融资公司融资方式精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇融资公司融资方式，期待它们能激发您的灵感。

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一、上市公司再融资方式的比较

目前上市公司普遍使用的再融资方式有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式和发行价格、证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一面，又存在许多差异：

1．融资条件的比较

(1)对盈利能力的要求。增发要求公司最近3个会计年度扣除非经常损益后的净资产收益率平均不低于6％，若低于6％，则发行当年加权净资产收益率应不低于发行前一年的水平。配股要求公司最近3个会计年度除非经常性损益后的净资产收益率平均低于6％。而发行可转换债券则要求公司近3年连续盈利，且最近3年净资产利润率平均在10％以上，属于能源、原材料、基础设施类公司可以略低，但是不得低于7％。

（2）对分红派息的要求。增发和配股均要求公司近三年有分红；而发行可转换债券则要求最近三年特别是最近一年应有现金分红。

（3）距前次发行的时间间隔。增发要求时间间隔为12个月；配股要求间隔为一个完整会计年度；而发行可转换债券则没有具体规定。

（4）发行对象。增发的对象是原有股东和新增投资者；配股的对象是原有股东；而发行可转换债券的对象包括原有股东或新增投资者。

（5）发行价格。增发的发行市盈率证监会内部控制为20倍；配股的价格高于每股净资产而低于二级市场价格，原则上不低于二级市场价格的70％，并与主承销商协商确定；发行可转换债券的价格以公布募集说明书前30个交易日公司股票的平均收盘价格为基础，上浮一定幅度。

（6）发行数量。增发的数量根据募集资金数额和发行价格调整；配股的数量不超过原有股本的30％，在发起人现金足额认购的情况下，可超过30％的上限，但不得超过100％；而发行可转换债券的数量应在亿元以上，且不得超过发行人净资产的40％或公司资产总额的70％，两者取低值。

（7）发行后的盈利要求。增发的盈利要求为发行完成当年加权平均净资产收益率不低于前一年的水平；配股的要求完成当年加权平均净资产收益率不低于银行同期存款利率；而发行可转换债券则要求发行完成当年足以支付债券利息。

2．融资成本的比较

增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作程序相对简便，发行难度相对较低，两者的融资成本差距不大。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。

目前银行贷款利率为6.2％，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1％计算，其融资成本为6.3％。可转换债券的利率，一般在1％-2％之间，平均按1.5％计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5％-3％，平均不超过2.5％），其费用比率估计为3.5％，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2％（可转换债券按5年期计算），大大低于银行贷款6.3％的融资成本。同时公司支付的利息可在公司所得税前列支，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同公司的融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。

3．优缺点比较

（1）增发和配股

配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。

增发是向包括原有股东在内的全体社会公众发售股票，其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资，只是操作方式上略有不同。

增发和配股共同缺点是：融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往被稀释而下滑，可能出现融资后效益反而不如融资前的现象，从而严重影响公司的形象和股价。并且，由于股权的稀释，还可能使得老股东的利益、尤其是控股权受到不利影响。

（2）可转换债券

可转换债券兼具股票和债券的特点，当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”，而对上市公司来说，发行可转换公司债券的优点十分明显：

首先，是融资成本较低。按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。其次，是融资规模大。由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹集更多的资金。再次，业绩压力较轻。可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会很快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。

但是，可转债像其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还本金，公司财务状况将会进一步恶化。

二、上市公司再融资方式的选择趋势

长期以来，配股是我国上市公司再融资的普遍方式。在国际市场上公司股权再融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，才使用这种方法。

增发新股自1999年7月由上菱电器股份公司成功实施以来，在发行数量、规模上都取得了很大的发展。但由于融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，从长期看，增发和配股等股权融资在市场中的地位将逐渐下降。

在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一，在我国证券市场的应用前景十分广阔。从国际发展趋势来看，今后上市公司在制定融资方案时，根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中综合采用多种融资方式进行组合融资。由于有关规定对上市公司发行可转换债券限制较严，满足条件可以采用该融资方式的公司只是少数，从理论上分析，适合发行可转换债券的公司应该符合增发和配股的条件，可以把增发和配股作为备选方案，融资方式的选择余地较大；但符合增发或配股条件的公司则不一定能符合发行可转换债券的条件。而且，一些公司即使满足条件，也因为受资产负债水平的限制而发行总额有限。因此，同时采用可转换债券、增发以及银行贷款等方式进行组合融资对于资金需求规模大的公司具有重要意义。而且，通过精心设计组合融资方案，将长期融资和短期融资结合起来，运用超额配售选择权增强融资的灵活性，可以大大降低公司的融资风险和融资成本。企业进行融资决策的关键是确定合理的资本结构，以使融资风险和融资成本相配合，在控制融资风险、成本与谋求最大收益之间寻求一种均衡。今后上市公司融资的趋势是：从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。新晨

参考文献：

[1]陈上龙：国有企业资本市场融资途径探析，资本市场，2002年9月：10-11

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1.银行贷款：

银行贷款信贷须通过银行内部审批，优点是融资简便，缺点是受国家金融调控和银行信贷规模的限制，一般情况下融资成本较其他融资方式较高。

2.发行公司债券：

发行公司债券需中国证监会审批，涉及项目的需要国家发改委审批，涉及国有企业担保的还需国资委审批。投资方多为保险、银行等金融机构，需进行评级、审计、法律方面的工作，程序较复杂，监管较严格，受公司净资产40%的限制。但融资金额高，融资成本相对较低，可以为公司优化债务结构，有效避股权分散与摊薄收益风险。

3.发行股票：

发行或增发股票需要中国证监会审批，受政策影响较大。跨国公司进行股票融资与本国企业相比具有一定的优势。投资多样化可以很好的分散投资的风险，国际资本市场和国内资本市场就是融资多样化的重要途径，能够通过不同市场间较低的收益系数降低投资风险。跨国公司的存在可以使得投资者方便的进行国际投资，分散投资风险。

4.发行短期融资券和中期票据:

短期融资券和中期票据的发行必须依照《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》的条件与程序，在银行间交易市场发行和交易，是公司进行短期和长期资金筹措的简便融资方式。该融资方式较为灵活，审批也较为简单，短期融资券中期票据注册额度累计不能超过公司净资产的80%，分项不得超过净资产的40%，最大程度上满足了公司融资额度需求。

二、境外融资途径

跨国公司的经营是着眼于全球的，这就需要在全球范围内进行资源筹集和配置，调整生产组织形式以及经营活动，开拓市场，以实现筹资成本最低化和资本收益最大化，所以跨国公司在开展活动时需要大量资金，同时会涉及众多国家和多种货币。因此，在进行国际化经营时，国际融资活动是跨国公司融资的主要和必然选择。具体而言，国际融资活动泛指在国际金融。

1.境外融资应考虑的问题

我国跨国公司在境外融资，按照国家外汇局的有关规定，不论融资资金是人民币还是外币，都是不能未经批准调入境内使用的。在境外融资时，必须慎重选择中介机构以及发行国家，货币的选择和外汇汇率的变动也是必须考虑的。当境外子公司某种外币收入较为稳定且可预见时，可以依照这种外币的收入规模以及外汇风险程度进行该币种融资，这样可以有效的避免收入币种与债务币种不匹配而产生的汇率风险。虽然也可以通过锁定远期外汇汇率来规避外汇变动出现的风险，但会增加融资成本。

2.具体境外融资方式

境外资金市场上，跨国公司进行国际融资有着不同的渠道和方式主要包括：

（1）发行外币债券

与国内相似，在境外发行外币公司债券也可以帮助企业快速进行融资。“内保外债”是较为可行的境外发债方式。“内保”是指国内跨国公司向境外子公司提供担保，需要外汇局批准外债指标；“外债”是指境外子公司在境外发行外汇公司债券。

（2）第三国资金来源

国际资金是指除跨国公司集团内部，总公司所在国，子公司所在国之外的其他机构提供的资金。该类资金渠道多且规模一般较大。如欧洲货币市场、国际债券市场等。

三、我国跨国公司融资优化建议

基于以上融资渠道的分析，本文提出如下的融资优化建议：

1.节约融资成本，开拓融资渠道

跨国公司进行融资时，必须站在全球化的角度进行考虑与权衡，确定适合本企业的融资方式，来实现公司总体的融资风险最小化、融资成本最低化和公司价值最大化。必须注重融资的成本，可以利用不同的融资组合来确定最佳的融资方式，尽量利用内源性的融资，然后是负债融资，最后才是股权融资，尽量使得融资成本降低；依照权衡理论，公司进行融资时，必须充分权衡公司负债的税收利益和破产成本，当其达到临界值时，我国跨国公司融资成本才会最小。在保证足够的内部融资的同时，跨国公司还需要拓宽融资渠道，不能单一的依赖于某种融资方式。跨国公司可也积极的申请国际债券业务，多去吸收国外资本，增加企业的财务效应与税收优惠。

2.增强对融资影响因素重要性的认识

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一、PPP项目公司资本金融资的方式

（一）前期工作准备

对于重要的项目融资方式，前期项目评估和风险评估工作是项目实施的必要前提。在项目融资过程中，PPP融资项目要求对项目的可行性进行进一步的专业评估，特别是项目的预测分析，这对于银行风险防范而言也是一种非常重要的手段。实际工作中，项目的实施同时要求企业必须有合理的管理机制以及风险承担机制。对于多业务、多项目的大型企业而言，还款人对经营需要有一定的监督管理权，对成本必须有相应的控制力，对贷款安全性有一定的保障能力。担保和支持体系的建设，贷款人需要有贷款担保，对于公路建设而言，项目融资风险较大，完全依赖贷款人是不现实的，因此，参与者都必须有相应的贷款分担能力，承担相应的风险，这要求项目资产以及权益抵押必须有完善的体系。这也使得PPP在各理分配上比其他传统方式更加符合实际要求。这也使得遵循风险分担原则、合理分担项目风险成为PPP的主要前期工作。

（二） PPP的融资方式

作为一种投资周期长，投资项目较大的融资，PPP需要在融资方式和渠道上逐步实现多元化，只有通过多元化的融资才能将社会和政府的资金风险压力降低。针对当前公路工程建设，融资主要有贷款、股权基金、债券和资产证券化等方式。

在公路项目建设阶段，主要的融资方式是贷款，项目贷款的主要特点在于贷款的金额大、贷款较为便捷以及贷款成本低。通常，贷款来源可以有银行、信贷公司和信托公司等金融机构。在实践中，融资方是一个多方面组成的财团；股权基金则主要指政府主导的基金，通过政府的主导，对基金做优先级的划分。再之，通过省政府指定金融公司以及银行指定的金融公司，成立相应的公路运营发展基金，再通过地方政府指定的金融公司以及银行募集的基金，三者进行融合，通过多重融合将风险等级逐步降低。当然，社会资本也可以发起基金投资，社会资本主要指的是具有一定资质和能力的金融财团，其在和政府达成相应的协议后，通过和金融机构形成合伙基金承接公路建设项目，金融机构此处作为优先级，社会资本作为劣后级，以股权的形式组建项目公司。在工作中，资本方通过和基金公司分别占60%和40%的方式形成劣后基金A，同时，基金公司通过和风险投资、银行通过受托管理的方式形成投资基金，投资基金通过资本投入项目公司获得股权。而基金A则通过受托管理和适时收购项目公司的方式在项目中获得相应资源利益；对于债券方式而言，项目公司如果满足相应的发行条件，可以在银行交易市场发行相应的票据进行债券融资。债券持有人通过与项目公司认购债券的方式参与，担保人则与项目公司有信用增级的联系，托管人通过资金托管服务参与项目运营。PPP项目收益票据是由银行间债券市场发行的，通过项目生产的现金流对债务的融资偿债，这种票据是典型的债券方式融资，在PPP项目的全程票据可以通过灵活发行。在发行票据的同时必须建立起资金使用的监督机制，特别在公路建设的准备阶段必须对项目的整体运作方式和资金回收方式等做好总体的规划，尽可能降低项目资金风险；资产证券化也是PPP项目融资的主要方式之一。政府必须按项目前公开相应的收益规定，并且安照有关规定，对公路运营应收的款项和收益权通过项目公司的资产证券化进行PPP项目融资。PPP项目公司对未来项目所能获取的稳定收益现金流进行资产的整合，形成有效的资产基础对外进行销售。基础资产作为一种可以产生现金流的资产在证券公司可以通过向投资者开放证券实现资金认购。

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【关键词】上市公司；再融资；主要因素；组合融资

0 引言

再融资指的是企业为了维持自身在市场内的竞争实力，通过在公开市场上进行首发融资后，再次通过公开市场开展融资工作，当前上市公司可以通过配股、增发、企业债券和可转换债券的四种方式进行再融资。本文在这里指的再融资是在我国主板上市的公司通过证券市场发行证券，再次进行筹集资金的活动，主要有三种再融资的方式：配股、增发和发行可转换债券。上市公司通过再融资筹集到的资金对其发展做出了重要的贡献，有关各方越来越关注证券市场的再融资作用。上市公司发展进步的内在要求就需要进行再融资，优化资源配置是证券市场主要功能，让具有发展潜力的企业在证券市场通过融资实现发展壮大的目标。同时，就上市公司而言，为了获取持续发展的动力，满足自身发展的需求，就需要通过证券市场进行科学合理的再融资。

1 选择上市公司再融资方式的发展趋势

一直以来，我国上市公司进行再融资的一种普遍方式是配股，而在国际市场上以增发进行再融资的主要方式为主，很少用配股进行再融资，只有当公司难以吸引新的投资者来认购的境况中，陷入经营困难，才运用这种方法。从上世纪九十年代末增发新股成功实施以来，从规模、发行数目上来看取得了不小的成就。但由于企业融资渠道在不断拓宽，同时上市公司在盈利、分红方面的压力与日俱增，股权融资已经不再是低廉的成本，从长远的角度看，作为股权融资方式的增发和配股，其市场地位在不断下降。

