银行债券投资业务精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇银行债券投资业务，期待它们能激发您的灵感。

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关键词：银行；债券投资；风险；建议

中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1007―4392(2010)10―0033―04

一、我国银行业债券投资现状

近年来，随着债券业务市场深度、广度的不断扩展和银行业债券投资业务的迅速发展，债券业务对银行业的重要性正不断上升。同我国金融领域中的其它部分一样，我国债券业务正向市场化有序推进，银行间债券市场的参与者类型日趋多元化，债券种类呈现多样性，信用层次不断丰富。从债券发行人看，范围由2004年的人民银行、财政部、政策性银行、商业银行和企业延伸到目前的铁道部、非银行金融机构、国际开发机构；从投资范围看，银行间债券市场的债券品种由2004年的国债、政策性金融债、企业债和商业银行用于补充资本的次级债扩大到政策性银行债、普通金融债、短期融资券、资产支持债券、混合资本债券和地方政府债等十余个品种。从债券投资者看，目前已有银行、证券公司、基金、保险机构、非银行金融机构、信用社、财务公司和企业等类型的投资者，且户数在2009年末已达9247家，较2004年末上升了132.16％。从市场容量看．整个市场2009年累计发行债券4.9万亿元，年末债券托管额达13万亿元：分别较2004年和2004年末增长106.66％、182.61％。

受政策、市场和自身特点三方面因素影响，银行投资债券市场的意愿较高。一是宏观调控政策促使银行加大债券投资。受宏观调控政策的持续影响，银行的信贷投放规模被严格控制，债券市场进而成为银行配置资产的一个重要渠道。此外，存款准备金的连续上调也促使银行增大了对流动性资产的配置。上述现象在2008年及之前几年的宏观调控中均曾反复出现。二是银行间债券市场在广度和深度上的迅速发展改善了银行债券投资的市场环境。债券市场参与者量上的迅速增加和类型上的多元化，为银行提供了更多不同投资取向的交易对手，提高了交易成功的概率；债券发行量的扩大则有利于银行更自由地调整资产结构，使银行的资产管理具有更大的回旋余地。三是银行制度成为投资债券的内在因素。在我国分业经营的管理制度下，银行的资产配置受到严格限定，使债券成为除信贷投放外另一重要资产配置方式。这对小银行业机构尤为明显。此类银行均存在经营规模狭小、营业网点不足、产品创新乏力、营销能力较弱的特点。在市场狭小，优质客户资源有限、中小企业利润偏低的市场背景下，处于竞争优质客户乏力，培育小客户成本过高，无力独自研究和推出新产品的不利地位，限制了贷款业务的发展。相对而言，银行间债券投资业务具有经营成本低廉、参与者市场地位平等、交易可控性强、不需营业网点支持、利息收益相对稳定的特点，有效规避了小银行的市场竞争短板。并可使其通过对债券期限结构的合理配置，兼顾资产流动性需求。

二、我国银行业债券投资业务面临的风险

我国债券业务还处于新兴发展时期，风险管理体系并不健全，风险的控制更多依靠银行间债券市场对债券发行人和市场参与者严格的准人限制这一行政审批手段。债券风险管理相对于业务发展尤为迟缓，更难以抵御市场化程度不断加深的债券风险。

(一)风险投资策略不明确

我国大部分银行，特别是小银行。近年虽已展开了对债券市场的分析研究，但受专业人才缺乏、内外信息资源不足的影响，研究仅处于起步阶段，多集中于单项业务或局部问题，缺乏系统性研究，不足以从全行视角出发为债券投资提供系统性的前瞻指导，未能对债券业务的发展方向、规模、种类、期限配置制定长期规划，致使银行债券业务缺乏市场定位，无法形成明确、持续的具体措施，影响了抵御市场波动的效果。尤其在当前经济金融市场波动较大，国家各项调控政策连续推出，对银行资产负债的配置提出较大挑战的情况下，银行的风险投资策略仍停留在相机决策的被动境地，凸现了市场、政策研究能力的薄弱。

(二)风险管理制度缺失

在业务规范上，多数银行还未建立起一整套能全面覆盖债券业务各风险环节的管理制度，未能针对债券业务特点制定操作性强的自营业务、业务、代持业务具体细则或业务流程；未健全债券投资业务有关的授权管理、授信管理、业务操作程序、计量分析、会计核算、绩效考核、检查监督等管理制度；未建立重大市场风险应急处置预案和违规责任追究制度。制定的资金业务相关管理办法中，缺乏对债券投资业务进行定期或不定期压力风险测试的规定，特别是小银行对债券投资总体规模无明确限制，未设立专门的风险管理部门对债券投资业务的风险进行有效的分析和控制。日常管理主要依靠管理货币市场业务的各项内部制度。而此类制度的内容亦多为各部门的职责规定，无可用于具体操作的风险量化指标，客观上难以在部门和岗位间形成有效制衡。削弱了债券投资管理的约束力。在投资决策上，银行主要依靠从业人员的经验判断，未形成以债券种类、期限、价格和市场利率等因素为基础综合评定的决策机制。上述制度的缺乏使债券业务的操作和风险控制更多体现为决策者的个人偏好，而难以保持持续、稳健的做法。此外，对账制度有欠缺。部分小银行虽在《资金业务管理暂行办法》中对对账管理作出一些规定，但未细化对账业务操作流程，明确对账责任人，也未按照会计核算管理的基本要求逐日进行账实核对。资金中心与托管机构对账，通过台账与托管机构按面值对账，但无对账单。

(三)风险管理能力不高

一些银行的风险防范水平还较弱，虽有风险管理部门负责监控债券风险，并开始逐渐引入市场风险计量模型、限额管理和流动性管理等技术支持，但受人力不足、专业水平有限和工作不专职的影响，在实际监控中未能实现风险分析由定性向定量的转变，没有建立市场风险资本分配机制，亦未在压力测试基础上制定出应急处置方案，制约了风险监控的效果。一些债券业务交易性明显的银行未能建立与自身交易性业务频繁相适应的止损制度，亦未依据业务总量、债券种类、期限等因素提取损失准备金，建立补偿机制。此外，对银行间债券市场稽核审计空白。按照内控风险管理要求，银行涉及任何业务都应纳入监督管理范围。但部分银行稽核部门未对银行间债券市场投资业务制度建设、业务经营、风险管理等情况进行内部稽核检查：对反复套作的风险控制不够严格。金融机构通过购买债券进行质押式回购融入资金、再购买债券反复套作放大风险。当市场利率出现较大波动时，利率风险成倍增加，从而引发资金流动性风险。

(四)内部监督机制虚化

一是岗位设置交叉。债券业务岗位设置应按前台交易、风险控制、后台审核与清算的岗位进行业务操作。部分银行未定人定岗，分工不明确，交易人员既负责前台现券买卖、债券回购、资金拆借业务，又负责

后台复核，前后台未能按要求严格分离，存在混岗操作和“一手清”现象。二是风险管控不到位。部分银行未按银监会《商业银行市场风险管理指引》要求，设立专门的债券投资交易账户；资金中心未建立u盾、密码检查登记簿、印章使用登记簿，且印章使用责任不明确，密码更换无记录、不及时，保管不合规。三是短期逐利性较强。频繁的债券买卖在一些银行已成为日常现象。有的银行频繁通过出售、购回的形式让交易对手代持自身债券，借以推高债券利率，实现更高的债券收益率；有的银行频繁进行债券买卖，以获取价差收益。大量的交易使得一些银行1年的债券买人卖出总量高达其年末债券余额的30倍以上。四是债券业务风险管理在很多银行中长期处于边缘化地位。日常监督中，一些银行董事会风险管理委员会未督促过高级管理层改进对债券业务的风险管理，亦未拟定出相关风险约束指标；稽核审计等风险管理部门未对债券业务进行过全面检查，也未提出过风险审计报告和风险管理意见、建议。

三、防控我国银行业债券投资业务风险的对策建议

(一)构建市场风险管理机制

一是完善市场风险管理的各项规章制度和授权授信办法。包括货币市场业务管理办法、货币市场业务操作规程等业务制度；制定市场风险管理政策和程序、市场风险管理框架、市场风险止损办法等风险管理制度以及完善的市场风险审计制度等。在授权授信制度方面，制定各项业务品种的限额额度和风险敞口额度，明确授权流程和授权业务种类以及可以交易或投资的金融工具等，从制度上规避市场风险的发生。二是完善市场风险的管理流程、架构和信息反馈制度，明确银行内部各部门的风险管理职责。市场风险的管理部门要定期写出交易类账户市值重估报告和市场风险分析报告，报告应采用纵向报送与横向传送相结合方式，纵向为向管理层报送，横向为向前台传送反馈，以更有利于市场风险的分析和控制。银行内部稽核部门要定期对市场风险的管理情况进行检查，向董事会和监事会报告。职责明确，分工明晰，使市场风险的管理更加具体，落到实处。三是制定银行的风险管理政策和战略。中小银行要本着风险管理战略和全行经营战略一致性的原则，考虑自身市场风险承受度、风险识别控制能力、交易规模、复杂程度等因素。制定风险管理战略和风险管理目标。在债券投资中，平衡收益与风险关系，主动采取措施回避市场风险，以减少或避免由于市场风险所引起的市值损失，同时要通过投资组合的多样化来分散风险。根据自身的发展规划，制定合理的市场风险资本占用，避免盲目扩大投资，放大市场风险。四是构建市场风险管理模型，完善市场风险的识别、计量、检测和控制程序。根据《商业银行市场风险管理指引》的要求，划分银行类账户和交易类账户，构建债券组合管理，使用模型每日对交易类账户债券进行市值重估、在险价值分析、关键年期久期分析和收益率曲线分析等。定期进行情景分析和压力测试，为市场风险的控制和防范提供有力的数据支持。

(二)强化内控防范操作风险

一是增强审慎经营理念控制投资规模。在日常的债券业务操作中，准确解析货币政策趋向，及时把握投资机会，同时持有合理数量的债券，确保债券资产的流动性。银行债券投资业务要确保正常支付结算的前提下，结合自身资本实力、发展战略，充分考虑各项业务之间的可协调可持续发展问题。设定适当的债券投资业务总量控制目标。要密切关注宏观政策的变动及可能对债券投资市场产生的影响，严格债券滚动投资管理，合理确定债券投资放大倍数，严防因债券投资规模过大而引发的流动性风险；要根据风险承受能力。明确债券投资选取标准，合理确定债券投资组合，分析投资风险，跟踪监测风险变化，不定期进行压力测试并合理设立止损点。二是加强业务规范化管理。银行要建立债券投资业务授权管理制度、债券投资风险评价办法、风险预警和处理机制方面的制度及管理办法，同时按照全面、审慎、有效、独立的原则，通过全国银行间债券市场和其他合规渠道进行债券投资。按规定办理托管手续。三是对重要岗位进行分离。对前台现券买卖、债券回购、资金拆借等业务要明确专人负责，后台复核人员与前台交易人员必须分离，做到权责清晰、相互监督，防止出现混岗和“一手清”现象，同时要明确专门的部门或风险控制人员负责的风险监控，加强计算机管理，实行分级授权和岗位约束，切实防范投资业务操作风险。四是强化内控制度执行力。债券投资业务管理部门要加强对操作人员执行制度情况的监督，督促业务人员依法合规操作；规范会计核算，按要求设立专门的债券投资交易账户，加强日常对账工作，严格按会计权责发生制原则，及时准确核算债券投资业务，提足风险准备。要充分发挥内部审计部门的监督效力，使稽核人员具备相关的专业知识和技能，加强稽核监督的质量和频率，每年至少对市场业务风险管理体系各个组成部分和环节的准确、可靠以及有效性进行一次独立的审计和评价，对违反内控制度的部门和个人严肃处理。五是银行要加强业务人员培训，提高业务技能和风险管理水平。通过举办债券投资业务培训班、建立银行间货币市场业务定期分析制度等，帮助债券投资交易员及时了解宏观经济金融形势、掌握市场政策、信息和交易技巧，不断提高操作技能和风险防控水平。

(三)细化债券投资业务的监管要求

市场风险是指因市场价格(利率、汇率、股票价格和商品价格)的不利变动而使银行表内和表外业务发生损失的风险。市场风险可以分为利率风险、汇率风险(包括黄金)、股票价格风险和商品价格风险，分别是指由于利率、汇率、股票价格和商品价格的不利变动所带来的风险。市场风险的研究在我国起步较晚，2004年12月银监会出台了《商业银行市场风险管理指引》，要求城市商业银行最迟应于2008年底前达到本指引要求，处于监管要求和商业银行风险调整后的收益需要，市场风险的管理迫在眉睫。此外，银监会出台的《进一步加强商业银行市场风险管理工作的通知》对商业银行的市场风险管理提出了系统要求，但银行在监管部门没有硬性要求的情况下往往从降低成本，简化程序考虑，将风险管理维持在较低水平。而鉴于近年来银行债券投资资产业务规模的迅速增大。其缓慢提升的管理水平已无法适应风险控制的需要。对此，有必要通过进一步出台细化的监管规定，促进银行提高债券管理水平。一是将银行的市场风险管理体系建设阶段化。在综合考虑市场风险、银行投资情况和成本承受能力的基础上，制定从简至繁分阶段建设的市场风险管理体系，逐步细化管理架构和强化技术手段，由各行在监管部门的指导下根据自身的投资规模和交易类型建设对应阶段应拥有的风险管理体系。此后，在自身风险管理体系未达到下一阶段之前，银行的债券投资不得超出本阶段设定的范围。二是将债券业务风险管理规定量化。依据银行风险总体情况，以指标形式明确市场风险资本的配置要求，框定投资的比例、结构、范围，限定风险限额、止损限额的最低要求，并确定开展压力测试的间隔期，强化对银行的监管约束。

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摘要：银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资作为企业传统融资工具，融资成本相对较低，在不违反现行相关政策法规的情况下，通过优化设计股权投方案，银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资可以变通用于股权投资业务。企业在股权投资谈判过程中，应做好非货币性财产出资方式的沟通解释工作，深入了解交易对手的非货币性财产需求，尽快办理非货币性财产购建的相关手续并及时启动银行授信及放款流程，尽早形成实物资产，匹配交易对价支付需要。

关键词：企业股权投资 银行表内债务 融资

行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资作为企业传统融资工具，融资成本相对较低，一直深受各行各业的青睐。但自《固定资产贷款管理暂行办法》 《流动资金贷款管理暂行办法》 《个人贷款管理暂行办法》以及《项目融资业务指引》（以下简称“三个办法一个指引”）颁布以来，银监会日益加大了银行表内债务融资的监管力度，银行表内债务融资审批越来越严，使用范围越来越专，受托支付的要求越来越高。目前银行表内债务融资资金必须按照贷款用途专款专用，不得挪用，不能直接用于企业股权投资。与此形成鲜明对比的是，银行表外资金、保险资金以及产业基金等虽可用于企业股权投资，但融资成本远远高于银行表内债务融资利率，非一般企业所能承受。本文结合工作实际，对银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资变通用于企业股权投资业务进行了深入分析和探讨，以期在满足企业股权投资业务资金需要的同时有效降低企业融资成本。

一、问题的提出

（一）企业股权投资业务产生大量自有资金需求。当前，我国正处于一个股权投资和并购重组的高涨时期，股权投资业务频发，资金需求量大。实际工作中，企业股权投资业务主要包括新设企业、增资入股和受让股权三种形式。受现行相关政策法规的影响，企业不论以哪种形式投资股权业务，现金出资的资金来源通常只能是自有资金。而自有资金一般主要来源于企业注册资本金、营业收入和投资取得的收益等。对于注册资本规模较小、尚处于初创期暂无业务收入的企业来说，自有资金尤为珍贵，往往难以满足股权投资业务的需要。

（二）银行表内债务融资不能直接作为企业自有资金使用。在2009年以前，银行表内债务融资虽然也限定用途，但贷后管理相对宽松，贷款发放后无须受托支付，企业实质上可以自由使用。但“三个办法一个指引”出台后，要求贷款人应事先与借款人约定明确、合法的贷款用途，约定贷款发放条件、支付方式、接受监督以及违约责任等事项；贷款人应设立独立的责任部门或岗位，负责贷款发放和支付审核，确保借款人的支付符合借款合同中约定用途；单笔金额超过项目总投资5%或超过500万元的，贷款资金必须采用贷款人受托支付方式；借款人不按约定的方式、用途使用贷款时，贷款人应采取更严格的发放和支付条件，或停止贷款发放和支付。随着银监会（局）监管力度的日益加大，银行表内债务融资只能专款专用，不得挪作他用。

（三）企业只能转换股权投资出资方式变通使用银行表内债务融资。根据我国《公司法》等法律法规的规定，“投资者可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资。但是，法律、行政法规规定不得作为出资的财产除外。对作为出资的非货币财产应当评估作价，核实财产，不得高估或者低估作价。法律、行政法规对评估作价有规定的，从其规定”。根据上述规定不难发现，企业股权投资的出资形式不局限于货币，也可以是符合法律、行政法规规定的非货币性财产。而非货币性财产的购建，除政策法规要求的最低自有资金外，大部分可以通过银行债务融资来解决。因此，企业可以先使用银行表内债务融资购建非货币性财产，再将非货币性财产用于股权出资的方式变通使用银行表内债务融资，解决企业自有资金不足难题。

二、银行债务融资用于股权投资业务的实施路径

实际工作中，用于股权投资业务的货币资金主要来源于企业自有资金，而非货币性财产的来源可以是实物资产、知识产权、土地使用权等。当企业缺乏自有资金时，企业可以考虑使用银行并购贷款或通过固定资产贷款购建的非货币性财产进行出资。银行并购贷款、固定资产贷款用于企业股权投资的实施路径具体如下：

（一）并购贷款的实施路径。按照2015年《中国银监会关于印发的通知》（银监发[2015]5号）最新规定以及当前各银行对于并购贷款的通行做法，并购贷款可以用于境内并购方企业通过受让现有股权、认购新增股权等方式实现合并或实际控制已设立并持续经营的目标企业或资产的交易行为。并购贷款的最高限额为并购交易价款的60%，期限最长为7年，宽限期（即偿还利息但不还本金的期间）最长为2年。实际工作中，当企业通过增资扩股或受让股权等方式，由目标企业的小股东变为控股股东或由非目标企业股东变为目标企业控股股东，企业均可以按照交易对价的60%使用银行并购贷款来支付交易对价。而且对于企业全部以自有资金实施且符合政策规定的并购业务，事后企业仍可在一定时间（一般不超过1年）内向银行申请发放并购贷款并将其中不超过60%的并购价款置换出来。

（二）固定资产贷款的实施路径。自1996年《国务院关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》（国发[1996]35号）颁布以来，我国固定资产投资项目一直实行资本金制度。根据国务院《关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知》（国发[2015]51号）最新规定，除部分房地产开发项目和化肥项目、钢铁和电解铝等产能过剩行业项目等最低资本金比例为25%―40%外，其他项目的最低资本金比例大都为项目总投资的20%。资本金以外的投资部分均可以通过银行固定资产贷款解决。企业在进行股权投资时，可以灵活变通自有资金出资方式，争取转由资产出资的方式予以解决。如企业在设计股权投资方案时，充分与交易对手沟通协商，了解对方在实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产的需求；然后通过自有资金并配套使用银行固定资产贷款来新建或购买对方需要的实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产，再以该非货币性财产支付交易对价，取得相应股权。企业在新建或购买实物资产、知识产权、土地使用权等非货币性财产时，可以按照资本金制度有关规定，只使用政策规定最低比例的自有资金，其余部分均使用银行固定资产贷款，缓解企业自有资金不足压力。

（三）并购贷款与固定资产贷款配合使用的实施路径。按照上文分析，并购贷款最多可以占交易对价的60%，固定资产贷款最多可以占交易对价的80%，即自有资金对并购贷款的撬动比例为1.5倍，对固定资产贷款的撬动比例为4倍。实际工作中，为尽可能节约自有资金支出，企业还可以筹划将并购贷款与固定资产贷款配套使用，充分发挥自有资金的融资撬动作用。如甲企业拟对A目标企业进行增资，在自有资金不足的情况下，可以在向A目标企业增资前，先对另一规模较小的B企业增资，增资款来源按照甲企业自有资金40%+银行并购贷款60%解决，增资款形成B企业自有资金；然后再由B企业购建A目标企业所需的非货币性财产，资金来源为B企业自有资金20%+银行固定资产贷款80%解决；最后由B企业以所购建的非货币性财产出资注入A目标企业，并享有A目标企业股权。通过上述操作，甲企业通过B企业持有A目标企业股权，甲企业自有资金撬动融资的比例达11.5倍。

三、银行债务融资用于股权投资业务的优点

（一）自有资金支出少。企业以并购贷款支付股权投资交易对价，最高可以节省交易对价60%的自有资金；以固定资产贷款购建的非货币性财产支付股权投资交易对价，最高可以节省交易对价80%的自有资金。通过变通使用银行债务融资，大大节约了自有资金支出。

（二）资金使用效益高。企业自有资金、固定资产贷款等先后用于购建非货币性财产及股权投资，所有资金均实现多次使用，极大提高了资金使用效率。考虑到所需资金主要源自银行借款，在资金需求总量一定的情况下，单位资金周转使用次数越多，企业借入的银行贷款越少，利息支出也将成比例减少。

（三）综合融资成本低。固定资产贷款、并购贷款均为银行表内融资，目前期限五年期以上的贷款基准利率为4.9%/年，融资成本均远远低于金融机构其他可直接用作股权投资业务的融资产品（此类融资产品目前年利率高达7%左右）。

四、银行债务融资用于股权投资面临的困难

（一）非货币性财产出资难以得到交易对手的认可。相对于货币出资而言，非货币性财产存在着价值能否为交易对手接受、功能是否满易对手需要等诸多问题，导致实际工作中非货币性财产出资受到一定局限性。

（二）非货币性财产购建的进度难以满易对手的时间性要求。不论是购买还是新建，非货币性财产的取得都需要一定周期。而股权投资预留的出资时间往往较短，投资机会稍纵即逝，两者常常难以及时对接。

（三）非货币性财产出资须征得贷款银行的同意。企业购建非货币性财产往往需要使用大量银行债务融资。银行在签署相关融资协议时常常会要求借款人在进行重大资产转让前事先征得贷款银行同意。如贷款银行不看好企业该项投资行为，企业将不能使用贷款购建的非货币性财产进行出资。

五、结论与建议

综上分析可知，在不违反现行相关政策法规的情况下，通过优化设计股权投方案，银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资可以变通用于股权投资业务。为更好地发挥银行固定资产贷款、并购贷款等表内债务融资用于股权投资的作用，企业在股权投资谈判过程中，应做好非货币性财产出资方式的沟通解释工作，争取交易对手的理解与支持；同时要深入了解交易对手的非货币性财产需求，尽快办理非货币性财产购建的相关手续并及时启动银行授信及放款流程，尽早形成实物资产，匹配交易对价支付需要。

