金融危机的周期精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇金融危机的周期，期待它们能激发您的灵感。

篇1

关键词：金融危机 信息不对称 市场摩擦 流动性冲击 放大机制

金融经济周期是指金融经济活动在内外部冲击下, 通过金融体系传导而形成的持续性波动和周期性变化（Mishkin，F.S，1999）。对于如何解释货币冲击或股市崩盘导致的短期经济剧烈波动，传统周期理论已然不具备说服力。而金融经济周期理论从委托-问题切入，为人们认识金融危机的形成、发展和蔓延提供了一个全景式的视角，同时对现行货币政策的操作具有一定的启示。

理论回顾

Bagehot最早正式将金融因素引入经济周期模型，并尝试建立内生经济周期理论。他指出，当银行家手中的可贷资金余额全被借光，将会刺激真实经济扩张， 拉动真实利率和商品价格上升。在繁荣阶段过后， 整个经济结构就变得十分脆弱，这将导致经济扩张的结束（宋玉华、李泽祥，2007）。

Fisher（1933）等人提出的信贷周期理论奠定了金融经济周期理论的基础。Fishe的债务-通货紧缩理论指出在信息不对称、存在金融市场缺陷的条件下，经济繁荣阶段的“过度负债”与经济萧条阶段的“债务清算”及“困境抛售”等外生冲击，是生成信贷周期的重要原因，银行信贷是经济周期的重要传导渠道。

由于“货币中性论”一直占据着主流地位，导致金融经济周期理论发展迟缓。到20世纪80年代，Bernanke等人对货币和证券“中性论”进行了批判，认为金融因素对经济周期运行影响显著，金融经济周期理论取得突破性进展。该理论从委托-问题切入，认为信息不对称产生的市场摩擦会放大金融冲击，解释了货币或资产价格冲击导致经济短期剧烈波动的现象。“借款人资产负债表渠道”和“银行信贷渠道”是金融经济周期里两个最重要的放大传导机制，通过市场摩擦发生作用（Campello，M，2003）。金融市场上起初较小的冲击，被这两个机制不断放大，致使流动性加速收缩，影响企业的融资条件和投资水平，从而导致经济出现剧烈的波动。

信息不对称在金融危机形成与发展中的作用

金融经济周期理论认为信息不对称，或由不完全市场和合同造成的不可证实的信息会产生市场摩擦。市场摩擦使得金融市场上普遍存在逆向选择和道德风险问题。金融市场上的市场摩擦一方面限制了最优风险分散，另一方面阻碍了资金的有效配置，即资金流向具有投资机会的投资者。这些投资机会可能是真实项目，也可能是由于金融资产定价错误造成的市场套利机会。

比如次贷危机发生前的美国金融市场，信息不对称问题就比较严重。由于金融创新不断涌现，金融产品和市场变得日益复杂。一些金融产品，特别是结构性产品，其价值依赖于违约事件的相关性结构，这本身就难以估算。对资产抵押证券定价也很困难，其打包抵押的资产池里包括抵押贷款、学生贷款等资产，要准确定价就必须对资产池里每一项资产的质量核实、估价。这就产生了信息不对称问题。此外，专业化导致金融市场进一步细分，能对市场上的金融产品给以正确估价的投资者越来越少。信息不对称问题在专业投资者和非专业投资者之间变得格外严重。

市场上缺乏有效监管，导致信息不对称问题更加恶化。各种金融衍生品从“贷款发起到最终证券化销售”链条上涉及很多环节和机构，美国分散的监管体制使得没有一个机构能全程监管并负责整体风险状况。美国非银行金融部门（影子银行体系）在危机发生前几年发展迅速，但美联储对结构投资载体（SIVs）、投资银行等重要市场参与者缺乏有效监管，未能实现金融安全网的全面覆盖。而市场监管者又过于信赖新型金融机构自身的风险评估模型和管理能力，对金融机构放松借贷标准的行为没有及时制止。这样的监管真空把信息不对称的矛盾推向深化。

信息不对称问题导致的市场摩擦阻碍了市场自我调整，限制了市场套利活动。套利的速度因为受到套利者资金和知识的限制而降低，专业投资者需要时间去筹集资金，非专业投资者需要时间去理解如何投资复杂的资产，因而市场摩擦本身消失得很慢。当市场价格发生异常波动时，市场摩擦的长时间存在阻碍了价格修正，并且成为流动性冲击放大机制中不可或缺的因素。

流动性冲击与金融危机的互动关系

（一）危机前后的流动性变化

银行体系的流动性变化会贯穿于整个金融危机。通常在危机以前信贷条件宽松，流动性充裕，筹措资金容易。例如，美国的次贷危机根源其实早已存在。美联储认为科技泡沫的破裂和9/11事件对经济的冲击可能会导致金融危机，因此及时应对，在2001-2004年期间为经济提供大量流动性。当成功地化解了这些外部冲击后，美联储没有及时收回流动性，过多的流动性继续留在货币市场，导致市场实际利率长时间处于低位，以致房地产市场出现大量泡沫，从而产生危机。Berger和Bouwman（2008）研究发现银行危机的一个特点就是在危机之前都会有不正常的正的流动性创造。这一特征完全符合2007-2008年的金融危机，反映了危机之前资本积聚和借贷标准的放松。

在危机发生后，市场上流动性骤然逆转，从流动性过剩变为流动性紧缩。而流动性紧缩状况迅速蔓延，最初出现在美国次级抵押贷款市场上的情况恶化扩散到杠杆融资和与抵押贷款有关的结构性信贷市场，并传递至全球货币市场，随后影响到从低信用等级到高信用等级的公司信贷市场，并影响到优质居民房屋和商业房地产抵押贷款市场，最后威胁到新兴市场资产。当流动性紧缩情况继续恶化，威胁到整个金融体系时，货币当局开始干预市场，行使最后贷款人职责，对受困的金融机构和相关市场参与者提供流动性，保证金融体系稳定和其职能的正常运行。

篇2

经济周期和反经济周期调控是现代经济生活中不可回避的共性问题,同时也是市场经济中最为重要的经济现象。自2008年9月以来,受国际金融危机的冲击,投资变量对昭通市的反经济周期的影响变得更为突出。为了避免昭通市经济的剧烈波动,确保经济、快速、健康发展,昭通市必须利用反经济周期政策去削弱或抵消经济周期所造成的负面影响,这不但是政府转变经济职能、改善宏观调控的一项主要内容,而且也是实现地方经济科学可持续发展的重大课题。因此,在当前国际金融危机背景下探讨投资对昭通市的影响及反经济周期问题,具有十分重大的实践价值和现实意义。

二、金融危机背景下昭通市投资的基本情况分析

受国家扩大内需政策的拉动,全市固定资产投资增势强劲。2009年1―6月,全市完成固定资产投资98.61亿元,同比增长53.68%,比上年同期提高30.7个百分点。城镇固定资产投资仍是投资重点。1―6月,全市完成城镇投资83.09亿元,同比增长49.7%,投资总量占全市投资的84.3%。

投资产业结构进一步调整。国家扩大内需政策投资的重点是农村民生工程和基础设施建设,对昭通市投资结构的调整也起到了积极作用,薄弱环节投资得到加强。2009年上半年,全市第一、二、三产业投资分别为4.36亿元、52.02亿元和42.23亿元,同比增长166.86%、26.88%和96.14%,一、 三产业投资增长较快,二产业增长放缓。三次产业投资比重从去年同期的2.54:63.90:33.56调整为4.42:52.76:42.83。

三、国际金融危机背景下投资对昭通市反经济周期的影响

(一)面临的挑战

1、投资对昭通市经济发展方式转变的影响

昭通市的反经济周期要使经济波动达到平稳、健康运行,其发展方式转变就是一个重要条件。经济增长方式的转变首先有赖于投资增长方式的转变。过去一段时间里,昭通市经济发展基本上走的是依靠扩大投资规模的外延式经济发展道路,往往忽视内涵式集约发展。现阶段,正是昭通市转变经济发展方式的关键时期,受金融危机影响,要实现投资活动由粗放型转变为集约型会大打折扣。

2、投资对昭通市经济就业的影响

投资之所以会影响到就业,原因之一是投资项目的建设,为建筑业和与投资品供应相关的产业提供就业岗位,投资项目建成投产后,维持正常生产运行必然要吸纳一定的劳动力就业。原因之二是在投资总规模既定的前提下,不同的投资结构将对就业总量和就业结构带来不同的影响。受金融危机影响,昭通市将加大基础设施的投资,因此,这将增加其他方面就业压力。

3、投资对昭通市物价变动的影响

一般来说,在一段时间内,投资增长存在一个限度,这个限度就是一个经济体可利用资源量。当资源接近于充分利用或某种资源处于“瓶颈”状态时,投资的增长就会促使生产要素价格上涨。投资增长超过当时社会物质承受能力越多,持续时间越长,高通货膨胀就越易于诱发。同时,投资增长过快,通常直接带动生产资料价格上涨,进一步诱发银行信用膨胀,从而推动全社会物价总水平上升。另外,一些大项目落户昭通,将大大增加需求,这也将导致物价上涨。因此,受国际金融危机影响,昭通市加大投资的同时,可能会导致昭通市物价水平的上涨。

(二)带来的机遇

本次金融危机对昭通市来说是一把“双刃剑”,在给昭通市反经济周期带来巨大压力的同时,也带来不少机遇,主要表现在:

第一,昭通市经济外向程度不高,受金融危机的冲击较小。尽管昭通市区位优势较为明显,但过去一段时间,发展较为缓慢,经济外向程度较低,虚拟经济也较为不发达,因此,在这次全球性金融危机,所受冲击较小。总之,投资变量对昭通市整体经济影响也不是太大,这为昭通市的反经济周期带来了机遇,也为下一步投资拉动使昭通市的跨越式发展提供了机遇。

第二,昭通市在金融危机期间,引进的投资者大部分是国内实力较强的大公司、大集团,企业融资能力强,而昭通市丰富的资源有效降低了产品生产成本,使企业产品在市场上有较强竞争力,对金融危机具有一定的抵御能力。这也为昭通市的反经济周期带来了机遇。

第三,昭通市外来投资项目以能源、矿冶建材、基础设施等为主,加之大部分项目处于建设阶段,回避了产品价格大幅下跌的风险,当1―3年后项目建成投产时,市场或已趋向繁荣,企业利润保障较高。当然还有政府的各种政策机制作为后盾。这也为昭通市的反经济周期带来了契机。

四、对策分析

(一)注重固定资产投资效率

一个经济体转型期资本形成的主要来源之一仍是固定资产投资,因此,昭通市在反经济周期的政策中着力点不是片面减少固定资产投资规模(当然,过大也应控制),而应将无效的流动资产投资转为固定资产投资,特别是有效投资领域(如基础性产业、公共性产业、自主创新和新型产业等),并提高固定资产投资的宏观与微观效益。在今后一个时期,昭通市经济发展仍将处于投资推动型阶段,投资仍然是影响经济增长波动、引发经济大幅度波动的主要原因。

(二)加快昭通市投融资体制的市场化改革进程

加强对政府主导型投资的市场化改革和宏观调控,使之保持在适度合理增长的范围内。加快发展中长期信贷市场和企业债券市场,鼓励发展产业投资基金和创业投资基金,不断提高资本市场效率。同时采取相应的反经济周期政策调整和优化投资结构,提高投资效益,保持投资的适度增长,烫平由投资急剧变化带来的经济波动,以维持经济的平稳增长。

(三)将经济周期和人口周期结合起来研究

要想对地方经济发展趋势做出准确的预测,研究本地区人口周期是十分必要而有效的。昭通市在反经济周期的思路中,应该将人口周期和经济周期结合起来研究。一方面,要关注本市人口老龄化问题。人口老龄化是我们关注的时间周期内影响经济增长和进步的最重要的因素。另一方面,把本市计划生育、吸引外来务工和人口年龄结构安排结合起来。

(四)积极推进昭通市的资本运作

篇3

【关键词】金融危机 启示

随着亚太地区逐步从2008～2009年全球金融危机中复苏，席卷欧洲经济的危机又掀起了该地区对出口接连受创和金融资产流动受限的新一轮恐惧。针对这一场危机，亚洲各国政府正在着手各自的对策，并可能向亚洲开发银行寻求金融支持和政策建议。文章讨论了欧洲危机对亚洲可能带来的影响，以及亚行和其他国际金融机构开展的危机应对评估所带来的启示。

一、欧洲危机的影响和风险

2008～2009年全球金融危机对亚洲的影响比之前担心的要小得多，但是由于一个国家退出欧元区而引发的危机（虽然可能性不大）带来的影响则可能更加深远。这样的事件可能会改变其他国家对欧元的认可程度，从而进一步减缓欧洲的经济增长，增加国际金融市场的不确定性，并导致美元资产价格的飞升。本文认为受欧洲危机的影响，目前低迷的亚洲经济形势将进一步加剧。的确，对亚洲各国而言，应对欧洲急剧的经济衰退可能会比应对漫长的经济放缓更加困难，因为后一种情形至少为亚洲出口商提供了寻求替代市场的时间。

正如在2008～2009年全球经济金融危机中一样，贸易也许是主要的危机传播途径。孟加拉国、斯里兰卡、泰国和越南由于高度依赖欧洲市场而被认为非常脆弱。而即使对于那些依赖度较低的国家，全面蔓延的欧洲危机所带来的风险也不可忽视。如果随之发生国际商品价格下降，同样也会使矿石出口商面临着较高的风险，这样，亚美尼亚、阿塞拜疆、格鲁吉亚、哈萨克斯坦、蒙古和巴布亚新几内亚将受到冲击。同样的影响也会发生在那些依赖旅游经济和汇付经济的亚行成员国家身上，如柬埔寨、吉尔吉斯、蒙古、塔吉克斯坦、泰国、东帝汶、越南和一些较小的岛国。

如果信用和资产价格飞升、出口急剧下降，很多亚洲国家的金融产业将受到显著的影响。持有较低的国外资产和较低的欧元区债券可以保护亚洲新兴市场的银行体系，但如果欧洲银行因近来增加的风险而减少对亚洲的信贷投放，则会加剧亚洲地区发展中国家金融机构的脆弱性。因此，虽然从总体看亚洲地区的贫困问题受到的影响可能相对温和，但对于小国而言，其影响则是非常严重的，并会直接影响到大国的弱势群体。