在国际资本市场中最重要的一种融资方式就是发行可转换债券，其在我国证券市场中的运用前景将会非常宽阔。从未来的发展趋势看，以后上市公司需要综合自身条件、环境特点、发展需要等因素来制定融资计划，在未来一段时期中进行融资时会综合多种融资方式实现组合融资。根据相关法规规定上市公司在发行可转换债券前的审核条件比较严格，只有少部分公司能够满足其要求运用这种融资方式。从正常理论来看，一般符合发行可转换债券要求的公司，就能满足配股、增发的条件，可以将配股、增发当作备用方式，融资方式的选择空间比较大，但是满足配股、增发要求的公司就不一定能发行可转换债券。然而有的公司即便满足了相关条件要求，但其发行可转换债券的总量也会受到资产负债水平的制约。所以对于资金需求量大的公司将增发和配股、银行贷款及可转换债券等方式相结合形成组合融资具有重大现实意义。

2 影响选择上市公司再融资方式的主要因素

2.1公司内部股权结构

公司各个利益相关者之间的关系是由其股权结构来决定的，公司的战略方向直接受到股权结构的影响。在大部分公司里其再融资方案的选择经常是拥有控制权的控股股东来决定的，所以在配置时控制权的重要性就突显出来。因增发方式没有受到发行比例的影响，所以当前流通股与非流通股之间不合理的持股比例，就可以通过大量增发来改善，这样证监会等相关管理层也比较容易认可。因配股融资受到比例限制的影响，要想取得大量融资资金，只能在流通股所占比例比较大时才可以实现，而增发融资与其相比，即便是小比例也可以满足融资需求。要想改善非流通股的不合理比例可以通过大比例增发来实现，证监会相关管理层也容易批准，管理层会因上市公司的流通股比例低而支持其获取增发资格，而上市公司的流通股比例高时就可以选择配股方式。

2.2市盈率的浮动影响

个体投资者是我国流通股的持股主体，可见我国证券市场是以个体证券投资行为为主，这是我国证券市场的明显特征。在现实的市场环境中，信息不对称的现象会在上市公司与投资者之间产生，造成投资者处在劣势位置。有时投资者对得到的信息会有自己正确的判断，从而形成一些成功的经验，这样就会容易形成依赖经验的想法，出现对自身信心满满、过度自信等情况，养成了种种非理性的行为。由于投资者存在的非理造成了证券市场机制的失效，导致市场产生不理想的波动，使得股票的真实价值不能被其市场价格反映出来，结果导致高估股票的市场价格。当高估了股票的价格时，同时公司的价值也会被高估，在这样的情况下上市公司肯定会想法设法进行最大限度的融资，增发方式既不受发行量的限制，发行的折扣又小，这样就能最大限度的进行资金筹集。由于市盈率越高，上市公司通过增发方式进行融资的获益能力就越大，这样上市公司就会为了获取增发资格而竭尽全力，所以，当上市公司的市盈率高时会更多的选择增发方式进行再融资，而市盈率低的多运用配股方式进行融资。

2.3公司综合实力情况

公司综合实力同样是影响上市公司选择再融资方式的一个重要因素。上述增发方式能给私人创造较高的收益，所以增发方式已经成为上市公司再融资的优先选择。但是与配股发行的条件相比，增发的发行条件较高，综合实力强的上市公司比综合实力弱的上市公司更具有优势，所以综合实力弱的上市公司在这方面竞争力不足，因此它们会以配股方式进行再融资为主，原因主要在于配股方式既能在证监会更容易获得批准，其发行的成功率又会偏高。综上所述，综合实力弱的上市公司会选择以配股方式为主，而综合实力强的上市公司就会积极争取增发资格。

3 完善上市公司再融资过程的措施

3.1实行组合融资，把多种融资方式相结合

我们可以将资本市场体系划分为：股票市场、债券市场和长期借贷市场。如果多样化的融资工具在资本市场上存在，那么企业的资本结构就会通过运用多种融资方式进行优化配置。一旦缺乏融资工具，资本市场的培育不完善，那就必然阻碍企业开拓融资渠道，进而造成融资行为存在缺陷。

第一，把长期和短期融资相结合的组合融资。就资本市场长远发展的角度看，以后上市公司需要综合自身条件、环境特点、发展需要等因素来制定融资计划，在上市公司进行融资时运用多种融资方式来组合融资，对组合融资方案精心设计，把长期和短期融资结合起来，增强融资的灵活度，使得上市公司的融资成本、融资风险大大降低。同时把上市公司的资产负债结构进行优化，创造最好的融资效益。

第二，运用多种融资方式。当今资本市场已经有了各种各样的融资方式，上市公司必须把自身发展状况和宏观环境结合起来充分考虑，选择出最佳的融资方式。有的上市公司符合发行股票条件，但不一定就符合发行债券，如有的上市公司属于高增长型的，很有发展前景和潜力，在未来股票一定会升值，但因暂时没有富余的资金去还本付息，大量资金都投入到上市公司的经营发展中，所以这种情况就不适合发债。对于上市公司而言存有大量的应收账款，可以对应收账款进行增信，然后对增信后的应收账款债权进行流转，通过债权流转实现融资这也是一种比较好的方式。应收账款债权流转不仅能迅速筹集的短期资金，对临时性资金缺口进行弥补，并且在融资实现的同时并没有增加任何负债，而是通过对债权进行转让来提高资金周转速度，从而增加收益，此外还节约了大量融资的费用，其实际成本要比银行贷款还要低廉。

3.2完善资本市场体系。

健全由多个子市场组成的互动机制的金融市场，从而完善整个市场体系。整个资本市场体系是由股票市场、债券市场和长期借贷市场组成的。我国是从上世纪八十年代才开始建立债券市场的，相对来说还很不发达，在债券市场内除了国债以外，其他债券发行规模较小且流动性差，造成了债券流动性差、参与者少的不良循环。长期以来尚未健全的商业银行功能，造成长期贷款的风险偏高，所以金融机构对长期贷款并不偏好。正是这两个原因造成了债权融资市场的融资渠道不通畅，使得上市公司在融资市场上股权融资偏好增强，进而让其优化资本结构、发挥融资能力受到影响。从现实中看，结构失衡现象在我国资本市场中一直存在，所以管理层要注意以下两个方面：一是加快发展债券市场、明确目标。首先从企业债券的结构、品种上进行调整，建立多样化的企业债券市场；其次要通过加大培养机构投资者的力度，提高投资基金发展速度，强化在债券市场上的理性投资，对具有发展潜力的优质上市公司要积极引导投资者对其进行中长期投资，对企业债券市场要减少一些不需要的行政干预，完善法律法规体系等方面推动企业债券市场的完善，使资本市场走向均衡发展方向。二是为了让商业银行等金融机构更多的参与到资本市场和企业债券市场的运作中，就需要清除那些不必要的障碍。

4 结论

综上所述，资本是维持上市公司经济活动的动力源泉，从上市公司的组建到生存、发展，必须要经历一次次的融资——投资——再融资的循环过程，这样上市公司才能不断发展壮大。确定最优化的资本结构是融资决策的关键，以便让融资成本与融资风险相匹配，控制住融资的风险，寻求成本与最大收益间达到一种均衡。上市公司以后融资的趋势是，将多种融资方式结合成组合融资，对各种情况综合考虑，确定一种最优化的再融资方式，为上市公司实现最大化利益和长远发展奠定基础。

【参考文献】

[1]周频 我国上市公司融资方式优序分析[J]当代经济.2007（11）

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明在诸多融资方式中，上市公司偏好IPO、增发、配股等股权融资方式。本文从融资成本、融资规模、融资风险等方面对上述融资方式进行比较，以期寻找影响上市公司融资方式选择的主要因素。

一、上市公司常用融资方式分类

公司融资的概念有广义和狭义之分。广义的融资概念指的是公司资金的融入与融出，既包括资金的来源，也包括资金的运用。狭义的融资概念仅指公司资金的融入，具体是指公司根据自身生产经营现状及资金的运用情况，通过一定的渠道，采用一定的方式来筹集资金的行为。

融资方式是公司获取资金的具体方式，按照不同的标准，融资方式可以有多种不同的分类，本文依据研究的需要，将上市公司的融资方式按照融资过程中资金来源的不同方向，分为内源融资和外源融资。内源融资是公司在创办与运作的过程中不断将积累转化为投资，进行再生产的行为。在市场经济体制中，公司的内源融资是由初始投资形成的股本、折旧基金以及留存收益构成的。外源融资是公司通过一定的方式向公司之外的经济主体筹集资金，包括股权融资、债权融资。其中，上市公司常用的股权融资方式有首次公开发行（IPO）、增发、配股等，常用的债权融资方式有银行借款、普通公司债券融资以及可转换债券融资。

二、上市公司常用融资方式的特征

(一)内源融资。在西方国家，公司首选的融资方式是内源融资，这是因为内源融资本身具有的特点，使得内源融资在西方国家备受青睐。内源融资具有如下特征：第一，由于内源融资来源于公司的自有资金，上市公司在使用时具有很大的自主性，基本不受外部环境的影响，所以内源融资具有融资便利性的优点。第二，内源融资以权益资金为主，不需要实际对外支付利息或者股息，不会给公司带来不能偿付的风险，融资风险低。第三，内源融资不需要直接向外支付资金使用费，节约了筹资费用。第四，内源融资来源于公司自有资金的积累，很大程度上受到公司盈利能力的影响，融资规模可能会受到比较大的限制。

(二)股权融资。股权融资是公司向投资者筹集资金并赋予投资者以所有者或股东地位的一种融资方式，股票融资是公司筹集长期资金，进行股权融资的主要方式，其中增发、配股又是我国上市公司热衷的融资方式。股票融资的特征是：第一，企业的股票是同企业的存续期相始终的，因而通过股票融资，所筹资金具有永久性，无到期日，没有还本压力，用款限制相对较松。第二，一次筹资金额较大。第三，没有固定的股利负担，股利的支付与否和支付多少视公司的经营情况及利润分配政策而定。第四，能够提高上市公司的知名度，可为上市公司带来较大的宣传效应。第五，要以出让公司部分产权为代价，可能会分散公司的控制权。第六，在我国股票上市的门槛较高，并且要支付较高的信息披露成本。

(三)债权融资。举债经营是现代企业广泛采用的经营方式，适度的负债经营能够提高企业合理运用所筹集资金的使用效果，创造更多的经济效益。债权融资是与股权融资性质不同的融资方式，其特征为：第一，债权融资具有节税功能。债务利息从纳税前支付，可少交纳所得税。第二，债权融资具有财务杠杆效应。财务杠杆效应指的是企业在运用负债方式筹资时所产生的普通股每股收益变动率大于息税前利润变动率的现象。当息税前利润增长时，财务杠杆可能会给股东带来更大的利益；当息税前利润下降时，财务杠杆可能会给股东带来更大的损失。第三，由于债权融资所筹集的资金不是企业的资本金，债权人不能分享企业剩余利润，也没有企业经营管理的表决权，所以债权融资不会分散企业的控制权。第四，债权融资会加大企业的财务风险。债权融资获得的只是资金的使用权而不是所有权，负债资金的使用是有成本的，企业必须支付利息，并且债务到期时需归还本金。企业为取得财务杠杆效益增大债务，必然增加利息费用，当企业经营不善时，负债融资过多会增加企业破产的机会。

1、银行借款。目前，向银行借款是上市公司融资的重要途径之一。银行借款融资的特征：第一，筹资速度快，银行借款是企业与银行之间直接协商的结果，借款的手续比较简单，得到借款所花费的时间短，所以筹资速度比较快。第二，具有便利性。向银行申请借款时，企业可与银行直接交涉，有关的条件可以谈判确定，而在借款期间，如果情况发生了变化，也可与银行进行协商，修改借款的数量和条件，因此银行借款比较便利。第三，银行借款融资费用低、利息低，且利息还可享受所得税前扣除的好处，融资成本也相对较低。第四，借款数量有限，具有一定的风险。通过银行借款筹资，只能从银行筹措到一部分资金，借款的数量有限，而且银行借款的财务风险较大。第五，银行借款的限制性条款比较多，制约了企业的生产经营和借款的作用。为控制信用风险，银行通常对借款企业提出一些有助于保证贷款按时足额偿还的条件，比如银行为了保持借款企业资金的流动性和偿还能力，而规定了借款企业流动资金的保持量；为了限制借款企业的现金外流，而对其支付现金股利和再购入股票的行为作了一定的限制；为了保持借款企业正常的生产经营能力，而规定借款企业不准在正常的情况下出售较多的资产等，这些限制性条款的存在制约了企业对借款资金的使用。

根据借款期限的长短，银行借款融资可分为短期借款融资和长期借款融资两大类。短期借款是企业为了解决生产经营活动对短期资本的需求而向银行申请借入的款项。短期借款融资具有筹资速度快、容易取得、资金的使用较为灵活、富有弹性、利率较低等特点。长期借款是指借入时间超过一年以上的借款，长期借款融资速度慢、不易取得，而且融资不富有弹性，虽然融资成本高，但融资风险较小。

2、普通公司债券。公司债券是指由公司发行并承诺在一定时间内还本付息的债权债务凭证，是上市公司债权融资的主要方式之一。公司债券融资有如下特征：第一，公司债券是面向社会公众募集的资金，募集资金对象广泛，债权人分散，市场大，易于获得较大规模的资金。第二，通过发行债券募集的资金，一般可以自由使用，不受债权人的具体限制；资金的稳定性较强，使用期限较长。第三，发行公司债券的限制条款较多，且融资的财务风险较高。

3、可转换公司债券。可转换债券是西方国家一种广为流行的融资工具。我国于九十年代初期尝试运用可转换债券融资，目前可转换债券已成为上市公司一种常用的融资工具。可转换公司债券（以下称可转债）是一种介于债券和股票之间，兼具债券和股票性质的混合性融资工具，它是指发行人依照法定程序发行，在一定时间内依据约定的条件将部分或全部债权转换成股份的公司债券。可转换债券作为一种公司债券，具有普通公司债券的一般特征，即需要定期偿还本金和支付利息。除此之外，可转换债券还具有自己的一些典型特征：第一，可转债具有债券和股票性质。由于可转债具有转换前属债券，转换后属股票的二阶段特征，那么对于投资者而言，转换前投资者是债权人，获得利息，转换后是股东，获得红利或资本收益。当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益，而当股市看好时，投资者可选择享受红利或资本收益。这一特性，使得可转债备受投资者的欢迎，因此上市公司通过可转债融资能够顺利进行。第二，融资成本较低，风险较小。一方面由于可转债附有一定的转股权，因此可转债的票面利率一般低于普通公司债券的利率，有时甚至低于同期银行存款利率，因而融资成本较低；另一方面可转债在到期之前可以转换成股票，可以将负债转换为权益，从而降低了公司支付利息和到期还本的压力，减少了公司的财务风险。第三，可转债在一定程度上能够缓和、协调投资者、股东和管理者的利益冲突，从而优化资本结构。

