投资基金方式精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇投资基金方式，期待它们能激发您的灵感。

篇1

期间内含报酬率法

（一）期间内含报酬率法的原理与运用

期间内含报酬率法（IIRR，interiminternalreturnrate）计算方便，原理简单，它由传统的投资评价方法—内含报酬率法（IRR，internalreturnrate）演绎得出。内含报酬率是使风险投资基金净现值为零的报酬率，其公式为：式（1）中，Ci是ti时期风险投资基金产生的现金流。在评价仍处于运作中的风险投资基金时，往往假定风险投驶鸬逼诒唤馍ⅲ⒖苫竦孟嗟庇谄渫蹲势笠稻蛔什壑担AV）额度的净现金流入。在各期的现金流都已明确的情况下，式（1）可写为：式（2）中，T为评价期风险投资基金已设立的年数；NAV为评价期风险投资基金的净资产价值；Ci为评价期前风险投资基金在ti期产生的现金流；IIRR为评价期T风险投资基金的期间内含报酬率。

假设某风险投资基金创建于2001年3月1日，约定存续期为10年，2005年3月1日该基金拥有3个未上市企业股权，股权比率均为50%，这三个企业的净资产价值分别为1500万、1800万和4500万元。2002年、2003年和2004年这三年该基金的净现金流分别为-1300万、-1480万、-2220万元。利用式（2）计算该基金的期间内含报酬率为：

从上式可知，该风险投资基金在2001年3月1日到2005年3月1日间的期间内含报酬率为26.43%。期间内含报酬率可用来比较风险投资基金的收益状况。如当期市场平均投资收益率为10%时，上例中该风险投资基金的收益则为市场平均收益的2.643倍，表明该基金的风险投资家因向受资企业提供增值服务而获得了市场平均投资收益的2.643倍。

（二）期间内含报酬率法的局限性

运用期间内含报酬率法评价风险投资基金的效益，有计算简单、受主观因素影响少、易于操作等优点，但在运用中还应注意到以下几点：

1.期间内含报酬率忽略了风险投资基金在评价期后投资产生的现金流，从而低估了风险投资基金的投资效益。式（3）表示风险投资基金在整个存续期间产生的现金流。由于风险投资基金在设立时都规定大约十年的存续期，因此，以评价期T为界，风险投资基金存续期间产生的现金流由三部分组成：风险投资基金在评价期T前所投资企业组合产生的现金流、评价期T仍存在的投资企业组合未来产生的现金流、未来新增投资产生的现金流。即：计算期间内含报酬率所利用的风险投资基金在T期的净资产价值（NAV）相当于式（3）中等号左边的第二项，即T期风险投资基金拥有的投资企业组合产生的净现金流。因此，期间内含报酬率法忽略了式（3）中等号左边第三项，即风险投资基金在评价期后投资产生的现金流，从而造成了风险投资基金评价的整体低估。

2.风险投资基金成立后的最初几年里，由于存在着较高的管理费用、启动成本及对受资企业价值的保守估计，计算的期间内含报酬率较低。因此，计算期间内含报酬率时，还需利用历史数据拟合校正系数，以校正最初几年期间内含报酬率存在的系统性低估。由于我国风险投资基金设立的时间短、缺乏数据积累，难以对风险投资基金的各期期间内含报酬率拟合合理的校正系数，以实现风险投资基金内含报酬率的无偏估计。

（一）内在年龄法的提出

风险投资基金的内在年龄法（internalage）是仿照人的生理年龄概念而提出的。风险投资基金与人类相似，从最初投资到最终兑资要经历大约十年的约定生命期，但由于所投资企业的发展进程与退出时机不同，风险投资基金的资金回报速度与额度也各不相同。如A、B两个风险投资基金同设立于2000年1月1日，到2006年1月1日，风险投资基金A已基本完成了预定的投资与兑资任务，实现了预期的投资回报；风险投资基金B却因为所投资企业发展缓慢而仍不能回收资本。因此，风险投资基金设立后已经历的年份也不能反映它的真实成熟程度。在风险投资基金最终完全清算的假定下，内在年龄法等于评价期风险投资基金投资比率与兑资比率之和的一半，以公式表示为：式中，T为评价期，L为风险投资基金的生命期即约定存续期。

风险投资基金的内在年龄取值范围在0到1之间，当风险投资基金在初设立时，投资项目尚未选定，资本投入和投资收入均为零，故其内在年龄为零；当风险投资基金接近规定解散期，各类资本投入均已完成，投资项目基本完成增值并已实现退出，此时内在年龄接近1。在实务中，总投资额可用风险投资基金设立时的资本承诺额近似表示；总收入中除包含评价期前各期收入外，还需估计当前及未来投资组合在基金完全清算前的收入，这可通过两种方法实现：数量分析法，专家意见法。外部投资者不了解风险投资基金的真实投资状况，一般采取数量分析法，即以评价期风险投资基金的净资产价值和未履行资本承诺额（undrawncommitment）作为未来收入额的近似值。而基金管理者则可在专家评价投资组合未来收入的基础上加和未履行资本承诺额来估计风险投资基金的未来收入。

假设风险投资基金A设立于2000年1月1日，设定资本承诺额为1000万美元，约定期限为10年。到2006年1月1日，该基金已向企业组合投入资本600万美元，实现收入1000万美元；未履行资本承诺额300万美元，当前风险投资基金的净资产价值为1200万美元，专家评价投资组合的未来收入为1500万美元。则利用数量分析法计算该风险投资基金的内在年龄为：

利用专家意见法计算该风险投资基金的内在年龄为：

（二）内在年龄法的特点

内在年龄法虽不能像期间内含报酬率那样提供明确的、可供比较的收益报酬率，但在运用中，却具有独特的魅力：

1.针对风险投资市场高度的信息不对称性，向不同的信息掌握者提供了不同的估算方法，有较强的适用性。在风险投资基金的投资与收入方面，风险投资基金管理者能结合投资时间长短来测算风险投资基金的现金流；内在年龄法在对风险投资基金未来收入的估算中采取了数量分析和专家意见两类方法，使各类评估者都能利用自己掌握的信息对风险投资基金作出最佳评价，并且评价结果不会相差悬殊。

2.对于风险投资基金管理者而言，内在年龄法不仅是评价风险投资基金运行状况的有效手段，而且是一种简单有用的风险管理工具。风险投资基金管理者能借助内在年龄法迅速感知其所管理的每个风险投资基金的成熟程度，并根据风险投资基金的成熟期归类投资组合，检查设立年份相同但严重脱离平均内在年龄的风险投资基金所存在的问题。

篇2

私募股权投资基金（Private Equity，简称PE），是以非公开方式向少数投资者募集资金，将所募集的资金投资于非上市公司股权的一种投资方式 。私募股权投资基金的退出是指，PE投资机构待被投资企业发展相对成熟后，通过IPO、并购或管理层回购等股权转让活动实现投资变现，获得投资收益，从而结束整个资金运作的全过程，即“募集―投资―管理―退出―再投资”的循环过程，进而进入基金的下一个生命周期。在整个投资循环中，私募股权投资的退出是其最后一个环节，也是核心环节。投资基金的成功退出保证了资本的流动性，使得资本在私募股权投资基金这一生态系统中能循环运动。

一、私募股权投资基金的退出方式

我国私募股权投资起始于上世纪80年代，经过30多年的探索，目前，私募股权投资基金的退出机制主要有以下几种形式：

1.首次公开发行（IPO）

IPO这种退出方式是指被投资的企业成长到一定程度时，通过该企业在证券一级市场首次公开发行股票，将私人权益转换成可以在证券交易所二级市场交易的公共股权，使私募股权投资基金实现资本回收和增值。从投资收益率的角度来看，IPO退出一直是最理想的退出方式，其投资收益最高，一般可达到基金初始投资金额的几倍甚至几十倍。对于被投资企业，IPO的退出方式将企业的控制权归还给企业家，维持了公司的独立性。

IPO也存在一定的局限性，一是IPO门槛较高，不仅对Pro-IPO公司的经营规模、获利能力等有着严格的要求，而且退出市场容量有限。二是IPO所需时间较长，上市前期准备工作繁多，上市期间手续比较繁琐，上市之后对于原先公司的股权投资者有很长一段时间的“禁售期”，致使私募股权基金的流动性变差。三是面临的风险较大，外部的宏观环境尤其是上市前股市走势会影响到IPO退出的成败。

2.股权转让

股权转让是指私募股权投资基金将其所持有的被投资企业的股权出售给任何其他人。数据显示，通过股权转让退出给PE带来的收益约为3.5倍，仅次于IPO退出带来的收益率。选择股权转让方式的企业一般达不到IPO要求，无法公开出售其股份，因为私募股权投资基金有一定的存续期，期满后不得不将其投资变现，故而选择股权转让的方式退出。股权转让主要包括股权回购和企业并购两种方式。

股权回购，是指在私募股权投资协议中设置回购条款，这其实是私募股权投资基金在项目投资时为日后变现股权预留的退出渠道，是一种保守的不太理想的退出方式。这其中又包括了管理层回购、股东回购、企业回购三种不同的形式。

企业并购，包含兼并与收购形式。兼并是指有第三方实力较强的公司与PE所投资的公司合并组成新的公司，实现PE资本的退出。收购是指第三方企业通过购买被PE投资的企业的股份或者产权从而达到控制企业的目的，在这个过程中使得私募股权投资基金收回资本。

股权转让方式退出能够使私募股权投资基金迅速收回投资从而实现全面退出，并且受资本市场行情影响较小，但是相对IPO，投资回报率偏低不可避免，也不利于私募机构的社会知名度和良好信誉的形成。

3.资产清算

资产清算是私募股权投资最不成功的一种退出方式，也是投融资各方最不愿意采用的退出方式。PE机构一旦认定被投资企业发展缓慢或者由于其他因素导致项目不能达到预期目标时，就要果断撤资止损，如果退出及时，即便投资失败也能收回一定比例的投资额，减少继续经营的损失。资产清算虽说是投资失败后最好的退出方式，但是通过走法律程序的清算过程耗时较长，退出成本较高。

二、我国私募股权投资基金退出现状

自2004年我国深圳证券交易所中小板的开通和2009年创业板的推出以来，私募股权投资基金退出渠道逐渐增多，2013年年底，新三板方案突破试点国家高新区限制，扩容至所有符合新三板条件的企业，随着多层次资本市场不断发展和完善，PE退出行为愈加活跃，图1显示了2008年至2015年我国私募股权投资基金退出情况。

从图中我们可以看出，我国私募股权投资基金退出的案例数量从2008年到2010年出现高速增长，这与金融危机之后2009年的四万亿刺激政策和创业板的推出有着高度相关性。由于2011年下半年出现的通胀压力和持续紧缩的货币政策使得资金募集出现困难，退出渠道受阻，PE行业进入调整期，致使2011年和2012年我国PE退出数量不仅没有保持原有的增长速度，甚至有所回落。2013年至2015年间，中国的私募股权市场退出案例数量又出现了井喷式增长，尤其在2015年实现了质的飞跃，共实现1878笔退出案例，这主要是因为被投资企业挂牌新三板即可成为可交易、可转让的股权，新三板市场为股权投资提供了绝佳的投资平台，成为PE机构新的退出方式。

从退出方式来看，根据清科集团统计，2015年，被投资企业挂牌新三板退出的案例达954笔，占比超过50%；IPO退出376笔，占比15%；并购退出267笔，占比为14% 。此外，PE基金还通过股权转?、清算、管理层收购等多种方式实现了退出。图2显示了2015年我国私募股权投资基金退出方式的分布情况。

从上图可以看出，新三板吸引了众多中小企业挂牌，构建了PE机构退出的新渠道，随着新三板政策红利释放促进市场迅速成长，在2015年，挂牌数量和市值均成长了几十倍，新三板已成为PE机构退出的主要方式。除此之外，PE机构的股权投资退出已呈现多元化趋势，退出方式逐步趋于理性。

三、完善我国私募股权投资基金退出方式的建议

首先，在新三板市场方面，虽然在过去的一年中，PE机构在新三板市场的业务范畴得到有效拓宽和延伸，通过新三板退出的案例呈爆发式增长，但也间接为PE机构增加了竞争，从创新企业的发展阶段来看，进入发展及成熟后的主要融资渠道依赖PE机构的支持，然而新三板活跃后，企业可以通过新三板面向更多的投资人进行募资，估值水平也可能进一步放大，因此PE机构的竞争压力陡增。PE机构应该抓住机会迎接挑战，对所发行的股权投资类基金产品的可行性进行全面、系统的分析，切不可为“保壳”而降低了基金产品的质量，不管采用什么方式退出，对于PE机构来说，开发高质量的基金产品是今后自身安全退出的重要保证。

其次，注册制于2016年3月1日起正式实施，期限为两年，新股发行效率将提高，未来PE退出渠道更加完备，在PE机构参与推荐挂牌及做市放?_之后，PE可以选择摒弃传统的IPO之后就直接退出的做法，甚至并不一定需要从投资企业快速退出，通过对投资企业的培育，与投资人共同享有企业成长带来的溢价。

篇3

一、什么是证券投资基金

证券投资基金是投资方式的一种，这种基金主要由基金单位发行，通过对投资者资金的集中，再将资金交由专业的托管人进行托管，利用各种金融工具进行投资，获取收益。其运行的原理是使用大家的小钱组成大钱，再进行集体的投资，通过专业的基金管理，得到经济回报。这种投资方式的规模比较庞大，能够募集到很多的资金，证券投资基金的方式已经发展的比较成熟，具备一定的专业性，而且交易成本也比较低，能够获得更多的投资，这种方式不仅仅能够降低投资的风险，还能够根据不同的需要进行不同方面的投资[1]。

二、什么是开放式证券投资基金

开放式证券投资基金与证券投资基金不同，开放式证券投资基金发起时，是不具备基金总数的，能够随着不同投资金额，决定不同的投资项目，投资者还能够随时将资金取出或者出售。相比于传统的证券投资基金来说，开放式证券投资基金的基金规模比较不确定，而且没有固定的期限，基金的交易也能够随时的进行，相关的机构也会使用广告宣传的手段向投资者公开信息，能够保证对客户的服务更加的周到，使客户满意[2]。

三、现阶段开放式证券投资基金组合的基本情况

（一）从众效应过于明显。现阶段由于基金组合的投资项目比较集中，这就直接的导致了很多的投资都会影响市场的行情，造成了市场的短期波动，这样的形式不利于进行基金的投资，也使得很多的投资失去了实际的价值。从众效应导致当投资市场出现风险时，会直接的影响整个投资，出现极其惨烈的损失。所以，在进行开放式证券投资基金组合时，要注意避免从众效应的现象发生，能够减少一定的风险[3]。

（二）整体规模呈下滑趋势。近年来，随着开放式证券投资基金不断地发展，投资者越来越多，但是开放式证券投资基金组合的整体规模却呈现下滑的趋势，无论是个人投资者还是企业投资者，投资的规模都逐渐的减小。