二、发展中国家的危机准备和应对

欧洲危机会从多大程度影响亚行各成员国家，不仅取决于各个国家的脆弱性，还有赖于他们的机构、货币和财政政策的强度，金融部门的健康程度以及社会安全网的水平。

自1997年亚洲金融危机以来，亚洲的宏观经济和金融部门政策不断改进和完善，旨在增强这一地区应对未来紧急情况的能力。即使在全球经济衰退的2008～2009年，面临严重的出口下滑，亚洲仍保持了可观的经济增长态势。主要亚洲经济体也不断增强汇率的灵活性（特别是最近几年）。因此，亚洲大部分的新兴经济体已形成了竞争性的汇率，并相应放缓了资本项目的开放进程，从而在一定程度上避免了资本流动对汇率和经济的影响。同时多数国家建立了充足的外汇储备体系，银行和公司部门的制度不断完善，风险加权资本充足率要求也有所提高。除此之外，这些国家减少了曾在上世纪九十年代产生大量现金流和期限错配的短期外债，并相应通过丰富资产的多样性减少金融市场风险。即便如此，亚洲特别是中亚转型国家的金融体系仍有相当空间加强和完善。

自亚洲金融危机后，通货膨胀在大多数国家得到有效控制。随着全球金融危机的扩散和蔓延，一些亚洲国家在2008年下半年迅速下调利率以释放流动性。一些国家物价上涨的压力显现，但通货膨胀率在2012年初回归到了预警水平以内。因此，这些国家在面对新一轮金融危机时，还有调整应对的空间，例如降低现金储备率和利率水平以鼓励银行业刺激经济发展。

财政赤字的下降，在2008至2009年间为大部分亚洲国家提供了实施扩张性政策措施应对金融危机的空间。虽然在面临此次欧洲危机时，亚洲大部分国家同样拥有进行扩张性财政政策的自由，但是居高不下的政府赤字，使得这些国家的政策制定者面临一个两难的困境。高赤字可能会削弱信心，而此时收缩财政可能进一步恶化全球经济波动负面冲击的影响。因而宏观经济的稳定性、持续性以及政府逆周期的财政支出一篮子计划显得尤为重要。为了确保经济增长目标，逆周期的支出（特别是消费类支出）必须是可逆的，同时，人力资本和实物资本的投资应带来生产效益。

在2008～2009年的全球金融危机中，跨地区和亚洲各国之间高度的国际合作成为了有利的危机应对措施。面对欧洲危机，同样需要通过国家之间通力协作以阻止危机的传染和蔓延。下一步合作的一个重要领域将是推动公司和银行部门间制度的国际合作以适应亚洲新兴经济体的需要。发展中国家间的共同应对措施将减少金融危机对亚洲地区的影响。亚洲新兴经济体的飞速发展和有效的金融整合使得亚洲在应对全球性危机中的作用日益突出，同时也意味着亚洲将在其中扮演越来越重要的角色。

欧元区的危机生动地暴露了在不同国家之间实行固定汇率体系的弊端和危害。与之相比，亚洲国家在收入水平、金融体系和法律、政治制度上更为多种多样。这样的多样性使得推动货币整合受到严苛的条约和制度安排限制。在变化莫测的全球环境下凸显了亚洲国家坚持浮动汇率制和独立货币政策的优越性。

GDP：国内生产总值；区内均值经过GDP加权

数据来源：世界银行数据

三、危机应对给亚行和发展中国家的启示

亚行和其他国际金融机构对2008～2009年全球金融危机应对进行的评估提供了很有价值的启示。专栏1指出了未来发展中国家、亚行和国际金融机构将如何应对，评估机构将如何更加有效。

篇4

关键词：非正规金融利率；定价机制；温州金融危机

非正规金融利率由非正规金融市场中的资金供求双方直接议价决定，在某种意义上，非正规金融利率更接近真实的市场利率，因此，我国市场化的利率改革必须要正视非正规金融利率，如何合理引导非正规金融利率定价机制，完善非正规金融利率形成机制对于实现非正规金融市场的规范化发展、合理引导民间资金更好地服务于我国社会经济发展，以及在维护金融稳定前提下推进我国利率市场化进程都具有重要的意义。

一、非正规金融利率特征

利率是金融市场的关键变量，同样在非正规金融市场上，非正规金融利率的特征反映了民间金融市场的重要特性。民间金融区别于正规金融的重要特征之一是民间借贷的利率水平高于正规金融的利率水平且其波动较大。一般来说，民间借贷的利率随行就市，受价值规律的调节，围绕资金价格这个轴心，并受资金供求关系的影响，这也正是非正规金融的生命力所在。但总体来说，这个利率往往高出同期正规金融市场利率很多。

Aryeetey（1998）分析非正式金融主要特征时指出，非正式金融的利率一般高于正规金融的利率，在同一地区，利率相对稳定。

温铁军（2001）对57起农村民间借贷的调查发现，民间借贷中无息借贷8起，在已知的月利（共44起）中，高于当时一般资金市场利率（1.5%）的占63.6%。在高利贷款中超过4%的月利占了近25%，显而易见，超高利借贷已经不是个别现象。张胜林（2002）等对6个乡镇的调查发现，民间借贷除极少部分参考银行贷款利率外.年利率大都在10%～15%，个别乡镇达到18%。冯梅（2006）对湖北省赤壁市某镇50户居民的民间借贷进行的调查显示，90%的居民有民间借贷行为，未收取利息的占16%，属于高利贷款的比重为57.80%。

而在民间借贷较为盛行的温州，90年代以前民间借贷利率是银行贷款利率的4-5倍左右，而后有所下降，到2001年降至3倍左右，至目前维持在2倍左右的水平。中国人民银行温州中心支行2010年所做的一项调查显示，2009年温州民间借贷利率在[10.92%，14.37%]区间波动，而同时期的银行贷款利率则为5.31%。

可以看出，非正规金融利率呈现出典型的双向分割特征。在不考虑无息借贷的情况下，非正规金融利率普遍高于同期正规金融资金市场利率。

二、非正规金融利率定价机制

对于非正规金融高利率的成因，学术界提出了许多解释。Adams 等（1992）认为高经营成本、资本短缺、季节性贷款需求和高坏账率是导致高利率的成因。Aryeetey（1996）、Atieno（2001）从借款者交易成本角度解释了非正规金融高利率现象，认为非正规金融市场上的放款者能根据借款者的个人特征来设计适合具体借款者的借贷合约，大大降低了借款者的交易成本，即使非正规金融利率较高，但借款者资金总成本并不会很高，因此借款者愿意支付高于正规金融市场利率水平的利率。Bottomley（区分了决定农村非正规金融利率的四个因素：风险报酬、利息的机会成本、补偿交易成本的报酬以及垄断利润。

国内学者则从以下几方面提出了解释：张军（1997）从信贷配给（credit rationing）的角度解释非正规金融市场的高利率。他认为：信贷市场上存在信息不对称状况，利率不仅有调节信贷资金的供给和需求的作用，而且作为一种“信号传递”，具有调节借贷风险组合、过滤借贷风险的功能。所以，民间信贷市场上，贷方将面临更严重的对风险的过滤问题与对信贷合约的条款能否有效执行的问题，因此，非正规金融高利率水平是贷方对民间金融市场上关于还贷信息的严重不对称分布状态的理性回应。但江曙霞，秦国楼（2000）认为这种分析无法导出相应的逻辑结果，即如果以民间信贷市场信贷配给现象来解释其利率水平，那么民间信贷市场的利率应当低于不存在信贷配给时的瓦尔拉斯均衡利率水平。这显然与事实不符。他们从贷方成本角度给出了解释，认为非正规金融贷款金额小，无法实现规模经济，从而造成资金供给者自身单位贷款成本提高，为了保证必要的利润率，这种资金成本必然以较高的利率转嫁到资金的需求者身上。刘静、郑震龙（2000）认为非正规金融承担了正规金融所不愿承担的较高风险，其高利率源于对高风险的补偿，这种风险可能源于民间金融未得到官方认可，可能被取缔等制度方面的原因。 何田（2002）认为利率受社会平均利润率、市场竞争和国家政策的影响。

上述文献从多种角度对非正规金融高利率现象做出了解释，但又都停留在片面和经验的基础上，没有正式的理论模型来刻画非正规金融利率的决定机制。王一鸣，李敏波（2005）提出了一个在不完全竞争框架下的非正规金融利率决定的理论模型。他们认为一个地区非正规金融市场是非完全竞争性市场，在这个市场上，民间利率由各自具有一定市场势力的借贷双方议价博弈而确定，并提出用一个谈判系数来刻画非正规金融市场的结构。这样，非正规金融市场利率便主要取决于借贷双方谈判能力的大小，而双方谈判能力又受到资金供给量与需求量、借款人的经营能力、信用水平以及贷款紧急程度等诸多因素的影响。

三、非正规金融市场借贷行为的合约基础

上文对非正规利率的已有研究做了梳理。但我们认为，非正规金融市场借贷行为合约基础的确定是探讨民间借贷利率定价的关键。

非正规金融市场的借贷行为一般依据借贷双方之间签订的非正式合约来完成，为了资金交收的便捷性，同时也由于借贷双方通常具有一定的亲友关系，出于对对方的信任以及碍于面子等因素，借贷双方在合约中通常只对彼此的债权债务关系做了简单的说明，因此这种非正式合约通常是非常不完备的，在很多情况下不能获得法律的强制性保护，即使获得了法律的保护，由于非正规金融合约的借款者多为财务状况不透明、会计管理不规范的中小企业，法院的执行力也将收到一定限制。尽管如此，在现实情况中，这种合约的违约率却往往较低，这与民间借贷合约的不完备性是互相矛盾的，究其原因，则在于契约的私人治理机制的有效性和各种非正式制度的社会约束力。

非正规金融交易注重发挥监督与合约执行能力方面的比较优势。人类学家Clifford Geertz（1962）和Sherley Ardener（1964）在研究滚动信贷协会时发现，群体惩罚是非正规金融组织有效运作的关键，由性别、血亲关系、种族、地缘、等因素而形成的社会群体是滚动信贷协会得以发展的主要基础，人类学文献清楚地阐明了社会性约束的重要性。同理，在滚动信贷协会以外的非正规金融形式中，群体性惩罚同样重要。民间借贷行为通常发生在一个较小的区域范围内，这个范围里的个人和企业大部分彼此熟悉或至少有一定程度的了解，一个借款者若在一次借贷行为中发生了违约，关于其个人或企业的信用评价将会下降，那么他将很难再在这个群体里获得资金，这便是一种群体性惩罚。

Stiglitz（1990）根据孟加拉国Grameen银行利用非正规群体组织进行的信贷机制创新实践，得出群体贷款（group lending）的有效性取决于连带责任（joint liability）的特征的结论。Varian（1990）通过对人可以监督其他人时所表现的多问题的分析，指出Grameen银行的群体贷款策略是一个非常有意义的激励方案，借款人有激励利用掌握的信息自发地形成一个群体，这是个自选择机制，银行是无法模仿的。自选择机制产生了“人以群分的匹配效应”（positive assortative matching）。Stiglitz（1990）和Varian（1990）都认为这可以提高监督激励的有效性。

四、温州民间借贷危机对于非正规金融利率定价的启示

已有研究一致认为非正规金融市场的群体惩罚机制能保证民间借贷合同得到必然执行。然而现实情况并非如此，2011年4月开始出现的众多民营中小企业主“跑路”现象为我们敲响了警钟，原因在于：正规金融市场中的借贷行为双方通过签订规范的正式合同明确双方的债权债务关系以及债务偿还协调机制。若借款人不能及时归还债务，双方可就债务偿还问题进行相互协商，包括减免利息甚至部分本金，延长债务偿还期限等。若借款人确实不能偿还贷款时贷款人（通常是银行）通过法律途径对借款人实施以设定资产为限的有限追偿。民间借贷行为通常为信用借款，一旦违约很可能遭到贷款人的暴力追索，从事实上扩大了“抵押品”的范围。而民间借贷市场缺乏正规金融市场那样的债务偿还协调机制，借款人必须接受这种不合理的债务追索方式。此时，基于个人利益最大化的考虑，转移剩余资金将是借款人的最优选择，单次博弈选择使得群体惩罚机制①失效。

在民间借贷利率特征与决定机制方面，已有研究多为的经验性研究，较为深入的仅有王一鸣与李敏波的NASH议价模型以及程昆的改进模型。王一鸣、程昆的模型较好地刻画了民间借贷利率的决定机制，其结论也能较好的拟合客观现实。但是该模型建立在标准债务合约假设之上，认为合约的执行没有问题。然而上述民营企业家“跑路”现象让我们对其假设的合理性及其结论的可靠性与适用性产生质疑。一方面，模型假设借贷合同仅仅限于有限责任，即仅用贷款项目的收益偿还贷款本息。在这种情况下，如果借款者投资项目产生的实际收益未达到偿还放贷本息之和，甚至远低于贷款本金，放贷者也只能获得项目实际收益，而不能对项目资产进行干预。然而，民间借贷的现实情况是，若放贷者获得的回报小于其能容忍的下限，他们往往会采取一切手段以弥补其损失。另一方面，模型假设合同实施无问题，即借款人一定会用贷款项目的收益来偿还贷款的本息。而事实是，借款人获得项目收益后不一定会用来偿还放贷者的本金，即借款人有可能转移项目收益，而放贷者和公正的第三方并不能观测到项目收益的具体情况，即贷款合约是不完全合约。因此，考虑借款者的转移资产的可能性（如跑路行为）与放贷人暴力追索的可能性是进一步研究非正规金融利率定价机制的方向。

五、完善非正规金融利率定价机制的途径

（一）引导建立债务偿还协调机制

如同我们在文中叙述的一样，债务偿还机制的缺乏与非正规金融市场殊的债务追索方式使得非正规金融市场特有的群体惩罚机制失效，一些情况下，非正规金融市场上的借贷行为成为必然违约的一次博弈过程。引导建立合理的债务偿还协调机制，一方面能够有效减少借款人的违约行为，降低借贷双方的损失，同时也将大大降低非正规金融市场的风险水平，有利于非正规金融市场的规范化发展；另一方面也有助于实现更合理的非正规金融利率定价机制，因为合同不完全性的重要经济含义之一是交易收益的分配还要取决于缔约方事后的讨价还价能力②。违约或破产以后的债务重组过程将很大程度上改变现有的非正规金融利率定价模型，并改变最终的民间借贷利率水平，显然，这将是一个更为合理的利率水平。