参考文献：

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1.我国商业银行债券投资的规模分析

1.1商业银行债券投资的品种结构

接着按发行主体和国别的分类来分析各家银行债券投资的品种结构。按发行主体来分类的话，工商银行在政府债券上的投资比例是23.5%，在中央银行债券与金融债券上的是57.6%，在其他债券上的是18.9%；中信银行在政府债券上的投资比例是21.7%，在中央银行债券与金融债券上的是47%，在其他债券上的是31.3%；中国银行在政府债券上的投资比例是47.9%，在中央银行债券与金融债券上的是28.3%，其他债券的是23.8%；兴业银行在政府债券上的投资比例是24.6%，在中央银行债券与金融债券上的是27.2%，在其他债券上的是48.2%。按国别分类的的话，工商银行、中国银行和中信银行国内与国外的比例分别是是37：1，3.5：1，28：1.由上述可以看出各家商业银行所投资的债券品种的结构各不相同，其中工商银行和中信银行投资最多的为中央银行债券与金融债券（占比分别为57.6%和47%），中国银行投资最多的为政府债券，兴业银行投资最多的为其他债券；而对于国外债券的投资方面，只有中国银行的占比较大，达到了22.2%；从表中还可以看出国有银行比较热衷于风险较小的债券，而股份制银行却更多的愿意投资于收益较大的债券。综上所述，各家商业银行债券投资的品种大体一致，但是在品种结构上却不尽相同，它们会受到银行规模、管理及经营风格的影响。

2.我国商业银行债券投资业务的特点分析

综上所述，可以将我国商业银行债券投资业务的特点总结为：第一，商业银行的债券投资量呈现出逐年上升的趋势，但是国有的与股份制的银行之间在投资量上还是存在着差距，说明商业银行越来越重视债券投资对于其自身的重要性，而国有商业银行由于其规模和地位的优势，在投资中更具活力。第二，随着国际、国内经济形势的不明朗，商业银行债券投资占比在近几年内有所下降，说明了商业银行更加注重资产的风险管理，特别是国有商业银行更多的投向于政府、中央银行和金融机构的债券。

二、我国商业银行债券投资业务的风险分析

债券作为一种有价证券，也面临着一系列的风险。目前商业银行投资的债券主要集中于政府、中央银行和金融机构发行的，因此在很大程度上规避了信用风险，但是由利率市场化波动所带来的利率风险和由通货膨胀所带来的购买力风险还是难以避免的。1.债券投资风险的评估方法。在本文进行利率风险分析时，将采用久期并结合收益率曲线变动的方法来研究。

1.1久期

久期是指债券价格对于利率变动的敏感度，如一只债券的久期是3，那么利率每上升1%，则该债券的价格将下降3%，反之亦然。因此，久期的意义在于当利率发生变动时，银行的资产和负债的价值也会发生变化，所以可以使用其对债券的利率风险进行度量。

1.2收益率曲线变动

收益率曲线是指收益率随着债券期限的不同，其形状将发生变化的曲线。收益率曲线整体上移，意味着债券利率整体上升，商业银行在此之前购买的债券就要蒙受价值下跌的损失；而收益率曲线变得更加陡峭，则意味着长期债券价值变化幅度超过短期债券，持有中长期债券为主的商业银行资产市值就将会面临大幅缩水。

2.我国商业银行债券投资利率风险的评估及分析

由于我国市场利率波动较大，且银行的债券资产又是以中期固定利息券为主，因而债券资产价值对利率波动的敏感度较高；加之我国金融市场集中度较高，这就更加重了债券投资的风险。在这里将选取工商银行、中国银行、中信银行及兴业银行为样本来进行分析，它们的市场组合久期分别为3.43，2.48，4.52，4.16，而当市场收益率变化20BP时，它们债券的总价值分别下降0.69%，0.50%，0.90%，0.83%，当市场收益率变化60BP时，总价值分别下降2.06%，1.49%，2.71%，2.50%，当市场收益率变化100BP时，总价值分别下降3.43%，2.48%，4.52%，4.16%，当市场利率变化150BP时，总价值分别下降5.15%，3.72%，6.78%，6.24%。我们还知道商业银行的债券投资主要集中在风险较小债券上，所以在这里也列出了2012年国债和金融债券收益率的变化情况。3年期的国债和金融债收益率分别变化了23BP和36BP，5年期的国债和金融债收益率分别变化了17BP和58BP，9年期的国债和金融债收益率分别变化了10BP和45BP，15年的国债和金融债收益率分别变化了15BP和37BP，20年的国债和金融债收益率分别变化了16BP和39BP，30年的国债和金融债收益率分别变化了11BP和32BP。可见，债券收益率的变化都在60BP以下，则这四家上市商业银行的债券资产潜在暴露的风险损失至少（即当市场收益率变化60BP）应当如下：工商银行潜在风险损失为81976百万，中国银行潜在风险损失为32363百万，中信银行潜在风险损失为9208百万，兴业银行潜在风险损失为6319百万。因此，商业银行在进行债券投资业务时还应当综合考虑该业务的风险性质、大小并结合银行投资业务的战略定位、风险承受能力和风险管理能力等，选择合适的风险管理策略和工具，对所面临的风险进行管理。

三、结语

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在银行间债市中，信用债券市场的发展有利于降低企业融资成本，支持实体经济发展，并降低宏观经济对银行体系的依赖，但同时也给商业银行债券业务的管理和风险控制提出了新的挑战和要求。

为加强商业银行债券投资风险管理，银监会于2009年3月下发了《中国银监会办公厅关于加强商业银行债券投资风险管理的通知》，要求商业银行科学制订投资指引，明确相关职责权限，对债券实行风险分类管理，重点关注高风险债券，并对债券投资的信用风险、市场风险及流动性管理等内容提出了具体要求。但目前商业银行内部债券业务风险管理仍不成熟，相关制度尚未完善，银行间债券市场内部和外部均存在许多需要关注的新动向和亟需解决的老问题。

信用债券市场的发展情况

近年来，银行间债券市场取得了高速发展，发行次数和托管量增速均超过同期利率产品。截至2012年11月末，共发行1022支，较上年同期增加5.69%，发行量总计1.88万亿元。其中，截至2012年11月末，企业债共发行414支，发行量总计0.57万亿元；短期融资券共发行2支，发行量总计0.04万亿元；中期票据共发行510支，发行量总计0.79万亿元（数据来源：中国债券信息网-中债数据-统计报表）。

截至2012年11月末，银行间市场信用债券托管量达到6.24万亿元，较上年同期增加了19.1%，其中，企业债托管量达到2.22万亿元，同比增长17.3%；中期票据托管量达到2.45万亿元，同比增长26.2% 。

随着银行间债券市场的快速发展，作为债券市场的主要投资者，商业银行债券业务规模也在近几年取得高速增长。截至2012年11月底，商业银行信用债券托管量为2.32万亿元；全国性商业银行信用债券托管量约占全部商业银行信用债券托管量的73.4%，城市商业银行约占18.0%，农村商业银行以及农村合作银行约占6.9%，外资银行约占1.6%。目前，部分大型商业银行债券资产规模已达到其自身总资产规模的20%～30%。

银行内部债券交易风险管理的问题

加强债券业务资负管理。中国债券市场从1981年恢复发行国债开始至今，经历了曲折的探索阶段和快速的发展阶段。早期，商业银行债券业务主要以利率产品（国债、央票、政策性金融债等）为主，且针对单一利率风险的资产负债管理策略也较为被动。应提倡对债券头寸实行积极的资产负债管理策略（ALM），即预判式ALM模式。期限不匹配是商业银行经营中的常态，预判式资产负债管理就是在科学预测债券价格的基础上，通过债券价格场景、业务策略、投资策略、对冲策略等的组合模拟分析，在总体市场风险容忍度的控制范围内，有效利用期限错配来获取收益。

债券交易在银行内部的从属地位。目前，信用债券的交易和投资是商业银行资金业务的两个重要组成部分。其中，交易业务所占份额较小，主要为满足做市要求。相对而言，投资业务的占比及重要性更高。但相对于传统资产负债业务，债券投资业务长期以来处于从属或附属地位，独立性较差，往往受制于银行的资金流动性管理。商业银行多数情况下被动地利用银行剩余资金进行投资，而并未将其上升到资产负债管理的高度加以管理，债券投资规模的“被动核定”与“随意调整”严重制约了投资时机的把握和投资收益的优化。同时，商业银行信用债券交易、投资业务与承销和公司信贷业务之间也缺乏有效的防火墙制度，如商业银行公司信贷业务部门为维护和拓展客户关系，往往迫使债券业务部门非经独立自主决策而承销，或投资于某些发行主体所发行的信用债券。

缺乏健全的信用风险管理制度。目前，商业银行债券业务的风险管理往往还沿袭着利率产品的管理方式，风险管理的意识和能力尚不完善，部分银行在管理政策上有所欠缺，甚至存在真空地带。其中，部分银行尚未针对债券业务建立起完善的管理制度、独立的决策流程和授权机制、以及与之配套的债券投资政策、债券投资管理办法、年度投资指引、债券投资经营授权管理办法、债券投资分类管理办法等风险管理政策，缺少对资金规模、资金成本、久期、债券的会计分类比例、财务预算、可投资产品的范围、期限、风险限额、集中度及资本等有关指标的规定和管理。

目前阶段，提高债券做市商的风险控制水平应从以下三方面入手：第一，将投资类债券和交易类债券分别设立账户，分别核算；第二，市场中介机构向银行间市场成员提供获取交易数据的便利，以方便市场成员对自有债券市场风险的实时评估；第三，建立相对独立的风险控制机构和风险管理人员，对风险情况进行实时监控和报告。

结构失衡的债券市场存在“结构性违约风险”。商业银行债券业务与信贷业务同样具有信用风险，贷款和债券只是发行人债务的两种表现形式，但由于早期债券都由银行担保，而自短融开始的无担保债券，在国内的市场环境下也未出现过实质意义上的违约事件，所以债券违约的风险往往被大范围的忽略。这种对于风险淡薄、麻痹乃至回避的认识，可能在风险事件一旦发生时，放大“违约相关”（Default Correlation）和“违约传染”（Default Contagion）的风险，而造成较严重的后果。尽管面临风险，但现实中的债券交易操作却几乎毫无例外的无视这种风险。例如，根据会计要求，公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产以外的资产，在“资产负债表日”有客观证据表明发生减值时，才能对其计提减值准备。由于近几年我国银行间市场信用债券未出现过违约情况，商业银行普遍未对信用债券计提减值准备。相对于贷款业务，同一信用主体的不同债务形式未得到同等处理。再如，2010年以来，银监会为防范地方政府融资平台信贷风险，对涉及地方政府融资平台贷款进行了卓有成效的梳理和清查，地方政府融资平台通过发行信用债券（包括地方城投债等）的融资却未在计量之中。目前，城投债券发行管理很不规范，标准十分宽松，相对于信贷渠道融资更为简便。2011年和2012年，城投债券的发行量都是有增无减。

做市商制度也有待完善。目前，我国做市商制度未完全发挥出活跃市场、提高价格发现的作用，因为它目前仍存在很多问题。其一，做市商的权利和义务不太平等：做市商在不享受政策优惠的情况下承担真实连续的报价义务，不可避免影响它们的积极性和主动性；其二，盈利驱动不足：如果有较强的盈利驱动，做市商报价价差将越来越窄，成交增多，盈利增多，反过来促使做市商提供更多报价，从而形成良性循环；其三，做市商评价指标没有真实反映报价水平：在当前的评级指标体系下，只要针对考核指标有针对性的报价，就可能成为优秀做市商，导致优秀的做市商可能并不优秀，虽然报价很窄，但成交很少。

银行债券业务的人才投入不足。银行内部对债券业务后续管理不够重视，扭曲的激励机制和权责利错配更导致债券业务后续管理缺乏人力资源，难以进行。例如，信用风险管理部门仅重视贷后管理；公司业务部门有动机开拓发展债券业务，而无意愿对其进行后续管理；债券业务部门即使希望对发行人进行后续跟踪，但缺乏人员配备和市场信息，难以将后续管理落到实处。债券产品，以及最近又重新启动的资产证券化产品涉及到担保和信用增级的有效性分析，而银行根本没有相关人员负责此类信息的有效性评估，只能采取默认的态度。

债券风险管控的会计制度需要改进。盯市（Mark-to-Market）的会计制度往往不能适应债券市场的风险控制特征，而且大多数银行的估值本身就不够及时。目前，商业银行债券业务重点关注利息收入，而缺乏对债券估值的重视，部分银行未建立债券投资估值管理办法以及相应的投资估值波动触发机制，估值频率也相对较低。况且，银行间债券市场，是以会计制度和企业财务报表为基础的，盯市制度虽有其合理性，但也存在操纵估值结果、虚增企业利润、复杂模型难以计量等一系列弊端盯市原则对于交易账户的业绩评估是必须实施的，但对于投资型机构，特别是对实施免疫策略的机构，采取盯市原则是否科学合理就颇值得商榷了。因此，建议尽快实施会计两分类制度，尽可能避免因债券估值波动大幅影响投资机构财务报表的情况。

商业银行债券风险管理的外部问题

债券市场的割裂

监管流通环节上的割裂。长期以来，信用债券市场在发行和流通环节上的监督管理涉及多个政府部门（如表1所示），信用债券发行的准入、发行方式（审批制和注册制）和信息披露等方面的要求缺乏一致性，同一发行人在发行不同债券时评级结果和利率水平不同的情况时有发生。

这种多头监管人为地导致市场的割裂，各债券发行市场之间存在一定程度的业务竞争关系，各市场管理部门有推动其所管理的市场在业务上取得发展和扩张的动机，同时也在一定程度上导致了债券购买行为的行政化。2010年下半年，证监会、发改委都表示要出台加快债券发行审批效率的举措，降低信用债券发行门槛；而中国银行间市场交易商协会（以下简称为交易商协会）在将中期票据期限从3～5年期和7年期延长到10年期之后，于2010年底推出了超级短期融资，即超短期融资券（Super & Short-term Commercial Paper，SCP），指具有法人资格、信用评级较高的非金融企业在银行间债券市场发行的，期限在7天到270天（九个月）的短期融资券。2011年推出了银行间债券市场私募债券。超级短期融资券和私募债券的发行条件都突破了《证券法》中“累计公司债券余额不超过最近一期末净资产额40%”的规定，且发行人信息披露要求较为宽松。

债券市场流通的割裂。长期以来，债券与债券市场的缺陷使债券投资价值降低， 迫使债券投资以指令性计划硬性摊派。作为商业银行投资对象的债券， 最基本也是最重要的特征就是具有充分的流动性， 而这恰恰是当前国有商业银行持有的债券所缺乏的。政策性金融债券只有一级发行市场， 而无二级流通市场； 国债虽有二级市场，但国家出于防止金融秩序混乱的考虑， 又以明文限制国有商业银行进入该市场。如此一来，债券投资价值在银行投资者眼中大打折扣， 发行过程中明里暗里的硬性摊派就成为不可避，致使债券投资这种纯粹的经济行为扭曲为行政任务。这种外部投资行为的行政化，借助国有商业银行内部行政化管理的惯性，导致了目前银行内部层层分解指标，层层划拨资金的债券投资管理方式。

资金归划使用方式的割裂。在债券投资这项具体的经营活动中， 由于国有商业银行在管理思想上片面强调“资金统一计划”，在管理手段上简单沿袭“指标分解落实”，以致债券投资的决策权力、出资责任、效益承担在上下级行之间相互割裂， 相互分离。一方面， 下达债券投资计划的上级行， 由于不负有实际出资责任， 在分配任务指标时不可避免地带有主观盲目性， 在当前国有商业银行超负荷运营与资金相对宽松同时并存， 地区性不平衡十分严重的资金营运形势下， 往往自觉不自觉地遵循计划经济时期平均主义原则简单地硬性分配， 而不是依据分支机构动态的资产负债情况全面地权衡，以致部分资金运营已经严重超负荷的行为完成债券投资任务，不得不通过拆借资金或者超占汇差的形式，以高于债券本身利率的资金成本弥补此项资金硬缺口。另一方面，以指令性计划下达债券投资任务。也使实际出资行处于被动消极地位，不仅失去了根据自身资产负债情况， 自主确定资金投向的主动权，而且丧失了自觉压缩信贷规模， 调整资产负债结构的积极性，从而违背了总行通过增加债券投资，改善资产结构，降低经营风险的初衷。

债券管理统计口径的割裂。按照国际清算银行的统计口径，中国债券市场目前的规模已居全球第五位，但国内债券市场统计标准仍未统一，全口径的权威统计数据依然难有出处。特别是随着上市商业银行进入交易所市场、部分创新产品集中托管在上海清算所等业务的推进，规范并统一债券市场的数据统计口径，建立权威的全口径统计数据平台势在必行。

债券评级缺乏科学性和统一性

尽管近年来我国债券市场在基础设施建设、债券品种、债券发行、交易主体、交易规模等方面取得了较大发展，但债券信用评级体系的建设明显滞后，严重影响商业银行对于债券风险的判断。我国债券信用评级的法律法规不健全，政策出自多门，有关管理规定比较零散，缺乏必要的系统化、规范化和清晰化的政策指引。这种情况不仅不利于规范管理，也难以避免不协调、不一致情况的发生，而且还会导致相同评级的债券出现较大利率差。

目前我国债券评级技术不很成熟。资信评级在我国属于一个比较新的行业，债券信用评级专业人才队伍还很不成熟。从业人员的专业知识、综合分析能力、道德素质参差不齐，在相当程度上影响到债券评级的技术水平。

以市场创新盘活流动性

银行间债券市场的流动性匮乏主要由于三点原因。一是银行间债券市场一级市场和二级市场割裂、交易所市场和银行间市场割裂及市场深度不足（表现为单只债券发行量过小、发行频率和交易频率低）等问题导致市场流动性不足。二是目前信用债券市场参与者范围和集中程度影响了市场的流动性。从美国等成熟债券市场来看，债券主要投资者包括银行、基金、个人、保险公司等，各类投资者债券持有比例比较平衡。但在中国，商业银行占据银行间债券市场的绝对主体地位，自然人、法人等普通投资者仍然无法直接参与其中进行投资和交易。三是目前的做市商制度以交易户报价为主，市场流动性缺乏、报价券种数量有限、风险对冲工具缺乏及资金规模受限等特点导致做市商缺乏足够的报价意愿。而做市商报价能力不足又反过来对市场流动性造成更为不利的影响，进而形成一种恶性循环。

尽管由交易量和换手率等数据显示，实际上银行间债券市场的流动性一直在保持良性发展，但与发达债券市场相比，流动性仍旧显得不足，存在很大的改善空间。我国债券市场仍处于初级阶段，产品种类和层次远远不够。就基础产品而言，目前发行规模和交易量较大的券种依然是几类较为成熟的券种，如中小企业集合票据、高收益债等，品种规模很小。至于建立在产品之上的衍生品，就更显得缺乏，信用风险缓释工具受制于监管要求尚未发展起来，信用互换等产品虽已有过试点，但市场认可度和参与积极性不高。交易品种不丰富，使得无风险套利难于操作，也就无法平滑债券市场中出现的价格扭曲，同时限制了市场的流动性发展。另外，银行在银行间债券市场占据绝对主导地位的市场格局，也造成了投资者行为一致性现象，这限制了市场流动性的提升。

篇5

[关键词]商业银行；战略转型；债券承销

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2015.42.068

在我国不断深化金融改革并加快建立多层次金融市场体系的背景下，伴随着利率市场化的进程和金融脱媒的趋势，商业银行的市场竞争愈发激烈，传统信贷业务的利润空间被进一步压缩，企业直接融资相对之前以商业银行为金融中介的间接融资比重大幅提高，这种变化给商业银行的发展带来了新的挑战和机遇，加快发展中间业务成为未来一段时间内商业银行发展的业务重心。

1金融脱媒对商业银行的影响

金融脱媒现象大约60年前就在发达经济体开始表现出来，由于股权融资、债券融资以及其他直接融资方式开始挑战原来以银行信贷为主的融资体系，储蓄来源在资本市场可获得的收益水平高于银行可支付的利率水平，这就使得大量资金从银行金融体系流向证券市场以获得更高的收益，资金开始在以银行为中心的金融体系外循环，直接融资渠道被越来越多的投资者所接受。

自1990年以来，我国资本市场进入高速发展阶段，各类非银金融机构借鉴国外发达市场的经验，积极研发金融创新产品并大力运用推广，把业务发展重心放在了以直接融资为主的金融产品和融资渠道上，以获得高额收益。以往商业银行的负债对象可以通过投资基金或者证券类产品从资本市场获得比商业银行存款利率更高的回报而形成储蓄分流现象。同时，作为社会融资主体的企业借款人则可以通过发行债券等方式以较低的融资成本获得资金。因此，我国商业银行的负债资金来源日益显现出不稳定性，负债期限结构也逐渐由中长期向短期化转变。大中型优质企业对商业银行贷款融资的依赖性逐渐降低，使得信贷业务集中度较高的商业银行加强对中小企业的信贷业务加大投入，这使得商业银行信贷业务风险进一步加剧。因此，我国在金融脱媒趋势下，以传统商业银行为中心的融资格局正在弱化，加之利率市场化改革的加速，导致利差收益收窄，商业银行间的传统业务竞争日益激烈，其发展遭遇到了前所未有的挑战。

然而，商业银行在遭遇直接融资渠道迅猛发展所带来的巨大挑战，也面临着金融脱媒带来的战略转型机遇。在商业银行传统信贷业务被弱化的同时，资本市场的发展为商业银行的资金运用提供了新的市场空间，通过减少对信贷业务的依赖并降低信贷集中度，调整客户结构，提升综合服务能力，加强金融产品创新，尤其是非利息收入产品的研发，不断增强商业银行的核心竞争力，实现新环境下商业银行的战略转型。

商业银行在战略转型的过程中应分析把握好市场需求和走向，着力发展金融市场业务。首先，同业融资业务规模与资本市场的发展有较强的正相关性，资本市场作用越大，同业融资的需求也会更强。其次，融资融券收益权质押、股票质押、资产代持、资产证券化和PPP等同业投资业务可以对资本市场和金融交易创新起到重要的支持作用，产业基金、并购基金及信托直投贷款等创新手段也能更好地为企业提供新型的融资服务。最后，债券承销业务是现代商业银行向交易银行转变的桥梁，或将成为商业银行新的盈利点。发行债券对融资企业来说不仅融资成本较低，而且可以使部分企业不受银行的信贷政策限制。通过债券融资已成为当今企业最重要的融资渠道，也成为商业银行向优质企业客户提供综合性金融服务的切入点。

2我国债券市场现状

从国际角度来看，长期以来债券市场在世界金融市场中都占据着重要的地位，是世界金融体系中不可或缺的重要组成部分，各国的货币和财政政策都会涉及债券市场。我国债券业务起步较晚，但随着2005年5月和2008年4月中国人民银行先后颁布实施了《短期融资券管理办法》和《银行问债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，使中国债券市场不再局限于企业债和公司债为主的交易所市场，带动了银行间债券市场的快速发展。在2002―2012年期间，中国直接融资市场的结构发生了重大变化，从2002年的53%由股权融资转变为2012年的90%由债券市场承担。目前银行间市场的债务融资工具主要由超短期融资券、短期融资券、中期票据、非公开定向发行债务融资工具、资产支持票据等组成。我国商业银行正在从传统的信贷融资业务向债券承销等新融资方式转变，债券资产占比逐年上升。

