并购风险的概念精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇并购风险的概念，期待它们能激发您的灵感。

篇1

【关键词】 财务协同效应； 财务风险； 效应分析； 风险规避

一、引言

乔治·斯蒂格勒（1996）曾经说过，美国的大企业都是以某种方式，在某种程度上利用并购发展起来的。20世纪90年代开始，全球掀起了第五次并购浪潮。随着我国经济的快速发展，以进军海外市场、提高经济效率、降低生产成本、优化资源配置、提高企业竞争力等为目的的跨国并购成为我国企业“走出去”的重要方式。特别是2008年金融危机的爆发，国外很多企业受到重创，使得我国企业可以花费更低的成本购买高性价比的国外资产。但是，有关数据显示，在我国跨国并购案例中，成功的不到三分之一。特别是在如今全球经济下滑、国外企业不景气的情况下，不可以盲目加入海外并购大军，因为往往在诱惑面前，其背后可能潜藏着重大的风险。

为了认清跨国并购的本质，首先了解一下跨国并购的概念：谢佩荃（1998）指出跨国并购是说某国为了对外国某企业的经营管理权实施控制，通过一定的渠道，利用一定的支付手段，购买外国企业部分或全部资产的并购行为；李东福（2005）提出跨国并购有直接向目标企业投资的狭义跨国并购，也有通过并购公司在外国注册的子公司完成并购目标公司的广义跨国并购。

本文在跨国并购的背景下研究跨国并购的财务协同效应和财务风险，探讨风险与效应实现存在的关系，提出合理规避风险方法，发挥跨国并购的效应。

二、效应与风险理论概述

美国的H.伊戈尔·安索夫（1965）首次提出协同理念，他认为协同是并购企业与目标企业相互匹配的理想状态。他提出的是一个规模经济和经理的协同带来好处的经济学含义，是一种取得利益的潜在机会。而日本战略家伊丹广之（1987）在区别有形资产和无形资产不同作用的基础上，把H.伊戈尔·安索夫的协同概念区分为互补效应和协同效应，他强调无形资产带来协同效应才是真正的协同效应，同时提出了动态协同效应概念。马克·L.赛罗沃（1997）则是借用了伊丹广之的动态协同效应思路，将协同效应放入竞争环境考虑，他提出并购发挥协同效应表现是并购后的企业价值要比并购前单个企业价值之和大。协同效应概念逐步完善，财务协同效应概念随之产生。鲁梅尔特（1974）将协同效应分为财务协同效应和经营协同效应。J.弗雷德·威斯顿（1990）进一步将并购协同效应分为管理协同效应、财务协同效应和经营协同效应，并认为协同效应的实现是企业并购的动机。我国学者许明波（1997）提出并购财务协同效应的表现形式有合理避税、价值低估、预期等效应。本文分析的财务协同效应是指通过并购活动，财务资源整体协调，合并企业财务能力得到增强，企业价值得到增加。

效应的对立面就是风险，风险简单的理解就是一种不确定性。财务风险是众多风险中的一种，跨国并购中的财务风险有其独特的地方。杰弗里·C.胡克（2000）认为财务风险是收购借债融资限制了并购方经营融资和偿债能力的风险。杜攀（2000）、赵宪武（2002）指出企业并购财务风险是融资和资本结构改变引起财务危机，甚至可能导致企业破产。屠巧平（2002）认为财务风险是企业举债筹集资本使企业丧失偿债能力的风险。陈共荣、艾志群（2002）对并购财务风险的界定是：并购的财务风险是指企业在并购时发生的各项活动引起企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。赵保国（2008）从跨国并购流程指出了企业并购财务风险的含义，即由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性。可以认为跨国并购财务风险就是在并购中出现中外财务系统不匹配、投资回报预测假设条件存在缺陷、税收窟窿及其他未登记风险、有形与无形资产的定价、融资成本等财务风险。

三、财务协同效应的表现

Bradley，Desai and Kim（1988）的实证结果显示，股票市场对并购的完成显现了积极的效应，为公司带来了理想的回报率，指出协同效应是实现预期绩效的源泉，使公司提高了管理效率、实现了规模经济、提高了产品技术、合理地配置了资源、充分地利用了资产和挖掘了市场潜力等。Healy，Palepu and Ruback（1992）利用会计指标法研究得出并购后公司的资产运营能力获得提高，但资本和研发支出维持行业水平，表明并购增加了公司的整体价值。Parrino and Harris（1999、2001）的研究也发现并购完成后，公司的经营业绩得到提高。陆国庆（2000）采用会计指标法研究发现并购可以显著改善上市公司绩效。余光和杨荣（2000）对我国沪市上市公司的实证研究结果表明，被并购企业的股东在并购活动中可以得到正的异常收益。

篇2

反向收购也叫买壳上市，是指非上市公司通过收购适合自己的上市公司（壳公司），并取得其控股权，再由上市公司收购非上市公司的实体资产，从而将非上市公司的主体资产注入上市公司而实现上市。在反向并购中，借壳公司是非上市公司，被借壳公司为上市公司。在这里值得关注的是，由于种种原因自2010年3月以来在海外上市的部分中国概念股公司被纷纷要求停牌或者退市。据不完全统计，在2010年到2011年之间，在美国三大交易所上市的中国概念股中，约有46家被长期停牌或者已经退市，其中40家因收到会计质疑被责令停牌或退市。在涉嫌会计违规的这40家中国概念股公司中，有37家公司都是采取反向收购方式在美上市的中小民营企业。因此，有必要理智地看待反向收购，尤其是海外反向并购，评价其存在的风险，并分析可能的风险防范措施，以便可以在风险一定的情况下增加企业融资渠道，并优化资源配置、活跃资本市场。

二、企业海外反向并购存在的问题

本文从外部宏观环境、拟上市公司本身、目标壳公司、中介机构、及整合五个方面，阐述我国企业海外反向并购中存在的问题。

（一）受外部宏观环境的影响大 这里的外部宏观环境主要包括政治环境和经济环境。这也是在所有的海外并购中都会存在的问题。政治动荡、战争以及壳公司所在国有关政策的变化和经济大环境等都会对借壳公司产生影响。例如一些国家出于保护当地企业或者国家安全的考虑，采用政治手段干预、阻挠，迫使反向收购失败。又如，在美国金融危机后，中国概念股可以算得上是美国资本市场上的强心剂。相关数据显示，2009年在美国上市的中国公司股价几乎全线上涨，平均收益在130%左右。

（二）拟上市公司本身资质低，对游戏规则不熟悉 不具备国内上市条件的中小企业得以通过反向收购在海外证券市场实现间接上市，是因为海外场外交易市场的上市条件相对较低，对拟上市企业的盈利能力、资金状况没有严格限制。拟上市公司本身盈利能力偏弱、信息披露不透明、公司治理不足、内部控制薄弱，经营风险较高。

深入分析上文提到的遭受会计质疑40家公司，可以发现其中23家是因为中国企业对美国公认会计准则、美国上市规则以及监管要求不熟悉造成的，这占了全部受质疑公司的58%。可见，不了解境外上市规则就像一根随时都能引爆炸弹的导火线，蕴藏着风险，一旦操作不当企业就有可能因为违反有关法律法规而陷入诉讼、甚至遭受并购失败。

（三）目标壳公司内部不确定性 由于参与并购的双方在信息认识上的不对称，以及壳公司的所有者想尽快将公司出售或者根本不想完成并购，目标企业有条件也有动机隐藏内部不利信息、阻碍整合过程。并购之前，借壳公司面临的不确定性主要体现在获取准确信息以评估壳公司的真实价值上。

（四）中介机构“唯利是图” 中介机构为了其自身经济利益，往往夸大上市的好处，故意忽略可能遭受的损失，更有甚者帮助企业“包装”业绩。另外，会计师事务所、律师事务所在经济上依赖于客户，难以做到完全的客观独立。有些海外会计师事务所还会把业务外包给中国当地的中小型事务所，难以保证审计质量。

（五）并购双方整合障碍 在并购后期阶段，问题主要存在于企业合并后的机会主义行为和整合障碍中。Mirvis和Marks（1992）作为企业跨国兼并专家曾指出，企业兼并失败的原因除了兼并交易价格、目的、对象和兼并时间等方面的原因外，另一个重要的原因就是企业兼并后的整合控制失当。我国企业海外反向并购不仅要面临一般企业并购整合中存在的如管理制度整合、会计核算体系整合、人员整合、经营理念整合等方面的问题，还存在两个不同国家之间语言、文化等方面差异带来的整合困难，这都是海外反向并购中存在的问题。

三、企业海外反向并购风险分析

由于存在上文所述的种种问题，我国企业进行海外反向并购存在诸多风险，且贯穿反向并购的整个过程，每个阶段都存在不同类型的风险。在这里，本文根据风险的种类分别分析并购过程中存在的隐患和风险。

（一）财务风险 并购前，目标企业故意隐瞒财务状况或者借壳公司没有充分做好并购前的价值评估工作，都有可能造成借壳公司完成反向收购后才发现逐渐暴露的财务风险，陷入财务困境，不能实现预期的并购效果。

并购中，通过反向并购实现上市的公司一般为难以满足IPO上市条件的中小型企业，缺乏海外并购的经验，在并购过程中往往会付出更高的成本，加大了并购后面临的财务风险。此外，企业并购所需的巨额资金很难以单一的融资方式加以解决，而不能娴熟运用壳公司所在地的法律法规，使得国内企业不能进行充分的税收筹划，也会增加并购成本。

当并购双方谈判失败，借壳方发起恶性收购时，壳公司很可能采取的反收购措施将使并购成本远远超过预期，一旦借壳方融资不力，企业将会面临更大的财务风险。有时，收购过程中还会遇到竞争对手的恶意报复，也会提高并购成本。

在并购完成后，企业还面临着再融资风险。若整合后的上市公司经营无以为继，无法满足再融资的资格，借壳公司将不能实现上市的目的，除了前期投入的资金难以回笼外，还可能使公司陷入财务困境。另外，所有的并购都需要一个过程，反向并购相对所需的时间较短，但也需要至少3～6个月的时间，在这期间汇率的变化也会使借壳公司发生汇兑损失，带来风险。

（二）信用风险 并购前，目标壳公司所有者为了尽快出售企业，可能会粉饰或隐瞒其表外事项、或有负债、资产质量等不利信息，借壳公司面临着完成并购后才发现其欺诈行为的信用风险。投行、券商、银行、律师事务所、会计师事务所等中介机构为了自己的经济利益，有鼓吹企业进行海外反向并购上市的动机。另外，海外一些中介机构在反向收购公司中持有比例很小的一定股份。这都使得这些中介机构有可能包装公司经营业绩，甚至篡改数据、伪造经营成果。

（三）整合风险 整合是对并购双方资源的重新配置，整合得好会实现并购目标，产生良好的协同效应，整合不当则会造成企业成本上升，价值下降。根据整合的内容不同，整合风险可以分为战略整合风险、财务整合风险、人力资源整合风险和文化整合风险。战略整合风险是指借壳公司和壳公司战略不匹配所带来的并购失败的风险。财务整合作为并购后整合的重中之重，不仅可以发挥财务的传统作用，还可以通过财务手段实现对企业有效的管理、对财务目标的完成、对风险的控制以及跨区域之间的价值认同。然而，通过对1950年至1977年95家样本公司的实证研究，Ravenscraft&Scherer（2007）发现样本企业息税前收益与总资产的比率低于同期同行业控制样本的1%，且差异显著，从而得出大部分并购企业财务协同效应不明显的结论。这说明财务整合风险广泛存在于各种并购中。人力资源整合和文化整合是两个公司之间软实力的整合过程，如若整合不当可能会直接导致企业并购失败，因而不容小觑。

（四）政治、政策风险 政治风险主要包括政权不稳定、政治动荡、战争给企业带来投资损失的风险。政策风险指目标公司所在国相关法律法规所带来的风险。例如，其可能规定采用差别税率来降低并购企业价值，给企业带来损失。

四、企业海外反向并购风险解决对策

受政治、经济、法律等诸多因素的制约，反向并购是一种高风险的资本运作，只有采取严谨的风险态度、树立正确的风险意识，才能提高并购的成功率和效率，继而使我国企业资本运作更加国际化和规范化。根据并购的流程，本文将反向并购划分为四个阶段：制定战略规划，寻找目标公司、整合和评价，并基于反向收购的阶段以借壳企业的视角阐述如何防范风险。