（三）投资的主体偏向个人。根据相关的资料显示，现阶段我国的开放式证券投资基金组合，投资的主体比较偏向个人，占据整个开放式证券投资基金组合的百分之八十到八十五之间，这样的形势不利于开放式证券投资基金组合的发展。

（四）销售的主要渠道是银行。现阶段，主要对开放式证券投资基金进行销售的渠道还是银行，这样的投资方式在一定程度上会制约开放式证券投资基金组合的发展，销售的渠道过少，导致销售的数量也比较少。

四、开放式证券投资基金组合中存在的问题

（一）缺乏专业的管理人才。相对于投资发展速度快的国家来说，我国的开放式证券投资基金起步较晚，这种投资理财基金的管理，不仅仅需要管理人员具备一定的专业手段，还需要懂得相关的行业知识，还需要具备一定的经验，能够看准市场的投资良机。但是，现阶段我国现阶段的投资管理人才还缺乏一定的专业性，会给投资带来一定的风险[4]。

（二）缺少专业的避险工具。现阶段，我国的投资理财市场的发展比较落后，投资的项目也比较单一，现存的投资理财项目都具有一定的风险，但是在投资理财的过程中却没有专业的避险工具，这样的结构不利于我国的开放式证券投资基金组合进行投资，投资的风险较大。

（三）缺少对基金的基本面的关注。在现阶段的开放式证券投资基金组合市场中，对基金的基本面还没有相应的重视，基金投资人不愿意接受基金的负面分析，对基金不能够全面的分析，这样的形式不利于开放式证券投资基金组合的发展。

（四）基金管理人自身素质较低。在现阶段的开放式证券投资基金组合市场中，部分基金管理人员的素质偏低，只顾忌了自身利益，没有考虑到投资人的利益。这样的方式导致基金管理人的操作过于主观，盲目的追求利益导致投资基金的风向加大。

（五）投资者的投资结构不科学。现阶段，我国的开放式证券投资基金组合市场大多数都是个人投资者，个人投资者的投资具有一定的不确定性，很可能会出现频繁的交易行为，这样的形势不利于我国投资行业的发展。

五、针对问题提出相关的对策或者建议

（一）加大对专业投资人才的培养。想要加快基金行业的发展，首先就要加大对专业投资人才的培养力度，投资公司的专业投资人才是整个公司最重要的部分，投资公司要加大对人才的培养，吸取更多的专业人才。通过鼓励制度，使更多的人才到投资公司中来，为人才提供发展的机会，能够找到自身的价值[5]。

（二）使用创新型的金融工具。在进行投资的过程中，除了要抓住投资的机遇，还要使用避险工具，能够有效地规避风险。还要适当的拓展投资项目，分散投资，能够获取更多的利益，在投资的过程中，使用创新型的金融工具，能够有效地保证对基金管理的合理性。

（三）对基金的基本面进行详细分析。我国的基金投资市场发展的速度比较缓慢，基金投资者要先对基金进行管理，找出基金投资市场的发展方向，并根据不同的市场要求，不断地改进自身的经营模式，要能够对基金做出全面的、专业的分析，能够有效地推动投资行业的发展。

（四）建立健全基金公司考核制度。基金公司内部要建立健全完善的考核制度，要定期的对人才进行培训，无论职务范围、职位高低，都要进行考核，能够在一定程度上提升基金专业人才的专业性。还要组织定期的考核，要保证金融公司的内部结构的合理性，要鼓励员工全面发展，成为高素质员工。

（五）加大力度培养专业的机构投资者。加大力度培养专业的机构投资者，能够有效地平衡基金投资的主体，机构投资相对于个人投资更加的稳定，要大力的吸收机构基金投资，能够有效地保证基金投资行业的发展。还要增加基金销售的渠道，从而增加基金的投资金额。

篇4

［关键词］公租房；房地产信托投资基金；融资

［中图分类号］F293.338 ［文献标识码］B ［文章编号］2095-3283(2012)04-0116-03

一、引言

2011年政府工作报告提出重点发展公共租赁住房（以下简称“公租房”），用于满足人数众多的“夹心层”群体的住房需求，完善住房供应体系，促进房地产市场的健康、平稳发展。然而，财政拨款作为目前公租房融资的主要渠道，远远满足不了公租房项目建设巨大的资金需求。资金供给不足已经成为制约公租房发展的关键瓶颈。如何引入民间资金，发掘更为专业化、市场化和商业化的资金运作模式，成为破解公租房建设瓶颈的关键。

房地产信托投资基金（Real Estate Investment Trusts），实质上是一种房地产证券化产品，通过采取公司或者信托基金的组织形式，以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的基金。作为比较流行的房地产融资方式，房地产信托投资基金在国外已经取得很大成功，基于此，本文拟在公租房融资领域引入房地产信托投资基金，作为加快建设公租房的融资渠道。

二、房地产信托投资基金应用于公租房融资的可行性

房地产信托投资基金由专家管理，专业化经营，并迅速筹集，积少成多，流动性较强，且具有税收上的优惠性。因而，早在20世纪80年代，美国政府就开始运用房地产信托投资基金与廉租房制度结合发展低收入者的保障性住房，成为廉租房一个成功的融资渠道创新。在美国尝试成功后，房地产信托投资基金成为保障性住房融资的有效渠道。

近年来，我国一直都在研究推出房地产信托投资基金，以促进房地产市场的健康发展。2008年，国务院陆续的“金融国九条” 与“金融国三十条”，明确提出“开展房地产信托投资基金试点，拓宽房地产企业融资渠道”。2009年6月，国务院批准北京、上海、天津三城市为房地产信托投资基金试点城市。2009年8月，央行和银监会联合拟定的《房地产集合投资信托业务试点管理办法》出台。2010年，发改委等七部门联合下发的《关于加快发展公租房的指导意见》提出了“探索运用保险资金、信托资金和房地产信托投资基金拓展公租房融资渠道”。由此可见，对于公共租赁房实行房地产信托投资基金融资，相关部门是持积极态度的。

因而，我国在公租房的融资中引入房地产信托投资基金具有理论上和实践上的指导，又有政府相关部门的支持。

三、公租房房地产信托投资基金融资模式的构建

（一）公租房房地产信托投资基金的标的物

公租房房地产信托投资基金的标的物是公租房的所有权益，包括使用权权益与物业权益等。

（二）公租房房地产信托投资基金的目标

作为保障性住房体系的一部分，公租房的性质决定了房地产信托投资基金融资模式目标的多样性。

1.将房地产信托投资基金应用于公租房融资模式中，有助于拓宽公租房融资渠道，弥补公共租赁住房建设的资金缺口，推动公租房建设和发展，解决人数众多的“夹心层”住房问题，有助于完成“十七大”提出的“住有所居”工程，改善中低收入家庭的生活水平和生存质量。

2.发展公租房房地产信托投资基金，解决公租房融资问题，推动公租房建设和发展，能增加我国城市住房的供应数量，有助于抑制房价的过快上涨，促进房地产市场的均衡、健康和平稳发展。

3.发展公租房房地产信托投资基金，有助于深化地方政府投融资体制改革，促进金融市场和证券市场的发展。

4.房地产信托投资基金具有专业化运作实体，将房地产信托投资基金应用于公租房融资模式中，可以使政府的权力寻租机会减少，并能解决由于利益冲突而带来的积极性低下问题。

（三）公租房房地产信托投资基金设立形式

1.基金组织形式:采用契约型房地产信托投资基金

在契约型的组织形式中，受托人为公租房投资信托公司，以成立信托的形式，签订基金契约后，通过发行公租房房地产信托投资基金受益凭证来募集资金，并籍以规范相关各方当事人的行为。契约型房地产信托投资基金可以回避中国相关企业所得税法律规定，依照《信托法》进行基金运作，以回避纳税与投资者监管等问题。

2.资金投向：采用“证监会”版权益型房地产信托投资基金

目前国内有两个版本的房地产信托投资基金试点方案：“证监会版”和“央行版”。“证监会版”房地产信托投资基金方案是股权类基金，在证券交易所市场发行，发起人需转让给信托公司物业资产。“央行版”则规定房地产信托投资基金为债权类产品，在银行间市场发行，发起人只需转让给受托人租金收益权。由于房地产的租金是权益型房地产信托投资基金的主要收入来源，这符合公租房的特性。另外，利率变动对权益型房地产信托投资基金的影响更小，因此，有助于规避利率变动的风险，有利于保障投资的稳健性。从国外的经验来看，无论是市场价值还是发行数量，权益型房地产信托投资基金都占绝对主导的地位。在美国，从资产规模上来看，权益型房地产信托投资基金占91%，而债权型房地产信托投资基金只占7%。在中国香港上市的三个房地产信托投资基金均采取了权益型，其发行过程实质上就是招股的过程。因此，本文建议公租房房地产信托投资基金采用权益型。

3.基金存续期限是否可变:采取半封闭方式运营

作为一项长期投资，房地产投资估价过程具有一定系统性，不可能时时变动，所以在存续期是否可变方面，应规定投资者不能赎回其持有的股份，而只能转让。但是，为便于及时将新建优质公租房项目吸纳进来，在成立公租房房地产信托投资基金一段时期之后，应赋予其依据公租房市场变化进行增发的功能。

（四）公租房房地产信托投资基金融资模式的结构搭建

构建公租房房地产信托投资基金融资模式，应首先组建投资信托机构作为发起人，由于公租房的社会保障性质，发起人应具有政府背景，资产池应包括新建、整合或收购适宜公租房物业，其房地产信托投资基金收益加上政府补贴与税收优惠等，在扣除各项费用后，作为投资收益支付给投资者。

公租房房地产信托投资基金融资模式的构建思路如图1所示：

1.组建投资信托机构，设立公租房房地产信托投资基金。作为委托人，投资信托机构的职责包括：受益凭证的发行、投资者信息的登记和房地产信托投资基金收益的分配，同时将房地产信托投资基金募集的资金交付信托公司运作。

2.投资者。作为信托受益凭证的持有者和受让人，投资者可以是发起人、战略投资者、公众或机构投资者。通过认购公租房房地产信托投资基金单位，投资者持有受益凭证，并具有转让权。

3.信托公司。作为受托人，信托公司是信托资产持有人，代表投资者的利益处理各项相关事务：包括定期披露房地产信托投资基金的执行情况；定期召开受益人会议，选择、委任或变更投资管理人，并监督投资管理人的行为，使其按照信托文件的约定与受益人会议决议，管理信托财产投资等事务。

4.投资管理人。其职能与基金经理人类似，按照信托文件约定，在授权范围内代表信托公司，管理和运用公租房房地产信托投资基金所持有的资产，进行物业管理和具体投资组合。

5.物业管理人。物业管理人接受信托公司的委托，管理公租房房地产信托投资基金所持有物业；此外，物业管理人也可以将公租房房地产信托投资基金所持有物业外包给房地产管理公司，由房地产管理公司负责所有直接管理方面事务，诸如管理房地产实体、处理房地产租赁合同与发票等事务。

6.托管人。作为基金托管机构，一般可以由商业银行担任，其职责在于：依法持有并保管基金财产、代为收取政府补贴与公租房租金，监督投资管理人、公租房房地产信托投资基金投资运作，保管信托基金财产等。

四、发展公租房房地产信托投资基金的建议

（一）完善房地产信托投资基金相关法律制度

从国外的房地产信托投资基金发展历史看，其快速发展应以相关法律为前提，依靠完善的法律推动房地产信托投资基金的发展，而我国目前相关法律的制定则滞后。作为公租房房地产的产业投资基金的一部分，房地产信托投资基金无相应法律进行规范。当前房地产信托的发行量较小，融资困难，主要原因在于《信托投资公司资金信托管理暂行办法》的规定：资金信托合同总份数不得超过200份（含200份），金额不得低于人民币5万元（含5万元）；另外，我国房地产信托投资基金不在《证券投资基金法》规范的范围，没有制定相关产业投资基金法；此外，目前在国内房地产信托投资基金试点中不对公众开放，发行对象仅限于投资机构，而为了充分利用社会闲散资金，公租房房地产信托投资基金则需要对公众开放。

因此，为便于房地产信托投资基金发展，应制定《房地产信托投资基金法》，对其组织模式、投资方向与投资比例、税收优惠等进行限定规定，以明确对房地产信托投资基金的专项管理措施；或者应该在完善现行法律体系，如《信托法》《税法》《证券投资基金法》以及《公司法》的基础上尽快颁布《产业投资基金法》，以解决房地产信托投资基金运作的法律瓶颈，促进房地产金融市场的优化配置和发展。

（二）制定配套优惠政策

由于公租房的社会保障性质，具有良好的社会效益，为了提高参与机构、投资者的积极性，政府需要制定配套优惠政策支持公租房房地产信托投资基金的发展，如税收优惠和政府补贴，这直接影响到公租房房地产信托投资基金在融资时的成本和对投资者的吸引力。因此，第一，可以参照国际通行的惯例制定相关税收减免政策，在房地产信托投资基金存续期间，物业资产将获得租金收入，根据现行税收法律体系规定，租金收入需缴纳房产税、印花税、营业税等流转税，建议税务机关对此予以完全豁免；公共租赁房房地产信托投资基金产品的股息收入，可以考虑参照国债投资的税收减免政策，明确免征所得税。第二，为了保证公租房房地产信托投资基金的盈利性，政府需要出台一定的补贴政策。此外，要保证税收优惠政策和补贴政策的连续性与稳定性。

（三）完善房地产信托投资基金信息披露制度和监管体系

信息披露机制会影响到金融市场公平、公正、公开，我国相关政府部门应制定具体违规行为的判断标准和惩处办法，以强化信息披露制度，保障房地产信托投资基金在国内顺利实施运行。

房地产信托投资基金不仅涉及房地产业，也关系到基金管理行业和证券行业，从这三个行业的现状来看，在监管体系方面都需要完善。所以，应建立一个系统性和跨部门的监管体系。根据我国的实际情况，监管体系建议采用行业协会和上级主管部门相结合的方式。例如，成立房地产信托投资基金协会等自律组织进行监督和约束，政府指定证监会作为房地产信托投资基金的上级监管部门监控其运行等。

［参考文献］

［1］何芳，王宁.我国廉租房建设融资的金融创新研究［J］.上海房产，2007（2）.

［2］雷蕙，宇罗华.关于REITs在廉租房融资运用中的探讨［J］.财政金融，2008（12）.

［3］赵以邗.廉租住房和公共租赁住房实行REITs融资的可行性探讨［J］.武汉金融，2010（9）.

［4］沈洁，谢嗣胜.公共租赁住房融资模式研究［J］.经济问题探索，2011（1）.

［5］黄翅清.推进创新融资机制在公共租赁住房建设中的应用——以广州市为例［J］.中国城市经济，2011（23）.

［6］周义，李梦玄.公共租赁住房融资创新的REITs研究［J］.武汉金融，2011（9）.

［7］施芳菊.公共租赁住房投融资制度创新的探索与思考［J］.上海房地，2010（12）.