3我国商业银行发展债券承销业务的意义

根据以上数据分析可以看出，我国债券市场在近十年来取得了显著的发展，债券承销业务也逐步转变为商业银行未来发展的重点业务。债券承销业务在新形势下对商业银行的发展有着多层次的重要意义。

首先，大力发展债券承销业务是商业银行转变盈利模式的有效手段。我国各家商业银行已经充分认识到金融脱媒和利率市场化对其出传统信贷业务的影响，针对近几年资本市场发展的提速，商业银行主动转变发展战略，进行结构性的转型，将以信贷业务为主的收入结构转向发展债券承销等中间业务。在商业银行传统盈利模式中，赚取存贷款利差是主要的盈利手段，各家商业银行都在风险可控的前提下使贷款增量最大化，但是信贷业务发展则受制于央行制定的75%的存贷比规则，从实质上来说商业银行的盈利能力取决于其扩大存贷比分母的能力即商业银行的负债业务营销能力。然而随着当前资本市场直接融资渠道的扩展以及各地陆续整合成立具有较强核心竞争力的地方性商业银行，使商业银行间的负债业务竞争不断加剧，同时利率市场化进程的加速与金融创新产品的蓬勃发展也推高了商业银行负债端的资金成本，使资产业务的投放和收益均出现下降趋势，导致商业银行不得不把其资产业务由大型优质客户转向中小企业，商业银行的风险偏好被迫增大。2014年，债务类融资工具的平均利率与普通存款利率相比优势较大，其基本成为货币市场基金、理财等产品的主要标的物。金融市场业务已成为当今商业银行资产结构调整的新方向，它已由过去承担金融机构间的资金融通工具转变为集机构资金融通、资产管理、投行业务于一身的新利润增长点。债券承销业务作为金融市场业务的重要组成部分，其作用不可小觑。债券承销与传统信贷业务相比具有不受存贷比和信贷政策限制、信用风险小及业务后续管理易于操作等特点，其对商业银行盈利的多元化有重要的推动作用，大力发展债券承销业务可有效节约经济资本、抵消因储蓄增量受限导致银行存贷比上升、可贷资金下降、利差收窄等不利影响并有效的控制信用风险。

其次，债券承销业务在金融脱媒的影响下成为商业银行进一步拓展企业客户并为其提供全方位的、综合的、金融服务纽带。由于利率市场化改革的推进，近年来几次货币政策调整表现出了存贷款利率的非对称调整，作为商业银行主要客户的大型优质企业在与商业银行的合作中处于绝对强势地位，银行从长期维护重点客户和长期发展角度考虑对其在业务合作中提出的要求都会尽量实现，这就造成商业银行有限的业务资源被迫接受了低于商业银行金融市场业务收益的利差收益。同时，对于银行的优质企业客户来说，直接融资市场的发展带来了许多新的融资模式，债券类融资工具以其低廉的融资成本打破了企业以银行信贷为主的融资体系，降低了企业对银行的依赖程度。因此，债券承销业务在金融脱媒和利率市场化背景下成为商业银行战略转型的有效突破口，既有效降低了企业的融资成本、规避了银行信贷政策约束，又提升了银行资本运用能力和回报收益率，使银企实现利益共赢。

再次，商业银行发展债券承销业务可以开拓与非银金融机构合作的新模式。长期以来，券商等非银金融机构参与了市场上公司债承销的绝大部分业务，而保险公司则是债券市场的最大长期投资者，其往往会将债券持有到期，这使得我国债券市场流动性明显不足。随着金融市场改革的不断深入，短期融资券、中期票据、超短期融资券及非公开定向债务融资工具（PPN）的陆续推出，商业银行开始逐步从事债券承销及投资领域，其现有的以国债、央票等为主的债权类资产结构开始调整，短融、中票、企业债及公司债的配置逐渐增大。但因商业银行债券承销业务起步较晚、承销经验略显不足，商业银行与非银金融机构的合作就显得尤为重要。商业银行以自身资金优势与非银金融机构的资源、渠道优势加以结合，积极寻求与非银金融机构的合作发展模式是近期商业银行发展债券承销业务的突破口。自2011年起，商业银行积极参与介入债券承销和投资业务，使债券银行间市场的交易量和流动性得到大幅度提升。近期公司债的发行承销工作在商业银行中备受重视，商业银行进一步发展公司债券业务也将对交易所市场的活跃度和流动性带来积极的影响。

最后，商业银行发展债券承销业务，既是我国商业银行新形势下战略转型的需要，又符合我国现阶段的基本国情。当前，我国正处于城镇化建设的高速发展阶段，各级政府把保证和改善民生作为重点工作，在城市基础设施建设和保障性安居工程方面资金投入需求巨大。如果地方政府完全以财政资金投入往往不能覆盖项目的资金需求，这就需要商业银行积极创新，运用非公开定向债务融资工具、资产支持票据及资产证券化等新型融资方式积极拓宽城镇化建设融资渠道。商业银行应紧密结合当前国家宏观政策，以国家推进城镇化建设为契机，大力发展债券承销业务，优化银行资产负债结构，改善资源配置效率，降低城镇化建设融资成本，在全力支持国家建设的同时实现商业银行业务的战略转型。

4商业银行债券承销业务的风险

我国商业银行开展债券承销业务的时间不长，承销经验不够丰富，商业银行在大力发展债券承销业务之前，首先应按照自身业务特点、规模、模式建立一套适合的风险防控体系。商业银行债券承销风险防控要明确债券承销业务的各项风险点，制定严格的项目准入标准并确定独立的营销、立项、审批、发行和承销后续管理处置流程，在风险可控的基础上发展债券承销业务。下面本文就商业银行债券承销业务面临的主要风险进行简要分析。

4.1信用风险

在债券承销业务中，主承销商一般会对发行人的信用等级有既定要求，发行人具有AAA、AA的信用评级会更受承销商的青睐。然而，当前直接融资市场的高速发展，导致不通信用级别的债券收益率不断分化。商业银行凭借雄厚的自有资金和风险承受能力，往往为了追求更高的回报选择一些BBB级的债券发行人。部分商业银行并未对除了信贷业务以外的债券承销业务进行统一的动态授信管理，并未将其风险纳入债券投资风险管理范畴和信贷风险管理范畴，使得商业银行债券承销业务的信用风险陷入真空区域。中国银行业监督委员会于2011年下发《中国银监会关于规范商业银行使用外部信用评级的通知》，要求商业银行对放行人、市场情况以及相关文件严格履行尽职调查职责，审慎使用外部评级。商业银行应建立自己内部的信用评级体系并与外部评级相结合，共同评价债权发行人的信用水平，谨慎选择发行人，积极防范债券承销中的信用风险。

4.2定价风险

商业银行的债券承销业务能否有效实现预期收益主要依赖于债券发行价格的合理定价。在包销模式下，承销过程往往会因投资者认为债券定价偏高，承担风险较大而未全额承销，从而使商业银行使用自有资金完成全部承销过程导致大部分风险转由商业银行自身承担；如果定价过低，则会导致债券发行人融资规模受限。可见，债券发行定价合理与否是商业银行债券承销业务成功与否的重要因素。因此，商业银行应审慎评估债券承销业务的市场环境和价格因素，在包销模式下应采取主动风险管理的方法并将包销的债券发行金额列入统一的授信管理体系，提前对可能由于包销定价不合理导致被动投资包销余券的风险做出判断。同时，还应建立风险处置预案及具体的操作流程，确保预案的可操作性。关于余券包销问题，商业银行设立的处置期限原则上不得超过6个月，并且应最大程度上通过二级市场进行发售，尽量避免商业银行余券内部消化，直接转售给自身的交易投资部门。如果只能内部转售处理余券，商业银行必须设立单独的风险处置账户，严格按照会计准则要求执行。

4.3操作风险

操作风险是商业银行各业务条线中存在的主要风险之一，尤其是在债券承销日常业务中防范难度较大。很多债券发行人组织架构层级较多、内部资金运作程序复杂，有部分大型集团类企业客户通过高信用等级的发债主体进行债务融资，将融入资金通过内部运作流转至其他用款人，从而加剧了监管难度，增加了业务操作风险。另外，就商业银行内部来说，余券内部消化从表面上看是债券承销部门完成了承销任务，投资交易部门也达成了投资目标，而实际上则是将风险转嫁给商业银行自身。另外，就当前市场上应用最多的短期融资券来说，有些发行人将以此类工具融入的短期资金投资于期限较长的项目投资，将债务融入资金进行人为的期限错配，使短期资金使用长期化，如果接下来的循环发行等操作出现问题，则会产生较大的风险因素。因此，商业银行在开展债券承销业务前应建立严格有效地风险隔离制度，保持业务流程的独立性，依法监管融入资金的使用路径，确保交易投资部门的业务自主和风险可控。

4.4法律风险

商业银行在开展债券承销业务中经常会遇到各种复杂的法律问题，各类合同、协议，尤其是发行中涉及的投标文件和配售缴款通知书等重要文件应当经过法律审核，避免因法律漏洞产生的纠纷并根据法律要求合理留存。商业银行还应在承销过程中通过法律手段规避承担还本付息连带责任，同时还应在承销后续管理中及时按照相关法律法规要求对发行人的资金运用状况、信用评级变化情况进行及时的信息披露，对重大变化和兑付情况依法向上级单位报告。

5商业银行发展债券承销业务的建议和策略

金融脱媒推动了债券融资市场的发展，使企业获得了更大的融资空间和途径。我国商业银行从事债券承销业务起步较晚，但依靠其专业的信用分析能力、强大的客户基础、分支机构、资金实力以及良好的交易能力和风控机制，抓住了这次战略转型的机遇。在金融脱媒的大环境下，商业银行在发展债券承销业务时，应注意运用以下策略。

首先，商业银行应从公司信贷客户中发掘潜在的债券承销机会。我国商业银行虽然在债券承销业务经验较券商有一定差距，但商业银行在公司信贷业务方面的经验却十分丰富。商业银行的公司信贷业务客户资源的积累是开展债券承销业务的绝对优势。金融脱媒促使原有的公司信贷业务客户逐渐放弃传统的融资方式以寻求更低的融资成本，使商业银行要以债券承销等新业务来逐步代替信贷业务。因此，这种双赢符合各方需求的局面，使商业银行开展债券承销业务具有先天优势。商业银行应深入分析授信客户的提款情况并以此分析原有的授信类别是否合理。如果出现授信额度的未实际用信比例较大，那么应与客户进行积极沟通，寻求其他业务机会，尽可能地将原有的贷款人变成未来的发行人，避免潜在的客户资源流失。

其次，商业银行应合理进行客户分级并将内、外部评级有效结合起来，以控制债券承销业务的风险。商业银行原有的对企业贷款融资类客户的内部评级是债券承销业务的有效参考，但是仅仅依靠内部的评级机制很难有效控制业务风险。债券承销业务对于商业银行来说是在战略转型阶段发展的新型业务，对于其整体风险的认识还不能够很好地把控，因此结合外部评级机构对债券发行人的信用评级共同确定业务风险是非常必要的。只有以内部和外部信用评级共同作为依据，将客户进行合理化分级，才能更好地帮助商业银行进行合理定价、把控风险并获得相对较高的收益率。

最后，由于以往债券承销业务大多集中在交易所市场进行，主要由券商等非银金融机构来承担承销工作，大部分商业还未取得交易所主承销商资格。从近几年发展起来的银行间市场来看，截至2015年1月，也仅有42家商业银行获得主承销商资格，其中A类主承销商33家，B类主承销商有9家。从以上数据可以看出，42家具有银行间市场主承销商资格的商业银行在我国商业银行中的占比还很低，况且在交易所市场发行的公司债、企业债商业银行仍涉足较少。面对金融脱媒现象愈发突显的环境，未获得主承销商资格的商业银行在业务转型时不可避免地存在门槛问题，使其不得不放慢转型速度，致使其面临传统业务下滑、债券承销等新业务发展迟滞问题。因此，商业银行应积极探索在当前条件下新的债券承销业务模式，一方面应充分发挥自身的资金和资源优势，与经验丰富的券商等非银金融机构加强合作，开展借壳承销或者分销等模式大力参与债券承销业务；另一方面，商业银行应加强与交易商协会和交易所的交流沟通，提前进行主承销商资格的申请，未雨绸缪，保证商业银行的业务转型顺利进行。

综上所述，商业银行为了适应在金融脱媒、金融机构改革及利率市场化的市场条件下长期稳定的发展，应充分了解我国目前债券市场的基本情况，认识到债券承销业务对商业银行发展的重要性，重视债券承销业务的发展，从战略高度来进行业务整体规划，确保债券承销业务成为未来新的盈利增长点，保持自身在市场上的核心竞争力。同时，商业银行应正视当前在债券承销业务中的优势和不足，充分把握各类业务风险，推动商业银行债券承销业务的发展。

参考文献：

[1]马岩.非金融企业债务融资工具承销业务风险研究[J].财经界：学术版，2011（2）.

[2]刘彦.银行间债券市场公司信用类债券主承销商行为分析[J].债券，2013（12）.

[3]冯光华.中国债券市场发展问题研究[M].北京：中国金融出版社，2011.

篇6

在众多的中国会计准则与国际会计准则差异中。国际会计准则第32号和39号-工具无疑是最引入关注的。尽管该准则在国际准则此次修订之前已经生效，但该准则十分复杂，很难。而对于中国会计准则来说，这是全新的准则，并代表了对于金融工具会计的重大改变。所有金融资产和金融负债，包括金融衍生工具，都需要在资产负债表上确认，而其中广泛采用公允价值作为计量基础。为交易而持有以及其他指定的金融工具。其公允价值的变动都计入利润表。在实务中，很可能会产生极大的应用。银行、其他金融机构，以及其他持有各类金融工具（包括金融衍生工具，例如远期合同、期货合同、互换合同、期权等）的将会受到很大的。而盈利亦可能波动频繁。

限于篇幅本文仅以“商业债券投资核算”作为对象，进行二者的差异。债券投资是商业银行一项重要资产，在商业银行经营管理中具有举足轻重的作用。债券投资的核算，对于商业银行规范管理、防范风险、增强信息透明度具有重要意义。随着我国金融体制改革的不断深入和债券市场的稳步发展，商业银行债券投资迅速增长。但债券投资核算明显滞后，与国际财务报告准则相关规定有着显著的差异。因此，充分借鉴国际财务报告准则中的合理成分，改革和完善商业银行债券投资的核算，不仅是推动商业银行会计与国际惯例接轨的重要步骤，也是提升商业银行债券投资核算水平，增强信息透明度，加强风险管理，促进债券投资业务健康发展的重要举措。本文试图通过对《金融企业会计制度》与国际财务报告准则有关债券投资规定的对比分析，提出中国商业银行债券投资核算的改革取向。

一、债券投资在商业银行经营管理中的重要地位和作用

（一）平衡收益与风险的重要工具

商业银行是经营货币资金的企业，既要吸收存款，又要通过发放贷款、同业拆放或购买债券等形式，将所吸收的资金有效地加以运用，以赚取合理的利差。同时，商业银行以安全性、流动性和效益性为经营原则，强调风险与收益的平衡。并通过有效的资产组合，去化解风险，提高收益。贷款无疑是银行资金运用最重要的手段，但是贷款的发放不仅要有客户需求，而且要充分考虑到贷款的风险。长期以来我国银行贷款质量不高。呆坏帐多的现状，说明贷款风险很大。而债券投资相对于贷款而言，虽然名义收益率相对较低，但其风险较小，收益稳定。相对于存放和拆放资金而言，收益又较为可观。而且，根据经营管理的需要，通过期限匹配，可以保持债券投资较好的流动性，以满足流动性管理的需要。因此，债券投资的特点决定了银行在没有即时和可靠的贷款投放渠道的情况下，为了保证资金的使用效率。必然会将大量的资金投入债券市场，通过购买债券，取得相对稳定的收益。

（二）具有良好的市场和发展空间

这些年来，随着积极财政政策的实施和央行运用货币政策工具的需要，财政部和人民银行发行了大量的政府债券和央行票据，这些债券和票据具有流动性好、收益稳定、风险低等特点，为商业银行债券投资提供了良好的市场。

同时，中国金融体制改革的不断深化，也促进了商业银行债券投资业务的快速发展。如政策性商业银行成立后，为解决自身资金不足的问题。发行了大量债券，商业银行成为这些债券的购买主体；1998年，为支持国有商业银行的改革。财政部向四大国有商业银行定向发行2700亿元特别国债，以补充资本金；1999年，四大资产管理公司为接受国有商业银行剥离的不良贷款，定向发行了约14000亿元资产管理公司债券；2004年，在中国银行和中国建设银行股份制改革中，央行发行了专项票据，用以购买两家银行的可疑类贷款；商业银行为提高资本充足率，发行了长期次级债，商业银行也是这些债券的购买主体。

（三）国内商业银行的第二大资产

随着债券投资的不断增长，已成为国内商业银行仅次于贷款的第二大金融资产，也是收入的主要来源之一。从四大国有商业银行2002年-2004年年报中可以看出，债券投资占四大国有商业银行资产总额的20％以上。具体数字见表1：

表1

单位：人民币亿元

2002年

债券投资 总资产 占比 工行 9，338　 47，768　 19.55％ 农行 4，202 29，766 14.12％ 中行 6，927 28，541 24.27％ 建行 6，765 30，832　 21.94％ 合计 27，232　 136，906　 19.89％

续表1

单位：人民币亿元

2003年

债券投资 总资产 占比 工行 10，918 　 52，791　 20.68％ 农行 5，763 34，940 16.49％ 中行 6，999 31，402 22.29％ 建行 7，744 35，543　 21.79％ 合计 31，424 154，676 20.32％

续表1

单位：人民币亿元

2004年

债券投资 总资产 占比 工行 12，354 　 56，705　 21.8％ 农行 7，731 40，138 19.3％ 中行 9，776 39，799 24.6％ 建行 10，912 39，048 27.9％ 合计 40，773 175，690 23.2％

注：数字来源于中国工商银行、中国农业银行、中国银行和中国建设银行2002年一2004年年报，中国农业银行的数字中包含了股权投资。

从表1数据可以看出：

1.无论相对额还是绝对额，债券投资都在商业银行中占据重要地位。如2004年，四大国有商业银行的债券投资余额为4.08万亿元，占资产总额的23.2％。

2.总体来看，债券投资在资产总额中的占比逐年提高，2002年～2004年分别为19.89％、20.32％和23.2％。

3.债券投资的增长速度要快于资产总额的增长速度。2003年和2004年债券投资增长速度分别为15％和29.7％，分别比资产总额的增长速度高出2％和13.5％。

近年来，商业银行对债券投资的交易和管理日渐重视，如四大国有商业银行都设置了专门的资金部门，并在境内外设立资金交易中心。专门从事以债券投资为主体的资金交易。同时也越来越关注投资收益水平的提高和风险的有效控制，要求对债券投资核算中存在的分类不、计量不规范、信息不透明、与国际财务报告准则不接轨等问题尽快加以解决。

二、商业银行债券投资核算的比较分析

从以上分析可以看出，债券投资在商业银行中具有重要地位和作用，但国内商业银行债券投资的核算，却明显滞后于债券投资的发展。不能很好地满足债券投资的管理要求。

债券投资的核算是中国会计准则与国际财务报告准则之间最显著的差异之一。对于我国商业银行而言，关于债券投资的核算主要执行《企业会计准则-投资》和2001年11月27日颁布的《金融企业会计制度》（以下合称《金融企业会计制度》）中的有关规定，二者在债券投资核算方面的规定基本相同。国际财务报告准则关于商业银行债券投资的规定主要包括《国际财务报告准则第32号-金融工具：披露和列报》、《国际财务报告准则第39号-金融工具：确认和计量》（以下合称“国际财务报告准则”）中的有关规定。《金融企业会计制度》和国际财务报告准则关于债券投资核算规定的主要差异如下：

（一）债券投资的分类

1.《金融企业会计制度》的规定

《金融企业会计制度》按期限将包括债券投资在内的各种投资分为短期投资和长期投资。

短期债券投资是指能够随时变现并且持有时间不准备超过1年（含1年）的债券；长期债券投资是指持有时间准备超过一年的债券。

2.国际财务报告准则的规定

按照国际财务报告准则，债券投资作为整个金融资产的一部分，按持有意图被划分为以下四类：

（1）以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（A financial asset at fair value through profit or loss）。是指为了从价格的短期波动中获利而购置的金融资产，以及企业在初始确认时就指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产。

（2）持有至到期日的投资（Hold—to—maturity Investments）。是指具有固定的或可确定金额和固定期限，且企业明确打算并能够持有至到期日的金融资产。不包括：①在初始确认时就被指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产；②初始确认时被指定为可供出售的金融资产；③贷款和应收款项。

（3）贷款和应收款项（Loans and Receivables）。是指有固定或可确定的回收金额。且不在活跃市场上交投的非衍生金融资产。不包括：①打算立即或于近期出售，以及在初始确认时就被指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产；②初始确认时被指定为可供出售的金融资产。

（4）可供出售的金融资产（Available—for—sale Financial Assets）。是指不归属以上三类的金融资产。

3.二者的差异比较

从《金融企业会计制度》和国际财务报告准则的比较分析来看，二者在债券投资分类上存在显著差异。国内按照资产负债表的流动性列示习惯，将债券投资分为两类，而国际财务报告准则则按照持有意图和债券的自身特点。将债券划分为四类（以下简称“债券四分类”）。从国际财务报告准则来看，更加强调债券的持有意图，以便向报告使用者披露各类债券的风险和收益。

同时，国际财务报告准则还对债券的分类进行一定的限制，以避免管理层改变分类操纵利润。如国际财务报告准则规定，如果企业将尚未到期的持有至到期日的投资在本会计年度或过去两个完整会计年度内出售，或转为可供出售金融资产的金额比例较大（通常指超过该类债券出售和重分类前本金总额的5％），则需对整个持有至到期日的投资组合进行重新分类。

债券四分类是国际财务报告准则债券投资有关规定的核心概念，其关于债券投资的确认、计量和披露的规定都是围绕债券四分类为基础进行的，这种分类的差别，也就导致了《金融企业会计制度》和国际财务报告准则在债券投资核算规定上的根本区别。

（二）债券投资的确认

确认是指将符合财务报表要素定义和确认标准的项目纳入资产负债表或收益表的过程。

它涉及以文字和金额表述一个项目并将金额包括在资产负债表或损益表的总额中。

在确认环节，《金融企业会计制度》以“取得”和“处置”作为债券投资初始确认和终止确认的标准。国际财务报告准则对债券投资确认的规定较为详细，强调的是对合同权利的控制或丧失。通常是以交易日或结算日作为确认的时间。这种确认标准。较为符合国际财务报告准则“风险和报酬的转移”这一概念。但总体来看，二者在债券投资确认方面并无本质的差异，国际财务报告准则对确认的规定较为详细，更多的是针对衍生金融工具而言。