（一）并战略规划阶段 首先要对外部环境进行分析，包括整体宏观经济形势、行业状况、竞争对手的情况等等。其次是对企业自身情况进行分析，可以利用swot分析法分析企业的优势、劣势，识别自身的核心竞争力，尤其是要正确评估自身的财务能力。最后要结合这些分析调查确定并购目标，制定符合企业发展战略的并购战略规划，最重要的是制定详细的实施计划，包括财务预算和融资计划以及内部控制制度，以将风险控制在一定范围之内。

（二）寻找壳公司阶段 借壳公司应该根据制定的战略规划寻找符合条件的目标壳公司。符合条件是指目标公司能够与壳公司的战略发展目标相匹配、与壳公司的资源能够做到兼容或者互补，且具有可观的潜在协同效应，以降低整合风险。另外，可以雇佣专业可信的中介机构提供咨询服务，全面考察壳公司的财务状况，尤其要关注其隐性债务。这就要求要对目标公司进行审慎的全面性调查，并评估方案的可行性和风险。

（三）整合阶段 整合阶段是反向并购中的关键阶段。不同于一般的并购，海外反向并购涉及到的是两个不同的国家，语言、文化、人事、会计核算等都是不可忽略的因素。企业应该建立符合企业战略规划的财务管理体系、会计核算体系、人力资源计划和文化氛围。在整合的过程中遇到阻碍要及时与利益相关者沟通，以解决问题顺利完成并购。

（四）评价阶段 整个并购的过程都离不开监控和评估。借壳公司要建立风险控制评价体系，设计选取合理的财务指标和非财务指标来评价并购各个阶段的完成情况，以控制风险、保证并购活动顺利完成。

参考文献：

[1]崔永梅、余璇：《基于流程的战略性并购内部控制评价研究》，《会计研究》2011年第6期。

[2]杨敏、欧阳宗书、叶康涛、杜美杰：《在美上市中国概念股会计问题研究》，《会计研究》2012年第4期。

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关键词：企业并购；民营企业；海外并购；财务风险

一、海外并购相关理论概述

1.海外并购的概念

海外并购涉及的双方为并购发出企业和目标企业（被并购企业）。并购发出企业出于战略布局、资源、技术等目的，在某种渠道和支付手段下，购买目标企业一定份额的股权甚至整个资产。并购渠道包括直接向目标国投资或并购目标国所在地子公司两种形式，支付手段包括现金支付、发行债券等多种形式。

2.海外并购现状

近几年，海外并购的发展势头很强劲，就数量来说民企毫不示弱。数据显示，民企在海外并购方面进行了更多的尝试，国企的交易数量大约为民企的一半且变动不大；2013年数量下降主要是由于上半年活动的疲软，下半年的强劲反弹创下了2010年以来的半年度之最。

3.民企海外并购的特点

（1）政治风险小。国企财力雄厚，紧盯行业巨头，目标国担心威胁国家经济安全，会以政治手段阻挠，即使成功也多是控股程度；民企政治色彩弱，选取目标较少涉及国家安全，规模有限，有利于避免目标国过度敏感，易实现全资并购。

（2）交易数量大，交易金额小。民企产权清晰，决策自由，适应市场，不论申请数量还是最终成交数量都较多；但是其自身实力有限，财务风险承受能力弱，多渠道融资受限。

（3）领域多元，地域扩展。民企的投资领域不断拓宽，不仅保持对资源、能源和工业三大领域的热情，高科技、电讯、娱乐等很行业也被纳入海外并购范畴。投资亚洲国家便于文化整合，而今美国、欧洲等技术品牌比较成熟的市场更受民营企业的青睐，且金融危机下的欧美市场对民企来说未必不是一个机遇。

二、海外并购的财务风险

财务风险是企业在海外并购中必须面对的问题。狭义的财务风险主要指企业受不合理资本结构或融资的影响，偿债能力下降或丧失，阻碍企业正常运营的风险；广义来讲则是财务活动中的不确定因素使企业财务状况受损的可能性。本文采用广义财务风险的概念。

1.并购前――战略与估值

（1）战略风险。企业根据长远发展目标制定自身的长期战略规划，在经营过程中进行的海外并购活动只有符合企业整体战略，对企业战略的实现起到推动作用，相关的财务资源消耗才是合理的，也才能够在后期起到协同作用。不合理的战略规划会增大财务风险出现的可能性及风险的破坏力，危及企业财务状况。

中国民营企业的平均寿命不超过5年，这表明民企，尤其是中小民企对战略规划的管理不到位。战略规划在许多民企内没有得到应有的重视，企业缺乏合理完整的战略目标、发展方针、市场定位等；有些中小民企的战略规划更多是对大型成功企业的复制，没有针对自身所处的市场环境，也不适合自身的发展特点，且在制定后一成不变，以致于挑战大于机遇。

（2）估值风险。并购目标的价值评估结果直接影响后续的融资决策和初期的资金投入，一个合理的价格对并购方来说至关重要。

民企获取的信息资源非常有限，尤其是在对无形资产进行评估时，不同的文化背景和市场环境更是增加了判断难度；而且目标企业有可能隐瞒信息、提供假信息或者通过媒体造势夸大品牌价值，如进行债务评估时，交割期产生的新债务需要评定，被并购方故意隐瞒的债务也很难发现。目前的经济状况并不稳定，海外企业的发展前景不明朗，任何来自通货膨胀、汇率等因素的财务风险都会使并购方承担损失。

2.并购中――融资与支付

（1）融资风险。海外并购融资数额大，获取时间有限，运作复杂，因此如何在有限时间内获得所需资金对海外并购来说至关重要。我国落后的资本市场、不完善的法律政策等对民企融资有很大限制，民企融资不到位无法完成收购，结构不合理在后续管理和偿债时会很被动。

资金来源按照融资方式可以分为内源融资和外源融资。自有资金不足、高负债率是我国民企普遍存在的问题，内源融资金额十分有限；金融机构畏惧民企机制所带来的风险，在信贷方面严格限制。有些民企会甚至选择非法借贷，背负高额的利息，最终导致资金链断裂。

（2）支付风险。在支付方式的选择上，虽然存在现金、股权等方式，但民企海外并购多选择现金方式，这对并购方而言，不会导致股东结构的变化，不会稀释控制权和股东权益；但是现金支付需要强大的融资能力，巨额的现金流出对民企来说是很大的压力，易引发高财务风险，在购后整合中也很容易带来财务困难。

3.并购后――整合与运营

（1）整合风险。财务整合是指并购方对被并购方的财务制度体系、会计核算体系统一管理和监控，对被并购方实施有效控制，民营企业本身在财务管理和内控、绩效考核体系方面存在不足，又面临差异的会计制度，容易影响财务稳健性。整合是多方面的，广义来讲，文化、管理、人力、技术等在整合时也会引发财务问题，比如财务成本，会对财务产生间接但是不容忽视的影响，这也是整合风险所在。

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关键词：资本运营；跨国并购；并购风险；防范措施

中图分类号：F7文献标识码：A

一、我国企业跨国并购概况

（一）跨国并购的概念

1、资本运营与并购。所谓资本运营，就是对集团公司所拥有的一切有形与无形的存量资产，通过流动、裂变、组合、优化配置等各种方式进行有效运营，以最大限度地实现增值；是企业继生产经营、商品经营之后，以所拥有的资本为对象，通过资本更大范围的流动，实现内外部资源的优化配置，提升企业竞争力的经营活动。并购作为企业资本运营的核心方式，涉及大量资产的有偿转移。与西方发达国家相比，我国目前对企业并购融资问题的研究还处于起步阶段。现阶段国内资本市场发展不完善，金融体制还不健全，因此企业并购尤其是企业跨国并购存在着很大的风险。

2、跨国并购的概念。并购是两个或两个以上的企业结合在一起，企业的资源支配权随之发生转移的经济行为，分为兼并与收购。跨国并购也包括跨国兼并和跨国收购两部分；在跨国收购中，资产和经营控制权从当地企业转向外国公司，前者成为后者的子公司；跨国并购是企业为了维持其生存和谋求发展，根据全球经济环境和内部组织结构的变化及时对自身的体制、结构、功能和规模等重新进行组合的一种变革或制度创新，是世界对外直接投资的一种主要方式。我国企业的海外并购正处于一个新的发展阶段且有着广阔的发展前景。

（二）我国企业跨国并购概况。根据WTO权利和义务对等原则，在我国对成员国开放的同时，成员国也对我国开放，这为我国企业进入国际资本市场进行资本运营提供了契机。通过国际资本市场兼并、收购外国企业，从而有利于我国企业充分利用两个市场，运营两种资源。世界范围内跨国并购的成功率仅在30%左右，我国企业的跨国并购成功率则在20%～30%之间，低于世界平均水平。我国企业的跨国并购活动始于20世纪八十年代，至今已经有多年的历史，从并购规模上来看，我国企业的海外并购活动主要可以划分为两个阶段，早期阶段与活跃阶段。中国企业的海外并购活动与我国的改革开放的步伐基本上是一致的，1984年初中银集团与华润集团联手组建的新琼实业有限公司收购了香港最大的上市电子集团公司康力投资有限公司，开创我国企业跨国并购之先河。近几年，一支中国国际化领头军已形成一定规模，包括海尔、联想、万向等一批有胆有识的民营或民间资本参股的大型企业，以及像中石油、中石化、中海油等锐意进取的国有企业。

二、我国企业进行跨国并购的风险

（一）政治风险

1、中国。是美国人在冷战惯性思维的指导下，认为中国需求因素是世界石油价格上涨的主要推动力，中国企业跨国并购尤其是中国企业并购美国的石油企业，给美国的能源安全带来极大威胁，美国政府必须全力阻止。

2、东道国战乱。中亚、中东、非洲等地资源丰富，但是战乱频繁，安全局势仍然非常严峻，因而我国企业对这些地区的企业进行跨国并购困难重重，因此我国企业在进行跨国并购时须格外谨慎。

3、东道国政策限制。出于保护本国弱小和重要行业的需要，东道国经常对外国企业并购本国企业进各种行政策限制。

（二）财务风险。并购企业对被并购企业通过财务数据所做出的价值评估，并不等于实际的并购成交价格，双方谈判力量对实际并购价格起着至为关键的作用，如何制定有效的并购价格，既不过高，又不过低，是有一定风险的。由于市场不确定因素的存在，汇率的变动也会给企业造成很大的风险损失。

（三）融资风险。中国企业进行跨国并购时，经常会使用几十亿美元的资金，由于不确定因素的存在，以及不同利益的冲突与协调，从融资结构上看，债务融资和权益融资都会产生风险，如果采用现金支付，企业就要考虑到此举会影响到企业正常运营的可能性，而且我国企业可以选择的融资方式和融资渠道并不很多。

（四）支付风险。纵观我国企业跨国并购的支付方式，有现金支付、股权支付、杠杆支付、期权支付等各种方式，不同的支付方式有着不同的支付风险。一方面预期现金净流量的增量的贴现值之和大于现金支付额就会产生现金支付风险；另一方面预期现金净流量的不确定性也会产生风险。

（五）文化整合风险。在不同国家不同经济、政治体制下成长起来的企业，有着不同的企业文化，中国企业跨国并购时，不得不考虑企业并购文化整合的风险。

（六）人力资源整合风险。跨国并购是对被并购企业的彻底重组，被并购企业员工的情感态度和工作行为都会受到显著影响，导致他们有一种不安全感，对未来迷茫，信任度下降，因此被并购企业员工纷纷采取自我保护行为，这样公司的凝聚力就遭到破坏。

（七）治理结构整合风险。公司治理结构在我国也叫法人治理结构，它是企业结构中最关键的组成部分之一。我国企业跨国并购的主体是国有企业，被并购企业以欧美企业为主，两者的治理结构显著不同，产生了治理结构整合的风险。

（八）法律风险。对外投资中的法律风险是指由于东道国法律及其体制方面的原因给投资者造成的损失，世界各国由于历史传统、社会发展水平、政治经济制度等因素的不同，相应地在投资方面的立法也就存在着体制完备程度、侧重点等差异。

（九）市场制度风险。企业并购活动中涉及到的中介机构、资本市场和并购法规等统称为企业并购的市场制度。由于资本市场不发达，中介机构不健全等市场制度的功能缺位，影响企业并购的顺利进行，导致企业并购达不到预期目标而带来损失的可能性。

（十）反并购风险。很多时候目标企业对主并购企业的收购行为会持不欢迎和不合作的态度，还有可能不惜一切代价组织反并购。若目标公司同意被收购，则通常称为善意并购；而如果目标企业反对被并购，我国企业又不顾目标企业意愿，无疑这种并购会导致反收购的风险与障碍。