Abstract: For public rental housing financing，real estate investment trusts (REITs) are helpful to solve the capital problem. On the basis of REITs feasibility in public rental housing financing analysis，we construct the public rental housing REITs financing mode，and put forward related suggestions:to perfect related laws and regulations，formulate favored policy and improve the disclosure and supervision system.

Key words: public rental housing；real estate investment trusts；financing

篇5

关键词：开放式基金；投资；收益；风险

证券投资基金简称基金，基金发源于英国，兴盛于美国，现已成为金融市场不可缺少的一种证券投资工具。基金按照运作方式不同，分为开放式基金和封闭式基金。中国基金业相对于发达国家而言起步较晚，但是发展却较为猛烈。1998年3月，两只封闭式基金：基金开元和基金金泰拉开了中国证券投资基金试点的序幕，2010年9月随着中国第一只开放式基金华安创新的诞生，封闭式基金逐渐被开放式基金代替。世界基金业发展的历史就是一部从封闭式基金走向开放式基金的历史，开放式基金越来越成为基金中的主流。

目前，开放式基金已成为国际基金市场的主流品种，美国、英国、香港和台湾的基金市场均有90%以上是开放式基金。截至2010年12月初，中国开放式基金已达到586只。开放式基金可谓琳琅满目，基金投资者如何投资开放式基金，如何利用开放式基金这一投资工具获得收益？已是我们不得不思考的问题。

一、正确认识开放式基金

基金是一种证券投资工具，反映的是一种信托关系，他有别于股票、债券，是一种间接的证券投资方式。投资者是通过购买基金单位而间接投资于证券市场。开放式基金是指基金发行总额不固定，基金单位总数随时增减，投资者可以按照基金的报价在国家规定的营业场所申购或者赎回基金单位的一种基金。其具有以下特点：

1．专业管理，提高收益。基金靠发行基金单位，将众多投资者的资金集中起来进行共同投资，资金规模优势明显。避免了单个投资者因资金有限、交易量小而产生交易成本较高的问题。基金公司也就是基金管理人，配备了大量的投资专家，由投资专家来运作、管理，并专门投资于证券市场。他们不仅掌握了广博的投资分析和投资组合理论知识，而且在投资领域也积累了丰富的实践经验，能够正确把握市场脉搏，提高投资收益率。

2．组合投资，分散投资风险。法律规定，基金必须通过投资组合，达到分散风险的目的，以保证投资人相对稳定的收益。证券投资基金通过汇集众多中小投资者的小额资金，形成雄厚的资金实力。可以同时把投资者的资金分散投资于各种股票，使某些股票跌价造成的损失可以用其他股票涨价的盈利来弥补，分散了投资风险。

3．利益共享，风险共担。基金投资者是基金的所有者，基金投资收益扣除相关费用后的盈余，按照各个投资者所持份额比例进行分配。收益大家一起分享，损失大家共同承担。开放式基金与封闭式基金相比，开放式基金具有发行数量没有限制、买卖价格以资产净值为准、在柜台上买卖和风险相对较小等特点，特别适合于中小投资者进行投资。在中国，每份基金单位面值为人民币1元。基金最低投资额一般较低，投资者可以根据自己的财力，多买或少买基金单位，从而解决了中小投资者“钱不多、入市难”的问题。对开放式基金而言，投资者既可以向基金管理人直接申购或赎回基金，也可以通过证券公司等销售机构申购或赎回，或委托投资顾问机构代为买卖。 正是因为这些方便因素，开放式基金受到了广大投资者的青睐。

二、开放式基金投资失误的原因

为什么投资者抱着共同的梦想，结果有人赚钱，有人赔本。即使投资同样的基金，照样“有人欢喜有人忧”。仔细分析，发现有以下原因：

1.选择基金公司失误。基金公司对基金的管理，依靠公司投研团队的操作，主要由基金经理和帮基金经理收集信息、搞研究、打下手的人组成，基金投研团队的信息搜集是否正确，信息综合分析是否科学，基金经理的投资操作是否合理等，直接影响投资者的投资收益。管理不规范，存在老鼠仓的基金公司，势必损害基金投资者的利益。不了解基金管理公司的综合管理水平，盲目选择该公司基金，自然就不会有理想的投资收益。 选择基金失误。有一部分人，只看基金单位净值，不看收益率；或只看单位净值变化，不看分红状况，以为单位净值高的基金就是好基金。另有一些人，为了追求份额多，一味选择低净值基金。还有一部分人盲目追捧新基金，岂不知新基金无历史业绩可供参考，基金的管理者是否有投资经验，能否给你一个惊喜，这些还都是未知数。基金规模大小也是基金选择的一个重要因素，有些人一味地选择规模大的基金，认为大规模的基金保险可靠。殊不知，基金规模太大，在一定程度上，经营的灵活性会受到限制。小规模的基金，有时虽然可能面临清盘的危险，但它又有船小好掉头的优势。 进出场时机选错。追高杀跌是股民的一贯错误做法，在基金投资方面，当然也不例外。有些投资者盲目进出，必然要因盲目而付出代价[1]。股票、债券型开放式基金，申购和赎回遵循“未知价”交易原则，因此，投资者在申购或赎回时，并不能及时获得成交价格。选错进出场时间，买进价格高于理想的价格，卖出价格低于希望的价格，这些事也就屡见不鲜了。按照基金的“金额申购，份额赎回”原则，高价格买进的基金，所得的份额自然就减少了，同等分红条件下，投资收益就会降低。 投资期限选错。没有正确把握买入和卖出时机，投资期限选错，自然会增加投资成本，降低投资收益。基金是一种中长期投资工具，要求投资者具有一定的定力，也就是说不要这周买，下周卖。受中国2007年单边牛市的影响，一些基金投资者产生了急于获利的情绪，把基金当股票来操作。

三、投资基金的对策

1.科学选择基金。第一，要选择好的基金公司。事实表明，中国股市在特定阶段的投资理念都会出现轮动，在恰当时机实现理念创新，可能收到很好的效果。而这取决于基金公司对市场的判断。选择正规的、有经验的基金团队，更要选择好的基金经理。基金经理是替投资者代雇代管理负责操盘的投资高手，他的操作，对基金的收益率影响巨大。第二，要选择好基金。首先，要了解基金的收益来源包括两部分，一部分是基金净值增长：开放式基金所投资的股票或债券升值或获取红利、股息、利息等导致基金单位净值的增长，而基金单位净值上涨以后，投资者卖出基金单位数时所得到的净值差价，也就是投资的毛利。毛利扣掉买基金时的申购费和赎回费用就是真正的投资收益。 另一部分是基金分红收益：投资者获得的分红也是获利的组成部分。由于基金在经营过程中的风格不同。有些基金追求短期收益，有些追求长期收益。有些基金喜欢给投资者早分红，少积累；有些喜欢少分红，多积累。因此，投资者只看基金单位净值很难判断基金的优劣。要将基金单位净值、累计净值和分红状况结合起来，综合判断，才可能在众多良莠不齐的基金中遴选出好的基金。其次，基金的排名情况，可以作为我们选择投资基金的参考 。有专家认为，如果一只基金能连续三年以上，将业绩保持在同类基金排名的1/3以内，基本上就属于信得过的基金公司和基金经理。投资者还需要分析基金的经营风格和持股状况，分析该基金历史净值增长水平及稳定性。历史净值增长情况和稳定性是基金以往的业绩表现，虽然不能完全说明未来的情况，但是基金投资思路的延续性和连贯性，必然影响基金的未来收益水平。 科学选择进出场时机。与股票、债券相比，基金投资的费用较高。认购或申购时，要付认购费（申购）费，赎回还要付赎回费，而且费率较高。所以反复的买进卖出，无形中就加大了基金投资成本。投资者要经常了解经济信息，了解宏观市场，不要频繁的买进卖出。但也不是说，持有时间越长，收益就越大。2008年那场金融危机，果断清仓的基民们就收入不菲。真是“该出手时就出手”。进出场时机选择正确，会提高基金的投资收益。以股票型开放式基金为例：进场时，希望价格低一些，这样，同样的资金，就可以多买些份额。实际操作就需要结合股票市场来分析，如果股指在低谷，后市又有反弹趋势，而当天股市又在下跌，就可以大胆的买进。当股市涨到高点了，后市又有大幅调整趋势时，明智的选择就是“落袋为安”了。 选择适合自己的基金。基金类别很多，不同的投资理念，不同的经营风格，会让投资者眼花缭乱。投资者要根据自己的资金实力和风险耐受能力，科学选择基金，选择适合自己的基金。如果你喜欢冒风险，希望获得高收益的投资，就可以选择股票基金或成长型基金；若是保守一些，追求稳定的收入，就应选择债券基金或收入型基金。 选择基金资产组合，分散风险。混合搭配不同类型、不同基金公司、不同风格的基金，构建低风险定投组合，可以有效分散投资风险。投资者根据自己的风险承受力确定一个明确的投资目标，选择业绩较稳定的基金构成核心组合 。一般来说，大盘平衡型基金较适合长期投资的核心组合，在核心组合以外，不妨买进一些行业基金、新兴基金，以实现投资多元化并增加整个基金组合的收益。注意基金组合不宜太分散，根据自身的风险偏好持有三至五只优质而投资风格不接近的基金为佳。

选择好的基金，选择适合自己的开放式基金，可以为投资者带来理想的收益，同时也会伴随一定的风险。投资者只有正确把握市场脉搏，学会理性的分析，科学地选择，才可能在变幻莫测的基金市场获得理想的收益。

参考文献：

[1]孙可娜.证券投资理论与实务[m].北京：高等教育出版社，2009：230.

篇6

关键词：风险投资基金期间内含报酬率法内在年龄法

风险投资基金（venturecapitalfund），又称创业投资基金，其投资对象是具有巨大增长潜力的非上市企业。近几年来，风险投资基金逐渐成为企业、保险公司等机构投资者甚至个人的投资工具。与证券基金不同，风险投资基金由风险投资家发起设立并管理，以权益资本和管理服务的方式投资于未上市的企业组合，在受资企业实现价值倍增后退出。因此，风险投资基金的投资期长、流动性差，资产价值取决于受资企业的未来增长。论文百事通但在基金的存续期间，评价基金的投资效益与资产价值，对投资者和风险投资家来说意义重大。目前国内对风险投资运行机理的研究颇多，但极少介绍风险投资基金的评价方法，为此，本文介绍两款方法，以为实务界进行风险投资基金评价作参考。

期间内含报酬率法

（一）期间内含报酬率法的原理与运用

期间内含报酬率法（IIRR，interiminternalreturnrate）计算方便，原理简单，它由传统的投资评价方法—内含报酬率法（IRR，internalreturnrate）演绎得出。内含报酬率是使风险投资基金净现值为零的报酬率，其公式为：

式（1）中，Ci是ti时期风险投资基金产生的现金流。在评价仍处于运作中的风险投资基金时，往往假定风险投资基金当期被解散，并可获得相当于其投资企业净资产价值（NAV）额度的净现金流入。在各期的现金流都已明确的情况下，式（1）可写为：

式（2）中，T为评价期风险投资基金已设立的年数；NAV为评价期风险投资基金的净资产价值；Ci为评价期前风险投资基金在ti期产生的现金流；IIRR为评价期T风险投资基金的期间内含报酬率。

假设某风险投资基金创建于2001年3月1日，约定存续期为10年，2005年3月1日该基金拥有3个未上市企业股权，股权比率均为50%，这三个企业的净资产价值分别为1500万、1800万和4500万元。2002年、2003年和2004年这三年该基金的净现金流分别为-1300万、-1480万、-2220万元。利用式（2）计算该基金的期间内含报酬率为：

从上式可知，该风险投资基金在2001年3月1日到2005年3月1日间的期间内含报酬率为26.43%。期间内含报酬率可用来比较风险投资基金的收益状况。如当期市场平均投资收益率为10%时，上例中该风险投资基金的收益则为市场平均收益的2.643倍，表明该基金的风险投资家因向受资企业提供增值服务而获得了市场平均投资收益的2.643倍。

（二）期间内含报酬率法的局限性

运用期间内含报酬率法评价风险投资基金的效益，有计算简单、受主观因素影响少、易于操作等优点，但在运用中还应注意到以下几点：

1.期间内含报酬率忽略了风险投资基金在评价期后投资产生的现金流，从而低估了风险投资基金的投资效益。式（3）表示风险投资基金在整个存续期间产生的现金流。由于风险投资基金在设立时都规定大约十年的存续期，因此，以评价期T为界，风险投资基金存续期间产生的现金流由三部分组成：风险投资基金在评价期T前所投资企业组合产生的现金流、评价期T仍存在的投资企业组合未来产生的现金流、未来新增投资产生的现金流。即：

计算期间内含报酬率所利用的风险投资基金在T期的净资产价值（NAV）相当于式（3）中等号左边的第二项，即T期风险投资基金拥有的投资企业组合产生的净现金流。因此，期间内含报酬率法忽略了式（3）中等号左边第三项，即风险投资基金在评价期后投资产生的现金流，从而造成了风险投资基金评价的整体低估。

2.风险投资基金成立后的最初几年里，由于存在着较高的管理费用、启动成本及对受资企业价值的保守估计，计算的期间内含报酬率较低。因此，计算期间内含报酬率时，还需利用历史数据拟合校正系数，以校正最初几年期间内含报酬率存在的系统性低估。由于我国风险投资基金设立的时间短、缺乏数据积累，难以对风险投资基金的各期期间内含报酬率拟合合理的校正系数，以实现风险投资基金内含报酬率的无偏估计。

内在年龄法

（一）内在年龄法的提出

风险投资基金的内在年龄法（internalage）是仿照人的生理年龄概念而提出的。风险投资基金与人类相似，从最初投资到最终兑资要经历大约十年的约定生命期，但由于所投资企业的发展进程与退出时机不同，风险投资基金的资金回报速度与额度也各不相同。如A、B两个风险投资基金同设立于2000年1月1日，到2006年1月1日，风险投资基金A已基本完成了预定的投资与兑资任务，实现了预期的投资回报；风险投资基金B却因为所投资企业发展缓慢而仍不能回收资本。因此，风险投资基金设立后已经历的年份也不能反映它的真实成熟程度。在风险投资基金最终完全清算的假定下，内在年龄法等于评价期风险投资基金投资比率与兑资比率之和的一半，以公式表示为：

式中，T为评价期，L为风险投资基金的生命期即约定存续期。

风险投资基金的内在年龄取值范围在0到1之间，当风险投资基金在初设立时，投资项目尚未选定，资本投入和投资收入均为零，故其内在年龄为零；当风险投资基金接近规定解散期，各类资本投入均已完成，投资项目基本完成增值并已实现退出，此时内在年龄接近1。在实务中，总投资额可用风险投资基金设立时的资本承诺额近似表示；总收入中除包含评价期前各期收入外，还需估计当前及未来投资组合在基金完全清算前的收入，这可通过两种方法实现：数量分析法，专家意见法。外部投资者不了解风险投资基金的真实投资状况，一般采取数量分析法，即以评价期风险投资基金的净资产价值和未履行资本承诺额（undrawncommitment）作为未来收入额的近似值。而基金管理者则可在专家评价投资组合未来收入的基础上加和未履行资本承诺额来估计风险投资基金的未来收入。

