金类，募集方式大多以私募为主。

（二）私募股权基金及其特点

传统定义的私募股权基金的投资对象一般是非上市企业的股权，而当今的私募股权基金涵盖范围已相当广泛，部分PE基金也可对已上市公司股权进行投资（PIPE）以及进行股权、债权混合型投资。国外独立PE机构有黑石集团、KKR、凯雷投资集团等，国内独立PE有联想控股的弘毅投资、渤海产业投资基金、中央汇金投资有限公司等。

整个基金运作的特点：（1）采取一种特殊的股份制度——有限合伙制，投资人LP为有限合伙人，管理人GP为普通合伙人提供劳务，承担无限连带责任。（2）PE具有较小的外部特性，不收外部条件约束，只在于投资对象的盈利性。（3）因为为实体企业项目做投资，所以PE必须具有灵活有效的内部激励和约束机制，来完善项目。（4）强调投资对象长期的成长，从而在远期获得大收益。（5）具有独特的盈利模式，较少运用金融杠杆以及衍生金融工具，仅承担被投资企业的经营风险、所在行业风险及地域风险等。

二、PE的运营模式及黄金价值链的形成

PE的盈利模式非常独特，结合了实体企业的利润管道模式和一桶金模式，选中一个企业，通过对目标企业带有战略投资初衷的长期利润管道投资到最后的退出一次性较高盈利，它有一条属于自己的黄金价值链。一个完整的项目投资由六个流程组成，分别是前期的融资选项，中期的投资管理，和后期的退出分配。

（一）融资源头大机构，选项是关键

PE中负责融资的管理人把机构投资者作为融资的首要目标，它们是没有所属PE机构的金融巨头、投资银行、跨国公司、富裕个人，甚至是政府资金、养老金等，这些资金主要来自于其投资地域的机构。中国由于缺乏完善的资本市场和相应的监管架构，大量资金来源于海外。

选择项目是最重要的也是最考验战略投资者的。因为四大私募股权的投资主力集聚资本市场，加剧了项目竞争，所以PE在寻找优质项目同时还要提升自己的竞争力。一般通常会采用三种方式来选择项目，自上而下，自下而上，两者同时开展。第三种优点突出，战略投资者一边从有发展潜力的行业开始，全面了解细分市场、利润水平、竞争者等行业基本面直到找到下游企业；另一边又从二三线城市着手，关注有才能的领导者，有价值的中小企业从而建立各类关系网乃至整个行业。

寻得项目之后需要详尽企业资料，调查评估。结合资产、财务、项目评估等的方法全面考察此企业在行业、商业模式和团队这三大方面的能力及潜在竞争力是项目选择的关键。

（二）投资、管理围绕企业最需要

投资才是价值链中真正实现投资收益的开始，根据调查结果确定投资类型、投资规模、投资策略、投资阶段。投资可以是股权也可以是债权，还可以针对不同的企业提供次级贷款，购买可转换票据、优先股，使得风险均衡。无论是分散投资还是联合投资，无论是渐进投资还是组合投资，最主要的是投资企业最需要的。

很多PE一味追求企业上市好让他们兜售股票增值过度包装企业粉饰报表，很少关注企业实际价值的提高。PE应该考察目标企业的需求，用管理精英们的方法和关系网为企业取得新技术设备、打通供销渠道。另一方面PE对目标企业管理层也有其独特的激励机制和约束机制。在安费诺收购案中，KKR对管理层主要通过认股权方式进行激励。而蒙牛乳业香港上市案中，披露出一条协议：若在2004年至2006年三年内，蒙牛每股赢利复合年增长率超过50%，摩根斯坦利等三家机构投资者会将最多7830万股（相当于蒙牛7.8%的股份）转让给蒙牛管理层，反之则管理层则让出股份。这是约束机制和激励机制的共同体现。

（三）双赢的退出和分配

KKR的创始合伙人克拉维斯曾经说过：“当我投资的时候你先别忙着赞美我，傻瓜也可以收购公司，等到卖掉的时候再来祝贺我吧。”这话完全说明了无论结果是双赢还是单赢，PE要的都是赢。PE通过四种渠道退出，四种方式对应四种投资结果，好的就上市，次之就通过二级市场或兼并收购是出售股份，再次之就协议通过企业的管理层回购，最差是破产清算。

最后的收益分配是在管理人GP和投资人LP之间分配，GP除了有附带权益外还有1.5%～2.5%作为管理费，此外目标企业的管理层也会获得可观的收益。

三、中国私募股权基金存在问题

1985年中创公司的成立拉开了中国风险投资的序幕，2004年中国大牛市，VC/PE支持企业成功上市带来无数财富效应，经历了2008年全球金融危机，私募股权基金已成为中国资本市场上一股重要的力量。但是由于资金规模增长迅速和监管部门法律环境的不完善也出现了很多问题。

（一）本土私募股权的管理和服务水平影响了价值链的增值效率

较以前的外资独大，本土投资机构近年发展迅速，但管理和服务水平不够专业，影响了价值链的增值效率。PE和目标企业都有问题，PE的问题在于可改善的自身管理方式，和短期不能改善的人才的缺乏和关系网络的贫瘠；目标企业的问题在于对PE仅限于提供资金层面的认识。

在提高PE自身管理方式上，投资人要理清重点，抓住快速提升企业价值的关键。如果是针对创业企业重点关注公司治理结构的完善；管理水平的提升；财务对内、对外透明度和系统性的增强；后续并购活动的开展。对于很多民营企业比较重视的政府关系也必须关注加强。

人才缺乏直接的影响了本土PE的管理服务水平，私募股权投资是一个专业技能很强的“以人为本"的商业投资，最大的资源就是那些有眼光、有经验的投资管理人。而目前国内的从业人员要么就是从别的行业转过来，要么就是从海外归来。这两者会在专业知识和实际操作上各自遇到问题，所以发展和培养本土的股权投资专业人才是一个非常急迫的问题。从高校开始专门学习相关知识，到社会中实践锻炼，这才是人才的培养之道。

（二）大部分本土PE筹资难

当前中国GP在设立人民币基金过程中，除了有影响力的资金雄厚的机构外，其他独立本土投资机构资金实力相对薄弱，筹资很困难。从一开始的筹资热到筹资难，说明PE在资本市场上的认可度仍然不高，也说明了本土PE自身实力不高。国外PE的资金来源都是政府企业养老基金，而我国的本土PE，国家社保基金等政府性基金对大多数GP都是可望不可即，各类证券公司、商业银行、投资银行他们也有自己的附属PE机构。我们必须让投资人意识到这是有利可图的战略性成长型投资，认识到PE市场对资本市场的影响力，提高信誉度，帮助中小企业得到发展，从而体现和增强自身实力。

（三）投资者和项目信息不对称引发的立法监管问题

投资者和项目存在信息不对称，很多LP无法得知基金项目投资的动态，PE自身机构的信息不透明，这不仅在一定程度上放大了LP的投资风险，也不能有效保护投资者的合法权益。07年《合伙企业法》的修改更推动了PE机构的发展，但是与《公司法》有着明显的冲突，立法规范机构在保障投资人利益的同时需注意调和各方面监管的不统一。

在今年2013年2月公布的《私募证券投资基金业务管理暂行办法（征求意见稿）》已对私募行业的私募管理人，投资人和相关登记记录等做了明确的限制，第三十六条，非公开募集资金，以进行证券投资活动为目的设立公司或者合伙企业，资产由基金管理人或者普通合伙人管理的，其基金管理人或者普通合伙人的登记、合格投资者的认定、业务规范等证券投资活动适用本办法。说明了PE机构或将纳入证监会监管范围，即使现在不完全是，也是政府监管大势所趋。下表为2013年《私募证券投资基金业务管理暂行办法》对私募管理人和投资人资格的限制条目。

这使多年来游走在灰色地带的私募行业尤其是私募股权行业逐渐透明化。不仅保护了投资人的合法权益，也有利于中小私募股权筹资，透明度的提高缩小了投资人与管理人、机构间信息不对称的差距，但具体到项目还得做出规定完善，一方面有利于项目的择优，另一方面可以提高项目的有效性实施。

私募管理人资格合格投资者的资格

实缴资本实缴资本或者实际缴付出资不低于1000万元人民币总体要求具备相应风险识别能力和承担所投资私募基金风险能力

管理规模符合投资于公开发行的股份有限公司股票、债券、基金份额以及中国证监会规定的其他证券及其衍生品种的规模累计在1亿元人民币以上自然人投资者（三项条件中的任一条件）

