证券基础和证券交易精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇证券基础和证券交易，期待它们能激发您的灵感。

篇1

《证券交易所风险基金管理暂行办法》和《证券结算风险基金管理暂行办法》已经国务院批准实施。现就证券交易所风险基金和证券结算风险基金提取的具体财务处理规定通知如下：

一、证券交易所按交易经手费的20％、按席位年费的10％提取的证券交易所风险基金，列入证券交易所的费用支出。

二、证券交易所对违规会员的罚款、罚息，列入证券交易所的应付款项，全额转入证券交易所风险基金。

三、证券登记结算公司按业务收入的20％提取的证券结算风险基金，列入证券登记结算公司的费用支出。

四、证券登记结算公司按收益的20％提取的证券结算风险基金，按照税后利润计提，税后列支。

五、证券登记结算公司对违规结算会员的罚款、罚息，列入证券登记结算公司的应付款项，全额转入证券结算风险基金。

六、结算会员根据《证券结算风险基金管理暂行办法》交纳的证券结算风险基金，列入结算会员的费用支出。

篇2

    证券交易一般分为两种形式:一种形式是上市交易,是指证券在证券交易所集中交易挂牌买卖。凡经批准在证券交易所内登记买卖的证券称为上市证券;其证券能在证券交易所上市交易的公司,称为上市公司。另一种形式是上柜交易,是指公开发行但未达上市标准的证券在证券柜台交易市场买卖。

    众多的股份有限公司发行了股票,但不是所有的股票都可以自由上市或上柜交易的。股票要上市或上柜交易,必须按一定条件和标准进行审查,符合规定的才能上市或上柜自由买卖。已上市股票如条件变坏,达不到标准,证券交易所可以停止其上市资格。

    一、证券交易的特点1、证券交易是特殊的证券转让证券转让是指证券持有人依转让意思及法定程序,将证券所有权转移给其他投资者的行为,其基本形式是证券买卖。在广义上,证券转让还包括依照特定法律事实将全部或部分证券权利移转给其他人的行为或者设定证券质押行为等。所谓依照特定法律事实发生的转移,包括因赠与、继承和持有人合并等发生的证券权利转移;所谓设定质押,为依照担保法规定,以证券作为债务担保的行为。根据《证券法》第30条,证券交易主要指证券买卖,即依照转让证券权利意思而发生的转让行为。

    2、证券交易是反映证券流通性的基本形式流通性是确保证券作为基本融资工具的基础。证券发行完毕后,证券即成为投资者的投资对象和投资工具,赋予证券以流通性和变现能力,可使得证券投资者便利地进入或者退出证券市场。不同证券的流通性存有差异,股份公司依法发行和上市的股票,除社会公众股股票可依照证券交易所规定的交易规则自由转让外,公司发起人及其他高级管理人员所持股份在法定期限内不得转让,国家股和法人股的流通性受到影响。

    3、证券转让须借助证券交易场所完成证券交易场所是依法设立、进行证券交易的场所,包括进行集中交易的证券交易所以及依照协议完成交易的无形交易场所。前者如国际上着名的纽约证券交易所、伦敦证券交易所和法兰克福证券交易所,我国上海证券交易所以及深圳证券交易所也属于集中交易场所。后者如美国全美证券商自动报价系统(NASTAQ)以及各国的店头交易场所,我国场外交易场所主要包括原有的STAQ和NET两个交易系统。

    4、证券交易须遵守相应交易规则为确保证券交易的安全与快捷,维护资本市场的稳定与发展,我国颁布和制定了一系列法律法规。《证券法》是调整证券交易的特别法,《公司法》对股份及公司债券转让也规定有原则性规则,《合同法》作为调整交易关系的一般法律规范,同样适用于对证券交易关系的调整。其他法律、法规如《民法通则》、《银行法》、《保险法》和《刑法》也直接或间接地调整着证券交易关系。证券交易所颁布的自律性规范,也具有法律约束力。

    二、证券交易的方式早期证券交易主要采取现货交易方式,但随着商品经济及资本市场的发展,证券交易形式呈现出由低级向高级、由简单向复杂、由单一向复合的发展趋势。各国证券交易方式的分类标准出现多元化趋势,既可按单一标准分类,也可兼采多种标准分类,并形成了现货交易、信用交易、期货交易和期权交易等并存的交易形式。

    1、证券现货交易现货交易是证券交易双方在成交后即时清算交割证券和价款的交易方式。现货交易双方,分别为持券待售者和持币待购者。持券待售者意欲将所持证券转变为现金,持币待购者则希望将所持货币转变为证券。现货交易最初是在成交后即时交割证券和钱款,为“一手交钱、一手交货”的典型形式。在现代现货交易中,证券成交与交割间通常都有一定时间间隔,时间间隔长短依证券交易所规定的交割日期确定。证券成交与交割日期可在同一日,也可不是同一日期。在国际上,现货交易的成交与交割的时间间隔一般不超过20日。如依现行的T+1交割规则,证券经纪机构与投资者之间应在成交后的下一个营业日办理完毕交割事宜,如果该下一营业日正逢法定休假日,则交割日期顺延至该法定休假日开始后的第一个营业日。

    证券交易所为了确保证券交易所和证券公司有合理时间处理财务事宜(包括准备证券交付和款项往来),都会对证券成交和交割的时间间隔作出规定。但为防止该时间间隔过长而影响交割安全性,交割日期主要有当日交割、次日交割和例行交割。当日交割,也称“T+0”交割,为成交当日进行交割;次日交割则称“T+1”交割,为成交完成后下一个营业日办理交割;例行交割,则依照交易所规定确定,往往是成交后5个营业日内进行交割。

    在现货交易中,证券出卖人必须持有证券,证券购买人必须持有相应的货币,成交日期与交割日期相对比较接近,交割风险较低。从稳定交易秩序角度,现货交易应成为主要交易形式。现货交易作为历史上最古老的证券交易方式,适应信用制度相对落后和交易规则相对简单的社会环境,有助于减少交易风险,是一种较安全的证券交易形式,也是目前场内交易和场外交易中广泛采用的证券交易形式。

    2、证券期货交易在广义上,期货交易包括远期交易,与现货交易相对应。其特点是:

    1)期货交易对象不是证券本身,而是期货合约,即未来购买或出卖证券并交割的合约。期货合约属于证券交易所制订的标准合约。根据期货合约,一方当事人应于交割期限内,向持有期货合约的另一方交付期货合约指定数量的金融资产。

    2)期货合约期限通常比较长,有些金融资产的期货合约期限可能长达数月,甚至一年。在合约期限来临前,期货合约持有人可依公开市场价格向他人出售合约,并借此转让期货合约项下权利。所以,在合约期限来临前,合约持有人可因转让期货合约而发生若干变化。

    3)在证券交易所制订标准期货合约时,参考了该等证券资产当时的市场价格,但在期货合约期限内,证券资产的实物价格会发生变动,但在交割证券资产时,其期货价格可能已接近实物资产的市场价格。

    由于期货交易具有预先成交、定期交割和价格独立的特点,买卖双方在达成证券期货合同时并无意等到指定日期到来时实际交割证券资产,而是企盼在买进期货合约后的适当时机再行卖出,以谋取利益或减少损失,从而出现“多头交易”和“空头交易”。多头交易与空头交易是站在对期货价格走势不同判断的基础上分别作出的称谓,但均属于低买高卖并借此谋利的交易行为。

    在期货合约期限届满前,有一交割期限。在该期限内,期货合约持有人有权要求对方向其进行实物交割。证券交易所为保持信誉和交割安全性,会对此提供担保,并同时要求交割方存入需交割的证券或金钱。

    3、证券期权交易证券期权交易是当事人为获得证券市场价格波动带来的利益,约定在一定时间内,以特定价格买进或卖出指定证券,或者放弃买进或卖出指定证券的交易。证券期权交易是以期权作为交易标的的交易形式。期权分为看涨期权和看跌期权两种基本类型。根据看涨期权,期权持有人有权在某一确定时间,以某一确定价格购买标的资产即有价证券。根据看跌期权,期权持有人有权在某一确定的时间,以某一确定价格出售标的资产。根据期权交易规则,看涨期权持有人可以在确定日期购买证券实物资产,也可在到期日放弃购买证券资产;看跌期权持有人,可在确定日期出售证券实物资产,也可拒绝出售证券资产而支付保证金。期权交易属选择权交易。

    4、证券信用交易对证券信用交易,学术上有多种学说。依据一般观点,信用交易是投资者凭借自己提供的保证金和信誉,取得经纪人信用,在买进证券时由经纪人提供贷款,在卖出证券时由经纪人贷给证券而进行的交易。因此,凡符合以下条件的证券交易,均属于信用交易乙:

    1)典型的信用交易必须是保证金交易,即投资者向经纪人交付一定数额的保证金,并在此基础上进行交易,故信用交易也称保证金交易。

    2)经纪人向投资者提供借款购买证券或者经纪人提供证券以供出售。据此,可将信用交易分为融资信用交易和融券信用交易,故证券信用交易也可称为“融资融券交易”。

    3)信用交易是证券交易所依照法律规定创设的证券交易方式。证券信用交易具有活跃市场、创造公正市场价格和满足投资者需求的优点,但因存在投资风险,须均衡证券信用交易优劣,设置合理和周严的风险控制制度,给证券信用交易以适当的地位,以实现扬长避短之理想。

    信用交易可分为融资交易和融券交易两种类型,但这与我国证券交易实践中出现的“融资交易”与“融券交易”根本不同。首先,信用交易是依照法律和证券交易所规则创设的证券交易方式,具有适法性,实践中出现的融资融券交易则缺乏法律依据。其次,信用交易以投资者交付保证金为基础,实践中的融资融券交易则几乎完全没有保证金交易的性质。另外,信用交易是经纪人向投资者提供信用的方式,但我国实践广泛存在经纪人向投资者借用资金或借用证券的形式,属于反向融资融券行为。加之,有些资金和证券的借用系未经投资者同意,属于非法挪用资金和证券行为。在此意义上,未经法律准许的融资融券行为,属非法交易行为。

    在各国证券市场中,除前述四种基本证券交易方式外,还大量存在其他非主要形态的证券交易方式。有些是相对独立于前四种的证券交易方式,如股票指数交易,有的则是附属于前四种基本证券交易方式,如利率期货等。

    三、证券交易的一般规定允许交易的证券,必须是依法发行并交付的证券。所谓依法发行并交付,是指证券的发行是完全按照有关法律的规定进行的,符合法律规定的条件和程序,具有法律依据,通过发行程序并将证券已经交付给购买者。也就是说,进行证券交易的当事人依法买卖的证券,是其合法持有的证券。非依法发行的证券,即证券的发行,没有按照法律规定的条件和程序进行,这样的证券,不得买卖。

    依法发行的投票或者公司债券及其他证券,都允许依法进行交易。依法发行的证券可以进行交易,但并不排除法律根据证券的性质和其他情况,对某些证券的交易作出限制性规定。在现实中,对某些证券的转让期限作出限制是可能存在的。如有些债券,只允许在发行后满一定期限才可转让。对于股票,如我国《公司法》对股份有限公司发起人持有的股份有限公司的股份的转让限定为3年之内不得转让。再如目前对上市公司中,内部职工股的转让也有期限的限制。凡是法律对转让期限作出限制性规定的,在限定的期限内,该种证券不得买卖。