（十一）决策风险。中国企业在进行跨国并购决策时，可能会由于缺乏科学合理的战略规划，对自身的优势与劣势认识模糊，致使并购的风险增加，如果高层决策者对本公司整个发展战略没有一个清晰的框架结构和认识，不是出于战略需要，而是偶然的因素而突然对目标企业产生兴趣，或是出于有机会就抓住的机会主义心理，或出于盲目跟风，在毫无准备之下就卷入并购浪潮，所有这些都很容易出现决策上的巨大风险。

（十二）信息风险。由于各国企业地理位置相距遥远，有关法规、习惯差异较大，很容易形成信息上的风险，以致人们看不清目标企业及其环境的真实情况。

三、跨国并购风险防范的具体对策

我国企业跨国并购的风险涉及各个方面，因此风险的防范不仅需要企业及社会有关方面引起警觉并采取相应的措施，更重要的是我国政府规范、引导和推进中国企业向外发展，降低其进行跨国并购的风险。

（一）我国政府方面

1、融资风险防范。开拓、拓宽并购融资新渠道以降低融资风险，发展股票融资，并且充分利用可转换债券，借鉴杠杆收购融资市场。

2、提高金融政策支持力度。商业银行发放并购贷款在拓宽企业并购融资渠道上，首先可以考虑的就是鼓励商业银行向企业提供并购专项贷款。

3、多方面建构融资外部环境。调整税收优惠政策，提高并购融资收益，重点发挥投资银行的作用。投资银行在企业并购业务中主要扮演收购经纪人财务顾问的角色，主要为并购方策划或为并购方实施反收购措施，参与并购合同的谈判。

4、增强跨国并购意识。政府主管部门要加快调整我国经济、产业和对外贸易发展战略，完善市场机制，开放资本市场，健全法律体系，引导支持一些企业尽快成为跨国公司并购主体或并购对象，参与经济全球化环境下的竞争与合作。

5、转变政府职能。从企业的生产和经营中退出，转而履行对中国企业对外投资的管理职能，建立健全中国企业对外投资的管理体制，并且政府应集中力量，通过资本运营组建一批大型企业和公司。

6、贯彻“引进来”与“走出去”相结合。

（二）企业方面。1、充分了解并购双方所在国关于跨国并购的法律规定，这是做出企业跨国并购战略决策的先决条件。2、聘请专业的律师、会计师等专业咨询人员参与并购过程，营造培养和使用跨国购并人才的制度环境，专业人员针对不同国家的法律制度来选择不同的支付方式，虽然可能不能实现并购成本的最小化。3、制定清楚的远景规划和战略。企业远景规划是全面并购整合的基础，在并购过程中对企业目标有一个清晰的认识和规划非常重要，它应该拓展到如何获得一个积极进取的财务和运营目标，同时与一个清晰定义的结构蓝图相结合。4、强调文化融合。要想把文化冲突的影响降至最低限度，就需要通过相互渗透式的融合，最终形成你中有我、我中有你的企业文化主体，而不是简单的文化替代与并存。5、加强沟通。这里的沟通可以是文化的、语言的、员工之间等的了解与沟通。6、企业需要培育出自己的核心竞争优势，注重产品创新能力。

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1.企业并购及内部控制概述

1.1并购的概念及分类

企业并购就是指一家企业以获取相应目标企业的控制权为目的，通过购买对方资产或者股权的方式进行产权交易的活动。并购的划分方法有很多种，例如，如果按照并购双方是否出在同一产业的角度进行划分，可以分为横向并购、纵向并购以及混合并购三种类型；如果按照并购双方是否协商一致来划分，可以分为善意并购和敌意并购两种。

1.2并购内部控制的概念

企业并购内部控制是在企业并购的过程中，划分并购流程，并根据相应的并购流程找到潜在的风险，进而制定防范和控制相关风险的内部控制体系的全面的、规范化的过程。

2.企业并购内部控制存在的问题

2.1对并购中的内部控制问题重视不够

在企业经营管理中，内部控制承担着风险防控的重要作用，对生产企业而言，从原材料的采购到产品生产销售，甚至是融资或投资活动，人力资源或其他内部管理活动，都需要严格控制和防范风险，这也使得内部控制显得尤为重要。对企业而言，并购活动是企业扩大生产规模，提升市场竞争力的重要战略手段，在近年来的并购案例中，虽有不少成功的经验，但也有一些失败案例，失败的原因主要是并购环节的风险控制不到位，有些也是因为文化整合不到位，实际上这些都是并购中内部控制制度不完善所导致的。

2.2缺乏针对并购活动的有效内控体系

由于企业对并购内部控制缺乏重视，没有建立一整套可行的内控体系，大部分的企业都是仅仅制定了一些零散的内部规章和制度，各项规定之间缺乏系统性和整合性，没有将制度同并购活动紧密结合起来，更没有站在风险控制的角度对并购后内部控制体系建设予以关注。一些企业在并购过程中没有清晰地把握风险管理的是指，使得内部控制在操作上流于形式，很难在预防并购风险方面发挥积极的作用。尤其是没有从并购的流程和各个环节出发，发现并购流程的风险控制节点，因此也就无法采取有针对性的风险控制措施。

2.3过于注重并购结果的控制

在企业并购内部控制过程中，企业往往过于注重对并购结果的控制，而忽视了对并购前的风险预防和并购过程中的风险控制，这样一来就会使得并购结果的控制面临失控的风险，极容易造成并购结果偏离并购目标，甚至导致并购活动的失败。实际上，并购的风险是贯穿于并购活动始终的，对企业而言，并购前的风险预防和并购过程中的风险控制显得更为重要。例如，并购前企业没有做好相关的准备工作，缺乏对风险预判，在后续的并购活动中，就会带来被动的局面，并购前的风险控制就是一种主动的风险防控行为，如果重视并购前风险的控制，就会使得后续的并购活动更为顺利。而在并购过程中，并购活动的风险需要及时的监控和反馈，如果并购中的风险得不到及时的发现，到了并购结束时，就会演变为更为严重风险问题，使得并购结果偏离预期目标。

3.提升企业并购内部控制水平的建议

3.1强化人力资源的分配和整合

一是计划整合控制规划。应当做好规划，规划的内容应当包括人员的沟通策略、企业主管的角色定位、总部及相关部门的人员合并、各部门的人才筛选及分流等。规划中应当明确整合的程序、步骤、方法及补偿措施等，同时还要注明行动的方案、重点环节等内容。二是领导控制。收购方的高管层和决策层应当从实际问题出发，解决整合后的人员矛盾。整合工作的领导小组应当由收购方组建，并安排相应的人力资源管理专家、管理人员等参与，并定期将整合后的人力资源现状及人才结构和员工管理问题及时向高层反映。三是主管人员控制。在现有的操作方法中，大多数收购方企业选择的还是从自己的人员中直接任命，但同时也不能忽略被收购方的人员，因为其中也有不少是相关领域的管理专家和业务骨干，应当为其提供合适的发展平台和空间。四是确保人才不流失。对收购方而言，应当对被收购方的人员妥善安置，人尽其才，使其看到发展前景，并给予和本企业员工一样的待遇，稳定人才队伍。

3.2建立统一的财务管理制度

一是建立产权制度。规范并购后企业的法人治理结构，实现收购方企业的财务控制。对不同类型的企业并购可以采取不同的持股方式，对于核心企业实力强大的收购方来说，可以发展垂直持股的方式；对于优势企业与优势企业合并的集团来说，重要的成员企业之间可以采取环状的相互持股和交换持股的方式。二是控制现金预算流转。不同的企业对此控制程度不尽相同，并购公司必须对其进行整合，明确相应制度，并定时进行分析。三是合并企业存量资产。对于经营业绩和财务状况不佳的企业，接管后的首要工作常常是处理不良资产、停止获利能力弱的产品线、办公转移到地租较便宜的地段、裁减人员等。

3.3强化企业文化整合

企业并购中的文化冲突类型主要是由双方企业自身的文化强弱、文化的包容性以及企业双方的战略规划等因素决定的。但由于企业生长环境和发展经历的不同，企业并购过程中存在文化差异是在所难免的。而在不同企业之间进行文化整合，企业价值观与员工行为模式存在较大差异时必将产生并购企业之间的文化冲突问题，甚至可能由此影响到企业并购的成功。解决企业并购中的文化冲突问题，不应该是一个谁吃掉谁的问题，或者是一个谁输谁赢的问题，而应该是一个共创未来，共创辉煌，进行正确的文化整合的问题。确定了这个战略目标和思路，就有可能在文化冲突双方之间形成一种共识，一种默契，寻求一种正确的解决方法，从而化解企业并购过程中的文化冲突问题。

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关键词：海外并购；风险；并购策划；并购整合

1 引 言

海外并购风险表现为海外并购的不确定性,是指在整个操作过程中,实际得到的收益相对于预期的收益之间的差别。海外并购中蕴涵着各种风险,分类方法也多种多样。按照并购的实施过程予以分类,具体可分为并购策划阶段风险、实施阶段风险、整合阶段风险。

1.1 策划阶段的风险

包括决策失误的风险、法律风险和市场制度风险。并购主体是否能够选择合适的并购目标,对并购目标是否有足够的驾驭能力,都关系到海外并购能否取得成功。

1.2 实施阶段的风险

主要包括信息风险、定价风险、融资风险和反并购风险等。在并购交易执行的过程中,可能由于信息不完全、谈判策略失误等,对并购目标无法做出准确判断,对目标企业估价偏高,使企业蒙受损失。同时,在财务方面,并购企业存在资金成本过高或现金流量不足等财务上的风险；并购行为还可能遇到目标企业股东的反对、员工的抵触等反并购风险。

1.3 整合阶段的风险

在并购整合阶段,存在因产品链重叠导致效率降低的生产风险、管理人员流失造成的管理风险、资源整合风险、人才流失风险等。

风险控制,是对将要并购的各种风险进行识别和分析之后,根据得到的结果采取全面的、有针对性的风险控制手段,并根据风险评估结果,对具体情况进行有效的控制。因此本文将针对中国企业海外并购的不同阶段,提出相应的风险防范措施。

2 并购策划和战略制定阶段的风险防范

该阶段中国企业面临的主要风险是自身定位不准确、缺乏明确的海外并购战略、缺乏核心竞争力、对国外公司和投资环境(尤其是政策法规)不了解、对目标企业估价不准等。要防范这一阶段的风险,必须注意以下几点。

2.1 明确战略,科学决策,仔细筛选

企业应根据自身的资源特点,选择合适的并购目标,制定科学的并购策略。并购前,要根据并购成本和并购风险的大小制定目标企业的资产、经营规模和赢利水平的范围。在对并购的各种风险进行了识别和分析之后,便可根据得出的结果有针对性地进行相应的风险控制。

2.2 深入了解政策法规

要及时掌握并购目标所在国的经济形势、政策措施、相关法律法规、并购国际惯例等情况,避免在未来的并购过程中发生问题。

2.3建立科学的风险管理机制

在并购过程中要建立完整的风险预警与控制体系,以及时防范风险,按时进行风险评价。要完善对人员、程序以及管理制度等方面的保障,使整个并购过程的风险降到最低。

3 并购谈判与执行阶段的风险防范

在该阶段,融资风险、财务风险、市场风险(包括利率与汇率波动)、谈判风险和反并购风险等构成了我国企业从事海外并购的第二轮风险。要顺利地通过这一阶段,国内企业要注意做到以下几点。

3.1 对目标企业价值的准确评估,避免定价风险

价值评估是并购的核心,价值评估的质量直接影响并购的成败。企业价值评估风险产生的根本原因是并购方与目标企业间信息的不对称,因此在并购之前对目标方进行充分的调查和了解以掌握足够的信息是控制并购风险必不可少的措施。这些调查包括：财务调查、业务调查、法律调查等。

3.2 重点发挥投资银行的作用,降低谈判风险

投资银行、会计事务所在企业跨国并购过程中主要扮演收购经纪人和财务顾问的角色,为并购企业策划,参与并购合同的谈判,确立并购条件,协助并购方筹集资金。我国海外并购企业要充分重视投资银行等中介机构在并购风险防范方面的积极作用,积极加强合作。