个人或者家庭金融资产合计不低于200万元人币

最近3年个人年均收入不低于20万元人民币

最近3年家庭年均收入不低于30万元人民币

人员资格登记的管理人需要两名持牌负责人人以及一名合规风控负责人。持牌负责人资格由协会认定。公司、企业等机构投资者需满足净资产不低于1000万元人民币

（四）一味以利益最大化IPO形式退出

2010年中国私募股权基金的退出方式主要有IPO、股权转让和并购，其中IPO形式退出160笔，股权转让方式退出5笔以及并购退出2笔。理论上来说实现被投资企业的发展和资本积累从而使其上市，是最好的退出方式，但实则不然。最需要PE资助的中小企业，他们需要的更多的是发展资金的帮助和一些治理方法的改善，负担不了高额的管理费用，更对上市望尘莫及，IPO往往不合实际，抱着以上市为目的的PE就会忽视这些有潜力的中小企业。实际上可以选择优质的投资管理者以协议转让的方式保持企业的良好发展，如果被投资企业资本金充足可以选择回购和管理层收购的方式退出。

而对大企业，由于我国上市的要求比较高，因此以往很多股权投资者都通过将企业在海外上市来实现退出，比如蒙牛、当当、新浪、无锡尚德等知名企业。资金的外流和海外公司的控股，对企业有着很高的风险，企业本身也没有得到价值的提升，也使本国居民不能享受到企业增值所带来的利益，海外上市后续也不利于我国企业的融资。

参考文献：

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[5]毛燕琼.当前本土私募股权基金的七大问题[J].商业研究，2011（5）

篇5

境外监管模式

我国“私募证券投资基金”对应国外的“对冲基金”，对私募基金的监管实施一是为保护投资者，二是为维持证券市场安全稳定。分析全球成熟金融市场对冲基金监管理念和监管实践，可以发现，对冲基金的监管主要体现在监管制度和监管内容两方面。秉承效率优先理念，监管制度设计注重自律监管；秉承安全优先理念，则监管制度设计体现强制监管原则。以美国为代表的对冲基金监管立法，仅作出了原则性规定，且主要由证券立法中的大量豁免规定组成，重点就投资者资格认定、注册要求和信息披露、募集方式限制等几方面内容进行监管。

自律监管

美国以例外条款和严格的市场准入制度，实现监管目标。美国给予了对冲基金宽松的监管环境，是基于对冲基金投资者是“合格投资者”的豁免条件，法律认定的“合格投资者”，是指具有足够的专业知识和风险识别能力，能够自我保护。美国法律对对冲基金的监管，基本上止于“合格投资者”的要求，不要求对冲基金进行强制注册和信息披露，以此提高对冲基金的筹资效率，有利于对冲基金的资产组合和对冲风险。

美国对冲基金的监管理念是效率优先，其证券行业的立法思路是：先认定所有证券发行与证券交易都需进行监管，再以例外规定排除特例和特殊行业。对私募基金的监管也体现了上述立法思想。在法律监管制度设计上，特别规定了豁免条款或特例，即满足相应法定条件的集合投资工具可“游离”于法律监管框架之外。既不用到监管当局注册登记，更无强制性信息披露要求，投资策略和运作方式也由管理人和投资者双方商定。

英国的监管制度设计体现自律监管原则。英国对私募基金的监管理念是减少干预。英国的“私募基金”主要指“未受监管的集合投资计划”，即指不向英国普通公众发行的、除受监管的集合投资计划之外的其他所有集合投资计划，也指不受《2000年金融服务和市场法》中238（1）条款约束的投资计划，以单位信托或私人信托的形式存在。以民事信托为基础发展而来的私募基金，使英国延续了自律监管体制的传统，对对冲基金的监管理念始终坚持间接监管策略，通过对对冲基金管理人的特定和专题检查进行间接监管，监管特色主要体现在对投资者的透明度和市场运作控制两方面。

香港以独立的《对冲基金指引》法规，通过对基金管理人许可、中间过程监管以及零售产品审批，实现间接监管目标。香港对私募基金的监管与英美两国相似，更多体现出效率原则。2002年6月，香港证监会出台《对冲基金指引》，允许对冲基金在港公募，随后又在此基础上制定了《对冲基金汇报规定指引》，指导对冲基金进行信息披露。在对冲基金监管方面，香港证监会的思路是采取基金管理人许可、中间过程监管以及零售产品审批等三大措施。

政府监管

日本立法制度体现对私募基金严格监管的主张。日本私募基金的监管理念以防范风险为先。日本早期的《证券投资信托法》第3条明确规定：“除证券投资基金外，任何人均不能签订以将信托财产主要投资于有价证券运用为目的的信托契约，但不以分割收益权、使不特定的多数人取得为目的之行为，不在此限。”由此可见，日本当时明确禁止投资于证券的私募基金。1998年，日本对《证券交易法》进行了重大修改，修改后的新《证券交易法》没有直接对“私募基金”下定义，而是在第2条中规定“募集”、“发售”以外的豁免公开义务的情形为私募。

尽管没有明确的直接法律规定，但从监管理念和监管实践上看，日本更倾向于对私募基金进行严格监管，选择间接监管模式。从日本的监管目标来看，以保护投资者利益和市场完整性为目标，为实现这一目标：一方面，日本对公募基金的设计了严格监管的法律制度；另一方面，对私募基金的监管又非常宽松，体现了保护市场完整性的目的。在具体监管实践中，日本采取了间接监管的手段，如日本监管机构在对对冲基金的多次市场调查中，都是对对冲基金交易对手的调查，而没有要求对冲基金管理者进行登记注册或提供数据。

境外监管内容

美国：豁免条款限制

美国对私募基金的监管内容主要通过一系列豁免条款实现。美国的证券监管以保证市场效率为优先原则，从私募基金监管的角度主要是关注投资者保护。这样的监管理念决定美国私募基金监管内容方面的设计：一是监管豁免，二是投资者保护，三是间接监管，主要是对对冲基金投资顾问监管。

美国没有专门针对私募基金的监管法，证券行业主要受《证券法》、《投资公司法》、《投资顾问法》和《证券交易法》四部核心法律监管。从监管内容来看，一方面，私募基金一般适用美国证券监管法中的豁免内容。美国针对证券行业监管的法律文本中一般都有豁免规定，对冲基金为规避监管往往从基金成立之初就依据豁免条款设计运作，享受监管豁免；另一方面，私募基金适用美国相关法律对私募基金投资顾问的监管内容。

美国证券监管法律主要从注册、投资者资格、投资者数量方面规定了豁免条款，因为大多数私募基金都按这些豁免条款设计。因此，上述三个方面也可以看作是美国私募基金监管的内容，此外，《投资顾问法》还规定了对私募基金投资顾问的监管条款。

注册监管豁免。《证券法》、《投资顾问法》都规定了注册豁免的条款，私募基金规避注册需满足这些条款。美国《证券法》的主要目标之一是为证券交易提供完整、公允的信息披露，保护投资者利益。为此，《证券法》的第5部分规定公开发行证券须向证券交易委员会（SEC）注册。但第4部分对任何“发行人不涉及公开发行的交易”给予免于注册和交付招股说明书的豁免，这种豁免通常被称为“私募发行豁免”或“注册豁免”。

投资者数量监管豁免。投资者数量监管豁免主要体现在《投资公司法》中。私募基金一般会以满足上述法律关于投资者人数、设立方式等方面的豁免条款，以规避《投资公司法》监管。《投资公司法》规定满足下述两个条件之一，即可享受监管豁免：其一，受益权人不超过100人，且采取非公开发行方式发行。受益权人可以是自然人，也可以是“投资实体”。当投资实体持有基金公司股票数量不超过10%时，投资实体作为一个受益权人；持有基金公司股票超过10%时，该投资实体中的每个投资者都单独作为一个受益权人。其二，只向“合格投资者”采取非公开方式发行私募基金，且无数量限制。合格投资者可以是资产达到一定数额的自然人，也可以是资产达到一定数额的家族公司，或资产达到一定数额的投资实体。

投资顾问监管。美国的监管法中通过设计对对冲基金投资顾问监管的内容，间接监管对冲基金。美国投资基金管理人一般为投资顾问，《投资顾问法》规定了投资顾问的相关活动，对投资顾问的登记、内部机构设置和收益等相关活动的责任、权利和义务作出了规定。私募基金的投资顾问通常可利用《投资顾问法》规定的“私人顾问”豁免条款来避免SEC的监管，免除注册登记及随之而来的其他法律义务。为满足“私人顾问”条款要求，私募基金的投资顾问需同时满足下列要求：第一，在过去的12个月中必须少于15个客户；第二，不能对外公开声称自己是一个投资顾问；第三，不能担任《投资公司法》下注册的投资公司的投资顾问。此外，《投资顾问法》禁止注册的投资顾问向客户收取业绩报酬，除非其管理的对冲基金符合《投资顾问法》相关规定，后者要求对冲基金的投资者是“合格的客户”。对冲基金的投资顾问可以利用“私人顾问”条款豁免，或管理不超过2500万美元的资产，从而避免上述对收取业绩报酬的限制。

总之，由于美国私募基金倾向规避监管，依据例外和豁免条件设计架构的运行方式，造成美国证券监管法律中的各种豁免条件及例外情况，事实上成为私募基金得以产生和发展的法律基础。相关豁免和例外条款构成了美国私募基金监管的主要法律内容。

