股权投资的投后管理精选(五篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的5篇股权投资的投后管理，期待它们能激发您的灵感。

篇1

【关键词】 公允价值；长期股权投资；非同一控制

一、新准则的相关规定及缺憾

《企业会计准则第20号――企业合并》（以下称企业合并准则）第十一条规定，非同一控制下企业合并形成的长期股权投资的初始成本为“购买方在购买日为取得对被购买方的控制而付出的资产、发生或承担的负债以及发行的权益性证券的公允价值”。企业合并准则第十三条及《企业会计准则第33号――合并财务报表》第十五条规定，“商誉是购买日购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额。” 相同含义的规定在《企业会计准则第2号――长期股权投资》（以下称长期股权投资准则）第三条中也有阐述。因此，对于非同一控制下的企业合并形成母子关系（即控制）的，在编制合并财务报表时，除了账面价值以外，购买方和被购买方还需要提供按照公允价值计量的净资产等相关信息；没有形成控制关系的，为了正确核算投资单位的长期股权投资，也需要提供公允价值信息。

对于非同一控制下企业合并形成的长期股权投资的初始计量准则界定的很清楚，也被实务界广泛理解并接受。

与过去的《投资准则》和《企业会计制度》（2001）相同的地方在于，权益法下，长期股权投资要根据被投资单位净资产的变动按所享有的份额实现互动。不同的地方在于长期股权投资准则第十二条的规定，该规定要求“投资企业在确认应享有被投资单位净损益的份额时，应当以取得投资时被投资单位各项可辨认资产等的公允价值为基础，对被投资单位的净利润进行调整后确认。”这项规定直接影响长期股权投资的后续计量，形成控制关系的，还影响合并财务报表上的商誉。

如何调整被投资单位的净利润？准则、应用指南及准则讲解中都未述及。

长期股权投资准则第十四条规定，“因追加投资等原因能够对被投资单位实施共同控制或重大影响但不构成控制的，应当改按权益法，并以成本法下长期股权投资的账面价值作为按照权益法核算的初始投资成本。”由于成本法下的长期股权投资不确认被投资单位净资产的变化，因此，在追加投资（由不具有共同控制或重大影响到具有共同控制或重大影响）或减少投资（由控制到具有共同控制或重大影响）由成本法转换为权益法时，这项规定不符合本准则第十二条以及合并准则第十一条以公允价值为基础的思想以及权益法的要求。如果按此规定，追加或减少投资以后，投资单位长期股权投资的账面价值与在被投资单位净资产公允价值中所享有的份额就不一致，差额就是投资单位在追加或减少投资与初始投资期间被投资单位净资产的变化以及公允价值变化中投资单位应享有的份额部分，不做调整，计算的商誉就有差异。

以下讨论将围绕上述提及的两个问题：第一，对被投资单位净利润调整后确认应由投资单位享有的份额（简称对被投资单位净利润的调整）；第二，追加或减少投资与初始投资期间被投资单位公允价值变化中投资单位应享有的份额的确认（简称被投资单位公允价值变化的确认）。

二、对被投资单位净利润的调整

按照新准则的要求，对于非同一控制下企业合并形成的长期股权投资无论是初始投资成本还是后续计量均需以公允价值为基础，但是在投资单位和被投资单位的个别财务报表上并不是所有的资产和负债都按公允价值计量，能按公允价值计量的资产范围是受到限制的。被投资单位在核算本期净利润时，是基于权责制确认的收入和相关的成本费用，收入以现行价格为基础确认，成本费用中属于资产转化的部分，比如固定资产折旧、无形资产摊销、主营业务成本等是以账面价值为基础计算的。为了与投资单位长期股权投资计量属性口径一致（按公允价值），需要对以账面价值为基础计算的被投资单位净利润按公允价值进行调整，我们称其为调整后净利润。

例1：2007年1月3日甲向乙投资750万元（假如是现金投资），享有乙30%份额，并产生重大影响，甲乙为非同一控制。当日，乙可辨认净资产账面价值2 140万元，公允价值2 400万元。公允价值与账面价值的差异是固定资产增值100万元，无形资产增值100万元，存货增值60万元（投资日甲产生商誉750-2 400×30%=30万元），假设乙固定资产和无形资产尚可使用5年，存货当年售出1/3。乙2007年度的净利润为200万元。

调整后净利润为：200-（100/5+100/5+60/3）=140（万元），甲确认的长期股权投资和投资收益是140×30%=42（万元），而不是200×30%=60（万元）。

甲在2007年12月31日编制的会计分录为：

借：长期股权投资―乙公司（损益调整）42万元

贷：投资收益 42万元

这种处理结果是由于长期股权投资按公允价值计量所导致的，是个新问题。

由于持股比例上升或下降导致成本法和权益法转换时也会遇到此问题。如果牵涉到以前年度损益，与长期股权投资科目对应的是留存收益项目的盈余公积和利润分配科目（具体处理见例2）。

三、被投资单位公允价值变化的确认

由于非同一控制下企业合并形成的长期股权投资要按公允价值计量，由持股比例上升或下降导致的成本法和权益法转换时，被投资单位净资产公允价值的变化会影响投资单位长期股权投资的账面价值，投资单位长期股权投资要反映被投资单位净资产公允价值变化中应享有的份额。

例2：2007年1月3日，甲以现金260万元向乙投资，享有乙10%份额，对乙不具有共同控制和重大影响，甲乙为非同一控制。当日乙可辨认净资产账面价值2 000万元，公允价值2 300万元（投资日甲产生的商誉=260-2 300×10%=30万元），公允价值与账面价值的差额是固定资产增值300万元，假设固定资产尚可使用5年，直线法折旧。2007年度，乙实现净利润180万元，资本公积增加20万元。

