泡沫经济的影响精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇泡沫经济的影响，期待它们能激发您的灵感。

篇1

关键词：日本；泡沫经济；金融自由化；崩溃

中图分类号：F131.3 文献标志码：A 文章编号：1000-8772（2013）05-0264-02

一、泡沫经济前后日本经济的表现

（一）1955-1973年日本经济高速发展期

第二次世界大战以后，日本经济一片疮痍，国土成为一片废墟。依赖于国内的改革和当时良好的国际经济金融环境，日本经过40年代晚期和50年代初期复苏后，1955年，所有经济指标全面恢复或超过战前水平。从1955年到石油危机爆发的1973年，日本经济连续19年保持高速增长，年平均增长率达到9.8%，从此创造了资本主义国家经济增长中的神话。

（二）1973-1985年日本经济稳定增长时期

20世纪70年代，日本经济面临着外部冲击：布雷顿森林体系的崩溃导致日元升值降低日本出口的竞争力，1973年和1979年的两次石油危机猛烈地影响了日本经济的发展和运行。然而，日本却在这个不利的国际环境中，表现出惊人的适应力，顺利摆脱滞涨的陷阱。这时期，日本经济主要表现为两个特征：第一，日本由能源消耗型经济向能源节约型经济转变；第二，日本实现从发展重工业逐渐向高科技方向转变。

（三）1985-1990年日本经济泡沫形成时期

随着“日本制造”成功的进入欧美市场，这使得日本对欧美各国的贸易顺差迅速扩大。特别是美日贸易逆差，日本与美国的贸易摩擦不断增多。1985年，为了消除美国的巨额贸易逆差，以美日为首的G5（美国、日本、西德、英国和法国）在纽约广场饭店签署了“广场协议”，规定今后日本要调整汇率政策，以解决日本与美国和其他国家的贸易逆差问题。从此，日元被迫升值。日元兑美元由“广场协议”前的242上升到了1988年的120。

日元升值的不景气使得日本企业拼命挖掘潜在降低成本的方法，这种方法被形象地称作“绞干毛巾”。为了应对国内经济不景气，日本政府为扩大内需采取了扩张性的财政政策，日本政府于1986年6月颁布了总额6兆日元的《紧急经济对策》，决心加大公共投资力度以刺激经济，使经济走出低谷。为了应对日元持续升值，日本政府实行了扩张性的货币政策。日本银行把利率从1986年的5%下调至1987年3月的2.5%的“超级金利”，并一直持续到1989年的5月。

在“双扩张”经济政策的刺激下，日本的企业设备投资率持续数年处于高水平，大量过剩资金并没有完全进入生产领域，而是推动了股票、房地产等资产价格的上涨。日经平均指数从1985年的13113点上涨至1989年的38 916点，翻了近三倍。1985年5月日本国土厅“首都改造计划”，导致东京土地价格飞涨并波及日本全国。到1990年，东京、大阪、名古屋、京都、横滨和神户六大城市地价指数比1985年上涨了约90%。“土地神话”、“股市神话”使得更多家庭的资产价值上涨，企业价值上升，过度乐观预期又导致了过度的消费和过剩的投资。日本有史以来最大的经济泡沫就这样形成了。

（四）1990年以后日本经济停滞时期

由于长年的日元升值，机械、汽车、电子等出口行业备受煎熬，纷纷产业转移至海外，日本实体经济的空洞化已经日益显现。1989年10月，日经指数创下了历史最高点39 000点，从1985年到1989年，4年当中上涨了4倍，1989年10月，日本银行终于上调利率，实行金融紧缩政策，1990年8月，官方利率达到了6%，日经指数一路下跌，截至1992年，东京证券交易所市值缩水230万亿日元。1990年3月，旧本大藏省《关于控制土地相关融资的规定》对土地金融进行总量控制，1992年大藏省出台了地价税，房地产价格狂跌不止，至1992年东京房地产总值缩水93万亿日元。日本泡沫经济全面破灭。

泡沫经济破灭以后，企业获得资金的渠道都被堵死，1991-1992年日本企业倒闭数目连续两年超过一万家，日本失业率上升到3%以上的水平。失业率的上升导致日本从“设备投资危机”向“消费危机”扩散，经济循环更趋向下，日本进入全面停滞时期。

二、日本泡沫经济的成因分析

日本泡沫经济始于20世纪80年代中后期，直至90年代初期，当股票市场和房地产市场出现暴跌，宣告泡沫经济破灭，日本进入长期萧条。本章从扩张性的财政政策、极度宽松的货币政策及金融自由化等方面分析泡沫经济形成的原因。

（一）扩张的财政政策

1987年4月23日，日本政府将“税制改革”方案作为年度财政预算提案进行讨论。对所得税和居民税减税2.7兆日元，对法人税减征1.8兆日元，对遗产税减征0.3兆日元，合计减征4.8兆日元。在1987年5月，日本政府临时决定减税1万亿日元并追加5万亿日元的公共事业投资，7月又补增2万亿日元的财政开支。接着政府采取促进企业运用剩余资金购买股票的制度改革，即特定货币信托，鼓励企业积极进行以获取溢价为目的的短期资金运用，随之，机构投资者也踊跃投资，巨额资金流入股市，为泡沫经济埋下隐患。

（二）极度宽松的货币政策

自1985年《广场协议》以来，日本银行为预防和应对日元升值的萧条，扩大内需，从1986年1月至1987年2月连续5次下调贴现率，直到1989年5月，日本银行贴现率始终处于2.5%的超低水平。其结果是1987-1990年连续4年货币供应量年均增长率在10%以上。而物价却稳定在1%左右，大量的剩余资金流向股票市场和房地产市场，为以后泡沫经济的形成创造了条件。

（三）过度金融自由化

日本的金融自由化包括国内金融的自由化和金融的国际化。主要包括以下几点：第一，贷款利率自由化。1984年5月，大藏省发表了《金融自由化与日元国际化的现在与展望》，提出并开始了以利率自由化为核心的金融体制改革。第二，金融业务范围自由化。1981年5月重新修订了银行法和证券法，规定银行可以从事证券业务。1985年建立债券期货市场，银行开始参与了东京债券市场的交易活动。1987年商业票据市场和1989年金融期货市场依次建立，主要参与者是银行和证券公司。第三，金融国际化。首先进一步放开日本债券市场，取消了外汇管制措施，对外汇存贷不再施以限制。其次，日本建立公开国债市场，标志公开的国债流通市场的形成。

三、日本泡沫经济的崩溃及影响

（一）日本泡沫经济的崩溃

1985-1990年，这段时间，日本的股票和土地价格急剧上升，其速度远远超过经济的增长速度，泡沫经济由此产生。日本政府为了阻止泡沫的进一步扩大，从1989年4月到1990年8月期间，连续五次提高法定利率，将其从2.5%提高到6.5%的水平，实行紧缩性的货币政策抑制泡沫。与此同时在财政政策上实行严厉的“土地税“政策，但是由于政策过于猛烈，实行经济硬着陆，使得泡沫迅速破裂，日本经济陷入长期萧条。

1 股市市场的崩溃

日本股市的上涨始于1985年，1985-1989年，日经平均股价上涨了2.71倍，远远大于国内经济的涨幅。股票总市值占GDP的比重一路上扬，最高时达到222%。随着政府紧缩政策的实施，股票市场进人崩溃时期，其总市值迅速缩水。日经平均指数从1989年12月29日的高点38 915点开始下跌，到1990年10月1日已经跌至19 871点，在不到十个月时间里下跌了50%，股票市值蒸发了270兆日元，股市泡沫开始崩溃。在随后两年里，日本股市一路下跌，直至1992年11月，日经平均指数下跌至16820点，日本股市神话由此破灭。

2 房地产市场崩溃的过程

从1985年开始，日本土地价格开始上涨，其中涨幅最大的是1988年，在房地产投机过程中，银行起着推波助澜的作用，1985年至1990年间日本全国土地价格总值一路飙升，到了1990年土地价格总值达2365.4万亿日元，达到当年GDP的5.5倍。1990年3月日本政府了《关于控制土地相关融资的规定》，对房地产市场一个沉重的打压，由此拉开了日本房地产价格的下跌。从此日本土地价格“不灭的神话”，彻底被打破了。

（二）泡沫经济崩溃对日本经济的影响

泡沫经济崩溃之后，日本国内陷入长期萧条的深渊。股票市场和房地产市场的崩溃，银行不良贷款剧增，国内投资萎靡，企业破产，失业率高起，泡沫经济对日本经济产生严重影响，主要体现在对金融业影响以及对实体经济发展的影响。

1 对金融业的影响

第一，银行不良贷款剧增。在日本股市泡沫和房地产泡沫期间，银行为了自身的利益，向房地产公司、建筑公司等提供大量贷款，随着泡沫的破灭，房地产公司、建筑公司等破产，日本银行业也受到巨大的冲击，不良贷款剧增。

第二，股市长期低迷。股市泡沫破灭以后，日经平均指数一直持续下跌，跌至1993年10月的低点，但是在此之后，股市也是持续萎靡。

2 对实体经济发展的影响

第一，企业利润下降，倒闭增加。泡沫经济的崩溃导致市场萎缩，银行信贷额下降，导致企业资金周转不灵，企业利润不断下降，破产不断增加。从1993年第三季度到1999年第三季度的25个季度中，日本法人企业的经常利润有17个季度是下降的。

第二，产业空洞化加剧。当泡沫经济崩溃时，从1990年至1995年，日元升值了50%左右。日元升值使得国内工资成本增加，投资成本增加，加之国内宏观经济环境持续恶化，日本企业纷纷到国外投资，导致产业空洞化。

篇2

关键词：房地产泡沫；国民经济；供求原理；对策

中图分类号：F293.35 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2015）005-0000-01

一、前言

随着改革开放进程的推进，中国的经济迅猛发展，房地产作为国民经济的基本承载体和经济繁荣的基本支撑点，得到了快速发展。由于房地产商品特殊的商品属性及价格形成机制，整个市场的投机氛围浓厚，出现了房地产投资增幅过高、房价上涨过快等现象。

二、房地产价格上涨的原因

近年来，我国的房地产业取得了很大的成绩，但由于受高利润的诱惑，一些地方政府对房地产高速增长目标过分追求，导致房地产价格持续上涨，形成了所谓的“房地产泡沫经济”。

（一）供需不平衡

房地产行业是较易出现价格泡沫的经济领域，这是由房地产行业所具有的特征决定的。房地产业的资源基础是土地，而土地是现代社会最稀缺的资源，其供给量难以随需求的增加而增加。

（二）城镇居民人均可支配收入的影响

城镇居民的收入水平是衡量居民购买力的重要指标，同时也是支撑房地产价格的重要指标。随着经济的快速发展，城镇居民年可支配收入一直处于迅速增长中，城镇居民收入和支出支撑着房地产价格的上升。

（三）通货膨胀的影响

根据近几年国际上的部分国家和城市情况能看出，投资房地产是抵御通货膨胀的一个很好的途径。越是在物价上涨的时期，房地产越能体现其保值性。因此，真实的通胀率和预期的通胀率一般会对房价产生正面影响，通胀率越高，人们对房地产的投资就越多，房价上涨的也就越快。

以上引起房地产泡沫的原因表明，房地产市场的需求具有极大的不确定性，而供给较为稳定，供给与需求在时间上易于错位，可能同时出现总量矛盾和结构性矛盾，总量矛盾容易导致价格大起大落，而结构性矛盾则会引起房屋空置，这是形成房地产泡沫的内在基础。

三、房地产泡沫的危害

不断上涨的房价和越演越烈的房地产泡沫将对中国的宏观经济产生不利影响。房价不可能持续上升，泡沫也不可能越来越大，迟早有一天泡沫会破裂。

（一）抑制了居民的消费

房价上涨过快使得居民负担过重的房贷，抑制了居民的消费。由于预期房价会继续大幅上升，因此许多家庭会为了积攒首付款和支付月供款，减少在其他方面的消费，住房的需求明显挤出了工薪阶层的其他消费需求。在金融形势严峻的今天，这无疑削弱了我市刺激内需的政策效果，成为扩大居民消费需求的绊脚石之一。

（二）贫富差距扩大

房价增长过快拉大了贫富差距，富人变得更富、穷人变得更穷。中国人的个人住房拥有率约为80%，大部分人通过购房使公有住房变成个人住房，还有许多穷人没有自己的住房，穷人为了买房除了要背负房贷还要东拼西凑，这样穷人会变得更穷。还有一些富人利用自己闲置的资金炒房使自己变得更富。这无疑会扩大贫富差距。

（三）威胁中国的宏观经济稳定

泡沫破裂之后，受到冲击的首先就是宏观经济稳定。在房地产泡沫下，房地产投资既是宏观经济增长的一个发动机，也是宏观经济的晴雨表。通过资金链和对产品市场的影响，房地产价格的跌落将导致宏观经济的“多米诺骨牌效应”，最终诱发宏观经济衰退、通货紧缩、投资骤减、需求下降、增长率降低等一系列严重后果。

四、缓解房价上涨的对策和建议

经过以上的分析可以看出，房地产泡沫形成的根本原因有两个：一是土地的稀缺性和虚拟性。二是投机的从众性。此外，相关数据的准确性和可靠性尚待提高，行业信息不够健全、无法做到及时。为此，要防范与治理房地产泡沫，就要从根源入手，丰富投资选择，规范土地制度，引导消费行为，健全房地产金融体系。同时，要增强市场是信息的流通，尽量避免群体性的非理。

（一）调整产业结构，改善供求关系

房地产商品供求不平衡，房地产产业结构不合理，是引发泡沫产生的催化剂。因此，要想规范房产市场秩序，关键要做到对产业投资结构的全面调整，优化升级。

（二）规范土地市场，加快

物腐虫生，土地资源的稀缺性与价格的虚拟性是吹大房地产泡沫的重要原因。我国土地公有制这一特点，使得地方政府作为供应方在市场上占据了绝对垄断地位。因此，要想抑制房地产泡沫不断膨胀，就要加快土地制度改革速度，规范土地交易市场秩序，提高土地利用及管理效率。

（三）健全理性预警，引导理

由于房地产信息的不对称，以及投资者的非理会导致房地产经济局部过热以及市场上泡沫问题的产生。可以想象，如果没有充分、及时的数据与信息的支持，人们就很难正确判断投资趋势与风险程度，更无法做出理性的决策。

五、结语

目前中国迅速上涨起来的高房价和强劲泛起的房地产已成为社会最关注的热点问题之一。房地产泡沫的形成和破裂过程实际上是房地产价格机制作用的必然结果，这个过程完全可以用弹性理论、供求原理等最基本的西方经济学理论给予解释。可以说，房地产泡沫是市场机制发挥作用的一种典型形式。但是，其结果又会导致社会福利损失，出现市场失灵。这些市场失灵现象的存在，都说明房地产行业更需要政府干预。但政府也是经济人，政府干预不是万能的，政府失灵甚至比市场失灵还要可怕。因此，如何在房地产领域既克服市场失灵又防范政府失灵，是有待进一步研究的课题。

参考文献：

[1]崔新民.城市住宅价格的动力因素及其实证研究[M].北京：经济科学出版社，2005：36-37.

[2]沈悦.房地产价格和宏观经济的关系研究[M].北京：中国水利水电出版社，知识产权出版社，2006，12.