篇3

一、问题的提出

在证券法理论中，对于证券经纪人与证券投资人之间的法律关系的性质历来有说、居间说与行纪说之争。但是按照我国目前证券法规关于证券（包括B股）交易与证券过户交割的规定，证券经纪人与投资人之间的法律关系实际上仅仅为单纯的委托关系。这就是说，证券投资人只能以本人的名义（并且是实名制）开设证券帐户，以本人的名义委托证券经纪人买卖证券，以本人的名义委托证券经纪人进行资金清算与证券过户交割，其法律后果均由本人承担。而按照英美国家和许多已经建立信托法制国家的法律和市场规则，证券经纪人与证券投资人之间法律关系的性质要远为复杂。在这些国家，证券投资人可以以本人的名义委托经纪人买卖证券，也可以依据信托法要求证券经纪人以其名义信托买卖证券并持有证券（俗称“街名”制度）。在此条件下，证券经纪人依法拥有买入证券“法律上所有权”，而证券投资人则对其仅拥有受益请求权或“衡平法上的所有权”，并且该衡平法上的所有权人根据“混合资金”请求权规则。其权利只有优于证券经纪人之，所有权“的效力。

值得说明的是，在我国原有的法制条件下，由于境外证券经纪人是通过我国的证券经营机构间接进入B股市场的（即所谓“特别交易会员”），其地位实际上相当于代表境外投资者买卖证券的综合投资人，故上述法律差异并未呈现出我国法律适用上的矛盾和冲突。但是在境外证券经纪人直接进入我国B股市民成为一般交易会员的情况下，上述中外法律差异将导致矛盾的外部化；这就是说，在同一境外证券经纪人以其名义持有某一B股的外观下，实际可包含着不同的被投资人或不同的信托受益投资人实质待有该B股的现实；由此还将引起法律适用的矛盾和冲突。除去资金结算与外汇管制方面的制度问题外，这些法律矛盾和冲突主要包括：我国关于证券过户交割的法律规则应当如何对兼含委托内容和信托内容的境外证券经纪关系进行适用？我国证券交易中关于持股超过5％的投资者负有公告义务的“权益披露规则”如何适用？关于证券投资人对上市公司持股达到5%后再继续增持或减持一定比例时须停顿并披露其行为的“慢走规则”如何适用？关于证券投资人对上市公司持股达到30%时负有的“强制收购义务规则”如何适用？显然，这些问题不解决，不仅B股市场的正常

交易过程难以合理持续，而且证券监管部门对于B股交易行为的正常监管和证券法基本规则的实现也将成为具文。

二、关于证券交易过户规则的强制性

在记名证券交易过程中，买卖证券的过户登记（俗称交割）是权利移转必不可免的重要环节和法定要件。在境外证券经纪人直接进入B股市场的条件下，该证券经纪人与投资人之间的合同约定固然对双方当事人具有约束力，但是该合同约定必然要受到我国法律两方面的制约，一方面，由于该证券交易所涉及的证券财产位于我国，该证券交易中所涉及的过户登记行为发生于我国，按照各国所普遍接受的“物之所在地法冲突原则”和“证券登记地法冲突原则”，B股证券交易过户行为和相关法律事项必然应适用我国法律的规定；另一方面，根据我国的证券法规，任何证券经营机构在成为证券交易机构的交易会员时，不仅须与证券交易所签署必要的合同性文件，接受规定的资金结算规则与会员规则，而且须与证券登记公司签署必要的合同文件，接受法律规定的过户登记规则，信息披露规则和其他交易规则之约束。不难理解，境外证券经纪人与投资人之间的合同关系实际上是建立在交易市场所在国基本法律的基础上的，只有在接受我国证券交易法制管制的前提下，境外证券经纪人才可能顺利有效地完成其交易帐户中的证券交割与资金结算，而加强并完善我国证券登记机构与交易会员间的合同法制是保障我国证券交易市场健康运行，解决B股交易中境内外法律矛盾的基础与前提。

应当说明的是，我国证券交易中过户登记规则和相关规则的强制性并不影响境外证券经纪人与境外的证券投资人形成次一级的合同关系或信托关系。根据我国与多数国家的冲突规则，此类关系的法律适用根据“意思自治原则”与“最密切联系原则”，通常以该类法律行为的设立地法、履行地法或双方当事人的住所地法为准据法。这就是说，在B股交易适用我国过户登记规则和相关规则的基础上，对于境外证券经纪人与境外投资人之间的单纯合同纠纷或情托纠纷，我国法律通常是没有适用力的，我国法院对其通常也没有管辖权，这正是B股交易过户法律通用与境外B股经纪合同关系法律适用存在差异。冲突的根源，它客观上要求我国的B股交易登记规则必须依据现行法律对此种差异加以衔接协调。

三、关于信托法在我国证券交易登记中的运用

在我国原有的证券交易登记制度中，并未考虑到信托法适用问题，这一法制被置于证券交易规则领域之外，从我国的实践来看，我国的证券投资人（包括B股投资人）只能以本人的名义委托经纪人买卖证券，证券交易的结果是将买入证券登记在本人的证券帐户，完全不存在以证券经纪人名义买卖证券而利益归于投资人的问题。此种单纯委托关系从形式上看似乎有利于维护证券交易实名制和对证券交易的监管，但由于我国对证券交易的开户行为实际上并未严格禁止“”，同一投资入以成百上千人的名义“”持股现象屡见不鲜，这就使得证券交易实名制和证券交易监管形同虚设。相反，境外证券经纪人在以间接会员身份进入我国B股市场的情况下，通常仅公示以其自身一人的名义买卖证券，而将其信托关系留待其本国法调整，由此形成某一境外证券经营机构可能以信托方式代表着众多的“衡平法上”的B股实质持有人，但在我国法律形式下和我国证券登记公司登记帐下，其全部持股人仅为该境外证券经营机构一人，而且其持股往往超越我国证券法规规定的5%的权益披露限制之状况。

笔者认为，为解决我国信托法与我国现行证券登记规则之间的不协调，避免因境外证券经纪人成为B股市场一般交易会员而产生的中外法律矛盾，明确B股股票的真实持有人，保障我国B股交易市场的正常运行，现行证券交易法制有必要进行以下完善。

首先，现有法规应当在原有证券登记实名帐户的基础上，增加引进证券交易信托帐户。根据我国已颁布实施的《信托法》，境外证券经纪人依法应当可以从事“以自己的名义，为受益人的利益或者特定目的”买卖或者持有B股的行为。为了实现我国《信托法》上规定的权利，并明确区分境外证券经纪人他人持有B股证券、以自营身份持有B股证券以及“以自己的名义，为受益人的利益”持有B股证券这三类行为的性质和界线，应当在我国《信托法》和证券法规可以接受与可以控制的范围内，为境外证券经营机构提供单纯的交易帐户登记条件和信托交易帐户登记条件，并要求境外证券经营机构的每一项证券交易行为均应明确其具体的交易帐产；凡境外证券经营机构未履行分类登记程序或者未履行分帐户交易程序的，我国法律应当推定其B股买卖是以自己的名义。并且为自己的利益进行的自营交易行为。

其次，现行证券法规应当依据《信托法》的规定，完善旨在明确证券经纪人责任的信托登记规则及相应的公认义务规则，按照我国《信托法》的规定，“设立信托，对于信托财产，有关法律，行政法规规定应当办理登记手续的，应当依法办理信托登记，”而根据民法学原理，记名证券的权利变动在我同显然应当遵循登记要件主义之一般规则。笔者认为，民法上的物权变动规则是其他交易规则的基础，境外证券经纪人在我国从事证券经纪交易当然应遵循证券登记地的一般规则，并且应当对于维护该一般规则的实现负有报请备案义务、真实披露义务、接受监管义务、经纪担保义务等，根据我国《信托法》的规定，对于依法应当办理登记手续的信托，如当事人未予办理的，“该信托不产生效力”。本文认为该“不生效力”意指不发生中国法上的效力，但它并不影响境外当事人依据信托证书和信托产生地法解决相关的证券上利益纠纷。

最后，现行证券法规还应当完善和健全旨在保障证券信托帐户真实性与持续性的备案监管制度。信息披露制度、定期查询制度、责任制裁制度、证券经纪人“固有资产”与信托财产区别的制度等等，以确保我国信托法规则融入证券交易法制后，证券交易过程的健康正常运行。

四、关于权益披露规则、慢走规则与强制收购规则的适用

在我国证券交易法规完成了上述修改完善后，境外证券经纪人直接进入我国B股市场，成为一般交易会员的法律矛盾可以大体上得到解决，由其经纪行为所形成的证券交易实际上分解为三部分；（一）境外证券经纪人以境外投资者的证券帐户其进行的B股买卖，此类经纪行为与我国证券经纪人目前从事的单纯行为没有本质差别；（二）境外证券经纪人以自己的名义和自有资金自行从事的B股买卖，此类行为与我国证券经营机构目前从事的自营行为没有本质差别；（三）境外证券经纪人以境外投资者的信托帐户名义并为其利益进行的B股买卖行为，此类情形历来占境外经纪人业务的绝大多数，对此类行为的规范显然具有重大意义。应当说，上述法律修改与完善将为不同类型的B股投资者行为提供基本法律形式，使公示的投资者的持股结构更加趋近于事实，这对子完善和健全我国的证券投资法制具有重要的意义。

值得重视的是，在我国B股交易法制得到上述完善后，对于我国证券法规中的“益披露规则”、“慢走规则”和“强制收购规则”应当加以重新认识。

一方面，此类规则中所称的持有某一上市公司之股份交易达到其已发行的股份的一定比例时应当受到增持或减持限制的“投资者”，既应当包括拥有一般证券帐户的投资者，也应当包括拥有证券信托帐户中利益的信托受益人；这就是说，证券法规不应当仅根据一般证券帐户下的名义持股人来确定其真实投资者，而应当考虑到在该名义持股帐户下实际包含的经过登记披露的被的投资人、信托受益的投资人等因素；而证券法上的上述限制规则本质上应当针对每一个真实的投资者。

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    我国股票交易印花税最初是由证券交易所所在地的地方政府开征的,证券交易印花税的课征始于1990年,因其承担了对调控证券交易的多项功能,所以随着市场环境的变化经历了多次调整。随着90年代初沪市和深市证券交易所的建立,使证券市场日益活跃起来。证券市场上的经济活动必然产生经济利益,而经济利益必然包含有一定量的税收。其时我国税收立法滞后,没有任何一个现存的税收能够覆盖这项税源,鉴于印花税于1998年恢复征收,90年代初成为一个日益成熟的税种,国家税务总局授权上海、深圳二市对股权转让书据征收印花税。证券交易印花税最先于1990年7月1日在深圳证券市场课征,当时深圳市政府参照香港证券市场,颁布了《关于对股权转让和个人持有股票收益征税的规定》,此时试行的是“对卖方征收0.6%”,从而达到约束股票转让的行为,目的是为稳定初建的股票市场及适度调节资本利得;到当年的11月23日证券交易印花税即改为”对买卖双方各征0.6%”;然而不久,由于投资者对股票投资的认识不足,市场一度低迷,于是从1991年10月开始,深圳证券交易所将证券交易印花税调低至“对双方各征0.3%”,降幅达50%。上海在深圳试征证券交易印花税取得经验的基础上,于1991年10月对交易双方开征了此税,税率也为0.3%。1992年6月12日,国家税务总局和国家体改委联合下发《关于股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》,明确规定了股份制试点企业向社会发行的股票,因购买、继承、赠与所书立的股权转让书据,均依书立时成交金额,由立据双方当事人分别按0.3%的税率缴纳印花税。1994年,我国开始进行税制改革,提出了将证券市场上的印花税改造成证券交易税独立征收的设想,并规定买卖双方各征0.3%,最高可上浮1%,同时规定在证券交易税未出台之前,仍按原办法征收印花税,鉴于当时条件不够成熟,《工商税制改革方案》做出“缓一步出台”的决定。其后,我国股票交易印花税水平几经变更。随着证券市场的日益发展,证券税制需要进一步深化和完善,证券交易税的正式实施显得越来越迫切。