然而，从2007年发源于美国的金融危机来看，美国对对冲基金监管内容设计仍存在不完备之处。监管者为保证市场效率和节约监管资源，主张对对冲基金交易对手监管的间接监管理念，以及仅对弱小投资者保护，而对有识别能力的投资者要求其自我保护的主张，与对冲基金发展的新趋势不相吻合。对冲基金规模的迅速膨胀、离岸化趋势，金融衍生工具的大量涌现，金融创新的发展，都使对冲基金投资者依靠自我识别而自我保护变得越发困难。这意味着，私募基金的立法基础已经发生了改变，相应的监管内容、监管模式也应该调整。否则，对私募基金监管的缺失将不利于系统风险防范和投资者利益保护

英国：以自律监管为主的内容组合

1986年以前，英国在证券监管理念上主张自律监管，政府注重必要的立法，监管以行业自律为主，政府部门没有专设证券监管机构。1986年和2000年相继颁布的《金融服务法》和《金融服务与市场法》，以及随后金融服务监管局（FSA）的建立，标着着英国金融监管理念由自律监管，向政府监管与自律监管相结合转变。目前，金融服务监管局是英国对金融业的全面监管机构。

从英国立法内容来看，私募基金主要指“未受监管的集合投资计划”。在2007年金融危机前，英国没有专门针对私募基金的监管规定，针对对冲基金监管的法律产生于2007年金融危机后，原因在于英国私募基金规模的迅速膨胀，以及金融危机后对私募基金在证券市场所起作用的新看法。2007年底，英国对冲基金规模达迅速突破3610亿美元，成为全球对冲基金规模第二大的国家，且英国对冲基金呈现向少数规模较大的基金集中化的趋势，大约35家最大的对冲基金控制了英国对冲基金领域近50%的资产。针对这种情况，英国在2007成立了政府主导的对冲基金标准管理委员会，颁布了《对冲基金标准管理委员会标准》（下称《标准》）。该《标准》成为专门尽管私募基金的法律文件。上述法律文件对对冲基金的监管着重于发起人资格限制、发行方式和投资者资格限制、信息披露要求、管理人约束等几方面。

发起人和管理人资格限制。2000年《金融服务和市场法》对一般集合投资计划和“未受监管的集合投资计划”的发起人和管理人资格，作出了明确规定，一般的集合投资计划的发起人限于“被授权人”和“经财政部豁免的人”两类。对私募基金管理人的限制，主要体现在对管理人的资格限制和对基金经理的权利约束两方面。《金融服务和市场法》规定，私募基金发起时可不受监管，但管理人只能由基金管理公司担任，而基金公司受到监管机构严格监管。同时，为了防止基金经理的决策权过大，对冲基金标准管理委员会禁止基金经理为取得表决权而购买基金股份。基金经理必须建立风险管理框架，强化内部制约机制，建立意外事件应急措施。须与对冲基金工作组就风险管理架构进行讨论，在获得审核通过后方能执行。基金经理应协助基金管理团队建立有效的基金治理机制，吸收经验丰富、诚实可靠的团队成员，协助基金管理团队依法管理基金。在资产组合存续期间，基金管理人必须进行风险压力测试。

投资者资格的限定。《金融服务法》和《金融服务和市场法》都对私募基金的投资者资格作出了严格限定，主要限定在有一定风险识别能力和风险承受能力，有一定程度自我保护能力的富有投资者。这样的投资者可以是富有的自然人、投资专家、曾经参加过不受监管的理财计划的自然人、有高额资产的公司、成熟投资者、海外人士、信托发起人和管理人等。

信息披露的规定。2007年，《对冲基金标准管理委员会标准》就对冲基金的信息披露作出了专门规定。对冲基金一般以有限合伙的形式出现，普通投资者承担有限责任，基金管理人则承担无限责任，以此约束基金管理人的职业操守。《标准》强调对冲基金要建立高标准且具有针对性的信息披露制度，包括对冲基金投资策略、基金合同商业性条款、业绩评估的披露等。另外，对冲基金在有组织的投资交易市场上的活动，必须遵守相关交易细则及公开规定。上市对冲基金必须遵守上市规则，包括相关披露要求，建立独立董事和管理制度。对冲基金也必须遵守有关关联交易及市场操纵、公司信息公开、成交量和并购等方面的规定。

综上比较可见，金融危机后，英国对对冲基金监管给予了更高重视，但相关法律体系并不完备，监管更多着眼于对冲基金市场准入阶段的限制和约束，对对冲基金运作和交易过程的监管仍以自律为主，原因在于“FSA认为对冲基金在金融市场发挥了重要作用，极大地提高了流动性和效率，如果对其实行繁琐的立法监管将会使其更多地离岸设立，不利于本国金融市场的发展。由此，对对冲基金主张间接监管。

香港：管理人规范和信息披露要求

香港的私募基金一般是指未经认可的集合投资计划。对这种集合理财计划的限制，一是要求非公开发行，二是要求投资者人数不超过50人。1997年前，香港并没有专门针对私募基金的法律法规，对私募基金直接监管的立法始于1997年亚洲金融危机后，原因在于香港政府认为在亚洲金融危机期间，对冲基金操纵了当地的股票和货币市场，主张对对冲基金加强监管。亚洲金融危机使香港调整了原有英国式的自律监管体制，将原来若干个监管机构合并成立“香港交易及结算所有限公司”（简称“交易及结算所”）。陆续颁布《对冲基金指引》和《对冲基金汇报规定指引》。在对冲基金监管内容方面，主要有基金管理人资格限制、中间过程监管及零售产品审批三大措施。

对基金管理人的规范。在基金管理人的行为规范方面，《证券及期货条例》将整个金融市场受规范的行为分为9类，任何个人或企业要从事这9种业务都必须取得执照。除《单位信托及互惠基金守则》的规定外，香港证监会在审批对冲基金的认可申请时，主要从以下几个方面评估管理公司的适当性：管理公司管理对冲基金方面的经验、管理资产的数额、管理公司的风险管理概况及内部监控系统、基金的投资管理营运总部是否设立于监察制度获得香港证监会接纳并认同的司法管辖区。

宣传及披露的规定。《对冲基金指引》规定，集合投资计划的销售文件必须在醒目处做出相关风险警告声明，且必须清晰地解释该计划的投资策略及固有风险，所有广告必须在显眼处标明警告提示。《对冲基金汇报规定指引》对对冲基金的信息披露作出了严格规定。从披露的时限来看，基本上按照一般基金披露的规范来操作，年报要在财政年度完结后6个月内提交，比一般基金推迟2个月。中报要求在有关报告期完结后的2个月内出版。从披露的频率来看，对冲基金还要披露季报，监管机构还鼓励披露月报，持续披露义务负担明显重于其他基金。报告披露范围很广，不仅包括资产负债表、投资组合、关联交易，还要求披露资产组合的杠杆比率、业绩表现和风险衡量。从披露对象来看，都要求向持有人和证监会披露，且证监会有权要求其随时提供资料。

启示

比较发达国家和地区私募基金监管制度和内容，结合亚洲金融危机和2007年美国次贷危机引发的金融危机中私募基金的表现，私募证券投资基金在活跃市场、增加市场流动性、为投资者提供多样化金融产品之外，其运作方式及自身累积的风险，对金融市场稳定影响巨大，有必要重新评估其风险。

对冲基金风险外溢效应明显。从操作策略上看，对冲基金往往通过对冲操作，弱化风险，实现收益最大化，但20世纪80年代后期以来，随着金融创新的发展，金融衍生工具不断被开发出来，衍生工具的使用增大了对冲基金的杠杆率，高杠杆增加了对冲基金的风险，且对冲基金风险外溢效应明显。其一，对冲基金增强了交易对手风险。对冲基金风险通过与交易对手间的业务往来，传导给交易对手。其二，通过对冲基金的金融控股集团途径溢出。近年来，混业经营的趋势增强，使得一个金融控股集团内既有传统的投资银行业务，也包含了各类资产管理服务，其中，既有为资产管理提供支持服务的卖方，也有包括对冲基金在内的直接管理组合投资且承担投资风险的买方。这就使得对冲基金和其他金融机构具有了广泛的业务联系，这种联系使对冲基金与金融机构间的风险互相传染，如著名投行贝尔斯登出现巨亏的直接原因正是旗下的两支对冲基金遭受巨大损失。其三，对冲基金与投行业务融合，加剧了投行风险。投行业发展的新趋势在于投资银行与对冲基金业务的融合。部分投资银行直接设有资产交易部，选定基金经理直接为私募客户服务，投资银行实际上承担了对冲基金的业务。对冲基金购买的产品往往是投资银行设计和推荐的产品，次贷危机中对冲基金的角色正是这种情况。