篇3

关键词：含醇量 消泡能力 携液率 斜井 受力分析

中图分类号：TE377 文献标识码：A 文章编号：1672-3791（2014）03（a）-0067-02

大牛地气田气井深度普遍在2500～3100 m之间，由于地质和技术原因，大部分气井都存在不同程度井斜，在斜井泡排中，统计发现泡排成功率较低，不足50%，且随着井斜度增大泡排成功率逐渐下降。斜井泡排已成为大牛地气田技术难题。

大牛地气田是一个低压、低产、低渗的边际气田，地处毛乌素沙漠，年平均气温 7.2 ℃左右，冬季最低温度-30 ℃左右。由于气田气温较低，需要加注甲醇防堵，对于气井内积液含醇量过高气井，影响起泡剂起泡和稳泡能力，导致泡排失败。研究大牛地气田气井积液含醇量与起泡剂起泡能力已迫在眉睫，我队通过现场取气井水样，在不同甲醇含量条件下测试携液率及罗氏泡高，确定明显影响起泡能力的含醇量，为现场工作提供合理数据。

1 斜井泡沫排水研究

1.1 实验

实验采用模拟流动法来研究泡排剂UT-11C在直斜筒中的泡沫性能，主要包括携液能力、起泡能力、携液泡沫含水率等性质。实验时，在长度1 m的起泡模拟装置中注入400 ml待测液，以一固定气流速度通过管柱的下端向上流出以模拟气井泡沫的形成和运动，并在这个过程测定泡沫的各种性能。实验分别模拟了直筒、15°斜筒、30°斜筒、45°斜筒中的流动过程。实验中， UT-11C的浓度为0.5%，实验温度为75 ℃。

实验数据如表1所示。

从表1可以得出：随着井斜角越大，携液时间、起泡时间、泡沫含水率也越来越大，携液量越来越小。

1.2 实验分析

（1）垂管段、斜管中受力分析。

下面分别对泡沫在垂直管、斜管中进行受力分析：

图1中F1为生产压差使泡沫向上运动的力；F2为垂直管中泡沫的重力；f1为生产压差使泡沫向前运动的力；f2为斜管中泡沫的重力；f3为斜管中重力垂直管壁的一个分力。

泡沫在垂直管中主要收到两个力的作用，一个是向上的F1，另一个是泡沫的重力F2，两个力在同一条直线上，方向相反，此时由于泡沫没有受到垂直管壁方向的力，泡沫与管壁的摩擦力较小。泡沫不容易破裂。

泡沫在斜管中主要受到f1和f2两个力，但两个力不在同一条直线上，造成重力有一个垂直于管壁的分力f3，增加泡沫在运动过程中受到管壁的摩擦力。使得泡沫容易破裂变成液滴落回井底，造成气井携液时间变长。

（2）泡沫在造斜段的受力分析（见图2）。

泡沫在气井造斜段运动方向是不断改变的，只有靠管壁给泡沫提供改变方向的力，增加泡沫与管壁的摩擦力，同时由于泡沫运动惯性，泡沫会碰击管壁，造成泡沫更加容易破裂，使得携液时间变长。

（3）泡沫含水率分析。

斜管中带出的泡沫含水率比直管带出的泡沫含水率高，分析原因是由于气泡在斜管中待的时间比直管长，气泡在斜管中破裂后，再与高速气流混合，形成更小更加稳定的气泡，这样就增大了泡沫的含水率。随着井斜角的增大，井壁对气泡的摩擦作用进一步增强，使得更多的不稳定气泡在上升的初始阶段就破裂了，并最终形成更加稳定的气泡。所以实验中随着井斜角度的增大，泡沫含水率不断增大。

（4）现场斜井泡排差的分析。

在实际生产中，由于斜井段长，气泡在斜段中的破裂和再次成泡会消耗大量额外的能量，而由于目前气井自身压力就很低，气流速度小，这部分额外消耗的能量会使得气泡更不易被带出井筒；此外，由于造斜段长，在相同的垂深条件下气泡在斜井中的运动路径要比直井中的路径长很多。这样使得气泡在井筒中滞留时间过长，气泡就更易破裂了。因此，在定向井的泡排施工中，影响其最终携液量的因素主要是气泡在井筒中的滞留时间，也就是说，定向井对泡沫的稳定性具有更高的要求。

2 甲醇对泡沫排水效果的分析

2.1 甲醇对泡沫携液率影响的实验

大牛地气田主要是采取加注甲醇来防堵，对于套管注醇气井，井内积液肯定有一定含醇量，当甲醇含量较大时，就会影响泡排剂的起泡能力及携液能力，为了研究大牛地气田积液含醇量与携液率、罗氏泡沫高度的关系，我们在实验室分别进行两种情况的实验。

实验条件：温度：75℃，气体流速：10 L/min，药剂：UT-11C，浓度：0.5%

实验步骤：大牛地气田液样甲醇含量分别在10%、20%、30%、40%、50%条件下的携液率及罗氏泡沫高度。

实验结果见表2、表3。

由表2、表3可知，当甲醇含量从30%上升到40%时，携液率从75%下降到45%，携液率明显下降，当含醇量达50%，携液率下降到0。

当甲醇含量从30%上升到40%时，罗氏泡沫高度从220 mm下降到205 mm，并且稳定性下降较大，当含醇量达50%，罗氏泡高只有45 mm，且马上消失。

从以上实验结果可得出以下结论：当积液含醇量达到或超过40%，携液率明显下降，泡排效果变差。

3 现场实例分析

3.1 井斜对泡沫排水效果影响实例分析

D1-4-62井于2005年12月13日投产，层位为盒3层，无阻流量为19.5922×104m3/d，目前配产为1.7×104 m3/d，该井造斜点深度2000 m，造斜点方位301.52’，造斜点造斜率为1.12°/10 m，最大井斜度为28.17’。

11年2月3日该井油套压差达3.8 MPa，决定使用UT-11C型起泡剂泡排，首次加注15公斤，以后加注8公斤/次，2月20日，油压下降到12.5 Mpa，压差达4.4 Mpa，说明泡排效果不理想。4月16日油套压差达5.1 Mpa，在相同泡排制度下再次实施泡排，4月29日压差达5.2 Mpa，效果不好，决定实施提产带液，产液2.56 m3，油压从12.3 Mpa上涨到16.1 Mpa，油套压差缩小到0.8 Mpa，效果较好，提产带液效果好的原因分析是提产带液，增大气体在油管中的流速，增强积液的二次起泡能力，同时由于斜井中二次起泡的泡沫含水率较高，不利于带出，但增大流速后可以很好带出。具体生产情况见图3。

3.2 甲醇对泡沫排水效果影响实例分析

D1-4-91井生产情况见图4。

由图4可知，2月25日到2月29日，该井注醇量为224 L/d，测试含醇量为48.3%，泡排后油套压差从5.2MPa扩大到7 MPa，效果较差。4月1日到4月7日，该井注醇量下调到109 L/d，测试含醇量为25.3%时，同一种泡排制度下油套压差从7.4 MPa缩小到0MPa，泡排效果明显。

4 结论

影响定向井泡排效果差的因素是由于其造斜段所造成的。造斜段首先增加了附加摩擦，消耗了额外能量，增加了排液难度；其次，由于造斜段长，增加了气泡流动路径，延长了气泡在井筒中滞留时间，使得其更易破裂从而回落井底造成积液。适当提产可以为气井提供较大能量，增强气井二次起泡能力，提高携液率。适当增大起泡剂浓度，可以使泡沫破裂后仍然能达到起泡浓度，增强二次起泡效果。当积液含醇量达到或超过40%，携液率明显下降，泡排效果变差。对于套管注醇气井，在泡排期间可以把注醇方式改为管线注醇，生产几天后开始实施泡排，对于不适合管注气井，要监测含醇量，使含醇量控制在35%以内。

参考文献

[1] 中国石油天然气总公司劳资局.采气工[M].北京：石油工业出版社，1996.

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关键词：泡沫经济；现实研究；日本

一、引言

泡沫经济的发生主要是由于投机资本的不断增加从而导致一个国家或者地区用货币的形式来表示资产的价值，同时资产的价格和实体的价格发生严重的偏离。生产和流通过程中的价格急剧上升会给整个市场营造一种虚假的繁荣。因此泡沫经济的出现会给一个国家或地区带来严重的灾难。同时，当泡沫经济消失后国家又会面临着各种新的问题。

二、日本泡沫经济的形成原因

日本泡沫经济的出现是由于各种元素综合作用的结果。其主要表现在以下几个方面：

（一）经济发展的必然趋势

日本的经济发展在泡沫经济出现的时候整体的发展还处在一种良好的状态[1]。因此，在实际的经济发展过程中，泡沫经济的产生会和经济运行状况产生直接的联系。由于日本人受到历史因素的影响始终对未来抱着一种极为乐观的态度，因此疏忽了对风险的防范。经过了两次世界大战的洗礼，日本的经济发展开始走上了正规，并且由于大量资本的积累从而导致了市场的虚假繁荣的景象。越来越多的人开始将自身的积累资本投资于股票行业或者将资本投入土地扩张过程中。伴随着工业化和城市化的进程不断地加快，日本的人口数量也在日益地增加。因此，城市经济发展过程中经常出现环境问题和住房问题等等从而造成了日本整个城市中的物价飞涨。

（二）日本政府经济决策的失误

政府作为国家宏观经济调控的主体，政府经济决策的正确与否会对经济的发展产生直接的影响。政府在制定相关的经济政策的时候如果忽视了对实际的经济情况考察会严重地影响经济的健康发展。 在这一次的经济危机中，日本政府的错误政策加速了泡沫的形成和破灭，主要体现在以下两个方面：1.为跟上西方国家的金融政策，日本政府在当时制定了超低的银行利率政策。这一利率政策显然是不合理的，在当时日本经济高速发展的情况，政府制定的货币政策应当在于遏制经济过快发展，而不是实行款松的银行利率政策，与西方国家签订的“广岛协议”则是这一政策的代表。这一政策使得日本经济急剧升温，各国加大日圆的持有量，造成日圆急剧升值。2.除了失败的金融政策之外，日本政府还实施了错误的税收政策。当时的税收政策针对会计记账方式进行革新，迫使大量的企业进行财务革新运动，希冀以此获取短期资金支持。这一问题的关键之处在于将金融领域的虚拟经济通涉及到房地产等方面的实体经济联系在一起，但是财务技术的革新使得企业追求虚拟经济中资产的增值而不是实体经济中的现金流量。

二、泡沫经济消失后的日本经济社会状况分析

泡沫经济消失之后日本为了挽救整个国家的经济损失。20世纪末，日本的经济发展状况达到了空前的低潮。从相关的数据调查显示表明，日本在20世纪五六十年代时期的经济发展是以10%的速度呈现正增长，到20世纪70年代以及随后的十年之内，日本的经济发展增长速度下降了6%。20世纪末期，日本的经济经济发展则进入了历史上的低潮时期。日本每年的经济增长率为1%。同时，在2012年日本境内的七个大型的商社对外投资总额达到了4.28万亿日元。因此，日本在海外的投资成为了支持国内经济发展的重要动力。在泡沫经济消失之后日本的相关政府部门开始逐渐向循环经济的发展方向过度。绿色的经济政策成为了日本经济发展的强大支撑。泡沫经济消失之后的大多数日本民众开始对本国的经济恢复发生了严重地动摇，因而造成了日本大量的资金外流的现象。

此外，日本政府在80年带放开了银行经营的业务，其自由化倾向过度，主要集中于扩大银行的证券经营业务、国债市场、期货交易等等信托业务。这一自由化的金融政策使得大量的资金投入到房地产领域，进而被股票交易市场所渗透，促使泡沫经济迅速形成。而且，大量的证券公司屡次出现违规操作和暗箱操作，扰乱正常的金融秩序。当企业面临危机时，日本政府又缺乏一定的管理政策支持，大量的投机行为出现，一旦泡沫经济被捅破，各项资金链条断掉，使得经济大规模停滞倒退。

然而，泡沫经济消失后的日本经济社会状况并没有像人们想象中的那么不尽人意[2]。虽然日本只是一个小小的岛国，但是日本一直以来都是新产品的使用者。甚至连美国都对日本的经济发展深感惊讶。当美国的失业人口的总数达到了将近15%的时候，一些中产阶级的退休情况给美国政府出了一个很大的考题。但是，日本的失业率仅仅只达到4%，并且日本的人均寿命一直是世界上的其他国家所不能及的。泡沫经济的消失给日本造成的经济损失高达1659万亿日元，有学者指出，泡沫经济破灭之后的日本并没有走入绝望的深渊，而是探索出了最美的惊喜。我们不难发现，泡沫经济消失后的日本虽然给本国的出口商品带来了一定的压力，但是日元也在世界货币中获得了长久的发展地位。即使了泡沫经济消失之后日本人的受教育水平也在亚洲以及世界中享有重要的声誉。2012年根据日本政府的相关数据报道，日本的人均消费指数上升到56.43%，居民的人均收入也在逐年的增加，产品的国际竞争力也在不断地提高。

因此，泡沫经济消失之后的日本虽然遭受了许多的损失，然而也给日本的经济发展和社会进步提供了良好的契机。

三、结束语

综上所述，泡沫经济的消失给日本经济社会的发展既带来了挑战又提供了机遇[3]。泡沫经济的出现打破了日本的经济繁荣的神话。因此，日本在未来的经济发展过程中应该对泡沫经济进行反思，从而为以后的发展提供良好的借鉴。

参考文献

[1]（美）凯塞.沃尔夫“美英如何诱导了日本的泡沫经济和银行危机”当代经济科学.2012，（2）.