（三）债券投资的初始计量

计量是指为了在资产负债表和收益表内确认和列示财务报表的要素而确定金额的过程。

计量通常包括两个方面的，即计量单位和计量属性。计量单位是指对计量对象就某一属性进行计量时，具体使用的标准量度。计量单位通常包括名义货币单位和不变购买力货币单位。从来看，名义货币作为计量单位的地位仍很难动摇，因此。会计计量的主要问题是计量属性的选择问题。计量属性通常包括成本、现行成本、可变现价值、现值等。

1.《金融企业会计制度》的规定

《金融企业会计制度》规定，债券投资在取得时应当按照初始投资成本计量。其中：（1）以现金购入的，按实际支付的全部价款，包括税金、手续费等相关费用作为初始投资成本。实际支付的价款中包含的已到付息期但尚未领取的债券利息，不构成初始投资成本。长期债券投资如果所支付的税金、手续费等相关费用金额较小，可以直接计入当期投资收益，不计入初始投资成本；（2）投资者投入的，按投资各方确认的价值作为初始投资成本。

2.国际财务报告准则的规定

国际财务报告准则规定债券投资应以其成本进行初始计量。成本是指付出对价的公允价值，交易费用应在初始计量时计入债券投资的成本。公允价值一般参照交易价格或其他市场价格确定。如果这些市场价格不能可靠地确定，则公允价值应按所有未来现金流量总额的当时市场利率来折现确定。实际支付的价款中包含的已到付息期但尚未领取的债券利息，不构成初始投资成本。

3.二者的差异比较

从初始计量来看。国内采用历史成本进行计量，而国际财务报告准则采用公允价值进行计量，二者在计量属性上存在根本的差别。具体差别在于：

（1）成本的外延不同。在国际财务报告准则下，交易费用必须作为债券的投资成本，而根据《金融企业会计制度》的规定，长期债券投资的交易费用可以直接确认为当期损益，不作为成本。

（2）成本的内涵不同。《金融企业会计制度》规定的成本实际上是历史成本，而国际财务报告准则规定的成本则是指付出对价的“公允价值”，并对公允价值的确定进行明确规定。

在以市场原则进行交易的情况下，二者并无差别。如银行直接从债券市场上购买的国债，其买入价（市场价）即公允价值，即成本等于公允价值。但在非市场交易的情况下，二者则存在显著差异。如商业银行因政策性原因购入的债券，如果其票面利率低于同期可比债券的市场利率，按国际财务报告准则，该笔债券需按其未来现金流量的现值确定初始投资成本（折现率为同期可比债券的市场利率），因此，该笔债券在入帐时就会产生折价（金额为债券面值与折现值之间的差额），而按《金融企业会计制度》，仍以取得成本作为初始投资成本，由此导致两套准则下当期利润和所有者权益的不同。

（四）债券投资的后续计量

1.《金融企业会计制度》的规定

《金融企业会计制度》规定，短期债券投资的利息，应当于实际收到时，冲减投资的帐面余额，但已记入“应收利息”科目的利息除外。长期债券投资应当按照票面价值与票面利率按期、确认利息收入。长期债券投资的初始投资成本减去已到付息期但尚未领取的债券利息、未到期债券利息和计入初始投资成本的相关税费，与债券面值之间的差额，作为债券溢价或折价；债券的溢价或折价在债券存续期间内于确认相关债券利息收入时摊销。摊销可以采用直线法，也可以采用实际利率法。

关于减值准备，《制度》规定，短期债券投资期末应按成本与市价孰低计量。长期债券投资应当在期末时按照其帐面价值与可收回金额孰低计量，对可收回金额低于账面价值的差额，应当计提长期投资减值准备。

可收回金额，是指资产的销售净价与预期从该资产的持续使用和使用寿命结束时的处置中形成的预计未来现金流量的现值两者之中的较高者。其中，销售净价是指资产的销售价格减去所发生的资产处置费用后的余额。

2.国际财务报告准则的规定

国际财务报告准则关于债券投资的后续计量规定，与债券四分类紧密相关，不同债券的后续计量不完全相同。按照国际财务报告准则：（1）以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资按公允价值进行后续计量，公允价值的变动直接反映在当期净损益中；（2）可供出售的债券投资按公允价值进行后续计量，公允价值的变动直接计入资本公积中。当该债券收回和对外转出时，应将原直接计入资本公积的数额（即公允价值变动累计额）转出，并计入当期损益；（3）持有至到期日的债券投资和应收款项按照摊余成本进行后续计量。债券溢价或折价的摊销采用实际利率法。

关于减值准备，国际财务报告准则规定，如果有客观证据显示金融资产出现了减值，且减值数额可以可靠地估计，则应确认减值损失。（1）持有至到期日的债券投资和应收款项的减值损失，在损益表中直接加以确认；（2）可供出售的债券投资发生减值损失时。应将原计入资本公积中的公允价值变动累计额相应转出，并在损益表中加以确认。

3.二者的差异比较

（1）关于摊余成本的确定。《金融企业会计制度》规定摊余成本（即债券溢价或折价的摊销）可以选择实际利率法或直线法确定。而按国际财务报告准则，只能采用实际利率法。

国际财务报告准则这一做法与其按公允价值计量（在无法取得公允价值时，以未来现金流量按市场利率折现确定）的思路是完全吻合的。

（2）关于期末计价。《金融企业会计制度》规定长短期投资期末计价分别采用成本与市价孰低法和计提长期投资减值准备，而按照国际财务报告准则，不同债券分类采用不同的计量方法。这种差别主要体现在以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资和可供出售的债券投资上。

以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资，按《金融企业会计制度》应作为短期债券投资核算，因此，按照成本与市价孰低原则，对该投资只能确认损失，不能确认收益。而按国际财务报告准则，以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资按公允价值进行后续计量，则即可能产生损失（市价低于成本情况下），也可能产生收益（市价高于成本情况下）。

可供出售的债券投资，按《金融企业会计制度》可能作为短期债券投资核算，也可能作为长期债券投资核算。如果是作为短期债券投资核算，其在两种制度下的差别同上；如果是作为长期债券投资核算，在《金融企业会计制度》下，按成本计价，对债券溢价或折价进行摊销。而在国际财务报告准则下，是按公允价值进行后续计量，即会随着市价或市场利率的变化而改变。

（五）不同债券分类之间的转换

1.《金融企业会计制度》的规定

《金融企业会计制度》规定，金融企业改变投资目的，将短期债券投资划转为长期债券投资，应按短期债券投资的成本与市价孰低结转，并按此确定的价值：作为长期债券投资新的投资成本。拟处置的长期债券投资不调整至短期债券投资，待处置时按处置长期债券投资进行会计处理。

2.国际财务报告准则的规定

债券被指定为以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资，或贷款和应收款项后，不能再转为其他类别的债券投资；其他类别的债券投资也不能再转为以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券投资，或贷款和应收款项。

持有至到期日的债券投资、可供出售的债券投资在符合规定条件时可以转换。其转换条件及相关会计处理原则如下：

（1）因持有意图和能力等因素发生变化，使某债券仍作为持有至到期日的债券投资不恰当的，应将其转为可供出售的债券投资，并以该债券在转换日的公允价值结转，该债券的摊余成本与其公允价值之间的差额，应计入资本公积，直至该可供出售的债券投资终止确认时再转出计入当期损益。

（2）因部分出售或转换的金额比例较大，使某债券的剩余部分仍作为持有至到期日的债券投资不恰当的，应将该债券剩余部分转为可供出售的债券投资，并以该债券剩余部分在转换日的公允价值结转，该债券剩余部分的摊余成本与其公允价值之间的差额，应计入资本公积，直至该可供出售的债券投资终止确认时再转出计入当期损益。

（3）因持有意图和能力等因素发生变化，或公允价值不再能够可靠地计量，或持有期限超过了两个完整的会计年度，使某债券仍作为可供出售的债券投资不恰当的，应将该债券转为持有至到期日的债券投资，并以该债券在转换日的帐面价值结转，成为所转持有至到期日的债券投资入帐价值。原计入资本公积中的相关公允价值变动累计额，应在该债券的剩余持有期内采用实际利率法摊销，计入损益；该债券于转换日的摊余成本与到期时价值之间的差额。应在该债券的剩余持有期间采用实际利率法进行摊销，计入损益。如该持有至到期日的债券投资在转换后发生减值，则原计入资本公积中的相关公允价值变动累计额的余额应转出计入当期损益。

3.二者的差异比较

《金融企业会计制度》仅允许长期债券投资转为短期债券投资，并按成本与市价孰低原则确定结转后的债券投资成本。国际财务报告准则仅允许持有至到期日的债券投资、可供出售的债券投资相互转换，并按公允价值作为结转后的债券投资成本，且明确了结转前后债券价值差额的处理方法。由于债券的分类方法完全不同。因此，决定了二者在债券转换方面的规定存在本质差异。

从国际财务报告准则的规定来看，其强调的是债券投资分类的连续性，因此，对债券的转换作了明确的限制和规定，其意图在于限制管理层对债券分类的随意改变，以扭曲债券初始持有意图。同时，在转换后的债券投资价值确认方面，《金融企业会计制度》更多的是从谨慎原则的角度出发，而国际财务报告准则强调的是按公允价值进行计量，以与各类债券投资的初始计量方法保持一致。也体现了国际财务报告准则逻辑的严密性和内在思想的统一性。

（六）债券投资的披露

1.《金融企业会计制度》的规定

《金融企业会计制度》对债券投资披露的规定较少，仅要求商业银行披露金融工具的风险头寸，如信贷风险、货币风险、利率风险、流动性风险等。《企业会计准则-投资》对债券投资披露的规定较为详细一些，如应披露投资损益、当年提取的投资损失准备、投资的计价方法等。

2.国际财务报告准则的规定

国际财务报告准则对债券投资的披露相当广泛，主要包括：（1）各类债券投资的分类；（2）风险管理政策；（3）风险头寸，如信贷风险、货币风险、利率风险、流动性风险等；（4）各类债券的期末计量基础及价值变动的处理方法；（5）对期末采用公允价值计量的债券，应说明其公允价值确定的方法；（6）对须计提减值准备的债券，应说明表明其发生减值的依据。

3.二者的差异比较

从国际财务报告准则关于债券投资披露的有关规定来看，强调对债券投资的完整披露，以向报告使用者提供债券投资分类、风险管理政策、风险暴露及主要会计处理方法等全方位的信息。

（七）造成差异的主要原因

从以上可以看出，《金融企业会计制度》和国际财务报告准则与债券投资核算上存在显著差异，造成这些差异的主要原因包括以下几方面：

1.会计环境是制约债券投资核算改革的重要原因。从会计环境角度来看，一方面是要减少管理层通过会计政策操纵利润的空间。

实行债券四分类，既要考虑到分类的合理性和连续性，又要避免管理层随意改变分类操纵利润，二者之间有一个权衡的过程；另一方面，采用债券四分类，需要可靠的公允价值作基础，在债券市场尚未成熟的情况下，公允价值的取得可能成为障碍，而采用估算技术又会成为管理层粉饰报表的手段。从国内上市企业的表现来看，会计质量不高的现象一直较为突出，因此，防止管理层操纵利润、粉饰报表是会计准则制定机构考虑的重要因素。

2.国内会计准则制定机构对债券投资核算的相对滞后。1993年以来，国内会计准则和会计制度的研究制定取得了长足进步。通过依托国际财务报告准则，结合中国国情，中国会计国际化水平不断提高。但相对于企业会计，金融企业会计改革的步伐相对滞后，而对金融企业会计方面的规定，长期以来侧重于贷款，而忽略了债券投资。当然。这种现状与中国会计改革的整体规划密不可分。但客观上也导致了商业银行债券投资核算改革的相对滞后。

3.债券投资核算的改革必然会带来对准则体系的冲击。如在计量属性上采用公允价值、改变资产负债表按流动性分类的做法等，这些改变都构成对现有准则制定的理论基础的冲击，需要一个逐步完善和成熟的过程，这在某种程度上也制约了债券投资核算的改革步伐。

三、完善国内商业银行债券投资核算的若干建议

从以上差异分析，不难看出国际财务报告准则关于债券投资的规定比《金融企业会计制度》更为符合商业银行的实际情况。财务报表的目标，是提供在决策中有助于一系列使用者的关于企业财务状况、经营业绩和财务状况变动的信息。能否向财务报表使用者提供相关、可靠的信息，决定了会计职能的发挥程度。如对国内商业银行而言，在贷款方面，需要披露应计贷款与非应计贷款、贷款的产品、行业、五级分类、抵押状况等多维度信息。而对于债券投资，仅披露长、短期等少量信息，有悖于债券投资是商业银行第二大金融资产的客观实际情况，不利于向财务报表使用者提供相对充分的会计信息。

从国际财务报告准则关于债券投资的规定来看，其主要优点如下：（1）更好地反映经济业务的实质。债券投资交易的对象虽然都是债券，但其背后所反映的管理意图却截然不同。如交易类的债券主要是在保持流动性的前提下获取合理的价差，而持有到期日的投资主要是为了获取相对较高的收益。国际财务报告准则关于债券投资一系列规定的核心就是债券四分类，而债券四分类恰恰是按照债券的持有意图进行分类的，因此，较为完整地体现了管理意图和风险管理方法。很好地体现了经济业务的实质。此外，国际财务报告准则对不同种类的债券转换进行了限制，既有助于减少管理层操纵利润的空间，又很好地体现了管理层投资策略的变化。而《金融企业会计制度》仅以长短期划分债券投资。无法完整地反映这种经济业务的实质。（2）更好地反映企业财务状况和经营业绩。国际财务报告准则以公允价值为主要计量属性，并根据公允价值的变化，调整债券投资的价筐和损益，有助于更好地体现市场变化对商业银行财务状况的。更好地披露经营业绩。这种计量方法，能够及时地反映债券投资风险，对于防范金融风险也具有十分重要的意义。而《金融企业会计制度》以历史成本作为主要计量属性，无法及时、动态地反映市场情况的变化。不能充分地反映企业财务状况和经营业绩。（3）向财务报表使用者提供更加完整、充分的信息。国际财务报告准则在债券四分类和相应的确认、计量的基础上，完整地披露了各类债券的信息，有助于财务报表使用者的经济决策，更加符合财务报表的目标要求。

国际财务报告准则关于债券投资的核算规定。是以债券市场的成熟为重要前提的。而国内债券市场的日渐成熟以及商业银行在海外成熟市场上债券投资的增加，为改革商业银行债券投资核算提供了可靠动因和奠定了良好基础，可以说。改革商业银行债券投资核算的外部环境基本成熟。

完善商业银行债券投资的核算，需要从准则及制度制定和商业银行内部管理两个方面着手，即在会计准则和会计制度的制定上，要加快实现与国际财务报告准则的接轨；在商业银行内部管理上，要抓紧做好按债券四分类进行核算和管理的准备工作。

（一）借鉴国际财务报告准则的合理成分，完善商业银行债券投资的核算规定

从准则和制度制定的角度来看，关键是要抓紧引入国际财务报告准则中的合理成分，提升商业银行债券投资核算的国际化水平。

借鉴国际财务报告准则。关键是要引入其债券四分类的概念以及相应的确认、计量和披露的一系列规定，以提高商业银行信息披露的透明度，强化商业银行风险防范能力。有关具体规定，在前述中已做论述，在此不再重复。

需要说明的是，在引入国际财务报告准则有关规定时。需要对持有至到期日的投资进行明确限制，包括提前出售或重分类等情形，以避免管理层随意改变分类，调节利润。同时，考虑到中国实际情况，在过渡期安排上，对于商业银行以前年度因政策性原因购入的债券，可以不进行追溯调整，以减轻商业银行执行新制度所带来的财务压力。

（二）改进商业银行资产负债表的列示方式

在引入债券四分类概念的基础上，需要相应改革商业银行资产负债表的列示方式。目前商业银行资产负债表与一般工商企业相同，采取长、短期分别列示的方法。而债券投资的四分类并不区分长、短期，因此，必将导致商业银行资产负债表列示习惯的全面改变。商业银行资产负债表应按客户存款、客户贷款及垫款、债券投资等资产负债的性质进行列示，不应按流动性的顺序进行排列。

实际上，由于商业银行是经营货币资金的企业。按流动性方式列示资产负债表，不仅不符合商业银行的自身特点，也与国际惯例不符。

《国际财务报告准则第30号一银行和类似金融机构财务报表中的披露》中明确提出，　“流动性项目和非流动性项目不分开列报，因为银行大多数的资产和负债都能够在近期内变现或结算”。对于商业银行流动性，可以通过在报表附注中披露资产负债的偿还期加以解决，对报告使用者来说，并不影响信息的完整性。

（三）提前做好按债券四分类进行核算和管理的准备工作

会计最终是反映经济业务的实质，如果经济业务没有根本性的变化，会计改革就缺乏内在的意义。债券投资的核算亦然。采用债券四分类，首先一点商业银行必须切实按照债券四分类要求，对债券帐户进行细分和管理；其次才是从核算上对债券进行如实反映和披露。

按照债券四分类进行核算和管理，主要包括以下内容：（1）建立债券帐户细分的原则。即根据债券四分类的定义，结合债券的持有意图和自身特点，明确每一类债券的划分标准；（2）对债券投资组合进行细分。即根据债券帐户细分原则。确定每一个债券帐户的归属；（3）建立四类帐户的管理原则。即针对不同债券的性质。确定相应的投资策略、授权管理、交易管理、风险监控手段等，其中在风险监控方面，市值重估应及时进行，并分别确定每类帐户相应的风险控制指标及其限额；（4）建立机系统，实现对交易和核算的自动处理和监控，包括通过系统对摊余成本的自动计算和公允值与成本的自动匹配，保证会计信息的真实、客观、及时、完整。

目前商业银行持有的债券主要包括政府债券、金融债券和央行票据等。因此，从债券细分角度来看，各类债券帐户可以按以下原则进行细分：1.以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券。主要是银行以短期交易为目的债券，包括：（1）流动性高、买卖价差小、易于交易的政府债券、金融债券和央行票据； （2）交易员自营帐户中根据市场判断建仓的债券；（3）满足日常柜台做市报价需要的柜台报价券种等。

2.持有至到期的债券。主要银行以持有到期为目的并具备相应融资能力的债券。包括：（1）以前年度行政摊派的部分低收益、流动性差的柜台交易国债（少量为满足日常柜台交易需要的国债则需划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的债券或可供出售的债券）；（2）由国家开发银行、中国进出口银行等政策性银行发行的流动性较差的金融债券；（3）商业银行发行的收益较高、资信较好的次级债券或普通金融债；（4）通过承担流动性风险和信用风险以提高收益的企业债（主要是外币企业债）；（5）流动性好、有市场报价的可赎回、可回售债券等。

3.贷款和应收款项。主要是缺乏市场报价的债券，包括：（1）市场报价不活跃的政策性金融债；（2）流动性差、市场报价不活跃的可赎回、可回售债券；（3）非流通的特别国债和凭证式国债；（4）缺乏市场报价的超长期国债、政策性金融债及其他金融债等。

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关键词：利率市场化 债券 商业银行

中图分类号：F830.45 文献标识码：B 文章编号：1006-1770(2008)05-034-04

利率市场化(deregulation) 指金融市场资金供求双方自主确定利率水平的利率决定机制的变迁过程，即我们所指的存贷款利率由各商业银行根据资金市场的供求关系来调节,最终形成以中央银行基准利率为引导,以同业拆借利率为金融市场的基准利率,各种利率保持合理利差和分层有效传导的利率体系。

我国正处于利率市场化的进程之中，大量的金融创新工具已经提上了管理层及各经营主体的议事日程，如商业银行已经开展的利率互换等，而这也必然会推动我国利率市场化的发展。

一、我国利率市场化现状及其对商业银行债券投资的影响

（一）我国利率市场化现状

目前，我国存在两条并行的利率系统。

其一为以货币市场和债券市场为代表的市场化利率系统，这一部分利率基本实现了市场化。

其二为存贷款利率系统，这部分正处于市场化进程之中。在外币方面，除短期、小额存款利率外，其他利率已经全部放开；人民币存贷款利率目前仅保留了对商业银行存款利率上限和贷款利率下限管理。

当前，我国的利率市场化改革已经进行到攻坚阶段，即逐步放开对人民币存贷款利率的管制。可以预见，这一管制在“十一五”期间有可能被全部取消，而在近期的一两年内，央行可能采取的措施是从贷款利率入手，放开对大部分存贷款利率的管制，保留少数关键利率（如一年期存贷款利率）的直接管制。

（二）利率市场化对商业银行债券投资的影响

随着利率市场化的展开，债市的供求关系将发生转变，影响债市的未来发展，降低银行传统债券资产的配置，激发银行的创新意识。

1、减少商业银行债券投资需求

随着利率浮动范围的逐步扩大，银行将逐步利用利率杠杆甄别不同信用水平的借款人，通过贷款的信用定价赚取更高的收益。这样，将会激励银行将资金更多地投入到实体经济部分，相应银行的债券需求将减少。由于银行是债市的最大投资者，其需求的减少意味着债市收益率的上扬。

2、债市收益率的波动增加

在目前存贷款利率固定的情况下，债市的许多利率事实上有了上限和下限。例如，企业债的发行利率不可能超过银行的贷款利率，央票利率不会低于备付金利率。而在利率市场化之后，所有这些限制都将被取消，利率的波动性也会大大增强。

在其他条件不变的情况下，债市风险的增加会降低其对于其他资产的吸引力，导致其需求下降。

3、收益率曲线的斜率会增加

我国当前的债券收益率已经极度平缓，7年期国债的收益率仅与1年期央票相当，其期限风险溢价不足80个基点。而利率管制显然是一个重要的原因。因而在利率市场化之后，收益率曲线的调整也将成为必然趋势。

利率市场化会增加长债的供应数量。目前企业债完全由发改委审批，其利率的固定及复杂的审批申报流程使得企业债供给数量严重不足。而企业债是长债的重要供给主体，其供给的不足导致长债利率被长期低估。如果未来企业债利率能够市场化，则可以预见，其利率将有显著攀升。

4、债市创新将不断涌现

由于利率波动的加大，各主体的风险规避需求将大大增加。于是债券远期、期货、互换等产品将得到长足的发展。而各类新型交易方式的出现将有利于市场形成理性的利率预期，并在长债的收益率中得到体现。

5、债市将走向统一

目前我国存在交易所、银行间和柜台三个债券市场，由于市场区隔和清算体系方面的差异，各市场的收益率存在显著差别。如对于同等期限的国债，交易所非跨市场券种收益率就要比跨市场券种高出近20bp。可以想见，利率市场化必然会推动债券市场的整合，使得同等类型债券的收益率趋于一致。

6、信用定价将成为重要工具

利率市场化以后，债市品种将极大丰富，以信用产品为代表的券种将成为市场的主流。如果不同信用级别的主体都可以进入市场，则信用级别低的主体不得不用较高的溢价补偿较低的信用；不同主体、不同品种的债券之间因为风险的不同而利用利率杠杆产生合理的收益差，使得收益与风险对称。于是，识别不同的信用风险，并获得相应的利率补偿，将会带来丰富的投资机会。