金融创新加剧了对冲基金风险。对冲基金只有在对冲风险前提下才能具有高收益，以及监管环境宽松等特征，更倾向购买创新型金融产品，而创新性产品往往风险更大。金融危机中，贝尔斯登旗下的两只对冲基金——“杠杆增强基金”和“结构信用基金”——倒闭，造成贝尔斯登被摩根大通收购，这两只对冲基金采用3倍杠杆，大部分投资于CDOs（担保债务抵押债券），至清盘前达297亿美元。由于CDOs以有限自有资金无法支撑，贝尔斯登的救助无法挽回这两只基金，并最终导致自身被收购。对冲基金的高杠杆放大了亏损，但从风险承受者角度，作为典型的买方，贝尔斯登旗下的这两只对冲基金又属于次贷危机的受害者。

篇6

关键词：私募基金；私募证券投资基金；有限合伙；金融衍生工具

一、私募基金的界定

所谓私募基金，又称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要强调的是“非公开发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。

目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部门也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。

据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”

由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。

一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。

根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。

另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。

二、私募基金应该合法化

通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。

2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。

另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：

（一）基金规模越大，管理难度也越大

目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。

（二）灵活性、针对性和专业化特征

私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。

（三）独特的研究思路

根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。

（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新

私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。

（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题

作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。

三、私募基金制度完善的几点建议

纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。

因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：

（一）投资者资格和人数限制

1、投资者资格。对合格的投资者的判断有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判断标准；根据其收入多少来判断；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。

2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再借鉴欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该允许特殊情况下超过100人。

（二）管理人条件

私募基金的管理人应具备要求的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入条件，并且，管理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部门备案。

要求私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，管理人的出资应该先行用于支付。

（三）托管人职能规定

作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与管理权相分离，基金管理人具有资产的管理权，基金托管人为基金投资者行使部分监督权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监督基金管理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监督权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金管理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒绝执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向管理当局报告。

（四）信息披露规定和风险揭示

私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。

（五）允许私募基金进行适当地公开宣传

在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接认识某个基金的管理者进行投资。但笔者认为我国不应借鉴这种做法。首先，严格限制私募基金在公开媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金管理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公开宣传使私募基金名正言顺的成为“公开，合法”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠正人们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。

（六）收益分配规定

国际上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。因为保底条款容易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金管理者承担无限责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。

（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织

国外诸多成熟市场的经验表明，合理完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的准确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要注意完善当前国内不科学的基金评级方法。

（八）完善我国其他金融衍生工具

由于我国证券市场还处于发展的初级阶段，做空机制、对冲风险的避险工具的缺乏，私募基金在投资渠道上的受限，市场中金融产品单一，因此我国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。对此，笔者认为我国应尽快推出股指期货等金融期货产品，扩大私募基金的投资渠道。私募基金本身也应充分利用国际市场以及国内其他的市场来对冲风险，以规避国内股市的风险。

参考文献：

1、巴曙松.中国私募基金生存报告[J].大众理财,2007(5).

2、王凌燕.中国私募基金发展问题研究[J].经济与管理,2007(3).

篇7

关键词：私募基金；私募证券投资基金；有限合伙；金融衍生工具

一、私募基金的界定

所谓私募基金，又称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要强调的是“非公开发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。

目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部门也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。

据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”

由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。

一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。

根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。

另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。

二、私募基金应该合法化

通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。

2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。

另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：

（一）基金规模越大，管理难度也越大

目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。

（二）灵活性、针对性和专业化特征

私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。

（三）独特的研究思路

根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。

（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新

私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。

（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题

作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。

三、私募基金制度完善的几点建议

纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：

（一）投资者资格和人数限制

1、投资者资格。对合格的投资者的判断有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判断标准；根据其收入多少来判断；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。

2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再借鉴欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该允许特殊情况下超过100人。

（二）管理人条件

私募基金的管理人应具备要求的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入条件，并且，管理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部门备案。

要求私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，管理人的出资应该先行用于支付。

（三）托管人职能规定

作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与管理权相分离，基金管理人具有资产的管理权，基金托管人为基金投资者行使部分监督权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监督基金管理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监督权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金管理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒绝执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向管理当局报告。

（四）信息披露规定和风险揭示

私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。

（五）允许私募基金进行适当地公开宣传

在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接认识某个基金的管理者进行投资。但笔者认为我国不应借鉴这种做法。首先，严格限制私募基金在公开媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金管理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公开宣传使私募基金名正言顺的成为“公开，合法”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠正人们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。

（六）收益分配规定

国际上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。因为保底条款容易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金管理者承担无限责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。

（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织

国外诸多成熟市场的经验表明，合理完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的准确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要注意完善当前国内不科学的基金评级方法。

（八）完善我国其他金融衍生工具

由于我国证券市场还处于发展的初级阶段，做空机制、对冲风险的避险工具的缺乏，私募基金在投资渠道上的受限，市场中金融产品单一，因此我国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。对此，笔者认为我国应尽快推出股指期货等金融期货产品，扩大私募基金的投资渠道。私募基金本身也应充分利用国际市场以及国内其他的市场来对冲风险，以规避国内股市的风险。

参考文献：

1、巴曙松.中国私募基金生存报告[J].大众理财,2007(5).

2、王凌燕.中国私募基金发展问题研究[J].经济与管理,2007(3).

篇8

关键词：私募基金；私募证券投资基金；有限合伙；金融衍生工具

一、私募基金的界定

所谓私募基金，又称为向特定对象召募的基金，是指通过非公然方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者召募资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金治理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要夸大的是“非公然发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。

目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部分也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。

据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打进治理人账户。”

由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。

一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但假如私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。

根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。

另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。

二、私募基金应该正当化

通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。

2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，假如私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，假如只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。

另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些上风：

（一）基金规模越大，治理难度也越大

目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。

（二）灵活性、针对性和专业化特征

私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和上风互补，从而促进证券市场的完善与发展，进步证券市场资本形成和利用的效率。

（三）独特的研究思路

根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数目可以较少，也就可以集中气力，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。

（四）需履行的手续较少，运行本钱更低，更易于进行金融创新

私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，进步基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加进WTO后向外资全面开放金融市场做好预备。

（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题

作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进进一个新的层面。

三、私募基金制度完善的几点建议

纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部分在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部分应尽快在立法当中确认私募基金的正当地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应鉴戒国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：

（一）投资者资格和人数限制

1、投资者资格。对合格的投资者的判定有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判定标准；根据其收进多少来判定；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。

sp;2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再鉴戒欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该答应特殊情况下超过100人。

（二）治理人条件

私募基金的治理人应具备要求的预备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准进条件，并且，治理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部分备案。

要求私募基金的治理人投进的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，治理人的出资应该先行用于支付。

（三）托管人职能规定

作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与治理权相分离，基金治理人具有资产的治理权，基金托管人为基金投资者行使部分监视权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监视基金治理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监视权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金治理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒尽执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向治理当局报告。

（四）信息表露规定和风险揭示

私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量具体规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息表露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金固然没有义务向社会表露有关信息，但向基金的投资者和监管部分表露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部分表露，以便投资者与监管部分及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。

（五）答应私募基金进行适当地公然宣传

在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接熟悉某个基金的治理者进行投资。但笔者以为我国不应鉴戒这种做法。首先，严格限制私募基金在公然媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金治理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公然宣传使私募基金名正言顺的成为“公然，正当”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠君子们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。

（六）收益分配规定

国际上，基金治理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证治理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给治理者一部分固定治理费以维持开支，其收进从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与治理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。由于保底条款轻易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金治理者承担无穷责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。

（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织

国外诸多成熟市场的经验表明，公道完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的正确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要留意完善当前国内不科学的基金评级方法。

（八）完善我国其他金融衍生工具

由于我国证券市场还处于发展的低级阶段，做空机制、对冲风险的避险工具的缺乏，私募基金在投资渠道上的受限，市场中金融产品单一，因此我国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。对此，笔者以为我国应尽快推出股指期货等金融期货产品，扩大私募基金的投资渠道。私募基金本身也应充分利用国际市场以及国内其他的市场来对冲风险，以规避国内股市的风险。

参考文献：

1、巴曙松.中国私募基金生存报告.大众理财,2007(5).

2、王凌燕.中国私募基金发展题目研究.经济与治理,2007(3).