    二、印花税的主要职能

    证券交易税的主要职能是调节市场交易,但是我国股票交易印花税的作用渐渐异化,财政收入职能似乎体现得更为明显。在早期的印花税分成比例中,国家和地方各50%,1997年1月1日起国务院决定将证券交易印花税分享比例调整为中央80%,地方20%;1998年6月对证券交易印花税再次调整分享比例,改为中央88%、地方12%;从2000年10月1日起将分享比例由中央88%、地方12%,分三年调整到中央97%、地方3%,即:2000年中央91%、地方9%,2001年中央94%、地方6%,从2002年起中央97%、地方3%。我国的印花税收入不断增加,在财政收入中的比重也越来越大。甚至在证券市场行情火爆的2000年上半年,股票交易印花税收入竟占到上海财政收入的四分之一。2000年全国印花税达到了485.9亿元,占当年税收收入的比重达到3.83%,这恰是我国证券市场前5年证券交易印花税总量的5倍。必须指出,一方面,我国股票交易印花税的这种财政收入功能的发挥是以证券市场换手率过高为基础的。目前我国股票的年换手率为300%左右,大大高于西方国家的成熟证券市场60%左右的水平。另一方面,印花税税率的下调,当然会影响到财政税收,但是印花税不会以税率下调幅度同比例下降,税率下降了,刺激了市场交易,印花税会有所增加。同时,市场交易活跃了,券商的佣金收入会增加,券商所交的税也会增加。因此,我们在分析是否应对印花税进行改革时,应该先考虑它是发挥出了市场调节职能,而并非是否发挥出了财政收入的职能。

    三、现行证券交易印花税的隐忧

    (一)征收印花税依据不足

    虽然目前的汇贴纳税方法不须粘贴印花,由税务机关在凭证上加注完税标记代替贴花,但应税凭证是真实存在的。随着科学技术的发展和电子计算机技术在证券交易过程中的普遍运用,证券交易早已实现了无纸化操作,所谓的股权转让书据只是电脑中的一笔记录,证券交易时既无实物凭证,也无印花税票,征收印花税已经失去了本来的含义,证券交易印花税实际上成了一种交易行为税,与印花税的本来含义不符,理论依据不充分,法律上不够严谨。

    (二)印花税的征收对交易行为的规范作用不大,征收范围狭窄

    印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受的凭证收的一种税,它的意义在于加强凭证管理,促进经济行为规范化,了解其他税种的税源和缴纳情况,加强监督控制,同时可以积累资金,增加财政收入。由此可见,印花税的征收对交易行为的规范作用不大;证券市场的内涵远远大于股票市场,范围狭窄的印花税不利于对所有证券交易征税,而税基广大的交易税有助于保证各种类型的证券市场共同发展。

    四、证券交易税制改革的方向

    (一)应有助于证券市场持续发展

    第一、证券交易税制的改革应有助于推动企业融资与体制改革。目前境内居民储蓄率很高,企业间接融资的比重相当大,这对企业直接融资与银行信用的发展有一定的不利影响,因此在证券交易税制设计时,可以考虑引导企业通过证券市场来实现直接融资,并引导企业推动体制改单的进行。第二、证券交易税制的改革应有助于减轻证券市场的非正常波动,尤其是抑制证券市场的过度投机行为。目前固定划一的印花税不足以实现这一功能,要充分发挥交易税制对投资行为的引导,有必要进行适度变革。第三、证券交易税制的改革应有助于推动我国证券业整体素质的提高。总体而言,我国证券业的基础较薄弱,证券市场还是一个成长型的市场,券商数量多、规模小、实力弱的格局也还没有根本打破,在证券市场对外开放日益逼近的环境下,整体实力趋弱的国内券商的成长会受到课征较高税率的损害,这无疑会对我国证券业的整体实力增强、整体素质提高雪上加霜。第四、证券交易税制的改革应有助于我国证券市场的发展。当前,我国的证券交易税率远高于除了丹麦以外的其它国家,较高的税率使得投资者的交易成本也相应较高,从而减少了对证券的投资。所以证券交易税制改革方向总体上应以下调证券交易税为主。

    (二)以税负公平为重要方向

    实现税负公平原则,需要建立完整、系统的证券交易税制体系,既要能“拓展税基”又能实现“差别税率”。从“拓展税基”的角度出发,证券交易税种应不再实质性地限定在流通股的转让方面,对新股发行、法人股与国有股的转让、债券交易、投资基金的交易,以及其它非交易过户均可适度课征印花税或交易税,这既可实现税负公平,也可推动各种交易品种的均衡发展。目前固定划一的证券交易印花税不足以实现对证券投资收益的调节。因此,在税收稽征手段许可的情况下,可以根据交易频次、成交额度、投资收益等多个方面实现差别税率,以在一定程度上保护中小投资者的利益,并且不再出现亏损投资者与盈利投资者按同等税率承担税负的状况。关于这一点,可以通过在适当时机开征一些新的差别化的税种(如资本利得税等)来实现。

    (三)保持证券交易税制的政策稳定性

    处于不同发展阶段的证券市场,对税负的承载能力存在差别;同时证券市场处于不同发展阶段,所要求的证券交易税制对证券市场发展的导向也存在差异,因此,实践中不可能有一成不变的证券交易税制。那么,如何保持证券交易税制的稳定性就成为了新的课题。证券交易税制的稳定性,不是拒绝证券交易税制的变革,也不能表现为税目、税率等的固定不变,而是要体现在证券市场发展方向上的稳定性。

    (四)证券交易税的改革方向是宽税基、低税率

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我国股票交易印花税最初是由证券交易所所在地的地方政府开征的，证券交易印花税的课征始于1990年，因其承担了对调控证券交易的多项功能，所以随着市场环境的变化经历了多次调整。随着90年代初沪市和深市证券交易所的建立，使证券市场日益活跃起来。证券市场上的经济活动必然产生经济利益，而经济利益必然包含有一定量的税收。其时我国税收立法滞后，没有任何一个现存的税收能够覆盖这项税源，鉴于印花税于1998年恢复征收，90年代初成为一个日益成熟的税种，国家税务总局授权上海、深圳二市对股权转让书据征收印花税。证券交易印花税最先于1990年7月1日在深圳证券市场课征，当时深圳市政府参照香港证券市场，颁布了《关于对股权转让和个人持有股票收益征税的规定》，此时试行的是“对卖方征收0.6%”，从而达到约束股票转让的行为，目的是为稳定初建的股票市场及适度调节资本利得；到当年的11月23日证券交易印花税即改为”对买卖双方各征0.6%”；然而不久，由于投资者对股票投资的认识不足，市场一度低迷，于是从1991年10月开始，深圳证券交易所将证券交易印花税调低至“对双方各征0.3%”，降幅达50%。上海在深圳试征证券交易印花税取得经验的基础上，于1991年10月对交易双方开征了此税，税率也为0.3%。1992年6月12日，国家税务总局和国家体改委联合下发《关于股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》，明确规定了股份制试点企业向社会发行的股票，因购买、继承、赠与所书立的股权转让书据，均依书立时成交金额，由立据双方当事人分别按0.3%的税率缴纳印花税。1994年，我国开始进行税制改革，提出了将证券市场上的印花税改造成证券交易税独立征收的设想，并规定买卖双方各征0.3%，最高可上浮1%，同时规定在证券交易税未出台之前，仍按原办法征收印花税，鉴于当时条件不够成熟，《工商税制改革方案》做出“缓一步出台”的决定。其后，我国股票交易印花税水平几经变更。随着证券市场的日益发展，证券税制需要进一步深化和完善，证券交易税的正式实施显得越来越迫切。

二、印花税的主要职能

证券交易税的主要职能是调节市场交易，但是我国股票交易印花税的作用渐渐异化，财政收入职能似乎体现得更为明显。在早期的印花税分成比例中，国家和地方各50%，1997年1月1日起国务院决定将证券交易印花税分享比例调整为中央80%，地方20%；1998年6月对证券交易印花税再次调整分享比例，改为中央88%、地方12%；从2000年10月1日起将分享比例由中央88%、地方12%，分三年调整到中央97%、地方3%，即：2000年中央91%、地方9%，2001年中央94%、地方6%，从2002年起中央97%、地方3%。我国的印花税收入不断增加，在财政收入中的比重也越来越大。甚至在证券市场行情火爆的2000年上半年，股票交易印花税收入竟占到上海财政收入的四分之一。2000年全国印花税达到了485.9亿元，占当年税收收入的比重达到3.83%，这恰是我国证券市场前5年证券交易印花税总量的5倍。必须指出，一方面，我国股票交易印花税的这种财政收入功能的发挥是以证券市场换手率过高为基础的。目前我国股票的年换手率为300%左右，大大高于西方国家的成熟证券市场60%左右的水平。另一方面，印花税税率的下调，当然会影响到财政税收，但是印花税不会以税率下调幅度同比例下降，税率下降了，刺激了市场交易，印花税会有所增加。同时，市场交易活跃了，券商的佣金收入会增加，券商所交的税也会增加。因此，我们在分析是否应对印花税进行改革时，应该先考虑它是发挥出了市场调节职能，而并非是否发挥出了财政收入的职能。

三、现行证券交易印花税的隐忧

（一）征收印花税依据不足

虽然目前的汇贴纳税方法不须粘贴印花，由税务机关在凭证上加注完税标记代替贴花，但应税凭证是真实存在的。随着科学技术的发展和电子计算机技术在证券交易过程中的普遍运用，证券交易早已实现了无纸化操作，所谓的股权转让书据只是电脑中的一笔记录，证券交易时既无实物凭证，也无印花税票，征收印花税已经失去了本来的含义，证券交易印花税实际上成了一种交易行为税，与印花税的本来含义不符，理论依据不充分，法律上不够严谨。

（二）印花税的征收对交易行为的规范作用不大，征收范围狭窄

印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受的凭证收的一种税，它的意义在于加强凭证管理，促进经济行为规范化，了解其他税种的税源和缴纳情况，加强监督控制，同时可以积累资金，增加财政收入。由此可见，印花税的征收对交易行为的规范作用不大；证券市场的内涵远远大于股票市场，范围狭窄的印花税不利于对所有证券交易征税，而税基广大的交易税有助于保证各种类型的证券市场共同发展。

四、证券交易税制改革的方向

（一）应有助于证券市场持续发展

第一、证券交易税制的改革应有助于推动企业融资与体制改革。目前境内居民储蓄率很高，企业间接融资的比重相当大，这对企业直接融资与银行信用的发展有一定的不利影响，因此在证券交易税制设计时，可以考虑引导企业通过证券市场来实现直接融资，并引导企业推动体制改单的进行。第二、证券交易税制的改革应有助于减轻证券市场的非正常波动，尤其是抑制证券市场的过度投机行为。目前固定划一的印花税不足以实现这一功能，要充分发挥交易税制对投资行为的引导，有必要进行适度变革。第三、证券交易税制的改革应有助于推动我国证券业整体素质的提高。总体而言，我国证券业的基础较薄弱，证券市场还是一个成长型的市场，券商数量多、规模小、实力弱的格局也还没有根本打破，在证券市场对外开放日益逼近的环境下，整体实力趋弱的国内券商的成长会受到课征较高税率的损害，这无疑会对我国证券业的整体实力增强、整体素质提高雪上加霜。第四、证券交易税制的改革应有助于我国证券市场的发展。当前，我国的证券交易税率远高于除了丹麦以外的其它国家，较高的税率使得投资者的交易成本也相应较高，从而减少了对证券的投资。所以证券交易税制改革方向总体上应以下调证券交易税为主。

（二）以税负公平为重要方向

实现税负公平原则，需要建立完整、系统的证券交易税制体系，既要能“拓展税基”又能实现“差别税率”。从“拓展税基”的角度出发，证券交易税种应不再实质性地限定在流通股的转让方面，对新股发行、法人股与国有股的转让、债券交易、投资基金的交易，以及其它非交易过户均可适度课征印花税或交易税，这既可实现税负公平，也可推动各种交易品种的均衡发展。目前固定划一的证券交易印花税不足以实现对证券投资收益的调节。因此，在税收稽征手段许可的情况下，可以根据交易频次、成交额度、投资收益等多个方面实现差别税率，以在一定程度上保护中小投资者的利益，并且不再出现亏损投资者与盈利投资者按同等税率承担税负的状况。关于这一点，可以通过在适当时机开征一些新的差别化的税种（如资本利得税等）来实现。