总之，利率市场化对债券市场的影响是深远的，商业银行对于传统债券的投资会降低，更多的转向投资金融衍生品和信用类产品。

二、利率市场化后商业银行债券运营策略

（一）推进利率定价体系建设

近年来，随着人民币升值、通货膨胀高企，我国一直在加息的过程中，利率水平波动不定。可以预见的是全面放开利率管制后，我国利率的波动将会更加频繁。

商业银行投资债券面临的主要风险即是利率风险，所以建立利率风险预警系统对于商业银行的发展至关重要。建立一套综合的利率评价指标体系，其核心是利率定价，建立健全、科学的产品定价系统，使其具有灵活有效的报价能力，实现风险――收益之间的平衡。如进行缺口分析、久期分析判定商业银行债券投资的利率风险状况，通过预测市场利率的未来变化趋势，计算银行将承担的利率收益或利率风险。

缺口分析（Gap Analysis）是衡量利率变动对银行当期收益的影响的一种方法。对同一期限的资产与负债而言，当利率敏感性资产大于利率敏感性负债，即银行经营处于“资金缺口”状态时，随着利率上浮，银行将增加收益，随着利率下调，银行收益将减少；反之，利率敏感性资产小于利率敏感性负债，即银行存在“负债缺口”状态时，银行收益随利率上浮而减少，随利率下调而增加。这意味着在利率波动频繁而又缺乏风险管理措施的情况下，银行可能遭受严重的风险损失。

银行可以通过建立动态缺口分析模型，主要包括缺口分析和持续期分析。而持续期分析实际上是缺口分析方法的动态化。持续期缺口综合反映了银行全部资产和负债利率风险。持续期缺口＝资产平均持续期－（总负债／总资产×负债平均持续期）。当缺口为正值时，如果利率下降，资产价值增加幅度大于负债增加幅度，银行市场价值将增加；反之则相反。同理，当缺口为负值时，银行市场价值将和利率变动的方向相同。持续期缺口绝对值越大，银行利率风险越大。

预计持续期缺口分析将成为我国商业银行构建利率风险评价模型的重要参考。通过建立完善的数据体系，随时将全行资产负债信息输入计算机系统，计算出各时期利率敏感性资产和负债总额、资金缺口大小和方向、持续期缺口大小和方向等，通过不同的利率假设进行动态模拟分析，为利率风险管理提供决策依据。

久期分析（Duration Analysis）也称为持续期分析或期限弹性分析，是现今比较流行的债券利率风险评估的一种方法，简单说就是债券的到期日越长，并且在到期日之前支付的金额越小，则久期的绝对值越高，利率风险越大。久期分析运用在衡量利率变动对银行经济价值影响上，表明利率变动将会对银行的经济价值产生较大的影响。银行可以对标准久期分析法进行演变，通过计算每项债券资产、匹配负债和表外头寸的精确久期来计量市场利率变化所产生的影响。另外，银行还可以采用有效久期分析法，即对不同的时段运用不同的权重，根据在特定的利率变化情况下，假想金融工具市场价值的实际百分比变化，来设计各时段风险权重，从而更好地反映市场利率的显著变动所导致的价格的非线性变化。

（二）建立信用债券定价模型

我国近年来正大力发展企业融资市场，特别是公司债券、企业债券、企业短期融资券、企业中期票据的发行，极大地扩展了信用债券市场，但是由于我国现行的企业债券评级还不完善，特别在福禧短融事件之后，商业银行投资信用债券应考虑安全性、收益性、流通性，建立信用产品定价模型。

商业银行判断信用类债券是否具有投资价值，其主体企业资信级别的高低是最重要的参考依据，商业银行投资企业债券要在基准利率的基础上加入由信用等级确定的风险溢价，根据不同的评级结果确定不同的利率，才能真正反映发行人的信用品质。信用风险即是发行人的违约风险，一般情况下，最高信用级别AAA级债券在一年期内发生违约的概率为零，而B级债务的违约率则高达4%～5％。因此，国际上把信用级别在BBB级以上的债券视为投资级债券，而BBB级以下则视为投机级债券(也称为垃圾债券)。

目前国内各大信用评级机构都对每个发行的企业债券进行评级，但是评级体系还比较混乱，评级机构的权威性不足，商业银行在投资信用类债券的时候，还需要对企业类型、主体资信、行业发展、发行规模、未用授信额度、期限、经营活动现金、EBITDA等指标做回归分析。其理论基础是债券的收益应足以能补偿它的边际成本，而这个边际成本要在经过风险调整的基础上度量出来。商业银行还可以在此基础上，结合企业贷款信用的管理系统建立全行资产统一的信用评估体系，保证信用类债券的投资安全。

（三）创新利率避险工具

利率互换又称“利率掉期”，是一项常用的债务保值工具，用于管理中长期利率风险。商业银行通过利率互换交易可以将一种利率形式的资产或负债转换为另一种利率形式的资产或负债。一般地说，当利率看涨时，将浮动利率债务转换成固定利率较为理想，而当利率看跌时，将固定利率转换为浮动利率较好，从而达到规避利率风险，降低债务成本，同时还可以用来固定自己的边际利润，便于债务管理。

2006年，中国人民银行了《中国人民银行关于开展人民币利率互换交易试点有关事宜的通知》，适应金融机构尤其是商业银行利率风险管理及资产负债管理的迫切需要，特别是在贷款利率上限放开和固定利率贷款并存的情况下，商业银行可能出现大量存贷款利率不匹配的情况，从而加大利差风险。开展利率互换交易，有利于丰富商业银行风险管理及资产负债管理工具，解决资产负债结构错配问题，从而对促进我国金融市场健康发展，维护金融稳定，加快利率市场化进程具有深远意义。

商业银行现在普遍参与到利率互换交易中，其中以全国同业拆借中心（银行间债券市场）基准利率的R007利率互换占据绝对优势地位，市场流动性也较好。商业银行应积极创新利率避险工具，设计银行避险理财产品。

（四）积极研究国债期货交易

对商业银行而言，利率风险贯穿于商业银行资产负债业务经营活动的全过程。利率风险是指在从事资产和负债业务活动中，因市场利率发生变化而蒙受经济损失的可能性。在利率市场化进程中，由于利率波动程度的加大，商业银行利率风险将呈上升趋势。根据巴塞尔委员会制定的《利率风险管理原则》，商业银行面临的利率风险主要有：

1、资产负债匹配风险

银行的多数资产与负债均具有利率敏感性，且与各自的期限成比例。因而当商业银行自身的资产负债期限结构不一致时，就产生了资产负债的匹配风险。

2、收益率曲线风险

这是在存贷款利率波动不一致中产生的利率风险，通常表现为两种形式：其一指相同期限的存贷款利率波动幅度不一致，其二指在短期存贷利差波动与长期存贷利差波动幅度不一致。这两种利率曲线的波动均可能导致银行净利息收入的减少。

目前，利率结构风险在我国外币市场已经显现，由于大额外币存款利率由银行自行定价，在各银行的竞争之下，已经造成存款利率上升幅度远高于贷款上升幅度的情况，利率结构风险正在逐步扩大。

3、内含选择权风险

根据我国现行的利率政策，客户具有提前归还贷款本息和支取存款的权力，因而会对商业银行的资产负债管理造成困扰，并产生利率风险。当利率上升时，存款客户会提前支取定期存款，然后再以较高的利率存入新的定期存款；当利率趋于下降时，贷款客户会要求提前还款，然后再以新的、较低的利率贷款。所以，利率上升或下降的结果往往会降低银行的净利息收入水平。

在利率市场化之后，利率的波动将成为常态，因而客户的提前还款等行为将更加频繁，从而对商业银行产生深刻影响。

4、利率决策风险

在利率市场化以后，银行间的竞争将全面展开。而由于资金的同质性，银行的优势将取决于其提供的资金价格。于是银行将被迫提高利率吸引存款，并降低贷款利率。

如果所决定的存款负债利率低于同业价格，或所决定的贷款资产利率高于同业价格，就会面临着丢失优质存贷款市场的风险。但是，如果所决定的存款负债利率较多地高于同业价格，或所决定的贷款资产利率较多地低于同业价格，那么，尽管可以确保存贷款市场竞争的胜利，却会面临着不必要的利息损失的风险。

而且在激烈的竞争下，甚至出现存款利率高于贷款利率的利率倒挂情形，造成银行收益大减、许多实力薄弱的中小金融机构乃至个别经营不善的大型金融机构倒闭。

商业银行面对如此多的风险，应运用资产负债表外项目对利率风险进行规避，积极研究参与国债期货交易，如采用远期利率协议、利率期货和期权、互换和互换期权、利率的顶和底等。

利率风险类型：对冲管理工具：

资产负债匹配风险 缺口管理、利率期货、利率掉期

收益率曲线风险 利率期权

内含选择权风险 利率掉期、利率期货

利率决策风险 利率期权

其实我国1992年12月18日上海证券交易所即开办了国债期货交易，1993年10月25日向社会公众开放，同期北京商品交易所也向社会推出国债期货交易。自1994年9月份开始，随着开展国债期货交易的交易所数量不断增加，国债期货越发火爆，但问题也随之产生，发生了一连串的违规事件，如上海万国证券的327风波、上海海都期货经纪公司的对敲等一系列违规事件。1995年5月17日中国证监会下文暂停国债期货交易。但是国债期货不能因为之前的违规事件而杯弓蛇影，当前的中国金融市场，无论是利率市场化的迅速推进，还是监管框架和监管法规的日益完善，都为国债期货市场的推出创造了良好条件。商业银行应该积极投身国债期货研究中，创新风险管理的工具。

目前， 包括工商银行、交通银行、建设银行、民生银行、浦发银行、兴业银行等在内的商业银行就股指期货已筹备多时，希望从股指期货结算业务市场开始，打入期货市场，积极推进国债期货和汇率期货的早日出台。

（五）发行商业银行债券

1、商业银行发行债券有利于完善资本结构，拓宽筹资渠道，优化资产负债结构

我国商业银行筹集资本金的渠道较少，除增资扩股、利润留存和准备计提外，缺乏有效的附属资本补充工具。从我国商业银行的资本结构来看，核心资本充足率并不低，而次级债务工具几乎是空白。因此，通过发行次级债、混合资本债券可以增加银行的资本金，补充银行的附属资本，实现附属资本和核心资本的匹配管理、资本充足率与业务发展规模的匹配管理，确保资本充足率始终保持在监管标准之上，扭转银行资本筹集渠道有限和资本结构单一的状况。

商业银行还可以根据自身资产配置和风险对冲的要求，从期限和利率上合理设计出与之相匹配的各种债券，有效解决负债期限短而资产期限长的期限不匹配问题，降低经营风险，增强竞争实力。因而商业银行可以将发行次级债券作为一条主动筹集长期、稳定负债的渠道，解决负债结构与资产结构期限不匹配带来的流动性风险问题。

2、商业银行发行债券有利于建立商业银行的市场约束机制，提高商业银行的信息披露质量

发行债券的市场约束主要体现在：首先，通过债券发行市场激励银行控制风险。特别是次级债券、混合资本债券的发行定价直接与银行风险相联系，如果债券投资者认为银行处于高风险状态，其要求的风险补偿也会提高，这对银行控制负债成本是不利的；其次，商业银行债券在二级市场的表现，也可对银行起到约束作用。债券持有人在该债券存续期间一般有强烈的动机监督发债银行的风险状况，他们一旦认为银行风险超过可接受的程度，就会抛售所持债券，进而损害银行的声誉，使发债银行的市场认同度降低。这将促进商业银行的经营管理、风险控制、公司治理等各方面置于严格的资本市场约束机制之中，也要求商业银行及时做好信息披露工作。商业银行债券发行采取私募形式、公募形式，银行都可以通过募集过程中的宣传与营销，以及与各市场成员的洽谈、询价与协议认购等过程，切实加深和其他市场成员间的相互了解和信任，增强商业银行在银行间市场中的影响力。

3、商业银行发行债券拓宽债券投资渠道，推动资本市场特别是债券市场的发展

近年来，我国资本市场发展的制约因素之一就是债券市场的发展远远落后于股票市场。我国债券市场规模较小，债券结构也很不合理，商业银行发行债券为投资人提供了一种全新的投资产品和投资理念。随着商业银行金融债、次级债券、混合资本债的发展，债券市场迅速扩容、发展和壮大，这也为商业银行本身带来新的投资品种。次级债券、混合资本债券的发行和流通也给债券市场提出更高的制度建设要求，规范信用评级的发展。

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在《投资者报》评选的最具管理效率的银行中，南京银行在16家上市银行中，以81.25的总成绩位列第二。

最具管理效率银行的评选，主要考察人均净利润、人均净收入、人均管理费用、单位股本实现的利润和单位管理费实现的利润五个指标。商业银行的管理效率则最终体现在人力资源的管理和资本管理上。

上海证券银行业分析师郭敏表示，南京银行在最具管理效率的银行中排名靠前，与城商行的业务模式有关。南京银行在业务条线上对公占比比较高，在资产结构中，其债券的占比也比较高，这使得其成本费用比较低，人均创利更大。

考虑到未来个人金融业务的发展空间，汤哲新认为，这将是南京银行未来的发展方向。

管理效率高

从人员总数上看，南京银行是最“迷你”型的银行。截至2010年末，其员工总人数为2926人，是上市银行中人数最少的。这个数字连农业银行的百分之一都不到，不过其创造的净利润为23.18亿元，却是农业银行的2.44%。

南京银行的创利能力很强，其单位管理费净利润为1.43元，仅次于北京银行的1.44元，在单位管理费实现净利润排名中位列第二。

南京银行的人均净利润为79.32万元，在人均净利润排名中也位列第二。农业银行的人均净利润只有21.35万元，南京银行的人均净利润比农业银行人均净利润超出近三倍。而南京银行的人均薪酬为27.58万元，高出农业银行不到一倍。从这个角度看，南京银行员工为公司创造了更多的价值。

与此同时，南京银行的费用还在下降，2010年末费用收入比同比下降0.92个基点至30.46%；今年一季度更是继续下降至29.01%。

“南京银行的费用和成本控制比较好。”一位市场人士说。汤哲新表示，南京银行的成本费用控制比较好的主要原因是组织架构有优势。“员工主要都是在银行业务的第一线，没有中间环节，管理层压缩比较紧，从而管理人员就比较少，总人数也相对的不太多。因此整理，费用也能控制得好了。”

对公为主成本低

南京银行作为一家区域性的银行，主要是对公业务。相比于零售银行的网络建设、业务推广等费用，对公一般来说相对投入较少。

这一点也得到了汤哲新的认同。上海证券银行业分析师郭敏表示，由于南京银行对公业务的占比比较高，所以人员的成本会比较低。

郭敏同时表示，由于南京银行以对公业务为主，因此，在IT投入等方面就会少一些，这也就降低了银行的营运成本。当然如果要转向零售银行，那么南京银行的成本必然会上升。

不过，她认为，如果以投资型业务为主的话，成本仍然可以控制住。

以南京银行的中间业务收入数据分析，南京银行对公业务发展重点明显。2010年南京银行实现非利息净收入6.83亿元，同比增长48.28%，今年一季度实现2.20亿元，同比增长9.56%，但是中间业务发展趋势良好，2010年、2011年一季度手续费及佣金净收入分别同比增长44.64%、75.89%。两者在营业净收入中的占比均略有回升。

从2010年末手续费业务的构成情况看，手续费收入的主要贡献来自于业务、顾问咨询业务和结算业务等。这些主要都是对公业务发展所产生的。

有意思的是，这两年，南京银行的银行卡手续费收入却连续下降。2008年到2009年下降11.73%，2009年到2010年下降2.94%。其业务收入占比在中间业务中也只在1%左右，几乎可以忽略不计。银行卡主要是个人客户。可见南京银行对个人客户的发展并没有对公那么强势。

此外，总部位于南京的南京银行，其人员成本相对较低也是一个因素。一位行业分析师认为，“南京是二线城市，因此，人力成本相对较低。但是以南京为核心的江苏地区的经济非常活跃，企业对资金的需求很大，南京银行能赚的不会少。因此，其人均收入还是很高的。”

数据显示，南京银行的人均收入仅次于北京银行，排列第二，人均薪酬同样也低于北京银行。

对于公司转向零售银行是否会提高成本的疑问，汤哲新表示，这也从另外一个角度说明南京银行有一个新的成长性空间。债券特色银行优势明显

南京银行的债券在总资产中的占比比较高，与其他银行债券资产一般不高于总资产20%的比例不同，南京银行的特色在于，这一占比多年来保持在1/3左右。

2010年，南京银行的资产总额增加48.09%。除了贷款增加，就是理财产品及债券投资以及同业资产业务的增加。

在营业收入占比中，虽然2010年债券投资的占比为18.01%，同比下降了6.33%，不过整个资金业务的占比仍然达到33.92%，同比增加了5.33%。

南京银行的金融资产也在不断增长。即使在2010年12月31日，南京银行对持有的雷曼兄弟银行债券、花旗银行BETA债券计提减值准备8609万元，但是其可供出售的金融资产净额，仍然从2009年底的116.69亿元增加到了2010年末的153.37亿元，同比增加31.44%。

南京银行的债券业务发展还在继续。数据显示，公司贷款与生息资产在2010年分别增长了25%和48%，2011年一季度则分别增长了7%和9%。一整理季度末生息资产中贷款、投资与同业分别占比38%、29%和23%，贷款的占比下降了4%，投资的占比也降低了5%，而同业则增加了8%。环比则贷款和投资均降低1%，而同业增加了2%。中信证券银行业分析师表示，这意味着南京银行的贷款占比处在历史低位，债券投资持续收缩，同业业务扩张显著。

上海证券银行业分析师郭敏认为，南京银行发挥债券特色，在投行和理财产品上有新的突破。

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（河北经贸大学，石家庄 050061）

（Hebei University of Economics and Business，Shijiazhuang 050061，China）

摘要： 本文首先对国内商业银行的债券承销业务发展情况进行了简单介绍，明确提出了开办债券承销业务对于在金融改革深化、资本约束增强、贷款规模紧张形势下商业银行业务转型的重要意义。并利用波特五力对河北省内商业银行债券承销业务市场形势进行了分析，得出了同业竞争应是影响直接债务融资工具承销业务的主要因素，各家银行在制定业务发展战略时应重点关注市场竞争领域的结论。在得出上述结论后，为了更加科学、系统地制定业务发展战略，本文运用竞争态势矩阵，对河北省内债券承销业务的竞争态势进行分析，确认各主要竞争者的优势、劣势和相对竞争地位，为各市场参与者制定竞争策略提供参考。

最后，由于投资银行和商业银行二者在市场定位、融资功能上有明显差异，而债券承销业务是典型的投资银行业务，为确保业务发展战略的正确实施，本文对商业银行债券承销业务具体发展上，提出了相关的政策建议，为省内商业银行在目前激烈竞争的市场环境下，顺应金融市场变革趋势，把握时机完成业务转型，制定系统、科学的债务融资工具承销业务发展战略提供参考。

Abstract： This article first introduces the development situation of commercial bank bond underwriting business in China and puts forward the importance of opening bond underwriting business for commercial bank transformation in the situation of deepening financial reform， enhancing capital constraint and tight loan. It uses Michael Porter’s Five Forces to analyze the market situation of commercial bank bond underwriting business in Hebei Province and comes up to the conclusion that horizontal competition is the main factors influencing the direct debt financing tools underwriting business， so the banks should focus on market competition in business development strategy making. After getting the conclusion above， in order to make business development strategy more scientifically and systematically， this article uses Competitive Profile Matrix to analyze the competitive situation of bond underwriting business in Hebei Province and determines the strengths， weaknesses and relative competitive position of the main competitors to provide reference for market participants to make competition strategy.

At last， because there is obvious difference between investment banks and commercial banks in market positioning and financing function， and Bond underwriting business is a typical investment banking business， in order to ensure the right implementation of business development strategy， this article proposes relative suggestions for the specific development of commercial bank bond underwriting business， which can provide reference for the banks to Comply with the financial market change trend， seize the moment to complete the business transformation and make systematic and scientific debt financing tools underwriting business development strategy.