假设风险投资基金A设立于2000年1月1日，设定资本承诺额为1000万美元，约定期限为10年。到2006年1月1日，该基金已向企业组合投入资本600万美元，实现收入1000万美元；未履行资本承诺额300万美元，当前风险投资基金的净资产价值为1200万美元，专家评价投资组合的未来收入为1500万美元。则利用数量分析法计算该风险投资基金的内在年龄为：

利用专家意见法计算该风险投资基金的内在年龄为：

（二）内在年龄法的特点

内在年龄法虽不能像期间内含报酬率那样提供明确的、可供比较的收益报酬率，但在运用中，却具有独特的魅力：

1.针对风险投资市场高度的信息不对称性，向不同的信息掌握者提供了不同的估算方法，有较强的适用性。在风险投资基金的投资与收入方面，风险投资基金管理者能结合投资时间长短来测算风险投资基金的现金流；内在年龄法在对风险投资基金未来收入的估算中采取了数量分析和专家意见两类方法，使各类评估者都能利用自己掌握的信息对风险投资基金作出最佳评价，并且评价结果不会相差悬殊。

2.对于风险投资基金管理者而言，内在年龄法不仅是评价风险投资基金运行状况的有效手段，而且是一种简单有用的风险管理工具。风险投资基金管理者能借助内在年龄法迅速感知其所管理的每个风险投资基金的成熟程度，并根据风险投资基金的成熟期归类投资组合，检查设立年份相同但严重脱离平均内在年龄的风险投资基金所存在的问题。

篇7

【关键词】 影视基金 发展模式 金融创新 资本配置

一、影视投资基金及其相关

在国内房地产市场低迷、证券市场动荡，GDP增速放缓、传统支柱产业利润下降的大背景下，虚拟经济和实体经济迫切需要新的发展模式，以刺激国内外消费及投资，新兴的产业如医疗、影视和高端制造业便成为投资者关注的焦点。近年来国家扶持文化产业发展，带动了影视发行制作行业，其背后的私募影视基金更是成为了新的投资方向。影视基金泛指投资影视项目股权、版权购买的公募、私募基金。主要分为专项基金和投向中包含影视文化产业的非专项基金。主要投资标的多为影片制片、发行和院线方面，这同时也是影视产业主要的盈利点。随着近年来基金行业的发展和影视文化产业的兴起，来自融资双方的需求促使两者都在寻找合适的嫁接点，鉴于影视产业属于资金密集型行业，对资金需求量大、投向较为新鲜和对投资者实力有一定要求的特点，私募基金以其较少的投资限制、较高的灵活性成为影视产业资金来源的不二选择。目前，影视私募基金在国家政策引导和市场选择的双向驱动下正逐步形成投资风向，成为虚拟经济和实体经济相结合的典范。

二、我国影视投资基金的发展历程及背景

我国正式出现影视基金是在2007年，IDG资本设立的规模5000万的IDG新媒体基金，设计包含《山楂树之恋》在内的多部电影的制作。在2009年，我国出现了国内首只以影视文化产业为主要投资方向的人民币私募股权投资基金――“一壹影视文化股权投资基金”，整体规模5亿元，采用有限合伙制方式，参投《建国大业》、《建党伟业》等电影项目。2010年后，相似的影视私募基金呈现了繁荣发展的趋势，诸如大摩华莱坞基金、腾讯影视基金、博纳诺言影视基金等项目也开始抛头露面。截止到2015年，各种类型影视私募基金已近百家，且还在不断增长中，在这背后的显露出的也是中国影视行业的成长。自2002年至2014年，中国电影票房从9.5亿元增加至296.39亿元，增长超过31倍，年复合增长率高达34.5%，2015年的票房更是高达440亿，是全球票房收入增长最快的区域。伴随着中国票房收入的持续高速增长，中国票房收入在全球票房收入中占比也由2005年的1.1%快速提升至2013年的10%，已超过日本成为仅次于美国的全球第二大票仓。中国电影票房的合理规模应不小于美国，即每年近700亿元人民币，仍有2倍以上的上升空间。截至2013年，中国人均银幕数量仅为每百万人13.4块，同期日本为每百万人24块，美国为126.8，上涨空间巨大。高速增长的票房会带来巨大的收益，充裕的成长空间代表着对资金的渴求，在此背景之下，影视私募基金的蓬勃发展成为了一种必然。

三、影视投资基金投资运作多元化

影视投资基金的运作模式是日趋多样化的。无论是欧美发展较为成熟的影视产业，还是处于发展中的影视产业，都无法摆脱这个产业的一大特点――投资的高风险性。根据统计来看，影视投资成功上映的不过3成，能做到盈利的仅为10%～20%。鉴于影视产业的特殊性，投资者的资金在作品制作完成，发行上映后才能收回并分配收益，而且作品的收益与消费者的主观喜好有很大关系，使风险进一步加大。为降低投资风险，合理多样化的运作模式便应运而生。在影视基金发展的中前期，主要是以单纯投资资金的LP（有限合伙）的形式发行运作，之后改为具有专业背景的LP参与，使投资运作团队更加专业化，也便于制片、发行和院线方面的安排。这一模式获得成功后，专业的LP便成为影视基金的必要组成部分，其构成包括国有企业相关团队、私人企业专业投资团队等，甚至出现多方投资共同合作的模式，在一定程度上也分散了风险。目前影视产业投资普遍属于PE/VC类投资，由于影视产业可投资选项较多，制片、发行、院线、宣传、后期周边产品等都是可选项，也使基金投向的组合更多样灵活。

四、我国影视私募基金现状及面临的问题

影视私募基金的现状和影视当下市场的投资环境是息息相关的。自2008年以来，中国股市持续低迷，尽管有2015年上半年的短期“牛市”，但“牛市”过后的崩盘带给市场的是更多的混乱。在GDP增速放缓的大环境下，市场急需一个新的投资方向，影视文化产业本身对资金的庞大需求以及国家对文化产业发展的大力扶持将影视投资推上了一个风口浪尖，这其中影视私募基金以其自身的灵活性优势成为了投资首选方式。私募基金带有高风险高回报的风险投资性质，与影视产业的特点相符合。而且，在除私募基金都能享受到的政策优惠以外，文化影视类的基金还能受到国家的额外扶持，在《关于金融支持文化产业振兴和发展繁荣的指导意见》、《关于鼓励和引导民间资本进入文化领域的实施意见》等政策的推动下，私募基金以雨后春笋的速度进入了影视文化产业。我国电影也自2002年起，迎来了高速发展期，年增幅超过20%，虽然2008年发展趋势趋缓，但2009年至2012年增幅再次加大。自我国加入WTO之后，我国电影产业全面进入市场化时代，产量由2002年100部到2012年的745部，电影投资主体也从70家上升到1200家，电影投资规模呈现扩大趋势。

影视私募基金面临的问题，往往也是影视投资共通的问题。从整体来看存在投资风险大，回报周期长，投资回报率受多种因素影响，投资回报链具有延伸性的问题。

由于影视制作产品本身涉及影视作品档期和制作周期限制，其回报的周期普遍较长，前期资金投入量大，这就使得一笔资金投入一个项目后，无法很快的产生收益，而在项目的运作过程中，每个运作环节都有产生风险的可能，一旦出现现有的资金无法解决的问题时，投资方为了保证项目能够继续进行，就必须追加投资，而投资资金的增加就意味风险的扩大。

影视文化产业投资不同于传统产业投资，不同的消费人群存在着不同的文化需求，影视文化产业得以发展的关键就在于不断满足这一系列需求。投资基金进行影视文化产业投资时，其对于项目回报率的估计，实际上就是市场上对这种文化需求强烈程度的估计。而这种需求往往受时间性、区域性的影响，具有较大的不确定性，无形增加了投资风险。许多投资基金由于自身经验与实力有限，对于产业趋势的研判存在主观性和局限性，无法准确的把握市场需求状况，使得投资的风险进一步加大。

影视文化产业所产生的产品是以文化为基础的创意产品及衍生服务，普遍具有多次消费，反复使用的特性，并带动对周边产品的消费，形成一个较为完善的影视文化产业链，并逐步获得回报。而这个过程一般较为漫长，并需要不断的进行后期的投入并加以改进与维护。一般的影视投资基金不涉及长期性、反复性投资，典型表现就是市场上存在的影视投资基金投向大多不涉及后续周边产品的盈利，但影视文化产业非一次销售获利的特性又会与投资获利的初衷相矛盾。而如果涉及后续环节的投资，基金便要承担更多的风险与资金上的压力，这就使得对于每个项目的运行需要更多的审慎与严谨，以提高投资的成功率，无形中也增加了运作成本。

五、实例分析――以腾云资产银河2号文化影视基金为例

腾云资产管理有限公司（以下简称腾云资产）为上海小虎金融信息服务有限公司旗下的全资子公司，成立于2015年4月，致力于成为国内领先的平台型私募基金公司，2015年7月17日获得中国证券投资基金业协会私募投资基金管理人资质。腾云资产的核心业务为股权投资基金、固定收益基金、定向增发基金、二级市场股票基金、对冲基金、债券基金以及其他创新业务，为高净值人群、企业客户以及机构投资人，进行组合投资、资产配置，提供全能型资产管理服务。近来，随着影视文化产业发展的到来，腾云资产自成立之初就将影视文化产业定位为自身主要发展方向之一。然而，作为私募基金行业内的新星，腾云资产自身实力并不雄厚，其规模、行业经验均无法与业内成熟的私募基金机构和资产管理公司相提并论。在传统的以LP为主要运作模式的影视文化投资基金方面并无优势可言。因此，对影视文化产业做深入的细化的分析，并据此制定相应的发展策略，寻找创新型基金的投资渠道，是腾云资产在影视文化产业领域立足的关键，同时也是壮大自身实力并自我宣传的好机会。

腾云资产在文化影视基金的产品设计和投资进入方式上进行了针对性的创新，利用自身为资产管理公司的特点，先后发行了银河1号和银河2号文化影视基金，在结构上设计成契约型基金，发行上走资产管理通道，相对于传统的LP模式的影视私募基金，这一设计大大降低了融资成本。资管产品的形式相较于LP形式，更易于为投资者所接受，100万的起投额度即是对投资者设立的门槛，也是防止投资者数量过多，资金来源分散。鉴于影视文化产业投资的较高风险性，银河2号文化影视基金利用自身为资管产品的特点，在产品设计上做了结构化设计，共5000万的募集额度，其中4000万为优先级，1000万为劣后级，劣后级资金有投资顾问方跟投，为一般投资者形成了25%的安全垫，有效降低投资风险。相对于专业LP参与投资，银河2号文化影视基金也设立了基金投资决策委员会，由徐佳宁、金辉、晏翥飞等专业人士组成的团队，力求将投资的电影商业化，通过在制片、发行、院线方面的合理运作保证投资者的收益。不同于部分泛投资影视文化基金，银河2号文化影视基金投资标的明确，90.88%的资金投向《盗墓笔记》、《华胥引》、《宅男腐女》、《女神降临》和《到夏威夷去聚会吧》（名称暂定）五部电影的制片当中，其中《盗墓笔记》和《华胥引》作为大IP电影，更是拥有总投资额12.5%和34.08%的投资占比，明确的投向也进一步降低了投资的风险。由于影视基金收益须由所投标的的最终收益决定，皆为封闭式基金，投资者的资金在到期时方能收回，期间不接受赎回，鉴于此，腾云资产在设计文化影视基金时便将投资期限定为2年，较其他影视基金期限更短，较短的投资期限减少了运作成本，同时也方便了投资者配置资金，提高投资效率，实数一大创新。

我国影视文化产业想要得到更好的发展，资本市场是重要推动力，影视投资基金的具体投资形式和产品设计方式不是一成不变的，其必将随着市场的变化拥有更多的模式，借创新推动文化影视产业发展，以发展带来收益，二者相辅相成，互相促进，市场的自然选择终将真正发挥主导作用。

【参考文献】

[1] 蔡逸轩，徐枫.我国创新型封闭式基金市场表现的选择动因研究[J].统计与决策，2011，16：136-139.

[2] 范京蓉.影视基金投资步入多元化时代[N].深圳特区报，2013-09-09B03.

[3] 金蓝燕.中国电影产业投资基金运行现状研究[D].福建师范大学，2015.

[4] 金玮佳.浅析创新型封闭式基金的推出原因[J].科技经济市场，2007，07：69-70.

[5] 刘超杨军.创新型基金产品设计与风险控制研究[N].期货日报，2009-02-25008.

[6] 刘慧.影视基金：探索金融与资本的对接模式[N].中国经济时报，2013-04-24003.

[7] 刘妮丽.解密国内首只影视私募基金[N].北京商报，2010-08-30C07.

[8] 木子.影视基金运作模式日趋多样化[N].中国文化报，2013-08-17003.

[9] 彭侃.中国私募影视基金观察[J].电影新作，2013，01：19-23.

[10] 司若.我国影视基金项目投资策略初探[J].当代电影，2013，11：16-20.

[11] 王君丽.我国封闭式基金的创新研究[D].同济大学，2008.