2007年1月3日，甲编制的会计分录为：

借：长期股权投资―乙公司260万元

贷：银行存款260万元

在成本法下，2007年末对于乙净资产的变动，甲不需要处理。

若2008年1月3日，甲再次对乙现金投资600万元，增加对乙20%份额（两次共30%份额），并产生重大影响。此时乙可辨认净资产账面价值为：2 000+180+20=2 200万元，公允价值为2 500万元（追加投资日甲产生商誉=600-2 500×20%=100万元），公允价值与账面价值的差额是无形资产增值300万元，假设无形资产尚可使用10年，按直线法摊销。

2008年1月3日甲追加投资后，长期股权投资要由成本法转换为权益法。

首先，甲要对原持股比例（10%）按权益法进行追溯调整。

追溯调整的金额是2007年度乙增加的净资产中属于甲的份额以及乙公允价值变动中属于甲的份额之和。具体计算为：调整后净利润中属于甲的份额=（乙2007年度净利润180万元-固定资产增值部分2007年应计折旧300万元/5）×原持股比例10%=12万元；属于甲的资本公积份额=乙2007年度增加的资本公积20万元×原持股比例10%=2万元；属于甲的公允价值变动份额=（甲追加投资时乙净资产公允价值2 500万元-甲初始投资时乙净资产公允价值2 300万元-调整后净利润120万元-乙2007年增加的资本公积20万元）×原持股比例10%=6万元，这部分也记入资本公积。三项合计共20万元。

追溯调整分录为：

借：长期股权投资―乙公司（投资成本）280万元

贷：长期股权投资―乙公司260万元

盈余公积―法定盈余公积1.2万元

利润分配―未分配利润 10.8万元

资本公积―其他资本公积8万元

计算说明：盈余公积=调整后净利润中属于甲的份额12万元×10%法定盈余公积提取比例=1.2万元；利润分配 =调整后净利润12万元-盈余公积1.2万元=10.8万元；资本公积=乙增加的资本公积中属于甲的份额2万元+乙公允价值变动中属于甲的份额6万元=8万元。

其次，甲对追加投资部分进行处理

借：长期股权投资―乙公司（投资成本）600万元

贷：银行存款600万元

商誉的计算：投资成本为280+600=880万元

被投资单位净资产公允价值份额=2 500×30%=750万元

商誉=880-750=130万元（30万元+100万元，和两次投资时计算的结果吻合）

如果不做追溯调整的分录，投资成本=260+600=860万元，商誉的计算就出现了差异。

如果是由于持股比例下降导致由成本法转换为权益法时（由控制到具有共同控制或重大影响），要按照下降后的持股比例按权益法进行追溯调整。

如果是由于持股比例上升或下降由权益法转换为成本法时，原来按权益法确认的被投资单位净资产变化导致的长期股权投资的变化要追溯冲回，公允价值变化的部分不应冲回。

【参考文献】

[1] 中华人民共和国财政部.企业会计准则2006.经济科学出版社，2006年3月.

篇2

私募股权投资是指主要投资于企业非公开发行和交易股权的投资。相对于证券投资，股权投资具有投资期限长、流动性较差，投后管理投入资源多，专业性较强，投资收益波动较大等特点。

二、私募股权投资企业预算考核存在的问题

目前，股权投资在国内尚处于发展期，预算和考核体系还不完善，实践中存在考核目的不明确，技术欠缺，指标设置不完善等问题。

（一）预算考核目的不明确

股权投资企业预算目标的合理确定极为重要。当前私募股权投资企业预算考核职能开展范围较窄，主要以项目内部收益率为目标，较少关注长期发展战略，无法实现预算考核对战略发展的保障作用。

（二）预算考核技术欠缺

私募股权投资活动面临较大的系统性风险，如宏观经济景气度、政治风险、汇率风险、利率风险、环境保护风险等，股权投资企业普遍不具备强大的预算考核技术实力，标准化和系统化建设存在瓶颈。

（三）预算考核指标设置不健全

目前，股权投资企业预算考核指标通常采用单一的业绩考核评价体系，存在一定片面性，经常导致短期行为的产生，不利于企业的长期发展。

三、平衡计分卡下股权投资企业预算考核体系构建

平衡计分卡是一个综合评价企业长期战略目标的指标评价系统，可以更好地将企业的战略目标转化为一套条理分明的业绩评价体系，能有效避免考核目标不明确、指标设置不健全等问题。股权投资企业使用平衡计分卡构建预算考核体系的思路为：应用平衡计分卡把股权投资企业发展战略转换为多维度的可衡量、可操作指标，将指标分解，明确不同层面内容。根据股权投资企业的业务经营特点，企业战略规划可分解为股东（出资人）层面、被投企业层面、内部运营层面、学习和成长层面。

（一）股东（出资人）层面

出资人通常关注股权投资企业财务业绩表现和资产质量。股权投资企业可通过设置现金收益比率，估值增长率，项目内部收益率（IRR）等不同指标对财务业绩进行考核。资产质量方面可参照投后目标、评审报告，对收益偏离度进行考核，并综合考虑行业景气度、企业经营情况，以及投资期内表现对所投项目进行资产质量分类和打分。

第一，现金收益比率=

第二，估值增长率=

第三，内部收益率是截至某一特定时点，资金流入现值加上资产净值（NAV）现值总额与资金流出现值总额相等，即净现值（NPV）等于零时的折现率。

NPV= C0 +++…++

其中，Cn为每年现金流，r为折现率。

第四，收益偏离度=

（二）被投企业层面

股权投资企业对于客户的价值体现于投后管理方面，包括帮助被投资企业改善经营管理，完善治理结构，为被投资企业提供咨询服务和再融资服务，以及提供外部关系网络和资本运营服务等。对于难以量化考核的增值服务部分，可设计调查问卷的形式，由客户对增值服务进行综合评分。此外可对客户保有率、客户获得率和客户盈利性进行定量考核。