三、上市公司常用融资方式比较

(一)融资成本。融资成本是指企业筹集和使用资金必须支付的各种费用，包括用资费用和筹资费用，其中每一种融资方式又有各自不同的融资成本。一般情况下，各种主要融资方式的融资成本由低到高排列顺序为内源融资、银行融资、债券融资、股票融资。对可转债而言，由于可转债附有普通债券和银行借款没有的转股权，可转债的利率一般低于普通债券和银行借款的利率，所以可转债的融资成本一般低于借款、普通公司债券。所以在一般情况下，各种融资方式资本成本从低到高的顺序是：内源融资、可转债、银行借款、普通债券、股票。

(二)融资规模。通过银行借款融资，往往受到银行信贷规模的控制，一次所筹集的资金量有限。而发行股票、债券、可转债，向社会公众募集资金，虽然在法律上有一定的限制，但与银行借款相比一次可筹得较大规模的资金。

(三)融资风险。银行借款、债券属于债权性质的融资方式，所筹集资金到期必须还本付息，融资风险较大。可转债在到期之前能够转换成股票，将负债转换为权益，从而降低了公司支付利息和到期还本的压力，与银行借款、普通公司债券相比，融资风险较小。而股票融资无到期还本付息的压力，在经营困难时也可不发放股利，融资风险更小。

(四)融资主体自由度。融资主体自由度是指融资主体受外界约束的程度，这里的约束包括法律、规章制度和体制等。在各种融资方式中，内源融资是公司的自有资金，受外界的约束程度最小。由于债务人存在借款不能按期归还的风险，所以债权性融资受债权人的约束较大，银行对银行借款融资规定了严格的约束条件，如抵押物的性态、企业流动资金保有量、募集资金投向等，而债券发行的契约书中往往也规定了一些限制条款。股权融资所筹集的资金，属公司的权益资本，虽受到股东“用脚投票”的制约，但与债权融资相比，对所募集的资金的支配程度更大。

(五)融资期限。股票融资所筹集的资金是企业的资本金，具有永久性，无到期日。由于银行一般不愿冒太大的风险，一般不愿出借巨额的长期借款，所以银行借款期限较短。而与银行借款相比，债券融资是面向社会公众募集的，还款期限相对较长。

(六)融资速度。通过银行借款融资手续比较简单，得到借款所花费的时间短，所以融资速度比较快。而股票、债券、可转债的发行受到严格的审批，手续复杂，融资速度比较慢。

篇6

[关键词]上市公司； 融资方式； 现状； 对策；

一、我国上市公司融资方式现状及存在问题

1.目前我国上市公司融资方式现状

我国目前上市公司融资方式按照资金来源划分,可分为两种：一是公司自身的积累，即企业的内源融资。二是外源融资，即公司向外部的融资，如：银行借款融资、股权融资、债券融资、租赁融资、项目融资、信用融资等方式。利用自有的资金当然是成本和风险最小的、代价最低的一种资金使用；但是，在一般的情况下企业很难只靠自有的资金的积累而发展，其自有资金无法完全满足公司经营对资金的需要，所以，企业主要依赖外源融资。

内源融资是指公司的自由资金和在生产经营过程中的资金积累部分，是在公司内部通过计提折旧而形成现金和通过留用利润等而增加公司资本。由于在公司内部进行融资，不需要实际对外支付利息或股息，不会减少公司的现金流量；同时由于资金来源于公司内部，不发生融资费用，使内部融资的成本远低于外部融资。是公司融资时最先考虑的方式，也是构成公司生存与发展不可缺少的重要组成部分。主要缺点是需要有一定的积累期，也不能适应大规模融资的需要。

外源融资是指在公司内部融资不能满足需要时，向公司外部筹集资金，吸收其他经济主体的资金，并使之转化为自己的投资。外源融资可分债权融资和股权融资两大类别。债权融资主要是指公司从外部借款，主要包括银行贷款、发行公司债券等方式。股权融资主要是指公司通过公开发行股票的方式进行融资活动，无需还本付息，但需要分配红利，包括首次上市募集资金、配股、增发和发行可转换公司债券等方式。

我国目前上市公司主要是利用公司外源融资方式，包括以增发、配股和可转换债券为主的股权融资，以及以银行借款、发行债券为主的债券融资,如图1所示。

图1 目前我国上市公司主要外源融资方式

2.目前我国上市公司融资方式存在的问题

(1)普遍存在股权融资偏好，形成“配股热”“增发热”

在中国上市公司的外源融资结构中，股权融资占主导地位。由表1可知，在2000年~2010年间，中国上市公司外源融资结构中，股权融资的比重占64.60%，而债权融资的比重仅为35.40%，前者是后者的1.83倍。在总体融资结构中，中国上市公司的股权融资比重达到了44.17%，远远高于发达国家上市公司的股权融资比重，这说明在2000年~2010年间，中国的上市公司主要通过外部融资来实现规模的扩张，并且以股权融资为主。可以将中国上市公司融资结构的上述特征称为股权融资偏好。其具体行为主要体现在拟上市公司上市之前有着极其强烈的冲动去谋求公司首次公开发行股票并成功上市；公司上市之后在再融资方式的选择上，往往不顾一切地选择配股或增发股权等融资方式，以致形成所谓的上市公司集中性的“配股热”或“增发热”。

表1 2000年~2010我国上市公司融资结构

说明：内源融资=折旧+盈余公积+未分配利润

股权融资=股本+资本公积

债权融资=银行借款+应付债券

资料来源：2000年~2007 根据深圳国泰安数据库中国上市公司财务年报数据库计算

2008年~2010年根据证监会证券市场筹资统计表

图2 2000年~2010年我国上市公司融资结构图

(2)债券融资比例小，债券市场发展明显滞后

我国上市公司一直忽视债券融资，在1993年~1997年间上市公司很少发行过公司债券。1998年~2000年间的债券融资在上市公司融资总额中的比重仅占1.2%、0.95%和0.92%。2000年上市公司通过股票融资2102亿元，企业债券只有83亿元，是股票筹资的3.95%。由表2可知，从2004年到2010年，企业债券发行额与当期国债发行额、金融债发行额、当期银行贷款增加额、当期固定资产投资额相比起来相差甚远，在当期GDP中所占的比例更是少得可怜，分别为5.68%、9.64%、12.14%、26.69%、1.64%、0.62%、0.27%，说明当前我国企业利用债券筹资水平较低。从2004年到2010年所发行的所有债券中，上市公司所发行的公司债与可转换公司债之和占企业债券总额的比例较低，仅为26.14%。在从2004年到2010年上市公司所发行的公司债与可转换公司债中，上市公司所发行的普通公司债在上市公司发行债券总额中所占的比例仅为14.41%。如此低的比例充分说明在我国上市公司的外源融资中，上市公司通过发行公司债券再融资相当落后。从二级市场看，债券市场和股市的差距更加明显。近10年来虽然我国债券市场发展快速，但发展速度明显滞后于股票市场，主要融资方式公司债券发展缓慢，在债券市场中的占的比重很低。

表2 各类证券发行统计表单位：亿元

(3)上市公司留存收益所占比率较低，内部融资比重低

我国和大部分发展中国家一样，内部融资比率相对于发达国家较低，内部融资比例一直低于50%，有几年甚至低于10%，且呈下降趋势，这与发达国家中公司增长主要靠内部筹资，外部融资比重较低恰好相反。说明我国上市公司内部积累筹资能力较弱。

二、上市公司融资方式比较

1.增发

增发是向包括原有股东在内的全体社会公众投资者发售股票。增发的优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，同时由于发行价较高，一般不受公司二级市场价格的限制，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资。

2.配股

配股，即向老股东按一定比例配售新股。配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，且操作简单，审批快捷，因此是上市公司最为熟悉和得心应手的融资方式。但随着管理层对配股资产的要求越来越严格，即以现金进行配股，不能用资产进行配股。同时，随着中国证券市场的不断发展，目前将逐步淡出上市公司再融资的历史舞台。

表3 增发和配股的共同点分析

3.可转换债券

可转换债券兼具债权融资和股权融资的双重特点，比其他两种融资更具有灵活性。当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。可转换债券有收回本金的保证和券面利息的收益，而且其投资者往往受回售权的保护，投资风险比较小但是收益可能很大。同时，可转换债券的转股和兑付压力也对公司的经营管理者形成约束，迫使他们谨慎决策、努力提高经营业绩，这些特点决定了它对上市公司和投资者而言都是一个双赢的选择，对投资者有很强的吸引力。

4.银行借款融资

虽然随着金融市场的发展直接融资方式越来越重要，但是通过银行的间接融资方式仍然是各公司最主要的资金来源。银行借款按照时间借款时间的长短分为长期银行借款和短期银行借款。长期借款融资速度较快，融资成本较低，融资弹性较大，但是增加了企业的财务风险，限制了企业的经营活动。短期银行借款具有融资速度快、借用款比较灵活及不涉及公司资产所有权转移等优势，但是随着金融体制的改革，各银行对其贷款的安全性及风险管理大大加强，因此，银行借款必须要求公司的信誉好，贷款所用项目现金流稳定且具有较高的回报率。

表4 银行借款融资方式主要内容

5.债券融资

债券是公司为融资而向投资者发行的，承诺按一定的利率支付利息并按约定的条件偿还本金的债权凭证。公司债券融资是发达国家大企业融资的基本手段，也是我国企业融资的发展方向，纵观发达国家企业融资的历史，使用公司债券融资内容如表5所示。

表5 公司债券融资方式主要内容

6.信托融资

信托是一种以信任为基础、财产为中心、委托为方式的财产管理制度，在运作上极富灵活性且深具社会及经济优化功能。现代信托己由单纯的财产代管演变成集财产管理、资金融通和社会公益等功能为一体的金融制度安排，以其横跨资本市场、货币市场和产业市场的独特功能，在现代金融体系中占有重要地位。作为专营信托业务的非银行金融机构，信托投资公司具有差别于其它金融机构的经营优势与劣势，以及它自己所适用范围。

7.租赁融资

租赁融资按照其性质分为融资租赁和经营性租赁。

融资租赁是指出租人按照承租人的要求融资购买设备，并在契约或合同规定的较长期限内提供给承租人使用的一种信用性租赁业务。它的目的是为了融通资金，即以获取资产的使用价值为手段而达到融资的目的。

经营性租赁是指出租人为承租人提供租赁设备，同时还承担租赁设备的维修和保养，原料配件供应和培训技术人员等项服务的一种租赁，故又称为服务租赁。经营租赁的目的主要不在于融通资金，而是在于提供或获取租赁资产的使用以及出租人的专门技术服务，通常是一种短期租赁。

8.投资基金融资

投资基金又称共同基金，是通过向投资者发行基金券或受益凭证，将众多小额投资者的资金汇集起来，交给专业投资机构进行操作，所得的收益由投资者按出资比例分享的投资工具。

三、优化我国上市公司融资方式的对策

1.调整融资方式选择顺序，增大内源融资比重

如表6，在国际成熟的资本市场上，公司选择融资方式的优先级是先内源融资，再债券融资，后股权融资。因此，债券市场的规模要远远大于股票市场的规模，而公司债券在债券市场中的占比也常常超过国债的所占比重。针对我国目前以外源融资为主，偏好股权融资的情况，应该借鉴国外经验，逐步调整融资方式选择顺序，从外源融资为主转化为内源融资为主的方式，一方面减小融资成本，另一方面减小对证券市场的依赖，鼓励公司发展实体经济，增强整体实力。

表6发达国家融资方式顺序比较单位：%

2.减少对股权融资依赖，优化股权结构

目前上市公司要减少对股权融资的依赖，优化股权结构，继续推进国有股减持，打破“一股独大”的局面，同时强化国有股产权主体监督作用，避免内部人控制情形；培育并鼓励法人投资主体，提高法人股东的持股比例，发挥其对上市公司主动监控的积极性与有效性。完善债权人对负债公司权利的法制建设，鼓励债权人对企业的监督。如可以授予商业银行更大的监控权，对负债比例较高的公司，允许银行作为主要的债权人列席公司的重要会议；授予主办银行特殊投票权，允许其代表所有的债权银行享有一票否决负债公司经营决策的权力；允许主办银行对企业进行战略持股，或者允许主办银行直接进行债转股，以更好地发挥债权治理的作用。

3.加快债券市场发展，合理利用负债融资

一般认为，企业只有在最佳的资本结构下，才会实现其价值的最大化。债务融资一方面有助于缓解股东与经理的利益冲突，从而减少管理行为的损失；另一方面债务融资会诱使股东的冒险行为，产生资产替代效应，同时增加股东的道德风险，提高成本。为加快我国债券市场的发展，可以加强以下几点的工作：首先，要加强债券发行与交易市场体系的建设，逐步建立起完备、健全和统一的债券发行与交易系统；其次，调整完善公司债券品种结构，应加大债券品种的设计与开发力度，不断推出创新产品，以满足不同企业不同融资的需要；第三，规范企业信用评级体系，企业的信用是企业发行债券的基石，完善企业信用评级体系，有利于提高公司债券市场的透明度，减少市场和企业之间的信息不对称，避免公司债券市场出现“逆向选择”；第四，要积极培育债券二级市场，提高公司债券的流动性，以吸引机构投资者以及更多的投资者参与，使债券交易市场步入良性循环。

参考文献：

[1]丁玲玲.上市公司融资方式的理性选择[J].商场现代化,2011(6)

[2]姜毅.上市公司融资方式选择[J].国际商务财会,2010(8)

[3]卢霞.上市公司融资方式选择影响的因素分析[J].财会通讯,2009(8)