（三）保持证券交易税制的政策稳定性

处于不同发展阶段的证券市场，对税负的承载能力存在差别；同时证券市场处于不同发展阶段，所要求的证券交易税制对证券市场发展的导向也存在差异，因此，实践中不可能有一成不变的证券交易税制。那么，如何保持证券交易税制的稳定性就成为了新的课题。证券交易税制的稳定性，不是拒绝证券交易税制的变革，也不能表现为税目、税率等的固定不变，而是要体现在证券市场发展方向上的稳定性。

（四）证券交易税的改革方向是宽税基、低税率

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我国股票交易印花税最初是由证券交易所所在地的地方政府开征的，证券交易印花税的课征始于1990年，因其承担了对调控证券交易的多项功能，所以随着市场环境的变化经历了多次调整。随着90年代初沪市和深市证券交易所的建立，使证券市场日益活跃起来。证券市场上的经济活动必然产生经济利益，而经济利益必然包含有一定量的税收。其时我国税收立法滞后，没有任何一个现存的税收能够覆盖这项税源，鉴于印花税于1998年恢复征收，90年代初成为一个日益成熟的税种，国家税务总局授权上海、深圳二市对股权转让书据征收印花税。证券交易印花税最先于1990年7月1日在深圳证券市场课征，当时深圳市政府参照香港证券市场，颁布了《关于对股权转让和个人持有股票收益征税的规定》，此时试行的是“对卖方征收0.6%”，从而达到约束股票转让的行为，目的是为稳定初建的股票市场及适度调节资本利得；到当年的11月23日证券交易印花税即改为”对买卖双方各征0.6%”；然而不久，由于投资者对股票投资的认识不足，市场一度低迷，于是从1991年10月开始，深圳证券交易所将证券交易印花税调低至“对双方各征0.3%”，降幅达50%。上海在深圳试征证券交易印花税取得经验的基础上，于1991年10月对交易双方开征了此税，税率也为0.3%。1992年6月12日，国家税务总局和国家体改委联合下发《关于股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》，明确规定了股份制试点企业向社会发行的股票，因购买、继承、赠与所书立的股权转让书据，均依书立时成交金额，由立据双方当事人分别按0.3%的税率缴纳印花税。1994年，我国开始进行税制改革，提出了将证券市场上的印花税改造成证券交易税独立征收的设想，并规定买卖双方各征0.3%，最高可上浮1%，同时规定在证券交易税未出台之前，仍按原办法征收印花税，鉴于当时条件不够成熟，《工商税制改革方案》做出“缓一步出台”的决定。其后，我国股票交易印花税水平几经变更。随着证券市场的日益发展，证券税制需要进一步深化和完善，证券交易税的正式实施显得越来越迫切。

二、印花税的主要职能

证券交易税的主要职能是调节市场交易，但是我国股票交易印花税的作用渐渐异化，财政收入职能似乎体现得更为明显。在早期的印花税分成比例中，国家和地方各50%，1997年1月1日起国务院决定将证券交易印花税分享比例调整为中央80%，地方20%；1998年6月对证券交易印花税再次调整分享比例，改为中央88%、地方12%；从2000年10月1日起将分享比例由中央88%、地方12%，分三年调整到中央97%、地方3%，即：2000年中央91%、地方9%，2001年中央94%、地方6%，从2002年起中央97%、地方3%。我国的印花税收入不断增加，在财政收入中的比重也越来越大。甚至在证券市场行情火爆的2000年上半年，股票交易印花税收入竟占到上海财政收入的四分之一。2000年全国印花税达到了485.9亿元，占当年税收收入的比重达到3.83%，这恰是我国证券市场前5年证券交易印花税总量的5倍。必须指出，一方面，我国股票交易印花税的这种财政收入功能的发挥是以证券市场换手率过高为基础的。目前我国股票的年换手率为300%左右，大大高于西方国家的成熟证券市场60%左右的水平。另一方面，印花税税率的下调，当然会影响到财政税收，但是印花税不会以税率下调幅度同比例下降，税率下降了，刺激了市场交易，印花税会有所增加。同时，市场交易活跃了，券商的佣金收入会增加，券商所交的税也会增加。因此，我们在分析是否应对印花税进行改革时，应该先考虑它是发挥出了市场调节职能，而并非是否发挥出了财政收入的职能。

三、现行证券交易印花税的隐忧

（一）征收印花税依据不足

虽然目前的汇贴纳税方法不须粘贴印花，由税务机关在凭证上加注完税标记代替贴花，但应税凭证是真实存在的。随着科学技术的发展和电子计算机技术在证券交易过程中的普遍运用，证券交易早已实现了无纸化操作，所谓的股权转让书据只是电脑中的一笔记录，证券交易时既无实物凭证，也无印花税票，征收印花税已经失去了本来的含义，证券交易印花税实际上成了一种交易行为税，与印花税的本来含义不符，理论依据不充分，法律上不够严谨。

（二）印花税的征收对交易行为的规范作用不大，征收范围狭窄

印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受的凭证收的一种税，它的意义在于加强凭证管理，促进经济行为规范化，了解其他税种的税源和缴纳情况，加强监督控制，同时可以积累资金，增加财政收入。由此可见，印花税的征收对交易行为的规范作用不大；证券市场的内涵远远大于股票市场，范围狭窄的印花税不利于对所有证券交易征税，而税基广大的交易税有助于保证各种类型的证券市场共同发展。四、证券交易税制改革的方向

（一）应有助于证券市场持续发展

第一、证券交易税制的改革应有助于推动企业融资与体制改革。目前境内居民储蓄率很高，企业间接融资的比重相当大，这对企业直接融资与银行信用的发展有一定的不利影响，因此在证券交易税制设计时，可以考虑引导企业通过证券市场来实现直接融资，并引导企业推动体制改单的进行。第二、证券交易税制的改革应有助于减轻证券市场的非正常波动，尤其是抑制证券市场的过度投机行为。目前固定划一的印花税不足以实现这一功能，要充分发挥交易税制对投资行为的引导，有必要进行适度变革。第三、证券交易税制的改革应有助于推动我国证券业整体素质的提高。总体而言，我国证券业的基础较薄弱，证券市场还是一个成长型的市场，券商数量多、规模小、实力弱的格局也还没有根本打破，在证券市场对外开放日益逼近的环境下，整体实力趋弱的国内券商的成长会受到课征较高税率的损害，这无疑会对我国证券业的整体实力增强、整体素质提高雪上加霜。第四、证券交易税制的改革应有助于我国证券市场的发展。当前，我国的证券交易税率远高于除了丹麦以外的其它国家，较高的税率使得投资者的交易成本也相应较高，从而减少了对证券的投资。所以证券交易税制改革方向总体上应以下调证券交易税为主。

（二）以税负公平为重要方向

实现税负公平原则，需要建立完整、系统的证券交易税制体系，既要能“拓展税基”又能实现“差别税率”。从“拓展税基”的角度出发，证券交易税种应不再实质性地限定在流通股的转让方面，对新股发行、法人股与国有股的转让、债券交易、投资基金的交易，以及其它非交易过户均可适度课征印花税或交易税，这既可实现税负公平，也可推动各种交易品种的均衡发展。目前固定划一的证券交易印花税不足以实现对证券投资收益的调节。因此，在税收稽征手段许可的情况下，可以根据交易频次、成交额度、投资收益等多个方面实现差别税率，以在一定程度上保护中小投资者的利益，并且不再出现亏损投资者与盈利投资者按同等税率承担税负的状况。关于这一点，可以通过在适当时机开征一些新的差别化的税种（如资本利得税等）来实现。

（三）保持证券交易税制的政策稳定性

处于不同发展阶段的证券市场，对税负的承载能力存在差别；同时证券市场处于不同发展阶段，所要求的证券交易税制对证券市场发展的导向也存在差异，因此，实践中不可能有一成不变的证券交易税制。那么，如何保持证券交易税制的稳定性就成为了新的课题。证券交易税制的稳定性，不是拒绝证券交易税制的变革，也不能表现为税目、税率等的固定不变，而是要体现在证券市场发展方向上的稳定性。

（四）证券交易税的改革方向是宽税基、低税率

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二、国际证券交易所的市场结构：是垄断还是竞争

所谓市场结构，是指在特定市场内企业与企业之间在数量和规模上的关系，以及由此决定的竞争形式和竞争程度，并对价格形成等产生战略性影响的市场组织特征。描述市场结构的指标很多，本文考虑市场集中度、规模经济、进入壁垒等。

表1近年来国际证券交易所的市场集中度(%)

附图

数据来源：根据FIBV网站(world-)年度数据中公布的1999年57家，2000家53家，2001年51家国际证券交易所的数据整理、计算得出。

1.市场集中度

市场集中度是度量市场结构的主要指标，反映了特定市场内企业对产品的垄断程度以及在此基础上形成的市场势力。近年来随着金融管制政策的放松，各证券交易所均以产品结构多元化为战略重点，以“金融超市”为目标，不断拓展自身的产品线深度和宽度。但从交易所的产品特性来看，上市服务和交易服务是其最本源的业务，2001年这两项业务收入分别占FIBV总收入的15.6%和37.2%，是交易所最主要的利润来源。因此，我们在计算市场集中度时仅考虑交易所的上市公司业务和交易业务，并在交易业务中，根据重要程度选取股票及基金交易、债券交易作为代表性指标（注：2001年，交易所提供的证券品种仍以股票和债券为主，有这两种产品的交易所家数分别占FIBV会员总数的96%和83%，其他品种依次为认股权证(75%)、期货(59%)，期权(58%)、投资基金(50%)、ETFs(38%)见陈路编译：“全球交易所组织与财务结构变迁”，《深交所》，2003年1月号。）。由于FIBV会员涵盖的证券市值占全球证券总市值的97%（注：FIBV(1998),FIBVFactBook1998.），我们在计算中以FIBV会员的总市值代替全球证券交易所的总市值，这可能会略微高估当前的市场集中度，但影响不大。

对照贝恩对美国产业垄断和竞争类型的划分标准（注：贝恩将市场集中度分为6重类型：CR4的市场占用率75%以上为极高寡占型；65%～75%为高度集中寡占型；50%～65%为中（上）集中寡占型；35%～50%为中（下）集中寡占型；30%～35%为低集中寡子型；30%以下为原子型。见杨公朴、夏大慰：《产业经济学教程》，上海财经大学出版社，1998年，第137页。），国际证券交易所的市场集中度指标呈现出如下特点：第一，从上市公司来看，交易所的上市公司数量市场集中度偏低，属于低集中寡占型市场结构，而上市公司市值呈现出高度集中寡占型市场结构；第二，从交易业务来看，交易所的股票及基金交易业务呈高度集中寡占型市场结构，债券交易业务呈中（上）集中寡占型市场结构；第三，国际证券交易所明显具有较强的垄断性，但在全球竞争的压力下，近年来垄断程度有所下降。

2.网络外部性、规模经济与进入壁垒

网络外部性是网络系统共有的基本特征之一（张铭洪等，2002）。证券交易所交易系统具有通讯网络的一般特性，并且证券交易所的流动性和吸引力随着市场规模的扩大而不断增加，呈现出明显的网络外部性。

网络外部性可以是直接的，效用因用户的增加而增加，也可以是间接的，效用因用户数目增加而导致更多的互补产品供给而增加。证券交易所的网络外部性来源于上市公司、投资者和中介机构（交易商、经纪商、信息服务商）三个层面。从企业角度来看，它们会自然地选择上市公司数量众多、投资者买卖活跃和中介机构能提供高品质服务的交易所挂牌上市；从投资者角度而言，随着组合多元化和风险管理活动的日益发展，投资者显然更乐意选择金融产品齐全的交易所进行交易活动，同时，投资者也自然青睐投资者数量众多、流动性高的市场；对中介机构来说，其自然愿意在上市公司数量众多、投资者交易活跃的交易所提供服务。