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【关键词】泡沫经济；原因；影响；启示

一、日本泡沫经济的产生、发展和破灭

对于泡沫经济的理解，国内外专家达成两点共识：第一， 市场中有很多因素，比如资本价格的变化，服务业的繁荣等等，以及人们投机的心理，这些因素的相互作用使得泡沫的出现成为可能。第二，人们经济生活与泡沫经济的出现息息相关。市场的异常兴奋，都体现在人们的不理智，这种不理智让泡沫越吹越大，随之而来的是人们欲望的不断膨胀，最后造成的结果是泡沫越大，破灭后损失越惨重。

1.日本泡沫经济的产生

第一，股价上涨。日元升值造成的最直接的后果就是对日本实体经济的冲击，日本经济遭受微创，股市应该走低，但股市却反常性的走高。日本经济陷入严重的困境。政府试图调用指令，提高股市的价格，黄金贷款已用于购买，银行系统遭受严重损失，但银行掩盖这些损失。

第二，地价上涨。地价走高导致股价走高，股价走高反过来更促进地价的疯涨，资产价格和实体经济相互借彼此增长，形成一个巨大的泡沫。

2.日本泡沫经济的发展

1987年，日本的泡沫经济表现在以下2个方面：

第一是股市泡沫。1989年，仅东京证交所上市公司的市值总额就超过了当年的GDP，日经平均指数更是从13114点上升到38915点，增加了两倍多，可见股市泡沫之严重。

第二是房地产泡沫。在1990年，世界经济范围内有名的新闻便是仅东京都的地价总额便相当于美国全国的地价总额，这在世界经济发展史上都是极为罕见的。

3.日本泡沫经济的崩溃

泡沫经济的崩溃主要表现在以下4个方面：

第一，地价和股价泡沫崩溃。

1991年第二季度起，直到2005年1月，土地价格下跌了一半左右。股价从1989年的最高点跌了约39000日元到2002年的最低点，约8000日元，同比下降约80%。1991年第二季度开始的土地价格下落，成为泡沫崩溃的起点。1992年，地价涨幅从去年的14.1%下降到10.4%。1999年以后，土地价格下跌，部分进一步扩大。2004年的8.4%，是土地价格下降的最大跌幅。

第二，不良债权大量产生。

土地和股票价格暴跌，银行产生大量不良贷款。日本的银行和金融机构不透明，导致银行不良贷款各种事故。 1993年3月，政府公布的各类银行不良贷款8万亿日元。一些研究机构估计为46万亿日元至56万亿日元。1998年，日本放宽贷款条件，债权人，不良贷款统计。1996年，政府宣布，银行不良贷款余额为35亿日元（包括低迷的债务，损失索赔，利息减免索赔）。

有些研究人员估计，不良贷款超过了100万亿日元。增加的不良贷款，迫使银行利润和资本进行处理，银行的盈利不足以弥补索赔损失所造成的银行本质上是陷入亏损，缺乏股权资本，信贷能力下降。

第三，银行等金融机构大批倒闭。

银行的不良贷款不断增加，日本民众和企业对银行信任不断下降，甚至使金融体系产生动摇。由于银行股票大幅下跌，陷入流动性危机，银行间拆借资金困难，致使银行大量破产。

后来，政府债券信贷银行，长期信用银行和其他各大银行，各大保险公司关闭了一个又一个，以日本的经济和社会带来了巨大的冲击。恐慌运行在一些地方，在稳定的情况下，存款限额保险制度停止执行政府担保，并承担破产的银行和破产家庭储蓄和被保险人的保险公司全额支付。几年后，银行破产潮消退，动摇了居民和银行存款的限制保险制度不能被重新引入，一再推迟。

二、日本泡沫经济的原因分析

1.大量过剩资本的冲击是引发泡沫的根本原因

在某种意义上来说，泡沫经济便是一对矛盾的激化，即大量过剩资本与相对稀缺的投资机会，这便必然导致资产价格的猛涨。20世纪70年代年代中后期，日本开始进入低速增长期，资金供应并没有减少，但有利的投资机会减少，这就导致金融证券、房地产投资等行业使用了这部分资金。而且，20世纪80年代后，强劲的出口优势，贸易盈余的不断扩大，也造成了国内资金额的进一步增加。

2.日元升值后反萧条政策力度过大

1986年一个显著的日元升值后，日本出现了整体性经济衰退。日本政府采取放宽的货币政策。 1986年2月至1988年3月调节贴现率四次，同比下降2.6%，低层次的折价率一直持续到1990年5月。 1987年10月“黑色星期一”股价暴跌，日本经济继续强势上涨，货币政策应拧紧松动，但为了防止股票价格和经济衰退，紧缩措施。

3.金融本体开放化过程中导致风险管理薄弱

20世纪80年代，金融本体开放化和非金融机构的快速融资扩金融衍生品业务快速发展。足够的资金，积极融资，财务机制已经发生了很大的变化，风险管理不严，关注抵押品价值，蔑视审查职能的金融资产，投资过热等因素推动股市和房地产价格上升显著。

4.景气超出政府预期，投资者过度乐观导致过度投资

日本经济在石油危机之后，减少了对石油资源的依赖，非制造业的快速增长配合日元升值，大量高收益机会被创造出来。1988年之后，经济保持高速增长，连续第四年超过政府的预测，新的奇迹见证了日本的经济。这一长期的繁荣继续超出很多人的预期，企业家误认为经济将长期延续。日本公司的股票被低估了，成为了公众对于股票早期下落的普遍认识。由于各种因素，支持企业技术发展，提高竞争力，价格将恢复上涨。企业家预期高，导致过度投资。

三、中国经济与日本经济的相似之处

1.九十年代初中国经济出现泡沫而后崩溃

1992年中国沿海房地产某些领域出现泡沫。深圳、三亚、北海等城市发展的土地价格，写字楼房价很短时间出现暴涨。三亚，北海和其他投机资本聚集地，房地产价格上涨速度在短短几个月内，超过了东京市中心最快的房地产价格上涨速度。1993年7月，国家采取了控制措施，沿岸一些地区的房地产泡沫迅速崩溃，各大金融机构在危机时几近破产，一系列事件导致整个金融体系和宏观经济近乎崩溃。

到目前为止，三亚、北海仍然崩溃的泡沫遗留下来的未完成的建筑和未经处理的不良资产仍随处可见。这一次爆发的房地产泡沫及其崩溃，直到现在，也对中国经济造成了严重后果，使中国经济出现了巨大倒退。

2.九十年代后半期经济下滑，通货紧缩

1993年上半年，宏观调控部门采取软着陆措施控制经济过热。自改革开放以来，尽管价格和需求相互影响，通缩螺旋下落时有发生，但如此严重的情况确实从未有过

3.货币调控宁紧不松，加重通货紧缩

从1999年到2003年，通货紧缩，综合经济衰退。同期，广义货币供应量增速下降至15.2%，年平均增长，1980年比1997年低9.4个百分点，贷款的增长速度降低到12%，宏观经济之间已经没有可能过热和通货膨胀，货币宽松政策，增加货币和贷款增长的量不会造成经济过热和通货膨胀，能起到缓解和消除通货紧缩的作用。

四、日本泡沫经济对中国的启示

1.于经济上升期严防资产泡沫暴涨

从日本泡沫经济崩溃的严重后果，可以看到泡沫经济的危险。我们应当采取措施，预防泡沫经济的出现，如果泡沫出现的话，我们应当想尽一切办法使泡沫破碎。但这将造成对金融体系和宏观经济的严重打击，如果担心遭受打击，并采取温和的措施，以维持泡沫，却会使经济泡沫越来越大，甚至造成更大的灾难。所以如何权衡利弊，把握尺度才是关键。

2.不宜谨慎过度防范泡沫造成经济下滑

泡沫经济崩溃后，日本经济进入了长期的低迷，这让本来在狂热之中的日本人重回理性，但也使得日本人变得谨小慎微，日本银行和其他宏观调控部门害怕重蹈泡沫经济的覆辙，因此采取了严格的金融监管，并长期不敢采取宽松的货币政策，这便使得日本经济在泡沫经济后长期一蹶不振，反而阻碍了应该得到发展和恢复的经济，因此中国政府应当采取严格的监管，但同时，一定要防止出现过犹不及的做法，过度抑制市场，又会打消投资者的积极性。

3.扩大投资的扩张性财政政策应当彻底停止，防止复出

日本政府实行了多年扩大投资的扩张性财政政策，不断扩大投资，促进经济发展，其造成的结果是，造成了金融业的困境和总体经济的衰退。1997年，日本政府采纳民众以及学术界的整体意见，将扩大投资的扩张性财政政策缓慢退出历史舞台，这在日本全国达成了空前的一致，大部分人并不存在怀疑，因为大家深受泡沫经济其害。

4.市场化改革力度应适当

日本政府在泡沫经济后面对巨大的压力，为了解决经济衰退的深层问题，采取了快刀斩乱麻的方式，釜底抽薪，裁减公司人员，改革会计制度，采取从深层次出发解决问题的思路。

中国的情况虽然和日本的情况十分相似，但还是有很大的区别的，在进入20世纪90年代之后，在推进市场医疗化，教育产业化的同时，也暴露了很多的问题，譬如居民收入增长过慢，难以承受消费需求下滑等难题。这与日本当年的情况还是有很大区别的。中国的市场化现在并不十分发达，与中国一段时间实施过计划经济有部分关连，市场化的理念和深入程度都不及日本，应该把握好改革的力度和进程，更加注重公众利益和承受力。

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【关键词】泡沫经济；成因；防范

20世纪90年代初期，日本经济泡沫破灭，日本经济受到严重打击，这之后的十余年间日本经济出现了严重的衰退，被称为“失去的十年”。近年来，我国经济在国际金融危机冲击下，逐渐减慢了快速发展的势头，出现了某些泡沫经济的特征，因此，研究泡沫经济，寻找防范措施具有现实意义。

一、泡沫与泡沫经济

（1）泡沫及经济泡沫。“泡沫”原意是由不溶性气体分散在液体或熔融固体中所形成的分散物系，也即聚在一起的许多小泡。其引申意思是比喻某一事物表面上繁荣、兴旺而实际上存在着虚浮不实的成分，较多的用于经济领域，即经济泡沫。所谓经济泡沫指的是由于局部的虚假的投机需求使资产的市场价格脱离资产内在价值的部分。它实质是与经济基础条件相背离的资产价格膨胀。

“泡沫”一词是人们对经济经过一段时间的迅速繁荣，然后又急剧下滑，最后像肥皂泡一样破灭这一兴衰过程的生动描绘。历史上，荷兰的“郁金香狂热”就是典型的事例，当时，郁金香的价格飞涨，无数的荷兰人为之疯狂，争相购买，期望其价格继续上涨，但“泡沫”突然破灭了，人们争相抛售，价格大跌，许多人损失惨重。

（2）泡沫经济。泡沫经济是指一个经济中的一种或一系列资产出现了比较严重的价格泡沫，并且泡沫资产总量已经占到宏观经济总量的相当大的比重，而且泡沫资产还和经济的各个部门发生了直接或间接性的联系，并且一旦泡沫破裂，将给经济的运行带来困境，或者引发金融危机，或者引发经济危机。具有这样特征的国民经济，称之为泡沫经济。 前述的20世纪90年代的日本经济就是典型的泡沫经济。

二、泡沫经济的成因分析

泡沫经济的成因是多方面的，但其本质的成因是国家经济本身存在某些局部泡沫，在内外环境因素作用下膨胀，金融当局又没有及时采取正确的货币政策加以干预，从而导致大范围的泡沫出现，形成泡沫经济。下面是一些具体的、造成泡沫的因素：

（1）采取市场经济，这是泡沫经济产生的前提。历史上的泡沫事件都是由于对未来预期的偏颇，形成过度投机导致的。在计划经济时期，投机是受到抑制的经济活动，过度投机无法存在。在市场经济时期，投机才是被允许的。正常的、适度的投机活动不仅可以增加市场的流动性，而且可以起到价格发现的功能，提供资源配置效率。然而，过度投机行为会加大价格的波动，造成大量的泡沫，从而形成泡沫经济。

（2）资金的投机需求是产生泡沫经济的必要条件。居民储蓄中，除了少部分用实物和货币直接储藏外，多数用于直接或间接投资，以使得资金增值。在投资过程中，人们自觉或不自觉的参与到投机活动中，以获得更大的资金增值。随着投机资本的增加，投资机会越来越少，迫使人们的资金更多的选择投机，造成投机资本扩大。投机资本的扩大，不仅使得实现预期效益可能性增加，而且使得价格上涨具有持续性，最终导致规模、幅度和范围更大的资产泡沫出现，形成泡沫经济。

（3）国际游资是泡沫经济发展的推手。20世纪70年代以来，随着技术进步、金融工具创新，以及金融管制的放松，金融市场出现国际化趋势，为各国的投机资本在国际间流动提供了渠道，从而形成规模巨大的国际游资，称为“热钱”。国际游资的流动就是寻找盈利机会，一旦某国由于盈利预期导致某种资产价格上升，就会带来大量的国际游资流入，推动价格进一步上涨、飙升，形成投机性价格泡沫。当价格出现某些下跌预期时，国际投机资本又会主动买空，导致泡沫的迅速破灭，形成金融危机。

（4）经济环境变化、经济规范失衡是泡沫经济出现的内因。经济环境总是处于不停的变动中，这种变动就可能造成价格由原来的均衡变为不均衡，一旦高估了这种影响，就可能出现价格泡沫。20世纪90年代，我国海南省的房地产泡沫就是典型事例。当时，随着海南建省，创办大经济特区，对经济环境变化给海南房地产价格带来了巨大的上涨预期，大量的投机资本涌入，使得海南房地产价格在短期内猛烈上升，形成巨大的房地产投机泡沫。

（5）居民的群体行为也是泡沫经济出现的重要因素。群体行为就是人们有意识或无意识的行为模仿，在经济领域就是“追涨”或“集体杀跌”。

综上所述，所谓泡沫经济是指由虚假需求形成的局部经济泡沫通过一定的传导机制使社会有效需求得到过度刺激而形成的虚假繁荣现象。在这一过程中，既有一国的内部因素，也有外部因素影响，使得其社会资产的价格脱离价值的放大，形成泡沫经济。

三、防范泡沫经济的对策

一切泡沫都逃脱不了破裂的命运。2007年当全世界都认为美国的房子价格只有往上一条路，次贷危机爆发，泡沫破灭，房价开始跳水，一直到现在美国依然在衰退边缘挣扎。当前，中国也存在过高的资产预期，以及过度延伸的信贷供应。这个泡沫是有意识地自行破裂，还是无意识地突然暴力破裂，将决定中国经济是否硬着陆的命运。我认为防范泡沫经济的对策主要有：

（1）建立金融预警体系。面对巨大的未知风险，一个较好的对策是建立预警系统，预知风险的发生，提早防范。因此，建立应对金融危机乃至泡沫经济危机的金融预警体系就十分必要了。建立这一体系一方面是防范和化解自身金融风险，降低损失的需要，另一方面也是防止和降低国外金融危机传染和冲击的需要。

（2）加强金融监管，加强国际间金融监管合作。通常认为近几次泡沫经济都是由于国际金融监管的放松所致，因此加强金融监管，加强国际间金融监管的合作必然是防范泡沫经济的重要对策。一方面，加强金融监管，减少金融的对外开放度将有力的阻止国际游资在我国金融市场随意出入，降低和防止国际游资对我国经济的巨大冲击。另一方面，在经济全球化的今天，我们又不能“闭关锁国”，而应积极面对，通过加强国际间的金融监管合作应对国际游资的冲击，防止金融危机的传染。

（3）改进货币政策的运用。一般认为错误的货币政策是导致经济泡沫放大的重要因素，因此，改进货币政策的运用，减少其对泡沫的助推作用显得十分重要。在全球性经济衰退的今天，我们既要通过加大货币投放，通过投资拉动我国经济的发展，又要十分注意货币投放的时机和数量，防止造成新的经济泡沫或者说成为泡沫经济的助推剂。

（4）对外贸易和金融联系的适度多元化。美国次贷危机以来的经验表明，我们不能过分依赖少数经济强国来发展对外贸易，尤其是在金融领域。我们需要推进对外贸易和金融联系的适度多元化来适当的分散风险，要积极推进货币结算的双边化和多元化，减少金融危机传染的危害。当前发生的中日“危机”可能引发的贸易战，也要求我们增加对外贸易和金融联系的多元化，减小风险。

（5）增加政策信息透明度，引导居民投资。由于我国存在比较明显的“群体行为”和巨大的居民储蓄，因此，增加政府政策信息的透明度，积极引导居民投资也是我们防范泡沫经济的重要举措。

泡沫终究要破裂，泡沫的破裂又会给经济带来惨痛的冲击。明智的举措应该是有规划地允许泡沫领域泡沫的破裂，同时刺激其它经济领域，从而保持整体经济的较好发展。当前的欧债危机化解是如此，潜在的我国经济危机的化解也应是如此。