[4]涂雪梅.上市公司再融资行为存在的问题及对策[J].商业经济,2006(5)

篇7

【摘要】伴随着2008年的金融危机，国际民航运输业的发展出现了明显的倒退。中国民航企业也面临着同样的发展问题，特别是中国特有的国内经济环境和金融环境为国内民航企业的发展提出了一个严峻的问题--企业融资困难。相对于其它运输业，民航企业有更高的运营风险和运营成本，无形中增加了民航企业的融资难度，导致国内金融市场的融资环境欠佳。这就造成航空公司的融资渠道缺乏，缺少稳定而有效降低成本的融资方式。所以国内的大部分航空公司都是高位的风险运行。针对融资困境，通过多角度探讨我国航空公司的融资问题，同时以各大航空公司的财务报表为基础，进行专业的财务分析，从航空公司自身出发，发现在融资中存在的问题。从不同融资渠道的角度，分析当前民营航空公司融资的现状，并找出融资方面存在的问题，其次从民营航空融资的内、外部影响因素出发，结合民营航空公司的实际案例，分析融资困境的形成原因，最后提出解决民营航空公司融资困境的改进建议，并做出民营航空公司融资路径的展望。

【关键词】民用航空 融资渠道 融资方式

一、政策与法律环境无法满足融资方式的多样性

在政策上主要体现在国有与民营政策不平衡。虽然近些年来，国家一直在倡导“国退民进”。但实际上在民航领域，国有企业仍占绝对主导。主要在财政支持和信贷的支持上。08年危机时，国有航空在国家财政的强有支持下，不仅摆脱了危机，且更进一步强占市场，如南航在获得30亿财政支持后在09年收购了深航。

在信贷上，国航有国家或地方政府的信用担保，信贷手续更为简洁，可以获得大量的信贷支持。而民营航空则大多在信贷程序，审查和小额信贷的问题上遇到麻烦。这样的政策不平衡也导致了亏损的国航主导市场，而经营更为灵活的民营企业却由于缺乏资金而竞争力不足。

二、外部金融与税收环境压缩航空企业的利润空间

国内金融市场对各航公司来说基本是处于空白。这主要是基于以下几点；第一是国内航空公司少有上市，08年只有5家上市，在上航、海航退市后，只有3家，因此可以说股票市场对民航公司基本关闭。第二，由于国内债券市场原本就不发达，且门槛较高。普通企业的债券市场也不能信任，民航债券更是无人问津；第三，基于对资金的安全性为第一要素，国内金融机构对高风险、低效率，资金运行周期的民航业，一向是比较谨慎的，即使对国有大型航空公司，也在资金审批上较其他行业更为严格。第四，在国际流行的飞机租赁融资领域中，由于国内相匹配的保险租赁等环境建设不完善，一直以来是外资主导，因而形成了高门槛、高成本、高风险、高资金外流的局面。可以说国内尚没有较健全的金融机制为民航提供有效的融资。

三、改善政策与法律环境

外部环境主要是指外部的法律环境，税收环境和政策环境。我国的民航融资法律较为缺乏。较为权威的只有《开普敦公约》。这样的法律环境，民航企业在融资过程中无法可依。政府只有针对民航业出台一系列有针对性的法律规范。通过科学调研，使得整个法律环境在为民航业提供可靠的支持和自由度的同时，又不失利制度化与合理性。

在税收层面上，中国是对航空业的中间产品发动机等征收关税、增值税的国家，且税率较高。这对于起步较晚，经营规模小，市场尚不规范，经营风险高，融资环境差的中国民航企业而言，极大削弱了市场竞争力。而在国际航油大幅上升的背景下，深度减少对航油的征税，实际上是可行的。对于中间产品的征税也应减少，这不仅有利于航业的发展，更会带动航空业整体的发展。

根据有序融资理论，企业进行融资的最佳方式是进行企业的内源性融资，外源性融资不仅有其成本风险，在一定程度上还要面对信息公开和信息不对称的风险，且受到的外部条件性制约更多。从风险管理角度和成本角度来看，企业都应该保持一定量的内部融资。

提高内源性融资的关键在于提高企业的盈利能力，这样才能提高企业在为分配利润、盈余公积和折旧上的财务表现。虽然从2012年全球利润率排行中中国有三甲航空公司入围前三，但是其经营总量和利润总额仍然远远低于世界其他大型航空公司。同时在航线设置上应该加强海外航线的拓展，在国内航线上进行优化，对严重亏损的航线进行削减和取消。在货运领域，要抓住中国物流行业崛起的关键时刻，抓住物流也所带来的货运业务的高速增长，并通过科学的管理，将其培养成为中国航空业新的运营增长点。

国内航空企业普遍存在资本负债率较高，这主要是由于企业在融资时过高的银行借贷融资，股权融资和内源性融资较少造成的。所以我国民航企业应该适当优化企业的资本结构，降低资本负债率，降低企业的运营风险。优化企业的借贷结构，适当增加企业的股权融资，通过加强企业的运营获取更多地内源性融资。

四、结论

要想改善和优化我国民营航空公司的融资结构，缓解其融资困境，须多方共同努力。首先政府要改善民营航空的外在融资环境，促进民营航空公司发展。其次金融机构则需为民营航空公司提供金融支持，创造充分和多维度的融资渠道。最后民营航空公司自身则应在调整优化融资结构的同时，做好飞机减重，降低油耗；严格控制可控成本，降低管理费用：优化航线航班，减少运营成本，减轻民营航空的财务压力。

民营航空虽然是作为市场经济主体存在，但民营资本的进人仍然难以打破我国航空市场的垄断局面。根据航空垄断特点，相对于较大型的航空公司，民营航空公司明显是弱势企业。改善和优化我国民营航空的融资结构，缓解其融资困境，必须依靠民营航空公司自身、金融机构和政府相关部门的共同努力。要构建多样化的、多层次、公平开放的融资服仗逑担尤其要从制度人手，构建以民营航空内生性融资为主的体系，满足我国民营航空不同成长阶段的融资需要，缓解民营航空融资难问题，促进我国民营航空的健康发展。

参考文献：

[1]尚志新.政府应减少对经济活动的行政干预[J].中国经济时报，2012，（2）.

[2]任远.应清除对民企的所有制歧视[J].民营经济报，2004，（10）.

篇8

一、发行股票

这里所说的发行股票主要是指发行优先股，优先股相对于普通股来说有着不可比拟的优势，优先股不会稀释原股东的控制权，优先股的股东不能参与企业的生产经营，只能得到固定的回报。对于一些刚刚上市，正在处于创业初期的企业来说，一般股权都集中在创始人或者管理者等少数人手中，他们不愿意自己。自己的股权被稀释，而企业投资者又没有能力和精力去参与企业的日常经营管理，他们只是想通过购买优先股来获得比较稳定的收益和回报，因此发行优先股无疑是最好的选择。一方面优先股可以让公司领导和管理层保持对公司的控制权，保证他们的股份不会被稀释，又能为投资者带来有保障的分红收益，因此发行优先股是新三板上市公司融资的一个重要渠道。

二、私募债

私募债对于新三板上市公司来说主要的优势就是快捷高效，因为发行私募债采用的是备案制，因此审批起来非常的高效，审批周期很短，而对于私募自己的用途并没有明确的规定，监管起来也不是很严格，因此发行私募债的新三板上市公司完全可以根据自身发展的需要合理使用私募资金，比如购买设备、偿还借款以及作为流动资金的补充等。如果上市公司有需要的话，还可以将资金用于募投项目投资、收购股权等方面，因此私募债的资金使用方式比较灵活，而且相对于信托资金和民间借贷来说，私募债的融资成本要低很多，如果政策允许的情况下还可能获得当地的政策贴息，这也大大降低了上市公司的融资成本。

三、股权质押贷款

正常情况下银行由于中小企业的企业价值估值不高，银行对其进行贷款审批往往比较谨慎，但是当中小企业在新三板上市以后，随着企业形象的提高和经营管理的改善，企业的股票市值就会提高。这样企业就可以通过高市值带来的企业价值高估值直接向银行做股权质押贷款，满足企业多方面的资金需求。

四、风险投资

对于一些高新技术企业可以吸引风险投资，将投资引入高科技产品的生产研发上来，促进高科技产品尽快的商业化和产业化，风险投资者可以获得较高的投资回报，因此对于一些风险偏好类的投资者，这类企业对他们有着很大的吸引力。

五、发行集合债券

单个新三板上市公司发行债券往往由于信用评级不够导致发行量较小，发行成本很高，难以形成规模效应，而通过企业集合，将有融资需求的企业捆绑起来共同发行集合债券，这样就能合理分摊风险，平摊债券发行费用，降低发行成本，达到规模融资的效应。

尽管新三板上市公司融资可以采用不同的方式，但是企业通过新三板上市还是会对融资产生一定的影响，首先，新三板上市公司要想挂牌工作，就必须要付给主办券商和中介机构一定的经办费用，这就增加了企业的成本费用支出，同时也会增加企业的融资成本。其次，挂牌新三板市场以后企业股票的持有人有了转让股票的渠道，如果企业的管理者和核心技术人员在新三板市场卖出自己持有的股票，那么企业对这些核心人才的吸引力将会大大降低，而当今企业之间的竞争实际上就是人才的竞争，缺乏核心人才会导致企业发展后劲不足，也会严重影响企业的融资能力。最后作为新三板的上市公司，企业的财务状况、经营成果以及现金流情况都要公开，这就会对企业的经营管理带来不小的压力，同时财务信息的公开也会直接影响到企业债权人和商的信心，假如新三板上市公司的经营初期由于研发投入较大，经营业绩不好，那么公开的财务信息就会不好，不佳的财务信息会影响到投资者、债权人等对企业发展的信心，上市公司想继续通过新三板进行融资时就会面临很大的压力。这些都是新三板上市公司融资必须要考虑的问题。

篇9

摘 要 在经济全球化的背景下，公司作为市场经济中的经济体，在经济发展中的作用越来越大，但是随着市场竞争的日益加剧，公司的发展也面临着许多问题，因此，公司对外进行融资是公司不断扩大规模，实现经济效益，加强竞争力的重要发展渠道。公司融资的渠道一般有股权融资、银行贷款、债券融资等方式，而且加强公司的融资方式和渠道已经上升到了国家战略的高度。本文在对公司融资方式和影响因素上进行了研究调查，用实证研究的方法进行了仔细的分析，并提出了公司融资渠道的建议，希望对公司的融资产生积极的意义。

关键词 融资方式 影响因素 对策

一、研究的背景和意义

1.1 研究的背景和意义

随着改革开放的发展，特别是我国加入WTO，直接推动了我国经济发展与世界经济发展的接轨。公司作为我国经济发展的载体，在经济发展中的作用和地位越来越重要，它不仅推动了我国经济的健康发展，而且公司在参与世界经济竞争，解决我国就业方面发挥着不可替代的作用。但是在日益激烈的市场竞争中，公司的发展也是面临的诸多问题，尤其是2008年的世界金融危机爆发以来，我国的公司发展更是面临着巨大的压力，珠三角等地方一大批公司的倒闭就是典型的事例。因此，公司要想在市场竞争中处于领先的地位，除了进行自主创新，更为重要的是加强市场融资，拓宽融资渠道，只有这样才能不断的增加公司的经济实力，才能持续推动我国经济健康的发展。而且公司的融资问题已经上升到国家的战略高度，特别是2010年国务院总理在政府工作报告里指出：“加强对中小企业的金融支持，完善小企业信贷考核体系，鼓励建立小企业贷款风险补偿基金，拓宽中小企业融资渠道。”在企业融资方式的选择上，我国的公司偏好于股权融资、银行贷款和债券融资。为此，我国的许多专家学者从多方面具体研究了公司融资方式的影响因素，围绕公司融资难的问题献言献策，他们分别从融资体系、融资理论、融资方法等实践方面来研究这一问题，并且从不同的角度提出了合理化的建议和对策。本文在诸多专家学者的基础上，在实证分析的基础上，对我国公司融资方式进行了分析研究，并针对实际中存在的一些问题，提出了合理化的建议，希望能够对我国公司进行有效的融资提供有意义的借鉴和参考。

1.2融资概念的界定

融资在概念上讲可以分为狭义和广义之分，狭义的概念是指公司资金筹集的行为和过程。公司根据自身的经营现状和未来发展的规划，采用一定的方式和渠道向公司的投资者和债权人筹集资金的过程。从广义上讲，融资也叫金融，就是货币资金的融通，当事人通过各种方式到金融市场上筹措或贷放资金的行为。

在我国企业融资的主要方式是股权融资和债权融资以及银行贷款，大公司或者是上市公司主要是通过发行新股或者通过配股实现股权融资，债权融资主要是公司从债权人那里获得的资本，分为长期负债融资与短期负债融资，银行贷款是指公司为了获得银行资本的支持，从银行借出一定的资本，等到公司盈利之后再连本带息还给银行的融资方式。公司的融资是一个动态的发展过程，不同的融资方法和渠道必然导致不同的融资效果，公司融资与公司的资本结构密切相关，公司的资本结构是公司融资行为的静态反映，不同的融资方式也会产生不同的资本结构，彼此相互影响不可分割。企业的融资方式决定企业的资本结构，而既定的资本结构又反映企业相关利益者的权利义务关系，决定公司治理结构，并最终影响企业的融资方式。在对实证结果进行深入分析的基础上，本文认为要积极推进我国金融市场的改革，加强融资渠道的构建，拓宽融资渠道的方法，从而使我国公司的融资朝着更加健康的发展方向迈进。