交易所网络外部性的存在，往往意味着边际收益递增，并使交易所自身能够产生一种局部反馈的自我增强机制，这种机制就是“强者更强，弱者更弱”的“马太效应”(MatthewsEffect)。在一定条件下，优势或弱势一旦出现，就会不断加剧而自我强化，出现滚动的累积效果。马尔卡马克(M.Malkamaki)在2000年对FIBV的45家会员交易所进行的实证分析也表明：交易处理的规模经济性是一个递增函数，证券交易所的规模越大，规模经济程度就越高（施东晖，2001）。

从交易所的规模经济性来看，抢得先机的交易所具有压倒性的成本优势，构成交易所行业的进入壁垒。但随着电子交易系统的广泛采用，新的竞争者具有更低的运作成本，由此使交易所行业的进入壁垒降低，并使之成为自由进入的行业和完全可竞争的市场。网络外部性、规模经济和低进入壁垒对消费者的需求、交易所收益变化和市场均衡的影响是其经济影响中最基本的一部分，这些方面的变化将引起诸如交易服务定价、交易所市场结构、交易所竞争战略等方面的新变化，进而带来市场运行的整体变迁。

3.垄断与竞争：本地化与全球化的共生

传统的证券交易所是一个高度分割的行业，表现在以下三个方面：一是产品市场分割。在大多数国家或地区，交易产品被分为现货和衍生品两大类，现货交易一般在股票交易所进行，而衍生品交易通常在期货、期权交易所进行；二是地区分割。在一个国家有多个交易所时，市场无疑是分割的。而且即使一个国家只有一个交易所，从全球范围看，市场也是高度分割的；三是交易过程的分割。交易过程通常包括下单、撮合、结算等几个环节，而传统上，这几个环节之间是完全割裂的；下单一般通过经纪商进行，撮合在交易所的交易系统内进行，结算则通过银行、结算所等机构进行。这种市场分割使交易所依托本地市场，成为自然的垄断者。

20世纪90年代以来，信息技术的发展使证券交易并不需要诸如场地、交易大厅、会员等传统的外部条件，而资本市场全球化的来临又消除了证券交易所提供业务的地域界限。这些因素对交易所的自然垄断地位构成了挑战，交易所正经历着从自然垄断到竞争的变革，在国际市场上也越来越以竞争者的面目出现。

证券市场作为一个买方市场，使得交易所之间的竞争主要是在市场的卖方之间进行。卖方市场的竞争包括三个方面：一是同类证券交易所之间的竞争，即证券交易所相互竞争交易服务的购买者，包括竞争上市资源、竞争投资者等，这是全球化时代交易所竞争的核心；二是证券交易所与交易商、经纪商之间的竞争，即经纪商、交易商与证券交易所提供交易服务，抢占传统上属于证券交易所的业务领域；三是交易所和其他交易系统之间的竞争，即另类交易系统(ATS)（注：另类交易系统(ATS)泛指传统交易所以外的各种交易与撮合系统，美国证券交易委员会(SEC)将另类交易系统定义为：证券交易所或证券商协会以外，不经过SEC登记注册，却能自动集中、显示、撮合或交叉执行证券交易的电子系统。见《证券市场微观结构理论与实践》（刘逖，2002）。施东晖(2001)指出，从运作形式看，ATS包括以Tradpoint为代表的专用交易系统(PTS)、以Point为代表的交叉盘系统、以Instinet、Island等为代表的电子通讯网络(ECN)、以及以E—Cross—Net为代表的机构内部对盘系统等。）等新竞争者凭借“免费搭车”的成本优势和更低的运作成本，使交易所面临着替代威胁，迫使传统交易所大量投资于交易系统改造并强化跨国市场间的联系。

竞争使全球各主要证券市场要紧密地连接在一起，交易所传统的地理位置上的优越地位正在下降。但不可否认，竞争并没有撼动交易所的本地的垄断优势，至少在目前是如此。因此，国际证券交易所既是本地市场上的垄断者，又是全球市场上的竞争者，形成基于本地化和全球化战略的垄断与竞争共生的市场结构。

三、整合、差别化竞争与业间合作

交易所之间的整合在20世纪始终没有停止过。进入90年代中后期，交易所之间出现了新一轮的合并与整合风潮，表现在：第一，国内交易所的横向（各交易所之间）合并。如美国场外交易系统NASDAQ与美国证券交易所合并成为NASDAQ-AMEX公司(1998)；加拿大多伦多证券交易所、蒙特利尔证券交易所、温哥华证券交易所和阿尔伯特证券交易所之间的合并重组(1999)；大阪证券交易所合并京都证券交易所(2001)等。第二，国内交易所纵向(现货市场与衍生品市场、交易市场与结算公司之间）合并。如法兰克福证券交易所和德国期货交易所、德国清算公司合并成立了德意志证券交易(1994)；斯德哥尔摩证券交易所和瑞典衍生品交易所合并(1998)；新加坡证券交易所和国际金融交易所合并(1999)，伦敦证券交易所、伦敦清算所和Crest公司的合并(2001)等。第三，国际间的横向整合。如德国期货交易所和瑞士期权交易所及金融期货交易所合并成立欧洲期货交易所(1997)；伦敦证券交易所与德意志证券交易所合并成立国际证券交易所(2000)等。目前，还没有出现跨国交易所之间的敌意并购案例。（注：2000年8月，OM集团提出以每股价值20英磅的OM集团新股和7英镑现金收购每股伦敦证券交易所股票，但由于遭到伦敦证券交易所董事会的拒绝而没有成功。）

产业组织理论认为，企业行为是由市场结构决定的。在垄断与竞争共生的市场结构下，交易所之间整合是在新的竞争压力下，最大限度地追求网络外部性和规模经济效应。而网络外部性对产品差别化有直接的影响，并且在局部均衡中，网络外部性会加剧企业之间的竞争（汪淼军等，2003）。并从结果来看，交易所之间的整合突破了地理位置、上市资源、消费群体、交易产品、交易过程、交易机制、时间间隔等的限制，形成交易所建立在差别化基础上的竞争优势。其中最为典型的是纽约证券交易所和NASDAQ市场，以不同市场定位等差别化竞争手段在国际市场上的角逐。

交易所之间的整合与差别化竞争并不排除业间合作，合作也是竞争的手段。国际证券交易所的跨国业间合作通常有四种形式：一是建立合资企业，如NASDAQ、日本软银与大阪证券交易所三方合资在日本成立新的交易所(2000)；二是共同上市，如NASDAQ与澳大利亚证券交易所组成策略性联盟(1999)，提供双方上市服务；三是构建共同交易平台，如斯德哥尔摩交易所和哥本哈根交易所建立北欧交易所联盟(1999)，提供双边上市服务；三是构建共同交易平台，如斯德哥尔摩交易所和哥本哈根交易所建立北欧交易所联盟(1999)，以斯德哥尔摩交易所的SAX系统为基础构建单一交易平台；四是共同进入系统，如纽约证券交易所与阿姆斯特丹等10个世界主要证券交易所以共同进入的形式，设立24小时全球证券交易市场(2000)等。

通过整合、差别化竞争与业间合作，交易所一方面试图强化其在本地的垄断地位，提高对本地市场的控制能力，另一方面通过把业务触角延伸到世界各个角落，充分发挥其规模经济性，增强其在全球范围内的竞争力。

四、交易成本、运作效率与盈利能力

信息技术的进步特别是电子化交易系统的采用对交易所的产业结构产生了深刻的影响，也是交易所从垄断走向竞争的重要因素之一，这在前文已有所涉及。在本质上，电子化交易反映了技术对人力的替代，以及在竞争压力下证券交易所对更低成本的不断追求。

从制度层面来理解，电子化交易事实上包含三层涵义：一是交易组织形式从大厅交易到电子化交易的变迁，这种变迁扩展了交易系统的市场接入能力，降低了证券交易所的运作、维护以及沉没成本；二是为市场覆盖能力的拓展提供了技术制度基础。很多交易所通过引入远程交易会员、系统联网等手段延伸交易系统，以实现无时差、全天候的连续交易和低成本扩张；三是交易制度由做市商机制转到竞价机制，通过速度快、透明度高的电子竞价交易制度的采用，对投资者的买卖指令直接进行“多边撮合”，从而绕过做市商而节省了隐易成本。

产业组织理论认为，在衡量市场绩效的诸指标体系中，最重要的是效率指标和利润指标。交易成本降低一方面通过提高证券市场运作效率（注：从交易所层面来理解，运作效率是指投资者能以最低的交易成本，快速、方便地执行交易。运作效率代表了证券交易市场运作质量的高低，反应了交易所的组织功能和服务功能的效率，是衡量交易所市场绩效的基石。），进而使交易所行业的市场绩效提高，另一方面直接影响交易所的盈利能力。2001年，FIBV会员平均固定成本占总收入比率为58%，平均利润率为18%，仍处于高利润率的行业。这一高额利润的存在一方面反映出在全球竞争的态势中，交易所具有低成本持续扩张的能力，另一方面也说明了交易所仍具有较高程度的垄断性，可以获得超额利润，这与前面的分析结论也是吻合的。同时，上市交易所的平均固定成本占总收入比率为50%，平均利润率为32%，说明交易所的盈利导向性在总体上是成功的。

五、启示与展望：竞争理念下的市场层次化

从国际证券交易所的产业组织特性的演变中我们必须认识到，交易所的功能定位、发展理念及在此基础上形成的体系结构，关系到交易所的运作效率和竞争力，进而影响整个证券市场资源配置水平和效率。经过10多年的发展，我国证券市场形成了人为分割下高度集中的两种体制。由于上海和深圳两家交易所的市场定位和运作规则完全相同，不具有业务、功能和分工的层次性，导致了高度垄断与业务趋同化竞争的市场格局，并进一步损害了交易所的运作效率，弱化了在国际市场上的竞争力。在国际证券交易所市场结构变革和竞争日趋激烈的背景下，我国的证券交易所正面临着体制变迁和迎接竞争的双重挑战。

从增强竞争性的角度来看，我国交易所的变革首要的是建立起互有分工、功能互补、多层次的市场体系，形成差别化竞争的市场格局，这就需要对两所的资源进行重新整合。理论界通常的看法是对两所重新定位和分工，将上交所发展成为全国性的主板市场，集中A股、B股、基金、国债、可转换债券及国债回购的交易；深交所成为创业板市场，等。我们认为在此基础上，应当进一步将深交所的创业板市场与香港的创业板市场合并；上交所与香港新交所之间，可考虑通过共同上市、构建共同交易平台的方式加强业间合作；对沪、深两地交易所进行公司化改革，在此基础上推动市场间交易系统的建设；加强与国际主要证券交易所的合作，形成各种方式、各种层次上的交易所联盟；由此形成三个不同层次、不同规模、功能互补、相互竞争的统一市场体系，更大程度上参与全球竞争。

【参考文献】

①屠光绍，1999：《证券交易所：现实与挑战》，上海：上海人民出版社。

②施东晖，2001：《证券交易所竞争论》，上海：上海远东出版社。

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⑦张霓，2001：《百年证券交易所：改革、发展及启示》，《国际金融研究》第12期。