（三）内部运营层面

股权投资企业内部运营应做好风险防控，保持日常运营高效。风险防控包括项目评审和风险防控体系建设，满足内外部合规和监管。日常运营包括各项运营制度建设，基金的募集、登记、估值核算、分配和清算等等。股权投资企业风险防控、日常运营高效通常由股权投资企业前、中、后台合作完成。平衡计分卡体系下，通常按着不同侧重点对需要关注的事项采用定性评价考核。

（四）学习和成长层面

股权投资业务的特殊性决定行业人才必须具备较高的综合素质。学习和成长层面可以从员工满意度、激励和授权等方面构建平衡计分卡。员工满意度指标包括员工流失率、保有率、知识水平、业务能力、培训等。激励和授权通常包括员工业绩与企业业绩绑定比例以及跟投机制的建立等。

篇3

关键词：直投基金；多业务投资平台；价值创造

JEL分类号：D21 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1006-1428（2012）07-0042-05

一、券商直投基金的整体布局概况

（一）券商直投子公司布局股权投资基金情况

2011年7月8日，证监会颁布的《证券公司直接投资业务监管指引》首次在券商直投业务范围中加入了“设立直投基金，筹集并管理客户资金进行股权投资”。此前，证券公司的直投都是以自有资金进行，由于受到净资本比例的限制，一些公司的直投面临资金不足的问题。券商直投基金的获准设立，将开启券商直投业务的“自有资金+第三方资金”时代，使得券商直投的運作模式拟从以自有资金投资为主的運作模式，转变为以管理资金投资为主的集约運作模式。截至2011年9月，已披露的数据显示，已有6家券商直投机构参与设立直投基金8只（见表1）。除此之外，多数券商直司也开始启动直接投资基金的筹备工作，如广发的沿海（大连）产业基金，海通的上海文化产业股权投资基金等等都已初具规模，这些基金目标投资者群体将以政府、社保、保险、大型企业等机构投资者为主。长远来看，直投基金管理的模式既能突破直投业务资本金15%的限制，又能合理引导社会资金投向新兴产业，扶植成长型创新企业，可以预见，未来直投基金管理模式将成为国内券商直投业务发展的重要方向。

（二）券商直接参股和控股股权投资基金情况

券商直投基金的募集与管理，除了通过上述券商全资直投子公司来进行股权投资外。也有证券公司以自有资金投资于私募股权投资机构，从而参股或控股管理投资管理机构旗下的基金。截至目前，共有三只基金的设立参入了券商的自有资金（见表2）。

二、券商直投基金设立的基本模式

（一）设立基金模式一：仅负责管理基金

该模式下，证券公司旗下的直投子公司通过参股方式，设立私募股权投资基金管理机构，并参与其中基金的管理工作，但不在其所管理的基金中出资。具体模式流程为：

采用这种方式典型的例子就是中金佳成与金浦基金管理公司的关系。

优点：对于券商而言，不投资仅参与基金管理的方式，降低了券商運用自有资金投资的风险，仅仅通过股权投资管理就实现了企业价值的创造与增值。

缺点：①从收益角度说，仅能取得类似GP的管理费用，而缺少了股权投资方面的收益，对于好项目而言其账面回报将会远远低于既投资又管理的模式；②容易出现募集资金来源困难的情况。事实上，在国内整个PE行业尚不成熟、二级市场动荡不安不断下滑的背景下，大部分PE已感到募资的压力，一些小型PE募资已相当困难；③需要券商直投必须在业界有很高的美誉度，要以很高的管理能力和价值实现来吸引投资者。

（二）设立基金模式二：合作管理基金+出资投入

该模式中，券商的直投子公司与其他机构共同出资设立私募股权投资管理机构，并在其所管理的基金中投资。具体模式流程为：

采用这样模式组建直投基金的券商较多（参见表3），典型例子如，中信证券旗下全资直投子公司金石投资与北京市农业投资公司共同出资设立北京金石农业投资管理中心（有限合伙）。此外，金石投资和北京市农业投资公司作为有限合伙人、金石农业管理中心作为普通合伙人共同设立北京农业产业投资基金。

除与其他机构合作发起设立新的私募股权投资机构外，证券公司直投机构也可以通过参股已设立的私募股权投资机构的方式开展股权投资业务。例如，2011年2月。招商证券旗下直接投资子公司招商资本有限责任公司参与湘江产业投资管理有限公司的增资，招商资本持有该公司40%股份。同时，招商资本出资3亿元，以增资方式入股湘江产业投资基金有限责任公司。

优点：券商直投机构采用这一模式的优势在于避免了募集资金的压力与风险。同时，在多家机构共同管理基金的情况下，对投资战略、投资方向、投资项目评估等各方面都能取各方专长，有利于直投基金的平稳運营。

缺点：多家机构共同管理投资基金，虽然平滑了风险，但同时也制约了治理与投资决策方面的灵活性，可能因为项目投资决策分歧方面的因素错失投资时机。

（三）设立基金模式三：独立管理基金+出资投入

该模式下券商的直投子公司独立出资设立私募股权投资管理机构，并在其所管理的基金中出资。具体模式流程为：

截至2011年10月，中金佳成是唯一一家采取这一模式的证券公司直投机构，该公司独立募集成立中金佳泰（天津）股权投资基金合伙企业，并成立中金佳合（天津）股权投资基金管理有限公司负责基金管理。

优点：券商以自有资金投资独家设立的基金管理机构，能够强有力地吸引外部资金的加入，成功实现以少量员工基金撬动更多第三方资金的资金池汇聚。同时，这一模式下可以保持旗下直接投资管理机构的治理和投资决策方面的话语权，保持投资方式的灵活性、快速适应性。