篇8

1、增资扩股投资方式：增资扩股就是融资企业在现有资本金基础上新增加一部分股本，将这部分新增的股本出售给私募股权投资基金，从而达到基金资金进入融资企业并持有股权的目的。

2、股权转让投资方式：股权转让投资是指融资企业的公司股东，将自己持有的股份，按照商定比例让渡给私募股权基金，使私募股权基金成为融资企业的公司股东。

3、其他投资方式：私募股权投资基金还可以对上述两种投资模式并用，与债权投资并用，实物和现金出资设立目标企业的方式投资。

（来源：文章屋网 ）

篇9

中国基金业10年中获得了突飞猛进的发展。截至2007年11月16日，我国基金公司数量已达60家左右，共管理开放式基金323只，封闭式基金38只，基金总规模已超过3万亿元，占沪深两市A股流通市值比例高达35％。

调查主旨

基金投资者对基金公司品牌价值的认可程度，可在一定程度上反映该国基金业的发展水平，及其不同基金公司的综合实力和行业地位，可为现有和潜在基金投资者的投资决策提供参考，对监管层、基金公司和基金投资者也有着重要的参考意义。

为使本次调查充分发挥其上述功用，本刊隆重“2007中国最受青睐的基金公司排行榜”，同时对上榜的代表性基金公司进行深度访谈，力图呈现出上榜基金公司的投资价值和成功秘诀。

调查要义

对基金公司品牌价值最具评判力的不是专家，不是其他第三方机构，而是基金投资者。投资者认同与否，是决定品牌价值的关键，即使这种态度并没有反映基金公司对基金产品、服务设计与努力的初衷。有鉴于此，本次调查完全从投资者的角度出发，不苛求对基金产品本身技术评判的专业性，但要求调查过程的严谨性。

调查方式

本次调查采取简单随机抽样方式，样本框为《大众理财顾问》杂志的所有读者。信息搜集采取单一的问卷调查方法， 没有采用网络、电话等形式。这种纯书面的信息搜集方式保证了结论的相对客观与公正，最大限度地避免了被调查者的随意性。

调查容

调查问卷包括被调查者特征、对基金公司的价值认可、对基金公司和产品的态度(该部分将在正式报告重点分析)3大部分,目的是让投资者了解2007年度最受青睐的基金公司品牌，也为基金公司了解投资者特征和市场推广提供参考意见。

反馈情况

2007年8月1日-11月30日，杂志社共收到有效反馈问卷11340份，说明广大投资者对本次调查的话题始终保持着较高的关注度。

在11340份有效问卷中，已经投资基金的投资者共8180位，占比72.13％；尚未投资基金的投资者共3160位，占比27.87％。

样本设置

考虑到尚未投资基金的投资者对基金公司的品牌价值认识不深，在回答购买基金的有关问题时可信度低，本文在计算各项指标时，区分了两个样本：一是总样本，由所有11340份问卷构成；二是子样本，由回答“已经投资过基金”的8180份问卷构成。两个样本分别用于计算不同的指标，其适用范围见表1。

2007中国最受青睐的基金公司排行

本调查以“价值度”指标评定最具价值的基金公司，其定义如下：

某基金公司的价值度＝该公司受认可的问卷数／子样本数

从分析的结果(见表2)看，华夏基金公司“价值度”高达35.70％，在品牌认可度上遥遥领先。上投摩根表现不俗，“价值度”为20.90％，位居第二。易方达、南方、广发、博时、华安等老牌基金公司“价值度”为10％-20％，可谓宝刀不老。嘉实进入前10在预料之中。而中邮创业成立一年有余便进入前10，则属难能可贵。建信基金则借助其银行系背景和稳健的业绩，位居第10。

除从综合价值评判外，本次调查还从成长性、团队管理、服务和投资者教育等4项个别性指标，考察了投资者对基金公司的认可情况，分析结果见表3-6。结果表明，一批基金公司在分项指标上做得有声有色，因得到投资者的认同而脱颖而出。如国投瑞银基金，在2007年推出了中国首只分级创新封闭式基金。为基金行业增添了一道靓丽的风景，光大保德信基金公司2007年异军突起，旗下3只偏股型基金均业绩出众，体现了卓越的团队投资管理能力，作为一家后起的中小基金公司，华商基金上至总经理、下至前台服务员齐心协力，克服了重重困难，在竞争激烈的中国基金行业站稳了脚跟，颇值得嘉许，招商基金在网上交易、售后服务上屡出新招；汇丰晋信基金则以李选进总经理的“滑雪板理论”为指导，在投资者教育领域不遗余力、业绩明显，堪为行业表率，

最具价值的10大基金公司在这些方面均表现出色，已通过综合排行予以肯定，故在分项考察时排除在外。

投资者偏好

本次调查也从“了解程度”、“信息途径”、“知识需求”、“投资比重”、“购买原因”等方面，对投资者的基金知识认知程度和投资行为特征进行了反映，供相关基金公司和投资者参考。

其中，每个选项的占比＝选择该选项的问卷数÷所选样本(总样本或子样本)

了解程度

调查显示(见图1)，对基金投资“基本了解”甚至“很了解”的投资者占据了总数的72.6％。说明和2006年以前众多居民还不知基金为何物相比，大众的基金理财知识得到了大幅度的提升，基金日益成为大众理财的工具。这一提升除借助于资本市场的赚钱效应外，众多基金公司的投资者教育投入亦功不可没。

不过，对基金投资“很了解”的投资者仅占9.5％，而“不了解”的投资者仍占25.5％，说明中国基金理财人群的成熟度仍有待提升，教育还未成功，基金公司仍需努力。

信息途径

调查显示(见图2)，报纸、网络、银行为投资者获取基金信息最重要的3大来源，占比均在40％以上，这从侧面说明了投资者对基金信息的时效性和易获得性需求很高。而电视、电台占比均在30％以下。应该说出乎很多人的预料。电视媒体并没有表现出相对平面媒体的优势，甚至居于劣势，原因可能在于生活节奏的加快，使很多人无法为之支付时间。

知识需求

调查显示(见图3)，投资者对有关基金投资的“实用方法”的需求很高，占比高达65.08％，说明投资者的知识需求正在由简单的信息获取向更为高级的投资判断过渡。“基础知识”和“产品介绍”分居二三席，占比均在44％左右，说明这些侧重基础性和普及性的知识，依然是中国尚未完全成熟的基金投资者所必需的。投资者在知识需求上所体现出的这些倾向性，尤其值得基金公司在实施投资者教育时予以关注。

投资比重

调查显示(见图4)，投资者并没有将绝大多数可支配资金投资基金，基金投资比重在50％以上者仅占13.49％，在10％－50％者占了将近90％，这和成熟市场基金占全部资金50％的平均投资比重有一定差距。

这一现象可能有两种原因，一是中国投资者对基金投资的了解尚未达到应有的程度，增加投资比重，需要一个与加深了解相伴随的过程，二是和西方投资者相比，很多中国投资者的理财观念仍趋保守，更愿意将资金放人债券、储蓄等自己较为了解和熟悉的领域。

购买原因

调查显示(见图5)，因为“回报高”而选择投资基金的投资者占了47％，远高于其他

因素，这说明收益仍是吸引投资者购买基金的重中之重。“风险低”占比30.25％，占据了次席，说明投资基金较直接投资股市风险低的特征为投资者所认同。“回报高”、“风险低”占据前两席，说明中国投资者将收益风险特征作为选择理财产品的最重要依据，体现了不断成熟的一面。

“赎回方便”、“购买方便”和“门槛低”占比均在20％以上，说明基金产品的重要生存价值仍在于其大众性和购买上的便利性，基金公司在设计产品时切不可忽视这些方面。

关注因素

调查显示(见图6)，投资者对基金公司品牌的关注度，第一次超过了对基金产品本身的关注度。这说明投资者的决策日趋成熟，也表明中国基金业正逐步进入高层次的品牌竞争阶段，大型基金公司在品牌塑造上的艰辛劳动获得了回报。对基金经理人的关注占比仅为8.44％，并未出现坊间流传的明星基金经理“追星”现象，这既可能与基金公司强调基金公司品牌、淡化基金经理作用的制度建设和宣传不无关系，也与中国基金经理群体本身尚不成熟、业绩可持续性不强等因素有关。

选择基金公司，比选择基金更重要，也印证了本次调查目标选择的科学性。

基金偏好

图7的调查结果显示，在对投资基金类型的偏好上，偏股型基金如预期的那样受到人们追捧，偏好股票型、混合型基金者占比分别达到82.89％和61.61％。而债券型、保本基金、货币基金与前两者相比差了很大一个档次，而投资者对后3种基金的偏好几乎无差异，这最可能与两个阵营预期收益的巨大差距有关。这一偏好值得基金公司在设计产品线时好好关注。

如图8所示，在倾向投资新基金还是老基金的问题上。投资者的整体认知显然是在趋于理性，狂热追捧新基金的表象看来不一定是事实，而老基金可能由于其业绩的可参考性而获得了投资者的更多关注，占比达到了53.18％。

与之相一致的是，在购买高净值基金还是低净值基金的问题上，认为基金净值高低与投资关系不大者占比高达43.77％(见图9)，说明基金业一度为之头痛的“恐高症”可能已不再是事实。基金公司对旗下基金的拆分、复制等持续营销的效果，可能需要重新衡量。

基金公司偏好

图10表明，在是偏好中资基金公司还是合资基金公司的问题上，投资者整体日趋理性，认为这与投资倾向没有直接关系者占比高达45.11％，攻破了不久前市场上流传的投资者对合资公司比中资公司更认可的言论，投资者的逻辑显然是，不管是合资公司还是中资公司，能够实现资产稳健快速增值的就是好公司。

被调查者特征

作为本次调查的补充说明材料，参与本次活动的被调查者特征(即总样本特征)分析如下。

性别分布

如图11所示，样本中的男性被调查者占比为53.87％，女性被调查者为占比46.13％。从积极参与调查的角度看，男性和女性消费者均对基金表现出大致同等强度的偏好，男性甚至略高于女性。

年龄分布

篇10

关键词：投资组合；投资风格；趋同性

中图分类号：F830.91文献标识码：A文章编号：1006－3544（2008）04－0055－04

我国开放式基金在发起设立时大多数都提出了明确的投资风格，以树立自身的市场形象，满足不同消费者的投资需求。但是在实际操作中，迫于市场形势和经营业绩的要求， 开放式基金所体现出来的投资风格与原先设定的类型并不完全一致， 甚至出现了投资风格趋同的现象。 本文选取我国具有一定代表性的开放式基金， 通过基于投资组合的基金风格鉴定方法对样本基金进行分析， 来研究其实际投资风格的特征。

一、样本选择

本文选取2004年12月31日前在我国证券市场上公开募集发行的12只开放式基金为样本， 研究期间为2004年1月1日至2007年12月31日。在研究期间，股票市场经历了熊市向牛市的转变， 各开放式基金的投资风格、操作思路可以在此期间体现出来。

样本选取的依据是：（1）投资风格的形成主要来源于对股票市场异常现象的研究成果， 投资风格的应用仅仅限于在股票市场投资中， 所以基金的投资风格最终取决于基金所投资股票的风格资产类别。而我国《证券投资基金管理暂行办法》规定，基金投资于国债的比率不低于基金资产净值的20%， 从严格意义上来说，2004年12月31以前上市的所有证券投资基金都属于混合型基金， 所以本文以主要投资于股票资产的基金为研究对象， 剔除了债券型基金、 货币市场型基金及以债券和货币资产投资为主的所谓保本型基金， 最终选择了开放式基金中12只偏股型基金，主要包括股票型基金、混合型基金以及指数型基金。（2）这12只开放式基金属于偏股型开放式基金，分别属于不同基金公司，具有不同的投资风格，有一定的代表性。（3）这12只开放式基金的投资范围均是沪、深上市的股票或债券，各开放式基金的发行规模都相差不是很大， 相互之间具有可比性。表1给出了样本基金在招募说明书中约定的投资风格及投资目标。

二、开放式基金的实际投资风格分析

识别开放式基金投资风格的主要任务是从其具体投资行为中归纳出它们的投资特征。 本文根据各开放式基金公布的年报数据，从收益分配、持股结构方面对各开放式基金的投资风格进行研究。

（一）收益分配分析

分红是基金的收益分配最直接的体现。 表2是各基金从发行到2007年12月31日的分红情况。 从投资风格上看， 成长型基金应以追求基金资产的长期增值和盈利为基本目标， 在分红派息上并不过于讲究，甚至可以是少分红或不分红，收益大多用于再投资，而且基金持有人在基金资产较高的情况下赎回， 同样可以分享丰厚的回报。 价值型基金是为投资者提供稳定的、高水平的收益。这类基金的投资组合主要投资于各种分红派息较高的股票和债券。因而，价值型基金公司要对所投资证券进行价值分析和派现预测，以红利分配指标作为选股的基本指标。平衡型基金既强调资本增值又重视收益， 这类基金会定期派送一定的现金， 同时会将收益的一部分留在基金内用于再投资， 以增加资本增值的机会。 指数型基金立意于分享中国经济和资本市场的长期增长， 利用指数化方法谋求基金资产的长期增值。

从表2中可以看出，原本属于成长型的华夏成长分红次数高达13次， 累计分红也远远高于一般成长型基金。易方达策略成长分红次数最高为15次，与成长型基金追求的资产长期增值和盈利的目标相悖。原属于价值型的宝盈鸿利收益分红次数只有7次，累计分红仅为1.29元。 属于价值型的大成价值增长则表现突出，累计分红高达2.66元，符合其投资目标。属于平衡型的富国天源平衡和银河稳健分红次数和累计分红都比较合适，与其目标相吻合。属于指数型的两只基金表现不俗，累计分红都位居前三，较好地实现了资产增值的目标。

（二）持股结构分析――资产配置

本文从三个方面对不同投资风格基金的持股结构中的资产配置进行分析。

一是股票净值比，即基金持有股票的市值与基金资产净值的比：

股票净值比=股票市值/基金净值

二是股票集中度，指基金的前十大重仓股的投资占该基金股票持仓市值的比：

股票集中度=个股持仓市值/基金股票投资市值

三是行业集中度，指基金前十大行业的投资占该基金股票持仓市值的比例：

集中度指标可以表明基金是采取集中投资还是分散投资，股票和行业的集中度越高，表明基金坚定看好其所选的股票，偏好采用集中投资，但其非系统性风险也较大，变现时产生的回报也较大，属于积极激进型投资风格；股票和行业的集中度越低，投资的行业越分散，属于稳健谨慎型投资风格。

表3表示不同投资风格基金的持股结构中的资产配置。从表中可以看到：

1． 从股票净值比看，各基金的股票净值比差异较大，股市整体走势对基金投资策略影响很大。指数型的博时裕富的股票净值比最高为93.3%，万家180次之为85.6%。 前者一直以来都以对标的指数的长期投资为目标， 而后者连续四年的股票净值比变化最大，从最初的71.1%增加到92%再到90.5%。标榜平衡型的银河稳健的平均股票净值比最低为60.5%，而相同风格的富国天源平衡的平均股票净值比却远高于银河稳健， 为68.2%。3只宣称价值型的基金泰达荷银稳定、大成价值增长、宝盈鸿利收益的平均股票净值比相差不大，四年来的走势也较平稳。但是大成价值增长在2006年的股票净值比大幅下降，2007年又增长到69.8%。 结合中国证券市场这4年的情况，2004年上证股指再次滑入1300点的5年低位边缘，中国证券市场经历了一个寒冷的严冬。2005年，从股权分置改革启动，“两法”修改完成，到各种产品创新、制度创新接受市场考验，2005年成为了中国股市的“制度转折年”。2006年， 中国股市告别长达4年的漫漫“熊”途，以130%的涨幅名列全球牛市之首。2007年，中国上证综指从3000余点一路飙升，突破了6000点。由此可以看出，股市整体走势对基金投资策略影响很大。

2． 在股票集中度方面，各基金颇为接近。博时裕富和万家180的平均股票集中度最低，4年来一直保持在30%左右，投资行业最分散。其他各基金在股票集中度方面颇接近，无明显的投资风格特征。这从一个方面反映了各开放式基金的实际投资风格与原先招募说明书中宣称的风格有所出入， 如原先是价值型风格的基金在实际操作中表现出成长型风格基金的特征。

3． 在基金的行业集中度方面差别不大， 无明显的投资风格的差异。比较而言，价值型和平衡型的基金在行业集中度方面数值略高， 属于偏积极激进投资风格，风险也较其他基金高。同时，各基金行业集中度普遍趋高，体现了基金投资风格的趋同性。

三、我国开放式基金投资风格变化及趋同性的原因分析

从上文的分析结果看， 我国开放式基金的实际投资风格与宣称的风格有很大出入， 并且在所投资的股票和行业上呈现出明显的趋同性。 出现上述投资风格变化及趋同性的原因如下：