关键词 ： 商业银行；债券承销；河北省

Key words： commercial banks；bond underwriting；Hebei Province

中图分类号：F812.5 文献标识码：A 文章编号：1006-4311（2015）19-0004-05

作者简介：柴祎（1981-），女，湖北宜昌人，河北经贸大学mba在读。

0 引言

本文以近年来河北省内直接债务融资工具承销业务为研究对象，对河北省内商业银行债券承销市场现状进行分析，通过运用波特五力模型分析直接债务融资工具承销业务的行业情况，得出同业竞争是直接债务融资工具承销业务发展的主要挑战，再运用竞争态势矩阵，确认各家承销商的优势、劣势及相对竞争地位，量化分析各家主承销商的优势所在及优势大小，最后针对商业银行在当前金融改革不断深化，如何加快业务转型，发展以债券承销业务为代表的投资银行业务提出政策建议。

波特五力模型（Porters Five Forces Model）是波特80年代提出的分析企业竞争环境的重要工具，最早出现在波特1979年发表在《哈佛商业评论》中，题为《竞争力如何塑造战略》（How Competitive Forces Shape Strategy）的论文中。五力分别指同业竞争力、供应商议价能力、客户议价能力、新进入者威胁及替代品，这五种基本竞争力量的状况及其综合强度，决定了行业的竞争激烈程度。波特五力模型通过对上述五个方面力量的分析，明确企业的行业地位，并制定符合竞争情况的战略，建立自己的竞争优势。

竞争态势矩阵，CPM（Competitive Profile Matrix），是指用于确认企业的主要竞争对手及相对于该企业的战略地位，以及主要竞争对手的特点、优势与弱点。CPM矩阵中的因素包括企业内部及外部两个方面，评分则表示优势与弱点。

CPM矩阵的主要分析步骤包括：

①确定行业竞争的关键因素，一般为10至15个；

②根据每个因素对该行业中成功经营的相对重要程度，对每个因素的权重赋值，权重和为1；

③为各关键竞争因素评分，取值在1至4之间。评分值表示企业对各因素是否做出了有效的反应：1为弱、2为次弱、3为次强、4为强；

④讲各关键竞争因素的评分与权重相乘；

⑤将各关键因素的加权分数相加。

1 商业银行债券承销业务简介

按照银行间市场交易商协会的定义，债券承销业务是指商业银行作为主承销商、联席主承销商或副主承销商、财务顾问，依照与企业签订的承销/财务顾问协议，经交易商协会注册，采用代销或余额包销方式组织债务融资工具发行，并督促企业进行持续信息披露并按时兑付债务融资工具本息等，为企业发行债务融资工具募集资金的业务。

就河北省内的情况而言，发展与全国整体水平上存在一定差距。尽管与全国情况类似，2002年起河北省社会融资总量中贷款占比开始下降，债券融资占比开始上升，但与全国情况不同的是，河北贷款占比下降与债券融资上升较为缓慢。近年来，特别是2011年后贷款占比从71%反弹至86%，债券融资占比出现一定幅度下降，由18%下降至6%左右。（图2）

从企业债、公司债以及直接债务融资工具发行量来看，与全国情况相同，直接债务融资工具发行量占比最大，近三年占比分别为60%、54%及75%。近三年河北直接融工具发行占比有所波动，但仍呈现螺旋上升趋势。与全国占比80%左右的情况相比，河北2013年占比为75%，仍有一定差距。（表1、图3）

2 河北省商业银行债券承销行业分析

2.1 构建债券承销业务波特五力模型

本章将债券承销业务视为解决企业融资需求的产品，运用波特五力模型，分析河北省内债券承销业务行业情况。其中供应商议价能力（Bargaining Power of Suppliers）指资金供应方，即债券的投资者；客户（Bargaining Power of Buyers）指通过直接债务融资工具融资的企业客户；新进入者（Threat of New Entrants）指新获直接债务融资工具承销资格的承销商；替代品（Substitutes）指企业可以选择的其他债务融资工具：贷款、公司债、企业债、保险债权投资计划等；同业竞争程度（Rivalry）指目前省内市场竞争情况。

2.2 供应商议价能力

债券承销业务的供应商指投资该笔债券的投资者。对于直接债务融资工具而言，交易市场在银行间债券市场，投资主体为银行、保险公司、证券公司等银行间证券市场参与者。

从直接债务融资工具的持有人来看，商业银行及非法人机构是最大的投资者，投资占比分别为50.71%和33.95%，合计占比达到85%左右。

在银行间债券市场中，商业银行特别是国有商业银行及其管理的理财产品，是直接债务融资工具的主要投资者，投资者的集中度较高。

由于受《商业银行法》中贷存比要求及自身流动性需求，除贷款等流动性较差的生息资产外，为了在保证资产流动性的前提下，尽可能提高收益，银行间债券市场投资者有配置部分债券资产的需求。从投资者需求的债券品种来看，银行间市场投资者需求较为趋同，评级多在AA（含）以上，久期一般不超过5年，投资者需求标准较为一致。

供应商集中度较高，但有刚性配置需求，且投资债券种类较为标准化，在市场资金紧张时有一定议价能力，总体来看议价能力一般。

2.3 客户议价能力

商业银行承销直接债务融资工具的承销费率按照行业惯例在0.3%-0.4%/年，但客户议价能力相对较强，商业银行经常给予发行人一定程度的承销费优惠。

第一、从各家主承销商提供的承销产品标准化看，各家主承销商除受内部风险管理要求的准入标准控制外，能够提供直接债务融资工具产品种类及期限完全相同，但在发行价格以及对新产品的推动方面有所差别，总体来看产品的标准化水平较高，不利于对客户的议价能力；

第二、目前能够在市场上发行债券的门槛较高，截至2014年6月末，全省已发行过直接债务融资工具企业仅43家，客户较为集中，客户议价能力普遍较强，但低评级发行人（AA评级以下）议价能力相对较弱；

总体来看，承销商能够为融资客户提供的产品标准化程度较高，省内融资客户数量有限，且单支发行规模较大，具备一定规模效应，总体来说融资客户议价能力较强，但低评级发行人议价能力有限。

2.4 潜在进入者

一个行业的新进入者通常带来大量的资源和额外生产能力，并且要求获得市场份额。除完全竞争市场以外，行业的潜在进入者可能使整个市场份额发生变化。近年来中国信用债券市场发展极为迅速，行业前景看好，城市商业银行、证券公司等各类金融机构普遍希望进入直接债务融资工具承销业务领域。

从准入门槛来看，直接债务融资工具承销业务规模经济、产品差异门槛较低，但获得承销业务资格需要人民银行审批，准入门槛很高，目前仅获得直接债务融资工具主承销资格的仅有37家机构，其中证券公司11家，银行28家，另外22家机构获得承销商资格，已基本囊括市场中较大规模金融机构。未获承销牌照的机构从投资银行业务能力、资金规模等方面与现有承销机构相比差距较大，且短期承销牌照可能逐步扩容，但短期内全面放开的可能性不大，总体来看潜在进入者威胁不大。

2.5 替代品

除采用直接债务融资外，目前融资客户在市场上可以选择的其他债务融资工具包括贷款、公司债、企业债、信托贷款、保险债券投资计划等。

从融资客户转换融资品种的成本来看，融资客户融资方式选择的自由度较高，转换成本很低。

从替代品自身的情况来看，其他融资品种在期限方面与直接债务融资工具差距不大，但融资成本均较高；手续方面除信托贷款较为简便外，其他手续均较为复杂，耗时较长；增信措施方面企业债、公司债无需抵质押或担保，而其他融资方式基本均需要相应增信措施。

从社会融资总量中债券融资占比逐步提升的情况看，债券融资占比持续提升，同时信用债发行量大幅提高，显示债券融资市场竞争力较强。更进一步，从各品种债券的发行量看，直接债务融资工具发行量远超企业债、公司债，具有较强的市场竞争力。

总体来看，作为直接债务融资工具替代品的其他债务融资方式竞争力不强。

2.6 行业内竞争

近三年国家开发银行和中国银行是河北省内市场上主要参与者，长期以来稳居市场份额前两位。自2013年起，工农建三大行明显加强了对直接融资业务的重视程度，但。由于三大行起步较晚，在业务水平方面处于劣势，但随着三大行资源投入的不断增加，结合其资产规模、网点覆盖的优势，未来必将对国家开发银行及中国银行承销市场地位构成极大威胁。

赫芬达尔—赫希曼指数，简称赫芬达尔指数，是一种测量产业集中度的综合指数。它是指一个行业中各市场竞争主体所占行业总收入或总资产百分比的平方和，用来计量市场份额的变化，即市场中厂商规模的离散度。 赫芬达尔指数是产业市场集中度测量指标中较常用的一个，是经济学界和政府管制部门使用较多的指标。本文运用HHI（赫芬达尔—赫希曼指数Herfindahl-Hirschman Index）对河北省内直接债务融资工具承销业务竞争情况进行分析。

从图4中可以看出，河北省直接债务融资工具承销市场HHI显著高于全国水平，显示河北省内市场竞争程度小于全国水平，市场份额较为集中。从近三年HHI趋势来看，全国与河北普遍呈下降趋势，显示伴随着债券市场的高速发展，市场参与者数量及重视程度的提高，承销市场竞争愈发激烈。2011年河北省直接债务融资工具承销市场HHI为1706，仍处于垄断阶段且垄断程度相对较高，2013年HHI降至1064，但仍处于垄断阶段。2011年至2013年全国直接债务融资工具承销市场HHI从831下降至679，始终处于竞争阶段，且竞争程度逐渐加剧，市场份额分散明显。

同时，河北省内直接债务融资工具发行人数目有限，且发行量受净资产40%的限制，导致主承销商对客户的激烈争夺客户；另一方面发行人更换主承销商成本很低，在银行间市场交易商协会完成注册，仍可采用注销注册额度的方法更换主承销商；再者就是各家主承销商提供的产品差异程度不足。上述原因都导致了省内直接债务融资工具市场竞争日趋激烈。

2.7 波特五力模型分析小结

从波特五力模型分析河北省内直接债务融资工具承销业务的五个方面来看：

①由于市场规则及刚性配置的存在，供应商议价能力一般；

②获得资格困难、建立客户关系耗时较长，新进入者威胁有限；

③各类债务融资替代品不具备比较优势；

④由于集中度较高，客户拥有一定议价能力；

⑤同业间的市场竞争程度较为激烈。

同业竞争应是影响直接债务融资工具承销业务的主要因素，在制定业务发展战略时应重点关注市场竞争领域。

3 省内银行债券承销业务竞争态势分析

通过波特五力模型的分析，能够得出行业内竞争是影响承销业务的主要因素，为了更加科学、系统地制定业务发展战略，本章运用竞争态势矩阵（Competitive Profile Matrix），对河北省内债券承销业务的竞争态势进行分析，确认各主要竞争者的优势、劣势和相对竞争地位。

3.1 行业竞争的关键因素

通过对直接债务融资工具业务专家的访谈，本文选取包括承揽能力、承销能力、销售能力及创新能力在内的四项关键因素，作为承销业务行业竞争的关键因素，为尽量减少后期权重赋值与评分的主观色彩，增强评价结果的客观性，本文对行业竞争关键因素的评比的指标尽量选取客观因素作为竞争关键因素的表现，其中：

①承揽能力，指承销机构承揽项目，特别是大项目的能力。包括机构网络、客户关系等。通过机构数量与贷款投放情况有关；

②承销能力，指承销机构完成承销项目的能力。包括工作经验、专业水平、协调能力、方案设计等，通过客户及业务专家问卷调查、部分项目招投标结果等方面确认；

③销售能力，指销售承销债券的能力，包括在市场困难时顺利完成发行及为发行人争取更好票面利率、节约财务成本方面，主要与金融市场地位、自营债券投资规模与理财业务规模有关；

④创新能力，指承销新品种债券，扩展新类型发行人的能力，主要体现在承销省内首只新品种及拓展新客户首次发行方面。

3.2 关键因素权重的确定及主要竞争者评分

本文运用专家访谈、问卷调查等方式，综合省内5位直接债务融资工具业务专家，对承揽、承销、销售及创新四项关键因素的权重进行了赋值，并尽量根据关键竞争因素的客观表现，对河北省内主要承销业务参与者进行了评分，得出了如表3所示CPM矩阵。

从矩阵中可以看出，国家开发银行综合竞争优势最强，中国银行位居第二，与第三名兴业银行差距不大。工、农、建三大行之间各项关键因素差距不大，本文对其进行了合并，列第四位，交投银行列第五位，其他股份制商业银行竞争优势列最后。综合“表2-10：2011-2013年河北省内直接债务融资工具承销排名”情况，各金融机构实际承销业务排名与CPM矩阵中的竞争能力基本一致，显示该矩阵对省内各承销商的竞争力具备一定的解释能力。

3.3 基于CPM矩阵的战略选择

对于处于市场领先地位的国家开发银行而言，除保持自身竞争优势外，根据兰卡斯特战略，应主要争抢与自己实力差距较大的三大行、交通银行及其他股份制商业银行市场份额，以保持市场份额的领先优势。

对处于跟随地位的中国银行及兴业银行而言，因争揽能力弱于国家开发银行，应避免在大客户争夺上与其正面冲突，一方面要在自身具备优势的承销方面继续加大力度，另一方面要充分发挥网点及资产规模优势，在销售环节提升竞争力，此外还要积极应用新产品、开拓新客户，提升市场竞争力，保住市场份额。

工、农、建三大行，交通银行及其他股份制商业银行所占市场份额较小，总体竞争能力相对国家开发银行、中国银行及兴业银行并不突出，在与占据优势地位的对手竞争中应扬长避短，采取差异化战略，充分发挥自身比较优势，不断提高市场份额。如三大行可充分利用网点数量大、投资规模庞大等优势，在挖据新客户、争取更好发行利率方面提升竞争力；交通银行及其他股份制银行可采取避免全面竞争，聚焦于新产品和特定客户的竞争策略。

4 河北中行运用竞争策略实例

近年来，短期融资券、中期票据等债务融资产品由于具有成本低、资金运用灵活等优势，越来越多的受到客户的追捧与重视，成为企业直接融资的首选产品。大力发展债券承销业务也是银行顺势而为的必然选择。正因为如此，省内各同业机构均不断加大发债业务的营销投入力度，市场竞争日趋激烈。

面对激烈的市场竞争环境，2013年以来，河北中行运用基于CPM矩阵判断，一方面狠抓客户营销，通过制定差异化营销策略和产品推介方案，不断抢占市场份额；另一方面加大业务的过程管理力度，通过成立项目工作小组，缜密谋划、倒排工期，提升项目管理的流程化和精细化水平。同时充分发挥理财与发债的业务联动作用，债券承销业务为理财业务提供基础资产，理财业务拓宽优质债券销售渠道。

河北中行在领先的市场业绩基础上注重业务创新。2014年以来，成功发行省内首支超短期融资券，并将债券承销与理财业务紧密结合起来，创新债券对接中银平稳收益理财产品模式，有效缓解债券销售压力。

上述措施取得了显著的成效，2014年河北中行债券承销完成发行16支，总计发行量133亿元，发行量超3大行总和，市场份额21.65%，列省内同业第一，显示波特五力模型及CPM模型对河北省内债券承销业务分析是有效的。

5 政策建议

投资银行和商业银行这两个专有名词，尽管在名称上都冠有“银行”字样，但实质上二者在市场定位、融资功能上有明显差异。商业银行的服务是间接融资，充当融资双方的中介，并且主要活跃于货币市场上，是该市场的核心，而投资银行的服务则是直接融资，定位于资本市场，是资本市场的核心。

债券承销业务是典型的投资银行业务，商业银行发展债券承销业务，除认真分析市场情况，结合自身特点，选择正确的发展战略外，为确保业务发展战略的正确实施，在业务具体发展上，还应注意根据投资银行业务与商业银行业务特点的区别，在以下一些方面进行调整：

5.1 转变传统观念

河北省直接债务融资发展相对缓慢，2013年债券融资在社会融资总量中的占比为6%，低于全国平均水平。省内各商业银行观念相对保守，传统商业银行意识渗透在日常经营和管理的方方面面。存款立行等传统思想根深蒂固。

债券承销业务是近年来商业银行开展的新业务，不管是对银行还是对发行主体即企业都要一个逐步了解和熟悉的过程，银行内部各条线、各分支机构对开展债券承销业务的重要性认识还不够充分。尽管发行债券对于银行贷款具有一定的替代作用，会对利息收入造成的直接影响，但在利率市场化的背景下，优质大中型企业提升资金效益、降低财务成本的意识在逐渐加强，主动运用选择直接债务融资工具替代贷款，作为主要融资渠道已成为趋势，为了适应客户需求，商业银行必须转变传统的商业银行经营意识，认清形势，转变观念，将债务融资工具承销业务提高到战略高度，大力发展债务融资工具承销业务，才能在利率市场化背景下，在优质客户和市场份额的重新分配中占据有利地位。

5.2 创新管理体系

在组织架构方面，设立投资银行业务专营部门，以整合当前分散在各业务条线的财务顾问、债券承销、银行理财及资产证券化等投资银行业务，便于及时跟踪重点企业，指导分支机构挖掘优质项目，推进承销业务快速、高效发展。

对于单一债券项目，通过设立投资银行条线、公司金融条线及风险管理条线参与的项目工作组，从为客户提供更好服务的全局角度出发，沟通业务进展及授信安排，明确分工形成合力，最终促成项目的注册发行。

在绩效考核方面，要在传统商业银行绩效考核体系的基础上，创新发展适用于债券承销业务的考核机制和考核方式。除考核指标可选取：债券发行量、发行支数和承销费收入，由投资银行条线主要负责外，还应将上述指标设定为公司金融条线的联动指标，同时采取双边记账等方式，将承销费收入在投资银行条线及公司金融条线之间分解。通过绩效考核指标的设计，充分调动各相关业务条线的积极性，使绩效考核真正起到指挥棒的作用。

5.3 调控标准

投资银行业务风险的识别和控制，是商业银行发展投资银行业务的关键。作为商业银行最普遍的投行业务，要促进债券承销业务的发展，必须采取与投资银行业务风险相对应的风险管理体制。反之，利用商业银行的风险管理体制和框架，去管理债券承销的业务风险，就会束缚其发展，必然会使债券承销部门成为商业银行的边缘部门。

为满足债券承销业务发展的需要，商业银行应结合人民银行及银行间市场交易商协会的监管要求和信用债券承销业务的实际情况，对现行的风险控制体系进行相应调整。通过设立投资银行业务风险管理委员会等专业决策机构，从全行视角出发为投资银行业务的开展提供系统性、前瞻性指导，明确银行承销业务的风险管理战略，为债券承销业务的发展提供及时、准确、全面的风险防控体系。

6 结论

对于商业银行而言，发展债券承销业务是金融市场化改革、适应资本约束、贷款规模限制及提升中间业务收入水平的需要。随着利率市场化改革的推进，我国商业银行传统的规模为王的经营理念和依靠利差的盈利模式已难以为继，商业银行应主动适应环境变化，推动业务结构调整，大力发展债券承销业务。

本文通过波特五力模型，从供应商议价能力、新进入者威胁、替代品比较优势、客户议价能力及同业市场竞争程度五个方面对河北省内直接债务融资工具承销业务进行了分析，得出了同业竞争应是影响直接债务融资工具承销业务的主要因素，各家商业银行在制定业务发展战略时应重点关注市场竞争领域。

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篇10

夯实基础，为发展谋空间

上世纪九十年代，中央结算公司创建了符合我国国情和市场特点的支持报价驱动交易的多层次债券托管结算模式，将债券市场的参与者有效划分为以银行、非银行金融机构以及大型国有企业等为主体的机构客户，和以一般企业和居民为主体的散户，并根据市场特点分层制定规则，建设了适合机构客户的一级托管批发市场和适合散户的二级托管柜台市场。南京银行有幸成为首批开办结算业务的试点银行之一，也得以成长为银行间债券市场的重要成员之一。

1998年是中国债券市场基础设施建设的重要一年。中央结算公司在国内率先建成债券远程招标发行服务系统，既改变了国债早期非市场化摊派和现场招标发行的落后低效现状，又有力推动了中国债券市场的市场化进程。而此后将债券发行、登记、托管、结算、付息兑付、信息、担保品管理等各种功能整合建成的中央债券综合业务系统，为市场提供了债券交易的现代化系统支持，也为债券市场新业务的推进奠定了物质基础。次年，南京银行开始尝试双边报价业务，并且最早开展了开放式回购业务和远期买卖业务。这些新业务的尝试开展正是有赖于中央结算公司富有远见的系统建设。

得益于良好的基础设施建设，银行间债券市场得到快速发展。2000年之后的几年间，债券市场不管是发行量还是发行只数都增幅惊人。这几年也是南京银行提升发展期，金融市场业务作为特色业务也得到了突飞猛进的发展。

2001年，南京银行成为全国首批双边报价商和结算人。2002年6月，成立资金营运中心，这标志着南京银行债券业务跨出了专业经营的第一步，并成为银行间债券市场债券业务专营部门改革的先行者，吸引了广大市场成员和媒体的关注。随着债券市场的发展、参与机构的增多，2003年南京银行牵头成立了全国6家商业银行和江苏省11家城市商业银行两个资金联合项目，被市场认为是银行开办基金业务的首次尝试，受到了人民银行等监管部门的支持和市场成员的高度关注，这也是南京银行在2013年成立的紫金山・鑫合金融家俱乐部的雏形。目前，该俱乐部成员行超百家，覆盖全国26个省、自治区和直辖市，成为地方金融机构互利合作、共赢发展的重要平台。

专业化发展，债券市场进入加速成长期

中央结算公司在金融基础设施领域和债券相关研究方面持续耕耘，保证银行间债券市场在2001年至2007年进入加速成长期，债券发行量年均增速在50%以上。当然，银行债券市场加速发展也离不开新品种放量发行的支撑，如2004年的商业银行债、2005年企业短期融资券和其后中期票据等债券品种的出现。

作为债券市场的积极参与者，南京银行不仅积极参与新品种的交易，而且于2005年作为发行人在银行间债券市场成功发行了8亿元10年期固定利率次级债券，成为国内首家通过公开招标方式发行次级债券的城市商业银行。更重要的是，南京银行也利用自身在债券市场的经验积累和市场影响力，于2006年获得短期融资券承销业务资格，并于2008年获得了短期融资券主承销业务资格。2007年底，南京银行作为主承销商发行了日照商行次级债券和莱芜商行次级债券，在投资银行领域做出了积极尝试。

参与交易和发行的债券品种越多，我们愈发能感受到中央结算公司各项服务对于债券市场方方面面的支持和保障。经过二十年的发展，银行间债券市场规模都有迅猛增长，发行量和发行只数20年间都迅猛增长。同时，中央结算公司作为金融市场基准定价平台，每天各类曲线多达1300余条，估值4万余条，各项数据指标约400万个。这些对于债券市场成员的债券市场行情把握、持仓估值、债券发行定价、隐含信用风险评估等诸多方面都提供了强有力的信息支持。也正是基于中央结算公司债券市场相关风险管理机制的建立和不断完善，才得以有效降低债券市场发生系统性、区域性金融风险的可能。

顺应人民币国际化步伐，改革创新谋求未来

人民币于今年10月1日正式加入国际货币基金组织（IMF）的特别提款权篮子（SDR），这标志着人民币国际化的步伐又向前迈进了一步。中央结算公司编制的中债3个月期国债收益率作为人民币短期债务工具代表性利率被纳入SDR利率篮子，成为加权平均构成SDR利率的全球五个组成利率之一。这也表明作为金融市场的基准定价平台，中央结算公司在中国金融改革和发展进程中的作用日益重要。

顺应金融市场对外开放的需求，中央结算公司积极向境外机构投资者提供服务，为海外发行人提供支持；面对债券市场改革创新的需求，也积极为多种金融产品提供登记等基础，为保障相关市场的健康发展，优化金融资源配置创造条件。

篇11

关键词：境外投资，外汇储备，股权并购，股权收购

一、境外投资现状

境外投资包括国家外汇储备投资、中资商业银行境外股权收购和并购投资、境内合格投资者（QDII）进行的证券类投资、企业对外进行的股权和并购投资。本文重点分析服务业企业的境外投资。

2007年国务院《关于加快发展服务业的若干意见》，今年国务院办公厅下发《关于加快发展服务业若干政策措施的实施意见》。这两个文件为支持服务业企业发展创造了良好的政策环境。

从目前的情况看，境外投资主要分布于服务业（第三产业）企业，具有以下特点：一是金融业中的银行和非银行企业积极开展股权和并购投资，二是生产企业在国际市场上初步开始进行以收购各类资源为主的并购投资。这在两方面均取得初步成绩，积累了一些经验，同时也存在一定的风险。

（一）金融业：银行和非银行金融企业联袂进行股权投资和并购投资

在2007年中国投资有限责任公司对美国私人股权投资基金黑石集团、摩根士丹利；国家开发银行对英国巴克莱银行分别进行股权投资之后，今年国内的多家银行和非银行金融企业继续开展股权投资和并购投资。投资对象有资产管理公司和中小银行，甚至包括欧洲历史上的老牌银行。在投资中力求控股或占据大股东地位。

1、多家银行企业开展股权投资和并购投资

（1）民生银行投资美国美联银行。2008年3月1日，中国银监会同意民生银行公司参股美国联合银行控股公司，持股比例4.9%。年底前，民生银行可增持至9.9%。同时享有增持股份至20%的期权。该银行是一家专为美国本土华人企业以及在大中华区从事业务往来的美国公司提供各项服务的专业银行，其总部设在美国旧金山。

（2）招商银行收购香港永隆银行。2008年5月30日，招商银行宣布收购永隆银行，最终报价定为每股156.5港元，为永隆银行2007年底的净资产的2.91倍。这是国内银行第一次标的在40亿美元以上直接进行控股权的并购。2008年9月30日，招商银行股份有限公司与永隆银行有限公司完成股权交割。根据香港《公司收购及合并守则》的要约收购规定，招商银行将按每股156.5港元向剩余的股份发起全面要约收购。该银行在香港已有75年的历史，拥有35家分行，是香港知名的家族银行。