（二）构建合适的非正规金融利率定价外部环境

在现有法律框架内进一步明晰民间借贷界限，以便于加强对合法民间借贷行为的法律保护，同时加大对高利贷等非法民间借贷行为的打击力度，以规范民间借贷市场。成立专门为民间借贷提供相应的法律和咨询服务的民间借贷咨询服务机构，以引导民间借贷利率的规范化定价。合适的外部服务体系的建立，将为非正规金融利率形成与定价提供良好的外部发展环境。

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（一）汇率制度的概述

1.汇率制度的基本含义。汇率，又称外汇利率，它是两种货币之间的对换的比率，亦可视为一个国家的货币对另一种货币的价值。而汇率制度是一国货币当局对本国汇率水平的确定、汇率变动方式等问题所作的一系列安排或规定。

2.汇率制度的分类。汇率制度可以大体分为三类，即钉住汇率制（即使本币同某外国货币或一篮子货币保持固定比价）、中间汇率制（即以买入汇率与卖出汇率的值作为汇率）和浮动汇率制（即一国货币同他国货币的兑换比率由外汇市场的供求关系自行决定）。

（二）人民币汇率制度的调整过程

我国从1994年与外汇市场的官方汇率与调节汇率并轨（即1美元兑8.7元人民币）之后，汇率制度的调整过程可以分为以下三个部分：1994年1月～1997年我国实行有管理的浮动汇率体制；1997年的亚洲金融危机爆发，2005年7月期间则是以人民币与美元双边汇率稳定为管理汇率的依据，其结果是导致事实上的单一盯住美元；2005年以后是有管理的浮动汇率制度。

随着我国经济长期高速、稳定的发展和外汇储备的快速增加（如图1所示），人民币迫于升值压力，在这样的背景下，我国从2005年7月21日起又一次开始实行了有管理的浮动汇率制度。

二、亚洲金融危机简述以及其对我国汇率制度改革的启示

（一）亚洲金融危机简述

在危机爆发前，东南亚国家普遍实行钉住美元的固定汇率制度，在美元弱势的时候，这样的汇率制度极大促进了出口，带动其经济快速发展。但是随着20世纪90年代美元的走强，东南亚国家货币也随之走强，在这一形势下，这些国家贸易出现严重的赤字，短期外债快速上升。本国居民和外国投资者对于政府维持固定汇率的信心开始动摇，出现大量的资本外流现象。金融投机家索罗斯两次大量抛售泰铢，形成泰铢贬值之势，泰国央行开始干预金融市场，即通过大量卖出美元回笼泰铢，损失了近300亿美元的外汇储备，从此泰国政府失去了对外汇市场的干预能力，不得不在1997年7月2日宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制。在泰铢贬值的影响下，菲律宾、印度尼西亚、马来西亚相继放弃原有的汇率制度，允许汇率的自由浮动。亚洲各国货币纷纷贬值的行为严重影响了市场，亚洲金融危机从此爆发。

（二）亚洲金融危机对我国汇率制度改革的启示

亚洲金融危机的发生与这些国家所处的宏观经济环境有着密切关系，所以下文主要从经济增长、贸易依存度和经常项目占GDP比重这三个宏观经济指标，对受亚洲金融危机影响较大的五个亚洲国家（即印度尼西亚、马来西亚、泰国、菲律宾和韩国）与中国近期宏观经济情况进行比较研究，希望可以从中得到亚洲金融危机对我国汇率制度改革的启示。

1.经济增长。20世纪90年代的亚洲五国在危机爆发之前基本上都经历了经济的快速增长，1990～1997年间的年平均GDP增长率为6.88%。在危机开始之后，这些国家都出现了负经济增长，1998年的平均GDP增长率为-7.46%。

一方面，与这些国家一样，在2004～2013年期间我国也经历着高速的经济增长，甚至在2008年受到金融危机影响GDP增长率仍然达到9.6%。但另一方面，我国的经济增长相比亚洲五国上世纪90年代的经济增长更为平稳快速。

2.贸易依存度。贸易包括进口和出口，而贸易依存度则为进出口总额占GDP比例。从图3我们可以发现，我国的贸易总量比较大。从图4可以发现，经历2008年经济危机前后十年的我国与上世纪90年代的亚洲五国一样都具有较高的贸易依存度，但由于金融危机的影响，我国在之后几年的依存度有一定程度的下降。特别的，在亚洲金融危机之后，亚洲五国的外贸依存度不仅没有下降，反而呈现快速上升的趋势，进出口总额超过了GDP的总量。

3.经常项目余额占GDP的比例。在20世纪后期亚洲五国都实行了钉住美元的固定汇率制度，在美元弱势的时候，这样的汇率制度很大程度上降低了他们出口商品的成本。但是90年代美元的再次崛起，使得他们的货币出现严重高估（货币升值），货币高估直接导致了其经常账户的赤字。1995年上述五国的经常账户赤字余额占到了GDP总量的5.35%。危机后，货币的大幅度贬值使得赤字状况有了极大的改善。相反，在我国则是经常账户的连年盈余（图5）。

经过以上三个宏观指标得对比分析，我们发现我国与亚洲金融危机前的亚洲五国都有较高的经济增长水平，而且贸易依存度较高，但这两方面仍然存在一定程度的区别，我国的经济增长更加的平稳快速，贸易依存度显著低于亚洲五国的平均水平。另外在经常项目上由于亚洲五国币值被高估，所以经常项目一直处于逆差状态，而我国则处于顺差状态。

三、亚洲金融危机对我国汇率改革的启示

1997年的亚洲金融危机给很多亚洲国家带来了严重的经济损失，影响了它们的经济发展，而这种结果的发生很大程度上源于它们的汇率制度，所以通过分析可以从它们的失败上为我国汇率制度改革上找到一些启示。

首先，在汇率制度的选择问题上，对于一个融入国际外汇市场的国家来说选择浮动汇率制度对于固定汇率存在优越性。如在以上的宏观数据比较中，21世纪初实行浮动汇率体制的中国可以很好的通过浮动汇率的自由调节机制使经常项目实现平稳顺差，相对来看亚洲金融危机之前的亚洲五国的盯住美元的固定汇率会因为美元升值而其币值被高估，从而会导致经常项目出现逆差。当本国货币出现贬值的压力时，政府可以通过提高国内利率来缓解货币贬值的压力，但是这一举措给本来就脆弱的银行和公司带来更大的打击。如果允许汇率贬值又会使得以本币表示的外币负债额度急剧上升。政府部门想要维持固定汇率制度，但是又不能运用利率这一手段，随着国际储备的耗尽，对汇率的投机性攻击将最终成功（就像索罗斯阻击泰铢一样）。因此，固定汇率制度会使得金融危机的破坏性更加严重。

篇6

关键词：内生周期；外生冲击；经济增长

中图分类号：F037.1 文献标识码： A 文章编号：1003－3890（2009）04－0010-05

2007年中国GDP增速高达11.9%，但从2008年第三季度起，GDP增速快速回落。基于此，有人将经济增速下滑归咎于2007年底集中爆发的美国次贷危机，而忽略了中国经济内生周期的影响。究竟是何原因导致中国经济增速的快速回落？美国金融危机对中国经济的影响程度如何？2009年中国经济增速“保8%”的目标能否实现？金融危机对中国是否蕴含着发展机遇？学者们对这些问题见仁见智。笔者将中国经济发展置于全球视域，在统筹考虑外生冲击（金融危机）与中国经济内生周期影响的基础上，将本次金融危机与20世纪80年代以来的全球16次金融危机进行对比，试对上述问题略陈管见。

一、GDP增速放缓与中国经济发展的内生周期

经济运行有其内在的周期，学界对此一般有短周期、中周期与长周期之分，较为共识的划分是：短周期是英国经济学家基钦提出的一种为期3年~4年的经济周期；中周期是法国经济学家朱格拉提出的一种为期9年~10年的经济运行周期；长周期是前俄国经济学家康德拉季耶夫提出的一种为期50年~60年的经济周期。基钦认为，经济周期实际上分为主要周期与次要周期两种，主要周期即中周期，次要周期为短周期。由于中国改革开放只有30年时间，因此，至多只能对其进行10年左右的中周期分析。

改革开放以来，中国宏观经济运行经历了两次完整的长度为10年左右的中周期，分别是：1981-1990年的中周期和

1991-2001年的中周期（如图1）所示。因此，可以预计，2002-2012年大致是中国第三个经济中周期。2002-2007年，中国经济增速逐年攀升，2007年GDP增速达到本轮中周期的峰值11.9%，已处于经济运行趋热区间。基于此，可以判断，从2008年开始，中国经济运行进入第三个中周期的下行调整通道，经济增速将从峰值逐步向低谷回落。

中国经济自身的内生周期决定了从2008年起宏观经济将处于第三个中周期的下行调整通道，因此，经济增速回落有其内在的必然性。即使不发生金融危机，从2008年起的3年~5年，中国经济增速也将呈逐年回落之势。

二、金融危机的传导机制及其对中国经济的影响

（一）金融危机影响中国经济的三条渠道

金融危机主要通过国际贸易、金融市场和信心危机三条渠道影响中国经济（如图2）。国际贸易渠道的传播途径是：美国经济与金融危机发生后，其国内投资收缩、消费下降，进而美国实体经济的进口需求下降，从而降低对中国产品的进口需求，导致中国外向型企业的利润下降、破产倒闭增多，直接冲击中国实体经济。在国际金融市场一体化过程中，跨国投资者采取组合投资（同时投资股票、基金、公司债、次贷等产品）策略。美国金融危机发生后，次贷产品价格大幅下跌很难卖出，于是，投资者会跨国、跨市场抛售投资组合中的非次贷产品以收缩投资，跨国、跨市场销售会冲击美国以外的金融市场，通过国际金融市场的资本流动、股市联动进而冲击中国金融市场，导致中国股市缩水、IPO发行受阻并对中国实体经济产生影响，即为金融市场传播渠道。第三个传播途径是市场信心渠道，金融危机发生后，居民的市场信心下降会收缩其消费需求，企业信心下降会缩减其投资需求，导致金融危机的影响被放大；如果金融危机发生后，居民对市场有信心则会照常消费，企业对市场有信心则其投资需求不会明显缩减，金融危机就不会对实体经济产生较大负面影响。实际中这三条传播途径常交互传播，互相影响。

（二）2008年第四季度起，金融危机对中国实体经济的影响凸显

受国际金融危机和内生经济周期下行调整叠加因素影响，2008年第四季度中国GDP增速快速下滑，面临由稳定增长区（8.0%

（三）次贷危机引发的金融风暴的影响将持续到2010年

据国际货币基金组织（IMF）统计，自20世纪70年代以来，全球共发生了大大小小212次金融危机。这里选取历史上影响较大的16次金融危机及其影响国家（见表1）作为考察对象进行规律总结，并与此次美国次贷危机进行对比，以期在对这次危机进行定性的基础上，从历史比较的角度对此次危机的影响以及后续发展趋势作出判断和展望。

IMF将金融危机分为货币危机、银行业危机、系统金融危机和外债危机四种类型。其中货币危机和银行业危机是金融危机的两种主要表现形态，而实际的金融危机多表现为几种危机的混合形式。

从对16次金融危机的比较可得到如下规律：（1）银行业危机爆发频率小，但其破坏力远较货币危机严重。（2）金融危机的持续时间呈缩短趋势，进入20世纪90年代后，多表现为2年~3年（日本除外）。（3）银行业危机的平均恢复期比货币危机需要的时间要长，其平均恢复期需要3.1年，长于货币危机的1.6年。

美国次贷危机并不涉及汇率大幅贬值及外资大量外流的问题，其根源在于提供次级住房贷款的金融机构以及投资银行等金融机构的破产、接管所致。因此，IMF将这次由次贷危机引发的金融危机定性为银行业危机的范畴。银行业危机具有破坏力较大、持续时间较长等特点，2007年底次贷危机集中爆发，以3.1年的平均恢复期预测，本次金融危机的影响可能会持续到2010年。

三、金融危机对中国经济运行周期的影响

（一）内生的中周期下行调整是经济增速放缓的根本原因，金融危机只是使GDP增速的下滑呈加快趋势

改革开放以来，剔除政治因素（1989-1990）的影响，即使在亚洲金融危机期间，中国经济下行调整的年均最大波幅也仅为1.1%，按此最大波幅假设危机不发生的情景，则2008年和2009年GDP增速应当在10.8%和9.7%左右。金融危机使中国经济下行调整的压力“雪上加霜”，其影响从2008年下半年凸显。2008年第四个季度的GDP增速分别为10.6%、10.1%、9.0%和6.8%，2008年全年GDP增速在9.0%以上（见图3）。

总体来看，2008年和2009年受金融危机影响较大，其中2009年所受影响可能最大，为2个百分点左右。考虑中国经济的内生成长性和扩张性政策的拉动作用，预计2009年GDP增速下限在7.5%附近，比金融危机不发生场景下的9.7%低了2.2个百分点。2010年后，金融危机的影响将逐渐减弱。

基于以上分析不难看出，内生的经济中周期下行调整是中国经济增速放缓的本质原因（内因），金融危机作为外生冲击（外因）对经济下行发挥了加速器作用，但外因本身并不能改变中国经济运行内在的中周期。

（二）外生冲击（金融危机）并未改变中国经济的内生周期，但会改变周期内各阶段的持续时间

中国经济增速从2008年开始放缓，本质上并非金融危机使然，而是由经济内生周期决定的。金融危机并未改变中国经济运行的内生中周期，但却改变了周期内各阶段持续时间的配比。从对经济周期内四个阶段“衰退―萧条―复苏―繁荣”的影响来看，金融危机加大并加速了经济体自组织运行中的衰退过程，经济衰退期缩短、经济萧条期提前到来（见图4）。

依据凯恩斯主义的经济理论，政府实施扩张性宏观调控政策来应对金融危机的影响：一方面，使经济衰退期和萧条期比在经济放任自流状态下进一步缩短，有助于经济提前进入复苏阶段。另一方面，凯恩斯主义“逆经济风向行事”的调控，对经济体本身的自组织机能造成一定程度的损害，致使内在的自组织机能与外在的宏观调控在特定阶段并不同向。经济体内在的自组织机能被破坏后，对扩张性政策产生政策依赖，积极财政政策中长期化的可能加大。这种短期调控政策中长期化的现象，在亚洲金融危机后的中国财政政策实践中曾经出现过。1998年中国政府应对亚洲金融危机的扩张性调控政策，在一定程度上削弱了经济体内在的自组织机能，经济运行对扩张性政策产生依赖，使本属于短期调控政策范畴的积极财政政策的实施长达6年之久。