3.3 拓宽国际化融资渠道,减少融资风险

我国海外并购的投资母体,虽然在国内是巨型企业,然而在国际上却只是中小企业。除了资金不足外,国际汇率风险、税收风险等都是海外并购面临的融资风险。在进行海外并购的时候,要谨慎选择融资方式。在汇率风险方面,一是要选择适当的币种；二是要扩展资金来源,多元化筹资途径；三是在目标企业所在的东道国举债,借入该国货币；四是运用远期交易和金融期货、期权等金融衍生工具,锁定汇率风险。在利率风险方面,可以在借贷合同中约定利率随着市场的变化而定期进行调整；也可以利用金融期货、期权等金融衍生工具,进行套期保值,在一定程度上防范利率波动造成的损失。

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关键词：并购重组；模式；风险

纵观世界500强的发展史，从某种意义上说，就是一部企业资本并购的历史。随着全球经济一体化和区域化的进程加快，企业并购重组已成为资本运营的主要形式，成为企业对外扩张、实现快速发展的重要途径。但是并购重组是一项高风险投资活动。只有对并购交易方式、风险有充分的认识，才能有效防范并购风险，保证并购的成功及实现并购的目的。

一、企业并购重组的概念

企业并购包括兼并和收购两层含义、两种方式。国际上习惯将兼并和收购合在一起使用，在我国称为企业并购，即企业之间的兼并与收购行为，是指一个企业法人购买其他企业法人的全部或部分资产或股权，从而影响、控制其他企业的经营管理、资产规模、资产或资本结构和经营业绩等，其他企业法人保留或者消灭法人资格的活动。

重组是指对一定范围内的经济资源在不同主体间的一种重新整合、划分、归属及其利用等，以优化资源结构，并在现代企业机制下使该资源的经济效能得以充分发挥。并购乃是重组的一种法律形态，即从法律意义上讲，并购、重组抑或并购重组、整合重组等，属同一概念。

合并是指两个或两个以上的企业法人互相重组成为一个新企业的行为。依照公司法的有关规定，合并包括两种法定形式，即吸收合并和新设合并。公司法对此有专门的规定，在此不再赘述。法律上的吸收合并接近于企业兼并。

一般地讲，兼并与收购的主要区别为，兼并往往使目标企业和并购企业融为一体，目标企业的法人主体资格消灭，而收购常常要保留目标企业的法人地位，仅仅改变目标企业的资本或资产结构，如变更目标企业的股东、置换其资产等。

从上述相关概念和规定来看，从形式上来划分，企业并购主要包括公司合并、资产收购、股权收购三种。由于受《公司法》的规制，企业合并的程序较为繁琐，故通常较少采用企业合并这一法律方式。

二、企业并购重组模式的选择

（一）股权并购

股权并购，是并购方依据原目标企业经评估的净资产价值和拟持股比例，购买原目标企业股东在该企业的股权的一种并购方式。股权并购方式的法律结果是，通过受让股权的方式，并购方成为新目标公司的股东，原目标企业直接变更为新目标公司。

1.股权并购的适用范围。股权并购方式通常适用于以下一种或数种情况：一是原目标企业股东愿意出让其在该企业的股权，同时并购方有意进入原目标企业；二是原目标企业被整合后拟单独保留；三是原目标企业产权关系明晰；四是原目标企业不存在应当改制而仍未实施改制的情况，即原目标企业已改制成为规范的公司制企业；五是原目标企业财务制度健全、内部管理规范、财务风险及法律风险均较小；六是原目标企业的资产质量较好，负债手续齐全，资产负债率适中；七是原目标企业不存在重大未结诉讼、仲裁、工伤、事故、潜在纠纷，不存在未结行政处罚、未结税款等情况。

2.股权并购的法律特征。优势在于：一是该并购行为所履行的法律手续较为简便，原目标企业仅改变了其投资主体的结构，直接变更为新目标公司；二是股权收购承担企业负债，故收购当期支付的现金较少；三是根据收购情况，原股东如保留部分股权，双方继续合作，能够有效发挥和利用原目标企业及其股东的优势；四是该并购方式的涉税事项较少，可有效降低原目标企业的相关税负。不利之处：一是收购部分股权时，新目标公司法人治理结构的设置较为复杂，存在利益上的博弈，也存在后续的合作风险；二是并购方需承担原目标企业既有或潜在的各种法律、财务、税收等风险；三是原目标企业的自然人股东应交纳因股权转让溢价而需承担的个人所得税。

3.股权并购的财务特征及涉税事宜。一是并购方无需支付较多的货币资金，仅须向原目标企业股东支付股权转让价款即可，故并购成本较低，财务杠杆效应相对较好；二是原目标企业不需要履行向并购方转让部分或全部不动产，也不需要履行向新目标公司进行投资，故该并购方式不会使原目标企业发生应税行为。但会直接导致原目标企业股东承担所得税的纳税义务；三是如果原目标企业的法律及财务风险较高，则会影响到新目标公司的业绩及资产质量，进而影响到并购方的长远利益。反之亦然。

（二）资产并购

资产并购，是并购方通过出资购买目标企业主要生产经营性资产，达到收购、控制该公司目的的并购方式。资产并购，其交易对象是目标企业本身。资产并购的法律结果是，原目标企业仍然存续，其股权结构不变，仅交易的相关资产所有权发生变化。

1.资产并购的采用范围。资产并购方式通常适用于以下一种或数种情况：一是原目标企业产权关系复杂或者产权不明晰；二是原目标企业应当改制而仍未实施改制；三是原目标企业财务制度不健全、内部管理不规范、财务风险及法律风险均较高；四是原目标企业具有金额较大的不良资产、存在金额较大且法律手续不完整、不规范、无法核实的负债；五是原目标企业存在较为复杂的未结诉讼、仲裁、工伤、事故、潜在纠纷、未结行政处罚、未结税款等情况。

2.资产并购的法律特征。优势在于：一是除向原目标企业承担支付资产交易价款的义务外，并购方对原目标企业不负有其他义务，即原目标企业现时或潜在的各种纠纷、债务及其他或有事项，同并购方不具有法律关系；二是可有效避免原目标公司因产权不明晰、财务制度不健全、无企业法人资格等因素带来的转让障碍。不利之处表现：一是并购方与原目标企业仅具有资产交易的法律关系，而同原目标企业及其股东不产生其他法律关系，故不利于发挥和利用原目标企业及其股东的优势；二是并购方需支付较多的货币资金，故该方式的收购成本较高，财务杠杆效应较差；三是资产并购后，并购方无法延续使用原企业的相关证照手续，需重新履行相关法律手续。

3.资产并购的财务特征及涉税事宜。一是并购方仍需支付较多的货币资金，包括收购原目标企业的部分相关资产及向新目标公司投入的货币资金，故收购成本仍然较高，财务杠杆效应相对较弱；二是受让原目标企业的土地、房屋权属等可享受免征契税、印花税的优惠；三是受让原目标企业的设备及存货等，须分别缴纳增值税及其附加税费。但增值税进项税额可以依法抵扣；四是如原目标企业向受让方转让部分或全部不动产，则不动产的增值部分，须缴纳土地增值税，同时，转让全部不动产及无形资产，需一并缴纳营业税及附加税费；五是转让方所转让的资产溢价部分视为营业外收入，须合并纳入（补亏后的）应税所得，缴纳所得税。

股权并购的主要风险，在于并购完成后作为目标企业的股东要承接企业存在各种风险，如负债、债权、法律纠纷等。而资产并购，相对可以有效规避目标企业所涉及的各种问题。

三、企业并购重组常见的财务风险

企业并购的动因很多，可以是为追求规模经济，可以是为实现多样化经营，也可以是为获得先进技术和管理经验等，但其目标只有一个，即追求企业利润的最大化。实践中，由于并购方在实施并购前缺乏对目标企业的充分了解，导致并购后目标企业的各种潜在风险爆发，给并购方带来不可预计的风险。税收和债务问题，直接影响到企业利润的实现，如果在并购前没有准确审查企业的纳税、债务情况，则会使并购后的企业承担不必要的风险。主要体现为：

风险之一：目标企业应尽而未尽的纳税义务，由合并后企业承继，增加了企业的税收负担。如果以公司合并形式进行并购，根据我国《公司法》第一百七十五条规定，公司合并时，合并各方的债权、债务，应当由合并后存续的公司或者新设的公司承继。因此，如果合并之前的公司存在应纳但未纳的税款，在合并之后，由于承继关系的存在，合并后的企业就会面临承担合并前企业纳税义务的风险。

风险之二：目标企业应尽而未尽的纳税义务，直接影响企业的财务状况。如果以资产收购或股权收购形式进行并购及同一、非同一控制下的控股合并，同样会产生一系列的税收问题。一是通过资产收购、股权收购及控股合并取得目标企业的控制权后，根据《企业会计准则第2号――长期股权投资》的规定，投资企业对被投资单位具有共同控制或重大影响的，长期股权投资应采用权益法核算。因此，目标企业的损益变化可能会在很大程度上影响并购后企业的损益。如果并购前的目标企业未履行其应尽的纳税义务，并购后再履行的话，势必会减少并购后企业的损益；二是并购后企业集团根据《合并会计报表暂行规定》、《企业会计准则第33号――合并财务报表》的规定进行财务报表的合并，在这种情况下，并购前未尽的纳税义务甚至会影响整个企业集团的财务状况。

风险之三：目标企业应尽而未尽纳税义务，将虚增目标企业的净资产，增加收购企业的收购成本。如果目标企业存在应尽而未尽的纳税义务，该纳税义务实际上是对国家的负债，但并购前尚未在会计报表中体现。这直接导致目标企业的股东权益虚增，收购企业收购时将付出高于其实际净资产的收购对价，增加了收购成本。

风险之四：目标企业应计而未计相关涉税事项，不仅会增加收购企业的收购成本，而且会增加企业的税收负担。如目标企业存在应计未计费用、应提未提折旧、应摊未摊资产情形的，虚增了目标企业的股东权益，增加了收购企业的收购成本。同时根据财政部、国家税务总局《关于企业重组业务企业所得税处理若干问题的通知》的规定，因符合条件不选择所得税清算而选择特殊性税务处理的企业合并，可由合并企业在限额内弥补被合并企业未过期限的亏损额。该文件还规定，在吸收合并中，合并后的存续企业性质及适用税收优惠的条件未发生改变的，可以继续享受合并前该企业剩余期限的税收优惠。因此，目标企业存在少计未计可在以后年度弥补的亏损、少计未计未过期限的税收优惠额情形的，并购后企业可能少享受因并购的资产所继承的税收权益，进而增加了并购后企业的税收负担。

风险之五：目标企业应经营业务往来而产生的、应劳务合同而产生的债务等，会影响企业的投资成本。如因产品销售和材料等成本的采购而发生的债务，目标公司和职工因劳动关系的存在而发生的欠发工资、欠缴保险等债务。

风险之六：目标企业应经营发生的重大合同未披露而产生的潜在债务，不仅影响企业的投资成本，而且会增加企业的投资风险。

综上所述，企业并购重组，是市场经济条件下的一种普遍现象，也是企业快速进军新产业、实现对外扩张和跨越发展的一种重要途径。不论采取何种方式进行并购重组，都需在实施前开展全面了解目标企业的经营状况，科学选择并购重组模式，尽可能将相关风险降低或控制到可接受的范围，以最大限度地维护自身的合法权益，实现企业价值最大化。

参考文献：

1.干春晖.并购经济学[M].清华大学出版社，2004.