1. 我国证券市场的制度不完善使基金发挥个性的空间较小。从运作角度看，基金的投资风格实际上是按照所投资企业的风格划分的， 并且为了充分发挥多元化组合投资的优势， 基金至少应分散投资50只股票。目前我国的上市公司中去掉ST、亏损及不规范的公司，剩下的再按成长、价值进行分类，各类型的数量就很少，再进行深入调研，能够进入备选库放心投资的上市公司更是少之又少。为了分散风险，保持流动性， 从同一投资目标中找到这么多公司确实比较困难。在这种市场环境下，基金无法形成和坚持既定的投资风格，只能追逐市场热点，从而使多个基金同时买卖相同的股票、投资相同的行业。

2. 迫于业绩的压力， 基金经理企图通过改变基金投资风格获取超额收益。 面对基金市场上激烈的竞争， 基金经理会想尽办法强调基金的某些特性以取悦投资者或满足投资者的需求。同时，基金经理又时刻面临着保持所管理的基金有较好的业绩而压倒竞争对手的压力。 由于基金的真实风险往往不容易观察，某些基金经理可能基于业绩压力，偏离其所声称的投资风格。

3. 基金经理的频繁更替可能导致基金投资风格的变化。 由于基金经理与基金投资者之间是委托关系，基金经理有可能基于自身的利益，在实际投资策略中偏离基金投资人所接受的风险收益目标，而不同的基金经理的风险偏好和面临的约束条件是不一致的，因此可能导致基金投资风格的频繁转变。我国基金经理在同一基金中的任职年限普遍偏短，其中既有主动跳槽的，也有被迫离职的。此外，频繁更换基金经理也会导致基金经理倾向于关注基金的短期表现，影响基金风格的稳定性和持续性。

4. 信息因素致使基金经理投资行为中存在羊群效应。在理想的市场中，信息是无成本的，人们可以获得任何信息。但是在实际市场中，信息却是必须付出成本才能得到的，在这种情况下，投资者采取一种他们认为的“简捷”方式而从他人的交易行为中获取信息，这样很容易导致羊群行为。另外，相对于个人投资者而言，基金之间相互了解、熟悉的程度很高，因此基金经理会经常、 也更容易从其他基金经理的投资决策中获取信息， 作为自己投资决策的借鉴和参考。

综上所述， 我国证券市场发展时间较短， 投资品种少、范围小，基金经理的业绩压力、频繁更替以及羊群效应的存在， 都导致了我国开放式基金的实际投资风格与宣称的投资风格背离以及投资风格的趋同性。 这些都需要在较长的时间内不断完善我国的证券市场，引进成熟的投资策略和投资理念，从而使我国的开放式基金形成真正满足投资者需求的风格特征。

参考文献：

［1］王敬，刘阳． 证券投资基金投资风格：保持还是改变？［J］． 金融研究，2007（6）.

［2］冉华． 国外基金的分类研究――兼对我国基金分类的思考［J］． 证券市场导报，2002（3）.

［3］戴志敏． 我国开放式基金的风格趋同性研究［J］． 浙江大学学报（人文社会科学版），2003（7）.

［4］曾晓洁，黄嵩，储国强． 基金投资风格与基金分类的实证研究［J］金融研究，2004（3）.

［5］杨朝军，蔡明超，徐慧泉． 中国证券投资基金分类研究［J］． 上海交通大学学报，2004（3）.

［6］袁境． 中国开放式基金投资风格趋同化的因子分析［J］． 经济体制改革，2005（5）.

篇11

    一、社会保障基金投资风险相关研究述评

    国内学者对社会保障基金投资风险的研究是随着社会保障基金的投资范围扩大而逐步开展的。孙天法、张良华(2004)认为,生产自动化水平达到一定的条件下,人工劳动成为大机器的操作异常的代替品,失业率将成为工业时代普遍的社会现象[1]。与此同时,随着自动化生产发展,社会生产对劳动力的需求下降。人类生命周期的延长使人类依赖社会保障生存时间更长。社会和经济条件的变化,使传统的社会保障面临着前所未有的挑战。刘子兰、严明(2006)采用均值—方差模型、VAR模型等分析工具,对全国社会保险基金投资的风险进行了度量,构建社会保障基金投资组合模型并进行了实证分析,对社会保障基金可量化风险的管理提供了解决思路[2]。毛燕玲等(2007)提出实业投资是社会保障基金拓展的新业务,未来的社会保障基金将更多地投资国内实业。其还研究了社会保障基金的投资现状,以及社会保障基金国内实业投资面临的主要风险,最后提出防范和管理社会保障基金国内实业投资风险的具体对策和思路[3]。黄莉(2007)从社会保障基金投资运营风险的产生出发,分析了我国社会保障基金投资运营在投资途径和投资模式、投资运营水平、投资运营法规等几方面存在的风险,最后从拓宽社会保障基金投资方式、加大社会保障基金投资规模、加强投资监管等几方面提出了防范风险的建议[4]。

    杨轶华、关向红(2009)从内部与外部两方面对社会保障基金投资运营中面临的风险进行了系统的分析,建议进行组合投资,分散投资风险,建立社会保障基金投资风险补偿机制,加强监管部门的有效监管[5]。廉桂萍(2009)对社会保险基金境外投资风险及其防范展开研究,指出风险主要包括流动性风险、汇率风险、信息披露和交易成本风险、税收法规风险、投资限制风险和国家风险[6]。许海英、魏建翔(2011)运用克鲁格曼三角形理论对基金投资进行风险分析,在借鉴发达国家先进经验的基础上,提出优化投资结构、强化投资监管、完善风险补偿机制等对策化解风险[7]。通过上述文献可看出,我国社会保障基金投资风险的分析框架还没有完全确立,而且投资风险的定性分析较多,定量分析较少,在实证研究社会保障基金投资风险方面,还缺乏深入系统的研究。因此,本文试对社会保障基金的投资风险进行测度,并且提出在后危机时代社会保障基金投资的风险防范路径。

    二、我国社会保障基金的投资现状

    目前,社会保障基金主要投资于国内金融市场,投资产品主要包括银行存款、国债和股票等。在过去的一段时间里,社会保障基金选择银行存款和国债作为主要的投资产品。近年来,社会保障基金一系列多元化投资的探索和创新,2003年开始扩大试点范围,投资谨慎稳健;2004年开始向实业股权投资;2006年开始对外国投资;2008年开始向股权投资基金投资,以分散风险增加盈利,奠定了良好的基础。社会保障基金投资不断优化组合,2009年末,全国社会保障基金产业投资比例是20.54%,固定收益产品的投资比例是40.67%,国内和海外股票投资比例是32.45%。从收益水平看,过去10余年,全国社会保障基金累计收益率为9.17%(见表1),比同期累计通货膨胀率2.14%高出7.03%,这表明社会保障基金的收益率水平还是较为满意的。从表1显示的收益率水平看,仅在2004年和2008年投资收益率低于通货膨胀率,其余年份均完成了保值增值功能。2004年,社会保障基金投资“缩水”,主要原因是股票的投资回报率并不好。2008年,社会保障基金投资由于国际金融危机的影响,收益率稍差。近年来,股市行情较好,社保基金投资收益上升。

    三、我国社会保障基金中股票投资风险的测度

    2009年,我国社会保障基金投资收益的22.7%来自股票收入,年末交易性金融资产、可供出售金融资产和长期股权投资余额为4131.74亿元,占资产总额的53%。由于股权投资、境外投资和股权投资基金投资缺乏相关数据,因此本文只对社会保障基金的股票投资展开分析。对于社会保障基金而言,股票是收益率较高、风险性最大的投资渠道,股票投资收益的不确定性受到宏观经济运行状况、资本市场的完善等多重因素的影响。虽然股票投资只是社会保障基金投资的部分,但分析社会保障基金股票投资的风险测度对于防范社会保障基金的风险而言具有重要意义。1952年,马可维兹(Markowitz)明确提出,使用收益率波动离散程度的统计测度———方差和标准差这两个指标作为风险的测量工具,并在使用这两个变量的数据结构中进一步丰富了其投资组合理论[8]。

    (一)样本选择

    本文从社会保障基金2011年第二季度新进与增仓两大股票池中,筛选出持股比例最为靠前的10只股票(见表2)作为样本,依次用x1,x2,…,x10表示,本文中只考虑由这十只股票组成的社会保障基金投资组合。对于市场证券组合,本文选择上证综合指数。计算使用日度数据,数据区间定为2011年4月1日至2011年6月30日。同时,本文上证综合指数的日对数收益率由每日的收盘指数计算所得,以每只股票收盘价的每日对数收益率为基本数据。

    (二)确定置信水平

    为了满足不同的风险规避需求,可以选择不同的置信水平进行比较分析。本文选择95%与99%两种置信度,便于进行比较分析。

    (三)计算相关指标

    1.计算收益率。根据Rt=ln(Pt)—ln(Pt-1)公式计算股票收益率,其中Pt和Pt-1分别表示股票在第t日和t-1日的股票价格。本文没有考虑样本数据的排列顺序、所谓的“周一效应”等现象,当股票价格指数不是很大的波动,其种类约等于股票价格指数变化的速度,对应于股票市场整体收入水平。因此,即使出现假期也不影响数据序列。

    2.计算协方差矩阵。通过SPSS软件,计算出社会保障基金前10支重仓股票的每日对数收益率的协方差矩阵(见表3)。

    3.计算股票权重。以2011年6月30日的收盘价为基准,根据社会保障基金的持股数和收盘价来计算其市值,从而得出股票投资权重。

    (四)社会保障基金投资组合与上证指数风险度量值的计算

    笔者假设投资组合的总价值为1,计算VaR可以转化为在给定的置信水平1-c下,计算出Δt日(本文采用1日和10日)内的投资损失不超过投资总额的百分比。同时针对不同的风险度量指标,计算出社会保障基金投资组合和上证综合指数的三种风险度量值即方差、β系数和VaR,具体结果见表4。

    四、简要结论与后危机时代防范社会保障基金投资风险的路径

    (一)实证分析结论

    从表4中可看出,社会保障基金投资组合的β系数为0.88,这意味着组合类型是一个保守的投资组合,风险低于上海综合指数,该组合的波动性相对较小。在95%的置信水平上,利用方差—协方差法计算得出的VaR:在99%置信水平下,上证指数的VaR1值为2.976%,而社保基金投资组合的VaR1为2.811%。即在2011年6月30日的下一个24小时内,99%的可能性认为损失值的最大限度为投资总额的2.811%。同理,在未来10天的持有期内,有95%的可能性认为损失值不会超过投资总额的7.269%,有99%的可能性认为损失值不会超过投资总额的9.412%。上证综指的VaR1为1.996%,这说明指数每日有95%的可能性损失不会超过1.996%。也就是说,每日损失大于1.996%的可能性不会超过5%,而相同置信水平下社保基金投资组合的VaR1却为1.968%。通过实证分析表明,社会保障基金投资组合的三个风险度量均低于上海综合指数的风险度量值,这表明在一定程度上社会保障基金投资组合的风险程度比相应市场平均风险水平要低。因此,在这一时期社会保障基金投资组合具有一定的风险控制能力特征。

    (二)防范社会保障基金投资风险的路径

    1.要坚持审慎投资方针。一是正确选择投资目标与风险政策。现阶段的中长期投资最低目标是战胜通货膨胀,5年预期年化收益率不低于3.5%。二是树立长期投资、价值投资和责任投资的投资理念[9]。三是进行组合投资,分散投资风险。多元化投资是确保社会保障基金投资合理最有力的武器,同时可以扩大全国社会保障基金投资渠道,适当的海外投资将有助于分散投资风险。根据《全国社会保障基金投资管理暂行办法规定》,社保基金投资的范围限于银行存款、国债和其他具有流动性良较好的金融工具,包括上市流通的信用评级在投资级以上的有价证券、证券投资基金和股票。目前,我国社会保障基金投资风险不平衡,低风险投资主要有银行存款、政府债券、金融债券和其他投资产品。

    2.对投资风险进行再保险或采取资产证券化的形式。对社会保障基金投资风险进行再保险,保险机构可以承担部分风险,并且随着保险公司的干预,可以逐步形成一个有效信用增进的机制。社会保障基金投资的再保险,可使社会保障基金理事会放心地把资金交由管理公司进行运营。若社会保障基金投资房地产和实业,以资产证券化方式能够提高流动性,建立应对流动性的风险补偿机制。

篇12

关键词 地方政府 融资 股权 基金

中图分类号：F832. 48 文献标识码：A

所谓地方政府投融资平台，是指地方政府主导组建的包括城市建设、国有资产经营等不同类型、不同产业领域的公司，或是政府通过划拨土地等组建资产和现金流基本可以达到融资标准的公司。由于地方政府的投融资主要通过地方政府投融资平台进行，探索政府投融资平台可行的投融资运作模式，对抓住发展机遇，落实国家产业调整政策，推动区域产业经济发展具有很强的现实意义。

一、地方政府投融资平台投融资现状

（一）融资能力有限。

部分地方政府投融资平台由于资本金不足、不实、资产不优等问题限制了负债规模，同时，一些政府投融资平台为了满足资金需要，不顾自身的实际情况，无限放大融资规模，造成平台的后续持续融资能力不足，影响了融资功能的充分发挥。

（二）传统融资渠道受阻。

近两年，国家加大对地方政府投融资平台的规范和整顿力度，对地方政府投融资平台的融资提出了更多的要求和限制条件，受此影响，地方政府投融资平台传统的主要融资渠道——银行贷款模式已经难以继续运行。

（三）多种风险显现。

目前地方政府投融资平台受非市场化因素干预较多，融资后主要关注的是道路、政府工程项目、公共设施等领域，加之部分投资项目的选择受到多种条件的制约，使得整体投资收益不高，缺乏风险和收益对等的风险分散和补偿机制。同时由于存在政府行政干预不当、专业化管理程度不高、信息披露不足、监管不到位等现象，地方政府投资融资平台在运作过程中所带来的经营风险、债务风险、道德风险、社会风险等一系列风险也逐步显现。

二、设立股权投资基金的重要意义

所谓股权投资基金，是指通过非公开方式，向少数投资者募集资金，用于向具有高成长性的非上市企业进行股权投资的基金。在新形势下，设立股权投资基金是地方政府投融资平台的一种战略选择，同时对地方经济发展也具有重要意义，具体表现在以下几个方面：

（一）是国有资本投资运营方式的一种创新。

股权投资基金主要由专业的基金管理公司进行管理运营，不仅可以引进先进的管理理念，还也把政府直接投资项目转变为通过基金按市场机制选评项目、投资项目和管理项目，有利于提高国有资本的投资质量和效率。