总体来看，由于金融危机对经济衰退产生加速作用，经济运行从衰退到触底（衰退―萧条）的持续时间大为缩短。政府扩张性政策的实施，一定程度上削弱了经济体内在的自组织机能，提前动用了经济体复苏和繁荣阶段的增长潜能，使后两个阶段的发展相对“贫血”，复苏和达到繁荣阶段所需的时间被延长。

四、未来2年~3年中国经济增速能否“保8%”

在国际金融危机持续蔓延、国内经济下行压力不断加大的背景下，部分人对未来2年~3年尤其是2009年经济增速能否保持8%心存疑虑。笔者主要从中国经济持续发展的基础支撑力量、（净）出口对中国经济增长的贡献率和扩大内需的政策对经济增长的拉动作用三方面来分析。

（一）四大力量支撑中国经济持续健康发展

社会储蓄、银行体系、国内市场需求和政府的经济政治动员能力是支撑中国经济持续健康发展的四大力量。具体来看：

1. 中国拥有相当充裕的居民储蓄。美国居民储蓄率过低（不到3%），长期过度和超前消费，即使其政府出台刺激居民消费的政策也难以增加有效需求，而中国居民消费比较保守，储蓄率相对较高。截至2008年底，中国国内城乡居民储蓄总量超过20万亿元人民币，形成相当可观的国民潜在购买力。只要社会保障持续改进，刺激消费的政策积极到位，居民储蓄增速只需下降三五个百分点，中国国内市场需求增长就会大为改观。

2. 中国拥有充足、安全且质量良好的银行资本。截至2008年11月底，企业和居民的储蓄总量为45.5万亿元，国内银行总资产超过61万亿元，资本充足率达到银行总资本的99.5%。充足、安全且质量良好的银行资本是抵御金融危机的坚盾，这表明中国有非常好的社会投资的基础货币条件，只要政策运用得当，银行资本完全可以对拉动社会投资增长发挥巨大作用。

3. 中国有庞大且具有不同需求层次的城乡市场。全球经济衰退导致中国外贸出口零增长或负增长，宏观调控的重点转向国内市场。中国国内市场除了规模巨大外，更为重要的是其成长性和具有不同需求层次的特点。过去长期饱受诟病的城乡发展失衡和区域发展不平衡的弱点，在出口需求受阻、经济增长主要立足国内市场开发时则成为中国的巨大优势。在城市和东部市场的开发相对饱和的情况下，中西部和广大的农村为扩大国内需求提供了广阔的市场空间。只要中西部和农村市场的开发取得实质进展、刺激社会消费的举措得力，中国经济的内需增长完全可以抵消外需增长下滑的损失。

4. 中国有强大的政府经济政治动员能力。中国市场经济是一种具有中国特色的国家主导型市场经济。虽然这种模式经常被人诟病垄断力量过强、市场自由化不足、效率水平低、中央财力过大等，然而，一旦遇到大的灾害和危机时，就会显示出强大的政府经济政治动员能力的优势。比如，为应对本次金融危机的消极影响，中央政府迅速推出4万亿元的经济刺激方案，短时间内动员了可观的经济社会资源，对防止经济进一步衰退必将发挥积极作用。2008年中央财政收入超过6万亿元，中国还有近2万亿美元外汇储备，这为政府实施扩张性调控政策奠定了坚实的财力基础，强大的政府经济政治动员能力是中国抵御金融危机的又一坚盾。

（二）（净）出口对中国经济增长的拉动作用相对最小

投资、消费和净出口被称为拉动经济增长的“三驾马车”，对人口众多的发展中大国来说，其拉动经济增长的立足点主要依靠国内需求（投资需求和消费需求）。从三大需求对中国经济增长的拉动作用来看（见表2）：投资的拉动作用最大，消费拉动略小于投资拉动且其拉动作用相对最稳定，净出口的拉动作用最小。从表2还可看出，净出口的拉动作用只是近3年来比较显著，2005年以前其对经济增长的拉动作用并不明显。

如果净出口对中国经济增长的拉动作用很大，则金融危机减少的外需通过扩大内需难以弥补。然而，净出口对中国经济增长的拉动作用最小，这使得在消费需求拉动基本稳定的情况下，通过扩大投资需求（内需）弥补出口（外需）下降来稳定经济增长的努力是可以实现的。

（三）扩大内需的政策能有效减缓经济增速下滑

针对此次金融危机的影响，中国中央政府于2008年11月初推出扩大内需、促进经济增长的10项措施。据初步匡算，到2010年底，10项措施可带动地方和社会投资总规模可达4万亿元。从内容来看，除包含放宽金融业贷款限制和企业增值税改革外，主要措施集中于基础建设的改善与扩建以及社会福利改进两方面（如图5所示）。

政府增加投资用于公共交通建设和农村民生与基础设施建设，将减少失业人口、增加居民收入、提高居民消费和生活品质。交通建设将缩小城乡差距、提高产能和效率，有助于中国长期经济的发展。政府投资增加将带动民间企业投资，提升中国内需对经济成长的贡献。据国家发展和改革委员会测算，“4万亿元投资，大体上可每年拉动经济增长1个百分点”，可有效减缓金融危机造成的中国经济增速的下滑速度。

受金融危机的影响，2009年中国的出口规模可能零增长或负增长，但在政府一系列鼓励出口政策的刺激下，出口大幅负增长的可能性不大。另一方面，受金融危机影响，中国的进口增速也将呈回落之势。因此，净出口（出口―进口）对经济增长的拉动作用虽可能为负，但幅度也不会太大。消费需求的拉动比较稳定。扩张性财政政策可保证投资的拉动作用基本稳定或稍有提升。基于以上分析，根据近几年三大需求对GDP增长的贡献率和拉动作用（见表2），预计2009年GDP增速下限在7.5%左右，通过一系列扩张性政策的努力，中国经济增速“保8%”的目标是可以实现的。

五、结语

深入分析内生周期和外生冲击对中国经济增速回落的影响，可加深对引发中国经济增速下滑的根本原因、金融危机的影响与持续时间以及可能带来的发展机遇的客观认识，有助于增强对未来中国经济增长的信心。

金融危机是一把“双刃剑”，在给中国经济发展带来挑战的同时，也蕴含着发展的机遇。总体来看，中国经济受金融危机的影响较世界其他几大经济体要小，这有助于改变中国与其他几大经济体的力量对比。具体而言，金融危机给中国带来三大潜在机遇：其一，结构调整的机遇。金融危机虽然导致中国外部需求大量减少，但客观上也为中国扩大内需和调整结构提供了巨大的外部“倒逼”压力。其二，利用廉价国际能源资源和提高科技实力的机遇。世界经济增长明显减速，造成国际能源资源和资产价格回落，为中国开发利用海外能源资源和提高科技实力带来有利条件。其三，推动重建国际经济政治新秩序的机遇。金融危机给发达国家带来巨大压力，对改革传统的国际金融体系提出了新要求，对中国加强国际合作，谋取更多国家利益提供了有利时机。

参考文献：

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［5］陈璋，李学林.中国宏观经济波动研究［J］.山西财经大学学报，2008，（2）.

［6］【美】保罗・萨缪尔森，威廉・诺德豪斯.经济学（第十六版）［M］.北京：华夏出版社，1999.

Effect on China's Economy Increasement Speed by the Endogenous Cycle and Exogenous Impact

Lv Nan1, Wang Tao2

（1. World Institute, Compilation and Translation Bureau, Beijing 100032, China；

2. Telecom Research Institute, Ministry of State Industry and Informationization, Beijing 100037, China）

篇7

    (一)金融危机发生的频率加快,传播范围广

    在二战前,金融危机的出现在一定程度上还是偶然性的,只能在一定的范围内有影响,其发生频率也是有限的。1929年开始的“大萧条”是仅有的一次波及范围较广的金融危机。第二次世界大战以后,金融危机频频爆发,美元危机使固定汇率制受到威胁,布雷顿森林体系最终瓦解,债务危机开始兴起。20世纪80年代以来,金融危机发生的频率更有加快的趋势。从传播范围看,2008年美国爆发的金融危机,迅速传播到全世界。它与1997年亚洲金融危机明显不一样,亚洲金融危机是在泰国爆发的,然后传播到东南亚、俄罗斯、东欧中亚及拉美等新兴工业化国家,即发展中国家和地区;而发达资本主义国家除日本所受的冲击较大,以及欧美股市受到波动,它们几乎没有遭受什么损失。相反,美国在这次危机中获取大量的利益。墨西哥金融危机也是从墨西哥迅速蔓延到阿根廷、秘鲁、巴西、智利等国家,而这次爆发于美国的经济危机,不仅影响了全球的经济的发展,而且还动摇了美国的世界霸主地位。

    (二)金融危机的非周期性和突发性

    传统的金融危机表现为周期性的金融危机,是由经济周期的波动而引起的,并伴随着经济周期波动而出现高峰和低谷。然而,当代金融危机似乎脱离了经济周期的轨道,随经济证券化、国际化、虚拟化的发展,虚拟经济与实体经济严重脱钩,经济运行也没有一定的规律可循,当经济运动的泡沫积累到一定程度时,就会出现一系列的问题,甚至导致危机,首先在金融领域爆发,使当代金融危机的超前性、突发性加强,成为经济危机爆发的前兆。

    (三)金融危机的蔓延性加强

    20世纪90年代以后,随着计算机、通信、网络技术的迅速发展,以贸易自由化、生产全球化、金融自由化与国际化为特征的经济全球化进程加快,各国在经济上的联系越来越密切。这也使得金融危机蔓延和传染的范围更广,程度更深。一旦重要国家内部爆发危机,就将迅速的扩散到其他国家和地区,演变成区域性甚至全球性的金融危机。

    (四)外汇对于金融危机的冲击日益严重

    国际货币基金组织称,外汇是货币行政当局以银行存款、财政部库券、长短期政府证券等形式所保有的国际收支逆差时可以使用的债权。由上述可知,拥有一国一定数量的外汇在一定程度上相当于控制了该国的经济。当外汇的剧烈变动时肯定会影响一国经济的稳定,轻则经济衰退,重则出现金融危机。同样的,国际游资也可以引发金融危机。国际游资是以套利、套汇从而获得高收益为目的的投机资金。近年来,大量短期国际资本的无序流动,是造成国际金融风险和金融危机的一个重要原因。国际游资的投机活动实质上充当了金融危机爆发的导火索。

    二、国际金融危机的防范措施

    (一)加大各个国家之间的金融协调与合作力度

    当今社会,各国之间的合作力度加大,金融联系也越来越紧密,但金融自由化和全球化常因信息分散与金融衍生工具增加而使金融发展与实体经济发展不协调,从而是国际货币运行处于高风险状态。为了世界经济的持续发展,各国经济的稳定,只有通过各国加强合作与协调,才能有利于信息集中和有效监管国际金融风险,避免金融危机的发生。

    (二)建立国际金融危机的防范机制

    鉴于以前国际金融危机的教训,国际货币基金组织曾提出国际金融风险的七项预警指标:短期债务与外汇储备比例失调、巨额经常账户逆差、消费比例过大、预算赤字较大、资本流入的组成中短期资本比例高、汇率定值过高、货币供应量迅速增加。相对应于这七项预警指标,必须尽快建立起配套的金融危机预警组织和监督机构,并健全法规形成预警制度体系,形成世界性的金融危机预警网络。同时,更需要建立相应的防范机制,防患于未然,把危机扼杀在萌芽之中。

    (三)提高金融衍生物市场的监管水平

    在金融全球化的进程中,金融衍生工具及其交易市场得以快速的发展。名目繁多的金融衍生产品在给投资者带来高收益的同时,也加大了金融市场的风险。如果大规模的金融衍生产品交易发生信用危机,将极易引发外汇市场或股票市场的剧烈波动,引起国际金融风险与危机的连锁反应。因此,加强对国际金融交易活动的监管,提高对金融衍生品市场的监管水平,是避免发生金融危机所必须的条件。

篇8

关键词：公允价值会计 后金融危机时期 顺周期效应

一、金融危机引发公允价值会计研究

虽然目前金融危机导致的经济颓势已经渐渐好转，但因金融危机引发公允价值会计研究的热度未减。公允价值会计（Fair value accounting）是指以市场价值或未来现金流量的现值作为资产和负债主要计量属性的会计模式。国际会计准则以及美国公认会计准则的很多规定要求按公允价值计量，而非历史成本计量。当前国内对公允价值会计的研究很多，主要有三方面的内容：

（一）对历史成本与公允价值方面的研究。

（二）对公允价值是金融危机爆发的根源存在争论。

（三）金融稳定与公允价值会计方面的研究。

二、后金融危机时期公允价值会计的机遇与未来

（一）后金融危机时期公允价值会计的作用——推动经济发展

历史成本会计与公允价值会计在后金融危机时期的优劣比较不管公允价值会计是不是金融危机爆发的根源，公允价值对于金融危机的爆发的确起到了一定的助推作用，相对于历史成本会计，公允价值会计使企业绩效更具波动性，风险性也会增大。目前一些学者把会计的计量转向了历史成本。

后金融危机时期全球经济处于缓慢爬升阶段，假如使用历史成本计量，账面价值反映的是历史成本，则会掩盖当前市场变化信息，特别是市场回升信息，根据信息不对称理论，投资者获得的信息相对于经理人更少，这无疑会加剧投资者对市场的不了解，相应会选择更为保守的做法，从而不利于经济的回暖。相反，采用公允价值会计，投资者获得的信息相对充分地反映了市场状况，因而可以较为清楚地把握市场回升程度，有利于恢复市场信心。

基于顺周期效应的公允价值会计在后金融危机时期的作用顺周期效应和反周期效应一般用于描述经济数量与经济波动的相互关系，如果经济数量与经济波动保持正相关关系，则说明存在顺周期效应，反之则存在反周期效应。具体到公允价值会计所产生的顺周期效应，可以分为两种不同的情况，一是在经济萧条时朝，公允价值会计的运用将迫使金融机构确认大量的投资损失和贷款减值损失，从而降低其资本充足率、信贷和投资能力，使本已恶化的经济状况雪上加霜；——是经济繁荣时期，公允价值会计的运用将导致金融机构确认更多的投资收益和计提较少的贷款减值损失，从而提高其资本充足率、信贷和投资能力，使本已过热的经济环境火上浇油。