招行行长马蔚华表示，收购永隆银行有助于招行拓展香港市场，有助于优化招行业务结构，推动经营战略调整。通过并购招行可获得多个金融业务牌照，有助于实现混业经营目标。

（3）中国银行收购法国洛希尔银行股权。继7月底低调收购瑞士荷瑞达资产管理公司后，中国银行公告，出资2.363亿欧元（合23亿元人民币）购入法国爱德蒙得洛希尔银行股份有限公司（“洛希尔银行”）20%的股份，成为洛希尔家族之后的第二大股东。协议规定，中行获得参与洛希尔银行公司治理和经营的相应权力，并向洛希尔银行委派两名董事。

2、非银行金融企业股权投资和并购投资

（1）中国平安收购比利时富通投资管理公司。2007年11月，中国平安人寿保险股份有限公司投资18.1亿欧元，购入富通集团4.18%的股票，后又增持至4.99%。2008年4月2日，中国平安与富通集团旗下的富通银行签署《谅解备忘录》，拟以21.5亿欧元收购富通银行拟出售富通投资管理公司全部已发行股份的50%。

（2）中国人寿投资Visa1%股权。2008年3月20日，创造美国历史上最大IPO的Visa公司（V.NYSE）股票在纽约股票交易所上市交易。中国人寿投资3亿美元成为其最大的中资战略投资者。

以上案例表明，我国的银行、非银行金融机构，正在抓住美国次贷危机演变成全球金融危机的所带来的机遇，大步走出国门，进入国际金融市场。虽然截止目前，所有股权投资和并购投资均出现投资浮亏，但我国的金融机构不应该停止前进的步伐，应在不断总结经验的前提下，继续实施稳健的投资策略。

（二）生产业企业进行股权投资和并购投资

生产企业有狭义和广义之分。狭义的生产企业的概念，由美国经济学家布朗宁和辛格曼于1975年对服务业进行分类时提出。是指为保持工业生产过程的连续性、推动技术进步提高生产效率和产业升级而提供服务的企业。生产业是从制造业内部的生产服务部门独立发展起来的新兴产业。其有别于一般服务业的是其本身向制造业提供中间服务，而并不直接向消费者提供独立的服务。

生产企业可分为两大类，一类是针对特定的生产环节而提供服务；另一类是提供整体性全流程服务，即从资源开发始，直至售后服务为止。该类企业的代表是中钢集团。

生产业企业对外投资具有以下的特点，一是偏重资源类企业的收购，二是力求控股，并在收购完成后争取退市。三是即便为单纯的股权投资，也要争取大股东地位并派出董事。

1、收购资源类企业。该类收购重点在于矿产类资源，一是生产企业联手制造业企业共同收购，二是生产企业的单独收购。

（1）五矿集团联手江铜集团成功收购加拿大北秘鲁铜业。2008年1月底，两中国企业宣布，已收购了加拿大北秘鲁铜业公司（NPCC）95.92%的股权，收购价约4.37亿加元。

（2）生产企业中钢集团收购澳大利亚铁矿资源类企业中西部公司。2008年3月14日，中钢集团以每股5.6澳元现金直接向中西部公司投资者发出“敌意收购要约”（总价12亿澳元以上）；4月29日，中钢提高报价13.9%，以6.38澳元/股收购中西部公司（总价13.6亿澳元），获董事会首肯。至9月15日的收购要约到期后，中钢集团正式完成了对澳大利亚中西部公司的收购。目前，中钢持有中西部公司的股份达到98.52%。

2、通过控股收购，发展壮大企业。

（1）中海油服收购挪威AWO公司。中海油服2008年7月8日宣布，以总共约127亿挪威克朗（约25亿美元）的对价，向挪威石油钻探承包商（AWO.OS）发起现金收购要约，收购其100%股权。此交易完成后，中海油服将建立世界第8大钻井船队，总共拥有34个运营钻井平台（包括双方在建的钻井平台）。

（2）中化国际收购新加坡GMG51%股权。中化国际公告，公司全资子公司中化国际（新加坡）有限公司收购新加坡（GMG）51%股权所涉及的交割及股权过户手续已全部完成。本次收购的总对价为2.6798亿元新币。GMG公司是集天然橡胶种植、加工、销售一体化的综合运营商，业务范围覆盖非洲、欧洲、亚洲以及北美洲。

3、股权投资。该类可视为比较单纯的投资，不要求控股，但争取大股东地位，有权派出董事。

（1）中国铝业投资力拓。中国铝业公告，截至2008年2月1日，已联合美国铝业公司，获得力拓公司的英国上市公司12%的股份，交易总对价约140.5亿美元，是中国企业历史上规模最大的一笔海外投资。这也是全球迄今为止最大的矿业并购案。公司表示，将择机增持力拓股份。

（2）中粮集团投资美国最大的猪肉加工企业史密斯菲尔德公司（SFD）。2008年6月30日，SFD宣布，向中粮集团出售700万股股份，占其总股份的4.95%。中粮董事长宁高宁进入公司董事会。这是中国最大的农贸加工企业首次参股美国企业。SFD是美国最大的生猪养殖、猪肉加工和销售企业，占有美国猪肉市场25%的份额。中资上市银行所持雷曼兄弟和两房债权一览银行雷曼兄弟债券雷曼兄弟金额(万美元)两房债券两房债券金额(亿美元)各种次级债(亿美元)截止2008年6月底

建设银行债券19140债券32.5

工商银行债券15180债券21.71

中国银行债券7562债券106.37(9月底减至75亿)69.05

交通银行债券7002债券

招商银行15.84

银行贷款与债券金额(万美元)

中国银行贷款5320

招商银行债券敝口7000

兴业银行风险敝口3360

中信银行风险敝口7600

二、境外投资风险评估

从已掌握的资料分析，我国境外投资尚处于低风险阶段，已产生的浮动亏损也是可承受的。银行和非银行金融机构暂时的浮动亏损从长期看，产生利润的机遇大于亏损的风险。同时，在开展境外投资过程中，各投资主体已经相应的采取了预防性措施。

这里需要指出的是，在不考虑市场系统风险的前提下，我国境外投资的风险在技术层面，主要表现为时机的把握和投资对象的选择方面尚有不足之处；而在制度层面因存在因为中美市场开放程度不对等而带来的风险更大。

（一）已经采取的风险控制措施

1、国家开发银行决定增持巴克莱银行被监管部门否决。今年6月27日，巴克莱银行公告增资1.5亿新股。国开行也宣布增持英国巴克莱银行股份。然而，国家开发银行增持巴克莱银行股份的决定因受到有关部门的反对，而被监管部门否决。主要考虑两个因素，一是即有投资产生浮亏。二是对美国次贷危机深化、扩大之势仍难以把握，态度趋于谨慎。

2、民生银行为预防风险分步增持美国联合银行股份。民生银行董事会秘书毛晓峰认为，目前美国联合银行的市盈率在6倍左右，股价大大低于净资产，民生银行正在等待合适的进入时机。在考虑收购的时候已经想到会出现两种情况，第一是经济形势持续向好，美国联合银行股价上涨；另一种就是经济形势恶化，其股价下跌。出于技巧上的考虑，我们选择分三步走的策略。

3、中国平安为投资比利时富通投资管理公司制定的保险措施。双方约定，对于富通投资管理公司拥有的次级贷款衍生债券品种的潜在损失，如果发生则由富通银行单方面承担。

10月2日，中国平安宣布鉴于目前的市场环境及状况，估计成交的先决条件无法完全满足。经双方友好协商，终止有关中国平安收购富通集团下属资产管理公司股权的协议。

4、投资风险集中于银行和非银行金融企业。目前看，已形成的投资风险集中于银行和非银行金融企业，而生产企业进行的股权和并购投资，风险则很小。如中钢集团收购澳大利亚中西部矿业公司就是一项很好的低风险投资。类似的投资还有五矿集团联手江铜集团成功收购加拿大北秘鲁铜业及中海油服收购挪威AWO公司。

（二）初步的分析

初步分析中资企业境外投资存在以下问题，时机选择上并非底部区域；投资对象上迷信美国五大投行；企业有急于扩张经营规模之嫌。

1、时机选择并非底部区域。2007下半年，在美国爆发次贷危机之后，即有非银行金融机构，中国投资有限责任公司对美国私人股权投资基金黑石集团、摩根士丹利投资银行的股权投资；然后有国家开发银行对英国巴克莱银行进行的股权投资。

2008年又有民生银行投资美国美联银行，招商银行收购香港永隆银行和中国银行收购法国洛希尔银行股权。非银行金融机构有中国平安保险公司收购比利时富通投资管理公司和中国人寿保险公司投资美国Visa1%股权两个案例。

事后分析，上述股权投资和并购投资，稍嫌过早。如果能在时机的把握上延后一些时间，所提条例更高一些，或可得到更优厚的条件。与中资金融机构急于出手不同是日资金融机构的表现。2008年9月22日，日本三菱日联银行对外宣布，收购摩根士丹利10-20%的股权，交易金额最高可达90亿美元。可以看出，日资金融机构在电动机的把握上好于我们，他们将可获得更好的收购条件。

2、投资对象选择存在一定的盲目性，迷信美五大投行。美国的投资银行一直是我国发展投资银行的榜样。2007年下半年次贷危机爆发不久，美国花旗、瑞银、美林和摩根士丹利等美欧大型银行和非银行金融机构，因投资次贷发生亏损，造成资本金下降，影响到资本充足率，被迫急需寻求资金注入。此时，中国投资有限责任公司抓住机会决定向摩根士丹利进行股权投资，并且一步到位。事后分析，如果实施分步投资，则现在将处于主动地位，可在低位继续投资。同时，工商银行、建设银行、中国银行和交通银行则较多的购买了雷曼兄弟投资银行发行的债券。

上述现象说明在投资对象的选择上存在对美国五大投资银行的迷信，并导致在投资对象的判断上有一定的盲目性。

3、银行和非银行金融企业有急于扩张经营规模之嫌。受到良好政策环境的支持，各企业在缺乏经验的前提下，扩张步伐稍快，以致于在投资时机和对象的选择上出现一些问题。

（三）制度性风险：中美市场开放程度不对等带来的投资风险

我国开展境外投资，最大的风险不在于市场风险，而在于制度层面。即市场开放不对等而带来制度风险。这一风险尤其表现在美国市场。

1、安全审查规定导致不对等的市场开放，放大投资风险。美财政部外国投资委员会（Cfius）规定，收购美国企业股权大于10%的外国投资需进行国家安全调查；低于10%则自动免于调查。最近，美财政部正在考虑制定更加严格的法规，并于4月22日公布了外资对美国本土企业投资安全的新提案。新提案规定，外资对美本土企业投资的某项交易，即使所购股份不足10%，也不能自动免除外国投资委员会的审查。这与欧盟市场相比尤其显得封闭。而在我国，对外资银行投资的相应规定是不超过20%。

篇12

自20世纪80年代以来，在发达国家银行的发展史上，随着直接融资的发展，银行失去了其融资主导地位，利差收入减少，依靠传统的业务难以维持生存，即产生所谓的“银行脱媒”。近年来，中国银行业也渐渐出现“脱媒”状况。经济运行“高增长、低通胀”的良好态势令人欣慰，而银行信贷增长的低迷状态同样引人注目，金融机构各项贷款增幅在12%～13.5%之间徘徊，而固定资产投资的增幅却呈现渐升趋势。

信贷增长低迷与投资增长的渐升，释放出一个重要信号：银行在发放贷款上变得越来越慎重，企业投资来自于非金融体系的融资比重在加大，“银行脱媒”现象更加清晰可见。其一是企业由于利润的增长用于再投资的自有资金相应增加。从2002年四季度至今中国经济一直在高位运行，国内生产总值GDP的平均增幅高于9.3%，与此同时企业的利润也在大幅度增长。企业所投资项目中自有资金占比也不断增加。企业利润的上升、再投资成为促进中国经济发展的一个重要因素。其二是国外各大基金、财团对中国市场的大举进入。去年开始国外各大基金、财团的资金大量涌入中国，不仅分流了公司客户在银行的存、贷款量，而且开始替代银行提供财务顾问、融资安排等服务，已对银行业务造成了强有力的冲击。特别是以民营企业为主的相关领域，例如房地产、高新科技产业、环境保护产业、交通能源、旅游开发产业、国有企业改造等。这些外资到处寻找稳定、高回报的项目，其目的不外乎是想“一箭双雕”，既获得人民币升值带来的收益，又收取项目本身的回报。目前在国内房地产市场已有大量的这类资金。仅在上海房地产市场的高档楼盘中，外资资金已经占了大约一半。从而形成中资银行由于各种原因不能涉足的项目，外资则在大举攻城掠地的局面。其三是由于证券市场的发展，一些业绩优良的大公司通过股票或债券市场融资，对银行的依赖性逐步降低，银行公司客户群体的质量趋于下降，对银行业的公司发展产生了一定的影响。尤其是短期融资券的发行，由于其成本远远低于银行贷款利率，预计有大量优质企业会利用这一工具进行短期融资。与之相伴的是商业银行的流动资金贷款将出现下滑局面，银行的存贷差额将进一步增加。

前不久四大商业银行公布的数据显示，四家银行债券资产分别有不同程度的增加。其中，工行、农行、中行和建行2004年债券投资余额分别从上年的10917.81亿元、5929.32亿元、7547.67亿元和3309.36亿元，上涨到12354.19亿元、7758.92亿元、9823.37亿元和8239.71亿元。这种现象进一步佐证了我国“银行脱媒”正逐步深化。而1999年至2004年金融机构信贷资产在6年时间里占比下降了8.85%，外汇占款6年里上升了8.1%，有价证券投资上升了1.7%；仅2003年到2004年短短的一年时间里，新增存款少增4668.7亿元，新增贷款少增9335亿元。

如今企业融资渠道的多元化和货币市场基金的发展，以及短期融资券的推出表明，我国“银行脱媒”的进一步深化正成为一种必然趋势。

利率市场化促“银行脱媒”深化

2005年以来，央行加快了利率市场化进程：下调超额存款准备金利率到0.99%，并有继续下调的趋势。超额存款准备金利率的下调这一措施的出台，堵住了银行等金融机构将大量的资金存放在央行，获取无风险收益的渠道，促使商业银行通过市场手段寻找资金的出路，从而更为积极有效地运用资金。它迫使中国的银行家们放弃“单一追求资金规模、只要能吸存，银行就能经营下去的”观念。此举可以说是中国商业银行真正走向市场化的重要一环。

银监会规定中国商业银行在2007年资本充足率要达到8%。为了达到这一要求，商业银行只能紧缩信贷。然而，从2000年起，中国金融机构本外币存贷差额开始增加，至2004年末，上升到6.46万亿人民币，2005年6月末又升到8.4万亿人民币。6个月中，增加了1.94万亿人民币。庞大的存贷差额下，其资金出路再受限制的话，银行的经营利润必定受到挤压。因此，商业银行对资产、负债的规模与结构的调整是势在必行。

对存贷款利率实行上下限管理，放开同业存款利率，允许企业在银行间市场发行短期融资券和在银行间市场进行逆回购交易。在一系列金融改革的影响下，商业银行面临资产方和负债方变革的双重挑战，“银行脱媒”迫使商业银行面临业务经营方式的转型。一方面，利率市场化改革的快速推进使商业银行现有的资金定价体系面临挑战，商业银行传统的“存款立行”指导方针不能适应新形势的发展，亟待从全行利润最大化角度出发，通过全面的资产负债管理稳步增加利差收入。另一方面，利率市场化的发展使得贷款市场、存款市场、货币市场和债券市场之间各种利率价格的定价权逐步放开，不同类型的金融机构可以根据自身的偏好进行资产方和负债方的定价，从而使得不同金融产品风险调整后收益的联动性进一步增强，市场套利空间在初期大量存在。

央行大力发展短期融资券市场事实上已给利率市场化留下了足够的空间，包括可逐步将超额存款准备金利率降至零并进一步推动利率市场化，完善货币政策传导机制等。同时，央行也在不断完善金融市场体系，提高直接融资占比，改善金融体系面临着的系统性风险。在这个过程中，一个清晰的政策脉络就是促进“银行脱媒”的深化。而且，在“银行脱媒”深化过程中，央行通过推出商业银行货币市场基金和理财产品等方式，以及可能的大额存单和允许商业银行混业经营等等，在促进商业银行变革的同时，减少“银行脱媒”给商业银行带来的负面影响，以避免美国银行业在20世纪80年代末曾出现的一些储蓄和提供长期按揭贷款金融机构的倒闭危机。

因此，在利率市场化改革的背景下，以债券市场为主的资本市场业务快速发展使得商业银行传统的以信贷收入为主的收入结构受到直接融资市场的冲击。虽然商业银行将会继续发挥其贷款投放、资金清算等方面的功能，但其经营的环境和方式将发生相当大的变化，不能及时和持续创新的机构势必被时代所淘汰。

“银行脱媒”双刃剑需稳妥操控

“银行脱媒”现象一般是指在金融管制的情况下资金不经过商业银行而到达融资者手里。通过利率市场化等放松管制的措施可以缓解资金的脱媒现象。但是，金融深化（包括金融市场的完善、金融工具和产品的创新、金融市场的自由进入和退出、混业经营和利率、汇率的市场化等）也会导致银行脱媒的深化。如果商业银行不能主动适应这种趋势，“银行脱媒”的深化会产生较大的负面影响，甚至出现银行危机和金融危机；如果商业银行应对得了，外在条件也允许，商业银行也可能转变成为综合性的金融机构，其非利息收入占比会大幅提高，自身核心竞争力也将大幅提高，进而促进金融体系的健康发展。

就在工商银行宣布债券承销团成立、首发350亿元次级债券的同时，浦发银行70亿元金融债券已顺利发行完毕。商业银行债券的大规模发行，标志着我国银行业筹资模式有了新突破，也意味着我们的银行开始由被动负债向主动负债转变。事实上，商业银行，特别是工行、农行、中行和建行这四大国有商业银行一直是我国债券市场主要的机构投资者，在债券投资规模、交易量、客户数量和业务品种方面均位居市场前列。

随着以债券市场为主的资本市场业务的快速发展，大中型企业客户将在更大程度上依赖发行债券等直接融资手段，获取短期流动资金或长期项目资金，商业银行传统的以大中型客户为贷款导向的信贷盈利模式受到直接冲击的同时，以承分销为代表的投资银行业务和资金投资业务将面临巨大的发展空间，也成为金融市场快速发展和信贷稳步增长下的重要利润来源，这不仅有利于增加商业银行的中间业务收入和投资收益，改善当前商业银行以贷款利息收入为主的单一收入结构，而且还增强了商业银行的竞争力和抗风险能力。而央行在银行间市场不断推出的新产品，也为商业银行扩大业务经营品种、增加中间业务收入、加强产品定价能力提供了广阔的空间。

显而易见，“银行脱媒”的深化使商业银行依赖传统存贷业务为主的经营模式转化为既依赖传统网点吸收存款，也依赖货币市场和资本市场进行融资；既依赖传统的信贷业务，也依赖货币市场和资本市场的投资和中间业务。

当然，债券市场的创新为银行负债管理战略转型提供了产品支持，通过发行金融债券和次级债券等主动型负债工具，增加长期资金来源和补充资本金，实现了资金来源的多元化。而通过开展银行理财业务和承销短期融资券可拓展商业银行中间业务，淡化资产业务发展和盈利增长对资本的依赖。同时，债券结算、做市商、人民币理财、商业银行设立基金管理公司等新业务、新产品的先后推出，也为商业银行开辟了新的业务空间和盈利增长点。

篇13

关键词：商业银行 信用债 优化

经历了2008年的金融危机，国内外金融形势日益复杂，中国商业银行快速健康可持续的发展必须依赖于更加科学合理的风险管理。中国银行业监督管理委员会（简称银监会）颁布《商业银行资本管理办法》（试行）（简称《管理办法》），于2013年起施行，对商业银行信用风险、市场风险等管理提出了新的要求和具体措施。《管理办法》的起草和制定在借鉴巴塞尔协议Ⅲ中相关具体要求的同时，也考虑了中国商业银行的实际业务情况，构建了与国际新监管标准接轨并符合中国银行业实际的银行资本监管体系。

《管理办法》的出台对商业银行经营和风险管控提出了更高要求。从商业银行资产负债表看，商业银行资产端是资金运用，也是《管理办法》中信用风险和市场风险监管的重点。以工商银行为例，根据其2012年A股半年报，其资产端投资科目金额占总资产的23.4%，仅次于贷款科目，而债务工具子科目金额又占整个投资科目金额99%。所以，投资，尤其是债务工具的风险管理已经成为商业银行市场风险管理的重点。与此同时，银行间债券市场（简称银行间市场），作为商业银行主要参与债券交易的市场，正快速发展，在中国各债券市场的主体地位越加突出。所以，《管理办法》在巴塞尔协议体系的基础上，加强商业银行的市场风险定量管理，保证了银行间债券市场业务和商业银行经营的可持续性发展。

综上，基于《管理办法》，研究商业银行债券组合配置既适应新的监管要求，又为商业银行的经营管理提供参考。

文献综述

《管理办法》采用巴塞尔委员会（1996a）的VaR指标和相应的计算方法，构建内部模型法，以计算市场风险加权资本。但是中国商业银行投资的特殊性在于，存在银行账户和交易账户两种账户，而《管理办法》明确以上方法仅用于计算交易账户中金融资产的市场风险加权资本，而未明确银行账户的风险加权资本计算方法。在实际业务中，中国商业银行依据银监会（2012）的要求，将交易账户中债券的持有期限定在半年以内。同时，《管理办法》强调商业银行应当制定清晰的银行账户和交易账户划分标准和划转条件，导致实际业务开展中，金融资产在两个账户间划转极为麻烦，银行内部审批极为严格。

考虑到商业银行持有超过半年的债券资产占全部债券资产比例极大，以工商银行2012年半年报数据为例，其持有非重组类债券剩余期限在1年以上的债券金额占债务工具的70%以上，据此推测，商业银行将大量的债券计入银行账户并持有到期，而交易账户中债券金额则相对较小。所以，若直接采用巴塞尔委员会（1996a）中要求，如组合持有期为10个交易日，则脱离了实际业务情况。故下文结合《管理办法》的要求和银行账户的特点，对相应方法进行调整。

现资组合理论以Markowitz（1952，1959）的均值-方差模型为起点。不同于“不要把鸡蛋都放在同一个篮子里”的传统、朴素的投资分散化理论，均值-方差模型从最大化预期收益（均值）和最小化风险（方差）两个维度考量投资组合，而不仅限于风险一个维度，从而使组合管理朝着定量化、科学化、系统化方向发展。就均值-方差模型而言，后续学者的研究主要有以下两个路径。

第一，模型框架的完善。王周伟和姚亚伟（2010）总结关于均值-方差模型的后续修正主要有四个视角，其中包括在考虑未来不确定条件下，将模型中方差修改为VaR等其他风险指标，即提出均值-VaR模型；增加维度，如引入效用函数等；将组合配置从静态转为动态，在多时期框架下优化组合配置等。