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一、泡沫与泡沫经济

“泡沫”（Bubble）是经济学研究中的一个富有特色而又具有重要意义的范畴，中外经济学家在谈论经济问题时都会涉及这一范畴。著名经济学家P!全德尔伯格对经济泡沫问题研究有着独特的贡献，他的著作《“泡沫”的故事———金融投机历史回顾》就是对经济泡沫状态的深刻描述。在实践中，最早的泡沫经济出现在1720年的英国，当时英国发生了“南海泡沫公司事件”，即当时的南海公司因获得英国政府的默许、支持和授权而对西班牙的贸易进行了垄断，之后就对其利润增长状况进行不符实际的鼓吹，进一步引起人们购买南海股票的热潮。但是，由于这种经济是建立在炒作、鼓吹的基础之上的，缺乏实体经济的支撑，在经过一段时间的非正常膨胀之后，其股价大幅下跌，导致经济过度膨胀之后的必然破灭。类似的事件还有发生在荷兰的“郁金香事件”和发生在法国的“约翰•劳事件”，等等。具体来讲，泡沫经济就是指经济在运行过程中出现一种像泡沫一样的状态，表面看起来十分繁荣，但是由于缺乏实体经济的内涵支撑，最终会有破灭的一天。并且，泡沫经济还表现为由于过度投机而使得商品价格与商品价值严重偏离，进而导致经济随着商品价格大起大落，特别表现为暴涨与暴跌的起伏不定。泡沫经济产生的根本原因是社会经济发展中的资金过度地集中在某一个部门、每一种行业、每一种商品，在这些特殊领域中反复转手运行，导致部门、行业、商品经济在某一特殊时期内出现扭曲膨胀而致使基础性的生产部门因资金短缺而出现经济衰退。随着经济发展进入到现代社会，市场经济中的各种金融工具和金融衍生工具开始大量出现并形成热潮，价值现代市场经济的自由化、国际化不断增强，泡沫经济形成和发生的几率大大提高，其波及的范围也更为广泛，相应地，这种泡沫经济的危害程度也更大，对其处理难度也更加复杂。上世纪90年代以来，随着中国经济发展速度的加快，国际化程度的增强，金融市场的发展，尤其是在亚洲金融危机的影响之下，中国学者对泡沫经济问题进行了各方面的研究。

二、现代金融泡沫经济形成原因

从经济发展的客观规律来看，泡沫经济总是由于经济发展过程中的虚拟经济过度偏离了实体经济，造成市场中的虚拟经济成为了主体，而实体经济的发展受到挤压、限制，其结果是虚拟资本所产生的虚拟价值远远超过现实资本所产生的价值，经济看似繁荣，实则不堪一击。在分析现代金融泡沫经济形成发展的原因时，首先应明确两个基本概念：虚拟资本（FictitiousCapital）和现实资本（ActualCapital）。所谓虚拟资本，就是指那些有价证券，包括债券、不动产抵押单、股票等，它是能够给股票等有价债券持有者带来一定收入和回报的资本形式；所谓现实资本，则是指在经济发展中的一种实物形态的资本，主要表现为生产要素形式和商品形式。其实，经济发展中如果主要以生产资本和商品资本来运行，那么泡沫经济产生的可能性是很小的，这主要是因为以实物形态而存在的资本形态。而当经济发展以虚拟资本运动为主的时候，泡沫经济就非常容易产生。泡沫经济最容易在金融领域形成，并且由于金融业与房地产业总是相互影响、相互渗透、相互依存，土地作为不动产，土地的价格构成特征使得土地的资本具有虚拟资本的性质。因此，泡沫经济与房地产业也有着千丝万缕的联系，金融经济泡沫与房地产泡沫是一对孪生兄弟。那么，为什么金融市场上较容易产生和存在泡沫经济呢？在当前金融经济中，泡沫经济涉及不充分信息、交易费用、外部性、非理性预期等众多新概念，各种金融工具和金融衍生工具的金融创新频繁出现，导致金融市场的运行和交易活动非常容易脱离实体经济。在实体经济中，成本价格是实体经济的基础，而在金融经济中，它以预期定价为经济模型。金融市场上较容易产生和存在泡沫经济，这与泡沫经济本身的双重性有关。也就是说，在经济发展日益现代化、国际化和自由化的今天，一定程度的泡沫经济有利于资本集中，这种集中是对市场竞争和发展具有促进作用的，但是泡沫经济终归是一种虚拟经济，其中主要存在的是不实因素和投机因素。因此，一旦这种经济过度发展，其后果也是非常严重的。具体来讲，严重的泡沫经济形成和发展的原因主要有两个方面：第一个方面的原因是社会原因，即在经济发展速度较快的时期出现了经济的整体繁荣和经济宏观环境较为宽松，这种繁荣局面和宽松环境极易为资金炒作提供机遇。所以，泡沫经济一般总会发生在国家对银行政策比较宽松、自由的经济体中。也就是说，在商品经济出现周期性的萧条之后，政府为了刺激经济发展，主动降低银行利息，放松银根，通过这种方式来刺激投资和消费需求以带动经济增长。于是，那些有闲散资金的市场主体就会把资金投放到那些有保值增值潜力的资源上，这就为泡沫经济提供了社会基础。第二个方面的原因就是对泡沫经济形成和发展的预先调控和及时约束机制不够。也就是说，在经济发展过程中，未能对那些有可能导致泡沫经济的投机活动进行监控、监督和制止，尤其是对投机过程中的贷款支付活动缺乏监控机制。但是，到目前为止，这种监控机制无论是在银行还是在政府都难以有效地建立起来。这是由于银行只是收付中介，而政府又难以对企业之间的交易活动进行干涉，甚至还容易被这种投机所形成的虚假繁荣而迷惑。

三、当代中国金融经济中的泡沫问题

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关于经济的泡沫化现象到目前为止,没有一个准确的定义。我认为,所谓泡沫经济就是资产价格(具体指股票与不动产价格)严重偏离实体经济(生产、流通、雇用、增长率等)暴涨,然后暴跌这一过程。日本的泡沫经济是在1985年的“广场协议”之后,由于日本银行实行过度缓和的超低金利政策开始产生的。一般来说,泡沫经济的产生需要具备以下几个条件:

1.作为初期条件,整个宏观经济必须首先处于一种非常好的状态,经济状况不好,绝对不会产生泡沫经济。

2.人们对于将来普遍抱有极其乐观的、玖瑰色的憧憬和期待,并过度相信经济景气会永久持续下去,整个社会为此陶醉,人们特别是决策者听不进谨慎相反的意见,对于风险处于一种麻木的状态。

3.泡沫经济的膨胀必须有大量的资金供给做支持。此时固然会有大量的海外投机“游资”涌入,但更多情况是中央银行采取过度缓和的金融政策和民间金融机构过度的信用供给。

4.在以上三个条件具备的基础上,还需要有起导火索作用的某种契机,这种契机可能是经济环境的变化、政府的某种政策及导向、投机游资的涌入等等。当以上四个条件具备了在资本主义经济体制或者市场经济体制下,泡沫经济就会产生。泡沫经济并不是一种稀有的经济现象,它的产生遵循一定的法则。如果政策得当在某种程度上完全可以阻止。日本的股价(日经225指数),在1985年至1989年4年间上涨了3倍。

地价迟后一年,到1990年9月也上涨了3倍,期间GDP只增涨了1.27倍。20年代后期的美国,90年代前期的北欧(芬兰、丹麦)以及80年代中期的东南亚各国几乎都是在大约4～5年的时间里资产价格上涨3倍左右之后,开始崩溃。可见资产价格如果年增长率25%,5年间上涨3倍,那么这种繁荣就走到了尽头,泡沫就要开始消灭。资产价格的暴涨不可能永久持续下去,一定期间保有资产的收益是资产的利用收益(企业收益、不动产租金)与资产的预期收益之和。如果人们对资产价格预期上涨,资产价格的高涨就会持续,但是如果由于某种契机,这种预期是负的,那么暴涨的资产价格就会下跌。一旦人们从泡沫经济的陶醉中醒来,在投机资金作用下,暴涨的资产价格便会迅速下跌,泡沫经济开始破灭。

如果卖方是用自己所有的资产,买方用自己所拥有的现金进行交易,这种情况实际上是一种零游戏,也就是说一方投机的收益是另一方投机的损失,两者的纯损益是零。如果两者在经济中的作用是同方向的,那么这种泡沫交易对宏观经济的影响就是中性的。但是如果这种交易有信用参与,也就是用银行借贷资金来进行交易,那么泡沫经济的产生和崩溃就不只是打击损害微观主体(企业、银行、个人),而且会对宏观经济产生恶劣影响。

二、资产价格泡沫化影响宏观经济的三个途径

1.分配效应泡沫经济产生前后,实物资产、金融资产的保有结构,在个别经济主体、经济部门门之间会发生相当大的变化。即使某些经济主体、经济部门的支出行动没有变化,其保有资产分布比重也会变化,从而对宏观经济产生影响。

2.财富、资本成本效应如果企业生产成本的大部分是股票状态,股票又由众多人持有,同时土地也是由众多的个人所有,那么如果股价、地价暴涨,这些拥有者的资产(财富)的评估额就会大幅度提高。比如日本在1985～1989年的5年间,股票的评估价额几乎与GDP相当,土地的评估额也直线上升,为GDP的2.5倍,二者合计即资产的评估收益为GDP的3.5倍。这当然要产生财富的支出效应,由于资产的评估额无限上涨,泡沫越吹越大。家庭支出、企业支出增加,财政税收增加,同时,财政支出也增加,有效需求得到了过度的刺激,经济一片繁荣。这使得金融部门对将来的预期更加乐观,积极借贷融通资金,从而使得实物经济与金融二者相互作用象螺旋一样冲向顶峰,加速了泡沫经济的形成。由于这种支出增加是建立在虚拟的资产收益上,从而极大地扭曲了资源的有效配置。比如泡沫经济时期的日本,高级轿车、宝石、美术品、名牌服装、高尔夫俱乐部等高档奢侈品的消费过度增大。还有股价暴涨使得股票发行成本降低,从而诱发企业过度投资,造成巨大消费。这种浪费不仅限于物,还造成人的资源浪费,泡沫经济时期,银行、证券业以高薪雇佣了大量的优秀大学毕业生,而现在泡沫经济破灭,经济衰退,这些人材大部分又被解雇,浪费的同时成为社会不安定的原因。而且更为严重的是泡沫经济腐化人们的心灵,坐在桌子前打打电话,发发传真,就能获得巨额财富使人们丧失了流血流汗辛勤工作的精神。泡沫经济并滋生金钱万能,有钱能使鬼推磨等低俗的“拜金主义”,破坏社会风气。在日本社会从内部腐烂溃崩之前,泡沫经济破灭了,我认为这是一件幸事。

3.债权债务结构的变化效应通常,在资产交易中,购买资产的钱并不完全是买方的自有资金,其他大部分是银行或通过发生债券等方式的借款。在日本,长期以来银行一直认为以不动产作抵押担保的贷款是安全的,特别是战后,随着经济的发展地价一直上涨,从而使人们迷信日本的地价永远不会下跌这一神话。下面我们来看一下泡沫经济破灭前后的债权债务关系。泡沫经济时期,资产出售者以较高的价格出售资产,获得货币或者货币金融资产,资产购入者主要是以银行的借款取得资产。泡沫经济破灭,资产价格暴跌,对于银行来说,其资产负债表上的资产与负债同时增加。但是,由于担保不动产的价格下跌,借入者无法获得收益偿还借款,结果是银行的不良债权增大,银行为了化解不良债权不得不收缩信用,从而导致经济萎缩,这一过程就是美国经济学家费雪在1933年阐述的债务紧缩理论。日本经济,在1985年到现在15年的时间里所经历的过程正是费雪所论述的。

日本,从1985年开始到1989年,银行贷款的增加额为128万亿日元,其中62万亿是贷向不动产和非银行金融机构的。进入90年代,银行的贷款,相当一部分已成为不良债权。现时点日本的银行不良债权(最近不良债权的定义是推迟偿还本息3个月的债权),有人说是30万亿(占GDP的6%),有人说是70万亿(占GDP的12%)。如果扣除以出售方式收回的那部分,纯粹损失掉的不良债权额不会很大,但是我想至少应该占GDP的2～3%(日本GDP总值为500万亿日元)。到目前为止,日本的不良债权处理并没有结束,不良债权的处理不只是帐薄上冲销,还要变卖抵押担保物,现在日本总算同时开始了不良债权的名义处理(帐薄冲销)和实际处理(抵押物拍卖)过程。

三、泡沫经济的事后处理

处理的基本原则应该是,从事投机活动失败者的损失必须让其自己填补,为什么?因为投机活动中的利得装进了投机得胜方的腰包。但是,现实的问题是投机者的资金是由银行提供的,投机失败投机者无法偿还贷款,所以银行的经营者必须承担责任,损失应该由银行的股东承担。但是,商业银行在把存款人的储蓄贷给企业发挥金融中介机能的同时,还承担着国民经济体系的支付结算功能。银行是结算体系的核心、高效的支付系统支持高效的货币经济,这一系统哪怕是一分钟的中断,现在的经济体系就无法维持。因此,偿付能力大于零的银行如果出现一时的流动性不足,中央银行等金融机构应提供帮助。还有小额存款者的存款在一定程度上应该得到保护。为此,制定并遵守正确评价有问题银行的会计基准极为重要,同时银行监督者还必须迅速对有疑问的银行的资产、负债额作出尽可能正确的评价。如果某家银行已无清偿能力,或者自有资本比率已接近零,那么就应迅速将其关闭,让其退出市场。这种处置越快越好,损失应由银行的所有者及大额债权人承担,这是自己责任原则。让有问题银行退出市场,宏观上看有助于提高金融部门的效率。

银行破产,会给善良的存款人和借款人造成不便和经济损失,特别是在某一地域处于重要地位的银行更是如此,如北海道拓殖银行,去年秋天破产,当时给许多客户带来困难。但是,对此应迅速采取紧急对策,而不能以此为理由让问题银行继续存在下去。泡沫经济破灭以后,银行体系的清理、修复、再建,不应是片面、渐进和局部的,而应该尽可能早地采取果断的措施一鼓作气处理完毕,这样可以减少处理泡沫经济的成本。采取片面、渐进处理方式的日本就是一个失败的例子,而美国与瑞典在其泡沫经济破灭后,采取一鼓作气、果断的处理方式,损失较小,取得了成功。片面、渐进、局部式处理方式成本高的理由是:1.处理时间长,不良资产中能够收回的那部分变得越来越小,呆坏资产的比重增加,同时已经没有效益的银行继续存在,浪费继续,损失增加。2.破产一个处理一个,破产一个处理一个,而实际上每次都要动用国民的钱,这样会使国民丧失对政府货币当局的信任,并加大将来可能会更加不稳定的预期,从而导致经济活动萎缩。3.处理时,必须对泡沫经济的责任做出说明,并严厉追究泡沫经济的实际责任者,损失,谁造成的谁偿还,对违反法律、法规的行为必须加以刑罚,否则,公平的原则被破坏,市场的正义就不成立了。