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1 企业并购概述

企业扩张的过程中，必然发生并购，其有广义和狭义之分。狭义的并购是传统意义上的并购，指兼并和收购行为。其中，兼并包括了吸收合并和新设合并，是广义的概念。而广义的并购是指除狭义并购外，还包括分立、分拆、资产分离等形式。并购的实质是在企业控制权运动的过程中，各权利主体依据企业产权所做出的制度安排而进行的一种权力让渡的行为。这类有效的并购活动，对企业克服资产存量效率低下、提高资产利用效率和实现资源优化配置等具有重要的意义。

2 企业并购的财务风险及成因

企业并购活动的环节通常包括了目标企业的选择、目标企业价值的评估、并购的可行性分析、并购所需资金的筹措、出价方式的确定以及并购后的整合，在以上各项中都可能产生一定的风险。除此之外，企业的外部环境、信息调查、财务报表、并购动机、并购方式、并购整合等因素也都会令并购过程中出现财务风险。

2.1 中国企业并购现状

在市场经济比较成熟的国家，企业并购是企业因为激烈的市场竞争而主动选择的一种企业发展战略，而中国企业并购的发展却有其特殊的历史背景。1992年中国经济确立了市场经济的改革方向，当时的企业并购行为是被动多于主动的。随着中国市场经济的确立和发展，中国企业面对国际化竞争的压力，已主动通过并购来壮大自己，近几年更是掀起了。如2004年1月，TCL集团并购法国汤姆逊公司，组建TCL汤姆逊电子有限公司；2004年12月8日，联想集团在北京正式宣布，以总价12.5亿美元收购IBM的全球PC业务，这是中国企业迄今最大的跨国收购。

然而，企业并购是一个相当复杂的问题，人们既可获得成功，也可能走向失败。从全球范围来看，70%多的并购案以效果平平甚至失败告终，成效显著的不到30%。我国企业并购的成功率更是低得令人吃惊，据有关专家估计，我国并购成功率不足10%，重大并购失败对公司的未来发展打击甚大。究其原因，大量调查表明主要是对并购事前、事中和事后的风险管理问题，特别是对并购活动的财务风险认识不足，对并购后的财务管理重视不够。因为忽视并购后的财务管理可能使原先经营正常的企业陷入财务危机，从而使预期的“协同效用”难以发挥。因此，挖掘企业并购存在的风险并思考相应的风险防范措施，对提高企业并购的成功率、促进国民经济的发展有着十分重要的意义。

2.2 企业并购中存在的财务风险

企业并购的风险主要体现在支付风险、融资风险等方面。

2.2.1 支付风险

支付风险主要是指与资金流动性和股权稀释有关的并购资金使用风险，它与融资风险、债务风险有密切联系。常用的支付方式主要包括：现金支付（包括自有现金支付、债务融资现金支付和股权融资现金支付）、换股并购、杠杆支付和混合支付等方式。支付风险主要表现在以下三个方面：一是现金支付产生的资金流动性风险以及由此最终导致的债务风险，二是股权支付的股权稀释风险，三是杠杆支付的偿债风险。现金支付工具自身的缺陷，会给并购带来一定的风险。现金支付很容易导致并购企业的现金余额不足而产生资金流动性风险，而股票支付则可能会使得股权被稀释，并购企业的收益下降。所以，联想并购IBM的PC部的时候，采用了“股票+现金”的支付方式。联想在香港上市，通过换股减少交易现金支出，通过国际银行贷款和私募筹集交易现金和运营资金。实际上，大型国际并购中，直接换股往往是主要的交易方式。用股票来支付，可以尽可能地减少现金支出，降低了风险。

2.2.2 融资风险

并购的融资风险主要是指：能否按时足额的筹集到资金并保证并购顺利进行。融资风险主要表现在能否及时获得并购资金，融资的方式是否影响企业的控制权，融资结构对并购企业负债结构和偿还能力的影响。企业通常采用的融资方式有内部融资和外部融资。内部融资主要是指使用内部留存，包括企业税后利润、未使用或未分配的专项基金、变卖企业闲置资产、企业应付账款、企业各项应付税金和利息等。外部融资主要有股票、债券、卖方融资、杠杆收购等。从资金的最终来源看，并购中应用较多的融资方式是外部融资，它包括债务融资、权益融资和介于两者之间的混合融资。如何利用企业内部和外部的资金渠道在短期内筹集到所需的资金关系到并购活动能否成功的关键。企业融资结构是否合理，也是影响融资风险的一个主要因素。

2.3 企业并购财务风险的成因分析

2.3.1 信息不对称

在并购活动中，科学的估算目标企业的价值，确定双方均能接受的合理价格是并购活动成败的关键。价值评估的准确程度取决于并购企业所用信息的质量。但交易过程中，并购企业与目标企业处于信息不对称地位，难以掌握目标企业全面具体的信息。许多并购方缺乏全面细致的事前调查，在信息不充分的前提下盲目做出并购决策，导致估价风险的产生。

2.3.2 评估方式落后导致估价风险

目前我国企业并购活动中，目标企业价值评估方式仍处于较为落后的水平。多数企业往往以目标企业提供的财务报告为主，在其提供的账面价值信息基础上进行简单调整得出评估价值。但财务报表信息本身存在着固有缺陷，不能及时、充分、全面地披露所有重大信息。并且，国内企业财务报告普遍存在信息披露不充分及虚假信息问题。对于财务报表的过分依赖导致了并购企业的估价风险。

2.3.3 支付方式不当引发的债务危机

支付方式选择是并购活动的重要环节，企业应充分考虑交易双方资本结构，结合并购动机选择合理的支付方式。当前国内企业并购活动中多以现金支付或承担债务方式为主。在企业融资渠道不畅、资产负债比率较高的前提下，上述两种支付方式将使企业在并购后承担过重的财务负担，降低资本安全，从而导致偿债风险的产生。

2.3.4 融资方式选择不当引发融资风险

并购活动中，企业的融资方式与支付方式相互关联，是并购活动的成败关键。鉴于融资行为对企业资本结构的影响重大，企业应根据并购动机和双方资本结构合理确定融资方式。国内企业融资渠道单一，股权性筹资较为困难，多以债务性筹资为主。加之支付方式多以现金支付和承担债务为主，经常出现融资危机的现象。

3 企业并购财务风险防范措施

3.1 合理确定目标企业的价值，以降低估价风险

在企业并购的过程中，要尽量避免恶意收购，在并购前对目标企业进行详尽的审查和评价。并购方可以聘请经验丰富且信誉高的中介机构根据企业的发展战略进行全面的策划，审定目标企业并且对目标企业的产业环境、财务状况和经营能力进行全面分析，从而对目标企业的未来自有现金流量作出合理预测，在此基础之上的估价较接近于目标企业的真实价值，以降低对其定价的风险。另外，采用不同的价值评估方法，对同一目标企业进行评估，可能会得到不同的并购价格。由于企业价值的估价方法有很多，因此并购公司可根据并购动机、并购后目标公司是否继续存在以及掌握的资料信息充分与否等因素来决定目标公司的合理评估方法，合理评估企业价值。

3.2 合理安排融资方式，科学决策资本结构

合理确定融资结构，要遵循以下三个原则：一是资本成本最小化原则；二是债务资本与股权资本要保持适当的比例；三是短期债务资本与长期债务资本合理搭配。首先，测算企业可利用自有资金的数量和时间。准确预测企业可以利用的自有资金的数量和时间，对于合理使用自有资金，优化企业并购融资结构至关重要。其次，推算企业偿债的能力和负债融资的风险临界规模。合理负债融资要求企业将负债规模控制在企业偿债能力内。准确测算企业的偿债能力，并根据偿债能力确定融资的风险临界规模，对于合理负债融资和避免财务风险具有不可或缺的作用。最后，确定并购的股权融资规模。

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关键词：文化风险 并购 文化审慎 管理策略

在经济全球化背景下，企业跨国经营和并购活动日益频繁，企业不可避免地面临着外来竞争以及多元文化的冲突，所有的管理者都需要用全球化观念来考虑本企业的经营与管理，都要考虑文化差异给企业带来的影响。是否重视跨文化管理正在成为影响现代企业经营成败的关键因素。如何正确认识和识别企业经营中的文化差异与风险并积极采取应对策略，以增强企业的抗风险能力，是现代企业面临的重要课题。

文化因素对企业经营活动的影响

关于文化的概念最早定义来自英国文化人类学家泰勒，他认为文化是指知识、信仰、艺术、法律、道德、风俗以及人类作为社会成员所获得的其他能力和习惯的复杂整体。在跨文化管理产生以前，关于文化及文化的差异性和相似性的研究仅限于文化人类学家。在企业界，尽管人们已经认识到文化环境与公司决策的相关性，但在国内经营环境中，很少有企业把它作为一个主要的因素加以考虑，管理学界也很少注重文化的研究。然而经济全球化趋势推动了企业界和管理学界对文化与经营管理关系及其重要性的认识不断深入。

（一）霍夫斯泰德的理论

20世纪80年代，随着霍夫斯泰德提出民族文化的四个维度以来，文化对企业经营活动的影响日益引起人们的关注。霍夫斯泰德从文化比较的角度提出文化不是一种个体特征，而是具有相同的教育和生活经验的群体所共有的心理程序。不同的群体、区域和国家的这种程序互有差异，这是因为他们的“心理程序”是在多年的生活、工作和教育环境中形成的。群体本身无法感受到自身文化，文化需要比较才可以显示出各自的特色。霍夫斯泰德提出了描述和表征民族文化类型的四个维度，即个人主义与集体主义、权力距离、不确定性规避、生活的数量与质量。他对40个国家的文化特征进行了研究，其成果有助于管理者认识民族文化的差异。

（二）特龙彭纳斯的理论

上世纪90年代特龙彭纳斯对工商管理活动中文化的多样性进行研究，提出关于民族文化分析的七个维度具体包括以下几个方面：

普遍主义与特殊主义。普遍主义认为可以对“什么是好的，什么是对的”加以界定，并总是可以据此加以运用；特殊主义则与此相反，在特殊主义文化中更看重关系和环境的特定责任，不很看重抽象的社会符号。从这一维度来看文化对企业经营活动的影响，普遍主义主张普遍地按规则和程序去做以保证公平和一致性，特殊主义鼓励灵活性以适应特殊情况的要求。

个人主义与公有主义。个人主义鼓励个人的自由和责任；公有主义鼓励个人为群体的利益而工作。在个人主义文化中人们崇尚个人成就和独立承担责任，而在公有主义文化中决策经由代表传回组织后再决定，人们崇尚集体成就，集体承担责任。

情感内敛与情感外露。不同文化对表达情感的接受程度是不同的。在北美和西北欧，商业上的关系是典型的工具性关系，情感被认为是干扰。其前提假设是我们应该类似机器一样，以便使其运转更有效。但是在有些文化中，商业是个人的事情，人的全部的情感被认为是恰当的。

具体专一与广泛扩散。在专一型文化中管理是与报偿相关的目标和标准的实现，私人和公务上的日程是彼此分开的；在扩散型文化中管理是一个不断改善的过程，而且质量也借此得到改善，私人的和公务上的问题彼此渗透。

成就与归属。成就主导文化要求对人们依靠技能取得的成就给予回报；归属主导文化尊重人们基于以往经验的身份和地位。

对时间的态度。各个国家看待时间的方式也不同。在一些国家，人们过去取得的成绩并不那么重要，更重要的是要知道他们为将来制定了什么计划，而在另一些国家则与此相反。这些是对公司活动会产生很大影响的文化差异。在一些文化中时间被认为是以串联着不同事件的直线方式向前流逝的，其他的文化把时间看作是过去、现在和将来以环形方式在运动，这造成了在制定计划时实行的战略、投资、对国内培养人才及引进人才等方面的看法上有很大差异。

对环境的态度。对环境的态度方面也可以发现重要的文化差异。从其对企业经营活动的影响来看，内控型文化主张将精力集中于我们擅长的事情上；外控型文化主张要适应顾客的要求。特龙彭纳斯在比较差异的基础上，提出了每一维度的两个对立面如何走向协调的方法，并将其归纳为具体的经营技巧和管理技巧。特龙彭纳斯的研究表明，文化对企业经营的影响是广泛、具体而深刻的，不仅影响到产品的销售，而且影响企业内部的组织结构、决策方式、领导风格、管理技术应用、信息沟通等一系列活动。

文化风险的成因与根源

在探讨文化对企业经营活动的影响时，人们多运用“文化冲突”这一概念，本文中笔者运用“文化风险”的概念旨在说明文化这一不确定性因素的影响给企业经营活动带来损失的可能。赫斯切认为文化风险产生于那些追求全球投资战略的公司。因不同的社会习惯而存在的产品市场差异，使人们难以预测哪种产品会在外国市场上受欢迎。他举例说在美国、加拿大和英国，早餐麦片极受欢迎，是最盈利的行业之一。但是，在法国、德国、意大利以及其他很多国家，早餐麦片就不怎么受欢迎，利润也不高。企业经营中的文化风险直接作用于产品和市场，从其成因来看，文化风险则存在并作用于企业经营的更深领域，主要有以下方面。