二、我国公司发展的现状与影响因素

2.1公司融资理论基础

从公司发展的历程来看，自从公司的产生发展以来，公司的融资活动就层出不穷。对融资理论做出开拓性贡献的是美国经济学家Durand和财务学家Modigliani与Miller（以下简称MM）。1952年Durand在美国经济研究局召开的企业理财学术年会上提交了学术论文《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》，系统地总结了公司融资的基本理论。1958年6月Modigliani与Miller在《美国经济评论》发表了《资本成本、公司财务和投资理论》这一经典论文，揭开了资本结构和融资理论研究的新篇章。中国学者的研究也是促进了融资理论的发展，中国学者王俊指出，目前学术界关于融资的理解主要有以下几个方面：一是融资就是筹措资金，二是指资金由储蓄主体向投资主体的转化，三是指公司从自身的发展经营状况出发，通过一定的方法和渠道，利用公司内部积累向企业投资者或者是债权人筹集资金，保证公司正常运营需要的一种经济行为。张素芬在研究中指出，融资就是资金的融通。从一般的意义上来说，是指资金从供给者手中向需求者手中流动的过程。从国外学者和国内学者的研究来看，关于公司融资的研究还是比较早的，这些理论的研究为公司在实际市场竞争中提供了理论支持和理论引导。随着我国经济的持续健康发展，融资的理论和相关研究也会不断发展，在发展的过程中不断的完善，并取得了丰硕的研究成果，指引着我国公司融资朝着健康，合理的方向发展。

2.2 公司管理对融资的影响

随着市场经济的发展，在市场竞争中的公司大部分是民营公司，公司的所有权一般掌握在公司最高领导的手里，公司管理大部分是公司最高领导的家人或者朋友，在管理方式上具有浓厚的家族色彩，忽视了现代公司管理制度的建立，而且容易形成所有事情都要公司最高领导处理的局面，不利于公司的长期发展。在用人方面，不是唯贤是用，而是主要运用自己身边的亲戚朋友，同时缺乏相应的理论基础和激励机制，这样就会造成人才的流失，根据网上调查显示，50%的公司认为人才才是公司发展的重要资源，未来的竞争主要是人才的竞争。如果公司管理方式不当，也会造成财务体系建立不完善，容易存在虚假信息，导致资本不能够有效的运用到公司的发展过程中，严重影响了公司对外的融资，阻碍了资金的来源，限制了公司的发展壮大。所以说企业的内部管理对公司的发展至关重要，只有采用先进的管理方法，运用现代管理理念，坚持以人为本，加强公司各个环节和各个部门的管理，才能够为公司的发展节约成本，才能为公司的融资渠道提供好的前提条件。

2.3诚信对融资的影响

在现代市场经济中，诚信经营不仅能为公司树立品牌形象，更是一笔无形的资产。公司的信誉好，就意味着在对方的印象中有良好的形象，为融资创造了极其有利的品牌效应。公司的诚信度高代表着该公司运营的状况良好，在整个行业内的发展状况处于领先的地位。因此，公司在市场竞争中树立诚信的口碑非常重要，只有在长期的社会发展中树立了自己诚信的品牌，就会有更多的企业愿意以融资的方式进行投入，公司才能多渠道的获得资金，才能推动公司朝着健康快速的发展方向前进。这样不仅能够促进自己的壮大，同时可以给对方带来一定的经济效益，从而建立起长期的发展合作的关系。如果公司自身的信誉度很低，那么就没有公司愿意与该公司进行合作，融资的渠道就会越来越小，最终会让公司走上危险的发展道路，所以说公司信誉对公司的融资渠道起着非常重要的作用。

2.4其它因素的影响

其它因素主要包括公司的信息制度建设、公司担保条件的建设及公司财务系统建设。信息建设不仅是公司融资的主要影响因素，同时是公司发展的重要条件，在信息化的时代，信息就是资源，信息就是无形的资本，获得最前沿的信息能够促进公司的快速发展。而且公司的财务状况和公司的担保条件对公司融资也会产生巨大的影响。财务的体系建设是一个公司发展好坏的重要标志，经营状况比较好的公司都有自己的财务体系，因此公司在融资的过程中不仅要加强内部管理、加强诚信建设，也必须加强公司的财务系统和信息制度建设，只有这样才能为公司的融资渠道提供一个宽松、良好的外部环境。加强这些制度的建设虽然不是一朝一夕的事情，但是只要公司的发展朝着这样的方向前进，就一定能够达到这样的效果。而且商业银行贷款对象为经营效益较好、有一定盈利能力的企业；贷款期限较短，通常为1年以内的流动资金贷款；担保措施严格，抵押要求高，少量通过商业承兑汇票贴现和应收账款融资；不能享受优惠或正常贷款利率，贷款利率多上浮，影响中小企业的融资。

三、加强公司融资的建议

3.1加快股权流通，培育接管市场

接管市场是促使公司优化资本结构的外在力量，实证结果显示， 流通股比例越大，公司负债水平越低，说明流通股股东“用脚投票”的治理方式难以使公司面临被接管的威胁，而大量非流通股的存在是这种机制失效的主要原因。因此，可以考虑利用经济手段实施国有股回购。通过国有股回购，降低国有股比例，增加流通股比例，能够在一定程度上强化中小股东的作用。随着公司股权流动性的增强，外部接管市场的形成将使中小股东用脚投票的机制得以充分发挥作用，有利于加强对经理行为的外部约束。同时随着更多理性投资者进入公司， 多元化投资主体的结构将逐渐形成，股东会、董事会、经理层相互制衡的法人治理结构将得到良性的运转，从而切实保障股东权益以及股东对经理层的约束，实现企业价值的不断提高。

3.2丰富企业融资渠道

加强政府基金建设，目前政府为了支持中小企业的发展建立了许多基金，比如中小企业发展基金、创业基金、科技发展基金、扶持农业基金、技术改造基金等。这些基金的特点是利息低，甚至免利息，偿还的期限长，甚至不用偿还。但是要获得这些基金必须符合一定的政策条件。在银行长期贷款较难取得的情况下，积极发展企业债券市场将会丰富企业的长期融资渠道。因此，针对我国企业债券市场发展严重滞后的现状，应当有步骤地推进企业债券发行与流通市场的发展。首先，要放松企业债券发行额度限制，降低企业债券发行成本，刺激企业债券供给；其次，要放宽对企业债券的利率限制，允许企业根据自身的资信状况，灵活掌握发债利率，增强企业债券对投资者的吸引力，刺激企业债券的市场需求；最后，要努力培育企业债券二级市场，提高债券的流通性，降低企业债券的投资风险，从而推动企业债券市场的发展。

3.3实行股票发行核准制，增加股权融资成本

实现公司融资成本的有效途径为，取消公司股权融资资格的额度限制，对公司上市和发行股票实行真正的核准制，让企业根据自身的实际经营情况和资本市场状况决定是否进行股权融资，并让企业独自承担风险；其次，应该用一个指标体系作为考核上市公司取得配股、增发新股资格的标准，弱化净资产收益率指标的地位，如公司变现能力、每股现金流量指标等。证券监管部门通过对上市公司现金流量的分析，判断其是否需要配股，从而避免以净资产收益率指标为评判标准而导致的上市公司操纵经营业绩的行为，也使得证券市场优化资源配置的功能得以有效发挥。此外，由于我国股权融资成本较低，现有股权融资治理机制由于缺乏接管市场的有效配合而难以发挥作用，因此，证券监管部门应对上市公司的现金分红比例做出政策约束和引导，以增加股权融资成本，强化股权融资对企业行为的约束。股权融资行为与公司现金状况具有密切的联系，与盈利能力高度相关，公司达到盈利条件时，会充分利用这一条件取得股权融资资格，这样有利于证券市场优化资源配置的目的。

总之，公司融资的方式是多种多样的，在市场经济的发展中，公司之间的竞争日益激烈，抓住机会，进行多方面的融资是公司在市场中处于领先地位的主要法宝。同时，由于影响公司融资的因素也是有多方面的，因此公司在发展的过程中一定要以人为本，诚信经营，只有这样才能在市场中树立良好的公司形象和信誉，才能为公司融资提供良好的条件，从而使公司在市场竞争中能够处于不败的地位，获得较好、较快的发展。

参考文献：

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[4]马根福，吴林江.我国公司资本结构形成的影响因素分析.经济学家.2009（5）.

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关键字：mm理论；财务杠杠比率；资本成本；

我们对企业融资方式进行分类，将企业融资方式分为内源融资和外源融资两大类，外源融资又从债权融资和股权融资两个方面深入研究：内源融资二盈余公积+未分配利润+折旧，股权融资=股本+资本公积金，外源融资=股权融资+债权融资，债权融资=银行借款+债券，银行借款二短期借款+一年内到期的长期借款+长期借款，债券=应付债券。但是通过大量实证研究可以发现我国上市公司股权融资方式所占的比例历年来一直比较高。也就是说我国上市公司在融资方式的选择上呈现出强烈的股权融资偏好。本文将分析我国上市公司出现这种融资偏好的原因，并阐述其对经营业绩的影响。

一、我国上市公司目前这种融资方式的成因

（一）根本原因

资金成本是公司融资行为的最根本决定因素。作为两种不同性质的融资方式，债务融资的主要成本是必须在预定的期限内支付利息，而且到期必须偿还本金；而股权融资的主要成本则是目前的股息支付和投资者预期的未来股息增长。我国上市公司股权偏高，因为我国股权融资实际成本并不高：一方面，上市公司普遍享受着政府给予的各种税收优惠政策，使实际税负降低，从而大大降低了融资的实际成本。另一方面，上市公司股利支付率很低，不分配、少分配的现象十分普遍，即使分配股利，也时常偏好股票股利，而较少采取现金股利的方式进行分配。因此，低股利支付率就意味着低融资成本。

（二）市场及政策原因

一方面由于国家股的绝对控股地位，很多情况下企业行为只是国有大股东行为的影子，在自身基本上都放弃配股的前提下，国有大股东显然乐意分享因向社会股东溢价配股带来的净资产增值收益；资本市场结构单一抑制上市公司的融资能力，我国尚未建立多层次资本市场体系，无法满足多层次融资者的需求，使得融资者无法寻找更多的融资来源；另一方面在资本市场的运行过程中，政府对市场过度干预，市场监管制度不够完善。对违规行为缺乏及时有效的应对手段和相应法律责任的认定处置；而且我国法律对投资者的合法权益保护的法律制度框架不完善，对损害投资者权益的行为缺乏民事责任的规定，极大地挫伤了投资者的积极性等等，这都使得公司偏向股权融资。再次股权融资具有的软约束较之债务融资的硬约束融资者往往更容易接受。在我国证券市场上，由于国家股控制了股权的绝大部分并且不能在市场上自由流通转让，因而削弱了证券市场敌意购并和权争夺对管理者的监督作用。

（三） 企业内部原因

另外我们都知道我国上市公司偏好股权融资而内融资的比例却一直很少，这也是有原因的，上市公司经营业绩不佳，企业不能获得足额的内部融资，内融资的主要来源是公司的留存收益，留存收益的主要来源是公司的盈利。因此，公司经营业绩的好坏，不仅关系到股东投资收益的高低，而且关系到公司资本积累的大小，进而关系到公司发展所需资金的自我解决程度。

二、目前上市公司的这种融资方式对其经营业绩的影响

在我国由于市场的低效率，股权融资成本十分低廉以及缺乏完善发达的债券市场和中长期信贷市场，从而影响了上市公司利用长期负债方式融资的积极性，因此股权融资成为各上市公司的首选融资方式。然而，股权融资的这种过于低廉的成本只是一种短期现象，随着我国的证券市场、资本市场逐步走向成熟和规范，这种状况终究会改变，股权成本最终要向其真实成本回归。而短期过快的股本扩张会对公司资金、资源的使用效率、股权成本以及对经理人员的监督管理作用造成影响，并可能导致公司业绩产生不良变动。

（一） 股权筹资通过资产负债率对公司业绩的影响

整体而言，我国上市公司的资产负债率本身就不高，再加上上市公司强烈偏好股权融资，势必导致上市公司资产负债率的进一步降低，从而必将对上市公司的业绩产生一定的影响。而适度负债经营却具有诸多好处：首先，负债具有避税和财务杠杆的作用。其次，负债可以达到资本结构最优，实现公司市场价值最大。罗斯认为上市公司发行股票融资是向投资者传递了企业资产质量恶化的信号，而债务融资则是资产质量良好的信号，再者负债可以降低股权的成本。詹森和麦克林认为，当企业股权为100%也即负债为零时，企业经理对资产的自由支配权最小，经理的积极性最低，所以权益资本的费用最高；而当引入负债时，会降低权益资本费用，当然，债务资本的费用也会随之上升，所以适度负债可以使总费用最低，最后负债有利于缓解内部人控制问题。哈特认为，在股权分散的现代公司尤其是上市公司中，由于小股东在对企业的监督中搭便车，从而会引起股权约束不严和内部人控制问题，但适度负债就可以缓解这个问题，因为负债的破产机制对企业经理带来了新的约束。

（二）股权筹资的软约束与股本过度扩张对公司业绩的影响

在我国证券市场低效率的情况下，股权筹资的低成本和非偿还特性将弱化对经营管理的监督和约束。经理人员能在获得股权资金后随意地改变资金使用方向，从而可能造成投资的低效。快速的股本扩张可能给公司的资本造成一定的压力并拖累公司的业绩，这表现为许多上市公司在募得大量资金后无明确的投资方向，造成大量资金闲置，这必将摊薄公司的利润，造成业绩下滑。

参考文献

[1] 唐小纯.对我国上市公司融资结构的分析[J]. 益阳职业技术学院学报.2006，03

[2] 谢桦.上市公司融资结构理论述评[J].2010 财会研究.2011，01

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【关键词】融资方式；公司治理结构；权益资本融资；债务资本融资

公司治理结构是协调股东、管理层、企业员工等利益相关者关系的一系列制度性安排，包括股权结构、股权激励、独立董事制度、企业并购等等。融资方式的不同对公司的股权构成有很大影响，进而影响公司的治理结构，企业应重视不同的融资方式对治理结构的影响。

一、融资方式与公司治理结构概述

（一）融资方式

融资是企业为保障其正常运营和发展的需要，以其自有（有形和无形）资产的增值能力或者未来增值潜力为担保，通过参与资本市场的金融交易，获取一定资金的资本经营行为。

融资方式可以分为两类：债务性融资和权益性融资。前者包括银行贷款、发行债券和应付票据、应付账款等，后者主要指股票融资。债务性融资构成负债，企业要按期偿还约定的本息，债权人一般不参与企业的经营决策，对资金的运用也没有决策权。权益性融资构成企业的自有资金，投资者有权参与企业的经营决策，有权获得企业的红利，但无权撤退资金。