篇9

对证券投资有兴趣的读者,一定知道私募基金这个概念,但对其详细情况,恐怕很多人不甚了了｡

从本质上讲,私募基金属于一种私人理财工具,是一种仅向特定投资人提供的集合投资｡私募基金包括私募股权投资基金和私募证券投资基金两类｡在发达国家,私募股权基金已经是资本市场的重要组成部分,成为仅次于银行贷款和IPO(股票的首次公开发行)的重要融资手段,但是,私募证券投资基金(以下简称私募基金)在资本市场上常常更受人关注｡美国投资大师沃伦・巴菲特设立的伯克希尔・哈撒韦公司就属于私募基金｡一度在国际金融市场上兴风作浪､在东南亚金融危机中屡番出手的“量子基金”和“老虎基金”也是典型的私募基金｡这些私募基金的存在和活跃说明了它们在国际金融市场上的地位和作用｡

国际资本市场上的私募基金

在成熟的市场经济国家,以民间资金为主的私募基金一般都拥有合法地位,已经成为资本市场上重要的投资者｡私募基金是针对公募基金的缺陷所产生的,私募基金的活力也是在与公募基金相互竞争中逐渐形成的｡

相对于公募基金而言,由于私募基金的募集对象有限,因此在监管登记､报告和信息披露等方面的要求常常不像公募基金那样严格,受到的政府监管相对宽松;信息披露一般也不是公开的,一般只需半年或一年内在投资者内部公布投资组合及收益即可,对投资组合和操作方式也不透露;私募基金的经理人在与投资者签订的协议中一般要求有极大的操作自由度,在投资工具､财务杠杆､投资策略等方面限制很少,能使用更多的投资工具进行操作｡因此,外界很难获得私募基金的系统性信息,它的投资更具隐蔽性,运作也更为灵活,获得高收益回报的机会也更大;私募基金还可以面向少数特定的投资者,可根据客户的特殊需求提供度身定做的投资服务产品｡私募基金经理的激励机制也不同于公募基金不论盈亏都要提管理费的做法,一般采取盈利后分成,甚至需要基金经理的资金担保,因此对投资者具有很大的吸引力｡

目前,国际上私人银行､投资银行､资产管理公司和投资顾问公司等一般都管理私募基金｡特别是随着国际上金融混业的发展,私募基金管理已经发展成为国际金融服务业中的核心业务之一｡美林证券､信安保险､汇丰银行､瑞士信贷金融控股集团等纷纷通过新设或是并购资产管理公司来开展和扩大其资产管理业务,在服务传统个人客户的基础上,机构客户的比重近年来也在逐步增加,而且针对托管资金在抗风险能力､托管期限､收益水平和流动性要求方面的不同特性,设计不同的基金产品来满足客户不同的投资要求｡

总之,私募基金的发展已经成为现代资本市场发展中一个不容回避的现象,对拓展金融服务领域､提高资本市场效率､强化价值发现和资源配置功能都具有重要的意义｡

私募基金的监管和组织

由于私募基金经理有很大的自由度,投资过程和投资策略高度保密,基本上相当于黑箱操作,投资者很难获取有关信息,因此不可避免地会存在基金经理的道德风险｡同时,为了实现给投资者高回报率的承诺,私募基金经理一般运用高财务杠杆进行操作,因此也具有很大的市场风险｡

因此,私募基金在组织形式､运作方式和监管要求方面一般有如下特点:

(1)严格限制投资者的范围｡通过法律对私募基金的组织形式､投资者资格､投资者人数､经理人市场准入､基金募集方式､信息传播方式等都做了明确规定｡私募基金的投资者主要是一些具有较强风险承受能力的大机构投资者和一些富有人群｡美国规定,私募基金的个人投资者在最近两年的平均收入要在20万美元以上,机构净资产在100万美元以上才有资格投资私募基金｡而且,私募基金在设立过程中,不允许对公众进行任何形式的广告宣传,针对特定的投资者只能通过个别面谈等形式使他们了解和投资于私募基金｡美国在1996年之前还规定,对冲基金的投资者总数不得超过100人;1996年以后投资者由100人扩大到了500人,条件是个人必须拥有价值500万美元以上的投资证券｡

(2)尽管私募基金的操作具有很大的灵活性,但是私募基金的投资者大多是长期投资者,因此私募基金大多是封闭式的合伙基金,不上市流通,在基金封闭期间,合伙投资人不能随意抽资,封闭期限一般为5年或10年｡这样,私募基金运用财务杠杆进行市场操作的风险才会得到控制｡

(3)私募基金的组织结构比较简单,基金属于合伙制企业,不设董事会,由一般合伙人负责基金的日常管理和投资决策｡

(4)投资者为了保护自己的权益,在签署投资私募基金的《合伙人协议》时,一般都聘请律师参与全过程｡

中国的私募基金

自从我国的资本市场设立以来,尽管法律性质模糊,但以证券投资为主的民间委托理财关系始终存在着｡随着中国证券市场的发展,投资管理人队伍日渐壮大,投资理念逐渐成熟,民间财富迅速增加,对私募基金的需求不断扩大｡但是,我国一直没有明确私募基金的法律地位,也没有制定相应的监管制度,从而阻碍了私募基金的有序发展｡尽管近一个时期出现了一些具有明确法律形式的私募基金,但这些基金需由相关主管部门审批,指定机构特许经营,其运作方式与公募基金接近,远远不能满足民间理财的需求｡

我国目前现有的私募基金主要包括券商集合资产管理计划､信托投资管理公司发行的信托投资计划､管理自有资金的投资公司;以及没有明确法律身份或得不到法律保证,以公司型､信托型和契约型存在的一些民间私募基金｡

券商集合资产管理计划和信托公司集合资金信托计划都采用私下募集方式,并且具有明确的法律地位和相应的监管机构,但由于受到比较严格的监管,投资限制比较多,所体现的私募基金特点就越来越少,而具有的共同基金的特点越来越多｡管理自有资金的投资公司实际上是以公司的形式通过证券投资进行集合理财,在获得合法形式的同时,必须面对较高的税收和管理成本,而且在投资者发生变更时手续也比较繁杂｡他们在具体运作中为了规避高额的企业所得税,通常采用各种方式将资金转移到借用个人名义开立的证券账户上进行操作｡总之,具有明确法律地位的私募基金不仅受到比较严格的监管,而且由于缺乏专门的私募基金监管制度,实际运作往往出现变形｡

传统的民间私募基金常常以工作室､投资咨询公司､投资顾问公司和投资管理公司等名义,以委托理财方式为投资者提供投资服务｡为了规避在不规范运作条件下投资者的资金风险,这类私募基金的资金通常以委托人的名义开户,因此实际上是单户理财,不属于集合理财方式,不是私募基金｡但由于它们是统一管理决策,因此这种操作方式本质上还是私募基金｡

加强对私募基金的规范和监管

由于私募基金不必像公募基金那样必须进行分散投资,投资决策灵活,限制很少,所以可以集中持股｡尽管目前国内私募基金也开始崇尚价值投资理念,一旦发现具有长期投资价值的企业就要重仓投入､长期持有,与大多强调价值投资的公募基金的投资理念基本一致,然而,我国资本市场上过于浓厚的投机色彩和不少市场违规行为背后常常与私募基金的操作有关｡由于私募基金一直处于地下,监管查处的难度很大｡因此,如何将私募基金尽早纳入监管范围,本身就是促进资本市场规范化建设的一个重要内容｡

一方面,由于缺乏系统的法律规范约束,我国私募基金在运作中往往存在巨大的风险,甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具｡在实践中,非法的私募基金活动往往表现为非法集资､非法或变相吸收公众存款｡非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息｡私募基金的收益来源于风险收益,不应涉及任何形式的固定利息;而以社会公众为对象､以许诺高回报率和高利息率欺骗公众､或向投资人许诺高比例的保底收益来吸引投资者,就有非法集资､违法之嫌｡其中的欺诈性是其被法律禁止的最重要的原因｡

篇10

关键词：私募基金　运作机制　风险

伴随着中国经济的高速增长，中国已成为亚洲最为活跃的潜力巨大的私募股权投资市场之一。我国私募基金产生于20世纪80年代末，其雏形是以政府为主导，主要为高科技企业融资的风险投资基金，真正意义上的私募基金发展滞后。20世纪90年代到本世纪初，以私募证券投资基金为代表的非正规私募基金发展迅速，先期进行风险投资的公司也有相当部分转为私募证券基金。

一、国外私募基金运行机制

(一)设立程序与组织结构

私募基金一般由两类合伙人组成。第一类称一般合伙人(General Partner)，相当于基金经理，指的是创设基金的个人或团体。一般合伙人处理私募基金的所有交易活动及日常管理。第二类是受限合伙人(Limited Partner)。受限合伙人提供大部分资金但不参与基金的投资活动。在筹划设立私募基金时，一般合伙人通过与受限合伙人签订《合伙人协议》来规定双方的权利与义务。

私募基金的一般合伙人在前期准备就绪后，就可以出售基金单位了，美国法律对私募基金出售的规定非常严格，不允许私募基金进行任何的广告宣传。投资者一般通过四种方式参与投资：(1)依据上流社会的所谓可靠信息；(2)直接认识某个基金的经理人员；(3)通过其他的基金转入；(4)由投资银行、证券中介公司或投资咨询公司的特别介绍。一般合伙人向事先确定的每—个潜在的投资者送交私人募集的买卖契约文件(包括《合伙人协议》)，向他们提供与有经验的投资者进行面谈的机会，或者提供投资咨询。最后，与投资者签署《合伙人协议》，吸纳投资者的资金。这样，一家私募基金便宣告成立。