（一）跨国经营活动引发的文化风险

跨国经营使企业面临东道国文化与母国文化的差异，这种文化的差异直接影响着管理的实践，构成经营中的文化风险。在一种特定文化环境中行之有效的管理方法，应用到另一种文化环境中，也许会产生截然相反的结果。随着经济全球化进程的加快，各国公司、企业跨文化的经济活动日益频繁，大量跨国公司的出现使一个公司内部的跨文化经营管理活动大量增加。由于文化不同，跨国经营管理中产生了许多误会和不必要的摩擦，影响了公司工作的有效运行。如20世纪70年代肯德基首次进入香港市场的失败，迫使其重视和利用文化因素，注重将自身产品和服务与当地民族文化、地区文化结合。正如英国市场营销专家史狄尔先生所评价的：“当年家乡鸡进入香港市场，是采用与美国一样的方式。然而，当地的情况，要求它必须修改全球性的战略来适应当地的需求。产品的用途和对产品的接受程度，受到当地的风土人情影响，食物和饮品类产品的选择亦取决于这一点。当年的鸡类产品不能满足香港人的要求，宣传的概念亦不适当。”文化因素是各国企业特别是跨国经营企业走向经济全球化时面临的巨大挑战，企业必须具备识别和处理文化风险的能力，才能立于不败之地。

（二）企业并购活动引发的文化风险

并购活动导致企业双方文化的直接碰撞与交流。近年来企业并购活动异常活跃。以我国企业为例，既有一国之内的企业并购，也有跨国并购，如海尔自1995年兼并青岛红星电器，到1998年底总共成功兼并了18家亏损企业；2004年年末，联想以17.5亿美元的价格并购了IBM公司的PC业务。根据联合国贸易发展委员会最新统计数据显示，我国企业累计以并购形式发生的对外直接投资，从1988年到1996年年均仅有2.61亿美元，从1999年开始，并购额逐年增加，2003年达到16.47亿美元。企业并购能够更有效地配置社会经济资源，然而并购成功与否取决于多种因素。在并购活动中许多企业往往把注意力集中在金融财务和法律方面，很少关注组织文化可能带来的问题。而许多并购案例证明，文化整合恰恰是并购过程中最困难的任务。尤其对于跨国并购而言，面临组织文化与民族文化的双重风险。因为一个组织的文化是其所有成员共同遵循的行为模式，是保证其成员的行为能够确定地指向组织目标的某种思想体系，如果一个组织之中存在两种或两种以上的组织文化，对于任何一个成员来说，识别组织的目标都将是困难的，同样，在为达成组织目标而努力时，判断应当针对不同情景做出何种行为也会是困难的。因为在这种情况下，组织的价值观直至其行动惯例都会是模糊不清的。所以企业并购活动中，如何正确评估所面临的文化差异的基本特征及风险，探询科学有效的管理策略，是企业并购必须面对和解决的一个重要现实问题。

（三）组织内部因素引发的文化风险

组织文化的变革、组织员工队伍的多元文化背景会导致个人层面的文化风险。越来越多的组织从不同的国家和地区招募员工，广泛开展跨国跨地区的经济合作与往来，从而使组织内部的价值观念、经营思想、与决策方式不断面临冲击、更新与交替，进而在组织内部引发多种文化的碰撞与交流。即使没有并购和跨国经营，企业也会面临组织文化与地区文化、外来文化的交流问题以及组织文化的更新问题。所以，由于员工队伍多元化、组织文化变革等内部因素引发的文化风险虽然不如并购和跨国经营中的风险显著，但由于其具有潜伏性和持续性，也会给企业的经营活动造成十分重要的影响。

文化之所以会构成企业经营中的风险，其根源在于文化差异。特龙帕纳斯在分析文化的概念时认为，社会互动或有意义的交流，以人们相互交往前就存在处理信息的共同方式为前提，它们对于跨文化经营与管理有着重要的意义。交流双方相互依赖，因为他们共同构成了一种相关联的意义体系：一个群体对一种情境共有的解释。在经营管理中进行有意义的互动要有一个绝对的前提，即存在共同的预想。当交流对象的预想一致时，双方对其意义便有了相同的理解。一种特定的组织文化或职能文化不过是群体若干年来在解决所面临的问题和挑战时形成的自我组织的方式。文化通过人们期望的和归结于环境所共享的意义的不同而相互区别。文化一旦形成便具有很强的稳定性和继承性。每个国家、地区、组织甚至每个人都是一个文化系统。所以当各种文化系统在企业经营活动中相遇时，这种文化差异便潜在地构成了无法避免的文化风险。企业经营中的文化风险若不加以控制和规避，会酿成文化冲突并导致决策效率低下、组织涣散、沟通中断，使企业蒙受巨大损失，最终可能使企业走向衰败甚至灭亡。因此，企业必须积极面对文化风险，制定正确的风险管理策略。

企业文化风险的管理策略

（一）文化整合

文化整合不仅是影响企业并购成功与否的关键因素，而且对促进企业文化的变革具有重要作用。所谓文化整合，就是指组织要适应外部环境、社会文化氛围、组织制度的变化，将构成组织文化的各异质文化要素统合为一个有机整体。对于企业具体的并购活动而言，通常采用的文化整合策略主要有：注入型，如海尔经常采取注入式的文化整合模式，在并购活动中第一步是“克隆” 海尔文化及其管理模式，使被兼并企业了解、适应，直至自觉按照海尔的组织文化和管理模式进行思考和行动，从而激活“休克鱼”，使其与海尔集团融为一体。融合型，并购双方认识到构成组织的两个或多个文化群体的异同点，但并不是忽视或压制这些文化差异，而是通过文化间的相互补充和协调，形成全新的统一的组织文化。促进型，当强文化与弱文化相遇时，在尊重文化差异的前提下，强文化吸收弱文化中合理的部分，并做出适应性调整，使原有的文化功能更加完善。隔离型，在跨国并购中，若双方文化背景和组织文化风格迥然不同，甚至相互排斥或对立，在文化整合的难度和代价较大的情况下，正确识别文化差异，彼此尊重对方的文化，保持双方文化的独立性。

（二）跨文化培训

进行跨文化培训是跨国经营企业在全球化背景下开展业务活动中规避文化风险的有效工具。为了加强员工对不同文化传统的反应与适应能力，促进不同背景的员工之间的沟通与理解，必须进行跨文化培训。跨文化培训的内容应包括：对对方民族文化及原组织文化的认识和了解；文化的敏感性、适应性的培训；语言培训；跨文化沟通及冲突处理能力的培训；对对方先进的管理方法及经营理念的培训。通过跨文化培训不仅可以规避文化风险，而且可以提高决策效率、促进信息沟通、增强企业的凝聚力。

（三）文化审慎法（Cultural due Diligence）

文化审慎法主要用于对企业并购中的文化风险进行评估，它包含五个步骤：第一是收购前筛选，主要任务是组建文化审慎小组来收集目标企业文化物件、价值观和假定方面的信息；第二是宣布收购后的综合性文化测评，即在第一步基础上对双方企业的组织文化、经营方式等进行定量与定性分析；第三是认知冲突、风险、机会和成本，根据第二步所收集的综合信息，测量两家企业的文化差异，确定这些差异带来的风险和成本；第四是设计并实施合并后的行动计划，主要任务是选择并实施文化整合的具体策略；最后是合并后对所发现事实的监控和证实，这个阶段文化审慎小组要继续关注并排解企业文化问题，监控整个并购过程的有效进行。

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［关键词］海外并购；风险；并购策划；并购整合

1 引 言

海外并购风险表现为海外并购的不确定性，是指在整个操作过程中，实际得到的收益相对于预期的收益之间的差别。海外并购中蕴涵着各种风险，分类方法也多种多样。按照并购的实施过程予以分类，具体可分为并购策划阶段风险、实施阶段风险、整合阶段风险。

1.1 策划阶段的风险

包括决策失误的风险、法律风险和市场制度风险。并购主体是否能够选择合适的并购目标，对并购目标是否有足够的驾驭能力，都关系到海外并购能否取得成功。

1.2 实施阶段的风险

主要包括信息风险、定价风险、融资风险和反并购风险等。在并购交易执行的过程中，可能由于信息不完全、谈判策略失误等，对并购目标无法做出准确判断，对目标企业估价偏高，使企业蒙受损失。同时，在财务方面，并购企业存在资金成本过高或现金流量不足等财务上的风险；并购行为还可能遇到目标企业股东的反对、员工的抵触等反并购风险。

1.3 整合阶段的风险

在并购整合阶段，存在因产品链重叠导致效率降低的生产风险、管理人员流失造成的管理风险、资源整合风险、人才流失风险等。

风险控制，是对将要并购的各种风险进行识别和分析之后，根据得到的结果采取全面的、有针对性的风险控制手段，并根据风险评估结果，对具体情况进行有效的控制。因此本文将针对中国企业海外并购的不同阶段，提出相应的风险防范措施。

2 并购策划和战略制定阶段的风险防范

该阶段中国企业面临的主要风险是自身定位不准确、缺乏明确的海外并购战略、缺乏核心竞争力、对国外公司和投资环境(尤其是政策法规)不了解、对目标企业估价不准等。要防范这一阶段的风险，必须注意以下几点。

2.1 明确战略，科学决策，仔细筛选

企业应根据自身的资源特点，选择合适的并购目标，制定科学的并购策略。并购前，要根据并购成本和并购风险的大小制定目标企业的资产、经营规模和赢利水平的范围。在对并购的各种风险进行了识别和分析之后，便可根据得出的结果有针对性地进行相应的风险控制。

2.2 深入了解政策法规

要及时掌握并购目标所在国的经济形势、政策措施、相关法律法规、并购国际惯例等情况，避免在未来的并购过程中发生问题。

2.3建立科学的风险管理机制

在并购过程中要建立完整的风险预警与控制体系，以及时防范风险，按时进行风险评价。要完善对人员、程序以及管理制度等方面的保障，使整个并购过程的风险降到最低。

3 并购谈判与执行阶段的风险防范

在该阶段，融资风险、财务风险、市场风险(包括利率与汇率波动)、谈判风险和反并购风险等构成了我国企业从事海外并购的第二轮风险。要顺利地通过这一阶段，国内企业要注意做到以下几点。

3.1 对目标企业价值的准确评估，避免定价风险

价值评估是并购的核心，价值评估的质量直接影响并购的成败。企业价值评估风险产生的根本原因是并购方与目标企业间信息的不对称，因此在并购之前对目标方进行充分的调查和了解以掌握足够的信息是控制并购风险必不可少的措施。这些调查包括：财务调查、业务调查、法律调查等。

3.2 重点发挥投资银行的作用，降低谈判风险

投资银行、会计事务所在企业跨国并购过程中主要扮演收购经纪人和财务顾问的角色，为并购企业策划，参与并购合同的谈判，确立并购条件，协助并购方筹集资金。我国海外并购企业要充分重视投资银行等中介机构在并购风险防范方面的积极作用，积极加强合作。

3.3 拓宽国际化融资渠道，减少融资风险

我国海外并购的投资母体，虽然在国内是巨型企业，然而在国际上却只是中小企业。除了资金不足外，国际汇率风险、税收风险等都是海外并购面临的融资风险。在进行海外并购的时候，要谨慎选择融资方式。在汇率风险方面，一是要选择适当的币种；二是要扩展资金来源，多元化筹资途径；三是在目标企业所在的东道国举债，借入该国货币；四是运用远期交易和金融期货、期权等金融衍生工具，锁定汇率风险。在利率风险方面，可以在借贷合同中约定利率随着市场的变化而定期进行调整；也可以利用金融期货、期权等金融衍生工具，进行套期保值，在一定程度上防范利率波动造成的损失。

3.4 选择有利的支付模式，降低支付风险

付款方式一般有现金、股票支付和混合支付三种，而海外并购金额大，具体应该用哪一种方式要根据并购目的，双方进行商定。比如企业并购目标企业不是为了长期占有而是待合适时机将其出售，可以选择短期借款的方式，因为其融资成本低；如果企业并购的目的是长期拥有目标企业，则选择与还款计划相匹配的资本结构是明智之举。

4 并购后整合阶段的风险防范

在并购策划和战略制定阶段、谈判和交易完成阶段及并购后整合阶段的失败风险概率依次是30%、17%、53%。可见，海外并购成败的关键在于能否有效应对并购后整合阶段的风险。对于国内企业，该阶段的主要风险来自于文化整合困难，人员整合不当，并购后经营优势难以发挥等。针对这些风险，中国企业应采取如下措施。

4.1 制定并实施完善的管理措施

整合的目标是将目标公司融入新公司，以发挥协同效应。因此，并购后要制定实施完善的管理方案，合理有效的进行并购整合。

4.2 控制整合成本

联合证券并购私募总部的分析师韩楚指出“并购中最大的成本是整合成本”。因此，企业要想成功完成海外并购，就要在收购前对交易成本和整合成本作一个准确的估计。然后再以实际测算的数据为依据，进行科学整合。