当前，美国经济正在走出低谷，欧盟、英国和日本经济也显现出了企稳回升的迹象，世界经济已经度过了最恐慌的阶段。人们在对金融产品恐惧的同时，又开始了试探性的尝试，虽然金融产品在特定情况下重分类的标准已作修改，但正是公允价值会计的灵活性和实用性，一些开始走热的金融产品将会促使金融业确认更多的投资收益和计提较少的贷款减值损失，这种趋势是不能阻挡的。也就是说，在经济走向繁荣的过程中，虽然公允价值会计的资本监管机制、风险传导机制会更为严格，但是采用公允价值的同时也反映了市场状况的出发点，人们的心理效应起着重要的作用，人们盼望经济回暖，并不断做着试探性的尝试，会逐渐再次形成“羊群效应”，资本监管和风险传导机制也会自然地反映出人们的这种心理。更为确切的说，国际会计准则的修订有助于恢复市场信心，但公允价值会计的顺周期效应不会完全消除，公允价值会计是会计发展的趋势，其瑕疵会随着经济的发展不断完善。

（二）公允价值会计的未来

虽然遭受了金融危机的影响，而且国际会计准则迫于压力也进行了修改，但是公允价值会计在会计准则中切入未来、凸显当前的功能却没有改变。。从采取的措施可以看出，公允价值会计正在不断地完善过程中，而且越来越与经济的运行相符合。也就是说，公允价值的完善是一个动态的过程，正如经济的增长需要进行宏观调控，但又不能完全干预。

三、我国公允价值会计的应用与发展

2006年我国颁布新会计准则，要求2007年1月1日起在上市公司中执行，其他企业鼓励执行。我国公允价值的运用收到了一定的效果，但是也容易被某些公司所利用。目前我国虽然经济形势趋好，但是相对于发达国家来说，我国还没有建立起发达的交易市场，市场经济仍然不完善，很多情况下公允价值仍然是难以取得的，将会影响会计信息的可靠性。因此，对于我国公允价值会计的应用与发展，提出如下建议：

第一，正确认识公允价值计量，并引导其合理发展。公允价值会计的确对加重金融危机起到了一定的助推作用，但并不能因此否认公允价值会计在有效市场下的重大作用。

篇9

【关键词】金融危机 金融监管 反思和建议

一、引言

金融是现代经济的核心，金融活则经济就活。然而，金融监管的放开，一方面会提高金融效率，提高资金利用的效率，使资源流向效率最大的实体经济中；另一方面会极大的刺激虚拟经济的发展，引发投机，造成市场的紊乱，增加整个金融系统的不稳定性，极大程度引起金融系统的瘫痪，致使金融危机的发生。

纵观金融危机史，2008年的美国次贷危机引发的全球性经济金融危机是最为严重的一次。危机发生不仅严重影响了美国的虚拟经济市场，而且还波及到整个世界。整个世界金融市场一片混乱，大量的金融机构面临破产；实体经济受到重挫，企业资金链断裂，资产缩水，社会商品生产受到严重影响，世界经济大幅度的衰退。例如，我国的出口外向型企业，在金融危机发生时，外贸订单大幅度地减少，企业不仅因为生产产品消耗了大量的资金，还面临着再生产的危机，大批量的出口导向型企业破产。其他国家也中，与世界经济联系较为紧密的企业也纷纷破产，雷曼兄弟、冰岛国家危机等。

面对突然起来的金融危机，各个政府都积极的影响，一方面为了稳定市场经济的两性运行，给金融机构注资，避免大面积的挤兑；另一方面采取逆经济周期的政策，配合使用积极的财政政策和宽松的货币政策是经济走出困境。例如，美国政府连续出台量化宽松货币政策，日元也是向市场注入大量的流动性，我国政府调整宏观经济政策，向市场注入4万亿的人民币，以期望能够顺利的度过经济危机。同时，世界元首会议、各个经济论坛和经济学家都在谈论金融监管问题，到底应该采用什么样的金融监管系统才能避免金融危机？本文通过对于金融危机原因的研究和当前世界经济形势情况，提出一些相关的建议。

二、金融危机的原因

对于金融危机原因的研究有很多不同的观点，其直接原因就是美国金融系统崩溃，引发了连锁效应。然而，背后的原因很多，有人提出是因为中国长期的出口导向性经济体制才引发美国政府的金融危机，有人认为美国政府长期放松金融监管，也有人认为经济本身周期性导致的金融危机。

（一）房地产泡沫是金融危机的导火索

2000年末，美国为了避免互联网泡沫而带来的经济衰退，同时还有九一一对美国市场的影响，美联储就连续降低利率。据统计美国在两年内联系十三次降低市场利率，市场利率几乎达到零。利率的降低带来市场上大量的流动性，而当时美国市场上并没有可以进行有效投资的产品。为了使市场运行起来，投资者将目光转移到房地产市场。房地产市场因为资金大量的流入得到迅速的发展，市场的需求十分旺盛。在一片良好预期前景的房地产面前，金融机构低头了，他们放松了对于购房者资金链的监管。美国本身就是高负债的国家，居民有提前消费的意识。对于大部分人来说，购买很多房子或者进行房地产投机根本不可能的，然而金融机构设计了大量的金融工具让市场的消费都能进行投资。大量的虚拟资产被催生，市场虚拟产品价格不断攀升，泡沫不断严重。一旦市场中出现一个资金链断裂，整个市场就会被影响。

（二）虚拟经济的泡沫化

大量的房地产在华尔街金融市场被虚拟成大量的证券，通过虚拟房地产负责将房地产证券化，投入到市场进行买卖交易。大量的资产证券化产品被出售给对冲基金公司、保险公司。据统计美国的房地产市场达到的次级债务总额高达15000亿美元，但是其进行衍生后的债务担保达到了25000亿美元同时还有10000亿的违约吊起等。

虽然金融创新的目的在于规避风险，引导资金合理流向实体经济，但是美国的虚拟经济发展的已经脱离了实体经济。对于垃圾的资产通过虚拟经济作用下，放大成为几百倍的金融衍生品，风险被极端的放大了。在实体经济并不能保证虚拟经济正常运行的情况下，如果一味的进行投机性的获利活动，就会加速实体经济的泡沫破裂。一旦实体经济不能正常的运行了，虚拟出来的衍生产品也就没有基础，就会瞬间被击垮。

（三）政府监管的放松

金融危机始于美国的金融市场，美国政府的这种放羊似监管不能不为金融危机的后果买单，历史悠久的美国国际集团轰然倒塌。在金融机构纷纷倒闭的面前，映射了美国政府对于金融机构监管的漏洞。大量的评级机构并没有在金融将中起到任何作用，反而成为了他们的帮凶。没有进行有效合理的金融监管，而是进行大规模的放任和虚假的评级。

三、金融监管的反思

（一）审慎监管的反思

新自由经济学派认为对于市场最少监管就是最好的监管，他们认为不能干预市场，应该让市场去自由运行。美联储没有对评级机构去进行监管也没有限制房地地产抵押贷款的数量和规模。正因为没有进行宏观的审慎监管才导致危机的潜伏，最后导致房地市场泡沫的破裂。金融监管应该加强审慎运行，而且需要多方面的共同努力合作才能是宏观审慎监管得到最有效的发挥，同时还应该对审慎监管的体制进行与时俱进的更新。

（二）逆周期监管的反思

在顺周期中，金融危机影响经济能力会被放大，为了避免这种加剧萎缩效应，应该见逆周期性加入到金融监管的行为中去。需要建立贷款损失资金库、修改会计计量虚拟资产的方式。顺周期中，金融资产的公允价值被放大了，没有正确真实反应资产的价值，一旦市场对金融资产有了冲击就会让金融资产缩水，资产市值大幅度下降，市场会进一步放大这种下跌。所以需要逆周期金融资产监管。

（三）信用评级机构的反思

世界三大信用评级机构穆迪、惠誉和标准普尔占有市场90%的份额，具有高度的垄断性。他们信用评级的可靠性的能力受到严重的质疑，同时他们的信用评价体系是否合理、科学也没有进行确认，更没有用实践去检验。那么对信用评级机构的监管应该从哪些方面入手呢？加强他们的信息披露的公开性，改变其盈利模型，加强管理。

四、金融监管的建议

2008年的全球性金融危机给各国经济都造成严重的影响，同时也给世界一个深刻的教训。对于单一性质的金融监管或者单一指标的金融检测已经不适合经济金融一体化的经济形势了，整个市场需要从整体宏观的角度出发去取对金融行业进行有效合理的监控。金融危机的影响还没有结束，对金融危机的反思和研究还没有停止，尤其是具有前瞻性和金融监管改革仍需要进行。对于金融监管和金融改革的态度不同利益集团有不同的立场，对于金融监管的必要性认识也不没有达成共识。一些较为激进的方案被削弱，一些未达成共识的方案被搁浅。

（一）对监管资本做重新定义

重视资本的结构和质量，提高资产证券化和交易类资产的资本标准。核心资本比例达到5%，一级资本达到15%，保证普通股和留存收益的比例，减少次级债务和股息票息的比例。

在监管部门角度，其关注的指标主要是一级资本和加权风险资产的比率。在总的一级资本中包括优先股和普通股。从微观角度来看，优先股势必普通股质量较高的资本，这主要是由于微观企业的破产过程中，优先股是比普通股偿付等级高，可以优先获得企业破产后的资产。而从宏观监管角度来看，监管部门并没有过多考虑企业破产的情形，反而更多的关注企业重组的顺利进行。作为金融监管政策重要执行渠道的银行来说，既有其作为企业的一面，在后危机时代也有维护金融系统稳定的一面，因此监管部门定义银行监管资本时，应建议银行持有一定比例的企业普通股，以便在金融危机初现时便促进企业重组合并，维护社会信心。

（二）统一影子银行业务监管

此次金融危机之所以会有如此大的宏观经济影响，其直接原因除了部分大型金融机构的倒闭外，还有大批影子银行消失所带来的冲击。这里影子银行的概念是从监管角度来说，不仅包括影子银行系统，也包括商业银行大量的表外业务。影子银行的金融中介活动很少受到金融监管部门的关注，或者将其归于银行其他风险业务同等水平的地位。但实际上银子银行系统的存在给整个社会信贷提供了大量供给，因此，有必要将金融系统中的影子银行业务做统一监管，对资产证券化和借贷期限错配做监管评级。

（三）实施逆周期金融监管策略

金融市场顺周期性表现有三点：一是金融市场贷款损失储备；二是金融机构的资本充足率；三是金融资产公允价值。具体来说，对于处于经济繁荣发展的阶段，一般鼓励银行进行信贷，这样银行的资本充足率就下降了；对经济下滑阶段，严格控制银行的信贷，保证银行资本充足率。金融市场贷款损失储备会在经济下滑中体现出来，计提的储备越多银行的利润越低，贷款的风险就越小。

在金融危机期间，如果监管部门仍坚持固定的资本比率进行监管，容易导致金融机构的资产负债表急剧收缩，随之而来的信贷紧缩几乎是不可避免的。因此，有必要实施逆周期的监管策略，即金融繁荣时期和金融危机时期实施不同的监管措施，在金融危机时对法定监管资本比率调低，在金融繁荣时期对法定监管资本比率做出适当调高，用“棘轮效应”稳定社会信贷水平，维持金融稳定发展。建立前瞻性的逆周期管理体系，重视经济周期对于金融市场的影响。

（四）加强科学技术运用

科学技术在金融领域的运用十分广泛，提高金融业务的效率，加快交易速度，也给金融监管带来很多的不变。那么对新时代的金融监管要体现出科学技术的运用，尤其是要加大对电子产品的监控，电子交易记录的审查。这些不仅需要人力，更需要可以在金融监管中运用，要提高信息的电子化程度。

（五）加强金融信息的披露和获取

任何金融活动的顺利实施都有赖于信息的畅通和准确。对于金融监管行为的有效性，信息的透明性和真实性更为至关重要，因为从本质上来说，金融的发展和信息的畅通是相辅相成的。有效的信息披露有利于监管部门尽早对金融风险进行防控，采取相应措施对风险的进一步形成监管约束。后金融危机时代，监管部门不仅应加强法律法规层面的信息监管力度，加强传统金融业态的风险信息披露，更为重要的是积极研究新兴金融业态模式，披露众多金融创新工具的风险信息，以此加强新形势下金融监管行为的有效性。

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【关键词】 金融危机； 金融工具； 公允价值会计； 顺周期； 会计假设

中图分类号：F230 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）08-0014-04

一、国际金融危机中暴露出来的公允价值会计顺周期问题

2008年国际金融危机之前，人们对推行新的国际会计准则普遍充满信心，认为公允价值是会计计量的基础，可使会计报表更好地反映经济现实。因此，公允价值会计在2007年年初美国会计准则委员会（FASB）的157号和159号文件中得以全面确立。然而，随着次贷危机的爆发，理论界、实务界乃至金融界对公允价值会计的存废发生激烈的争论，争论的焦点主要是公允价值是不是导致此次金融危机的“罪魁祸首”，以及公允价值对经济的“顺周期效应”是否在本次金融危机中起到了推波助澜作用等一系列问题。

公允价值会计之所以被冠以具有顺周期性，是金融危机的加速器，甚至曾一度被银行等金融机构要求中止使用，正是由于人们认为衍生金融工具采用公允价值计量，会使其估值严重偏离其实际经济价值，从而导致投资者的恐慌；采用公允价值对资产抵押证券（ABs）、抵押贷款支持证券（MBs）等衍生金融产品进行计量，会导致金融机构进入“价格下跌—抛售—账面确认损失—价格进一步下跌”的“顺周期”效应中；按公允价值计算资产价格很可能扭曲估值：在泡沫市场中出现估价高于基础价值从而诱发信贷过度扩张，一旦泡沫破灭，市场资产估价又可能低于基础价值从而加剧流动性紧缩；在金融危机这种非正常市场运行条件下，金融资产和负债的公允价值并不总是公允的，在很大程度上使得会计准则沦为以市场价值为基础的趋势簿记，而不是价值簿记，因此极有可能带来金融扩张或收缩的恶性循环。