（二）有利于降低地方政府投融资平台的负债风险。

股权投资基金是一种权益性投资，在资产负债表体现为权益性资产，设立股权投资基金有利于改善和优化地方政府投资平台的资产结构，可以进一步降低资产负债率和负债风险。

（三）有利于缓解地方政府投融资平台的资金压力。

地方政府投融资平台主要投资于周期长、资金需求大的工程项目，单存依靠银行贷款不能满足资金需求。银行贷款一般周期相对较短，另外还要提供资产抵押给银行，致使地方政府投融资平台常常是借新债还旧债。股权投资基金一般可达5-7年或更长期限，如果股权投资人投资收益理想，可以选择不退出甚至追加投资，同时股权投资基金也是一种权益性投资，无需担保抵押。

（四）资金来源广泛、操作方便。

设立股权投资基金不仅可以通过私募方式向工商企业、投资机构、银行、社保基金、保险公司等机构投资者募集资金，还可以吸收大量民间资金的加入，有较为丰富的资金供给来源。同时与发行企业债券、非金融企业债务融资工具相比设立股权投资基金操作流程更为快捷、成本较低。设立股权投资基金（规模50亿元以下）一般只需地方发改委、工商局登记备案即可，操作流程相对较为方便快捷。

（五）有利于促进资源优化配置和产业升级。

地方政府投融资平台通过设立股权投资基金不仅可以履行政府赋予的“职能”，还可以更好地配合政府完成推动当地经济发展的任务。设立股权投资基金可以借助基金管理公司等社会机构的资源优势提供必要的技术支持，在产业重组、自主创新等方面发挥主导作用，可以有效推动生产要素的优化组合和产业升级，进一步促进地方经济结构的调整。同时，通过吸引资深机构投资者投入资本金，不仅能在降低企业融资成本的同时满足企业资金需求，还能为其提供管理、技术、市场等资源，帮助企业快速成长，早日上市，在资本市场做大做强。

三、设立股权投资基金的可行性分析

（一）股权投资基金行业发展日渐成熟。

2006年以来，我国股权投资基金经历了一个快速发展的过程，每年都有几十支新募基金成立。根据清科研究中心统计显示：2011年共有235支可投资于中国大陆地区的私募股权投资基金完成募集，为2010年的2.87倍，披露募集金额的221支基金共计募集388.58亿美元，同比上涨40.7%，股权投资基金在我国得到了快速发展并日渐成熟。

（二）国家政策法规支持。

为规范股权投资企业（含以股权投资企业为投资对象的股权投资母基金）的运作和备案管理，国家发展改革委办了《关于促进股权投资企业规范发展的通知》（发改办财金[2011]2864号），为股权投资企业的健康发展提供了法律支持。同时，山东、湖北、北京、上海、重庆、天津等多个省市也都出台了地方政策在税收、奖励与补贴、办公用房等多方面给予优惠政策，大力支持和鼓励股权投资企业发展。

（三）地方政府投融资平台对股权投资人具有较强的吸引力。

地方政府投融资平台是基于政府拥有的优质资源建立的，在运营过程中获得政府赋予的大量优质资源和经营性资产，受到政府的大力支持和政策指导。通过与有政府背景的地方政府投融资平台合作，便于相关工作的开展。同时地方政府投融资平台也具有一定的项目资源优势，其项目资源包括但不限于基础设施建设、重大项目配套和先导产业投资项目，其中，有些项目投资回报相对稳定、行业整合空间较大，有利于做大做强，对股权投资人有较强的吸引力。

（四）退出渠道多样化。

设立股权投资基金可以通过公开上市、并购、回购、股权转让等多种方式退出。近年来，我国资本市场不断发展壮大，多层次资本市场体系不断健全，为各类投资基金的退出提供了便利，特别是深圳创业板市场的开通，以及代办股份转让系统与产权交易市场等场外市场的发展和完善，进一步拓宽了资本市场投资者的退出渠道。

四、地方政府投融资平台设立股权投资基金模式的构想

（一）关于设立股权投资基金的整体构想。

1、设立股权投资基金的“母基金”。在当地政府的支持下，整合各项资源（如：地方政府扶持产业发展的专项资金、国有资产退出收回的资金以及其他政策性资金）集中作为股权投资基金的“母基金”，在此基础上，广泛吸引其他社会资本（包括机构投资者和个人投资者），将“母基金”与社会资本合作、合伙，再发起设立多个新子基金，带动社会资本进一步放大整个社会的股权投资资本规模，从而达到政府资金的引导示范作用和杠杆效应。

2、根据当地优势产业发展方向和总体规划，合理布局母基金，引导股权投资基金的产业投向。如母基金可以根据当地产业的发展需要，引导海内外社会资本，成立不同产业的子基金，让这些子基金相对固定地投资于这些产业领域，从而合理引导子基金为地方产业经济建设服务。

（二）股权投资基金的设立模式。

图1

股权投资基金坚持“政府引导、产业导向、市场运作、管理规范”的原则进行运作，母基金可以与社会资本发起设立多个子基金，子基金由地方政府投融资平台、社会投资机构、金融机构、民间资本按照一定比例共同出资，最后通过子基金对具体产业进行专项投资。地方政府投融资平台于设立股权投资基金投融资运营模式如图1。

五、相关建议

由于地方政府投融资平台具有很强的行政色彩，使得其设立的股权投资基金（母基金）以及与社会资本合作、合伙成立的股权投资基金（子基金）也受到一定行政色彩影响，而股权投资基金能否成功运营的关键之一在于能否实现真正意义上的市场化运作，因此，定位清晰，转换角色，建立权责对等机制，理顺与其他出资机构、职业经理人之间的关系至关重要。

（一）解放思想、转变政府角色、改变观念。

在传统的思想观念中，政府出资就应政府主导，国有资本投资就需要对项目拥有控制权和话语权，否则社会资本投资主导就容易造成国有资产流失。所以地方政府投融资平台设立股权投资基金需要改变观念，首先应明确地方政府投融资平台是公司，而不是政府机构，应享有《公司法》赋予的各项权利与义务，设立股权投资基金是政府投融资平台迈向市场化运作的重要一步；第二，地方政府投融资平台设立股权投资基金可以通过契约约定相关的权利和责任，如果建立良好机制还可以借助社会资本投资运营的优势，更好地实现国有资本增值和保值；第三，政府应转变角色，由直接投资者转变为间接投资者，同时在观念上，应重“引导”轻“管理”，要由原来的基金管理者变为引导者，从原来的注重收益转变为更重视市场化运作、财政资金杠杆效应和扶持作用，优化地区产业结构，发展地区规模经济。

（二）建立基金管理公司的遴选机制，选择好基金管理公司/基金管理人。

基金管理公司在整个股权投资基金运营过程中发挥重要的作用，直接影响股权投资人的收益，进而也影响地方政府投融资平台未来的融资能力。地方政府投融资平台设立股权投资基金，需要制定成熟的标准来甑别、选择优秀的基金管理公司，依托成熟的考核、后续管理机制来跟踪基金管理人及其投资项目；同时也要保证基金管理人获得足够信任和投资决策权，国有资本在控制投资风险的同时，引导投资主体的投资方向，进而通过“投资—回收—再投资”的方式提高政府资金的使用效率，更好地为产业升级服务。在选择基金管理公司的时候应重点关注其过往的业绩、高管团队素质以及过往资历，同时根据地方实际情况选择“门当户对”的基金管理公司也相当重要。在基金运作上，需要明确基金管理公司高管团队的服务年限，以便于维持基金运作的稳定性。

（三）地方政府投融资平台应充分利用背后的政府背景和国有资本优势，提供系列增值服务。

协调地方各有关单位，收集、整理建立符合当地产业政策及发展规划的项目库；配合政府各有关部门制订有关优惠政策，吸引和支持国内外投资业绩突出、基金募集能力强、管理经验成熟的投资机构或管理团队入驻合作；推动政府完善当地股权投资相关政策法律环境。

（作者：南宁产业投资有限责任公司，专业：工商管理，研究方向：投融资方向）

参考文献：

[1]邓骞.打造地方投融资平台的探讨.经济师，2012年第一期.

[2]吴蔚、艾军围.地方政府投融资平台风险管理研究.对外贸易，2012年第3期.

[3]杨力.地方政府投融资体系现状及存在的问题.经济纵横，2011年第12期.

篇13

关键词：基金重仓股；机构投资者；主成分分析；因子分析

中图分类号：F83　文献标识码：A　文章编号：1007－905X(2012)02－0061－05

一、引言

截止2011年3月底，我国已有基金管理公司62家，各种投资基金800多只，基金规模达27000余亿元，占沪深两市总市值的13％左右。毋庸置疑，证券投资基金已成为了A股市场上重要的投资机构，其投资行为和投资理念对我国证券市场的价格波动、对其他投资者的投资决策的影响力越来越明显。但是如何定位证券的价值、如何分析冗长的财务报表信息、如何把握分析的重点因素，作为一般的个人投资者，其信息分析能力和信息资源获得的及时、有效性远不如机构投资者；而且，目前沪、深两市的上市公司有2000多家，在这么庞大的上市公司中找到有投资价值的投资对象并迅速把握并不容易，其过程往往费时费力，而且缺乏客观性和可测性。本文从基金公司所持重仓股出发，分析基金公司的投资策略和思路，以期对个人投资者的投资选择具有参考价值。

二、文献回顾

随着基金规模的迅猛发展，其投资行为和策略日益受到各方的关注，国外学者在20世纪90年代就开始对基金的投资行为展开了研究。典型的如Elkinawy(2005)用面板模型分析了在亚洲金融危机发生时美国共同基金的选股策略，研究发现，共同基金更喜欢持有容易获得信息的指数成分股和管理灵活的小规模企业股、ADR(美国存托凭证)，以及与亚洲不存在贸易关系、财务流动性强和内部管理结构好的股票。

除了对机构投资者持股特征进行广泛研究外，国外学者还研究了机构投资者持股比例与公司的某些信息之间的关系。例如，对于基金的持股比例与股票波动率之间的关系研究。Zweig(1973)认为机构投资者是相对“聪明的货币投资者”，机构投资者通过抵消个人投资者的非理易，在一定程度上起到了稳定资产价值的作用；进而，机构投资者控制的股票由于较少的噪音交易以及机构投资者的理性投资行为呈现出较低的波动性。此外，一些机构投资者也可能会选择噪音交易。另外，诸多学者对机构投资者持股与公司绩效之间的相关性进行了研究。Chaganfi等(1995)用资产回报率来衡量公司绩效，结论是机构持股规模与公司的绩效存在明显的相关关系。机构投资者通过大量持股，逐渐开始参与公司治理和战略管理，并对绩效发生积极影响。Ryan(2002)研究了美国的机构投资者，发现机构投资者的干预和活动水平对公司的业绩有显著的影响。Tamn Khanna和Krishna Palepu(1999)通过对印度证券市场的统计分析发现，企业的经营绩效同外国机构投资者的持股比例呈显著的正相关关系。

我国的基金业是从20世纪90年代才真正起步的，近十年才迅猛发展起来，国内学者对基金的研究主要集中于基金的持股特征。

以汪光成(2001)对我国证券投资基金持股特征的实证研究为开端，国内学者先后就基金持股特性进行了相关研究。汪光成(2001)发现，基金持股多少与股票的每股收益、每股收益增长、每股净资产、流通股比例、净资产与股价比、规模、股价、股票年收益、股票的β值、股票的流动性呈现显著的相关性。杨德群等(2004)研究也得出了类似结论，基金的持股比重与股票的每股收益、标准差、股票价格、流通市值、换手率和上市年龄等特征变量具有显著的相关性，并进一步发现基金在市场低迷的时期十分注重上市公司的业绩、股票的波动性和流动性风险，并且实施价值型投资策略。符淼、蔡伟宏(2008)基于基金重仓股季度面板数据，采用时期似无关回归模型分析了28个指标对基金持股比例的影响，并利用基金重仓股的统计值特点发现基金筛选股票的标准。研究结果表明，基金确实在寻求价值型投资，扩大基金规模可减轻股市投机行为；基金在调研阶段和操盘阶段对风险有不同的偏好，调研阶段规避风险，操盘阶段偏好高风险高回报；基金偏爱长期流动性好的股票；开放式基金的选股要求高于封闭式基金，牛市时基金的选股要求高于熊市；基金偏爱关注率高、信息丰富的股票；基金对行业的偏好基于行业的业绩表现；基金重仓股持股比例基本上与指数有相似的变化趋势。

此外，国内学者对基金持股比例与公司某些特定因素之间的相关性也进行了大量研究。如杨德群等(2004)分别对基金在各个半年度或季度的持股变化以及基金在每半年末或季末的持股比重与当期或后期股价收益率进行了回归分析…。经研究发现，基金增持或减持股票对当期股价产生显著的影响，对增持股票的价格产生向上的拉力，对减持股票的价格产生向下的压力；此外，基金每半年末的持股比重与后期股价收益率有显著性的关系，并且基金持股比重较高的股票在市场处于高位并反复波动或下跌时期，后期股价表现较差，而在股市处于由低谷开始的上升时期，后期股价表现较好。其分析结果还表明，基金前期的持股变化与后期的股价收益率没有显著的关系。杨永健(2006)通过研究基金持股比例与个股每股收益之间的相关性，认为基金重仓持股的股票的每股收益并没有随着持股比例的变化而相应的变化。龙淼、曾德明(2006)利用混合面板数据的固定效应模型分析了基金重仓持股对公司绩效的影响，研究发现在样本观察期内，基金重仓持股比例与净资产收益率、主营业务利润率、每股收益呈显著正相关关系，基金重仓持股在一定程度上能够影响公司的治理水平，进而影响公司绩效。胡大春、金赛男(2007)基于1999年到2004年间中国A股市场动态面板数据，对基金的股票持股比例与股票收益波动率之间的关系进行了分析，经研究发现一方面基金偏好收益波动大的股票，而另一方面随着基金提高其持股比例，其对应的股票收益的波动率减小，从而起到了一定的稳定股市的作用。杜文意(2010)从2005年至2008年间的开放式基金重仓股季度数据出发，实证分析了个股每股收益与基金持股比例的相关性，分析探讨认为，基金对个股持仓量的变动受到长期与短期因素的共同影响。从长期因素来看，基金对股票的持仓量主要受基金持股偏好的影响。作为理性的专业投资机构，基金首先会关注上市公司的基本层面，偏好于选取每股收益较高的优质股票。但是从短期获利的目的出发，基金也会青睐于个别股价波动大、股票价格收益率较高的公司，在短时间内进行股票买卖交易并实现资金利得，达到获利的目的。

从现有的基金持股研究来看，学者在选取财务指标时，随意性太大，没有一定的指标选择标准，所选用的财务指标重叠程度太高；在分析方法上，多直接采用多元线性回归分

析，忽略了变量量纲的不同，这在某种程度上扭曲了分析结果。本文正是基于以上两点，引用沃尔评分中的指标体系，利用多元统计中的主成分分析及因子分析方法对基金重仓股进行了相关研究。

三、实证研究

(一)数据来源与分析方法

1　数据来源

(1)基金公司重仓股

基金重仓股是指一种股票被多家基金公司重仓持有并占其流通市值的20％以上，也就是说这种股票有20％以上被基金持有。在本文中，参考此标准，分析了2010年3月31日基金公司持仓情况，共确定沪深两市的18只股票为基金重仓股。