4.3 确保完整合并企业的资源，加强业务经营整合

并购后要最大限度地发挥被并企业的资源，明确新企业的核心竞争力和发展方向，提升并购后企业的竞争力。

4.4 注重并购后的人力资源整合

企业并购完成后，要注重人事重组，同时建立有效的激励机制和升迁体制，培养员工的企业认同感，加强企业文化的灌输。

5 结 论

只要存在并购行为，就有产生风险的可能，并购风险自始至终都是存在的，并贯穿于海外并购的全过程。风险在企业实施海外并购的过程中无处不在。充分认识、识别、衡量和控制风险对跨国并购前的决策和并购中的整合非常重要。我国企业要想成功完成并购，关键要充分分析、识别并购过程中的各种风险，针对不同的风险采取不同的措施，从而有效地控制各种风险。

参考文献

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关键词:企业并购;纳税筹划;并购流程

中图分类号:F23文献标识码:A

并购作为企业从产品经营向资本经营转化的有效扩张手段,已经成为我国企业调整组织结构、优化经济资源配置、获取竞争优势的重要途径。而税收作为宏观经济中影响任何一个微观企业的重要经济因素,是企业在并购的决策及实施中不可忽视的重要规划对象。

一、企业并购与纳税筹划的概念界定

(一)企业并购的概念界定。并购是兼并或称合并和收购的统称。兼并通常有广义和狭义之分。狭义的兼并指企业通过产权交易获得其他企业的产权,使这些企业丧失法人资格,并获得它们的控制权的经济行为,相当于公司法中规定的吸收合并。而广义的兼并是指在市场机制的作用下,企业通过产权交易获得其他企业产权并企图获得其控制权的行为。广义的兼并除了包括吸收合并外还包括新设合并和其他产权交易形式。而所谓收购则是指对企业的资产和股份的购买行为。

资产收购是指一家企业通过收买另一家企业的部分资产,从而取得另一家企业部分业务或某一方面业务的收购行为。股份收购是指一家企业通过收购另一家企业的部分或全部股份,从而取得另一家企业控制权的行为。

(二)纳税筹划的概念。纳税筹划主要是站在纳税人立场考虑,即纳税人在遵循税收国际惯例、遵守税法、尊重税法的前提下,对其涉税事务进行必要的策划,旨在减轻税负,实现最佳纳税、涉税零风险,进而实现企业价值最大化的理财活动。

二、我国企业国内并购的纳税筹划

(一)并购目标企业选择的纳税筹划。公司选择哪个公司作为并购对象,主要取决于公司的并购动机,并购对象选择中的决定因素是并购本身是出于短期利益而进行的带有投机性质纳税筹划中的并购还是考虑公司长远发展的战略性并购。除此以外,需要考虑的一个重要因素就是税收问题,认真地进行纳税筹划可以在一定程度上降低并购成本,增加并购成功的可能性。

运用此项纳税筹划策略,应注意被兼并企业的纳税人资格必须消灭。按照国家税务总局的有关规定,被兼并企业尚未弥补的经营亏损有以下两种处理办法:一是被兼并企业兼并后继续具有独立的纳税人资格的,其兼并前尚未弥补的经营亏损,在税收法规规定的期限内,由其以后年度的所得逐年延续弥补,不得用兼并企业的所得弥补;二是被兼并企业在被兼并后不具有独立纳税人资格的,其兼并前尚未弥补的经营亏损,在税收法规规定的期限内,可由兼并企业用以后年度的所得逐年延续弥补。

(二)并购出资方式选择的纳税筹划。企业在并购活动所选择支付方式的适当与否直接决定了目标企业的合作态度,进而影响到并购交易能否顺利完成。在税收方面表现为支付方式对目标企业有没有税收利益的吸引。因此,并购支付方式的纳税筹划主要是针对目标企业税收利益的筹划。

(三)并购融资方式选择的纳税筹划。企业的并购行为离不开强有力的资金支持,一笔数额巨大的资金往往并非并购公司现有的资金所能即时应付的,需要多方位筹集资金,资金的筹集方式对企业经营绩效与整体税负产生较大的影响。目前,适合我国国情的企业融资方式和途径主要有:向银行借款、向非金融机构或企业借款、企业内部筹资、企业自我积累、向社会发行股票或债券、租赁等。归纳起来,无非是债务资本融资和权益资本融资,无论采用何种资金筹措方式,都要付出一定的代价,这种代价称为资金成本。在企业并购融资决策中,不仅要求筹集到足够数额的资金,而且还要求以较低的代价取得。税收作为一种现金流出,也是资金成本的组成内容之一,而不同的融资方式的组合,也使企业承担不同的税负水平。在融资过程中开展纳税筹划的研究,应着重考虑资本结构变动对企业预期收益和税负水平的影响,以及怎样的资本配置才能使企业在有效地减轻税负的同时,实现预期投资收益最大化。

三、企业并购纳税筹划风险防范措施

(一)密切关注国家税收政策的变化,建立有效的风险预警机制。税法的建立同任何法律一样具有相对的稳定性,但随着经济的发展和国家政策导向的改变,税法的许多具体条文是不断在变化的,许多税收优惠政策也是具有一定的时效性和区域性。而纳税筹划的长期性又要求纳税人不仅要准确把握现行税收政策的精神,更要时时关注财税政策的变化,在并购过程中与时俱进,在发生并购行为过程中适时地调整筹划方案,尽可能实现涉税零风险。在有条件的情况下,各相关企业还应当充分利用现代先进的网络设备,建立一套科学、快捷的纳税筹划预警系统,对筹划过程中存在的潜在风险进行实时监控,一旦发现风险,立即向纳税筹划者或经营者示警。只有了解掌握了上述情况后,纳税人才能有效、准确地运用这些政策进行纳税筹划,避免因政策选择错误所带来的风险。

(二)综合衡量纳税筹划方案以降低风险。纳税筹划必须围绕企业价值最大化这一总体目标进行综合策划,将其纳入企业的整体投资和经营战略,不能局限于个别税种,也不能仅仅着眼于节税。首先,纳税筹划应着眼于整体税负的降低,而不仅仅是个别税种税负的减少;其次,税收利益虽然是企业的一项重要的经济利益,但不是企业的全部经济利益,项目投资税收的减少并不等于企业整体利益的增加。纳税人应运用战略的眼光,从全局考虑整体把握,防止纳税筹划方案的片面性造成企业总体利益的下降。

(三)保持纳税筹划方案的适度灵活性。由于企业所处的经济环境千差万别,加之税收政策和纳税筹划的主客观条件时刻处于变化之中,这就要求企业根据并购实际情况,制定纳税筹划方案,并保持相当的灵活性,以便随着国家税制、税法等政策的改变及预期经济活动的变化随时调整,对纳税筹划方案进行重新审查评估,适时更新筹划内容,采取措施分散风险,趋利避害,以保证筹划目标的实现。

(作者单位:河北衡丰发电有限责任公司)

主要参考文献:

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对商业银行而言，在并购贷款业务中面临的主要风险有战略风险、法律与合规风险、整合风险、经营风险以及财务风险等，而商业银行并购贷款涉及跨境交易的，还会面临国别风险、汇率风险和资金过境风险等。

商业银行发放并购贷款中的

主要风险

战略风险战略失误是商业银行发放并购贷款中所面临的较大风险。科尔尼公司曾经做过一份全球并购调研报告，研究结果显示，导致并购失败的原因中，47%是由于战略失误，49%是控制整合流程失败；因为财务判断失误导致并购失败的案例并不多。

在并购中需要评估并购双方的产业相关度和战略相关性、并购后的预期战略成效及企业价值增长的动力来源、并购后新的管理团队实现新战略目标的可能性等等。这些战略方面的考虑必须立足于对产业的深刻理解，立足于对国内外市场的深入认识。而战略风险评估是一项非常专业的工作，银行发放并购贷款面对的不可能仅仅是一两个特定行业和企业，而是若干个行业和大量企业，这导致银行面临很高的战略风险。

法律和合规风险在当前《公司法》与其他立法存在诸多漏洞或模糊地带的情况下，像海外并购中的法律风险一样，国内的区域差异对于跨地区企业并购的整合与贷款的退出也存在一些交易层面上的阻滞因素，相关法规的界定不够详尽，加上在征信、立法、司法等中介环境或基础设施、以及多渠道的并购融资措施等方面存在的不足，也会使商业银行对于并购活动的融资支持面临着法律和合规的风险。

整合风险即使是常年从事并购实务、对战略把握可能很娴熟的专家，对于整合风险的控制却也常感棘手。正如科尔尼的研究报告所言，“不能有效控制整合流程”占并购失败因素的比例高达49%。企业收购完成后的整合能否成功，也是银行发放并购贷款时要思考的一个风险点。整合得不成功，银行的资金回收就会面临风险。

并购整合是一个比并购战略更难把控的关键因素。商业银行要评估的整合风险，包括但不限于分析并购双方是否有能力通过以下方面实现整合协同效应：发展战略整合、组织整合、资产整合、业务整合和人力资源及文化整合。而在整合失败因素中，35%的并购失败来自文化整合失败。从已有的经验来看，地区文化差异，低端企业并购高端企业，本身就蕴藏着较大的整合风险。

经营风险以及财务风险这部分风险主要包括公司的经营风险和财务风险。经营风险是指由于并购之后公司经营的不确定性而使利润产生变化的可能性；而财务风险又分为广义和狭义的理解，狭义的财务风险是由于负债而使并购整合后公司承担的风险；而广义的财务风险则是泛指由于各种因素变化造成并购之后公司利润的不确定性。

商业银行如何在并购贷款业务中加强全面风险管理

金融危机的爆发以及经济形势的恶化，已经使多家承诺提供并购贷款的国际银行牵涉到并购交易的诉讼之中。因此，对于中国的商业银行而言，如何控制并购贷款风险显得尤为重要。

关注并购的战略可行性，防范战略风险在并购贷款中，银行首先要高度关注并购的战略可行性，即并购方与目标企业之间是否具有较高的产业相关度或战略相关性，并购双方是否能够形成协同效应，并购方通过并购能否获得研发能力、关键技术与工艺、商标、特许权、供应及分销网络等战略性资源并以此提高其核心竞争能力。

就行业选择而言，可优先考虑支持钢铁、电力、基建、交通运输等行业的并购。央行2008年三季度货币政策执行报告指出，目前钢铁行业面临一定困境，但这也正是钢铁行业全面升级的重要契机。而面临全行业首年亏损的电力行业也在期待并购贷款的支持，其产业链上下游的并购更是大势所趋。符合国家扩大内需政策的基建、交通运输等行业也可考虑。此外，在竞争已很充分的领域，如商业和地产等行业，民营企业的并购活动也有望活跃，银行也可适当考虑。不过，最近必须防备一些很难获得贷款的上市公司借机炒作并购概念，不要眉毛胡子一把抓。

配备专业团队，控制法律风险与财务风险可以进行指标和数据控制不同，法律风险更加具有多样化和个性化，很难建立一个统一的标准。

首先，银行在并购贷款中应改变仅作为资金提供方的被动角色，而应积极参与交易法律结构的设计和谈判，并根据交易结构提出并购贷款结构和担保法律结构的安排意见。

其次，法律尽职调查应当全面、深入和有效。通常，银行在并购贷款中应当调查的事项包括主体资格、资产与业务、交易结构、担保安排、批准与登记、劳动关系、关联交易、诉讼与合规、对外投资等。同时银行又应当注意在不同的并购交易结构下的尽职调查方向和重点会有所差异。

第三，设置完备的法律文件体系，并起草内容详尽和有效的法律文本。各家商业银行都会设计具有共性的文本，但针对个性的内容和安排，更大程度上需要依赖于具体从事并购贷款的地方分行自行设计并起草条款。

第四，建立完备有效的针对并购贷款的内部风险控制制度。在建立风险控制制度方面，银行富有经验，但需要结合并购的特点，也应根据并购贷款的业务实践不断进行调整和完善。

制定详尽计划，有效降低整合风险由于并购成败很大程度上取决于并购后的整合，因此对于整合风险的防范，一方面就是事前制定详细的整合计划，设计整合进程。明确整合中应该做和不应该做的事情，并按照风险管理流程逐项甄别整合的风险因素，评估风险的发生概率和影响程度，预设风险管理措施和相应的责任人员。另一方面，银行应当优先选择有能力从事长远产业发展的企业与企业家，并与其建立长期紧密的合作关系。此外，银行在提供大量资金的同时，应当对信贷资产进行较强的控制，对企业的资产运作进行必要的监管，尤其要监督、指导企业的贷款运用，以最大限度地防范风险。