民间融资是指出资人与受资人之间，在国家法定金融机构之外，以取得高额利息与取得资金使用权并支付约定利息为目的而采用民间借贷、民间票据融资、民间有价证券融资和社会集资等形式暂时改变资金使用权的金融行为。通俗点讲，除银行贷款外，许多创业者在起步阶段，都是依靠的是亲戚、朋友或熟人的财力。这些资金可以采取借款和产权资本的形式。不仅是个人之间，企业之间也会有资金充裕者将钱借给短缺者进行周转，收取一定的利息，这种资金融通方式，也就是我们通常所说的民间借贷。

（二）公司治理结构

公司治理结构是指通过建立一套包括正式或非正式的、内部或非内部的制度或机制来协调公司利益相关者的责、权、利关系，以保证公司决策的科学化，从而维护公司各方利益的一种制度安排。具体包括产权制度、决策与督导机制、激励机制、组织结构等基本内容。公司治理的目标首先是实现股东财富最大化，同时保障公司决策和管理的科学化。建立公司治理结构的根本原因是所有权与经营权分离，使所有者和经营者之间建立起委托——关系。由于所有者（委托人）与经营者（人）目标不一致，自然会出现利益上的冲突。为协调双方的责权利，维护各方利益，就产生了公司治理结构。

二、融资方式与公司治理结构的关联性

融资方式与治理结构是现代企业理论与实践中两个至关重要的问题。它不仅体现了企业资本的来源问题，还影响着企业权利在各个利益主体之间的分布；决定了各利益主体所受到的约束与激励强度、委托关系的效率，关系到企业所有权与控制权的制度安排问题。在一定治理结构的框架内，融资决策会改变现存的公司资本结构，并最终会影响到公司业绩。企业融资从一开始就与公司治理结构紧密联系在一起，这其中的关键因素，是如何在企业中保证投资者或资金提供者（包括股东和债权人）的利益和资金安全。不同的融资结构，必然会形成不同的公司治理结构，即融资结构对公司治理具有决定作用。

（一）融资方式与公司治理结构密切相关

企业融资的主要方式有两种，即股权资本融资和债务资本融资。股东投入的权益资本形成了企业的自有资本，从债权人那里获得的债务资本形成了企业的借入资本，自有资本和借入资本的结构和相互间的比例关系形成了企业的资本结构。融资方式对公司治理结构的影响主要表现在以下几个方面。

1.融资方式决定资金供给方对企业的控制方式

企业采用两种不同的筹资方式，也就选择了截然不同的治理形式。就股东而言，股东通过股东大会行使投票权，股权比例决定董事会的人选。股东进入董事会后，股权的治理作用又顺延到董事会，董事会成为内部治理结构的一部分，股东直接参与对经营者的监管。当股东在内部治理结构中不能发挥作用时，只能采用外部治理，如通过资本市场出售股票，间接实施对公司的监管。这种用脚投票的方式常常给敌意收购创造条件，因而对企业十分不利。权益资本融资在公司治理中的作用表现为两个方面，即股权内部治理和股权外部治理。债务资本融资在公司治理中也起了很重要的作用。就债权人而言，其与企业建立的是一种债权债务关系，债权人为保护自身利益，要对企业的财务状况和经营成果进行跟踪监控，必要时进行干预。如制定各种限制性条款，当企业违反贷款合同或资不抵债时，债权人可以通过处理抵押资产，强制企业破产等控制方式，以保护自身利益。债权人对企业的约束是强制性的，当企业不能偿还到期债务本金和利息时，将诉诸法律。

2.企业融资方式在很大程度上决定化解财务危机的方式

面对企业出现的财务危机，股东和债权人的态度不同。股东更愿意通过重组度过财务危机，债权人则愿意选择清算。这是因为债权人具有优先求偿权，选择清算对其有利。因此，增加债务融资的比重，就增加了企业外部的强制性约束。

3.资本结构决定经营者的取向

融资方式决定资本结构，资本结构的变动会影响经营者的工作积极性。因为，当经营者拥有公司股权时，企业采用债务融资方式不会降低其在公司的持股比例，这对调动经营者的积极性非常有利。如果采用股权融资，会降低其持股比例，可能会提高股东的成本。

（二）融资方式不当对公司治理结构的影响

融资方式对企业的治理结构产生非常重要的影响，研究融资方式选择对建立科学有效的公司治理结构具有重要意义。当前，由于融资方式不当对公司治理产生了许多不利的影响，主要表现在以下两个方面：

1.多数公司偏好股权融资

通过股权筹集的资金因无到期日，又无固定股利，经营者的压力大大减轻，股权融资成为经营者偏好的融资方式。股权治理是公司治理的主要方式，其治理是通过内部治理和外部治理进行的。我国上市公司的股份大部分是国有股，外部流通股较少，且流通股比较分散。这种特点一方面决定了小股东对公司形成决议的影响不大，小股东在公司治理中的作用很小。另一方面，代表国家行使控制权的国有资产管理公司，由于产权缺位，未形成人格化的产权主体，大股东对企业的控制机制形同虚设，导致董事会的内部治理同样失效，公司经营者掌握了公司的实际控制权。因此，很难建立一个完善、有效的治理结构。

2.债务资本融资的主要方式是银行借款

债务资本融资的主要方式有两种，即发行债券和银行借款。我国上市公司更倾向于采用银行借款，银行对公司的外部治理有着重要的作用。但是，在我国经济转轨过程中，银行并未对企业形成有效的监督约束。从债权债务的起源看，含有较多的行政干预成分，很难形成真正的债权债务关系，也很少起到监控作用。因此，仅靠银行借款融资不利于公司治理结构的建立。

3.债务融资中的民间借贷

由于当前信贷紧缩，旺盛的资金需求推动民间借贷利率不断走高，导致各种资金纠纷和诈骗案件层出不穷。在这样的大背景下，民间借贷成为一种风险很大的融资方式。企业是否选择民间借贷要根据实际情况慎重选择，不能因为资金压力盲目引进民间借贷。

三、当前我国企业融资结构与公司治理存在的问题

根据融资的啄食顺序理论，企业融资顺序应首先考虑的是内源融资，其次是债权融资，最后才是股权融资。但在我国，上市公司对股权融资明显偏好，而负债融资，特别是通过发行企业债券的方式来筹集外部资金在我国上市公司融资总额中所占的份额非常少。主要有以下几方面因素构成：

（一）融资结构不合理

由于企业的资本负债率过高，且以银行贷款为主，制约了企业的融资安排，即使企业面临多样化的融资渠道，最终也只能更多地依靠银行贷款。由于我国国有企业与国有银行之间不存在根本的利益冲突，也不存在相互制约关系，所以它们之间很难形成真正意义上的债权债务关系，无法起到约束经营者行为，进而增进企业效益的作用。另外，黄少安等学者用实证证明了现阶段我国上市公司债权融资成本要高于股权融资成本。由此，我国上市公司对股权融资偏好是一种特殊国情下的理性融资行为。

（二）债权约束软化

目前，我国企业债权融资对公司治理的效应相当微弱，造成这一现状的根源在于银行债务的软约束与破产机制的软化，其直接后果就是企业的软性债务是可以不偿还的，经营者不会考虑。留存一定的现金来偿还债务，也不用考虑过多债务会导致公司破产。由于目前还没有建立起有效的偿债保障机制，这使得债务融资的治理效应还不能够得到有效的发挥。

（三）资本市场不发达

近几年我国的资本市场虽然有了较大发展，但与西方发达国家相比，还存在着很大的差距。股票市场的不健全造就了上市公司的股权融资偏好，股票市场监管机制的不完善及政府在上市公司增发新股和配股中的干预作用，使得股票市场难以正常发挥自身的功能，也使政府为上市公司承担了部分风险。而且股票市场的迅速发展、规模不断扩大，使得债券市场发展滞后，甚至萎缩。

四、优化我国企业融资结构与公司治理结构的对策

由上述分析可知，我国企业融资结构的不合理对公司治理产生了一定的影响。因此，要从融资结构和公司治理结构两方面相互促进，才可能达到企业价值最大化的目标。

（一）调整银企关系，提高公司治理效率

由于我国资本市场还未规范化运行，经理市场几乎不存在，加强银行对企业的监控，对于降低各种成本具有现实意义。要使国有银行有动力有能力对企业进行监控，就必须发挥银行的相机治理作用，对其进行制度改革和金融创新，使银行成为以追求利润最大化为目标的产权主体和市场主体，加快银行的商业化。

（二）优化融资结构

发达国家的公司治理经验表明，股权融资治理和负债融资治理的结合将会形成科学合理的融资结构。这实质上就是利用不同的股权和债权配置方式来保护投资者利益，其核心是通过资本结构的设计来改进公司的治理结构，最终实现公司价值的最大化。对于股权融资，应该从股权结构、监督与激励机制、机构投资者的培育方面入手，促进公司治理结构的改进和完善；对于债权融资，关键是要把真正商业化的债权债务关系引入企业的融资结构，使债务的“硬约束”能够充分发挥效用。

（三）完善公司治理结构，按照企业价值最大化的目标做出融资决策

随着我国市场经济体制的不断发展与成熟，公司治理结构也在发生变化，它影响着企业融资渠道和方式。完善公司治理结构，会使企业做出的融资决策更为合理。随着融资结构的多样化，各项制度的不断完善，发挥市场机制对公司治理结构的改进作用将是一个经济发展的自然选择过程。

融资方式和公司治理结构之间存在着紧密的关联，而股票的投票权和债务的硬约束作用在公司治理结构中处于互补地位，缺一不可，只有发挥两者的合力作用，才能有效的完善公司治理结构。因此，在完善我国公司治理的过程中应当充分发挥银行的积极作用。当前，要在充分考虑环境与条件的基础上，吸收和借鉴英美、德日两种公司治理模式的合理成分，以调整企业资本结构为突破口，建立和完善激励与约束并重的公司治理模式与机制，既要发展债券市场，提高公司债券融资的比例，着力解决国有股过度集中等问题，又要发展机构投资者，积极培育其他核心股东，实现股权多元化，还要加快银行商业化改革步伐，强化其对公司的外部约束，允许主要债权人介入董事会，切实保护债权人利益。

参考文献

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[4]李维安.现代公司治理研究[M].中国人民大学出版社，2002，04.

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目前，我国国有控股上市公司可使用的证券融资方式主要有：

（1）公开增发：向不特定对象公开募集股份；

（2）非公开发行：上市公司采用非公开方式，向不超过10名的特定对象发行股票；

（3）配股：向原股东配售股份；

（4）可转换公司债券：公开发行可以在特定时间、按特定条件转换为股票的债券；

（5）分离交易的可转换公司债券：公开发行认股权和债券分离交易的可转换公司债券；（由于权证市场过度投机，监管层目前并不支持分离债的发行）

（6）公司债券：依照法定程序发行的，约定在一定期限还本付息的有价证券；（公司债券在2007年后于上市公司试点实施，之前其类似品种为企业债）

（7）短期融资券：在银行间市场发行1年期以内的融资券；

（8）中期票据：在银行间市场发行1至10年期的融资票据。

上述融资方式中，公开增发、非公开发行、配股、可转债、分离债、公司债券为证监会审核（企业债为国家发改委审核），在证券交易所市场发行的融资工具；短期融资券、中期票据为银行间市场交易商协会注册，在银行间债券市场发行的融资工具。

上述融资方式还可按融资性质分为股权融资与债权（股债结合型）融资两大类，前者包括公开增发、非公开发行与配股，后者包括：可转债、分离债、公司债券（企业债）、短期融资券与中期票据。

二、国有控股上市公司证券融资方式分析及比较

（一）股权融资方式分析及比较

目前，我国国有控股上市公司可采用的股权融资方式包括：公开增发、非公开发行与配股，各种方式的分析比较如下：

1.公开增发

审核主体：中国证监会发行监管部

审核法规：《上市公司证券发行管理办法》

发行市场：证券交易所市场

公开增发的主要法规要求：

（1）最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；

（2）除金融类企业外，最近一期末不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形；

（3）发行价格应不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价；

（4）最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%；

（5）募集资金的数额和使用应当符合下列规定：募集资金数额不超过项目需要量；募集资金用途符合国家产业政策和有关环境保护、土地管理等法律和行政法规的规定；除金融类企业外，本次募集资金使用项目不得为持有交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人、委托理财等财务性投资，不得直接或间接投资于以买卖有价证券为主要业务的公司；投资项目实施后，不会与控股股东或实际控制人产生同业竞争或影响公司生产经营的独立性；建立募集资金专项存储制度，募集资金必须存放于公司董事会决定的专项账户。

公开增发分析：

公开增发融资规模理论上只须不超过项目资金需要量，而不受公司净资产规模、股本规模等的限制，适用于较大规模的融资需求。同时，公开增发具有定价方式较为市场化、融资规模不受限制、投资者范围广等优点。

此外，公开增发的发行价须不低于公告招股意向书前20个交易日公司股票均价或前1个交易日的均价，与发行时的市场价格价差有限，因此存在较大的发行风险，需要根据市场走势选择合适的发行窗口。在市场行情下行的情况下，公开增发的成功难度较大。

2.非公开发行

根据是否构成重大资产重组的标准，非公开发行有两种模式：构成重大资产重组的发行股份购买资产与不构成重大资产重组的定向增发。

构成重大资产重组的发行股份购买资产：

审核主体：中国证监会上市公司监管部

审核法规：《上市公司重大资产重组管理办法》

发行市场：证券交易所市场

主要法规要求：

（1）上市公司及其控股或者控制的公司购买、出售资产，达到下列标准之一的，构成重大资产重组：①购买、出售的资产总额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到50%以上；②购买、出售的资产在最近一个会计年度所产生的营业收入占上市公司同期经审计的合并财务会计报告营业收入的比例达到50%以上；③购买、出售的资产净额占上市公司最近一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末净资产额的比例达到50%以上，且超过5000万元人民币。