(二)运作特点

1．严格限制投资者的范围

私募基金的投资者主要是一些大的机构投资者和一些富有人群，比如美国法律规定：投资于私募基金的投资者必须是“有资格的投资者”，个人投资者必须拥有500万美元以上的证券资产，并且最近两年的年收均入高于20万美元，或包括配偶的收入高于30万美元，如以法人机构的名义进行投资，则净资产至少在100万美元以上。

2．封闭式的合伙基金

私募基金大多是封闭式的合伙基金，不上市流通，在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，封闭期限一般为5年或10年。

3．黑箱操作，投资策略高度保密

私募基金基本上都是黑箱操作，投资策略高度保密，私募基金无须像公募基金一样在监管机构登记、报告、披露信息，私募基金的经理人在与投资者签订的协议中一般要求有极大的操作自由度，对投资组合和操作方式也不透露，外界很难获得私募基金的系统性信息。

4．主要投资于金融衍生市场，投机性强。

私募基金的背后一般没有实物资产支撑，专门在金融市场从事各种买空、卖空交易，并从中获取高额的投资收益。尽管私募基金的投资方式不尽相同，但是私募基金大多雇用专业人士负责基金管理，采用精确的数量模型，对投资交易实行所谓的程序化投资决策管理。

二、我国私募基金风险

对比国外私募基金的运作，由于我国相关法律、政策、金融市场以及信用制度种种因素的不健全，是我国私募基金的发展面临更大的风险。

(一)法律与政策风险

私募基金是指不采用公开方式，而通过私下与特定的投资人或债务人商谈，以招标等方式筹集资金，其实质是一种私募融资。我国基金发行的主体只能是金融机构，而这样的私募基金没有合法的投资主体资格，也就是说它是不受法律保护的，出现了纠纷是不受法律保护的。我国对私募基金的政策处于调整和规范中，在这一过程中如果管理层对某些私募基金进行取缔或关闭，不是完全没有可能的。目前私募基金的投资人主要是上市公司、国有企业、民营企业和个人富豪，一旦规范化之后，将有很大一部分灰色投资将被迫撤出，尤其是上市公司和国有企业的资金会受到约束。

(二)市场风险

私募基金的操作手段是利用金融衍生工具进行对冲，在控制风险的同时，也加大了风险。在目前中国期权、期货等金融衍生工具不完善甚至不存在、基金管理人素质不高的条件下，私募基金主要依靠在证券市场上“做庄”或跟庄获取收益，既影响了证券市场的稳定性，也使其面临的风险扩大。

(三)信用风险

目前私募基金的运作机制，一方面是靠管理人必须持有较高的股份(10％～30％)，以进行利益捆绑，另一方面，是靠管理者良好的个人信用和盈利记录。但环境是不断变化的，任何合同都是不完备的、不充分的，任何信用都是有限度的。如果客户与管理人中的某一方不遵守合同，从而给另一方造成损失，受损的一方缺乏有效的保护手段．可能会以不规范的方式解决不规范的问题，导致出现严重的后果。

三、对于我国私募基金风险监控措施

(一)推广有限合伙型私募基金

投资者能够以有限合伙人身份投入资金并承担有限责任，而基金管理人则以少量资金介入成为普通合伙人并承担无限责任，基金管理人具体负责投入资金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。在资本市场中，设置有限合伙制度，建立有限合伙企业，可以解决困扰已久的不少问题。例如，由于保底分成条款引起的委托理财纠纷，在有限合伙制度下，可使所谓的扰乱金融市场秩序与保障契约自由之争成为伪问题；

(二)大力加强投资者的风险教育

西方的证券监管机构之所以认为，私募基金不必像公募基金那样进行严格的信息披露和监管，主要是私募基金投资者成熟、有理性，能够承担风险，自己具备了对基金经理人的经营活动进行有效监督的能力。

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关键词：私募基金运作机制风险

伴随着中国经济的高速增长，中国已成为亚洲最为活跃的潜力巨大的私募股权投资市场之一。我国私募基金产生于20世纪80年代末，其雏形是以政府为主导，主要为高科技企业融资的风险投资基金，真正意义上的私募基金发展滞后。20世纪90年代到本世纪初，以私募证券投资基金为代表的非正规私募基金发展迅速，先期进行风险投资的公司也有相当部分转为私募证券基金。

一、国外私募基金运行机制

(一)设立程序与组织结构

私募基金一般由两类合伙人组成。第一类称一般合伙人(GeneralPartner)，相当于基金经理，指的是创设基金的个人或团体。一般合伙人处理私募基金的所有交易活动及日常管理。第二类是受限合伙人(LimitedPartner)。受限合伙人提供大部分资金但不参与基金的投资活动。在筹划设立私募基金时，一般合伙人通过与受限合伙人签订《合伙人协议》来规定双方的权利与义务。

私募基金的一般合伙人在前期准备就绪后，就可以出售基金单位了，美国法律对私募基金出售的规定非常严格，不允许私募基金进行任何的广告宣传。投资者一般通过四种方式参与投资：(1)依据上流社会的所谓可靠信息；(2)直接认识某个基金的经理人员；(3)通过其他的基金转入；(4)由投资银行、证券中介公司或投资咨询公司的特别介绍。一般合伙人向事先确定的每—个潜在的投资者送交私人募集的买卖契约文件(包括《合伙人协议》)，向他们提供与有经验的投资者进行面谈的机会，或者提供投资咨询。最后，与投资者签署《合伙人协议》，吸纳投资者的资金。这样，一家私募基金便宣告成立。

(二)运作特点

1．严格限制投资者的范围

私募基金的投资者主要是一些大的机构投资者和一些富有人群，比如美国法律规定：投资于私募基金的投资者必须是“有资格的投资者”，个人投资者必须拥有500万美元以上的证券资产，并且最近两年的年收均入高于20万美元，或包括配偶的收入高于30万美元，如以法人机构的名义进行投资，则净资产至少在100万美元以上。

2．封闭式的合伙基金

私募基金大多是封闭式的合伙基金，不上市流通，在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，封闭期限一般为5年或10年。

3．黑箱操作，投资策略高度保密

私募基金基本上都是黑箱操作，投资策略高度保密，私募基金无须像公募基金一样在监管机构登记、报告、披露信息，私募基金的经理人在与投资者签订的协议中一般要求有极大的操作自由度，对投资组合和操作方式也不透露，外界很难获得私募基金的系统性信息。

4．主要投资于金融衍生市场，投机性强。

私募基金的背后一般没有实物资产支撑，专门在金融市场从事各种买空、卖空交易，并从中获取高额的投资收益。尽管私募基金的投资方式不尽相同，但是私募基金大多雇用专业人士负责基金管理，采用精确的数量模型，对投资交易实行所谓的程序化投资决策管理。

二、我国私募基金风险

对比国外私募基金的运作，由于我国相关法律、政策、金融市场以及信用制度种种因素的不健全，是我国私募基金的发展面临更大的风险。

(一)法律与政策风险

私募基金是指不采用公开方式，而通过私下与特定的投资人或债务人商谈，以招标等方式筹集资金，其实质是一种私募融资。我国基金发行的主体只能是金融机构，而这样的私募基金没有合法的投资主体资格，也就是说它是不受法律保护的，出现了纠纷是不受法律保护的。我国对私募基金的政策处于调整和规范中，在这一过程中如果管理层对某些私募基金进行取缔或关闭，不是完全没有可能的。目前私募基金的投资人主要是上市公司、国有企业、民营企业和个人富豪，一旦规范化之后，将有很大一部分灰色投资将被迫撤出，尤其是上市公司和国有企业的资金会受到约束。

(二)市场风险

私募基金的操作手段是利用金融衍生工具进行对冲，在控制风险的同时，也加大了风险。在目前中国期权、期货等金融衍生工具不完善甚至不存在、基金管理人素质不高的条件下，私募基金主要依靠在证券市场上“做庄”或跟庄获取收益，既影响了证券市场的稳定性，也使其面临的风险扩大。

(三)信用风险

目前私募基金的运作机制，一方面是靠管理人必须持有较高的股份(10％～30％)，以进行利益捆绑，另一方面，是靠管理者良好的个人信用和盈利记录。但环境是不断变化的，任何合同都是不完备的、不充分的，任何信用都是有限度的。如果客户与管理人中的某一方不遵守合同，从而给另一方造成损失，受损的一方缺乏有效的保护手段．可能会以不规范的方式解决不规范的问题，导致出现严重的后果。

三、对于我国私募基金风险监控措施

(一)推广有限合伙型私募基金

投资者能够以有限合伙人身份投入资金并承担有限责任，而基金管理人则以少量资金介入成为普通合伙人并承担无限责任，基金管理人具体负责投入资金的运作，并按照合伙协议的约定收取管理费。在资本市场中，设置有限合伙制度，建立有限合伙企业，可以解决困扰已久的不少问题。例如，由于保底分成条款引起的委托理财纠纷，在有限合伙制度下，可使所谓的扰乱金融市场秩序与保障契约自由之争成为伪问题；