在2008年金融危机中，金融稳定理事会（FSB）将顺周期效应定义为放大金融系统波动幅度并可能引发或加剧金融市场不稳定的一种正反馈效应机制。而所谓公允价值会计的顺周期效应则被描述为在市场高涨时，金融资产价格上涨计入收益，进一步推动资产价格上涨，造成资产价值高估；而在市场低落时，金融资产的价格下跌计入损失，进一步打压资产价格，造成资产价格被低估的一种恶性循环机制。对此，存在着两种不同的反映，一种是以美国颁布的《紧急经济稳定法案》为代表，主张金融资产暂停按市值计价，随后，欧洲也主张暂停使用公允价值会计对金融工具进行计量；另一种是以澳大利亚会计师公会为代表，主张公允价值只是一种计量属性，并不会导致顺周期问题。

以美国金融机构为首的一方认为“按市值计价”计量原则在经济剧烈变动时期，非理性地虚增或剧减企业资产的真实价值，不合理地高估或低估企业利润，最终导致会计信息失真是危机爆发的主要诱因之一。这种指责迫使美国在随后颁布的《紧急经济稳定法案》中明确规定金融资产暂停按市值计价。该法案授权美国证券交易委员会可以中断执行按市值计价的会计规定，只要该委员会认为如此执行符合公共利益，有利于保护投资者。从最初认为公允价值是金融资产最佳计量属性，到指责其是诱导危机爆发的不可或缺的因素之一，最后暂停使用，美国公允价值应用理念的转变，促使会计理论界对公允价值微观技术层面上的可靠性和相关性进行了深度反思。

欧洲也提出应修改公允价值会计准则。危机爆发后，欧洲认为以市值计价主导的公允会计方法放大了金融机构的损失。在公允价值为标准的市值化会计方法下，所有的市场参与者都按盯市计价原则进行核算。市值一下降，资产立即减值，超过界限便形成亏损，进而影响信用。由于国际会计准则理事会（IASB）制定的公允价值标准已成为全球标准，必定推动投资者行为趋同，因此升值与减值在全球是一致的、同步的，这很可能为形成全球性金融危机提供了基础条件。盯市计价的亲周期的制度缺陷，在2008年危机前后已经暴露得非常清楚，尽管不能说这一标准完全错误，但促使会计人员、经营人员顺周期的市场操作却是公认的，盯市的会计模型无疑是危机的重要推动器之一（周小川，2009）。

而澳洲会计师公会则持相反的观点，认为公允价值只是一种计量属性，一种估价系统，不可能导致市场崩溃。如果采用公允价值原则评估资产价格，当市场价格上涨时，对利益相关者和股东揭示的是市场资产估价走高；当市场价格下跌，就会清楚地告诉人们市场的资产估价已下降。澳洲会计师公会认为公允价值仅仅是衡量和反映了市场现实，而且对于衍生产品及可供出售类金融资产，公允价值计量是反映经济现实的最有效也是唯一可行的方法。尤其是在2008年次贷危机这样的环境中，公允价值体系提高了财务报告的信息含量，为财务报告带来了更高的透明度和可比性。无论是国际会计准则理事会还是美国财务会计准则委员会都出台了详细的指引，为市场确定公允价值提供了明确的指导。越来越多的事实表明，企业不遵守基本的风险管理原则导致的错误的商业行为、公司治理不健全以及监管放任自流，是引发2008年全球金融危机的主要原因。

目前关于危机中比较敏感的公允价值计量、金融资产减值方式以及财务报表列报方面依然存在较大争议。由于公允价值计量不仅涉及金融工具，还包括投资性房地产、企业合并、债务重组等系列会计热点问题，所以能否正确认识公允价值的“顺周期效应”，不仅对重塑金融监管框架具有直接影响，而且关系到目前 IASB、FASB对相关会计准则的修改和制定，对包括中国在内的正在努力与国际财务报告准则趋同的各国会计准则产生影响。

二、金融工具公允价值会计顺周期问题的实质

2011年5月IASB的《国际财务报告准则第13号——公允价值计量》（IFRS13）将公允价值定义为退出价格，即在计量日市场参与者进行有序交易时卖出资产所取得的或转移债务所付出的价格。会计假设是具体会计准则应用的前提，是整个财务会计概念结构的基础，其实质是对会计的范围、内容、基本程序和方法所作的限定。世界各主要会计准则机构已达成共识的会计假设包括会计主体、持续经营、货币计量、会计分期。其中，货币计量假设隐含了当会计为持续经营的会计主体进行核算时，是以采用币值稳定的货币来综合计量为前提的。也即货币的单位价值是不变的，若币值不稳定，就意味着需要对各期用不同币值表示的结果进行适当调整，以满足会计信息的如实反映和相关性的要求。然而现实中在不同的期间里，货币单位价值可能会发生较大的波动，尤其对处于围金融危机期的经济体更是如此。持续经营假设是指会计上假设企业将继续存在下去，而不会在可预见的将来清算解散。由此看来，由于处于2008年围金融危机期的经济体根本不满足货币计量假设中隐含的币值稳定假设，其中部分企业是否满足持续经营假设也存在不确定性，根本就不能运用以此为前提的会计具体准则，而不是这套准则本身有所谓的顺周期问题。

围金融危机期，以美元作为主要储备资产具有内在的不稳定性。要满足世界经济和全球贸易增长之需，作为结算与储备货币的美元的供给必须不断增加，从而美国国际收支逆差必然不断扩大。美国国际收支逆差的不断扩大和美元供给的持续超速增长，即存在所谓的“特里芬”难题。在2008年金融危机期间，美国不断推出巨额美元救市计划，大量印钞造成美元全球泛滥，美国量化宽松的货币政策就是对“特里芬悖论”的又一验证。然而应用金融工具公允价值会计的前提之一，就是货币计量假设中隐含的币值稳定假设。在围金融危机期，在美国这一经济体内，显然是不符合币值不变假设的，所以应用金融工具公允价值会计也是不恰当的，而不是该套准则会导致顺周期问题。正如澳洲会计师公会会长麦雅理（2008）尖锐指出的那样，公允价值会计只是一种计量属性，把顺周期问题归咎于金融工具公允价值会计，就好像责怪温度计引致了夏天的热浪，是毫无道理的。

2008年美国金融危机是金融机构和金融资产膨胀超出了实体经济承受能力所引发的危机。由于资产质量不断恶化、亏损严重、资本金不足，多家重量级金融机构濒临破产窘境，雷曼兄弟申请破产保护，美林被美国银行收购，“两房”及美国国际集团（AIG）被美国政府接管，高盛与摩根斯坦利转型为银行控股公司，摩根大通收购华盛顿互惠银行，花旗银行实质上被实行国有化，从而掀起全球金融市场的新一轮动荡。美国此次金融危机的直接后果是大量金融机构的破产或重组，货币供给紧缩，逆转了美国经济增长的势头。金融危机的发生导致企业持续经营存在重大不确定性，如果企业不能提供应对持续经营中重大不确定性因素的政策，该企业应终止对金融工具采用公允价值会计准则。

公允价值只是一种会计的计量属性，一种用以反映经济现象的客观的计量标准、尺度工具，其目的是将经济内在波动性的信息传递给市场参与者，至于公众如何依据公允价值所反映的信息来进行交易、定价，从本质上来说已经不是公允价值的职能，因而其本身不具有推动或抑制价格的功能。公允价值会计处理和信息披露为投资者提供了关于当前市场情况和远期分析的信息，本身并没有引起任何损失，而是客观反映了企业的处境，为投资者提供完全透明的信息。只有公允价值得到广泛应用，投资者才能准确评估和计量风险，才能恢复市场信心。货币主义者认为，经济波动的根源之一是货币政策，以美元为主体的单极货币体系是造成这次金融危机的重要原因之一。美国著名经济学家弗里德曼曾用数据证明，将货币波动曲线与经济波动曲线一同画出来时，货币波动在前，经济波动随后。金融企业经营的就是货币这种特殊的商品，公允价值计量应用的最广泛的恰恰是活跃的金融行业。由此可以认为，此次危机中公允价值刚好成为不当的货币政策顺周期效应的替罪羊；而受困于美国不断恶化的金融危机中的金融机构和监管部门将公允价值作为替罪羊，只不过是在有意无意试图转移对金融机构内部错误的经营决策、规避会计准则的行为和对市场缺乏监管规范的指责。

三、围经济金融危机期企业会计准则的初步设想

2008年金融危机为制定围经济金融危机期会计准则提供了重要契机，但要在短期内找到一个使各国都能接受的可行的方案并付诸实施是困难的。有难度不等于不作为或是维持现状，各会计准则制定机构应该在一个稳定统一的围经济金融期财务会计概念框架下，从长计议，制定中长期行动方案，先易后难，分阶段实施，通过持续不断的努力最终达到改革目标。

制定围经济金融危机期的会计准则首先应解决货币计量单位的币值稳定问题，因为深陷危机的经济体的货币币值已无稳定可言，而且经济金融危机总是难以遏制地在全球蔓延，币值不稳的经济体也就远远不止一个。原欧洲中央银行行长让-克洛德·特里谢主张让欧元成为金融风暴中的稳定锚。然而从欧元的汇率波动和近期的欧债危机来看，欧元的地位也并不稳固。也有学者提出让人民币成为国际货币，形成美元、欧元、人民币三足鼎立之势（石建勋，2009；李稻葵等，2010）。但从危机角度来看，对于储备货币发行国而言，国内货币政策目标与各国对储备货币的要求经常产生矛盾，可见储备货币发行国无法在为世界提供流动性的同时确保币值稳定。因此，借鉴中国人民银行行长周小川（2009）的观点，创造一种与国家脱钩并能保持币值长期稳定的国际储备货币作为会计计量单位，是制定国际围经济金融危机期会计准则的理想目标。

作为围经济金融危机期的会计计量单位，国际储备货币的币值首先应有稳定的基准和明确的发行规则以保证供给有序；其次，其供给总量还可及时、灵活地根据需求的变化进行增减调节；特别提款权（SDR）为此提供了一线希望。由一个全球性机构管理的超国际储备货币不仅克服了信用货币的内在风险，也使全球流动性的创造和调控成为可能。当一国货币不再作为全球贸易的尺度和参照基准时，该国汇率政策对失衡的调节效果也会大大增强。所有这些，都将极大地降低未来危机发生的风险，增强危机处理的能力。

由于SDR受使用范围的限制，还不能广泛应用于国际货币基金组织（IMF）成员国之间私人部门的清算，所以要提高SDR的国际货币地位，使之成为围经济金融危机期的会计计量单位，就应从扩大SDR的使用范围着手。首先，应建立起SDR与其他货币之间的清算关系，使其具有很大的私人部门交易规模。其次，积极推进SDR在国际贸易、大宗商品定价、投资和企业记账中的使用。再次，积极推动创立SDR计值的资产，增强其吸引力。IMF正在研究SDR计值的有价证券，接下来就是各主要国家的积极跟进、推动，提高SDR的流通水平。最后要进一步完善SDR的定值和发行方式。当前的SDR货币篮子主要包括美元、欧元、英镑、日元四种货币。在全球经济一体化的进程中，新兴市场国家的经济快速增长。篮子货币的代表性需进一步增强，为此，篮子货币范围应扩大到世界主要经济大国。SDR饱受诟病的原因之一就在于其不是以实质性资产为基础，只是一种被称为“纸黄金”的账面资产。为进一步提升市场对其币值的信心，SDR的发行可由人为计算币值向以实际资产支持的方式转变，可考虑吸收现有的储备货币作为其发行准备。

围经济金融危机期的经济体及其企业，由于不满足持续经营假设和货币计量假设中隐含的币值不变假设，应采用类似于清算会计和物价变动会计的会计原则。

当持续经营前提条件不再满足而代之以清算假设的清算会计，是非持续经营前提下的会计，具有区别于持续经营前提下企业会计的特点。第一，清算会计的目标有所变化。对于破产清算企业而言，其清算会计的目标主要是面向债权人，反映债务清偿、清算损益情况；对于非破产清算企业而言，其清算会计的目标主要是面向股东和债权人，反映债务清偿、产权转让或剩余财产分配等情况。第二，清算会计的计量基础和确认原则有所变化，在常规会计中的历史成本计量基础、配比和权责发生制已不再适用，取而代之的是以清算价值（或变现价值）为计量基础，遵循清算价格、收付实现制原则。第三，不必划分会计期间、分期结算账目和编制会计报告。清算会计循环变为单周期会计，报表体系也比较独特。第四，资产的历史成本原则已为重置成本或变现清算价值原则所取代，其计量模式相应地转换为“可变现净值或现行脱手价格/货币单位”。该计量模式适应清算工作的需要，所提供的信息具有较好的可解释性和相关性，在绝大多数情况下，容易被信息使用者所理解和接受。

企业的清算是基于企业面临终止的情况时发生的，按照清算原因的不同，可以将公司清算分为破产清算和非破产清算。对处于围经济金融危机期的企业，由于尚未进行清算，对其资产负债状况并不十分清楚，可先启动非破产清算，但如果发现其财产不足以偿还全部债务，则由非破产清算转入破产清算程序。非破产清算可以遵照下列一般程序进行，即组织清算组、公告和通知债权人、催报债权、编制财产账册、制定清算方案、清偿债务以及分配剩余财产。破产清算往往要履行严格的法律程序，如成立清算组、破产管理人接管破产公司、破产财产分配、清算终结、注销登记。

围经济金融危机期物价变动通常是一般物价水平的变动，通货膨胀和通货紧缩不仅动摇了币值不变假定，对原始成本计价会计也带来了冲击。由于通货膨胀和通货紧缩，经过一定时期后，资产的原始成本往往与市价发生较大的出入。如果一味强调历史成本原则，企业财务报表中反映的资产和存货的账面价值与其现行价值之间的差距越来越大，账面价值不能反映企业现有资产的实有价值。会计信息的真实性和客观性受到损害，会计资料的纵向比较也失去意义；同时物价水平持续变动会损害企业的再生产能力。可见，在围经济金融危机期，“正常情况”下的财务会计暴露出巨大的局限性。

面对货币价值变化，围经济金融危机期会计应采用物价变动会计局部或单项调整法以及改变“正常情况”下的会计模式来减轻影响。物价变动会计主要有以下三种会计模式：历史成本/不变币值货币、现行成本/名义货币、现行成本/不变币值货币。从物价变动会计的变迁来看，历史成本/不变币值会计模式的使用较为普遍，主要在发展中国家使用；现行成本/名义货币会计模式有着比较成熟的应用经验，在发达国家中，如英联邦国家都曾采用该种模式；而现行成本/不变币值会计模式，目前只有美国和加拿大的企业按自愿的原则采用。至于采用何种会计模式，各会计准则制定机构应根据自身会计的发展情况，选择适用于本经济体的模式。