(2)上市公司财务指标

研究分析的目的是为了量化反映各个基金公司在择股时所考虑的综合因素，主要是企业的特有因素。能够反映量化的指标非常广泛，本文在选取指标时充分考虑到数据的代表性、可获得性、可比性，力图多角度地衡量不同上市公司的特质因素，同时避免数据的重复性。企业特质因素除了一些可以量化的指标之外，还包括一些诸如管理层、领导班子基本素质、服务满意度、基础管理比较水平、在岗员工素质状况等软指标。但是这些软指标缺乏统一标准，而且数据难以获得，故在这里并没有列入这里的指标评价体系。

本文所使用的有关上市公司财务报表数据来自上海证券交易所网站及深圳证券交易所网站所刊登的上市公司的年度报告，比率数据以2008年度和2009年度财务报告所列项目经整理、计算获得。

为了较全面和有重点地对上市公司进行评价，文中选用的财务指标参照沃尔评分法的指标体系，并考虑到上市公司财务报表项目的可比性特点，部分报表项目的不一致性，选取了10个财务指标，其中，7个基本指标，3个修正指标。具体财务指标选用情况见表1。

其中：

净资产收益率=净利润／平均净资产×100％

总资产报酬率=净利润／[(期初资产总额+期末资产总额)／2]×100％

销售利润率=销售利润额／销售收入净额×100％

总资产周转率=营业收入净额／平均资产总额

存货周转率=销售成本／平均存货

资产负债率=负债总额／资产总额×100％

流动比率=流动资产／流动负债

销售(营业)增长率=本期销售收入增长额／上期销售收入总额×100％

资本积累率：本年所有者权益增长额／年初所有者权益总额×100％

总资产增长率=总资产增长额／年初总资产×100％

2　分析方法

运用多元统计分析方法中的主成分分析及因子分析法，其中因子分析法中主因子的个数选取参照主成分分析结果确定，采用MatlabV6.5软件、Spss软件和EXCEL2007软件进行数据处理。

(二)实证分析

1　主成分分析

主成分分析，又称主分量分析，首先是由K.皮尔森对非随机变量引入的，尔后H.霍特林将此方法推广到随机向量，信息的大小通常用离差平方和或方差来衡量。主成分分析是对于原先提出的所有变量，建立尽可能少的新变量，使得这些新变量是两两不相关的，而且这些新变量尽可能保持原有的信息。

首先，考虑到财务指标的度量方法存在差异，并且不同指标之间差别较大，先对各个指标进行标准化处理，消除指标量纲的差异，以便使计算结果有合理解释。

其次，运用Matlab软件对标准化处理过的样本数据进行处理，得出其相关系数矩阵。从所得到的相关系数矩阵可以看出，这10个指标之间存在较强的相关性，说明这10项指标反映的经济信息有很大的重叠，相对来说，利用主成分分析比较合适。

再次，利用统计软件计算相关系数矩阵的特征值及相应的标准特征向量。

在确定主成分变量个数时，同时考虑变量相关系数矩阵的特征值大小和累积方差贡献率来进行选择。从表2来看，其前4个初始特征值大于1，但考虑到第5个主成分的贡献率为6.98％，在投资决策中也具有重要作用，故本文确定5个主成分，其对应的累积贡献率达到92.45％；这也说明确定5个主成分已经能够较好地解释基金的投资行为。此外，从特征值的崖底碎石图(图1)来看，后面的5个特征值相对较小且趋势比较平缓，意义不大，所以确定5个主成分基本包含了原有的指标信息。

在确定了主成分个数之后，对标准化后的数据进行主成分分析，分析结果如表3所示。分析初始因子载荷矩阵，从中可以看出，有的财务指标在多个主成分中具有较大载荷，如净资产收益率、总资产周转率、资产负债率等，为了使各个主成分具有明显的经济意义，运用方差极大旋转进行因子分析。

2　因子分析

在多元统计分析中，因子分析可在许多变量中找出隐藏的具有代表性的因子，将相同本质的变量归人一个因子，可减少变量的数目，还可检验变量间关系的假设。基于主成分分析结果，本文选择5个主因子，进行方差极大因子旋转分析，分析结果如表4所示。

从表4中可以看出，旋转后的因子载荷矩阵系数在0和1之间出现两极分化，各个主因子之间是在理论上是互不相关的，结合旋转后的因子载荷矩阵分析各个主因子，具体分析如下：

在第一主因子中，总资产报酬率、资产负债率和总资产增长率具有较大载荷，这三个指标分别反映的是公司的财务效益、偿债能力和发展能力状况指标，是一个公司的财务指标的综合衡量，因此第一主因子可称为公司综合素质主因子，其方差贡献率为28.41％。

在第二主因子中，销售营业利润率、总资产周转率和流动资产周转率具有较大载荷，这些指标分别反映的是公司的资产运营状况和财务效益状况。其中，财务效益状况是修正指标，该主因子更侧重于公司的资产运营状况分析，可称为公司资产运营主因子，其方差贡献率为26.10％。

在第三主因子中，销售营业增长率和资本积累率具有较大的载荷，这两个指标是评价发展能力的基本指标和修正指标，总体来说，是衡量公司发展能力状况，可称为公司发展能力主因子，其方差贡献率为15.10％。

在第四主因子中，流动比率具有较大的载荷，这个指标是评价偿债能力的指标，总体来说，是衡量公司发展能力状况，可称为偿债能力主成分，其方差贡献率为11.57％。

在第五主因子中，净资产收益率具有较大的正的系数，这个指标是评价公司财务效益的指标，是衡量公司财务效益状况，可称为公司财务效益主因子，其方差贡献率为11.26％。

3　综合因子得分评价

在因子模型建立之后，利用该模型对基金重仓股进行综合评价。首先，利用多元线性回归估计出各个因子得分，然后以各因子的方差贡献率为权，由各因子的线性组合得到综合评价指标函数。结合本文确立的因子模型的相关分析结果，18只基金重仓股的综合得分函数可以具体表示为

F=(28.41％F1+26.10％F2+15.10％F3+11.57％F4+11.26％F5)／92.45％

其中，F1，F2，…，F5为回归法估计出的主因子得分。

根据上面的分析，把各个主因子得分值代入综合得分函数即可以计算出每只重仓股的综合得分。

股票的综合得分大于零，说明该只股票在考察的基金重仓股中超越了整体的平均水平，反之，则劣于平均水平。从表5可以看出，综合得分排在第一位的股票的运营能力因子得分远远高于其他股票，除此之外，财务效益因子得分也是比较靠前的，而且，该只股票也是基金持仓最多的，高达39.68％；综合得分位于第二位的股票则综合素质因子和偿债能力因子得分是最高的，作为基金重仓股20％的持仓起点，22.1％的持股比例不算高，这可以从资产运营能力较差来解释，在本例中，该只股票的资产营运能力因子得分是最低的；综合得分排在第三位的股票则具有最高的发展能力因子得分。综合得分最低的三只股票都具有较低的综合素质因子得分，在这里，综合素质考察了上市公司的财务效益、偿债能力和发展能力三个方面，这在某种程度上也说明了上市公司整体业绩在基金投资时的重要作用。

4　结论

各个主因子反映了基金的投资行为，通过上述对基金重仓股的实证研究，可以对基金的投资行为作出如下推断：

(1)基金在投资时，侧重于上市公司的整体评价、资产运营状况、发展能力状况、偿债能力状况和财务效益状况的分析。这些都是对股票进行价值分析时的衡量因素，表明基金投资时重视股票的价值型，进而反映了基金的价值型投资理念。

(2)基金在投资时，资产运营、发展能力、偿债能力和财务效益状况一方面或多方面的突出的上市公司都可能被基金所挖掘，成为其持有对象，反映了基金的择股能力。

(3)基金持股可以用各因子得分和因子综合得分得到解释，说明使用主成分和因子分析考察基金重仓股方法是可行的，结果是可信的。

四、结束语

随着基金在我国证券市场的规模越来越大，一般的个人投资者与基金的资金规模、资源优势是不可比拟的，因此可以认为，研究基金重仓股对个人投资者极具参考价值，尤其是在现在股市低迷不振且近期内走势不明的局面下，避免个人投资者在择股时的盲目与冲动、简化个人投资者的投资分析具有重要意义。但是，本文的研究还存在一些不足之处，比如，本文未对我国基金进行细分，在财务指标选取上，沃尔评分体系中修正指标选取过少等，这有待后期的进一步研究。

参考文献：

[1]Elkinawy,S.Mutual Fund Preferences for Latin American Equities Surrounding Financial Crises[J]，Emerging Markets Review,2005，(6)：211-237

[2]汪光成，基金的市场时机把握能力研究[J]经济研究，2002，(1)：48-55

[3]扬德群，蔡明超，施东晖-我国证券投资基金持股特征的实证研究[J]中南财经政法大学学报，2004，(2)：67-74

[4]符淼，蔡伟宏，我国基金重仓股选股偏好的时期似无关回归分析[J]，海南金融，2008，(7)：28-33

[5]杨德群，等，基金持股与股价收益率关系的实证研究[J]，经济体制改革，2004，(3)：69-72

[6]杨永健，基金持仓比例与每股收益相关性研究[J]，金融经济，2006，(22)：75-76

[7]龙淼，曾德明，证券投资基金重仓持股对上市公司绩效的影响研究[J]，事业财会，2006，(4)：12-15

篇14

关键词：证券投资基金；风险；防范

中图分类号：F832.48 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）11-0-01

一、证券投资基金的风险

1.市场风险

我国的证券市场还很年轻，与西方已有百年发展历史的证券市场相比，并不完善，我国的证券市场是在计划经济向市场经济转变过程中在政府的指导下建立起来的，政策市场的特征很明显，从企业开始融资上市到二级市场的监管等都明显的受到国家政策的调控。

基金的组织结构和运作方式不规范，基金关系人的概念不清晰，管理人与托管人之间没有严格的分离。我国的基金管理公司普遍的存在委托的问题，在我国基金的实际运作中，尚无信托人这一法律主体，基金托管人在某种程度上兼任了信托人的角色，从而无法有效的对管理人进行监督，虽然基金资产的所有权、经营权、监督权三权基本分离，但基金持有人没有相应的诉讼、追偿权利，持有人大会虚设，基金持有人对基金管理人不拥有实质性的决定权，由于法律法规上的不健全，给基金投资者带来了潜在的风险。

2.投资者自身风险

基金投资对于我国居民还处在一个陌生的阶段，缺乏必要的认识和了解，认为基金的收益性不如股票，安全性又低于债券，对基金投资持保守态度，致使基金无法更多的募集社会闲置资金，不能形成有效的规模进行投资组合来分散风险。

每个投资者的风险、收益偏好也不同，不同品种基金的风险收益也不同，由于基金是一种中长期的投资理财工具，不存在任何一种基金在任何市场上都能保持良好的收益情况，所以投资者没有一个自身的理性认识，也就无法正确选择一个适合自己的基金，从而会给自己带来较大的风险。

3.管理者风险

我国基金管理中的持有人和管理人只是法律形式上的关系，持有人无法通过法律手段和制度规范来防范管理人的道德风险，当管理人未能履行诚信义务的时候，如基金管理人将固有资产或他人资产混同于基金资产从事证券投资；对其管理的不同基金财产进行区别对待；利用基金财产为基金份额持有人之外的第三人牟取利益等，持有人的利益损失将不可避免，当利益损失发生后，没有相应的法律制度来保障持有人追偿由于管理人行为不当所造成的损失。

目前国内证券投资基金的从业人员从业时间还不长，负责过的主要投资品种较少，视野不够宽广，投资技巧及防范风险能力等方面都缺乏经验，还不能很好地认识风险的性质、来源及种类来准确度量风险，不能构造有效的证券组合来应变市场的变动，整个管理人员队伍还有待提高，我国的基金管理公司成立时间也比较低，运作机制和管理体系都还有待完善，这些都对投资者带来了潜在的风险。

二、证券投资基金的风险防范措施

1.规范内部结构，加强监管控制

规范证券投资基金的内部结构，加强托管人对管理人的监管，我们也可以借鉴德国的经验，把对基金托管人的监督及选择权交由监管机构处理，此外建立一套托管人监督责任制度的法律法规，如因托管人的监管不力甚至与基金管理人串谋损害投资者的利益，托管人就要承担相应的责任，进行赔偿，也可以引入外资银行作为托管人，加大托管人之间的竞争，从而提高托管人的监督效率。加强证券市场监管力度，着力加强对基金管理机构的信息披露，树立机构在公众心中的形象，做到公开、公平、公正、透明。随着基金行业的发展，我国需要从封闭式基金为主转向开放式基金，使其流动性风险逐渐变小，与股票和封闭式基金相比，开放式基金的流动性风险要小一些，由于基金管理人必须以基金资产净值为基准承担赎回义务，投资者不存在由于在适当价格卖不出去的流动性风险。

2.提高从业人员的专业水平及职业道德

建立科学的管理体制和有效的激励机制，不断培养和吸引优秀人才加入到基金行业来，人才才是基金公司的第一生产力，基金管理人不但是一个优秀的经纪人，一个优秀的操盘手，更是基金经营管理的掌门人，一个好的基金管理人，将给基金带来良好的经营业绩，为投资者谋取更多的收益。进一步完善基金从业人员资格管理制度，定期组织基金从业人员的资格考试和认证，提高基金从业人员的专业水平，不断提高从业人员自身素质、道德操守和行为规范，建立有效的监督管理机制，在基金管理公司年度考核中加入基金管理人道德品质评估，以督促从业人员恪守职业道德。

3.进一步完善相关法律法规

健全完善我国证券投资基金法律法规体系，以《证券投资基金法》为核心法律制度体系，使基金持有人、基金管理人、基金托管人的关系通过法律形式得以确认，并受法律的规范和约束，以实现我国基金业发展的法制化和规范化。

4.品种创新，实现产品多元化发展

目前我国的证券投资基金全部采用的是契约型基金，而在其他基金业发展已相当成熟的国家主要采用的是公司型基金，公司型基金的投资者对基金运作的影响比契约型基金的投资者多，所以可以更好地维护自身的利益。

积极促进基金产品品种的创新，实现产品的多元化发展，丰富基金的投资策略，优化产业结构，满足不同投资者的多样化要求，推动基金的良性发展。

三、结语

证券投资基金作为一种大众化的信托投资工具，能够提供专业的理财服务，多元化的投资组合可以有效地降低风险，由于我国证券投资基金自身的局限性，阻碍了我国证券基金的发展，所以我们应该规范基金结构，健全监管机构的检查制度，完善证券投资基金的法律法规建设，才能发挥证券投资基金支持市场和稳定市场的作用，降低市场风险，从而促进证券市场的持续、健康、稳定发展，正确地认识我国证券投资基金的风险并进行有效的防范，对我国证券市场以及国民经济发展有着重要的意义，从而保证了我国经济的健康发展，发挥了基金引导市场的积极作用。

参考文献：