(二)大力加强投资者的风险教育

西方的证券监管机构之所以认为，私募基金不必像公募基金那样进行严格的信息披露和监管，主要是私募基金投资者成熟、有理性，能够承担风险，自己具备了对基金经理人的经营活动进行有效监督的能力。

篇12

所谓私募基金，又称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要强调的是“非公开发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。

目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部门也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。

据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”

由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。

一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。

根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。

另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。

二、私募基金应该合法化

通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。

2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。

另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：

（一）基金规模越大，管理难度也越大

目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。

（二）灵活性、针对性和专业化特征

私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。

（三）独特的研究思路

根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。

（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新

私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。

（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题

作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。

三、私募基金制度完善的几点建议

纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：

（一）投资者资格和人数限制

1、投资者资格。对合格的投资者的判断有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判断标准；根据其收入多少来判断；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。

2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再借鉴欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该允许特殊情况下超过100人。

（二）管理人条件

私募基金的管理人应具备要求的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入条件，并且，管理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部门备案。

要求私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，管理人的出资应该先行用于支付。

（三）托管人职能规定

作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与管理权相分离，基金管理人具有资产的管理权，基金托管人为基金投资者行使部分监督权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监督基金管理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监督权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金管理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒绝执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向管理当局报告。

（四）信息披露规定和风险揭示

私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。

（五）允许私募基金进行适当地公开宣传

在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接认识某个基金的管理者进行投资。但笔者认为我国不应借鉴这种做法。首先，严格限制私募基金在公开媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金管理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公开宣传使私募基金名正言顺的成为“公开，合法”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠正人们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。

（六）收益分配规定

国际上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。因为保底条款容易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金管理者承担无限责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。

（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织

国外诸多成熟市场的经验表明，合理完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的准确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要注意完善当前国内不科学的基金评级方法。

篇13

私募股权投资基金（PrivateEquityFund）是指针对机构投资人以私募（定向）方式募集资金、有一定存续年限、投资未上市企业股权的股权基金。一般而言，多为封闭式，存续期内投资人不能撤资（但其股权可转让），并按照出资额享受收益，承担风险。按其投资领域可区分为风险投资基金、并购重组基金等。

与证券投资基金不同，PE往往以战略投资者身份介入公司管理，在创造价值后获利退出。专家们认为，PE近年来能够得潮流之先，在于它巧妙地补救了资本市场和公司治理结构的无效率。与早年间敌意收购目标公司，然后裁撤人员、增加公司负债的“野蛮”行为不同，新一轮PE更多地通过将上市公司私有化，帮助管理层提高效率以实现增值。说到底，还是一批确有价值的公司，由于股东和管理层之间的不协调安排导致效率低下，使PE获得了收购和重组后价值增长的机会。PE本身属于当今市场经济环境中的组织创新。

二、中国私募股权投资基金的两种存在形式

目前看，在我国，私募股权投资基金主要有两种形式：一种是国产的私募股权投资基金，即所谓的产业投资基金，渤海产业投资基金就归属此类；另一种则是以一种业务形式存在于证券公司或是某些大型央企的独立财务公司，也就是我们常说的券商直投，像中信证券及中金公司的私人股权投资业务即为该种形式。

(一)券商直投模式

早在20世纪90年代初，南方证券、华夏证券等老牌券商就曾经展开大量的房地产、实业投资，均在海南房地产泡沫中蒙受巨大损失。2001年4月证监会叫停券商直接投资并实施清理整肃。

在经历了生死轮回的五年之后，券商直投的政策瓶颈得以打破。2006年2月，国务院颁布《关于实施〈国家中长期科学和技术发展规划纲要（2006-2020年）〉若干配套政策的通知》，明确指出允许证券公司在符合法律法规和有关监管规定的前提下，开展创业风险投资业务。2006年下半年开始，许多券商相继上报直投试点方案，期待重启直投业务。

对于重启券商直投，证监会的态度依然比较审慎。它首先将国内证券公司“直投”业务范围限定为Pre-IPO，即对拟上市公司的投资，并初步规定投资期限不超过三年。在资金来源方面，试点期间暂不考虑对外募集资金，只能以自有资本金投资，投资规模不超过净资本的一定比例。同时，证监会把实施保证金“第三方托管”情况看做证券公司市场准入、风险评估的重要指标，也是券商开展直接投资、QDII和融资融券等创新业务的前提。

2007年8月23日，中信证券率先提出私募股权投资业务申请，9月10日，获得直接投资业务试点资格，在不到一个月的时间内获得批准，这就表明管理层对支持券商开展这项新业务的态度是比较明确的。至此，国内券商参与直接投资的大门终于开启，同时获得试点机会的还有中金公司。

对于作为券商或者是央企独立财务公司这种存在形式，除了上面提到的管理层的支持态度外，创新业务开展时间的不确定性是影响证券行业的一个重要因素。管理层对于推出创新业务是持支持态度的，关键在于许多新业务受到市场、配套法规等各方面因素的影响和制约，管理层需要等待一个有利时机。

(二)取道产业基金

在直投业务大门深锁之际，中银国际控股公司以外资身份在国内创立了第一支人民币产业投资基金——渤海产业投资基金，曲线展开国内直接投资业务。

渤海产业投资基金的出资人是全国社会保障基金理事会、国家开发银行、国家邮政储汇局、天津市津能投资公司、中银集团投资有限公司、中国人寿保险（集团）公司、中国人寿保险股份有限公司、以及同时挂牌成立的渤海产业投资基金管理公司。基金以封闭方式运作，存续期15年。依照国家发展改革委的批复，渤海产业投资基金为契约型基金，基金首期资产委托渤海产业投资基金管理公司管理，委托交通银行托管。

对照国际做法，以契约型为主要组织方式的渤海产业投资基金有着强烈的实验和折衷色彩，而且实际上也兼有公司制和合伙制的特征。也可以说，渤海产业投资基金是一个“混合类型的投资基金”。契约型基金本质上是一种信托安排，又称信托型基金，一般由基金管理公司、基金托管机构和投资者（受益人）三方通过信托投资契约而建立。按照有关规定，契约型基金的投资者作为信托契约中规定的受益人，对基金运营及重要投资决策通常不具有发言权，投资者组成的是持有人大会而非股东大会，对投资决策没有太大的影响力。然而，在渤海产业投资基金的安排中，由于基金管理公司的大股东中银国际并不承担无限责任，且该基金缺乏公募基金的流动性，各方投资人从投资风险考虑，均有参与基金管理的意愿。因此，渤海产业投资基金在管理层面上又引入了公司模式——中银国际以大股东身份组建渤海产业投资基金管理公司，其他几家投资机构为了能在基金投资决策时占有一定的发言权，也各自以5％的小比例参股基金管理公司。

三、中国私募股权投资基金存在的问题分析

(一)基金管理人问题

以渤海产业投资基金为例可以看出，中国私募股权投资基金目前走的路子是先成立基金，再找基金管理人。但是从产业基金投资人角度看，它们寻找的应该是管理能力强、业绩优良的基金管理人，因此应该是先有基金管理人，再成立基金，这应该成为中国私募股权投资基金的发展方向。而在这个问题当中，又包含着另外一个问题，如何来选择基金管理人。地方政府希望争取融资平台，国有投资者担心投资风险，对于目前的基金管理人来说，由于缺乏市场化信用，也不无期望通过政府审批的方式获得管理资金。这一切正在把PE的发展方向推向行政逻辑。

国际上，由券商管理的PE占相当比例，还有一部分是由黑石（Blackstone）及KKR等独立管理人来管理。但在中国，无论是券商还是信托管理纪录均不佳，而且自身体制问题亦未解决，这也是银监会和证监会虽有动力但并不积极的缘由。在一些市场人士看来，管理人应当从市场中诞生，可以是券商、信托，也可以是独立的管理人，甚至允许有声誉的个人担当管理人。而在投资人监管一端，则应由各监管主体放开投资渠道，比如允许养老金、保险资金投资PE，可以成立联席会议或政府来审查，最终应该让市场来选择，而不是由政府审批管理人资格。

另外，因为私募股权投资在中国属于新生事物，业内并没有太多的PEO（私募股权管理人）历史业绩比较，于是，如何以一个替代指标来判断基金管理者的能力是一个现实问题。基于目前中国现状，可以以基金管理者筹集资金的能力（即筹集资金的规模）作为其判断依据。

(二)对私募股权投资基金的限制

目前产业基金不能搞负债，不能贷款，只能以自有资金投资未上市企业的股份。实际上，国际上直接股权投资基金已越来越多地参与上市公司收购，并且越来越多的投资基金开始通过负债形式来获取资金。当然，如果允许通过负债形式获取资金，那么如何控制风险又是不得不考虑的问题。