⑧陈路编译，2003：《全球交易所组织与财务结构变迁》，深圳证券交易所，1月号。

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我国股票交易印花税最初是由证券交易所所在地的地方政府开征的，证券交易印花税的课征始于1990年，因其承担了对调控证券交易的多项功能，所以随着市场环境的变化经历了多次调整。随着90年代初沪市和深市证券交易所的建立，使证券市场日益活跃起来。证券市场上的经济活动必然产生经济利益，而经济利益必然包含有一定量的税收。其时我国税收立法滞后，没有任何一个现存的税收能够覆盖这项税源，鉴于印花税于1998年恢复征收，90年代初成为一个日益成熟的税种，国家税务总局授权上海、深圳二市对股权转让书据征收印花税。证券交易印花税最先于1990年7月1日在深圳证券市场课征，当时深圳市政府参照香港证券市场，颁布了《关于对股权转让和个人持有股票收益征税的规定》，此时试行的是“对卖方征收0.6%”，从而达到约束股票转让的行为，目的是为稳定初建的股票市场及适度调节资本利得；到当年的11月23日证券交易印花税即改为”对买卖双方各征0.6%”；然而不久，由于投资者对股票投资的认识不足，市场一度低迷，于是从1991年10月开始，深圳证券交易所将证券交易印花税调低至“对双方各征0.3%”，降幅达50%。上海在深圳试征证券交易印花税取得经验的基础上，于1991年10月对交易双方开征了此税，税率也为0.3%。1992年6月12日，国家税务总局和国家体改委联合下发《关于股份制试点企业有关税收问题的暂行规定》，明确规定了股份制试点企业向社会发行的股票，因购买、继承、赠与所书立的股权转让书据，均依书立时成交金额，由立据双方当事人分别按0.3%的税率缴纳印花税。1994年，我国开始进行税制改革，提出了将证券市场上的印花税改造成证券交易税独立征收的设想，并规定买卖双方各征0.3%，最高可上浮1%，同时规定在证券交易税未出台之前，仍按原办法征收印花税，鉴于当时条件不够成熟，《工商税制改革方案》做出“缓一步出台”的决定。其后，我国股票交易印花税水平几经变更。随着证券市场的日益发展，证券税制需要进一步深化和完善，证券交易税的正式实施显得越来越迫切。

二、印花税的主要职能

证券交易税的主要职能是调节市场交易，但是我国股票交易印花税的作用渐渐异化，财政收入职能似乎体现得更为明显。在早期的印花税分成比例中，国家和地方各50%，1997年1月1日起国务院决定将证券交易印花税分享比例调整为中央80%，地方20%；1998年6月对证券交易印花税再次调整分享比例，改为中央88%、地方12%；从2000年10月1日起将分享比例由中央88%、地方12%，分三年调整到中央97%、地方3%，即：2000年中央91%、地方9%，2001年中央94%、地方6%，从2002年起中央97%、地方3%。我国的印花税收入不断增加，在财政收入中的比重也越来越大。甚至在证券市场行情火爆的2000年上半年，股票交易印花税收入竟占到上海财政收入的四分之一。2000年全国印花税达到了485.9亿元，占当年税收收入的比重达到3.83%，这恰是我国证券市场前5年证券交易印花税总量的5倍。必须指出，一方面，我国股票交易印花税的这种财政收入功能的发挥是以证券市场换手率过高为基础的。目前我国股票的年换手率为300%左右，大大高于西方国家的成熟证券市场60%左右的水平。另一方面，印花税税率的下调，当然会影响到财政税收，但是印花税不会以税率下调幅度同比例下降，税率下降了，刺激了市场交易，印花税会有所增加。同时，市场交易活跃了，券商的佣金收入会增加，券商所交的税也会增加。因此，我们在分析是否应对印花税进行改革时，应该先考虑它是发挥出了市场调节职能，而并非是否发挥出了财政收入的职能。

三、现行证券交易印花税的隐忧

（一）征收印花税依据不足

虽然目前的汇贴纳税方法不须粘贴印花，由税务机关在凭证上加注完税标记代替贴花，但应税凭证是真实存在的。随着科学技术的发展和电子计算机技术在证券交易过程中的普遍运用，证券交易早已实现了无纸化操作，所谓的股权转让书据只是电脑中的一笔记录，证券交易时既无实物凭证，也无印花税票，征收印花税已经失去了本来的含义，证券交易印花税实际上成了一种交易行为税，与印花税的本来含义不符，理论依据不充分，法律上不够严谨。

（二）印花税的征收对交易行为的规范作用不大，征收范围狭窄

印花税是对经济活动和经济交往中书立、领受的凭证收的一种税，它的意义在于加强凭证管理，促进经济行为规范化，了解其他税种的税源和缴纳情况，加强监督控制，同时可以积累资金，增加财政收入。由此可见，印花税的征收对交易行为的规范作用不大；证券市场的内涵远远大于股票市场，范围狭窄的印花税不利于对所有证券交易征税，而税基广大的交易税有助于保证各种类型的证券市场共同发展。

四、证券交易税制改革的方向

（一）应有助于证券市场持续发展

第一、证券交易税制的改革应有助于推动企业融资与体制改革。目前境内居民储蓄率很高，企业间接融资的比重相当大，这对企业直接融资与银行信用的发展有一定的不利影响，因此在证券交易税制设计时，可以考虑引导企业通过证券市场来实现直接融资，并引导企业推动体制改单的进行。第二、证券交易税制的改革应有助于减轻证券市场的非正常波动，尤其是抑制证券市场的过度投机行为。目前固定划一的印花税不足以实现这一功能，要充分发挥交易税制对投资行为的引导，有必要进行适度变革。第三、证券交易税制的改革应有助于推动我国证券业整体素质的提高。总体而言，我国证券业的基础较薄弱，证券市场还是一个成长型的市场，券商数量多、规模小、实力弱的格局也还没有根本打破，在证券市场对外开放日益逼近的环境下，整体实力趋弱的国内券商的成长会受到课征较高税率的损害，这无疑会对我国证券业的整体实力增强、整体素质提高雪上加霜。第四、证券交易税制的改革应有助于我国证券市场的发展。当前，我国的证券交易税率远高于除了丹麦以外的其它国家，较高的税率使得投资者的交易成本也相应较高，从而减少了对证券的投资。所以证券交易税制改革方向总体上应以下调证券交易税为主。

（二）以税负公平为重要方向

实现税负公平原则，需要建立完整、系统的证券交易税制体系，既要能“拓展税基”又能实现“差别税率”。从“拓展税基”的角度出发，证券交易税种应不再实质性地限定在流通股的转让方面，对新股发行、法人股与国有股的转让、债券交易、投资基金的交易，以及其它非交易过户均可适度课征印花税或交易税，这既可实现税负公平，也可推动各种交易品种的均衡发展。目前固定划一的证券交易印花税不足以实现对证券投资收益的调节。因此，在税收稽征手段许可的情况下，可以根据交易频次、成交额度、投资收益等多个方面实现差别税率，以在一定程度上保护中小投资者的利益，并且不再出现亏损投资者与盈利投资者按同等税率承担税负的状况。关于这一点，可以通过在适当时机开征一些新的差别化的税种（如资本利得税等）来实现。

（三）保持证券交易税制的政策稳定性

处于不同发展阶段的证券市场，对税负的承载能力存在差别；同时证券市场处于不同发展阶段，所要求的证券交易税制对证券市场发展的导向也存在差异，因此，实践中不可能有一成不变的证券交易税制。那么，如何保持证券交易税制的稳定性就成为了新的课题。证券交易税制的稳定性，不是拒绝证券交易税制的变革，也不能表现为税目、税率等的固定不变，而是要体现在证券市场发展方向上的稳定性。

（四）证券交易税的改革方向是宽税基、低税率

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关键词：证券电子商务；交易风险；发展策略

中图分类号：F713.386 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2014）02-0149-02

在全球经济快速发展的同时，信息化正日益融入人们的工作和日常生活之中。在这一变化过程中，证券业成为网络经济发展的急先锋，证券业与网络经济结合即形成了证券电子商务。证券电子商务是指电子商务在证券领域的应用，是证券业以因特网为平台，向投资者提供的全新证券业务。随着电子商务在金融领域的进一步延伸，证券电子商务的范畴也在不断的扩大。

一、我国证券电子商务的发展现状

证券市场是一个快速多变、充满朝气的市场。在证券市场发展过程中，证券电子商务建设起到了积极的推动作用。目前我国比较典型的证券电子商务领域集中体现在证券电子商务促进证券经纪业务的拓展和延伸。

（一）交易撮合“无纸化”和证券交易“异地化”

一方面，我国证券交易市场完成由手工竞价到电脑自动撮合、由分散过户到中央登记结算、由实物交收到电子簿记的过渡，实现了证券交易方式从“有纸化”向“无纸化”的转变。这种转变不仅在效率方面发生了“质”的飞跃，也为我国证券电子化的形成和发展奠定了基础。另一方面，交易所建成的“卫星证券通信网络”，使得在国内的任何一个地方都可以利用该网络实时接收两个交易所的行情等交易信息。

（二）交易席位“无形化”和资金清算“电子化”

首先，“无形化”的交易方式代表着全球证券市场的发展趋势，交易所开发的“无形化电子交易系统”提高了证券市场交易的效率；其次，“证券资金法人结算”制度标志着证券资金清算进入全新的“无纸化”时代，而且对整个金融业的电子化进程也起到了积极的推动作用，影响深远。

（三）委托方式“多样化”

我国证券交易委托方式已从传统的柜台填单委托发展到条码委托、电话委托、远程终端委托、网络委托，方式日趋多样化。最近，券商借助电信、电视等现代化媒体将电子商务的概念引入证券交易市场，交易手段不断创新[1]。

二、我国证券电子商务存在的问题

（一）信息基础设施问题

证券电子商务是利用先进的信息技术，依托互联网络，以在线方式开展传统证券市场上的各种业务，因而网络信息技术的瓶颈也会给证券电子商务的发展带来许多负面影响。在股市行情火爆时，常常会出现网络掉线及堵单现象；同时，投资者的收入水平、电脑的普及程度以及投资者对电脑的掌握程度在相当程度上影响了网上证券交易所能达到的规模。因此，改善信息基础设施方面的硬环境条件已成为刻不容缓的事情。

（二）安全问题

互联网络本身即为一个开放的网络，任何人均可使用它。同时，网络产品的共享性、可变性和再创造性就使网络安全问题提上日程，成为证券电子商务所面对的首要问题。随着网络系统处理能力和网速的不断提高，证券电子商务中网上交易系统的安全问题日益突出。因为证券的网上交易往往涉及巨额资金，在数据的传输过程中，一旦受外部攻击造成系统终端，或网络犯罪使信息泄漏，客户数据就可能被盗或被更改，甚至将会造成资金重大损失。因此，网上交易业务必须首先解决安全问题。而目前我国证券电子商务的安全问题主要体现在技术系统的被攻击、入侵、破坏，以及客户委托及资料被盗或被篡改。

（三）法律问题

尽管我国证券电子商务已经取得了飞速发展，但到目前为止，专门针对证券电子商务的法律法规尚未出台。有关网上证券交易者的资格审查、网上证券交易的技术标准及技术体制、网上证券交易的市场监管没有一个明确的规定和标准，致使券商网上证券交易业务开展底气不足。行业壁垒高，分业经营的障碍一时还难以打破，非证券公司不能从事网上证券业务，限制了网上证券交易技术水平的提高。已经出台的《网上证券委托暂行管理办法》，表明了有关部门的重视和积极态度。不过就长远而言，我国证券电子商务的发展仍急需建立更加完善的法律框架，以保证传统交易和网上交易在制度上的规范一致，提高网上交易在法律上的确定性。

（四）监管问题

首先，我们还没有建立起一个适应网上证券交易特点的监管体系。在这一监管架构中，不仅组织结构、参与部门可能会有别于传统的证券监管体系，而且监管工具和手段也会明显不同。其次，是监管依据尚不足。从目前我国的情况看，虽然证监会和相关部门对网上交易的准入和安全问题出台了一些规则，但法规制度建设还远远不适应监管的需要。有关网上交易的资格审查、网上交易的技术标准和技术体制、网上交易的信息资源管理、网上交易的市场监管都还缺乏明确、公开、统一且可操作性强的具体标准，网上安全设施也还只是由各个券商自行设定。