缺点：机构需独立承担基金募集工作，对其募资能力构成考验。

三、“直投+保荐”模式在中国的发展问题

自2009年直投业务第一单上市开始，公众对直投业务的质疑就没停止过。例如，券商既是保荐机构又是发行股东。为自身利益最大化，有可能帮助发行人掩盖相关问题。高估投资价值提高发行价；拟上市公司为获券商“照顾”而在上市前让直司低价入股等。在直投业务试点初期，不排除某些券商的业务模式不太规范，公众质疑在一定程度上对这些负面情况起到监督作用，但是伴随一系列保荐制度改革和直投新规的出台，从前“直投+保荐”模式下的利益输送问题很难再存在，券商直投与非券商直投机构和投资者均处于平等竞争地位，所谓低价入股也将成为无稽之谈。

首先，投行及直投两项业务利益诉求不同，因此所谓过度包装和推高发行价是不成立的。对于投行来说，目前国内投行处于黄金时期，可选择的优质项目较多。需要包装的公司承销风险大，投行部门没有必要为了直投而损害自己利益，尤其在现行保荐信用监管体制下，保荐代表人稀缺，保代更不会因资质不够的企业而承受违法违规的行政处罚和法律责任。对于直投部门而言，直投从介入到完全退出有3-5年的周期，即便是依靠包装上市并且获得高发行价，在二级市场上随着盈利下降必将伴随股价下跌，券商直投在锁定期满后，可能将被迫赔钱退出，因此也没有动力推高发行价，更无动力投资无法盈利和成长的公司。

其次。券商直投是一种市场化行为。目前市场上有众多的私募股权投资机构，竞争激烈，拟上市公司往往会在众多投资者中进行选择，券商直投在同一轮融资中与市场其他主体的入股价格是相同的，并无优先选择权和定价权。并且，《直投监管指引》新规出台后，规定“担任拟上市企业的辅导机构、财务顾问、保荐机构或者主承销商的，自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起，公司的直投子公司、直投基金、产业基金及基金管理机构不得再对该拟上市公司进行投资”，该条款直接否定了“保荐+直投”的模式，禁止直司突击人股的套利行为，同时也否定了券商直投与保荐部门之前的信息交流，使得直投与一般的私募机构没有什么区别。当然，从投资收益看，近几年的高收益情况只是特殊时段下的特殊表现。2007年之前私募行业规模较小，尤其是当年IPO暂停使得私募行业处于低谷，那时的投资价格相对较低，而IPO重启创业板推出后，各种资本大举涌入，国内PE市场泡沫骤增，投资成本也急剧上涨，券商直投盈利逐步下降，那种依靠低价入股获快钱的暴利时代已结束。即便是早期项目，在目前的二级市场低迷环境下，考虑到长达三年的锁定期，账面的浮盈短期难以实现，从中长期来看，直投业务的收益率在退出之日将并不算高。

实际上，券商直投过度依赖“保荐+直投”模式的主要原因是其直投团队缺乏单独开发项目的动力和能力，而未来直投基金规模将远远超过目前券商直投自有资金规模，且基金一般设有投资期限，那么，如何在投资期限内将大量资金投资完毕并顺利退出，如何利用直投基金成立之机获得规模化发展，如何在现行监管模式下探索一条适合自身发展壮大的创新之路才是未来成功之本。

四、高盛股权投资基金運作的经验借鉴

（一）多元化的股权基金投资平台

高盛集团在开展股权投资业务时，采用多平台、多结构運作的组织体系，涉及商人银行部、证券部和投资管理部等3个部门，共7条业务线，构成并驾齐驱的運作模式。我们亦可把这些股权投资业务总体分为PE基金管理业务和PE自营业务（参见表4）。PE基金管理业务由商人银行部和投资管理部开展。

商人银行部是高盛集团开展PE业务的主要部门，涉及PE投资的有本金投资领域集团、房地产本金投资领域集团、房地产另类投资集团、基础设施投资集团、都市投资集团等五条业务线。分别投向全球范围内的企业股权、房地产及相关资产。

数据来源：陶鹂春，海外券商直投业务模式研究与借鉴，深圳金融[J]，2011-02。

投资管理部设立PE集团（PEG）进行对PE基金的投资。PEG由70多名专家组成，管理超过130亿美元的私募股权资本，主要对全球的私募股权基金进行投资，目标基金的投资策略包括杠杆收购、扩张融资、自然资源、创业资本和困境证券等。

证券部设特殊资产集团（SSG），主要负责承担高盛自有资本的股权投资业务。由于该集团投资资金为高盛自有资金，其投资方式较为灵活。SSG按照地域划分为美洲SSG、亚洲SSG和欧洲SSG三大业务模块。

以上可以看出，高盛的股权投资基金体系虽然庞杂，但多业务平台的模式为高盛创造了内部竞争的良好氛围，进一步提高了高盛PE的市场化程度。不仅如此，多业务平台、多基金的模式，为高盛进行海外投资时进行复杂的股权操作提供了充裕的空间。

（二）自有资金与PE基金的双向配合

高盛集团开展PE业务的资金来源包括高盛外部客户资金、高盛自有资金和高盛员工的资金。高盛集团利用自有资金广泛投资于PE、房地产和其他资产，其中一半以上投资于自己管理的PE基金。

高盛集团利用少量的自有资金和员工资金，撬动更多的第三方资金进行PE投资。从累计募资额看，高盛自有资金和高盛员工资金平均占比约在30%左右。

（三）专业化的价值创造与价值提升

高盛在华的股权投资一直提倡三大投资理念：

第一个理念：坚持长期投资，平均股份持有期可在5到8年。截至2011年1月，高盛在中国做的30多个直投项目中，有26个是在2003年后投资，其中完全退出的只有三个项目。