第二，模型计算的优化。均值-方差模型，如果同时最小化方差和最大化收益，在多投资品种情况下，优化求解很难实现。因此，大规模投资组合的优化求解依赖于模型简化以及计算机级数。常见的简化方式有固定一个维度，如给定方差的前提下，通过优化求解使得方差最小，引入额外假设，如投资损益独立、正态分布等。

Fang等（2006）与Konno和Yamazaki（1991）认为均值-方差模型在实际中没有运用于大规模投资组合，主要原因之一就是计算一个含有稠密协方差矩阵中的大规模二次规划问题。后续学者提出相应的简化模型以降低运算量，如Sharpe（1971）、Konno和Yamazaki（1991）等。本文是引用新的算法求解多投资品种情况下的非线性方程组，即（1）式。

莫里森（2009）定义VaR为在一定的置信水平下和一定的目标期间内，预期的最大损失，并介绍主要三种计算方法，依次为方差-协方差法、历史模拟法和蒙特卡罗法。由于方差-协方差和蒙特卡洛法常依赖于对损失分布的假设，为了提高计算精度和放松假设，下文计算采用历史模拟法。

笔者认为相关研究多限于理论研究，与实际业务相差较大，其结论的实用性和可操作性不高。因此，建议可从如下方面进行完善：第一，明确投资组合的主体，以使相应研究具有针对性。本文选择中国商业银行作为投资组合的主体。第二，全面选择合适的投资品种。因指数投资本身就是一种被动投资，而样本提取则降低了投资品种的代表性。第三，应考虑中国债券市场的实际情况。

综上，本文基于以上三个方面提出一种符合中国商业银行信用债投资组合现状的优化方法，以期为实际业务运作和风险管理提供借鉴。

银行间债券市场及信用债简介

（一）银行间债券市场

一般认为，中国的债券市场始于1981年的国债发行。但在发展初期，对于债券产品的性质和债券市场的结构缺乏系统性认识。1997年监管要求商业银行退出交易所市场，组建银行间债券市场。

根据Wind数据库，截至2012年11月末，银行间市场债券存量242，991.49亿元，占全部债券市场存量的93%，1-11月债券交易量686，861.87亿元，占全部市场交易量的99.23%。中国债券市场形成了以银行间债券市场为主，交易所债券市场、商业银行柜台交易市场为辅，各个市场分工合作、相互补充、互联互通的债券市场体系。

（二）信用债

通常认为，信用债是基于发行人或债券信用等级发行，与政府债不同，故以公募方式发行的信用债常有主体评级或债券评级。因此，信用评级和期限是信用债组合分析的主要指标。部分以私募方式发行的信用债，无主体或者债券评级，因此下文予以剔除。

1.信用债存量情况。依据Wind数据库分类方法，银行间市场存量债券中，国债、地方政府债、央行票据、金融债和政策支持机构债归入政府债；企业债、中期票据、短期融资券及资产支持证券归入信用债。信用债中各债券品种，按票面总额，依次为中期票据47%、企业债31%和短期融资券21%，而资产支持证券金额占比不足1%，故予以省略。

2.企业债。企业债是指由发改委审批，企业依照发行程序发行，约定在一定期限内还本付息的证券。发行人在自身主体评级较低时，为了降低债券发行利率，而通过引入第三方担保等发行安排，提高债券评级。因此，根据债券评级划分，全部企业债主要集中于AAA级、AA+级及AA级等高评级，债券数量和票面金额分别占比超过98%和99%。其中，AAA级企业债最长期限为30年（铁道债），其余最长期限为20年。AA+级及AA级企业债最长期限均为10年。以上评级的企业债最短期限为3年。

3.中期票据。中期票据指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的、约定在一定期限内还本付息的债务融资工具，其发行受中国人民银行下属的中国银行间市场交易商协会（简称“交易商协会”）管理。按债券评级划分，AA级及以上的中期票据债券数量和票面总额分别占全部中期票据的95%和98%，其他评级债券的票面总金额仅占约1%。其中，AAA级及AA+级中期票据最长期限为10年，AA级中期票据最长期限仅为7年，以上评级的中期票据最短期限为2年。

4.短期融资券。短期融资券是中华人民共和国境内具有法人资格的非金融企业在银行间市场发行的，约定在1年内还本付息的债券融资工具，其发行也由交易商协会管理。由于短期融资券债券评级均为A-1级，无区分度，所以采用主体评级。按主体评级划分，AA级以下的短期融资券票面金额较少，占比仅为5.25%。短期融资券（含2012年新推出的超级短期融资券）和中期票据均由交易商协会管理，二者在期限上互为补充，因此，下文将短期融资券和中期票据统称为中短期票据。

优化方法及数据整理

本文借鉴均值-VaR模型，为了适用于大量投资品种情形，模型将预设投资组合最小平均收益率以简化计算，通过求解各债券品种配置最小化组合的VaR值。具体采用刘晶和董巍（2012）的处理方法。

（一）模型建立

设有n种投资标的，θ∈Rn为一种投资组合，r∈Rn为损失向量，则总损失为z=rTθ。如果{ri}，i=1，2，…，N为N个可能的损失向量，则：

maxα1≤Ni≤N{riTθ}表示在1-α置信度下的VaR，这里maxα1≤Ni≤N{riTθ}表示{riTθ}中第αN大的值。故VaR度量下的投资组合优化问题可以构造为：

（1）

其中，k=αN为整数，p0为要求达到的平均收益率。《管理办法》明确商业银行市场风险管理的各方法均基于历史数据。因此，本文也采用历史数据，并采用Huang等（2012）的算法求解。

（二）债券数据整理

截至2012年9月底，银行间市场存量信用债券品种主要为中期票据占47%、企业债占31%和短期融资券占21%。

1.企业债品种选择。根据债券评级划分，全部企业债主要集中于AAA级、AA+级及AA级等高评级，占比超过99%。其中，剔除准政府债的铁道债，AAA级企业债最长期限为20年。AA+级及AA级企业债最长期限均为10年。同时，超过73%的企业债为固定利率。故选择AAA级债券相应期限为6个月、1年、2年、3年、4年、5年、6年、7年、8年、10年、15年及20年；AA+级债券相应期限为6个月、1年、2年、3年、4年、5年、6年、7年、8年、10年；AA级债券相应期限为1年、2年、3年、4年、5年、6年、7年、8年、10年，共31种企业债。

2.中期票据及短期融资券品种选择。按债券评级划分，AA级及以上的中期票据占全部中期票据的98%。其中，AAA级及AA+级中期票据最长期限为10年，AA级中期票据最长期限仅为7年。由于短期融资券债券评级均为A-1级，所以采用主体评级。AA级及以上的短期融资券占全部短期融资券超过94%。由于短期融资券和中期票据均由中国银行间市场交易商协会管理，二者在期限上互为补充，故统称为中短期票据。故选择AAA级、AA+级和AA级中短期票据，相应的期限依次为7天、14天、1个月、2个月、3个月、6个月、9个月、1年、2年、3年、4年及5年，共36种中短期票据。

（三）数据整理

鉴于中国商业银行投资业务存在银行账户和交易账户两种账户，《管理办法》规定巴塞尔委员会（1996a）相应计算VaR方法仅适用于交易账户，而未规定银行账户。在实际业务中，商业银行依据银监会（2012）的要求，将交易账户中债券的持有期限定在半年以内。据此推测，商业银行将大量的债券计入银行账户并持有到期。因此，本文实证中债券均是持有到期。选择持有期从2008年4月22日至2010年9月29日，共计654个交易日，即为优化期。同时根据债券每日收益率变动以及相应的修正久期，得到相应的损失向量 。故优化期数据经整理得到653个每日损益率，即（1）式中N=653。

优化结果及检验

（一）优化结果

根据《管理办法》中99%置信度的要求，采用MATLAB软件求解，优化配置结果如表1所示。

表1显示基于优化期数据，投资组合可实现的最大平均每日收益率P0为2×10-6（定义为组合2），不考虑收益率为负的情况，选择5个组合（即组合0，0.5，1，1.5和2）。随着组合收益率的提高，相应的每日VaR值逐渐增加，主要结论如下：

第一，投资品种优化配置确有必要。可供选择的投资品种共67种，而表1中每一个组合中的主要投资品种（比重超过5%）不超过6种，说明传统的分散投资已不适用，需要根据收益率要求，重点投资部分品种债券。

第二，中短期票据投资的差异体现在期限和评级两个方面。随着组合收益率逐步提高，风险逐渐增加，中短期票据的投资由短期限（7天）向长期限（4年）迁移，由低评级（AA级）向高评级（AAA级）迁移。期限的迁移，一个可能的原因是债券的期限越长，修正久期越大，则债券收益率的波动增加，导致相应收益率和VaR值的增加，但并未迁移到最高期限（5年），说明不能过度追求长期限。评级的迁移说明低评级债券未必会带来高收益。

第三，企业债投资的差异仅体现在期限上。随着收益率和风险逐步提高，尽管由短期限（2年）迁移至长期限（20年），但均限于最高评级品种债券（AAA级），说明其他评级的企业债并不是最优投资品种。

（二）结果检验

验证基本思路是从优化期历史数据中选择对照组，然后基于新的历史数据，依次验证表1中的各个组合和对照组相应的VaR值和平均每日收益率。

1.参照组建立。对照组1是选择优化期平均每日收益率最高的组合，即固定利率企业债（AAA）：20年，该组代表追求样本期高收益品种的投资方式。对照组2是传统的分散投资，即平均投资于67种债券，该组代表传统、被动的分散投资方式。检验期从2010年10月1日至2012年9月29日，共计534个交易日。因为与优化期连续，可保证组合配置稳定，并采用前述方法整理数据。

2.VaR检验。因为商业银行经营的最基本要素是安全性，故先进行VaR检验，验证在检验期内，组合的VaR值是否小于对照组的VaR值。根据组合各资产配置和检验期每日收益率计算出组合每日收益率，并按大小排序（采用99%置信度），则获得组合的VaR值如表2所示。

表2显示，低风险组合0和组合0.5的VaR值低于对照组1和2，说明从追求低风险的角度看，通过优化配置可以使组合的风险低于传统的平均分散投资。而对照组1的VaR值高于全部组合的VaR值，说明追求样本期的高收益投资方式存在极大风险，一旦市场趋势发生变化，可能会产生较高损失。

3.平均每日收益率检验。平均每日收益率检验是检验在检验期内，各组合的平均每日收益率是否高于对照组相应值。由于在检验期内，市场利率处于上行水平，因此债券收益率为负值，即出现损失。表3的检验结果显示，组合0和组合0.5的收益率高于对照组1和对照组2。结合VaR检验结果，说明组合0和组合0.5体现出低风险高收益的特点。同时，对照组1的收益率小于各组合，也说明了样本期高收益的投资品种未必在随后期限内产生高收益。

结论

本文研究中国商业银行银行账户中信用债组合的优化和检验方法，结论如下：

第一，本文基于《管理办法》的要求和商业银行信用债投资业务现状，提出了优化方法和检验方法。该方法符合现有的监管政策和市场情况，具有较强的可操作性和实用价值。

第二，本文在覆盖主要可投资品种和大样本的条件下，通过引用最新的计算方法，得出了不同收益要求下的最优配置。其结果显示要提高债券组合收益率，必然会导致组合VaR值提高，相应市场风险增加。但从投资品种看，投资组合追求高收益不一定是投资于低评级、长期限品种的债券。

本文的不足主要是由于《管理办法》未对银行账户提出明确具体的监管要求，因此，相关的优化和检验均是比照交易账户的相应要求展开。同时，若能获得信用债券组合的加权久期等信息，则增加新的维度，以更准确地优化信用债组合配置。

参考文献：

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2.刘亚，刘晶.中国商业银行投资组合配置研究―基于组合投资的VaR优化技术[J].金融论坛，2012（8）

3.林清泉，张建龙.均值-VaR模型的一种新解法：鞍点近似、遗传算法[J].数理统计与管理，2009（1）

4..通胀条件下银行债券投资管理研究[J].上海金融，2011（5）

5.王周伟，姚亚伟.投资组合管理[M].上海财经大学出版社，2010

6.银监会.商业银行资本管理办法（试行）[S].中国金融出版社，2012

7.银监会.中国银监会关于加强商业银行债券承销业务风险管理的通知，2012

8.Basel Committee on Banking Supervision.Amendment to the Capital Accord to Incorporate Market Risks[M].Bank for International Settlement，1996a

篇14

关键词：次级债 风险 债券市场

随着我国全面实施巴塞尔新协议目标期的日益临近，我国商业银行特别是上市银行正通过多种渠道来补充资本以达到监管的要求，而发行次级债券就成为了目前我国商业银行提高资本充足率的最优路径。

由于次级债券的发行对提高商业银行资本充足率具有立竿见影的效果，这在一定程度上导致了我国商业银行具有强烈发行次级债券的冲动，特别是一些资产质量较差的地方性商业银行，纷纷将其作为提高资本实力的一道捷径；与此同时，市场对次级债券的认同感也较强，特别是出于政府隐性担保的考虑，银行间债券市场机构投资者均将次级债券作为投资级债券来看待，商业银行、基金等投资机构大量持有商业银行次级债券，特别是各大商业银行之间互相持有。因此，我国次级债券发行市场呈现一片繁荣景象，不论是发行总量还是投资者数量自2006年短暂调整后都呈现出稳步上升的态势。但是作为一种金融创新工具，次级债券的偿付顺序较为靠后，隐性风险较大，因此，对于次级债券发行中可能存在的问题，特别是次级债券发行及定价中的风险因素就成为了监管机构和商业银行自身重点关注的课题。

我国商业银行次级债券主要特征

对于商业银行而言，次级债券的发行能够快速补充资本和提高资本充足率，但商业银行发行次级债券也并非无风险负债，对于发行银行而言主要存在发行失败、成本高企和二级市场价格波动等方面的风险。而这些风险的存在又导致了商业银行在确定次级债券利率时面临两难境地：如果发行利率过高，将加重商业银行自身的债务负担，影响盈利能力；但如果利率过低，又会存在发行失败的风险。对于市场投资者而言，他们是次级债券信用风险的主要承担者，如果次级债券利率并未完全体现风险因素，存在低估，一旦发行银行出现财务危机，必将给投资者造成较大损失。但从我国已发行次级债券的定价整体情况来看，发行利率并未真正体现风险与收益的匹配，风险溢价因素考虑不充分。

（一）我国次级债券发行利率水平较低

从次级债券的性质来看，它的发行期限一般不低于5年且清偿顺序是优于股本权益低于公司一般债务，因此，次级债券的这种期限长、无担保、索偿权靠后的特点，决定了其利率必然高企。国外次级债券简易定价方法一般是在同期限国债收益率的基础上加上金融债券的信用补偿溢价（我国目前一般为30－40BP），因次级债券的“次级偿还”性，还要加上次级风险溢价，大约也是20－40BP。如果按照这一方法，目前5年期国债利率为6.1％，则次级债券的利率应在6.9％左右，而我国已发行利率水平最高的浦发银行次级债券也只有5.94。我国次级债券发行利率偏低很大程度上是与商业银行互相持有次级债券有关。因为，商业银行之间互相持有次级债券，出于个性的理性考虑，商业银行在制定发行利率时往往会压低发行利率，从而使我国次级债券发行利率整体偏低。另外，值得注意的是，在发行利率相同、购买金额相同的情况下，商业银行之间相互持有次级债券可能变成一个账面上的数字游戏，商业银行之间无需发生实质的资金转移，而同时提高了资本充足率。 因此，银行之间相互持有次级债可能引发的巨大系统性风险是不能忽视的。因为，其中任何一家银行出现偿付危机，都可能引发金融恐慌而导致金融危机的发生。

（二）我国次级债券利率并未体现评级的差别

对于投资者而言，分析发行银行的财务状况以及还款能力存在较大的调查成本，因此，人民银行对于在银行间市场发行的金融债券都要求由第三方独立的评级机构给出投资资信等级，投资者以资信等级为基础来进行投资策略。由于我国资信评级机构普遍规模较小，专业性不强，评级结果权威性不够，导致社会接受程度低，这在一定程度上为次级债券留下了隐性信用风险。从目前已发行的次级债券的资信等级来看，国有商业银行的资信等级要高于股份制银行和城市商业银行，主要依据在于国有商业银行存在国家的隐性担保主体资信等级较高。较高的资信评级在一定程度上促使了商业银行特别是国有商业银行倾向于低利率策略发行次级债券，降低发行成本。同时较高的评级结果也会误导投资者认为次级债券是低风险投资品种，而降低了风险意识。而且我国次级债券的资信等级差别并未在发行利率上得到充分体现。

（三）次级债券的发行会导致商业银行财务负担加重

从国外的经验来看，一般经营情况良好、具备较强盈利能力的商业银行，在资本充足率暂时不足时采取发行次级债的方法补充资本，而我国的商业银行盈利能力还非常有限，是否有承受次级债券高成本是发债银行必须考虑的问题。我国目前次级债券发行总量为2000多亿元，这就意味着商业银行利润每年将减少80多亿元，因此，导致盲目发债可能会加重银行的成本负担，恶化银行的经营状况。

我国商业银行次级债券风险因素分析

在对商业银行次级债券的风险分析中，笔者发现债券的信用等级、债券的选择权以及其他金融子系统的回报率对次级债券的利率产生影响。为了检验上述因素对次级债券利率影响程度，本文选取从2004年7月到2007年12月41期评过级的商业银行金融债券为实证样本，通过实证数据来分析影响次级债券风险溢价的因素。

本文选择国债作为无风险债券，以次级债券的发行利率与无风险利率之差来确定其风险溢价。在确定每一期银行债的风险溢价后，将尝试用一系列变量去解释风险溢价的构成。

首先，设定参数变量。对公开评级结果进行分类，以A-为基准构造虚拟变量。RATE1代表A+，RATE2代表AA-，RATE3代表AA，RATE4代表AA+，RATE5代表AAA。以选择权为基准构造两个虚拟变量：发行人选择权（OPTION1）、投资者选择权（OPTION2）。以浮动利率为基准构造1个虚拟变量：FLOF代表浮动利率。为衡量债券市场上资金的供给程度，本文采集了债券发行当月的存款准备金率的变动率（DRG）作为变量。同时采用股票市场的收益率来衡量金融市场其他子系统的收益率，而股票市场的收益率是以较有代表性的上证指数的月平均指数的增长率（SIG）来描述。另外，本文还考虑了通货膨胀对次级债券利率的影响，采集了自2004初年至2007年8月的CPI同比增长率作为样本数据。

通过上述分析，将每一期银行债券的风险溢价作为因变量，上述所描述的变量作为解释变量进行回归分析，构建了如下方程：

对上述方程采用Eviews软件进行回归分析，经过一系列调试，剔除非显著性变量发行人选择权（OPTION1）、投资者选择权（OPTION2）、月平均指数的增长率（SIG）、每期债和CPI同比增长率，得到以下只包含显著变量的基准模型，在解释变量中，回归的显著变量为评级机构给予的级别、债权优先级别、付息方式以及存款准备金变动率。模型解释了76%的商业银行债券风险溢价的波动。

风险溢价 = 0.017-0.0042*RATE2- 0.0057*RATE3-0.0068*RATE4- 0.0069*RATE5-0.009*TYPE1- 0.0088*TYPE2+0.048*DRG- 0.0041*FLOF+ ε

从表1来看，评级结果与商业银行债券的风险溢价显著相关。当评级机构给予的级别越高，市场所索要的风险溢价越低。其中，当债券级别为AA-时，利差相对于A-级债券下降41个BP（Basis Point）；级别为AA时，下降57个BP；级别为AA+时，下降68个BP；级别为AAA时，下降69个BP。但是市场对A+级债券与A-级债券所索要的风险溢价并无显著不同。在考虑了债券评级结果后，市场仍对债权的优先级别有反应：市场对债权优先级别更高的金融债、次级债所索要的风险溢价显著低于其对混合债索要的风险溢价。其中，次级债的利差比混合债的利差低90个BP；金融债的利差比混合债的利差低88个BP。通过系数限制测试，发现次级债特征与金融债特征对利差的贡献程度并无显著不同。这主要是因为市场认为混合债的违约损失程度并未被充分考虑，因而进一步拉开混合债与次级债、金融债之间的风险溢价差距。如果发行人发行浮动利率债券，将会显著降低市场对债券索要的风险溢价。浮动利率债券与无风险债券的利差比固定利率债券的利差小40个BP。投资者投资债券所面临的一大风险来自市场利率的波动，浮动利率债券有效地降低投资者对利率波动的风险暴露，因此投资者索要的风险溢价降低。法定存款准备金率的变动对债券发行的风险溢价有显著影响：当央行上调准备金率时，债券的风险溢价显著上升。利率是资金的价格，因此利率一定程度上取决于资金的供给和需求。由于银行是债券市场的主要参与者，银行可动用资金的充裕程度对债券市场的资金供给有相当大的影响。一旦存款准备金率上调，债市中的资金供给很可能下降，这将导致资金的价格上涨，最后导致利率上涨。结果显示，不仅利率整体上涨，风险的价格也随着资金供给的下降上涨。

我国发行次级债券的对策建议

在上述实证分析中，评级机构给予的级别、债权优先级别、付息方式以及存款准备金变动率是影响商业银行次级债券风险溢价的主要因素。因此，在未来一段时期，应关注这些因素对风险的影响，借鉴国外成熟经验，按照规范化、标准化、市场化的要求，不断完善科学定价体系，创新设计多样化的债券交易品种。

首先，要加快评级机构建设。从“次贷危机”事件可以看出，评级机构在债券投资中具有重要作用，它是风险的最主要把关者，因此，在控制和防范次级债券的风险过程中，必须加快评级机构的建设，通过机制创新、人才培养以及国际合作等形式，不断提高自身业务水平和竞争力。

其次，要精心设计发债方案。特别是银行发行次级债券的最佳总量以及其对总资产的比例水平。发行的总量过高， 无疑会增加银行成本， 而发行总量过低又会导致价格信号失真， 不能有效地发挥市场约束作用。《巴塞尔资本协议》对次级债券的发行要求是， 其比例最多不能超过核心资本的50%， 并应有足够的分期摊还安排。发行次级债券的总量成为银行应维持多少资本这个更宽泛问题的不可避免的部分。当前各大银行及银行持股公司已发行次级债券的水平， 大多维持在风险权重资产的1.7%到4.0%之间。国外的实证分析也表明， 2%到3%的总量要求可能对提供一个有关银行财务状况市场评价的清晰信号是足够的。

最后，大力培育机构投资者。要加强机构投资者的业务创新，不断创新金融工具，大力发展资产管理、投资咨询等现代金融业务，将机构投资者从独自承担风险的泥潭中彻底解脱出来。同时降低进入银行间同业拆借市场的门槛，允许具有法人资格的各类金融机构进入银行间市场投资次级债券，同时允许资金雄厚的企业和个人以委托交易的方式进入银行间市场，降低银行间互持次级债券的比例。规范证券交易的登记结算制度，防止虚假交易和过度投机。

参考文献：

1.丹，耿华.商业银行次级债定价模型[J].广东商学院学报，2007（2）