围经济金融危机期会计揭示了通货膨胀和通货紧缩对企业收益的影响，为投资者提供了真实的投资报酬率，以使投资者不被名义收益率所蒙蔽，也为评估管理业绩提供了相关的信息。只要经济金融危机不能被摆脱，围经济金融危机期会计就有存在的价值。

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【关键词】 公允价值会计； 顺周期效应； 文献评述； 宏观动态

在我国，公允价值会计在2006年颁布的《企业会计准则》中首次使用。所谓公允价值会计就是对受市场行情变化敏感的资产、负债按最近报告期时点的公允价值计量，将最近报告期时点与上一报告期时点的公允价值的变动差额确认为损益。

我国实施公允价值会计已达六年之久，而在执行初期就赶上了全球性的金融危机，许多企业破产倒闭。人们寻找危机的诱因是把目光聚焦在“公允价值会计”上，许多专业人士试图找到因公允价值计量、确认的财务报告对人们感知产生的效应。学术界对公允价值会计的顺周期效应进行了深入的探讨。我国是否存在顺周期效应？市场危机期间公允价值会计的采用是化解金融风险的工具，还是产生证券价格下跌的传染效应的推手？本文拟对金融危机之后我国公允价值会计顺周期效应的研究进行梳理，以期为相关理论研究和政策研究提供思路和线索。

一、关于公允价值会计顺周期效应的经济学释义

在经济学中，描述经济数量与经济波动之间的相互关系，一般采用“顺周期效应和反周期效应”这两个术语。从宏观上看，顺周期效应是指经济数量与经济波动之间是正相关关系，是指对经济周期波动的顺应与加强；反周期效应是指经济数量与经济波动之间是负相关关系。那么公允价值会计的顺周期效应则是指公允价值会计对经济周期波动的“顺应”与“加强”两种效应。“顺应”效应指的是公允价值会计反映了经济周期的波动，“加强”效应是指公允价值会计对经济周期波动的正向反馈作用。从统计上来讲顺周期效应代表着两方面的含义：一方面是经济波动是否正向影响了公允价值计量的资产负债和确认的损益；另一方面是公允价值计量的资产负债和确认的损益是否会对经济波动具有正向反馈效应。

二、我国公允价值会计顺周期效应理论上的争鸣

金融危机之后，由于公允价值会计的顺周期效应成为金融机构攻击会计界的主要依据，会计界面临公允价值会计的废存问题，因而公允价值会计顺周期效应自然就成为研究的热点。

陈旭东和逯东（2009）、黄世忠（2009、2010）、王守海（2009）、刘思淼（2009）、潘秀丽（2009）、于永生（2009）、韩俊华（2011）等对公允价值会计顺周期效应的根源、传导机制等进行了研究。其中关于公允价值会计顺周期效应最有影响的研究论文为《公允价值会计的顺周期效应及其应对策略》。该文通过分析现行会计准则对银行交易账户和银行账户的计量目标和计量要求，得出了公允价值会计在银行业产生顺周期效应的机理，并且认为公允价值会计主要通过资本监管、风险管理和心理反应这三个机制传导顺周期效应，建立了我国公允价值会计顺周期效应的理论基础；从会计层面和监管层面分析了FASB、IASB、FSB、IMF和FSA提出的应对策略的利弊，对我国会计监管具有很强的指导性。黄亭亭（2009）分析了金融危机与公允价值的顺周期性之间的关系，认为金融危机本质上是经济问题而非会计问题。于永生（2009）认为财务报告与金融监管政策的关联性和次贷产品的复杂性是顺周期效应的根源。韩俊华（2011）认为公允价值会计顺周期效应的根源是银行家功利的态度、金融系统管理行为及管理方式的顺周期性、金融监管的顺周期性、投资者的羊群效应和资本市场的混响效应。

三、我国公允价值会计顺周期效应研究方法上的争鸣

金融危机之后，我国对公允价值会计顺周期效应的实证研究方法主要有事件研究法、以剩余收益模型或者会计理论为基础的线性回归方法、统计基本指标相关系数法、Logit模型法、Probit模型法，但是实证结果却不一致甚至互相矛盾。

部分研究认为公允价值会计具有一定的顺周期效应。孙敏慧、孙杨清、徐诗奕和朱朝晖（2011）通过采用描述性统计、相关系数分析认为金融危机中公允价值会计对我国金融业上市公司的利润具有一定的顺周期效应，但整体影响不明显。徐经长和曾雪云（2011）借鉴Hodder et al.（2006）的模型研究发现公允价值计量显著地增强了资产价格波动性；金融资产规模越大，公允价值计量与资产价格波动的关联性越大，这显示出了金融脆弱性会间接地受到公允价值计量的不利影响。谭洪涛、蔡利和蔡春（2011）用事件研究法研究了公允价值与股市过度反应，结果表明：（1）公允价值变动损益与股市过度反应显著相关；（2）对金融业来说，市值计量的金融资产会显著放大股市波动，股票回报对公允价值的过度反应程度在不同的市场条件下呈现出非对称性；（3）过度反应不是存在于事件窗口而是存在于估计窗口。胡奕明和刘奕均（2012）采用剩余收益估价模型研究发现在市场波动期公允价值会计信息与波动率之间的正相关关系比在平稳期更加显著；波动率与公允价值会计信息的正相关性主要出现在长周期上。周丽聪和青爽（2012）采用Probit模型研究发现公允价值计量收益项目与金融行业景气程度交互影响，公允价值的“顺周期性”使得公司股价被传染，进而引起了资产价格循环。管考磊（2012）运用Logistic回归模型研究发现公允价值计量能够引发顺周期效应。

部分研究认为公允价值会计的顺周期效应在我国并没有表现，或者认为顺周期效应的存在取决于不同的经济环境和市场环境。刘贵生（2009）收集了在我国A股上市的14家银行2007年的财务报告，系统地分析了公允价值计量对我国银行财务波动性的影响。结论是公允价值计量从整体上尚未对我国上市银行的业绩造成实质性影响，但影响了个别上市银行财务的波动性。作者运用大样本数据对银行业的财务波动进行研究，具有很强的说服力，但是仅仅进行了描述性统计分析和敏感性分析。刘奕均和胡奕明（2010）以面板数据回归分析研究发现市场波动的增加是机构投资者的持股和交易导致的，公允价值计量收益却减小了市场波动，这吻合了我国基金普遍存在短视和羊群行为的现象。刘斌和罗楠（2010）分别从牛市、熊市两个角度分析了公允价值准则影响市场同步性的内在机理，并对2007、2008年的市场交易状况做了均值T检验和WILCOXON检验。研究结果发现：在牛市中公允价值准则的运用会提高市场同步性（即推动市场整体上涨），但是在熊市中两者关系不显著。

四、后金融危机时代我国公允价值会计顺周期效应研究的评述

在中国期刊网中以“公允价值”与“顺周期”作为关键字进行索引，发现对公允价值顺周期效应研究的实证论文都是从微观实体的会计数据着手，研究每个微观实体的公允价值会计信息与价格波动的关系。此类实证研究有两个困难需要克服：一是检验微观个体的公允价值会计的“顺周期效应”，必须要能获得上市公司公开披露的采用公允价值计量的具体资产详细数据，并且需要同时能够获得这些资产的市场价格，而这在我国现有的公允价值信息披露现状下是非常困难的①；二是衡量微观实体的资产价格波动率主要采用“日收益率的变化”来反映，反映的是短期的波动，这一衡量方法却无法“捕捉”公允价值对资产价格反馈循环导致的资产价格大幅波动。对于第一个困难，国外已有Bhat等人（2011）通过研究银行“抵押资产证券（MBS）”的持有量变动与MBS的价格来解决。对于第二个困难，胡奕明和刘奕均（2012）通过改进“波动率”取值范围，尝试“捕捉”公允价值对资产价格反馈循环导致的资产价格大幅波动。

目前理论界大部分研究仍集中在从微观个体的公允价值的相关性和波动性的微观领域来研究顺周期效应，研究的是公允价值会计的顺周期“加强”效应，采用的是静态相关分析，大部分研究方法是通过回归分析的解释变量系数符号和显著性、相关系数来判断，而分析顺周期“顺应”效应在本文所做的国内文献搜索整理中尚未发现，对公允价值与经济波动的交互作用关系、顺周期效应的持续时间并没有深入研究，而这方面的研究是需要宏观经济模型的支撑和一定样本量的数据支撑的，因而从宏观方面研究公允价值顺周期效应的很少。然而从宏观方面研究金融危机中的公允价值顺周期效应才是真正对我国会计政策和金融政策有借鉴意义的研究方向。

五、宏观动态公允价值会计顺周期研究的未来

随着我国对资本市场的建设和发展，资本市场将逐步得到完善，这会为公允价值的运用创造良好的市场环境，因而公允价值会计的运用范围将会不断增大。此外，随着新会计准则执行的深入，公允价值会计准则实施指南和配套制度的出台，公允价值会计执行得更加规范，公允价值会计披露的数据也会不断增加，这就为公允价值会计应用的宏观研究提供了便利的条件。在政策制定过程中，对公允价值会计顺周期效应的形成机制与影响因素的研究更加具有实用价值。仅仅基于公允价值会计的顺周期效应的现象本身进行研究，研究的重点更加关注公允价值会计的顺周期“短期”效应，但是短期效应对政策制定所秉持的长期可持续的原则是相悖的，因此应充分认识到公允价值会计的顺周期“长期”效应。此外不仅需要研究公允价值会计的顺周期“加强”效应，同时需要研究公允价值会计的顺周期“顺应”效应；不仅需要研究和借鉴国外有关公允价值会计准则的应用实践和经验，稳步实现会计准则国际趋同，更需要从我国的实际国情出发，进行对我国政策制定有针对性的宏观研究。从宏观层面研究公允价值会计的顺周期效应，同时对公允价值会计顺周期“顺应”效应与“加强”效应进行研究，引入宏观动态模型（格兰杰因果检验和向量自回归模型）的研究方法，进而研究公允价值会计与经济周期波动两者之间的因果关系、相互反馈关系及相互作用时长，从而找到公允价值会计顺周期效应的形成机制、影响因素、作用时长，才能为相关政策的制定提供理论依据。后金融危机时代，在学者们对公允价值会计顺周期效应研究的基础上，从宏观、动态的角度对公允价值会计顺周期效应的理论和实务进行研究才是公允价值会计服务于政策制定的未来。

【参考文献】

[1] 黄世忠.公允价值会计的顺周期效应及其应对策略[J].会计研究，2009（11）：23-29.

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[3] 于永生.金融危机背景下的公允价值会计问题研究[J].会计研究，2009（9）：22-28.

[4] 韩俊华.以消除金融顺周期效应为主题论公允价值的计量[J].统计与决策，2011（2）：138-141.

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[6] 徐经长，曾雪云.公允价值计量与资产价格波动[C].中国会计学会2011学术年会论文集.重庆：中国会计学会教育分会，2011.

[7] 谭洪涛，蔡利，蔡春.公允价值与股市过度反应——来自中国证券市场的经验证据[C].中国会计学会2011学术年会论文集.重庆：中国会计学会教育分会，2011.

[8] 胡奕明，刘奕均.公允价值会计与市场波动[J].会计研究，2012（6）：12-16.

[9] 周丽聪，青爽.公允价值会计与金融传染性——基于上市金融企业2007—2010年数据的实证研究[J].财会月刊，2012（2）：11-15.

[10] 管考磊.公允价值顺周期效应的实证检验[J].财政监督，2012（5）：27-28.

[11] 刘贵生.公允价值计量对我国银行财务波动性的影响——基于A股上市银行2007年年报数据的分析[J].西部金融，2009（1）：3-6.

[12] 刘奕均，胡奕明.机构投资者、公允价值与市场波动——基于我国A股市场面板数据的实证研究[J].财经研究，2010（2）：110-120.

[13] 刘斌，罗楠.金融资产以公允价值计量会加剧市场同涨同跌吗？——论公允价值准则与市场同步性的关系[J].证券市场导报，2010（9）：4-11.

[14] Bhat，G.，R.Frankel and X.Martin.Panacea：Pandora’s Box，or Placebo：Feedback in Bank Mortgage-Backed Security Holdings and Fair Value Accounting[J].Journal of Accounting and Economics，2011，52（2-3）：153-173.

[15] 陈旭东，逯东.金融危机与公允价值会计：源起、争论与思考[J].会计研究，2009（10）：18-23.