三、我国证券电子商务的发展策略

证券电子商务是世界金融全球化的重要组成部分，发展具有中国特色的证券电子商务是在金融市场逐步放开过程中提高中国金融业竞争力的先决条件之一。各方都要重视证券电子商务目前存在的问题，并积极采取对策，以使我国证券电子商务得到更大的发展。

（一） 强化网上证券交易基础建设

近年来，中国互联网业务发展迅速，网上证券交易也取得了快速发展，但离信息经济时代的要求还相差甚远。且地域分布不均衡，主要集中在北京、上海、广州、深圳等经济中心及沿海开放城市，内陆广大地区还很薄弱，广大的农村更是一片空白。发展网上证券交易的前提是加强整个国民经济的信息化建设特别是证券市场的网络化建设。因此，需要国家从产业政策上加以引导、从财税政策上加以扶持等方面共同努力，推动整个国民经济各部门的信息化建设；需要政府出面主导并整合现有各大网络体系的资源，以优化配置、促进集中、提高效率；需要提高网上交易主干网、券商与交易所之间以及券商与所属各营业部之间网络的通讯容量、速度、安全性、稳定性及可靠性，可考虑网上券商在两市交易所各专门设立网上交易专用席位，证券营业部的网上委托下到券商总部后则直接下到交易所，减少券商总部到营业部的回单环节，提高网上交易的速度。

（二）提高证券电子商务安全性

控制风险的技术措施应在券商建立风险防范机制的基础上，运用互联网的技术进行落实。要在网上证券交易系统中建立网络安全防范体系，防范系统风险和控制风险；要加大硬、软件建设，特别是软件的开发；要不断采用新的安全技术来保证网上交易的信息流通和操作安全；要加快发展更安全的信息安全技术，使正确的信息及时、准确地在证券投资者和券商之间传递。网上证券交易系统要使用己经通过国家安全权威机构认证的安全产品，有效保证交易数据的安全，防止数据在传输过程中被截获、修改。要大力发展数据库及数据仓库技术，防止信用风险和市场风险。

（三）建立监管制度，加快立法

证券电子商务的发展仍急需建立更加完善的法律框架，以保证传统交易和网上交易在制度上的规范一致，提高网上交易在法律上的确定性。国际证券市场发展趋势表明，电子网络交易方式已成为证券经纪业务发展的主流方向，我国证券市场要与国际接轨，只有顺势而为，尽快制定相关政策，让券商放开手脚开展网上证券经纪业务。保证市场规范，形成有序竞争格局，大力培育网上证券市场，鼓励企业积极发展新业务，为未来证券市场的发展注入创新活力，应当成为完善与改革网上委托资格认证制度的方向。此外，必须以制度形式确立数字签名技术，并加以大力推广，确保证券电子商务中电子合同的法律效力。

（四）加强证券电子商务的风险防范和控制

建立风险防范机制是针对某些攻击或威胁而设计的，可以按不同的方式单独或组合使用。网络中所使用的风险防范机制主要包括加密和隐藏机制、认证机制、审计机制、完整性保护机制、权利控制和存驭控制机制、业务填充机制。

（五）加大对信息监控和管理

在证券市场中，信息对投资者是非常重要的。互联网已成为一种广泛、实时的通讯方式，具有低成本、互动性、超链接、分散性、匿名性、灵活性等特点。正是由于互联网具有以上的特点，使得一些不法分子利用互联网的特点，大量一些非法信息，甚至从国外过来，给投资者带来的一定的风险。《网上证券委托暂行管理办法》中的第二十三条规定，“证券公司开展网上委托业务的同时，如向客户提供证券交易的行情信息，应标识行情的时间或滞后时间；如向客户提供证券信息，应说明信息来源。并应提示投资者对行情信息及证券信息等进行核实。”[2]按法规要求加强对信息内容的监控。

参考文献：

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所谓自律管理，也称自我管理，是指行业中的企业按照一致的意愿，自行对各成员进行管理，以促进行业的公平、有序发展。

自律管理不可替代的地位，源之于相对政府监管，其所具有的比较优势和特殊作用。一般说来，自律性监管之所以行之有效，主要原因有四点：

首先，自律管理与行政监管具有互补性；其次，自律管理具有灵活性；再次，自律管理具有专业性。自律组织来自市场、接近市场、了解市场，拥有直接的市场经验，并储备了大量的专业人士，在自律管理中能够发挥专业优势；最后，实行自律管理满足了证券市场监管的多层次性需要。

自律组织与政府监管应该互为依存，相互补充

境外证券市场发展的实践告诉我们，自律制度成功的关键，在于处理好政府监管和自律管理之间的关系。这种关系应该是互为依存，相互补充的。随着证券市场的发展，在世界范围内，政府主导下的监管模式和自律主导下的监管模式正在发生改变，一个基本趋势是：出于证券市场监管及时性、有效性需要，自律组织和政府机关在分工监管的基础上，相互协作和补充，自律管理和政府监管被紧密结合在一起。其中，政府更多地作为法律的执行者、政策的支持者、违法行为的查处者，而证券交易所和其他自律组织更多地作为市场运作的组织者、市场秩序的一线监管者、违规行为的发现者。

我国证券市场自律管理的现状与存在问题

我国证券市场经过十余年发展，已经初步建立了自律管理体系，证券交易所和证券业协会的自律管理职能得到了重视，自律管理作用也得到了一定的发挥。但整体而言，我国证券市场仍然是一个新兴市场，并处于转轨阶段，市场的发展主要由政府主导和推动，市场的监管也主要依靠行政权力，监管体系缺乏层次性。与此相对应，在实际运作中，自律管理机制和职能没有真正到位，实践中还存在一些值得重视、有待改进的问题，主要有在法律上，证券市场自律管理缺乏应有的地位。我国《证券法》所规定的证券市场监管，基本上是行政监管为主，自律监管未作系统性表述。

在主体资格上，证券市场自律管理组织独立性不够。由于历史原因和特殊的国情，现阶段，我国证券交易所和证券业协会都带有一定的行政色彩，还缺乏应有的独立性，不是真正意义上的自律组织，通常被看作准政府机构。相应地，证券交易所、证券业协会实行的自律管理，也经常被理解成政府监管的延伸。

在职责分工上，自律管理与政府监管的权限不够明晰。在对证券市场监管过程中，自律组织与证券行政主管机构对证券市场监管的权力边界不够清晰，职责分工和监管机制还没有理顺，有的地方存在交叉或重叠，有的地方出现了缺位或越位。此外，证券交易所和证券业协会作为自律组织，二者分工和协作关系也没有完全理顺。

强化和落实证券交易所自律管理职能，促进我国证券市场发展

证券交易所是证券市场的组织者，为证券发行人提供筹集资金的场所，为投资者提供证券交易的场所，直接面对上市公司、投资者、证券商和广大中介机构，能够对证券交易进行实时监控，这种特殊的角色、职能和优势，客观上要求证券交易所承担起对会员公司、上市公司、证券交易的一线监管责任。

由于特定的历史和国情，在现阶段，证券交易所对我国证券市场的自律管理职能还没有到位，作用还没有得到应有的发挥。强化和完善交易所自律管理，是今后一段时间我国证券市场制度建设的重要内容。我们在完善证券交易所自律管理制度建设中，要借鉴境外成熟市场的成功经验，遵守交易所自律管理的普遍规律和特点，有针对性地解决实践中存在的问题。在相应的制度完善和创新中，如下几个问题值得重视：

第一、交易所自律管理的有效性首先取决于其主体资格的独立性。交易所进行有效的自律管理，必须首先取得独立的法律人格，成为真正意义上的自律管理组织。

第二、交易所自律管理权力应来源于法律直接规定，而不是行政授权。法定自律是更为高级的自律制度，能够提高证券交易所自律管理的效力层次，保证自律管理的权威性，清晰划分自律管理和行政监管之间的权责边界。在修改《证券法》时，对交易所的监管权限，应从现阶段的授权自律向法定自律转变，恢复证券交易所自律管理的本来面目。

第三、要在法律法规的框架下赋予证券交易所进行制度创新、品种创新和交易方式创新的权利，恢复市场的应有功能。在适当的约束条件下赋予证券交易所及时、自主地进行制度、品种、交易方式等方面的创新权利，增强核心竞争力，既是我国证券市场发展和变革的内在要求，也是迎接全球市场竞争挑战，创建区域或国际易所的外在要求。

第四、必须妥善处理好交易所自律管理和行政监管之间的关系。我国证券市场过于依赖政府监管，交易所自律管理职能弱化，是在特定的市场环境和历史背景下产生的，有一定的必然性和合理性。今后，我国证券市场进一步规范和发展，固然离不开政府监管，但应充分发挥证券交易所一线监管优势，发挥其在政府和市场之间的桥梁和纽带作用，建立起交易所自律管理与政府行政监管并重的格局。其中，交易所自律管理应处于监管第一线，优先发挥作用，交易所自律管理无法覆盖、难以作用的领域，由政府进行行政监管，同时，证券交易所自律管理活动本身应接受政府监管。

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证券公司收取的证券交易佣金是证券公司为客户提供证券买卖服务收取的报酬。同国际上其他证券交易所相比，本次调整前，我国的证券交易佣金制度市场化程度较低，而且佣金水平也较高。据统计，调整前我国按买卖双向3.5‰的证券交易佣金收取标准仅低于巴基斯坦5‰的水平而位居世界第二位。

《通知》规定，A股、B股、证券投资基金的交易佣金实行最高上限向下浮动制度，证券公司向客户收取的佣金（包括代收的证券交易监管费和证券交易所手续费等）不得高于证券交易金额的3‰，也不得低于代收的证券交易监管费和证券交易所手续费等。A股、证券投资基金每笔交易佣金不足5元的，按5元收取；B股每笔交易佣金不足1美元或5港元的，按1美元或5港元收取。

中国证监会负责人4月25日在接受记者采访时表示，佣金浮动制是中国证券市场适应加入世贸组织的必然选择。佣金市场化后，证券公司必须转变传统的经纪业务运作模式，加大成本控制和业务创新力度，提高经营管理和服务水平，可以预料，一些经营管理不善的证券公司终将被兼并或退出证券行业，而那些真正具有核心竞争力的证券公司将不断发展和壮大。

这位负责人明确指出，按照《通知》要求，为了维护证券市场的稳定，各证券公司应在充分认清自身实力的基础上，制定自己能够承受的佣金标准。证监会坚决反对任何形式的不正当竞争。如果个别证券公司一味强行压低佣金收取标准，不仅不利于证券公司自身发展，而且可能损害整个证券业长远发展的利益。

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就可行性而言，推动我国多层次证券市场建设有以下几方面有利条件：

1.经过十余年的，我国证券市场已具备相当的规模，截至2003年6月底，我国境内上市公司已达1250家，总市值约4.16万亿元，成为仅次于日本、印度、香港的亚洲第四大证券市场。

2.市场组织基础条件已基本具备，已有的组织资源可以在保荐、市场流动性保持、交易组织、结算等多个环节支撑起分层市场的运行。

3.在技术实现手段上，深沪交易所现在的市场技术实现手段可以满足分层市场的大部分需要。从深圳市场情况看，技术系统除承担现有主板市场交易、结算和市场监察任务外，专门用于创业板市场的第二交易系统也已开发完毕并经多次测试，此外技术系统还承担了代办股份转让系统的交易和结算等。

4.监管资源，尤其是市场一线监管资源储备近年显著加强。

5.投资者的风险意识加强，投资理念正走向成熟，尤其是各类机构投资者近年有较快发展，分层市场强化的“买者自负”原则目前已有了较坚实的投资者基础。

多层次市场建设的思考

（一）现行《证券法》规定对多层次证券市场的制约。现行《证券法》规定股票、公司债券及其他证券只能在证券交易所挂牌交易（第三十二条），其调整范围仅限于深沪交易所为基础的集中交易市场，换言之，《证券法》关于发行、上市、交易等方面的规定实际上仅适合一个高层次市场。对于层次较低的场外交易市场等，不仅缺乏明确的法律支持，而且为法律所禁止。同时，证券交易所只能采取单一的证券交易方式，制约了集中交易市场的内部分层。因此，为建立和发展多层次市场，需要修改《证券法》的相关条款，为我国多层次市场体系建设提供明确的法律依据。