四、金融改革与泡沫经济

金融管制是以30年代的大萧条为契机,从美国开始的,当时日本、英国等也都仿效美国实行金融管制,这种趋势大约持续了近半个世纪。但是进入70年代后期,美国又率先开始了放松金融管制,推行金融自由化,并持续到今天,这种趋势恐怕21世纪也不会有大的改变。金融自由化的理由:1.信息通信技术革命。2.经济的全球化。3.财富积累增加,资产负债运营多样化的要求。但是,放松金融管制,特别是金融业间的自由化,是各国产生泡沫经济的一个重要原因,关于这一点就不详加论述了,只举一个例子。八十年代,美国的S&L(储蓄信托公司),开始涉足风险巨大的不动产领域,由于没有经验遭到了巨大失败。瑞典也出现过,商业银行经营以前没有从事过的(因管制不能从事)商业不动产贷款而遭到失败的情况。

在放松金融管制时,应该想到可能会产生的风险以及金融机构可能遭受的失败,并制定采取相应的对策。但是,在经济繁荣的初期阶段,辨别这一繁荣是否健全,是一件极其困难的事。预防措施是要摘除泡沫经济的萌芽,但实际上如果判断失误就可能把本属正常的景气扼杀于摇篮中。对于这个问题,经济学家有二个建议。如果市场机能相当充分,泡沫经济产生的可能性就小,完全的市场不会产生泡沫经济。为此,第一个建议是主张市场透明、信息公开、会计标准化、自己责任原则。日本的早期纠正自有资本比率的措施就是基于上述考虑。但是现实中理想的模式是不存在的,在市场参加者之间,信息的质和量存在差异,资金量也不同,所以如果条件具备,任何国家都有可能产生泡沫经济。为此,经济学家提出第二个建议,即必须充分考虑有关防止泡沫经济产生的对策,其具体方案因国而异。以日本为例,关于不动产金融,作为融资担保的土地的担保价值,应比时价低估50%～60%,即采取所谓“担保系数”规制。关于证券金融,应将自有资本比率同股价上涨率相联系,采取累进方式。同时,有关土地买卖、股票买卖的收益税制,要以不诱发泡沫投机为原则,在税收政策上多动脑筋。产生泡沫经济后,如果只简单地采取紧缩金融、收缩财政的一般政策手段,会对泡沫经济以外的正常的经济活动(生产、流通、贸易)造成恶劣的影响,这种作法实际上是一种不对着火的房子喷水,而是掘堤淹城的愚蠢举动。

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[关键词]金融　泡沫经济　房地产　股市

随着我国经济企稳回升的态势逐日明朗化，金融危机在中国造成的痛楚似乎已成为远去的记忆，现在已越来越少人去谈论此次金融危机对我国未来发展前景所带来的不利影响。然而，日前中国经济的发展状况亦是不容乐观的。在经济走出衰退的过程中，中国楼市和股市展现的韧性及增长动力令人侧目，而资产价值膨胀的速度与实体经济的复苏状态存在明显落差，2010年初，中国最新一轮的货币紧缩政策，反映了政府对货币流动性的日益担忧。宽松的信贷政策致使资金流动性充裕，同时也造成了部分资金违规流人资产市场，金融市场发展缓慢、民众投资渠道有限，直接造成了中国资产泡沫越吹越大，尤其是在房地产领域，房价居高不下，各大城市频频出现地王、地价屡创新高，这些因素使得一些观察人士认为中国经济出现泡沫。或预测经济在2010年有可能“硬着陆”。

中欧国际工商学院会计学教授丁远2010年4月24日表示，中国有史以来最大的金融泡沫正在形成。当前我国宏观经济所遇到的问题，其实是中国经济成长中必经的泡沫经济过程，这些问题都是新兴市场经济向成熟经济转型过程当中所应该遇到的问题，这并不是我国所遇到的独有过程，世界上其他国家在新兴市场从不成熟到成熟、从不发达到发达的转型过程中都会遇到泡沫经济。如何吸取其他国家的经验以更好地解决泡沫经济中出现的问题、采取怎样的应对措施实现“软着陆”，对于我国整个宏观经济的发展非常重要。

1　何谓泡沫经济

根据《新帕尔格雷夫货币与金融大辞典》，经济中的泡沫，指的是某种或一系列资产在一个连续的过程中陡然涨价，使人们形成远期价格将继续上升的预期，从而吸引新的买主的一种状态。泡沫经济指虚拟资本过度增长，资产价值超越实体经济，金融证券、地产价格飞涨，投机交易极为活跃的经济现象。目前，学术界尚未达成对泡沫状态的一致定义，但一些基础性的解释却是共同的，即泡沫经济最直接的表现是资产价格的暴涨和暴跌；泡沫发生的主要载体是股票和房地产市场；泡沫期间的金融投机活动异常盛行和猖獗；基础经济因素对资产价格变动几乎不会产生影响。

在现代市场经济中，泡沫经济寓于金融投机，若将其控制在适度的范围内，则有利于资本集中、活跃市场、促进竞争、繁荣经济，而当其发展到一定程度，泡沫过多，过度膨胀，严重脱离实体资本额和实业发展需要的时候，必然会因为缺乏实体经济的支撑而破灭。一旦泡沫经济破裂，直接导致资产价值迅速下跌，其影响将波及到一个国家的大多数产业甚至国际经济的走势，严重时造成经济崩溃、社会动荡。因此，我们要正确、清醒地认识泡沫经济中的不实因素和投机因素。

2　中国经济中的泡沫现象

2.1　房地产泡沫

从泡沫经济起于繁荣而终于危机的规律来看，房地产无疑是泡沫的一个核心载体，它不仅具有交易成本低的特征，而且供求关系不易达到均衡。当前房地产的泡沫与货币的流动性过剩密切相关，我们可以通过三大指标来分析和判断中国的房地产市场泡沫：(1)房地产贷款增长与金融机构贷款总额增长的比率；(2)房地产价格增长与GDP增长的比率；(3)房价上涨与家庭年平均收入增加的比率。进入21世纪，中国的房地产持续走热，2007年的房地产价格每月达10％的涨幅，到2008年房价开始出现“拐点”。目前，在全国范围内，每平方米房价已经相当接近美国的平均水平，而美国的人均收入是中国城市人均收入的7倍，中国房屋每平方米均价，相当于一般人三个月的工资收入，这一水平也许在世界上都是最高的。中国房地产市场泡沫还有另外一面，即其在地方政府财政中所起的作用，土地销售收入以及物业销售带来的税收，占了地方政府财政收入很大一块，因此，他们有很强的动力来刺激房地产市场发展，致使土地以超价格投标。

房地产泡沫通常导致经济过热，建筑空置，代表着永久性损失；同时，房地产泡沫造成最严重的损害，就是人口的变化。高楼价会降低人口出生率，当泡沫破灭的时候，房地产价格下降，低生育水平的文化观念是无法改变的，未来20年，中国将面临人口老龄化以及人口总数下降的局面。

2.2　股票市场泡沫

现代经济学把股票市场泡沫定义为股票的市场价格减去其内在投资价值。股票市场的泡沫程度和规模，一般可以通过考察泡沫绝对额与经济总量、金融资产总量之间的关系得到反映：(1)股市泡沫与GDP的比率；(2)股市泡沫与广义货币M2的比率；(3)股市泡沫与居民储蓄存款余额的比率。从2006年开始，中国股市的泡沫倾向愈演愈烈；2007年，股市从998点上涨到6000多点；2008年，股市大幅度调整。股价的波动固然有“资产重组”的因素，但更多的则是投资者基于流动性推动的判断。供求关系决定价格，股票市场也不例外。上市公司资产运作频繁，家庭储蓄率降低，资金结构日益短期化，致使越来越多的人成为新股民和新基民。如果流向股票市场的资金过度充裕，股价就会全面脱离公司的未来业绩，市盈率就会太高，泡沫就出现了，从而引发大幅度的市场调整。

股市泡沫在给市场带来大量资金的同时，也加大了市场的波动，除了会造成再分配的净亏损，还会带来非常严重的社会后果，在股市泡沫中，大部分家庭会损失，而极少数人则赚得盆满钵满，这使得中国财富差距越来越大，将会造成社会不稳定。

3　如何应对泡沫经济

资产价格的泡沫化会产生经济中的通货膨胀。对于此经济现象的出现，必须正确予以对待与解决。

首先，泡沫经济的出现，导致物价必然上涨。如何对待物价上涨问题，稳定民心，则成为我国政府对泡沫经济进行宏观调控的重点。一方面，可通过宏观经济调节的手段来让物价的提高缓慢上涨，但此方法的实施要注意保持汇率机制的稳定、调节好利率市场及信贷控制。同时要找到人民币升值的恰当均衡点，并节制投资，以避免出现隐含产能过剩、国际资本流人和虚假贸易繁荣的问题。另一方面，可适度放开物价，通过经济内部的自由化，加速资产价格泡沫化，缩短泡沫形成过程。其次，扩大内需是解决泡沫经济转型过程的一条重要措施，扩大内需的方法可以是减税，可以是增加固定资产投资，也可以是增加工资。其中，增加工资是应对泡沫经济过程比较好的一种方式。工资的增加，一方面会提高老百姓的支付能力，能够应对通货膨胀、应对物价房价的上涨，才能形成资产价格、通货膨胀和经济增长的良性循环，在动态中完成低收入向富裕国家的转换；另一方面会增加企业的成本。从而迫使企业要以增强判断力、提高竞争力的方式来极力适应市场，从而增强了企业建立有效的防范机制以抵御风险的能力。

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[关键词]内外失衡；流动性过剩；资产价格泡沫

[中图分类号]F015［文献标识码］ A

[文章编号] 1673－0461（2008）03－0007－05

近年来，泡沫经济已经取代经济衰退成为经济增长的梦魇。从1990年泡沫经济崩溃至今的十几年，日本经济一直在不景气中挣扎。2007年美国房地产泡沫破灭所引发的次贷危机直接导致了大批金融机构的亏损甚至破产。当前我国经济也出现了以股票和房地产为载体的资产价格暴涨，尽管货币政策当局已经采取了紧缩性货币政策，但是效果并不明显，资产价格反倒出现了逆势上扬的现象。本文研究我国当前资产价格飙升是否存在泡沫，以及其形成机制，进而提出调控建议。文章的内容安排如下：第一部分分析我国当前资产价格飙升和泡沫泛起；第二部分研究当前资产价格泡沫的形成机制和根本原因；第三部分分析当前资产价格泡沫破灭的可能影响和后果；最后一部分是调控建议和措施。

一、中国当前资产价格飙升和泡沫泛起

中国以股票和房地产为载体的资产价格持续飙升已经成为全球资本市场的重要现象。股票市场自2006年初以来更是成为全民关注的焦点，各种股价指数在一年多的时间里上涨了将近5倍。关于当前资产价格暴涨有两种代表性的观点，一种观点认为当前资产价格暴涨是经济增长的必然结果，另一种观点认为当前资产价格暴涨说明经济中存在着严重的泡沫。一般来说，资产价格泡沫是指资产价格严重偏离实体经济，暴涨然后再暴跌的过程。Kunio Okina，Masaaki Shirakawa和Shigenori Shiratsuka(2001)在研究日本泡沫经济中指出，泡沫经济包括三个基本要素：资产价格的快速上升，经济过热以及货币和信贷的大规模增加。根据这一理论，如果中国当前资产价格暴涨具备了上述三个条件，我们就可以认为当前中国经济运行出现了资产价格泡沫。

我国股票市场资产价格的飙升始于2006年初。2005年底以上证综合指数衡量的股票价格仅为1161点，但自2006年初起股价指数一路飙升，至2007年9月，已经增至5552点，上涨了将近5倍，而以深圳成份指数衡量的股价指数上涨速度更为迅速，从2005年底到2007年9月上涨了将近7倍，资产价格上升速度远远高于日本1985-1990年泡沫经济产生和膨胀时期日经指数的上涨速度（见表1）。从股票市场市盈率来看，2007年5月上交所A股平均市盈率为42.8，其中工业股为37.9，商业股为74.2，公用事业股为49.3，房地产类股票为70.4，综合类股票为44.8（张俊伟，2007）。这远远要高于日本泡沫经济发生和高涨时期的市盈率（见表1）。而我国房地产价格自2003年以来保持了两位数的增长速度，其价格在政府调控中逆势上扬，2007年11月70个大中城市房屋销售价格指数同比增长10.5%。

中国经济一直着保持较高的增长速度，尤其是2003年以来GDP增长速度均保持在10%以上。2007年初以来经济过热趋势日益明显，CPI持续攀升，2007年11月CPI同比增长6.9%，是11年来的最高水平，而同期美国和欧元区通货膨胀率基本保持在2%-3%，日本CPI同比增长率基本维持在零或负值的水平。从2001年以来我国货币供给M2的增长率一直保持17%左右。商业银行信贷水平几乎和货币供给M2保持着同样的增长水平。尤其是房地产贷款增速更甚，2000年以来我国房地产开发贷款和个人住宅贷款的年均增速分别为25.99％和59.19%，远远高于同期金融机构贷款13.06％年均增速，也远远高于日本泡沫经济时期房地产贷款的增长速度（见表2）。

表1 和表2数据表明当前我国资产价格增长速度远远超过了GDP增长速度，以2006为例，GDP和M2增速分别为10.7%和15.67%，CPI同比增长1.5%，而股票价格指数在2006年一年内则上涨了212%，这说明当前资产价格增长速度已经超过经济基本面的支撑，偏离了实体经济的增长。通过与日本泡沫经济时期资产价格上涨速度已以及宏观经济数据比较，本文认为我国当前资产价格上的涨速度已经超过日本泡沫经济时期，这说明中国资产价格飙升中隐藏着严重的泡沫。

2007年以来我国实施了紧缩性货币政策，六次提高贷款利率，但资产价格仍然还在逆势上扬，这进一步说明我国资产价格泡沫正处于非理性的迅速飙升和暴涨阶段。

二、我国当前资产价格泡沫的形成机制

一般说来，泡沫经济的形成要具备以下条件：第一，宏观经运行良好，经济保持较高的增长速度，经济主体对于经济发展有一种乐观的预期。第二，经济体有大量的过剩资金，这些资金可能源自国内也可能源自国外或者兼而有之，这是泡沫经济膨胀的基础。第三，引发泡沫经济的条件，这可能包括经济环境的变化，政府政策或者外资的涌入等（三木谷良一，1998）。

中国经济多年的高速增长所营造的乐观预期为泡沫经济的泛起提供了温床。而经济内外失衡则成为泡沫经济发生的根本原因，经济内外失衡表现为内部超额储蓄以及国际收支持续双顺差，这就使宏观经济充斥着过剩的流动性，在缺乏有效投资渠道以及较强投机心理的作用之下，过剩的资金使得泡沫经济的形成具备了基本条件（见图1）。而东南亚金融危机以后多年的扩张性货币政策以及人民币升值预期的强化则为泡沫经济膨胀提供了良好的契机。直到2007年CPI大幅上升以后，我国货币政策当局才开始紧缩货币，受时滞及其他各种因素的制约，紧缩性货币政策的效果并不明显，对当前泡沫抑制作用有限。这也说明仅仅采用紧缩性货币政策抑制泡沫是不够的，我们必须研究泡沫形成的根本原因，采取各种措施从源头抑制泡沫的膨胀（见图1）。

图1描述了当前我国资产价格泡沫的形成机制。具体说来，我国当前以资产价格暴涨为特征的泡沫经济泛起和膨胀是以下因素综合作用的结果：

第一，我国国民储蓄持续走高

我国的国民储蓄率从1990年开始就一直处在一个很高的水平上，而且从2000年后急剧升高，到2005年已达到48%，将近占国民总产值的一半（见图2）。高额储蓄为泡沫经济形成提供了大量的过剩资金，只要资产市场具有良好的预期，追逐高额利润的巨额过剩资金就会进入资产市场。尤其是在实体经济投资收益率远远低于资产市场投机收益率的情形下，巨额过剩资金更是大规模进入资产市场。