另外，关于PE的监管内容和监管形式，也是一个颇富争议的话题。原国家计委财金司从1995年就开始推动产业投资基金的发展，并研究、制定有关管理办法，但《产业投资基金管理办法》至今难以出台的关键原因在于，没有充足的理由证明这一行业需要监管。整个欧洲除英国金融服务署（FSA）外，没有一个国家对于PE设立了监管部门。这是因为PE是成熟老练的管理人和富裕人士私下进行的资金安排，双方均能作出理性决定，政府无须越俎代庖地进行干预并承担责任。

发改委实施监管的真正动因在于，国有资金要获准进入PE，但在目前的制度条件下又不愿承担与这类决定有关的风险。目前发改委管理四类机构参与设立大型产业基金设定审批程序，这四类机构分别是国有企业、社保基金、金融机构（包括证券公司、商业银行和保险公司）、以及由财政部拨款的机构和单位。显然，这部分资金也正是多数基金管理人觊觎的目标，因此寻求一个政府权威机构的背书就势所难免。目前发改委上报的几家试点，均是由地方政府以基金为主体向上申报，正如前文中提到的，事实上对于PE而言，关键在于基金管理人的资质。渤海产业基金模式不应该成为未来中国产业基金发展的主流模式。产业基金投资者看重的，是基金管理人的能力和业绩，不应该先成立基金后再来找基金管理人。

那么，未来基金的监管，可以通过指导意见约束政府行为，不是由政府来指定基金管理人，而是引导它建立合理的治理机构，使其更加市场化。比如规定地方政府不能做的事情，基金申请设立需要什么程序，不能让产业基金沦为地方政府的融资工具。当然，在发展初期，基金的公司治理结构确乎需要政府一定程度的监管。

摘要：次贷金融危机和信贷市场收缩，使全球PE融资受阻，市场风险不断增大，国际市场的PE梦想正在向现实靠拢，而中国的PE梦想才刚刚起步。当梦想照进现实，中国PE又将何去何从？

关键词：私募股权投资基金;中国PE;存在形式;存在的问题

参考文献：

[1]吴晓灵.发展私募股权基金需要研究的几个问题[J].中国企业家,2007,(5):32-35.

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内容摘要：我国房地产行业发展迅速，但随着一系列政策法规的出台，传统融资渠道缩紧，资金需求方面存在缺口，融资渠道的多样化成为房地产企业面临的重要问题。本文运用现代金融理论对房地产投资基金这一全新融资方式的概念做了界定，通过比较了国内外的房地产投资基金运作方式，认为可借鉴西方先进的经验，并在此基础上提出了发展房地产投资基金的现实意义及对策。

关键词：产业投资基金房地产投资基金REITs公司型

我国在经历了一系列土地、贷款政策变动后，传统金融渠道紧缩，房地产开发商资金普遍吃紧，前期资金运作面临着极大的考验，寻求新的融资渠道成为房地产业亟待解决的问题。而房地产投资基金作为一项有效的间接金融工具对目前的房地产金融市场的完善是条好出路。

房地产投资基金概述

基金是由基金发起人以发行受益债券或股票形式汇集相当数量且有共同投资目的的投资者的资金，委托由投资专家组成的专门投资机构进行分散的投资组合，投资者按出资比例分享投资收益并承担相应的风险。

房地产投资基金是以房地产业为投资对象，通过发行受益凭证或基金份额将投资者的资金汇集，交由房地产业投资专家进行专业投资的一种集合投资制度。房地产投资基金属于产业投资基金的一种。

由于房地产开发投资规模大、周期长等原因，使房地产开发、投资所需资金巨大，普通投资者难以承付。因此需要建立房地产基金，由专业的房地产运作机构发起，将社会上一些闲散资金集中起来，利用这种专业的运作模式，不但可以给投资者带来较高的回报，还可以有效的回避风险。

国内外房地产投资基金的比较分析

美国的房地产投资信托。美国的房地产投资信托，是指由房地产投资信托（REITs）机构负责对外发行受益凭证，向投资者募集资金，并将所募集资金委托一家房地产开发公司负责投资标的开发、管理及未来的出售，所获利润由受益凭证持有人分享。其中，信托机构、房地产公司、投资者是美国房地产投资信托的三大主体。

在美国，房地产投资基金一般采用的组织形式是公司型和合伙型。在资金的募集方面，一般采用的是私募的方式，对象是少数特定的投资者。在形式上，由于基金投资的资产流动性有限，应采用封闭式，即规定在基金成立后一段时间内不允许赎回。

日本信托式房地产的发展。日本的信托制度是从美国引进的。1902年，日本兴业银行成立后首次开办了信托业务。1923年，日本颁布了《信托法》、《信托业发》，这两个法律使日本信托业步入了新时期。日本以金钱信托为主，不动产信托虽然比重不大，但发展最快。日本的房地产信托是指土地及地面固定物的信托，它是以管理和出卖土地、房屋为目的的信托。日本信托式房地产证券化的一个最为显著的特点是，作为委托人的业主可以不放弃土地所有权，而且不必直接准备工程费用就能达到有效利用土地的目的，并以信托分红的形式得到长期而稳定的收益。

我国的房地产投资基金。目前我国房地产投资基金主要表现为两种形态：一是以精瑞基金、伟业资产、欧尚信托等为主，参照国外房地产投资基金中的权益型融资模式，采用投资公司形式设立并对其资产进行房地产股权组合投资。由于缺少产业基金法律规范和保障，多采用承受风险能力较强的私幕形式，最终以股权溢价回购方式实现投资者资金的增值。另一种是北国投、重庆国投、中煤信托广泛采用的房地产信托基金，其运作上有“一法两规”（信托法，信托资金管理办法，信托投资管理办法）约束，资金主要投向房地产开发中的“过桥”贷款和制定房地产项目的开发建设。由于投资中趋于对抗风险能力的考虑，对资金起点要求较高，期限多在1-3年，不是严格意义上的房地产投资基金，更多的表现为一种集合资金信托计划。

我国发展房地产投资基金的意义

完善房地产金融市场，解决房地产资金供给问题。房地产开发具有投资大、周期长的特点，加之目前政策限制了部分银行信贷，国内金融体制造成了融资困难。房地产企业可通过获得房地产投资基金的投资，拓宽融资渠道，减少对银行贷款的依赖，降低银行金融风险并预防和化解经营风险。

整合提升房地产行业，促进优胜劣汰，实现资源的优化配置。房地产投资基金的投资机制能促成房地产投资的理性化发展，只有那些运作规范、市场前景好的房地产项目才能得到房地产投资基金的资金支持，因此，发展房地产投资基金在客观上促进了房地产行业内部的结构调整，实现了资源的优化配置。

为投资者提供多元化的投资渠道，满足大众资本的投资需求。我国金融市场中，社会大众资本因为投资渠道狭窄而没有得到有效运用，而房地产开发投资规模大，周期长和专业性等特点，使大众投资者难以直接进入。房地产投资基金这类新型投资工具的出现为社会大众资本的介入房地产业提供了有利条件。

我国房地产投资基金的障碍

现行政策法规的障碍。自从《投资基金法》将非证券化的投资基金内容从中剔除后，变成了《证券投资基金法》，此外私募基金合法化的问题，给房地产投资基金的规范和系统发起带来了不确定性。同时还要面对资金的进入和退出通道、投入和产出的方式、时间标准等问题，这些都需要法律和法规的配套支持。

专业人才匮乏。由于房地产业发展中涉及规划、投融资、建设、经营、管理、评估、经纪等众多的专业性和对区域性知识领域，而我国在这些专业复合型人才缺乏。市场上的人才欠缺增加了房地产业投资中的风险，限制了房地产资金链的扩展和投资基金发展模式的多样化创新。

投资者的自身缺陷。尽管资本市场和货币市场外囤积了大量场外资金，但投资者却不敢贸然进入房地产市场。我国房地产行业会计制度的严重不透明和信息披露的严重不对称，还有短期收益模式以及严重依赖银行贷款的单一融资方式和高负债率，都使房地产业在与基金尤其是海外基金这一高度化和专业化的创新金融方式接轨方面缺乏系统性的准备和接口。

我国发展房地产投资基金的对策

健全与完善有关房地产投资基金的有关法规体系。目前，国内房地产投资基金具有系统性、复杂性、综合性的特点，涉及国民经济多个领域，需要制定和完善相应的房地产投资基金法规或产业投资基金法规，对房地产业投资基金的公司设立、融资规模、财务审核、资产运作、税收机制、监管法则等方面做出细化法律规定，使房地产投资基金的建立和发展有法可依。

改革基金管理制度方面的问题。我国为了降低投资基金风险，保护中小投资者利益，在1997年颁布的《证券投资基金管理条例》中规定“投资于股票、债券的比例，不低于该基金资产总值的80%，投资国家债券的比例，不低于该基金资产净值的20%”，还特别规定“禁止将基金资产进行房产投资”。但从长远看，这些规定限制较多，必然会束缚基金的发展，也制约了房地产业的发展。