第二个理念：帮助被投资企业实现价值再造，包括资金、技术、管理和战略等方面的提升。高盛向投资标的公司派驻董事，参与该公司的战略决策，同时提供经验和技术等附加价值。以工行投资案为例。高盛为工行提供了从员工培训、风险控制、资产配置到投资银行和私人银行等诸多业务方面的经验。事实上，在投资到位后，高盛对所有被投企业都会提出一个百天改进计划建议。当然，这些建议与改进计划都是一种结合宏观环境变化趋势而对企业发展的宏观把握，并非直接干涉企业的日常经营与管理。

第三个理念：所投项目要顺应中国经济发展的大趋势。截至2011年12月13日，高盛在中国一共投了75个项目，其中16个是信息技术行业（占投资比重21%），13个是制造业（占比17.3%），11个是文化传媒行业（占比14.67%），8个食品饮料行业，7个医药生物业，其他的包括金融保险业、环保节能等等（见图1）。这些项目都与中国经济发展的大方向保持一致，均较早地把握住了中国IT技术热潮、制造业崛起、消费升级以及腹地区域经济跃进的大趋势。

五、未来中国券商直投基金的发展方向

（一）搭建多业务、多基金的投资平台

高盛的股权投资业务采用多部门、多基金并驾齐驱的運作模式，通过多条业务线，共同完成了全球包括房地产、基础建设、城市发展、技术创新产业、快速成长型行业等大中型项目的投资。多业务、多基金的发展模式不仅给高盛带来部门之间市场竞争动力，更给高盛提供了安全、平衡行业风险的工具。

相对市场上已有的PE/VC而言，目前国内券商直投基金类型都较为单一。除了中信证券采用了多部门、多业务、多基金模式外，其余券商基本上都是仅仅成立了单项直投基金（见上文的表1、表3）。当然，最缺失的环节是缺乏多元化业务发展平台。目前8只已成立的直投基金中，2只直投基金是农业产业基金，2只直投基金是新能源产业基金，1只基金是医疗产业基金，剩下的3只基金是关于战略性新兴产业基金，尤其以新能源、新材料为投资重点的产业基金。

这样的单一行业、单一业务模式的产业基金配置方法，一方面很难抵御行业周期波动可能带来的冲击，另一方面容易造成股权投资基金之间盲目跟风投资，资源浪费。以农业产业基金为例，目前市场上就有8只农业产业投资基金成立，数量超过历年总和，总目标规模超过60亿元。但是，由于农业产业链长、企业分散度高，且受到天气和自然灾害的影响较大，从投资的角度看，资金需求量大、投资周期较长，这些不利因素都将加大投资成本及投资风险。因此，为分散投资风险。在布局产业基金时应更多考虑多产业、多基金的投资模式。

（二）依据产业发展趋势布局投资业务线

具体而言，应把握如下两个方面：

从产业结构层面看，投资基金布局要符合产业结构发展趋势。目前全球经济正面临一个共同性问题，即逐步进入经济结构深度调整期。在深度经济结构调整期中，寻求产业结构高级化的新经济增长点将是主趋势。未来10-20年，第三产业的增长率将超过第二产业，尤其是信息服务业、金融保险业、教育医疗和科学研究事业的发展将快速增长。必然结果，将是由第二、三产业共同推动向都市型产业、知识密集型产业转化，特别是都市型产业和知识密集型产业的交集部分增长迅速。那么，对于我们直投基金投资布局的启示之一，便是参考产业结构升级的比例合理配置资金的投资产业比重。多基金的发展模式中应包含农业产业基金、新兴产业基金及都市型服务业基金，并且其配置比例大约在15%：50%：35%之间。

从产业链层面看，投资基金布局要符合产业附加值增值趋势。产业结构的升级是经济发展的重要依托，但是面对一哄而上的产业结构升级和产业同构化的浪潮，我们必须清醒认识到，不是产业结构越高人均GDP就越高，重要的是产业链的问题，产业附加值的问题。因此，基金布局时应根据产业链发展特点，有重点、有差别地投资以下业务重点：

一方面，是产业链的纵向延伸，即产业链向前向后延伸，打通农产品或传统制造业的生产、加工、流通的环节。这一模式不仅是扩张企业业务种类降低经营风险，也能够通过产业链的协同实现传统产业的价值增值。

另一方面，是产业链横向延伸，从横向角度对每一环节进行拓宽，使得各个产业环节和产品功能得以扩充。这一模式是在相关产业的细分领域进行探索，比如，农业上在原有业务模式下衍生出的生物农业、休闲农业、流通农业、品牌农业、农业装备等。基金在进行投资布局时应多关注以上产业链纵向与横向方面的延伸与拓展。

（三）切实为投资标的提升和创造价值

作为专业化的金融中介，PE/VC一方面可以将交易成本在不同的投资者之间进行分散，利用基金管理者自身的专业优势，通过事前的尽职调查和事后对企业的资本運作、经营活动等的介入和监督管理，可以缓解投资者与融资者之间的信息不对称问题。提高整个市场的效率：另一方面也通过自身在信息获取、资源整合和组织管理等方面的优势提升了项目的潜在价值，为投资者提供了增加值。