高额储蓄的形成主要有两方面原因：一方面，经济转型期的制度缺失造成社会保障体制、医疗保障体制以及教育体制改革的不完善，经济中的不确定性增强，居民只得进行预防性储蓄降低不确定性，另一方面，由于转型经济过程中对微观主体的投资限制较多，以及有效投资渠道的缺乏，导致大量的资金只得进行储蓄。

第二，国际收支持续双顺差带来外汇储备的增加

根据宏观经济恒等式，与国内高额储蓄相对应的是贸易顺差不断扩大。贸易盈余带来外汇储备的增加，至2006年底，我国外汇储备达到10633亿美元，居世界第一位，远远高于“适当”规模。在强制结售汇制度之下，外汇储备增加导致基础货币增加，尽管中国人民银行采取了各种冲销措施，但是对于不断增加的外汇储备来说则是杯水车薪，在货币乘数的作用之下，货币供给成倍增加。根据中国经济景气月报的统计数据，2007年前三季度，我国进出口总额同比增长23.5%，其中，出口同比增长27.1%，进口同比增长19.1%。贸易顺差比上年同期增长758亿美元，同比增长68.97%。外商直接投资实际使用金额472亿美元，同比增长10.9%。9月末，国家外汇储备14336亿美元，同比增长45.1%。只要顺差在增加，外汇储备就会增加，货币供给就会增加，流动性过剩的程度就会进一步加剧，这就为泡沫的泛起提供了大量的资金基础。

第三，国际资本净流入和人民币升值预期相互强化

贸易盈余的不断扩大，导致美元等外币资产的供给增加，这就增加了对人民币的需求，使得人民币面临着升值的压力和预期。尤其是当前美中存款利差收窄将吸引更多的外资进入中国。这种背景之下，国际游资不断流入中国，这些资金进入股票和房地产市场，推动着中国股价和房价的上升。统计数据表明，房地产业利用外资已经占到全国利用外资比重的五分之一。这些进入房地产行业的外资利润高达100%以上，在高额利润的驱动之下，更多的外资涌入中国，这对国内房价的上升起到了推波助澜的作用，宋勃和高波（2007）对国际资本流动和房地产价格的实证研究支持了这一推论。由于股票具有交易便利等投资特性，更是成为国际资本的投机对象。2007年1-9月，国际资本净流入达到1243亿美元，占同期贸易顺差的66.82%（见图3）。国际资本净流入加大了对人民币的需求，进而强化了人民升值的预期，形成了人民币升值预期和国际资本净流入的正向循环。

第四，长期低利率的扩张性货币政策

自1997年东南亚金融危机以来，我国确立了“内需主导型”的经济发展政策，与此对应，中国人民银行一直奉行低利率扩张性货币政策。在低利率政策之下，由于储蓄收益较低，尤其是在当前CPI大幅上升之下，居民储蓄存款利率实际为负，一旦国内资产市场有比较好的投资机会，大量高额储蓄和国际游资就会进入股市和房地产等资产市场，甚至一些原本用于实体经济投资的资金在资产高额回报率的吸引之下也进入股市和房地产市场，为泡沫经济的形成埋下了伏笔。

第五，银行信贷扩张

每一个泡沫经济背后都一定有大量的银行借贷资金的支持，它是泡沫经济形成的助推力。尤其是商业银行的房地产信贷，是造成其房地产泡沫过度膨胀的重要原因。如果银行持有大量的房地产，或者是以房地产为抵押品的资产，那么房地产价格的上涨将提高银行资本的规模，从而改善银行的资本充足率、资产质量和盈利状况。因此，银行将进一步扩大对房地产业的信贷供给，而这又进一步提高了房地产价格。这一过程循环往复，使得房地产价格日益偏离实际均衡价格，统计数据表明，房地产类贷款占金融机构全部贷款的比重，从2000年的6.04％上升至2005年的15.5%，已经超过日本泡沫经济时期房地产贷款占全部贷款12.1%的比率。这一方面为资产价格飙升提供了巨额的资金支持，另一方面也加剧了风险向商业银行的集中。

上述各种因素都增加了国内资金的供给，提高了流动性过剩的程度，为泡沫经济形成提供了强大的资金支持，在预期乐观的情形下，过剩资金涌入资产市场导致资产价格泡沫的泛起和膨胀，这就导致了投机资本的高额利润，致使过剩资金进一步进入，在自我强化的预期之下，资产价格泡沫逐渐膨胀。

三、我国资产价格泡沫崩溃的可能影响

在紧缩的经济政策之下，如果泡沫失去了资金的支持，其可能会迅速走向破灭。根据我国当前泡沫经济形成机制，如果泡沫破灭，势必会对中国金融稳定、经济增长方式的转变以及经济长期发展带来重创。

泡沫经济时期，房地产贷款占商业银行信贷较高比例，因此房地产泡沫经济崩溃以后最大的受害者是银行，而银行又会将危机传递给整个社会。泡沫经济崩溃可能带来如下的恶性循环：泡沫经济破灭―经济不景气―低利率―资本外流―需求低迷―银行呆账和坏账增加―维持低利率―资金不回流―需求更低迷―银行危机―经济衰退。IMF(2000), Bordo和 Jeanne (2002), Borio 和 Lowe (2002)等的研究也表明资产价格泡沫会对金融体系和宏观经济造成恶劣影响。1990年日本泡沫经济崩溃带来的金融危机及其后的长期经济萧条和1997年东南亚金融危机就是最好的例证。而2007年美国房地产市场泡沫破灭给美国带来了次贷危机，其直接影响是导致大批金融机构的亏损甚至破产，而间接影响则致使美国和世界处于经济衰退的边缘。

从当前我国四大国有商业银行房地产开发贷款、个人贷款看，2004到2006年房地产开发贷款和个人贷款占其贷款总余额比例不断上升，个别银行房地产贷款总额已经占到贷款总额的20%以上（见表3）。这从一个侧面说明如果我国房地产价格泡沫破灭，必将会带来大规模的不良债权，泡沫破灭对金融机构所造成的危害可能要远甚于日本。

当前中国经济发展模式正在从以投资和出口拉动为主向消费、投资和出口共同拉动经济增长转变。而这一转变能否完成关键在于能否实现消费的可持续增长。近年来，我国消费率一直处于下降趋势，尤其是居民消费率下降更多，2005年已经降至38.7%。我国消费率不仅远远低于发达国家和世界平均水平，而且远远低于印度水平（见表4）。据国家统计局2002年在河北、天津、山东、江苏、广东、四川、甘肃、辽宁等8个省市抽样问卷调查结果，房地产已经成为居民家庭价值量最大的财产。如果当前我国房地产泡沫破灭，我国居民就会面临着资产大幅缩水，这会导致已经持续降低的消费水平进一步下降，使我国经济发展模式的转变尤难实现，并将影响中国经济长期发展。

鉴于上述分析，我们必须采取措施调控资产价格暴涨，我国当前泡沫经济膨胀的形成机制以及日本等国家泡沫经济破灭的经验教训，本文提出如下的调控建议。

四、调控建议

（一）促进经济内外均衡的实现，这是阻止泡沫经济恶化的根本途径

日本等国家和地区泡沫经济的迅速破灭就是因为没有采用有效措施从根本改善内外失衡，而是直接实行紧缩性货币政策将泡沫挑破。针对我国当前经济特点，本文认为应从以下几点着手促进内外均衡的实现：

第一，完善制度建设，促进收入和消费水平提高

当前的重点是完善公共支出体系，进一步建设包括社会保障体制、医疗体制和教育体制等在内的制度，降低经济主体未来的不确定性预期和预防性储蓄，从而增加消费需求。随着消费水平的提高，边际消费倾向递减，因此当前我国消费增加的渠道主要在于增加低收入者的收入水平，促进低收入者消费的提高，进而增加总体消费需求。只要总体消费需求增加了，储蓄水平就会自然下降，外贸顺差也会得到缓解。

第二，逐步解除进口管制，从增加进口角度缓解外贸顺差的日益扩大

有人提出通过征收出口税来控制产品出口以抑制顺差扩大的建议，但是本文认为这种干预手段只适用于特殊产品出口管制，不具有普遍意义，而且不利用我国经济的长期可持续发展。较之于控制出口缓解顺差的扩大，从增加进口的角度缓解顺差的持续扩大是一个更好的渠道和方法。通过降低甚至取消进口税，逐步解除进口管制实行自由进口（当然，少数特殊产品仍需进口管制！），一定会促进进口的增加，而进口的增加不仅会缓解顺差持续扩大，而且如果进口一些关系国计民生的产品，则有利于经济的长远发展和国民经济整体福利水平的提高。

（二）深化投融资体制的改革，提高储蓄向投资转化的效率

由于当前经济中对微观经济主体的投资还存在诸多限制，导致居民有效投资渠道的缺乏，在预期良好的前提下，居民在银行的存款逐渐转向股市和房地产，尤其是在股票供给有限和金融产品缺乏的前提下，股价和房地产价格的暴涨是必然结果。因此，减少对微观投资主体的投资限制，完善金融市场，尤其是大力发展资本市场，为经济主体提供多元的投资渠道和丰富的金融产品就变得至关重要。在此基础之上，正确处理虚拟经济和实体经济的关系，对居民的投资行为进行正确的引导，完全有可能将积累的财富引向实质生产部门，推动产业升级、实现经济长期可持续发展。

（三）制定适当的汇率政策，发挥汇率对经济的调节作用

从当前来看，由于国际收支顺差以及源自美国等发达国家要求人民币升值的国际压力，人民币汇率政策面临着困境。一方面，如果人民币大幅升值，可能会使得中国出口企业竞争力下降，而且由于国际社会对中国出口产品的需求弹性偏低，人民币升值可能会带来顺差的增加而不是下降。另一方面，如果人民币不升值，我国将会面临更加强大的国际压力，而且会使中国顺差进一步扩大和升值预期进一步增强。鉴于各种因素的考虑，本文建议在无预期的前提下将人民币一次升值5%，这也是出口企业能够承受的一个升值水平，目的是达到抑制升值预期，减缓热钱流入，促进国际收支平衡的实现。汇率政策本身也具有时滞效应，甚至会产生 “倒J”曲线效应，因此对于升值以后国际收支顺差没有缩小要有心理准备。

在近于固定的汇率制度以及人民币强制结售汇制度下，国际收支顺差必然带来货币供给的大量增加，这就制约了当前紧缩性货币政策的效应。从长远来看，应该实行更具弹性的汇率制度，改革强制结售汇制度，实现人民币货币政策和汇率政策协调。

（四）加强货币政策和其他政策协调，提高货币政策在熨平经济波动中的有效性和灵活性

货币政策的过度扩张和突然紧缩都不利于经济的平稳发展。过度扩张可能为泡沫经济形成埋下伏笔，而突然紧缩可能会挑破泡沫，产生严重的经济和社会后果，因此货币政策应该是稳健和圆润的，从而提高其熨平经济波动的效应。实际上，面对经济泡沫，如果只是简单地收缩银根，必然会对正常的经济活动造成破坏，“就好比城里有房子失火，消防队不是像房子喷水，而是决堤淹城一样”（三木谷良一，1998）。因此，在紧缩货币的同时，必须采取其他政策如产业政策、财政和税收政策等配合，进行产业结构升级和转型，从而提高货币政策的有效性。

（五）加强监管，增强商业银行风险意识和规避风险能力

在泡沫经济迹象出现以后还需要大量的后续资金才能把泡沫越吹越大，这些资金可能来自于国内，也可能来自于海外，为了防范泡沫经济的急剧膨胀，需要加强资金流向监管。对于金融监管当局来说，在资产价格迅速膨胀的危险时期，必须加强对商业银行信贷的监管和调控。与此同时，商业银行自身必须增强风险意识和风险规避能力，才能在泡沫破灭时将损失降到最低。

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The Forming Mechanism and its Regulation of China Asset Price Bubble under Internal and External Disequilibrium

Feng Cai

（Nanjing University ，Nanjing 210093，China）

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根据《新帕尔格雷夫货币与金融大辞典》,经济中的泡沫,指的是这样一种状态:某种或一系列资产在一个连续的过程中陡然涨价,使人们形成远期价格将继续上升的预期,从而吸引新的买主。这些买主中,大多属于只想通过买卖牟取利润,而对资产本身的用途及其盈利能力不感兴趣的投机者。事实上,到目前为止,学术界尚未达成对泡沫状态的一致定义,但是一些基础性的解释却是共同的:(1)泡沫最直接的表现是资产价格的暴涨和暴跌;(2)泡沫期间的金融投机活动异常盛行和猖獗;(3)基础经济因素对资产价格变动几乎不会产生影响;(4)泡沫发生的主要载体是股票和房地产市场。

二、现代泡沫经济的特征

1.泡沫经济在历史上由来已久,但在过去它并没有成为经济和社会发展的主要矛盾,泡沫的规模和泡沫破裂后的破坏程度都是十分有限的,而随着金融资本跨时空交易的扩张,现代泡沫经济则成了威胁一国乃至全球经济的一个关键性因素。在泡沫形成和发展时期,由于社会资金大量集中于金融经济活动中,使实体经济领域的资金供给严重不足,而在泡沫消胀时期,资金迅速抽逃,使整个经济很快陷入萧条之中。

2.泡沫经济在历史上往往与实体经济结合在一起,只要用简单的投机心理和投机活动就能使泡沫得到解释,而现代泡沫经济与金融经济的关系则变得十分复杂,这种复杂性不仅体现在金融资本及其交易活动的独立运行规律上,而且体现在金融经济的内在脆弱性上。现代金融体制加剧了泡沫经济的发生频率和危害程度。特别是当泡沫破裂之后,由于金融机构同业之间复杂的债权债务关系,使整个经济体系容易出现大量坏账。金融机构为了建全自身的经营,必将导致进一步的信贷萎缩,使更多的企业陷入困境,宏观经济持续动荡。

3.尽管泡沫经济在历史上也具有国际传递效应,但泡沫的传递主要是靠心理预期方式来实现的,而现代泡沫经济已经拥有了技术进步金融创新的背景,特别是有了经济金融全球化背景,泡沫的膨胀与破灭在通过心理预期方式的同时,伴随大规模的国际资本流动来影响其他国家的经济稳定。比如,一国经济泡沫破灭,不但会削弱该国企业与金融机构的对外投资与贷款能力,而且会影响该国的进口贸易,从而引起相关国家的投资衰减和景气下降。特别是金融恐慌心理和资本的快速传递,容易引起周边国家金融市场的动荡,并造成经济金融全球化体系中薄弱环节出现金融危机。

三、正确认识当代中国金融经济发展中的泡沫问题

中国市场化改革以来,经济金融化步伐加快,如何正确认识这一进程中的泡沫问题,关系到中国经济的政策导向。上述理论分析和历史考察,给我们认识这一问题提供了三个重要思路:

一是金融经济的易变性,使资产价格在各种因素的作用下加大了波动的频率和幅度。特别是随着创新的不断发展,各种金融衍生工具的出现,金融交易量日益增大。增大的交易量已经不代表实体经济交易的需求,而成为一种纯粹的虚拟活动。脱离实体经济的交易逐渐会演变成泡沫,造成虚假的繁荣现象。