（2）发行方案涉及中国证监会规定的重大资产重组的，重大资产重组应当与发行股票筹集资金分开办理。

（3）上市公司发行股份的价格不得低于本次发行股份购买资产的董事会决议公告日前20个交易日公司股票交易均价。

（4）特定对象以资产认购而取得的上市公司股份，自股份发行结束之日起12个月内不得转让；属于下列情形之一的，36个月内不得转让：①特定对象为上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人；②特定对象通过认购本次发行的股份取得上市公司的实际控制权；③特定对象取得本次发行的股份时，对其用于认购股份的资产持续拥有权益的时间不足12个月。

不构成重大资产重组的定向增发：

审核主体：中国证监会发行监管部

审核法规：《上市公司证券发行管理办法》、《上市公司非公开发行股票实施细则》

发行市场：证券交易所市场

主要法规要求：

（1）非公开发行股票的特定对象应当符合股东大会决议规定的条件，发行对象不超过十名，发行对象为境外战略投资者的，应当经国务院相关部门事先批准；

（2）发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的90%；

（3）本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；

（4）本次发行将导致上市公司控制权发生变化的，还应当符合中国证监会的其他规定。

非公开发行分析：

与公开增发相比，非公开发行的发行价格相对可控，其中不构成重大资产重组的定向增发，其发行价格可以定价基准日（董事会决议公告日、股东大会决议公告日或发行期首日）前20个交易日均价的90%为下限确定。非公开发行的发行价格在发审会审核前可以调整，发审会后不再允许调整。

在牛市中，从董事会作出非公开发行的决议到完成发行时，股价通常已有较大的涨幅，非公开发行将受到投资者的追捧。而在熊市中，在发审会审核前，由于发行人可根据市场走势对发行价格底限作出相应的调整，此后市场若出现短期上涨，则可获得一定的折扣空间，从而完成发行；在发审会后，由于发行价格锁定，若市场熊市状况持续，发行价格与二级市场股价倒挂，往往导致发行人无法在六个月有效期内成功完成。

此外，非公开发行的发行对象为不超过10名投资者，若融资规模较大，则对单个投资者的出资规模要求较高，存在无法获得足额认购的可能。

3.配股

审核主体：中国证监会发行监管部

审核法规：《上市公司证券发行管理办法》

发行市场：证券交易所市场

主要法规要求：

（1）拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的30%；

（2）控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量；

（3）控股股东不履行认配股份的承诺，或者代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量70%的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东；

（4）最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。

配股分析：

配股是我国最早使用的上市公司股权融资方式，曾是我国上市公司股权融资的主要方式。但配股需原股东按比例出资，对公司发起人股东形成出资压力；且配股存在非市场化定价机制、发行规模有限、投资者范围有限等固有的缺陷，后逐渐被增发取代。

4.股权融资方式比较，如下表：

（二）债权融资方式分析及比较

债权（股债结合型）融资的各个品种均有发行额度限制。《证券法》、《上市公司证券发行管理办法》、《公司债券发行试点办法》规定，发行公司债券、可转债后，累计债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；《银行间债券市场非金融企业短期融资券业务指引》规定，短期融资券待偿还余额不得超过企业净资产的40%；《银行间债券市场非金融企业中期票据业务指引》规定，中期票据待偿还余额不得超过企业净资产的40%。其中根据证监会及银行间市场交易商协会的相关解释，计算可转债的额度时，净资产额为合并报表归属于母公司股东的权益；若企业采用新会计准则，在计算公司债券、短期融资券、中期票据的额度时，净资产额为合并报表股东权益合计数。

此外，根据最新监管精神，证监会审批可转债时，中期票据纳入债券余额计算，短期融资券不纳入债券余额计算；证监会审批公司债券，中期票据是否纳入债券余额由发行人自行决定，短期融资券不纳入债券余额计算；银行间市场交易商协会注册短期融资券、中期票据的额度申请时，对非央企发行人，公司债券、可转债、企业债券、短期融资券、中期票据均纳入债券余额计算。即对于非央企，除证监会审批公司债券、可转债时，短期融资券不占用额度外，其余各种债权（股债结合型）融资方式均相互占用额度。

各种债权（股债结合型）融资工具的分析比较具体如下：

1.可转债

审核主体：中国证监会

审核法规：《上市公司证券发行管理办法》

发行市场：证券交易所市场

发行可转债的主要法规要求：

（1）最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6%。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；

（2）本次发行后累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额的40%；

（3）最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于公司债券一年的利息；

（4）可转换公司债券的期限最短为一年，最长为六年；

（5）公开发行可转换公司债券，应当提供担保，但最近一期末经审计的净资产不低于人民币15亿元的公司除外；

（6）可转换公司债券自发行结束之日起六个月后方可转换为公司股票，转股期限由公司根据可转换公司债券的存续期限及公司财务状况确定；

（7）转股价格应不低于募集说明书公告日前20个交易日该公司股票交易均价和前一交易日的均价；

（8）募集说明书约定转股价格向下修正条款的，应当同时约定：转股价格修正方案须提交公司股东大会表决，且须经出席会议的股东所持表决权的2/3以上同意。股东大会进行表决时，持有公司可转换债券的股东应当回避；修正后的转股价格不低于前项规定的股东大会召开日前20个交易日该公司股票交易均价和前1交易日的均价。

篇13

资本结构有广义和狭义之分。广义的资本结构是指全部资本的构成及其比例关系。而狭义的资本结构是指一个公司长期债务资本和权益资本的构成比例。一般资本结构理论研究均是从狭义的资本结构入手，来分析不同的资本（债务资本和权益资本）对公司价值的影响。

自1958年MM理论的提出以来，对资本结构问题的研究就一直受到国内外学者专家的关注，资本结构的选择对企业融资决策具有重要的指导作用，它直接决定企业的融资方式的选择及各种融资方式所占的比重，从而影响股东、债权人等相关利益主体对企业控制的程度。除此之外，公司的资本结构对于公司的长期发展能力起着至关重要的作用，因此关于资本结构问题的研究一直是财务领域研究的热点问题之一。

基于MM理论，后来很多学者在研究资本结构的问题上有所扩展，出现了权衡理论、优序融资理论、信号模型、成本模型等等，这些理论的发展进一步扩展了MM理论，使资本结构理论更加与现实接近，从而使资本结构体系不断丰富，也为企业在融资方式的选择上提供了更多的理论支持，这些理论的发展有着重要的现实意义。

二、文献回顾

对我国上市公司资本结构进行实证分析上，比较著名的是陆正飞、辛宇，他们认为：不同行业的资本结构有着明显的差异；对于1996年沪市机械及运输设备业来说，规模、成长性对负债比率没有显著影响；企业获利能力与资本结构显著负相关，造成这一原因之一也包括我国的资本市场及长期债券市场部不够发达。

洪锡熙、沈艺峰采用列联表行列独立性的卡方检验方法进行检验，结果表明：企业的负债比例分别与其规模和盈利能力显著相关，即企业的规模越大或盈利能力愈强，就愈能承受较高的负债压力；同时还得出公司权益和成长性不影响企业资本结构。

另外，吕长江、韩慧博（2001）运用沪深上市819家公司1998年的数据进行了实证分析，认为资本结构与企业的获利能力负相关，但同时得出资本结构与企业规模、成长性正相关的结论，另外还指出企业的负债率会与流动比率和固定资产比例成反方向变动。

郝丽萍、谭庆美运用上海交易所上市的100家公司作为样本，选用企业规模、获利能力、经营风险与总负债比例为指标，因素分析法和岭回归方法进行实证研究，发现这三者与总负债比例成正相关，构成了影响企业资本结构的因素。

吴允锋、郗英（2004）企业资本结构与企业规模、主营业务收入增长率正相关，而与企业盈利能力、非负债税盾和托宾指数负相关，并受行业因素影响；证实了所有权结构影响我国上市公司的企业杠杆。

沈永建（2007）以山东省非上市国有工业企业为研究样本，对企业资本结构影响因素进行了比较研究，发现企业的规模及组织形式对企业的资本结构产生了显著性的影响。

从我国的一些实证分析来看，大多数的实证研究结果认为在我国公司中采用负债融资方式与公司的获利能力存在一定的负相关关系，负债融资的选择在缓解问题以及对公司管理层约束方面没有起到很好的作用。

基于上述文献的回顾，本文将从在深沪两地上市的制造类上市公司出发，研究其资本结构影响因素。制造类行业的固定资产占其资产的比例较高，根据统计，固定资产占总资产的40%；另外资产负债率的结果也比较合理，2007至2009年度的制造类行业的资产负债率平均为53.70%。因此研究制造类上市公司的资本结构影响因素具有一定的代表性。

三、研究设计

第一，假设提出。本文试图在国内外已有研究的基础上，运用目前可以获得的有关数据资料，就沪深两市A股制造业上市公司进行资本结构影响因素（主要是公司内部因素）实证研究，以对有关假说进行检验。

假设1：公司的获利能力与资本结构正相关。

根据委托理论，为了控制经理人过度投资的行为，可以增加负债融资的比例，这样就减少了人可自由支配的现金流，当债权人承担额外风险时，会索取更高的利率补偿，增加其成本。除外，债权人作为企业重要的利益相关者，能够对人进行密切的监督，能够在一定程度上缓解所产生的问题.因此采用净资产收益率来衡量公司的获利能力，良好的公司资产收益率，说明公司负债融资能力较强，按照理论，负债融资能够降低公司的成本。

假设2：公司的资产规模与资本结构正相关。

固定资产在企业发展中占据不可替代的作用，它不仅代表了企业的整体规模，而且预示着企业在未来的发展能力，也是衡量一个企业的信用能力，因而，固定资产占总资产的比例就反映了公司的可规模价值，因而有可能获得更多的负债融资。本文采用固定资产占总资产的比值来确定公司的规模价值，即对于大型企业来说，能够获取更多的融资，而对于中小企业来说，债务融资相对比较困难，融资数额也比较少.因而公司的规模反映出公司的融资能力，这一假设的提出，对公司规模影响债务融资有很好的解释作用。

假设3：公司发展能力与资本结构正相关。

公司发展能力取决于很多方面，而营业收入指标能够很好的体现出公司创造的价值，体现出一定时期内投入资金给公司带来的回报；反过来说，其发展能力越强，意味着在一定时期内企业盈利能力比较强，企业需要更多的投入资金，即所需融通的资本就越多。而有些企业发展能力强而盈利水平低，可能是由于经营费用过大，超过企业的融资能力，因为发展能力强的企业必须在创建自己的品牌与广告投入方面（或者说在市场策略方面）花费更多；另一方面也可能是由于企业发展迅速成长过程中，投资速度快于利润增长速度。如公司为了发展规模，进行大型固定资产投资等，其投资远超过利润的增长。

此外，发展能力强的企业往往有着良好的未来前景，股东结构比较稳定，因而通常不愿过多地发行新股，以免分散老股东控制权和稀释每股收益。这也说明企业仅依赖企业的资金盈余是不够的。发展能力决定了企业要采取适当的方式进行外部融资。这里选用营业收入增长率作为衡量公司发展能力的指标，考虑到新会计准则实施后，公司报表更加规范，这一指标也能很好的解释公司的发展能力。

假设4：流通股比例与资本结构负相关。

我国资本市场实行股权分置改革之后，流通股比例的不断上升，来自外部股东和市场的压力不断增大，此时公司的问题得到改善，公司分配现金股利的水平呈下降趋势，这样就有更多的资金作为未分配利润留存到企业中，因此假设流通股与资本结构负相关。

第二，样本来源。本文的数据来源于国泰安数据库，采用spss13.0软件进行分析，数据选取为2007年至2009年制造业上市公司，之所以选择从2007年开始，是因为考虑到新会计制度的推行对企业利润表和资产负债表的影响，这样选择样本更加客观，同时剔除被ST公司及数据缺失值上市公司，最后共收集到65家上市公司的样本数据。

第三，模型构建。具体如下：

Zcfz=α+β1Roe+β2Size+β3Dep+β4Rate +ε

Zcfz代表公司的资本结构，用资产负债率表示；Roe代表公司的获利能力，用净资产收益率来表示；Size代表公司的资产规模，用固定资产与总资产的比值来替代；Dep代表公司的发展能力，用营业收入增长率来表示；Rate代表公司的流通股比例。

四、实证结果与分析

第一，描述性统计。以2007年至2009年65家制造业上市公司样本，样本数共为195个，数据来源于国泰安数据库，通过spss13.0对样本数进行描述性统计分析，其结果如表1所示。

从表1中可以看出，这65家制造业上市公司中资产负债率比率相差不大，没有企业资产负债率超过100%，同时也可以看出这些上市公司中对于利用财务杠杆效益加以谨慎的心态；在公司的发展能力（Dep）中，均值表现水平较高，说明制造业企业发展前景较好，也符合该行业发展特征。

第二，相关性分析。由于只有变量之间存在显著相关性时，进行回归分析才有意义，因此，本文使用皮尔逊（Pearson）简单相关系数，从表2中可知，公司资本结构与部分影响公司资本结构因素之间存在着显著相关关系。

第三，多元回归分析。模型回归结果见表3。

利用统计软件Spssl3.0，根据上文的描述性统计，本文按照之前建立的回归模型，对所有变量采用OLS进行回归拟合。从表3中可以看出，除变量公司发展能力（Dep）外，其他变量对资本结构的影响都在1%和5%的水平上显著，而且整个模型具有一定的解释能力。自变量公司的获利能力（Roe）、资产规模价值（Size）的回归系数显著为正，这与本文的假设是一致的，说明公司的获利能力越好，资产规模越大，公司的资产负债率越高，具有较强的负债融资能力。

实证结果还表明公司的发展能力（Dep）的回归系数为负，即公司的发展能力越强，则公司的资产负债率是越低的，这没能很好的解释负债融资对成本的降低作用，这与假设不一致，分析原因得出，这是由于我国特有的市场环境所决定的，一般发展能力较强的企业在市场上都较易的获取股票融资，同时在中国的资本市场上，按照机会窗口理论，是股权融资的成本相对较低，所以负债融资会加大企业的负担，因此，发展能力较强的企业一般更倾向于股权融资；流通股比例（Rate）的回归系数显著为负，但这与假设是一致的，实证结果表明流通股比例越多，其资产负债率越低，因为股权与负债共同构成了企业的资本结构，所以当流通股比例增多时，企业的资产负债率就越低。