密切关注借款人的资金安全，防范经营风险和财务风险商业银行需要密切关注借款人的经营情况，并及时采取相应措施。在这方面，国际上的通行做法对我国商业银行有很强的借鉴意义。

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［关键词］ 企业并购 财务风险 控制

一、企业并购的相关概念

并购是指企业之间的兼并和收购的合称，兼并是指企业通过产权交易拥有目标企业的所有权，使其丧失法人资格的同时获得其控制权的行为；收购则是指企业对目标企业的资产和股份的购买行为，收购的结果可能是完全兼并企业，也有可能是只获得部分控制权或没有控制权。企业并购是二者的合称，是指企业为获得目标企业的部分或全部控制权而运用自身可控制的资产去购买目标企业的资产，并因此使目标企业法人地位消失或引起法人实体改变的行为。

企业并购的财务风险主要是指由于在并购时因目标定价、融资水平、偿债能力及财务整合等财务决策产生的实际结果不能达到并购前期望水平的概率水平或利差程度，从而引起并购方财务危机甚至破产的可能性。从类型来说，并购财务风险可以分为：定价风险、融资风险、支付风险以及整合阶段的财务风险。

二、并购财务风险

1.定价风险

定价风险是指并购企业对目标企业的价值评估风险，即并购方对目标企业的资产价值和获利水平期望过高而超过了实际水平，收购后不能带来期望收益而带来的风险。定价风险主要包括两个内容：财务报告风险和价值评估风险。财务报告风险是指由于被并购企业的财务报告存在的不足或虚假信息给并购企业带来信息误判而产生的风险，因为财务报告是评估价值和确定交易价格的依据，其真实性影响交易的价格；价值评估风险是指对目标企业的预期能力估计不够准确而产生的风险，价值评估不当可能会导致并购方资产负债率过高，且目标企业不能达到预期盈利能力而使并购方陷入财务困境。

2.融资风险

融资风险即筹资风险，是指并购企业在并购过程能否筹集到足够的资金，并保证并购顺利成功的一种风险。融资过早会使企业承担较多的利息，而如果融资过晚，就会可能出现融资不足或资金供给不正常，从而导致并购的无法顺利进行。因此，在并购过程中必须要重视融资风险。融资风险主要包括资金的获得风险和资金的承担风险。资金的获得风险是指企业并购方可能会因为自身信誉度低、偿债能力低、预期收益不高以及筹资规模的大小等原因导致企业在负债融资、股权融资、吸收投资融资等融资渠道上不足而不能获得足额的资金；资金的承担风险是指由于并购规模过大超出了并购企业的融资能力而带来的风险，并购融资不仅要考虑并购方的资本结构还有考虑目标企业的负债情况，以防止并购后带来的利息额度和还款能力超出控制的情况。

3.支付风险

支付风险主要是指并购后新企业的未来现金流量不稳定导致新企业缺乏足够的现金还债，导致资本结构恶化或破产的可能性后果。并购的支付方式主要是现金支付、股权支付和混合支付方式，而支付风险的产生主要源于并购方选择了错误的支付方式。并购方在采用现金支付方式时，如果并购方融资能力差，现金流的使用不当导致流动比率下降，会影响企业的偿债能力。

4.整合阶段的财务风险

在企业并购交易完成后，并购方取得的目标公司的经营控制权仅仅是并购工作的开始，接下来，并购方还要对新企业进行整合，而财务上的整合是最为重要的环节，这关系到隐性财务风险的爆发与否，从而关系到整个并购的成败。该阶段的风险主要是指流动性风险和运营风险，流动性风险是指企业并购后新企业可能面临的还款压力和债务负担，运营风险是指因企业合并活动占用大量的流动性资源导致面对外部环境变化的反应能力和协调能力降低，增加的经营风险。

三、并购财务风险的控制措施

1.慎重选择目标企业，合理评估企业价值

对目标企业的过高定价或过高评估企业价值是因为信息的不对称，因此企业应尽职调查，全面了解目标企业的信息，不盲目相信目标公司的财务报告，对目标企业的表外信息资源多加重视。有条件的企业可以聘用专门的投资银行对目标的企业的诸如财务状况、获利能力、现金流量水平以及所处的产业环境等详细信息做全面分析。并以此为依据，再采用多种方法综合评价企业的价值，以充分估计并购带来的财务风险和综合效益。

2.慎重选择合理的融资渠道，及时筹措资金

并购企业在选择融资渠道时应综合考虑两方面的因素：首先，选择的融资渠道和依据现有的融资环境能否为企业并购提供足额、及时的资金保证；其次，选择的融资渠道必须成本最低而且风险在企业可控制范围之内，同时还要尽可能的优化资本结构。从根本上看融资风险的控制主要表现在融资成本的控制，因此并购方企业需从以下两个步骤选择融资渠道：一是先对各种融资渠道的成本进行综合比较，包括不同融资方式的个别成本和混合融资方式下的综合成本；二是选择融资方式时，要综合考虑融资成本、不同融资方式给企业带来的风险以及对资本结构的冲击等因素的基础上，本着先内后外、先快后慢的原则选择融资渠道。

3.合理选择支付方式，实现支付方式多样化

并购的支付方式主要现金支付、股票支付和混合支付三种方式，不同的支付方式有不同的风险分散和收益分配效果。现金支付能迅速完成交易，降低交易的不确定性，但偿债的风险是最高的；而股票支付是成本较低，还能使目标公司的股东共同承担新企业的发展风险，大大降低了偿债风险，但程序较现金支付要复杂；混合支付的偿债风险介于前两者之间，而且企业可以根据能获得的流动性资产、股价的不确定性、股权结构的变动既要目标企业的税收等状况进行调整。企业应结合自身财务状况，采用多种支付组合的方式防范支付风险。

4.有效进行财务整合，实现企业价值最大化

并购完成后，应及时对新企业的资产进行优化组合，通过整合被并购企业的资本结构以及负债的期限结构，降低债务成本，减轻还债压力，优化资本结构。同时，并购企业必须按并购企业的财务管理模式对目标企业进行整合，调整目标企业的经营策略，将其纳入企业整体的营运轨道，提高企业整体的共同业绩，实现企业价值最大化的目标。

参考文献：

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内容摘要:并购目标的选择是企业并购首先要解决的问题。本文通过建立目标企业评价体系,采用模糊贴近度方法帮助企业选出最适合企业发展战略的并购目标,并以实例进行分析,以期为企业并购决策提供一种更为科学合理的技术参考。

关键词:战略并购 目标选择 模糊贴近度

问题提出

在世界范围内,企业发展实现途径有三种:一是联盟式,通过建立庞大的战略联盟体系取得发展优势;二是自身内部式,通过自身企业发展壮大;三是并购式。三种模式各有特色,但并购作为实现企业快速成长和发展战略的手段被越来越多的公司所采用,并购市场发展活跃。然而,大量企业并购案例表明,由于决策风险、制度风险、谈判风险、管理风险等因素的影响,通常情况下并购的成功率并不高。

在导致并购失败的诸多因素中,并购目标选择错误是导致整个并购行为破灭的关键因素。战略并购不同于其他并购,并购双方以各自企业的核心竞争力为基础,从公司经营角度出发,以企业战略为导向,通过优化资源配置,在适度的范围内强化核心竞争力,产生一体化协同效应。并购目标企业的经营状况、市场状况、财务状况、发展战略、企业文化等因素都会影响并购后企业的整体实力和长远发展。

如何从一组备选的并购目标中筛选出最符合企业需求的理想并购对象从而实现最大的经济效益,是企业整个并购过程中首先要解决的问题。一般需要遵循以下原则:目标企业符合并购企业发展战略;目标企业符合并购企业自身实力;并购企业必须能为目标企业做出贡献;目标企业与并购企业有一定的文化基础,彼此之间可以融合;并购企业必须尊重目标企业的员工、产品、市场和消费者。

从目前国内众多企业来看,并购目标选择主要采用定性的方法,主要考虑影响并购的因素,如:财务、市场指标等,决策者往往只按照自己的经验进行选择。这种决策主观性太强,使并购活动充满了不可预知的风险。战略并购是一项多指标、多因素的系统工程,需要把某些定性分析定量化,将两者相结合,对选择对象进行排序,择优选择。

模糊贴近度是模糊数学中的重要概念之一,用来描述两个模糊集之间的接近程度。本文以战略并购目标企业选择动因为基础,结合企业的发展战略,制定对目标企业评价的标准模糊集合,通过计算备选企业的模糊集合与标准模糊集合之间的贴近度,择优选择最适合企业的并购目标。

战略并购动因分析及目标企业选择评价体系设计

(一)企业战略并购的动因分析

1.获得规模经济效益,提高企业效率。合理的并购可以使企业生产达到专业化水平,各生产过程有机配合,降低生产成本,从而产生规模经济效益;同时也有利于企业进行筹资和融资。

2.获得范围经济效益,分散经营风险。通过并购,尤其是混合并购可以使企业生产不同品种的商品,减少企业的经营风险,从而使收益更加稳定。

3.发挥协同效应,增强企业实力。有利于有效发挥企业内部不同业务部门之间、公司与外部合作者之间的协同效应,以提高公司的运营效率,增强企业的实力。

4.降低交易费用,节约企业成本。企业通过并购比通过企业自身进行扩大再生产的花费更小,尤其是当被并购企业的真实价值大于其市场价格时,并购有利于减少企业扩张成本,从而达到更高的效率。

5.经营多元化,获得新的核心竞争力。新的并购动因理论认为:并购能够保证企业为客户提供资产的显著增值,且区别于大多数同行业企业的独特的集体性知识、能力与文化。因此,这是在现代市场竞争中获胜的一个非常重要的因素。

(二)战略并购中目标企业评价体系设计

根据并购企业的实际需求,结合国内外研究,本文制定战略并购目标企业评价体系来评价备选企业(见表1)。一般评价指标分为5个层次:最好,较好,一般,不好,很不好,分别赋予5分、4分、3分、2分、1分。对于具体企业而言,可以根据自身所处的不同发展阶段和周围环境来确定。

战略并购目标企业选择模型建立

将模糊贴近度理论引入战略并购目标企业的选择过程,即运用模糊数学中的贴近度概念和择近原则帮助企业筛选可供选择的战略并购目标。在筛选过程中,目标对象与并购主体越相近,两者的贴近度就越大。这种方法以科学的方式解决了战略并购目标的选择问题,避免出现凭借管理者的经验或感觉做出盲目决定的弊端,降低了企业并购过程中的风险,提高了并购后两企业整合的成功几率。

(一)综合评价

在用模糊贴近度计算之前,应对备选企业进行综合评价,针对每一项指标分别打分。设备选企业评价指标集为Ui=(ui(1),ui(2),…ui(k),…ui(m)),其中m为测评指标的个数,ui(k)表示第i个备选企业第k个指标值。

(二)确定理想目标企业

理想目标企业应该是n个备选企业中各类指标的最优值。设它的模糊向量U0=(u0(1),u0(2),…u0(k),…u0(m))。

(三)计算模糊贴近度

因为各个因素对决策的影响程度不一样,设指标的权重集为W=(w1, w2,…wk,…wm)。根据欧式加权贴近度公式计算备选企业指标的模糊向量Ui与理想目标企业的模糊向量U0的贴近度。

(四)做出选择

依次计算各备选企业评价指标与理想目标企业模糊集的贴近度,根据贴近度的大小,可以确定出适合公司需求的战略并购目标企业。

案例分析

我国某煤炭集团出于战略需要,考虑在A矿业公司、B煤矿、C煤矿3家备选目标企业中选择并购对象。则有U={U1,U2,U3}。对于这3家企业的评价将采用表1列出的30个指标,为了举例便利和企业并购目标实际需要,选取经营协同性、盈利水平、市场地位、产品所处生命周期、劳动者素质、科研能力、企业文化、管理可改善潜力、市场风险等9个指标对模型进行分析和求解。其中,各指标分数和权重取自专家打分的平均值,具体见表2。

σ1(U1,U0)=0.915,σ2(U2,U0)=0.818,σ3(U3,U0)=0.963

从计算结果可以得到三个企业的排序为:C、A、B,第三个企业的模糊贴近度为0.963,最接近企业的需要,可以选为并购目标企业。

综上所述,企业并购行为目标选择涉及很多因素,不能只凭借经验来判断。本文通过建立目标企业评价体系,采用模糊贴近度方法建立模型,希望对企业并购的实际操作有所帮助。

参考文献:

1.祝金荣.基于模糊综合评价的并购目标决策[J].工业技术经济,2006(1)