二是现代金融经济中,金融资产交易所形成的泡沫对经济运行和发展是有意义的。因为金融资本的运动是经济运行的剂,没有足够的剂,经济就无法顺畅运转,经济效率就得不到提高。所以说,有泡沫是正常的。但是,如果经济中泡沫太多,它就起不到的作用,因为正常的剂是要承载一定重量的,太多的泡沫则无法承载任何重量,它会破裂,会导致经济灾难。

三是1998年以来,除个别年份外,中国M1和M2的增长率远远高于实际经济增长率,也高于经济增长率与消费物价指数之和。也就是说,有一部分数量相当巨大的货币供给,既没有对物价产生压力,也没有推动经济增长。这些年来,经济学家们把这部分货币称为“迷失的货币”(MissingMoney)。其实,中国的货币迷失现象除了货币化的因素外,实质上是这部分货币与国际游资(非FDI资金)交织在一起,从商品市场流向了诸如证券市场、房地产市场等其他市场和领域,更进一步地说,就是从实体经济游离出来进入了虚拟经济。但是,迷失的货币只是说明虚拟经济与金融系统之间的关系,而不能表明经济泡沫的存在。下面分析一段时期来(特别是目前)中国的房地产泡沫和股票市场泡沫。

1.关于我国的房地产泡沫。从泡沫经济起于繁荣而终于危机的规律来看,房地产无疑是泡沫的一个核心载体,它不仅具有交易成本低的特征,而且供求关系不易达到均衡。我们可以通过三大指标来分析和判断中国的房地产市场泡沫:(1)房地产贷款增长与金融机构贷款总额增长的比率;(2)房地产价格增长与GDP增长的比率;(3)房价上涨与家庭年平均收入增加的比率。

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一、中国面临房价下跌、贷款质量恶化等风险

1．中国金融体系面临多重风险中国的金融体系由于市场、机构、跨境之间的交互关系日益加大正变得越来越复杂，非正式的信贷市场、集团结构和表外活动也与日俱增。当前的增长模式、相对僵硬的宏观政策框架，加上中央和地方政府在信贷配置上扮演的角色，都导致或有负债的不断累积。中国的金融部门目前面临的风险包括信贷快速扩张导致的贷款质量恶化、影子银行和表外敞口导致金融脱媒现象日益增加、房地产价格下滑以及全球经济不确定性等风险。中国房地产价格急剧上升，加上银行对房地产的大量贷款，加大了房地产价格回调对中国银行业的负面影响。房地产相关贷款占中国银行体系贷款总额约20％，相比香港特别行政区或者美国而言较低。然而，间接敞口却更高。中国的贷款条款很大程度上依赖抵押品。在五大行中，有30％～45％的贷款是由抵押品担保支持的，而这些抵押品主要就是房地产。因此，房地产价格回调将降低抵押品价值，因而在借款人违约的情况下削弱贷款回收价值。房地产的上下游产业（如建筑、水泥、钢铁）也面临风险。考虑到房地产行业对经济增长的重要性，房价回调导致的经济减速可能会对银行系统的资产质量产生负面影响。地方政府通过土地出让和补贴来支持“地方政府融资平台”的能力，特别是对那些还贷现金流有限的地方政府融资平台，取决于房地产市场的表现。2010年，29％的地方政府收入来自于出售土地使用权。

2．银行业压力测试结果：多重风险互动或导致严重影响根据IMF和中国政府共同对全国最大的17家商业银行（覆盖了截至2010年底83％的商业银行体系资产，或66％的银行体系资产）进行的压力测试结果显示，多数商业银行能够承受单独的风险冲击。但如果其中几项风险同时发生，银行体系就可能会遭到严重影响。

二、银行变相推高利率，企业“生财术”日益严重

1．表内贷款表外化次贷危机发生后，由于我国政府为保增长而实施的四万亿投资计划，使得银行信贷与之相伴而过度扩张，为防止流动性泛滥，2009年下半年开始，政府逐渐加大了对房地产等行业的宏观调控，收缩流动性。2011年开始，人民银行对银行信贷进行数量、价格的严格管制后，金融机构采取各种方式与工具，把表内业务移到表外，传统的银行信贷关系演变为隐藏在证券化中的信贷关系，信用扩张仍然是其核心目标。现在，表外业务已占银行贷款额的25％～60％，而借款人大多数房地产商，利率在20％～25％之间甚至更高。在信贷严控政策下，房地产商对资金的依赖推高了利率，并导致大量中小企业难以获得信贷支持。

2．上市公司及大企业的“生财术”搅乱信贷市场并可能导致巨大金融风险

（1）上市公司及大企业通过从资本市场低成本融资后再转贷给利率更高的其他资金需求者以赚取利差，变相开展了商业银行的存贷业务。上市公司及大企业的过度融资、发债，说明在我国通过债券募集资金的方式及用途、流向等方向存在较大的空白监管领域，特别是对募集资金的流向，缺少严格的监管手段。大规模资金流向信贷领域的背后则是监管的空白。由于上市公司及大企业的过度融资，导致了信贷市场资金不足，而委托贷款或商业银行发行的理财产品，其根源都来源于对借贷高收益的追捧。

（2）“影子银行”带来巨大信贷风险。通货膨胀引起存款相对较低或负利率，形成了培育表外业务的“肥沃土壤”，相对高利率的信托产品使大量的居民储蓄转而流向高利率的信托产品及其他理财产品；商业银行为避免信贷风险和相关的责任追究，也将信贷客户大量集中在大中型国企特别是垄断国企身上，但由于这些国企的新项目大多并没有太多效益，国企承贷的大量贷款，最终变相地再次以高利率贷放出去，。从而造就一个个的规模巨大的影子银行。中国的影子银行体系通过把巨量的资金持续不断地注入房地产市场及其他高风险的投资项目，不仅继续吹大了国内的房地产泡沫，同时也将巨大的金融风险注入了国内的金融系统。

（3）大批中小企业盲目依附高利贷。泡沫经济的根源在于资本没有流向实体经济之中。高利贷背景下的中国同样如此。由于中国经济的持续高速发展，大量从事实体经济发展的中小企业的具有大量的资金需求，但由于在信贷领域中，大量的信贷资金被制程房地产业等泡沫经济领域而没有流向实体经济最需要的地方。中小企业别无选择，只有选择高利贷，在实体经济领域利润率远低于高利贷的高利率的情况下，中小企业也积聚了较大的经营风险，而这也可能导致由高利贷导致的信贷危险的扩大与爆发。

三、日本泡沫经济的启示

从1983年开始形成并于1990年破裂的日本泡沫经济，对日本的经济发展造成了巨大的影响，1990年日本泡沫经济破裂之后，日本迎来了失去的二十年。日本泡沫经济的形成经历了两个过程，第一个过程是从1983年秋到1987年底，第一个过程是日本金融自由化的开端；第二个过程是从1988年初到1989年底，出现两个谷底，分别是1990年4月2日的28002．07日元、从1989年的峰值跌落28．05％，1990年10月1日的20021．86日元、从7月17日的峰值（33172．28日元）跌落39．1％；形成日元贬值、债券下跌的“三重下跌”。日本的泡沫经济破裂引起的经济萧条是以前未曾经历过的“以金融部门为主导的经济萧条”，这与过去的因有效需求不足而造成的经济萧条不同，它是在80年代后半期逐渐展开的金融的国际化和自由化后出现的现象，是金融自由化的归宿，与以往单纯的存货周期造成的经济萧条不同，由于泡沫经济的破裂，使得日本国民财富总值增长的停滞，以股价上扬信仰为前提而大量发行的可调换公司债券，以及附认股权证公司债券由于受股价暴跌的影响而难以发行，全国银行收益的大幅度减少，金融机构丧失媒介现象，由于受资本充足率的影响，出现货币供应量的减少，为实际GNP进入负增长铺平了道路。

四、防范信贷风险，防止我国金融危机发生的几点建议

1．稳妥积极地处理好人民币汇率问题汇率问题，不仅是经济问题，也是政治问题，对实体经济、泡沫经济及社会稳定都会产生较大的影响。广场协议后，由于日元升值，日本政府采取宽松的货币政策方式，国内大量过剩的资金推动了泡沫经济的发生，随后的泡沫经济破灭导致了日本的经济危机发生，日本从此迎来了失去的二十年；当然，货币升值也有其对国内经济的有利之处，有利于国内企业开展国际投资并购时降低投资成本，减少进口成本，积极开展面向全球市场的生产、研发、销售、组织的发展模式。（1）要完善汇率政策与制度。我国1994年开始对外汇体制进行重大改革，实行人民币经常项目下的有管理的兑换。1994年1月1曰，人民币汇率并轨，形成了市场供求为基础的单一的有管理的浮动汇率制，当时的人民币汇率为：1美元＝8．70元人民币。1996年，我国取消了经常项目下的汇兑限制，12月1日实现人民币经常项目可自由兑换；2005年7月21日，中国人民银行公告，着力建立以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度，我国的汇率制度形成以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度，人民币汇率不再单一盯住美元，而是形成了弹性的人民币汇率形成机制。1996年，中国实现经常项目下的完全可自由兑换，2006年3月宣布要实现资本项目下的“基本可兑换”。中国没有如同日本那样，为简单迎合外部需要而对外汇市场加以干预，而是通过对汇率形成机制市场化的推进，独立自主地采取适合我国现阶段经济发展需要相适应的汇率管理制度和形成机制。应该说，汇率在处理外部失衡时具有较大的政策效果，对于来自外部的任何关于我国汇率的要求，我们应采取冷静的态度，坚持汇改的自主性，独立自主地形成我们的法律法规和政策，还要屈从于某一国或某些势力集团的压力而无原则地让步。（2）我们要积极稳妥地调节国际收支特别是贸易结构的失衡问题。目前我国的国际收支、对外贸易存在着严重的失衡问题。与美国形成了大量的顺差，而与其他贸易国家则形成了较多的逆差，产生了大量的外汇储备。这使我们一方面面临以美国为主的汇率升值的压力，另一方面与其他国家的过量逆差也利于我国经济的发展，给我国的宏观经济调控带来种种难题。在我国前外汇储备超万亿美元、贸易顺差较大的情况下，适当扩大石油、黄金等战略物资的进口，增加国家战略物资储备，改变外汇资产投资和管理方式，有利于解决我国顺差过大、缓解外汇升值压力。

2．引导合理预期的形成国民经济的连续高增长，预期人民币持续升值意识的加强，上市公司业绩的提升，房地产等经济领域的过度火爆，使部分投资者沉醉于资产价格的上涨，推动了泡沫经济的发生并可能导致泡沫经济破灭后的巨大灾难。由于人们的预期通常超过资产价格的上涨，形成经济学中的“羊群效应”、股价暴胀暴跌，日本股市及房市在80年代后期的表现就是现实的例子。为使投资者做出“理性预期”，我们要完善信息披露制度，提升信息供给的效率，向市场提供的信息要更加充分、及时、准确、廉价，使人们能获得低成本的、正确的、充分的信息，形成资产价格的正确预期，以防止泡沫经济形成，阻止泡沫经济破裂可能带来的毁来性灾难。

3．加强金融监管，防止泡沫经济形成日本泡沫经济的形成与该国的金融自由化有很大的关联，由于在金融自由化进程中，政府放松了对金融的管制，加之金融监管体制的不完善，容易使微观经济主体的行为异化，加大投机行为，刺激泡沫经济的形成与发展。我国入世后，金融自由化程度得到提高，金融创新步伐也日益加快。我国当前金融监管的重点应该是金融主体和金融资产和金融商品的价格。金融主体的监管即对企业、个人、金融机构在金融活动中的行为进行监管，特别是对金融活动中起着重要作用的机构的监管。对金融资产和金融商品的价格监管，主要是利率、汇率、证券价格的监管，防止金融资产和金融商品的价格的大幅波动。

4．综合运用各种工具，引导证券市场和房地产市场健康发展综合运用各种工具，引导证券市场和房地产市场健康发展，首先要控制投机资金流向证券市场和房地产市场。目前，各金融机构推出形式各异的金融产品吸引客户，为投机资金进入证券和房地产市场提供了多种可能。由于我国金融监管技术和监管手段还不够完善，我们要加强对投机资金进入证券和房地产市场的控制，规范金融机构行为，监控资本市场上的异常变动，避免投机资金流入引发资产价格的过度上涨。国内银行信贷及金融产品的创新，刺激了我国房地产市场的快速发展与繁荣。开发商通过大肆“圈钱”、“圈地”刺激了房地产泡沫的膨胀预期，而投机者利用信贷资金或金融杠杆进行的投机炒作加大了房地产的泡沫膨胀。我们现阶段必须坚定不移地做好房屋的限购政策的落实，通过对房地产开发贷款、土地储备贷款、住房消费贷款、商业用房购房贷款等的严格限制，严格把关，运用政策的、经济的、行政的甚至法律法规的手段，保证房地产市场的逐步去泡沫化。如果能向韩国等国家那样逐步过渡到一个家庭只能拥有一套住房，则在房地产上的投机行为将得到有效控制。

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【关键词】房地产泡沫；经济；问题；分析

1 房地产泡沫经济

房地产泡沫指的是房价高涨，在房产上投资过热造成产品过剩，导致市场没有需求，从而产生了一种表面的虚假的繁荣，显著表现是房屋的空置率变高。根据意义来看，指的是在一个连续的过程中房价突然涨价，价格上升使人们觉得会出现涨价的情况，然后又吸引了许多新的投资者和买主，而这些人通常只是想要通过买卖时的差额来获取高额的利润，对于房屋自身使用价值不感兴趣。之后房价开始逆转，然后价格暴跌，就会导致金融危机。

2 房地产泡沫经济形成的原因

2.1 房地产泡沫经济形成直接的原因

过度的投机行为造成了地价的飞涨，而这就是产生房地产泡沫的最为直接的原因。在市场经济发展中，作为最为活跃的房地产行业，投机行为特别的严重。不健全的土地交易的制度，不完善行业管理准则，在一定的程度上促进了投机的活动，产生了许多投机性的泡沫。许多房地产的开发商都设法进行圈地，大量储备土地，待到时机合适，把土地用高额的价格进行转让活动，或者是进行开发并且疯狂地炒作，造成地价以及房价飞速的上涨。在一定的程度上，房地产投资成为了圈地的投机，投机成分日益增加，泡沫经济也日益形成。与此同时，由于我国土地资源较为有限以及稀缺，随着人口的增多以及经济的发展，城市化的步伐不断加快，人们对于土地稀缺以及增长的需求之间存在的矛盾问题也越来越严重。

2.2 房地产泡沫产生的间接原因

（1）消费者预期

消费者预期在实质上指的是对于价格的预期。因为房地产和一般的商品不同，当其价格上升的时候，人们认为今后的价格还会上升，导致需求量的增加，但是房地产开发商惜售，减少供给量。这样就又刺激了价格的上升，产生了泡沫经济。在泡沫经济破灭的时候，价格不断下跌，人们觉得价格还会下跌，持有者不断抛售，增加供应量，与此同时，由于没有人购买，导致需求量减少，加剧了房产的价格下跌。