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私募股权投资（PE）近年来快速成长。PE能否提高被投资者的会计信息质量、改善公司治理仍存在争议，国内将私募股权和会计信息质量结合起来研究的文献不多。对私募股权投资的研究大部分都是以中小板上市公司为研究对象，绝大部分都局限于分析私募股权对被投资公司上市后的影响，或者研究私募股权投资对中小企业上市的推动作用。国内外的研究对私募股权投资主要集中于如何影响上市公司的治理效力、IPO溢价等方面，对于能否提高被投资公司的会计信息质量、抑制上市公司的盈余管理目前还尚无定论，这可能是由于研究不同的资本市场导致，与各资本市场私募股权投资的发展程度、监管政策有关。2012年以来由于IPO的暂停，PE退出渠道收到限制，一些PE受到绩效考核的影响，往往鼓励被投资企业到新三板、并购或者选择退股的形式实现退出。这也从另一个角度说明PE的参与及参与周期长短影响了企业的融资选择并可能在一定程度上影响被投资企业会计信息质量。

在IPO监管趋于严格情况下，随着市场溢价预期的下调，以及PE市场扩容所带来的竞争加剧的趋势，使得PE投资期限变长，并且投资周期受到诸多因素影响，主要包括PE投资策略、特征、入股期限、PE背景等。对于私募股权投资期限与IPO公司会计信息质量的研究也主要集中于以上几个方面。因此，本文主要围绕影响PE投资期限的上述因素介绍对IPO公司会计信息质量影响的最新研究进展。

二、私募股权投资与IPO公司会计信息质量的理论与现实基础

PE在企业首次公开发行（IPO）过程中发挥的作用有不同的看法，包括“认证假说”、“监督假说”和“躁动假说”等。PE作为财务投资专家，能够履行起监督和认证企业质量的作用，建立自己的长期声誉资本，这是发展自身核心竞争力的根本举措，从而影响企业的财务信息质量。然而近年来部分突击入股私募股权机构影响拟上市公司进行盈余管理包装上市的行为获得了眼前的既得利益；另一部分坚持长期价值投资的私募股权机构监督限制并减少被投资企业的盈余管理、鼓励诚实报告的行为得不到投资者的认可。当前我国不少PE/VC基金放弃了给予被投资企业以价值增值、进行长期价值投资的理念，纷纷转向 Pre-IPO投资，并在入股企业时以拥有各种能够加快企业上市的资源作为竞争手段。要解决上述问题除了从保护投资者权益的民事赔偿制度以及严格执行退市制等外，还需要从PE机构投资策略的影响进行考量。随着未来从IPO核准制到注册制的过渡，估值水平的下降，PE机构将更加关注项目本身的质地。因此只有市场的各个参与主体逐渐走向成熟，投融资市场的发展才能更加健康。

三、私募股权投资参与和IPO公司会计信息质量

Hochberg（2004）通过将有VC支持和无VC支持的IPO进行了配对比较，发现尽管前者也有正向的操控性应计利润，但盈余管理幅度显著较低。同样的发现如 Morsfieldand Tan （2006）、Agrawal andCooper（2010）及Lee and Masulis（2011）等，也有文献从反面论证了过度盈余管理导致VC声誉受损的关系，例如Luo（2006）发现企业在IPO当年的操控性应计利润与VC在其后所参与的其他IPO项目数成反比，即某一次的盈余管理造成了事后VC所投资企业上市的困难，这说明盈余管理确实给VC带来了成本。Tracy Yue Wang，Andrew Winton& Xiaoyun Yu（2010）研究发现，私募股权投资对公司的监管成本更低，当有私募股权投资或私募股权投资对行业有很高的专业知识时，在投资者信心较低时会计欺诈的可能性更低，而投资者信心较高时会计欺诈的可能性更高。

国外学者已对私募股权投资进行了广泛的研究，大多数的研究结果表明，私募股权投资机构通过深入调研、分析，能够发掘真正具有发展潜力的公司，加速中小企业上市；并在一定程度上，影响着被投资企业的公司治理。因为私募股权机构参股后，会积极参与到企业的经营管理，改善企业的治理结构，监督企业经营者的财务报告过程，从而提高被投资企业的会计信息质量，降低盈余管理程度，改善企业的经营业绩。但是，也有一些研究结果却表明，与没有私募股权投资参股的公司相比，私募股权投资对被投资企业IPO后盈余管理、市场表现等并无显著的影响。

国内已有很多学者对私募股权投资进行的研究涵盖了私募股权投资对被投资企业的治理结构、盈余管理、公司业绩、股价表现等各个方面的影响，如高雷和张杰（2008）、刘媛媛、黄卓和何小锋（2011）等。该领域的研究。PE投资与盈余管理方面的研究主要包括陈祥有（2010）考察了深圳中小板市场上风险投资与所投资企业 IPO前盈余管理程度的关系，发现风险资本持股的企业上市前盈余管理程度更低。张子炜、李曜、徐莉（2012）研究发现，根据持股时间不同划分的长、短期私募股权资本对企业上市前盈余管理行为影响的方向和程度均不相同，长期持股的私募股权投资机构显著降低了企业的盈余管理程度；相反，上市前一年内突击入股的私募股权投资机构显著增加了企业的盈余管理程度。这种不同私募股权投资机构对企业创业板上市前盈余管理行为的差异化影响，在创业板的一级市场和二级市场上已被投资者给予区分。林伟等（2012）发现长期私募股权投资能够抑制正向盈余管理，发挥公司治理效应，这可能是由于入驻时间越长，私募越注重长期业绩回报，因此长期私募会抑制可能损坏公司IPO后长期业绩的行为；而短期私募股权投资抑制负向盈余管理，这可能是因为短期私募突击入股，更注重短期回报，为了促进上市，并且在短期内尽快抬高股价而希望做高公司利润。

综上所述，现有的国内外研究大多证明了私募股权投资对公司盈余管理的影响。特别是由于相关数据很难获得，国内的研究大多只能采用创业板、中小板等较为单一和有限的数据来源进行研究有助于充分发挥私募股权投资在抑制上市公司盈余管理、改善公司治理效力等方面的作用，也有助于中小企业正确看待和处理自身的融资需求和未来发展，帮助监管机构完善相关政策措施，促进资本市场健康有序地发展。