（二）我国多层次证券市场体系设想及法律需求。作为我国证券市场根本大法之一的《证券法》，应当对建立和发展我国多层次证券市场体系提供基本的法律支持。但是《证券法》如何地规划我国多层次证券市场的法律体系，这个必须依赖于我们对证券市场层次体系的构想。根据国外成熟市场的经验，结合我国的实际情况，我们设想，我国未来的多层次证券市场可以分为这样四个层次：证券交易所市场、场外交易市场（即OTC市场）、产权交易市场和代办股份转让市场。

1.证券交易所内部分层体系及其法律需求

从我国现阶段证券市场实际出发，证券交易所内部目前可以建立以下四个层次的分层交易平台：一是证券集中竞价交易平台，包括现有主板交易市场和未来的创业板交易市场，为上市可流通证券提供交易服务；二是大宗交易平台，为大宗交易提供交易服务；三是非流通股转让平台，为非流通股的协议转让提供服务；四是特殊交易平台，为特殊的证券如定向发行的在一定范围投资者之间流通的证券、其他非上市证券等提供交易服务。在交易方式上，除集中竞价方式外，可以采取做市商、协议交易等其他交易方式，以适应不同交易平台投资者的需求。

上述证券交易所内分层市场体系的建设，对《证券法》的修改提出了相应的法律需求：

（1）修改有关将证券交易所交易方式限定为集中竞价交易的规定，允许证券交易所采取其他交易方式；

（2）在上市标准制定、提供交易服务等方面采取更为灵活的做法，可以不在证券法、公司法等法律层次上作出规定，由证监会甚至交易所制定具体的规则，以便证券交易所根据市场需要提供相关服务；

（3）赋予证券交易所进行交易方式和制度创新的权利，明确规定证券交易所经证监会批准可以根据需要进行交易方式和制度的创新。

2.场外交易市场及其法律需求

建立和发展符合我国国情的场外交易市场，既可弥补证券交易所融资功能的不足，又可丰富我国多层次市场体系，是大势所趋。但是从现行《证券法》来看，目前我国建立和发展场外交易市场在法律上是一个禁区。

我们设想，我国未来要建立的场外交易市场应当是场外交易市场。

建立和场外交易市场面临以下需求：

（1）打破法律上的禁区，允许建立和发展现代电子场外交易市场。具体而言，这涉及对现行《证券法》第三十二条的修改，需要《证券法》明确规定我国可以建立和发展证券交易所以外的其他证券交易场所，包括场外交易市场。

（2）从法律上将“公开发行”与“在证券交易所上市”严格分开，公开发行的股票既可在证券交易所上市，也可以在场外交易市场上市交易，证券交易所和场外交易市场在上市标准方面应当既存在层次递进关系，又可以相互补充、适度竞争。同时，《证券法》应当赋予不同的证券交易场所制定各自上市标准的权力。

（3）明确场外交易市场的法律性质、交易方式和功能定位等。在法律性质上，明确场外交易市场是我国多层次证券市场体系的组成部分，是证券交易所市场的补充；在交易方式上，规定场外交易市场只可采用电子交易手段，且实现全国联网；在功能定位上，明确场外交易市场的融资功能，允许公开发行股票的股份公司在场外交易市场挂牌交易。

3.产权交易市场及其法律需求

一般而言，股份公司可以分两类，一类是公开发行上市的公司，我们称之为上市公司；一类是未发行上市的公司，这里称之为一般股份公司。前者的股份在证券交易所和场外交易市场挂牌交易，后者的股份可以在产权交易市场流通转让。我们设想，我国的产权交易市场应当朝着统一的、电子化的、全国联网的方向发展。为此，在修改《证券法》时，我们建议：

（1）将产权与产权交易纳入《证券法》的调整对象。

（2）对产权交易市场的法律性质、功能定位、交易方式等问题作出具体规定。在具体操作上，我们建议，在不违反《证券法》对产权与产权交易市场的原则规定的情况下，也可以考虑利用现有证券交易所先进的技术和监管经验，对各地产权交易所进行清理和整合，逐步建立一个全国联网、电子化交易的产权交易市场。

4.代办股份转让系统及其法律需求

代办股份转让系统可以朝着成为我国一个低层次交易市场的方向发展，作为证券交易所交易功能的一个有益补充。

我们认为，代办股份转让系统建设问题所面临的法律需求主要有：

（1）将代办股份转让系统纳入《证券法》调整范围，明确代办股份转让系统属于我国证券交易所以外的其他证券交易场所之一。

（2）对代办股份转让系统的功能定位等作出具体规定。明确其主要作为退市公司的交易平台，为从证券交易所市场和场外交易市场退市的公司提供转让服务。

篇13

目前，上网人数、网民的商业价值以及物流系统的效率等问题被认为是制约中国电子商务快速发展的重要因素。近两年，尽管中国大陆的互联网用户数量增长迅速，但最近美国Gartner集团公司的研究报告指出:中国网民目前的商业价值几乎等于零。Gartner的报告称，到2002年，中国互联网用户超出美国的可能性为90％，届时中国将成为世界上最大的因特网国家，但中国电子商务仍将远远落后于许多国家。1999年，中国电子商务总额为690万美元，而美国为710亿美元，根据中国国际互联网信息中心(CNNIC)调查，中国网民平均年龄25岁，平均年收入2176美元，这对于网上商务来说他们的商业价值几乎为零。美国的网民平均年龄33岁，平均年收入66900美元。

一些调查机构根据中国的电信情况、通信基础设施和电脑普及率等还得出结论，说中国在6到7年的时间里不会进入大规模的电子商务应用。

应该说，目前中国的电子商务确实还有很多地方不如人意，除了以上因素外，主要还有：1.基础设施的相对落后使有限的网上购物人群的满意率普遍较低(有数据表明部分城市网上购物的满意率在14％左右)，其中物流环节效率是主要问题；2.我国城市人口密集程度较大，便利的店铺购物传统有着显著的优势；3.同互联网用户数量的增加速度相比，在国外最为成功的B2B（企业间的）电子商务也没有得到有效推广。

二、金融产品的特性决定网上证券交易等金融电子商务有望率先胜出

对电子商务前景的分析，人们更多的还是从一般商品的电子商务角度考虑，却忽视了重要的一点，那就是，金融产品的电子交易天生具有独特的优势，或者说它们受到以上这些因素影响的程度是比较少的，尤其是在物流方面。

（一）网上证券交易的优势和现实状况

证券网上交易是在国内开展较早的金融电子商务，因为证券市场具备知识、资本相对集中的优势，加之投资群体的大部分是容易接受网络新经济的年轻阶层，所以网民的数量和质量都是最高的，而交易标的物——股票、债券、基金等——的流通基本都不存在实物交收、储运和保管的问题，所以也基本不受到流通瓶颈的制约。所有这些因素与网上交易成本低廉的优势一起，决定了网上证券交易的发展方向和无穷潜力。

鉴于证券业监管高层对网上交易的积极态度和大力支持，一直以来国内券商都非常注重网上证券交易的开发和投入。目前，现有100家证券公司中将近半数（43家）建立了自己的网站，其中的多数可以开展网上证券交易。但据统计，现在网上交易量还不足全部交易的1％。据分析，监管部门一直禁止国内券商网上开户和资金收付，主要是考虑技术安全问题。

（二）影响网上证券交易发展的几个因素网上证券交易的发展与上网速度密切相关，许多人也正是因为担心速度太慢而不愿意采用网上交易方式，而事实上大部分网上交易的速度已经被提高到一个新水平。网络的运行速度更多地决定于技术的支持，好在宽带、光纤等设备都在不断提高着通讯技术水平，未来的网上交易速度将不断提高。由于网上交易成本比较低，所以在现有佣金基础上进行打折的余地就比较大，以此降低投资者的交易成本，将成为各个券商推广网上证券交易的主要促销手段。

（三）网上证券交易倍受青睐、前景广阔网上证券交易的无限前景确实受到了广大证券经营机构的普遍重视，一些券商甚至收购网站为大规模开展网上证券交易做准备。除此以外，一些非证券经营机构也开始对网上证券交易跃跃欲试。

篇14

目前，上网人数、网民的商业价值以及物流系统的效率等问题被认为是制约中国电子商务快速发展的重要因素。近两年，尽管中国大陆的互联网用户数量增长迅速，但最近美国Gartner集团公司的研究报告指出:中国网民目前的商业价值几乎等于零。Gartner的报告称，到2002年，中国互联网用户超出美国的可能性为90％，届时中国将成为世界上最大的因特网国家，但中国电子商务仍将远远落后于许多国家。1999年，中国电子商务总额为690万美元，而美国为710亿美元，根据中国国际互联网信息中心(CNNIC)调查，中国网民平均年龄25岁，平均年收入2176美元，这对于网上商务来说他们的商业价值几乎为零。美国的网民平均年龄33岁，平均年收入66900美元。

一些调查机构根据中国的电信情况、通信基础设施和电脑普及率等还得出结论，说中国在6到7年的时间里不会进入大规模的电子商务应用。

应该说，目前中国的电子商务确实还有很多地方不如人意，除了以上因素外，主要还有：1.基础设施的相对落后使有限的网上购物人群的满意率普遍较低(有数据表明部分城市网上购物的满意率在14％左右)，其中物流环节效率是主要问题；2.我国城市人口密集程度较大，便利的店铺购物传统有着显著的优势；3.同互联网用户数量的增加速度相比，在国外最为成功的B2B（企业间的）电子商务也没有得到有效推广。

二、金融产品的特性决定网上证券交易等金融电子商务有望率先胜出

对电子商务前景的分析，人们更多的还是从一般商品的电子商务角度考虑，却忽视了重要的一点，那就是，金融产品的电子交易天生具有独特的优势，或者说它们受到以上这些因素影响的程度是比较少的，尤其是在物流方面。

（一）网上证券交易的优势和现实状况

证券网上交易是在国内开展较早的金融电子商务，因为证券市场具备知识、资本相对集中的优势，加之投资群体的大部分是容易接受网络新经济的年轻阶层，所以网民的数量和质量都是最高的，而交易标的物——股票、债券、基金等——的流通基本都不存在实物交收、储运和保管的问题，所以也基本不受到流通瓶颈的制约。所有这些因素与网上交易成本低廉的优势一起，决定了网上证券交易的发展方向和无穷潜力。

鉴于证券业监管高层对网上交易的积极态度和大力支持，一直以来国内券商都非常注重网上证券交易的开发和投入。目前，现有100家证券公司中将近半数（43家）建立了自己的网站，其中的多数可以开展网上证券交易。但据统计，现在网上交易量还不足全部交易的1％。据分析，监管部门一直禁止国内券商网上开户和资金收付，主要是考虑技术安全问题。

（二）影响网上证券交易发展的几个因素网上证券交易的发展与上网速度密切相关，许多人也正是因为担心速度太慢而不愿意采用网上交易方式，而事实上大部分网上交易的速度已经被提高到一个新水平。网络的运行速度更多地决定于技术的支持，好在宽带、光纤等设备都在不断提高着通讯技术水平，未来的网上交易速度将不断提高。由于网上交易成本比较低，所以在现有佣金基础上进行打折的余地就比较大，以此降低投资者的交易成本，将成为各个券商推广网上证券交易的主要促销手段。

（三）网上证券交易倍受青睐、前景广阔网上证券交易的无限前景确实受到了广大证券经营机构的普遍重视，一些券商甚至收购网站为大规模开展网上证券交易做准备。除此以外，一些非证券经营机构也开始对网上证券交易跃跃欲试。