（2）房地产投资过度增长

房地产投资增长的速度，需要和城市化进程保持一致，倘若房地产投资的速度，其增长情况大大超出了城市化的进程，那么容易导致市场需求和市场供给之间严重不平衡的现象，房屋的闲置率升高，价格急剧下降，导致泡沫经济。

（3）银行信贷的非理性扩张

房地产业属于资金密集型的企业，房地产开发商需要拥有大量的资金。但是伴随房地产规模不断的扩大，倘若开发商只靠自己的资金，是不够的，开发商的资金，其主要来自于银行贷款。通常来讲，政府对待房产开发的金融贷款都会有一定的限制，但是因为房地产开发具有较高的回报，这促使许多银行在进行贷款的操作过程时，违反相关的规定，对开发商进行大量的贷款，没有认真验证开发商信用等级，使许多资金涌进房地产市场，又没有进行风险控制，导致了过度开发的现象，使各种的投机行为变得越来越严重，堆积了金融的风险，促使了泡沫经济的出现。

（4）结构性矛盾

豪宅与经济适用房的开发比例，需要控制于合理的范围内。倘若开发商为了追求更高的利润，而都投入到开发豪宅，在一段时间里，大户型大面积的豪宅数量会急剧的上升，并且出现闲置，经济适用房会出现供给小于需求的情况，这样的结构性矛盾首先加剧了商品房的空置率。其次，导致经济适用房价格日益增加，在两方面共同作用下，容易造成房产泡沫。

3 房地产泡沫对未来房地产市场和中国经济的影响

房地产泡沫经济破灭会造成金融危机，给相关的金融机构造成许多的账和呆账。还会导致社会结构和经济结构失去平衡。房地产泡沫经济会造成投资预算的增加，在市区高地价的地域进行房产投资，没有利益可图，导致公共投入量的出现缩减，阻碍经济的发展，导致结构失衡。另外，地价持续的高涨，会造成本来就缺少的土地低度使用或者大量闲置，投机倾向性变得越来越明显，人们资产差距变大，社会分配工作不公平，造成严重的社会问题，与此同时，也对社会结构平衡造成影响。房地产的泡沫经济也会对国民经济的平稳发展造成影响，对国民经济的比例和结构造成破坏，泡沫经济一般是由于虚假的预期的高盈利的投机带动的，不是现实经济增长的原因。其产生与形成，造成经济的结构扭曲、总量虚假的增长，如果这种泡沫经济长期存在，将会限制其他行业的有效发展。

4 防范我国房地产泡沫的对策及措施

4.1 加大金融监管力度

现今，我国在房地产方面尚未建立一个包含了担保和保证的金融机构、贷款创造与投资的金融机构、商业性的金融机构、政策性的金融机构的较为完整的房地产方面的机构，房地产行业金融机构缺乏监管，除了相关银行的运用的规定之外，对于房地产行业金融机构还没有一个专门的机构进行监督管理工作，有关的法律规范同样也有待完善。现今，金融体制不够健全，倘若金融部门不断地对金融管制进行解除，容易导致许多信贷资金流进不是生产性的部门，造成泡沫经济。需要特别重视金融机构的贷款过于集中的问题，避免信贷过于集中在房地产行业。

4.2 加强对地价的监测与调控

建立城市的基准地价相关公示制度，对其进行编制，并且定期地对各类地价指数和各类的物价指数进行，作为交易时的参考。建立起房地产行业成交价格的相关申报制度以及交易价格的相关评估制度，让政府能够更好地掌握每个房地产项目的成交价格。对于商品房预售工作，需要进行严格的审查，防止开发商进行土地投机行为。规范房地产的融资过程，防止银行出现信贷膨胀、坏账和呆账的损失。利用货币进行金融性政策的调控行为。当市场过热的时候，政府应该通过紧缩信贷额、提高利率这类货币政策来对投资结构以及投资总额进行调整，确保房地产行业能够稳定的发展。在适当的时候，政府还应该发出警告，对市场信息进行公开，加强对于投资者的教育。

4.3 尽快完善土地税制

我国应该根据房地产行业运作的过程以及市场设定的税种，建立起合理的完善的土地税收有关体系，全面地发挥税制调节的作用。在建设税制时，不仅仅需要从财政收入的角度进行考虑，还需要从土地配置的全过程来制定，从收益、转移、使用、占有各个环节来完善土地税制，充分发挥税收对于资源合理进行使用的作用。政府需要严格地对投资开发的进度进行监测，在规定的期限里，没有进行开发或者是故意延迟开发的企业以及个人进行征税，除了土地税征收之外，还应对土地转手的频率进行严格限制。

4.4 规范政府市场主体行为

应该要规范政府的主体行为，规范土地进行出让的行为，提高市场管理的地位以及完善相应的管理措施。政府需要对土地使用权以及有关交易进行动态监控和严格限制，减少加价转手的可能。土地出让需要应采取土地拍卖、招标的方式，严格地对协议方式进行限制，为了避免出现低价协议进行土地出让，应该制定详细的、操作性强的、规范的协议来制定最低价标准。

5 结束语

随着我国房地产行业的不断发展，政府部门应该充分地认识到其中潜在的危机，然后及时地对不良现象进行治理，并且尽快地完善有关的税制政策以及法律法规，为我国房地行业的发展奠定良好的基础。

参考文献：

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为此,本文写作的目的不在于感叹中国经济已经陷入了日本式泡沫经济的深渊,而是呼吁社会上下,在中国经济进入“后危机时代”的十字路口中,一定要驱散周围的迷雾、找准方向,去迎接 “一个崭新时代的到来”,而千万不要和日本当年泡沫经济那样――事后为“非理性的疯狂”而付出漫长的沉重代价!

一、泡沫经济特征很难识别

日本1987年至1990年初所经历的泡沫经济时代正是日本经济迎来新一轮增长的阶段,实际GDP的增长率、矿工业生产指数的上涨率即使低于高度经济增长阶段的极佳表现,也各自达到了平均5.5%和7.2的高水平。尤其是对经济贡献最大的固定设备投资的增长率几乎达到了高度增长期的20%水平。而个人住房投资与随之而来的家电消费也迎来了一个繁荣的时代。但是,当时的物价水平,由于日元85年广场协议后的大幅增值所带来的便宜的进口产品增加(87年美国股市崩盘世界经济处在通缩的阴影中)和日本企业国内供给能力不断加强等原因,并没有跟随当时货币供应量的迅速膨胀而上升,一直处于较低的状态。88年日本WPI指数的通胀率是0.7%,而CPI指数的通胀率只有0.2%。但是,不能掩饰的是当年资金在日本的资本市场“沉淀”的烙印:首先受资金影响冲在最前面的是股价表现,而且在对美国股灾的影响做了“技术调整”后,股价更加凶猛地站上高峰,89年12月末迎来了38915的日经指数峰巅(可是到了92年8月日经指数就跌去了六成)。紧随而来的是地价在全国范围内的攀升浪潮,90年9月日本全国城市地价指数冲上了最高峰,房价也随之而涨,势不可挡(可是到后来94年中旬为止各自价格都跌去了八成左右)。有趣的是,在那个被事后认为最疯狂的房地产泡沫的时代,日本学者的调查结果表明,日本央行官员和新闻主流媒体都没有人公开表示过对泡沫崩溃的担忧之辞。

另外,还有一个难以判断的问题是,日本企业的投融资行为是否与泡沫经济的膨胀有关。也就是说,日本企业在厂房设备等固定资产的投资过程中,由于抵押资产的评估价格随着房地产价格的不断攀升而在向上调整,所以,不少学者认为:银行业土地和房产的抵押融资迅速增长,迎合了企业和个人对未来过于乐观的期待所带来的投资冲动需求。这一点可以在泡沫经济崩溃后普遍存在的日本企业“存货调整”和个人“房产抛售”来解决流动性困境的事实中找到佐证。当然,也有不少日本学者指出,日本银行业那个时代大量放贷的行为也是出于市场竞争激烈,不得不去寻找新的自我生存环境的压力所为。还有人认为,银行信贷膨胀是满足了新一轮潜在的增长机会所带来的正常的资金需求。所以,没有泡沫。比如,当时日本社会上下都在谈论怎样去积极配合G7会议所要求的国际收支平衡调整的共识,怎样去“刺激内需”,或发展金融市场去吸收越来越多的需要管理的“货币财富”,同时新闻媒体也在探讨如何为企业打造更多更好的国内消费产品去提供成本更为低廉的融资环境,等等。当时最有标志性的“话题”就是建立东京国际金融中心――由此带来的商业楼盘需求和服务业市场的拓展更为当时的投资和消费的扩张提供了未来基本面的支持。显然,日本决策部门很难在那个经济氛围下,去提出加息来控制当时日益增长的资产泡沫!

二、泡沫形成机理十分复杂

首先,金融机构积极参与到股市和楼盘市场的投融资活动中。当时,房地产按揭贷款给日本银行业带来了曙光。它主要表现在3个“亮点”上:一是土地价格不断上涨,土地作为抵押品的融资方式被过高评价。二是金融机构自身的融资环境及其融资成本在不断改善,增加了银行放贷的冲动。三是银行传统的审慎性监管方式没有随着风险的增加而及时调整。

对于土地价格不断上涨的现象,除了日本国土有限、买房安居的强烈文化意识等因素支持房地产刚性需求以外,事后日本很多学者还指出了当时日本税收政策不到位的深刻问题。由于在土地取得、持有和转让过程中,日本税制集中在交易过程中,而持有土地的税负较轻,这就严重影响了市场土地的供给,造成了楼盘价格不断上升的格局。另外,由于土地价格的扭曲,夸大了土地拥有者的融资能力。这是造成地价泡沫崩溃后银行不良资产的原因之一。不可否认的是,在这方面,监管模式的落后也为银行过度放贷提供了“良机”。由于资本充足率在顺周期的时候都会因为资本市场的价格泡沫效应而增加,于是,银行更加会放松警惕进行放贷。日本泡沫的崩溃不是因为没有监管,而是因为监管不到位使得受到监管的人放松了“自律”的警惕性,从而导致信贷膨胀、资产泡沫的结果!这也是美国这场金融大海啸向我们再次提出的金融监管模式需要跟上金融体系业务创新的步伐要求。

其次,救市政策的“退市”工作没有完成,反而让流动性过剩的问题成为了经济发展的最大障碍。1987年美国股灾引发的全球金融市场的动荡,让各国都在担心市场的崩盘是否会影响到实体经济的发展势头。各国央行都在降息,向萎靡的市场输送流动性。在面临日元大幅增值和外部环境恶化的压力下,尤其是受到了当时美国政府改善国际收支平衡的外压,日本政府一方面希望通过低息政策来保持日元的国际竞争力;另一方面,想通过宽松的货币环境来刺激内需的增长。尤其是当后期泡沫经济状况已十分明显的时候,日本政府还是没有轻易加息。

更为主要的问题是日本央行的货币政策目标当时是锁定在稳定一般物价水平上,当物价水平较低,而且没有明显的反弹迹象,经济也还在不断向好的方向发展的时候,即使资本市场泡沫经济的隐患已经很大,但是日本央行认为不能“越权”去控制资产泡沫。事实上,后来日本很多的学者都指出,日本央行对稳定物价的学理认识不清,泡沫经济的后果要么是货币泛滥造成通货膨胀,要么是财富被吞噬,消费和金融投资能力丧失所带来的通缩加剧问题,不管是哪一种结果,都和央行稳定物价的目标有关,央行不能不管!

如果时间能够倒流,那么日本央行所采取的政策一定会重视民生而抵御美国所施加的外部压力。可惜的是当初日本央行所面临的内外环境都不利于他们及时地过渡到防通胀和资产泡沫的环节中。

第三,日本社会全体不断膨胀的自信心遏制了日本政府决策上的调整能力。日本当时良好的经济基本面让日本社会模糊了自己擅长的东西和不擅长的东西之间的差异,更藐视了泡沫经济一旦崩溃后所带来的深重后果。这种自信心主要来自于以下几个方面:一是美国股灾后日本经济“一枝独秀”的格局十分明显,无论是经济增长率、物价水平、投资规模、信贷增长和“日本制造”的世界影响力都在让这个资源有限的地理上的小国不断演变成为经济规模最大、技术最佳的世界强国。在对欧美经济受股灾影响的情况不十分了解的前提下,自我膨胀、低估他人的“自信心”压倒了一切。二是日本经济的世界存在感越来越大。由于日元升值日本企业海外投资的规模不断增加,再加上日本制造业技术创新能力不断显现,日本的企业经营模式被世界各国效仿研究,日本鄙视他人的心态也越来越明显。而且,日本出口所创造的外汇储备和日本银行业的资产规模与日俱增,这使得日本政府和企业作为外国债权人的地位日益显赫。三是求胜心切,日元国际化和东京国际金融中心的梦想让日本社会上下忽略了自己金融环境十分脆弱的根本问题。

不管是上述哪一种原因,事后都让日本社会认识到:泡沫经济形成、膨胀的暂时“好处”远远抵挡不了泡沫经济崩溃后的危害程度。后者主要反映在以下三个方面:一是市场修正乐观态度的合力所形成的宏观通缩的现象十分强烈。直到今天,日本国民都无法找到昔日对未来经济充满乐观的人生态度。二是泡沫经济形成的过度投资能力所造成的产能过剩问题对泡沫经济后的结构调整带来了十分沉重的包袱。日本很多大企业只能通过自己不断的艰苦的利润创造来填补自己泡沫经济时代所欠下的累累债务。三是所有经济活动参与者都遭遇到了资产负债状况恶化的境地。它进一步导致了日本经济恶性循环的状况。所以,直到今天日本市场和经济都还没有走出通缩的阴影。今天日本的国民已经没有机会做出选择,来抑制当时泡沫经济的发展,但是,作为中国全体大众,我们却还有为数不多的选择权,千万不能妄自尊大,迷失了方向,断送了中国经济本来应该有的良好前景。

三、日本泡沫经济带给中国经济的深刻启示

第一,最大的启示就是莫过于中央决策部门在经济处于风险状况的时候要充分认识到它的潜在的发展方向,要做出明智的“防患于未然”的决策方针。千万不能寄希望于事后的补救。日本泡沫经济崩溃的很大一个原因就是日本政府在泡沫形成期间无所作为。对于中国决策部门而言,一定要充分认识到以下这点至关重要的问题:那就是一旦流动性过剩真的带来泡沫经济的崩溃,决策部门互相之间“事前”对其管理责任的不明确和风险认识的不统一等就会“事后”给中国经济将造成不可收拾的麻烦。

第二,土地问题是日本房地产市场泡沫形成的一个重要根源。由于税收政策的不健全,日本土地本位的融资制度带来了日本地产泡沫的不断积累。再加上考虑未来增长的空间(比如,国际金融中心建设等)和国土资源有限的事实,造成了人们对土地只涨不跌的预期,而且当事后股市和楼市投资的高额收益验证了人们的这种预期的时候,产业资本向金融资本转化的倾向就会日益高涨。所以,政府一定要先下手为强,控制地价和房价上涨的预期。从这个意义上讲,中国物业税的尽早出台在一定程度上会抑制目前这种“只涨不跌”的神话。更令人担心的是,中国地方政府对土地资源创造财富的那种过度的“依赖性”,就会导致围绕 “土地财富”所发生的更为腐败的寻租行为。这类中国特有的“结构性”问题不能有效的解决,中国今天所积累的资产泡沫就会变得越来越大,危险也就变得越来越厉害。