五、研究结论

综上所述，通过实证研究表明：公司的获利能力、公司资产规模和流通股比例与公司的资本结构呈显著正相关，公司发展能力与资本结构呈显著负相关。这一结果与我国当前的资本市场形势也是相符合的，公司的获利能力越好，代表着公司的资产运营能力就比较强其融资就越顺利；公司资产规模对公司融资的影响是与我国的经济现状一致的，我国中小型企业债务融资比较难的原因之一就是银行为其提供融资的成本过高，所以在这方面公司的资产规模是与公司的资本结构成显著正相关。

通过回归分析得到了想要的结果，公司的获利能力（Roe）、公司的资产规模（Size）、公司的流通股比例（Rate）都与假设相一致。根据回归结果可知，公司改善资本结构仍然要从改善企业发展能力入手，企业拥有好的发展能力更有利于企业融资。除此之外，还可以对公司发展能力有差异的公司进行进一步的比较研究，根据公司自身的发展特点去选择更有利于股东价值最大化的融资方式。

由于整个研究过程中，对资本结构影响因素的考察仅限于公司的获利能力、公司资产规模、公司的发展能力及流动股比例，而其他外部影响因素如行业特征、经济周期等没有关注，使本文解释能力受到一定影响，在一定程度上影响了分析的全面性。

参考文献：

［1］陆正飞、辛宇：《上市公司资本结构主要影响因素之实证研究》，《会计研究》1998年第8期。

［2］洪锡熙、沈艺峰：《我国上市公司资本结构影响因素的实证分析》，《厦门大学学报》2000年第3期。

［3］吕长江、韩慧博：《上市公司资本结构特点的实证分析》，《南开管理评论》2001年第5期。

篇14

【关键词】上市公司 融资方式 风险管理 治理对策

上市公司的融资问题,对上市公司的生存和发展起着至关重要的作用。而目前,我国上市公司在融资方面还存在一些问题,许多公司只顾筹集资金而不考虑风险,更不谈风险管理,从而影响企业的正常生产经营活动,甚至导致破产或被兼并。其后果不仅阻碍了上市公司的发展,也损害了广大股民的利益。因此,完善上市公司的融资风险管理已成当务之急。

一、我国上市公司融资方式及其风险管理现状概述

目前,我国上市公司的资金来源主要包括内源融资和外源融资两个渠道。内源融资是指企业的自有资金和在生产经营过程中的资金积累部分,包括初始投资形成的股本、折旧基金以及留存收益;外源融资是企业通过一定的方式向企业之外的经济主体筹集的资金,包括股权融资、债权融资。其中,上市公司常用的股权融资方式有,首次公开发行(IPO)、增发、配股等;常用的债权融资方式有银行借款、普通企业债券以及可转换债券。在我国证券市场建立之前,我国企业的融资方式比较单一,主要依靠企业自身积累和国有银行的贷款。在上世纪90年代之前,我国国企的融资几乎是依靠国有银行的贷款,呈现出“债务融资偏好”;上世纪90年代证券市场建立之后,随着其发展壮大,股权融资成为了中国上市公司重要的融资途径。上世纪90年代后期至今,我国上市公司的融资方式已经呈现百花齐放的多元化融资结构,出现了传统与新兴融资方式并存的格局。如同传统融资方式一样,尽管新融资方式有其独特的优势与特点,但其应用仍然具有许多不确定性因素,其风险影响与危害不容忽视。也就是说,我国上市公司的融资方式还存在着不少问题,独立风险咨询机构甫瀚调查发现我国91%的上市公司风险管理能力欠佳,风险管理现状不乐观。首先,融资观念落后。上市公司成本观念淡薄,只考虑眼前的成本,而非企业的资本结构和综合资金成本;风险意识较差,无论是事前风险防范,还是事后危机处理,都仅仅是从流程、技术层面把握,没有得到企业高层的高度关注。其次,融资安排不当,出现了过度融资现象。据不完全统计,1995年到2009年间,各年度发生资金闲置事件的数量共870起,涉及上市公司924家,平均每年发生89起,共闲置资金972.8亿元,平均97亿元/年。调查发现,公告披露变更投资方向的上市公司中约有1/4的募集资金被闲置。募集的资金变更投资方向,扩大了企业的经营风险,加剧了退市风险。再次,融资时机考虑不周,易导致股票价格大起大落。

二、上市公司的新融资方式及风险比较

(一)上市公司的新融资方式及风险比较

为了降低或者规避风险,上市公司除采取传统融资方式外,还从发达国家引入和改良了一些新的融资方式,如资产证券化、项目融资及信托融资等。此外定向增发新股、融资租赁、短期融资券及分离交易可转债也是近几年在上市公司中流行的新融资方式。下面简单分析这几种融资方式的不同。

1.融资条件比较。证监会对上市公司定向增发新股无明确盈利要求,业绩不优秀的公司也可以定向增发新股。短期融资券主要强调有稳定的现金流和企业最近一年须盈利,鼓励业绩和信誉好的大型企业发行。发行分离交易可转债除了满足普通可转债的发行要求外还应满足:公司最近一期末经审计的净资产不低于15亿元人民币;最近3个会计年度经营活动产生的现金流量净额平均不少于本次发行的公司债券一年的利息。

2.融资成本比较。定向增发新股可以由上市公司自行销售,也可由券商承销,前者成本较低,后者成本较高。而融资租赁的资本成本较高,但由于租赁在折旧提取、租金的税前扣除上可产生税收效果,使得融资租赁的实际融资成本要低于其名义成本。此外,租赁融资的机会成本比其他融资方式的机会成本要小些。比较而言,短期融资券融资成本较低。而发行分离交易可转债可以实现一次发行、两次融资,其中两次融资分别是发行债券(债务融资)和权证行权(股权融资),会使成本降低。

3.融资期限比较。定向增发新股是股权融资,没有期限限制。融资租赁是一种中长期投融资行为,租赁期限一般较长,接近设备有效使用年限。短期融资券最短为3个月,最长为1年,种类包括3个月、6个月、9个月和1年期,不利于作为长期筹资方式使用。分离交易可转债仅有“期限最短为1年”的限制,对于债券期限的上限则没有限制。

4.融资风险比较见表1。

(二)新融资方式对上市公司融资风险管理的启示

1.新融资方式在风险方面较股权与债权等传统融资方式降低了不少。在发行条件中,可分离交易可转债的条件最严格,短期融资券和定向增发新股次之,融资租赁没有严格的条件。成本方面,短期融资券和定向增发新股及可分离交易可转债的成本都较低,而融资租赁的成本比它们高。短期融资券适合短期融资,融资租赁适合中长期融资,而定向增发新股和可分离交易可转债的目标是长期融资。

2.不同的新融资方式具有其特定的用途,可以针对不同项目的建设目标有选择地使用。融资租赁可以突破信贷额度,节省流动资金,扩大资金来源,有利于企业的“短平快”项目。而分离交易可转债更适合大型企业的大规模融资活动,可弥补普通可转债的产品缺陷,属于低风险高收益的金融衍生产品。

3.上市公司短期融资应该选择风险较低、成本较小的短期融资券。对于业绩优、信用好的大型企业,短期融资应选择短期融资券。短期融资券融资规模巨大,而融资成本相比贷款低廉,是一种很好的降低财务成本的融资方式。

4.无论是何种新融资方式其实都存在一定风险。因此,应该积极采取风险预警、风险监控和风险应对措施,否则,依然摆脱不了融资所存在的风险影响与危害。

三、完善我国上市公司融资风险管理的全过程控制对策

(一)以规避风险为目标的事前控制措施

1.树立正确的风险意识,制定合理的融资策略。首先,要认识到任何来源的资金都存在风险,为降低资产负债率而进行股权融资是不明智的,股权融资并非成本低风险小;其次,要充分衡量资金的成本与收益,既要关注显性成本,也要重视隐性成本;再次,企业在从事生产经营活动时难免会出现非预期的结果,如果风险来临时企业毫无准备,很可能会遭致失败。因此,只有企业树立风险意识,正确认识风险,才能科学估测风险,预防风险发生,进而有效应对风险。上市公司要以公司价值最大化为前提,从战略角度出发,根据自身需求,综合考虑制定合理的融资策略。企业融资应该遵循先内后外,先债后股的融资顺序,即内源融资>外源融资,债务融资>股权融资。原因有两个:第一,自有资本抗风险能力强,而且增加了企业融资的弹性,当企业面临较好的投资机会而外部融资受约束时,拥有充足的自有资本就能抓住机会;第二,债券融资的财务杠杆作用可以降低上市公司的融资成本,而且在提高净资产收益率和股东权益最大化方面,债券融资明显优于股权融资。债券融资符合上市公司的长远利益,应当纳入上市公司的长期融资战略。

2.进行认真细致的融资宏观环境战略分析。上市公司是企业中的一个特殊类别,其重要的股权融资和债券融资都在证券市场上进行的,宏观环境特别是宏观政策对其影响较大。了解把握上市公司宏观环境有助于正确地制定融资策略。公司在融资之前,务必对自身所处的融资环境进行全面考察,分析上市公司进行外源融资时可能受到的影响,使融资方案适合所处融资环境,更好地做出融资选择,避免不必要的风险。

(二)以化解风险为目标的事中控制措施

1.全面优化融入资本的资本结构。企业在融资过程中应当不断优化资本结构。最优资本结构是指在企业可承受的融资风险内,资本的综合成本最低并且企业价值最大时的资本构成。具体来说,应从以下几方面着手:一是应该提高资产收益率,增加留存收益融资额。在权衡收益与风险后,合理地确定权益资本与负债资本之间的比例关系,适度举债,提高融资结构中债券融资的比重。二是合理配置不同期限的债务资本。短期负债资本与长期负债资本之间的比例关系,决定了企业未来的资金流量和偿债压力的大小。虽然短期负债资本成本比长期负债资本成本要低,但其比重过高会使企业的短期偿债压力过大。因此,企业应当根据自身的融资能力和现金流量状况,合理安排短期负债资本与长期负债资本结构。三是优化资本结构,降低综合资本成本。资本结构在某一个企业某一时点上可能是最优的,但在持续的生产经营过程中,由于扩大业务或对外投资的需要,会进行再融资,原有的资本结构就要发生变化。所以,应在不断变化的资本结构中寻求最佳结构。

2.灵活进行融入资本使用情况的预算调整。在融资过程中,企业要重视预算管理。着眼于未来现金流量情况,结合企业融资结构、融资风险等多种因素制定融资预算,通过预算管理对融投资总量、负债水平、资产状况进行控制,并对未来重大项目的融投资及大笔债务的还本付息等做出统筹安排。预算要以公司战略管理为中心,通过不断调整的滚动式预算或全面动态预算,反映公司不断变化的战略意图。预算调整分以下几种情况:当生产经营和投资的资金不能满足时,经过评估可以调整预算进行再融资;如果出现资金闲置,无法合理安排资金,对可以提前还款的债务进行偿还,减少融资成本;若有快到期的债务,需提前做出安排,不断调整融资预算。

3.做好融入资本的过程监督管理,加强具备融资风险约束功能的内部控制制度建设。公司应当根据国家有关法律法规要求,结合自身特点,建立适合本单位的能够约束融资风险的内部控制制度,明确融资决策、执行、偿付等环节的内部控制要求并组织实施。如在融资业务流程中设置相应的记录或凭证,如实记载各环节业务的开展情况,确保融资全过程得到有效控制;对融资预算的编制和审批、融资决策程序等做出明确规定,确保融资决策科学合理;融资的执行按规定实行,不得随意变更;在融资偿付环节对利息、租金、股利及本金等的计算、核对、支付要符合融资合同或协议的规定。

(三)以反馈风险为目标的事后控制措施

1.及时建立融资行为的绩效考核制度。上市公司在进行融资考核时,要综合考虑自身的融资特点和所处融资环境,选择合适的考核指标。主要可以从公司的偿债能力、盈利能力以及融资结构等方面建立指标体系。首先是偿债能力,公司融资考虑的首要因素应当是未来的偿还债务的能力。可以由流动比率、速动比率和利息保障倍数等具体指标组成。这些指标比较科学地透视了企业的偿债能力状况,是管理者识别和控制融资风险的指标。其次是获利能力,可以由资本报酬率、主营业务利润率、销售利润率和总资产报酬率等具体指标组成。盈利能力的走势与企业的融资风险息息相关,是企业管理者对企业风险进行识别和控制的重要工具。最后是融资结构,融资结构指标可以包括资产负债率、资本化率和股东权益比率。指标确定后,采用专家评分和数学建模结合的方法对指标进行评价。

2.对管理层融资行为进行客观评价。事后控制主要是企业通过对本次融资运作的全过程进行系统全面的分析,并对此做出客观的评价。企业评价的目标主要有:确保融资结构合理;将融资风险控制在可接受的范围内;融资成本低并且可满足资金需求;保持适当的偿债能力;对企业经营状况进行改进,发现和处理经营活动中出现的不良现象。此外,还应该听取专家意见,通过对指标分析的合理中和与加工,使评价结果趋于一致。

3.及时总结融资风险管理经验与提出改进建议。一般来讲,回顾过去总结经验,是为了指导今后的工作,公司的融资活动也不例外。根据对融资活动的分析评价,可以对企业的融资结构和资金使用方面提出改进建议。公司融资是为了投资的需要,而投资又是为了获得利润。融资时应该先对投资进行分析,避免融资后在资金使用过程中出现低效率;还应使融资结构趋于合理,降低融资风险,对以后可能面临的融资风险做好防范。

主要参考文献:

[1]Modigliani Franeo,MertonH Miller.The Cost of Capital, Corporate Finance, and the Theory of Investment.American Economic Review,1958,June:261～297.

[2]Jensen Miehael C,Meekling William H.Theory of Firm:anagerial Behavior, Agency Cost and Ownership Structure.Journal of Financial Economics,1976(3):305～360.

[3]黄少安,张岗.中国上市公司股权再融资偏好分析.经济研究,2001(11):12～20.

[4]赵爱良,张丹.我国上市公司融资风险及其防范.财会通讯,2006(9):41～42.

[5]周勤业,刘宇.上市公司股权再融资创新的比较与分析.证券市场导报,2005(9):21～23.