四、私募股权投资策略与IPO公司会计信息质量

私募股权投资策略主要包括专业化投资策略、分阶段投资策略和联合投资策略等。李严、庄新田、罗国锋和马世美（2012）发现选择特定阶段进行专业化投资对投资成功率具有积极影响。分阶段投资和联合投资与投资成功率呈负相关关系。胡志颖、周璐和刘亚莉（2012）以2009―2011年在创业板上市的IPO公司为样本，综合动态分析了风险投资和风险投资联合差异对IPO前锁定期结束当年的盈余管理的影响。研究发现风险投资的参与降低了IPO前的盈余管理，以实现在锁定期结束当年的盈余反转，从而获得更高的股份减持收益。风险投资联合的差异增加了IPO前的盈余程度，却同时降低了锁定期结束当年的盈余管理程度。

随着市场溢价预期的下调，以及PE市场扩容所带来的竞争加剧的趋势，使得PE在继续关注中后期成长及成熟的企业投资外，选择投资阶段向前移的策略，开始关注企业发展的初期和成长的早期等阶段的投资，这样能够使PE在投资策略多元化的选择下，平衡风险和收益，以期实现投资收益最大化。张斌、巴曙松（2013）基于Cumming（2006）的有效风险投资组合规模模型及其研究成果发现2010年以后中国PE业出现了投资阶段前移的趋势，并认为投资策略的选择是中国PE发展过程中因投资理念转变而驱动的一次战略转型，是中国PE走向成熟的一个标志。目前国内对于PE投资策略对于IPO公司会计信息质量的研究尚属空白。

五、私募股权投资背景与IPO公司会计信息质量

私募股权投资分为政府背景、外资和混合型背景以及民营背景私募股权投资，国内外的研究均发现政府背景的私募股权投资对IPO公司的影响表现特殊。之前的学者对政府背景私募股权投资的研究是基于综合不同证券市场的样本，而PE的参与对企业IPO的影响在不同证券市场有差别。此外，在投资拟上市公司的私募股权投资主体中，有一类投资机构背景较为特殊，即券商直司。对于拥有“保荐+直投”背景的券商直司在IPO初期出现了突击入股、低价入股的情况。成熟资本市场的研究表明，券商直投业务的开展不仅能够改善券商的收入结构，对于深度挖掘?场、加强实体经济与资本市场的联结程度也有诸多好处。然而，在我国券商直投业务从产生之日起，就因券商的双重角色而饱受争议。同时作为承销人及投资人的券商是否会利用信息优势损害投资人的利益受到各方关注。对于潜在利益冲突的担忧一直伴随着券商直投业务的发展。

私募股权投资背景与IPO公司会计信息质量的研究不多， 主要是孙寅、林伟、姜军（2012）以2003―2011年间上市A 股为研究对象研究私募股权的具体特征私募股权性质和私募股权股东个数对企业IPO盈余管理的影响。研究结果发现， 相对于外资私募，内资私募对于IPO 盈余管理的抑制作用更强，只有单一私募股东入股比有多个私募股东并存的治理效应更好。未来可以单独研究券商直投对于被投资企业会计信息质量的影响。

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一、股权投资基金和产业安全的基本内涵

(一)股权投资基金的基本内涵

股权投资基金(privateequity，PE)有广义和狭义理解，广义是指以非公开发行的股权为投资对象的私募基金，包括创业投资基金(wenturecapital，VC)主要投资于创业阶段的企业，狭义的股权投资基金不包括VC即专门投资于成长期、扩张期、上市前企业的股权基金。PE起源于VC，投资于不同发展阶段的企业以及投资方式的变化使股权投资基金成为一个种类齐全并且不断发展的综合投资工具。企业的生命周期决定投融资需求的种类(见表1)。根据企业生命周期不同阶段的资金需求，股权投资的种类基本可分为风险投资基金VC(针对种子期和创业期阶段的企业)、扩张基金EC(针对扩张期企业投资、提供过桥贷款和提振资本注入)和收购基金(服务于杠杆收购、管理层收购、管理层买入和上市公司收购)，(见图1)。股权投资基金的运作主要经过募集和设立、投资、投资后管理(增值服务)和退出等环节和流程。股权投资基金的运作特征主要是:在资金募集上，采取私募的形式，募集对象为特定机构和个人，不通过公开市场销售，而是基金发起人与投资人私下协商、召开专门的路演会等方式进行;在投资方式上，采取股权性投资方式，主要为普通股、优先股或可转债等，投资对象为未上市、高成长企业，投资期限一般为3～8年;在投后管理方面，参与被投资企业的经营管理并提供增值服务;在退出获利设计方面，基本按照“以退为进、为卖而买”原则行事，在投资之前就设计好退出机制，事先约定好退出渠道，否则就不会投资。股权投资基金能够克服银行借贷融资的局限，为企业、特别是为中小型企业的脱颖而出直接注入资金，并参与经营管理，提供创业者难以作为的增值服务，帮助企业做强做大，因而越来越成为政府和企业关注的投融资主流。

(二)产业安全的基本内涵

关于安全通常的理解是客观上不受威胁，主观上不为恐惧的状态或态势。产业安全是产业经济学新近流行的研究方向和流派，是对产业经济学关于产业结构、产业布局、产业组织和产业政策理论的系统性创新和延伸，是政治经济学的新发展，是国家经济安全关注的核心内容。产业安全主要是指特定行为体(包括国家和非国家行为体，例如省、市、县、区域组织等)自主产业的生存和发展不受威胁的状态。产业安全最早始于国家产业安全或民族产业安全，一般情况下，谈到产业安全，主要指民族产业安全，但是又不限于民族产业，实际上是包含国家经济安全、产业安全、企业安全“三位一体”的安全观。

目前产业安全理论体系主要包括产业保护理论、产业损害理论、产业国际竞争力理论、产业控制理论和产业安全评价与预警等五部分内容，构成研究产业安全的五个视觉和方法。产业安全本身不是经济要素，作为一种产业评价理论和方法，是贯穿于产业经济学实体理论的一条轴线，形成了产业组织安全、产业结构安全、产业布局安全和产业政策安全的产业安全分析框架。产业安全评价的主要目的是在全球经济环境下提升产业国际竞争力，维护产业健康、稳定、持续发展。评价方法和方式比较多元化，但数量化、模型化是方向和主流。产业安全评价反映产业的兴衰成败，可以引导投资方向和生产及消费方式，因而产业安全评价日益受到不同经济主体的关注和重视。实际上产业安全是一种产业战略管理的工具和方法，是产业经济学发展史上的超越性理论创新。

二、股权投资基金具有产业企业安全评价功能

根据股权投资的特点和功能以及运作流程，按照产业安全评价理论与方法的战略管理视觉，股权投资基金与产业的结合融合具有重要的产业安全评价功能。综观股权投资运作实务，在其现实性上，股权投资介入产业和企业的全过程从产业经济学角度看是一种特殊的产业安全评价过程。

(一)对被投资企业的产业经济学研究是一种安全评价股权投资基金(PE)只关注高成长的企业和朝阳产业以及竞争力强的项目，对投资对象的无缝隙调查和成长力评价全面、细致、周到，并且贯穿于投资有效期全过程。对投资项目的审查和尽职调查涵盖产业组织、产业结构、产业布局、产业政策以及企业业务经营管理的方方面面，有时甚至调查细分到找竞争对手和消费者调研。根据调研的结果确定被投资企业是否达到可投资条件以及能否实现投资所准球的价值期望，才确定合作。对所投企业的产业经济学研究做法足见股权投资基金的专业化水平。这与产业安全评价的做法如出一辙，因而股权投资对产业企业的评价是一种安全评价，生存和发展处在不可救药的威胁和危险状态企业不会得到股权投资者的雪中送炭。

(二)对被投企业风险评估的关注体现产业安全期待在产业安全评价中，投资者评价是一个重要的类型，一个高度不安全的产业，企业生存和发展受到严重威胁，盈利无望只会造成投资恐慌，投资者站在盈利预期立场上对产业和企业信息、生产经营状况最关心、最敏感，因而“投资什么、不投资什么”看似投资问题，实际上也是个产业企业安全评价问题。股权投资偏爱风险投资，但是投资的是可预控的风险，是追求高收益、高回报的战略投资。依据产业风险评估而决定投资意向是产业安全评价的目的和动机。股权投资作为一个系统投资工具有着成熟的产业风险评估，因而股权投资风险评估与产业安全评估具有平行一致或重合的地方，某种意义上可以说股权投资基金不看好的产业企业一定是不景气的产业。股权投资的特点决定了它可以从特殊投资者的角度充当产业安全顾问，产业发展咨询如管理咨询、投融资咨询恰恰正是创司自身衍生的主要副业。

(三)参与企业战略管理的过程是一个安全跟踪评价过程股权投资基金曾经和对冲基金一样被当作另类投资，一个重要原因是既为企业注入股本，又参与企业经营管理。不过作为金融投资者，一般不会直接参与被投企业的具体经营管理，而是一个战略管理者的角色，关注企业的安全发展。实现途径主要是参加董事会，及时了解企业经营情况，影响重大事项决策;参加监事会并占主导地位，对企业经营管理进行监督;定期审查企业财务报表，监控企业财务情况;为企业推荐适合的高级管理人才，帮助企业提高管理水平。这样通过决策监督、经营监管、财务审查、人员配备等手段，PE可以对被投资企业从人、财、权、利、业绩状况各个方面进行及时、全面的安全评估。#p#分页标题#e#

(四)提升被投企业价值的过程增强了安全保障PE是资本市场非常专业的投资者，他们不仅为企业提供巨额资金，参与管理，而且会发挥自身优势为企业提供增值服务，从而为企业创造价值。一般能够提供的增值服务主要有:帮助企业制定发展战略，克服企业初创期迷茫;完善公司治理，推行科学管理;为企业发展不断提供专业化再融资服务;为企业扩张并购提供顾问式服务;为企业上市进行专业化运作。一般这些专业化的增值服务行为能有效地帮助企业规范化的发展，无异于提高了企业和产业发展的安全度。

(五)退出企业的方式选择反映了企业产业安全状况的变化PE是为前景看好的产业企业发展助一臂之力、发一笔大财的“锦上添花”型的投资者，按照“募、投、管、退”的流程，哪个阶段该做什么，事前有设计、事中有防范、事后有预案，自始至终都有理性规划。PE退出阶段的渠道主要有:选择上市(成功在望演绎双赢戏)退出，说明企业在股权投资的助力下成熟为公众公司，PE的投资获得了高回报;出售退出(急流勇退股份变现)，在上市无望时，PE把企业股份出售给其他企业投资者获得现金完全退出，企业原股东与新投资者继续磨合;回购退出(失约回购要补偿)，无望上市和出售，投资届满企业未达到约定条件，PE可以要求企业原始股东回购所持股权，并要支付一定补偿金;清算退出(经营失败撤资止损)，当企业经营状况不佳难以挽救时解散企业进行清算以减少损失。前三种退出方式PE多少都赚钱;最后一种表明股权投资失败，PE亏本。而四种退出方式反映的产业企业安全发展信息不同，安全度不同，威胁度不同。

三、股权投资基金与产业融合需要战略复合型人才