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[关键词]公允价值计量；顺周期效应；方法建议

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.24.159

1 引 言

随着2006年2月15日财政部《企业会计准则》，公允价值这一计量属性再次登上历史的舞台，它既代表着国际主流会计准则的发展趋势，又响应了我国社会发展对于财务信息质量的需求。新准则于2007年1月1日起执行，以公允价值计量的准则要求在我国上市公司年度财务报表中都有所体现。但2008年金融危机大爆发，无疑是对以公允价值计量这一要求的重大考验，金融系统的崩盘、市场的大萧条和经济危机带来的恐慌使得人们不得不找到诱发此次金融危机的罪魁祸首。当即有人表示，是由于公允价值在作祟，并试图将所有责任都推到公允价值以及财会人员的身上。但当人们渐渐走出恐慌、开始冷静思考真正的幕后黑手时，却发现事实并非如此。张荣武、伍中信（2010）提出的公允价值会计的顺周期效应引起了学者们的广泛关注。

顺周期效应和反周期效应（Counter-cyclicality）是经济学用于描述经济数量与经济波动相互关系的术语。如果经济数量与经济波动保持正相关关系，则说明存在顺周期效应，反之则存在反周期效应。在本次金融危机中，FSB将顺周期效应定义为放大金融系统波动幅度并可能引发或加剧金融不稳定的一种相互强化（即具有正反馈效应）机制。

基于对以上内容的理解，笔者认为这里的顺周期效应起着一个杠杆作用：在危机发生的初期，危机的严重性和影响范围并未达到重大广泛的程度时，通过顺周期效应这一支点，撬起了一个巨大的负面效应，使得影响更为严重、范围更加广泛的危机全面爆发，并形成恶性循环。在这里笔者将引起以上影响的机制命名为“撬起作用”。

2 公允价值会计顺周期效应的研究综述

顺周期效应并非2008年金融危机的附属品，早在此前，它就已经引起了相关学者的重视，在经济学和金融学领域相关研究广泛且深入，国内外学者更是在这一方面有着累累硕果。但在会计学领域，它却鲜为人知。2008年金融危机爆发前，只有欧洲央行（2004）和巴斯（2004）在有关公允价值会计顺周期效应方面有着较为深入全面的研究。欧洲央行（2004）认为，由于巴塞尔协议要求银行在经济不景气条件下面临更大的信用风险，对贷款计提更多减值准备，弱化银行的信贷投放能力，进而导致宏观经济进一步恶化，加剧银行信贷政策的顺周期效应，巴斯（2004）认为财务报表随着公允价值的估计误差、固有波动和混合计量逐渐加剧，造成固有波动无法真实反映，人为波动无法准确控制，而公允价值会计范围的扩大和指引的逐步明确恰好解决了上述问题。

2008年金融危机爆发以来，国内越来越多的学者加入到公允价值会计顺周期效应的研究中。于永生（2009）认为，市场估值持续下跌原因一方面在于财务报告与金融监管制度的关联性和次贷产品的复杂性；另一方面在于危机初期市场的过度反应。郑鸣（2009），李妍（2009），任世弛和李继阳（2010），葛家澍、窦家春和陈朝琳（2010）在此领域发表过各自具有指导性的见解。黄静如、黄世忠（2014）也借鉴国际货币基金组织的方法，模拟了中国银行、北京银行和具有代表性的美国银行的数据，讨论公允价值顺周期效应是否存在的问题。以上成果均表明，关于公允价值的顺周期效应的研究方兴未艾，仍为后人留下了巨大的研究潜力。

3 公允价值会计顺周期效应的传导机制探析

黄世忠（2009）提出资本监管、风险管理和心理反应是传导顺周期效应的三个重要机制。首先，资本监管方面。由于资本监管的规定很大程度上依赖于会计制度的规定，会计制度对资本监管有着很大的影响力度。当会计制度中有着较多以公允价值计量的成分时，资本监管也难以摆脱公允价值的影响。其次，风险管理方面。在信贷风险管理方面，银行业经常用“贷款对资产价值比率”来控制和规避抵押贷款风险。最后，心理反应方面。投资者针对市场价格变化所做出的同步反应将导致市场恐慌，引起证券价格出现极具破坏性的螺旋式下跌，形成心理学中的“羊群效应”，进而成为价格下跌的推手。

笔者认为，本次金融危机影响如此之严重、范围如此之广大，很大程度上是经过以上三种传导机制，由顺周期效应的撬起作用所导致。概括而言，证券投资者的理性心理反应及其所衍生的“羊群效应”成为了金融系统中破坏式顺周期效应传导机制的导火索。而前两种传导机制，笔者将其归类为银行业乃至金融业在评估并预测经济事项方面制度上本质性的缺陷。由于无法预测未来事项的走势，人们只能通过对用以衡量已发生经济事项各种指标的计算，并融入较大成分的主观意识，形成所谓的“权威预测”，这种“预测”本身就不足以令人信服。遗憾的是，目前并没有更好的办法来提供一个更加权威、更加令人信服的“预测”。

4 应对公允价值会计的顺周期效应的方法建议

金融危机发生以来，相关社会各界投入大量精力试图通过对制度进行调整和完善，将金融危机的影响程度降到最低。FASB和IASB以及FSB、IMF和FSA分别从会计层面和监管层面上提出降低顺周期效应的对策建议。在会计领域，对策建议主要体现在规范公允价值计量属性的使用方法、对资产采用公允价值计量有了更加严苛的限制条件上，金融资产重分类方面允许如证券市场发生系统性风险等极少数情况下，将原本按公允价值计量的非衍生交易性和可供出售金融资产重新划分为按摊余成本计量的金融资产等措施。在监管层面，对策建议主要体现在对于资本充足率、风险价值和杠杆比率的认定标准方面。例如，提高资本充足率的弹性，在经济繁荣周期严格资本基础的认定标准，在经济萧条周期中放松资本基础的认定标准等措施。

通过本文的梳理和介绍，我们不难发现2008年金融危机犹如一块巨石，打破了公允价值会计这一原本平静的湖水，引起千层涟漪，其顺周期效应更是引起众多学者的关注，相关研究成果层出不穷。但仍有一些悬而未决的问题摆在我们面前，其中最基本也最应解决的一个问题则是：公允价值会计的顺周期效应是否存在？在黄静如、黄世忠（2014）的“资产负债表视角下的公允价值会计顺周期效应研究”中对这一问题有所探究，他们借鉴国际货币基金组织的方法，模拟了中国银行、北京银行和“具有代表性的”美国银行的数据，得出公允价值会计并非必然导致顺周期效应的结论。虽然无法确认其实质效力，但有一点是肯定的，为了更好地认识和研究公允价值会计的顺周期效应，研究人员需要改变目前多采用定性分析进行研究的现状，增大样本容量对其进行观察分析，获取数据并提供经验研究。而“如果公允价值会计顺周期效应的确存在，传导机制又是否能够被人们所概括总结，用以防范类似危机的发生？”“准则制定者和监管部门需怎样调整完善相关制度？”等问题更是值得我们探究。

参考文献：

[1]黄静如，黄世忠.资产负债表视角下的公允价值会计顺周期效应研究[J].会计研究，2013（4）.

[2]张荣武，伍中信.产权保护、公允价值与会计稳健性[J].会计研究，2010（1）.

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关键词：银行资本监管；金融危机；国际传染

一、 引言

由于盈利能力、资产质量、筹集资本能力、信息传染① 和贷款损失拨备与经济周期平行，银行资本具有顺周期性特征。然而，资本监管则强化了银行资本的顺周期性。从巴塞尔协议到新资本协议，巴塞尔委员会试图建立资要求更高的风险敏感度，这意味着信贷资产的最低资本要求的顺周期性更强。

随着全球经济金融一体化的程度不断加深，发达国家金融监管当局对资本监管强度的变化会对发展中国家的银行产生负面影响。一方面，宽容监管会加剧发达国家与发展中国家的资本流动，特别是银行间借款的波动性，一旦发展中国家发生了未预期到的信用风险，跨国银行会迅速收缩海外资产以满足资本充足要求。尽管此现象在巴塞尔协议下已存在，但是风险敏感性更强的内部评级法进一步强化了资本流动的波动性。其次，传染效应的存在使发达国家的宽容监管严重损害发展中国家的银行资产。本文通过对银行资本监管与亚洲金融危机、次贷危机的关系进行阐述，并提供银行资本监管的若干前瞻性思考。

二、 资本充足率要求与日本金融危机

日本1989年开始实施巴塞尔协议，要求国际活跃银行应在1989年年底满足7.25%的最低资本要求，1993年3月达到8%，同时允许将未实现资本利得的45%计入附属资本。这导致日本银行的资本充足率与证券市场的健康发展紧密相关。20世纪80年代末，股市繁荣，银行很容易满足资本要求，就大量发行权益资本以支撑大肆扩展的海外活动。九十年代股市与房地产市场的崩溃削弱了金融部门的实力，许多商业银行低于8%的最低资本要求。1996年7月，日本银行监管当局强化监管纪律，要求银行自我评价贷款质量和资本充足性。强制性迅速整改措施（即PCA制度）导致许多低资本充足率的银行大量收缩信贷，包括海外资产，以满足资本要求。

Sophie和Delphine（2009）首先从整体上研究资本要求对日本银行海外资产的影响程度。其构建了如下模型：

？驻（BFAj）=？琢+？茁1？驻（RBCj）+？茁2？驻（BFLj）+？茁3？驻（iLj）+？茁4？驻（faihresj）+？茁5？驻（Topixj）+？茁6？驻（Asian.Export）（1）

其中，BFA代表外国资产增长率（外国资产包括外汇购买、国外证券、在外国的存款等），RBC是基于风险加权的资本充足率，BFL为外债增长率，iL为所有银行的平均贷款增长率，Topix为日本股票指数，failures为每月失败的企业数目，Asian.Export为亚洲的出口增长率。从表1的实证研究结果中我们可以看出，资本充足率对银行的海外资产收缩起到强化作用，证明最低资本要求的提高对国际活跃银行的行为产生了影响。

日本是亚洲最大的债权人，而且1997年以前日本60%的海外资产集中在亚洲5国。1996年年底日本对印度尼西亚、马来西亚、韩国、菲律宾和泰国的贷款分别为220亿美元、82亿美元、243亿美元、15亿美元和375亿美元，分别占5国外债的39.6%、37%、24.3%、12%和53.4%（如图1所示）。而来自法国、德国、英国和美国对5国的债权则相对很少，图2足以证明日本债权对5国的重要性。

而1997年年底日本大幅度减少对5国的债权，导致其明显的信贷紧缩。在泰国，1997年6月～1998年6月，日本银行的资产调整行为被视为警示信号，导致其他国际银行的过度反应，信贷紧缩加剧。

为了准确计量日本银行资产调整对5国危机的影响，Sophie和Delphine（2009）首先设计了危机指数（IND），该指数是汇率月变动数据和外汇储备月变动数据的加权平均，权重分别为变动率的倒数。危机指数越大，表明危机越严重。

Sophie和Delphine（2009）还构建了方程（3）以进一步验证日本银行业的资本充足率变动对亚洲金融危机的影响。

使用横截面板数据：i分别为泰国、韩国和菲律宾，j代表日本；BFL为国际债务；Credit为信贷增长率；Stock为本国股票指数；RBC为一国的资本充足率；dummy为虚拟变量，其中1997年7月为1，其他月份为0。使用不同计量方法进行检验，模型1和模型2分别为包括固定效应和不包括固定效应的OLS分析，模型3是基于截面-纠正标准误差的OLS估计（该方法适合于大T小N的情况，也可以考虑序列相关、异方差、模型的动态化），模型4则是GLS。

从表2中可以看出，本国外债增长率、本国信贷增长率和股票指数所包含的含义与其他文献没有差别，但是对于资本充足率却有特别的意义。3国的资本充足率的下降和日本银行业资本充足率的提高都促使危机指数上升，而且后者的效应更明显，它们共同触动了金融危机，也加速了危机的传染。

三、 资本监管与次贷危机的国际传染

从2008年第3季度开始，美国次贷危机已经演变为全球范围内的金融危机。欧洲金融市场率先受到传染，其中的一个重要原因就是，欧洲商业银行通过购买美国保险公司（例如AIG）出售的信用违约保险（CDS）规避巴塞尔资本监管对资本充足率的要求，而美国保险公司倒闭后，欧洲商业银行普遍面临资本金不足的窘境，致使其大幅度收缩信贷。由于欧洲实体经济严重依赖于银行体系，加之，自身结构性改革乏力、劳动力市场缺乏弹性、失业率高居不下、缺乏新的经济增长点，以及欧盟各国短时间内难以形成一个统一的跨国财政刺激计划，导致危机迅速蔓延与深化（张明、付立春，2009）。

欧美发达国家主要金融机构的巨额亏损，迫使其收缩财务杠杆，大量出售在新兴市场国家的风险投资，将资金调回本国金融市场，这对新兴国家形成了两大冲击：大量短期资本外逃，资产价格暴跌，资本项目收支状况出现逆转；本币大幅贬值，外债负担加重。根据国际清算银行的最新数据显示，西欧国家商业银行对新兴市场国家的贷款占其跨国贷款总额（4.7万亿美元）的3/4。次贷危机爆发后，韩国、冰岛、乌克兰、匈牙利、白俄罗斯、阿根廷与巴西均面临严重的资本外流，各国的本币汇率、国债与股市均直线下跌，甚至面临“国家破产”的风险。外国投资者和银行的撤资加上出口市场的崩溃，给新兴市场经济体造成了融资压力，经济前景黯淡，如图3所示。根据邓瑾（2008）的估计，欧洲五国（奥地利、瑞士、瑞典、英国和西班牙）对新兴市场国家的贷款占本国GDP的比率分别为85%、50%、25%、24%和23%②，而新兴市场国家的债务危机，则进一步重创欧洲商业银行，引发新一轮的冲击。由金融风暴导致的从国外市场撤资的步伐过快，加剧了新兴市场国家的危机。新兴市场的再融资需求很大，估计2009年大约为1.8万亿美元，其中大部分需求来自公司，包括金融机构。据估测，2009年流向新兴市场的净私人资本将为负值，并且今后资本流入不太可能回到危机前的水平。

四、 对银行资本监管的前瞻性思考

1. 加强以风险为基础的逆周期监管。引入逆周期资本要求是构建宏观审慎监管框架的一项核心内容，其必要性主要体现在：抑制银行信贷的过度增长或收缩，从而减小银行信贷对经济周期波动的放大作用，并尽量释缓资本监管的顺周期效应；缓解金融失衡积累的潜在系统性风险，降低系统性金融危机发生的概率；对于银行而言，经济上升阶段比下降阶段更容易筹集资本，成本也相对更低。监管当局对逆周期资本要求规定简单、明确、容易理解和执行的规则，而设计与经济周期有效挂钩的逆周期资本乘数，并确保其对银行体系具有普遍适用性、公平性与可行性，是需要重点解决的问题。笔者认为，应采用与宏观经济变量挂钩的随时间变化的动态超额资本要求。操作上，在内部评级法的输出端用根据宏观经济状况确定的逆周期乘数对所得出的监管资本进行调整。

2. 提高资本质量，强化初始杠杆率限制。金融危机的教训要求我们重新思考银行的经营模式和银行监管的理念和具体政策。对于发展中国家来说，监管部门更是应该坚持传统有效的最基本的监管原则和手段，不被眼花缭乱的各类金融创新产品和监管制度创新所迷惑。因此，应提高资本质量，明确普通股（含留存收益）在监管资本中占绝对主导地位，在具体操作上，可以采取初始杠杆率（资产/所有者权益）限制。

3. 实施资本保险，防范系统性风险。卡什亚普、拉詹和斯坦（2009）认为，要想设计出将发生金融危机的概率将为零的监管方式是非常困难的，甚至是不可能的，最优的监管体系必须允许非零概率负面事件的存在，并关注如何这些事件的成本。于是，他们提出资本保险的新思路，其操作方法是：银行购买资本保险，即银行共同出资建立一个基金，用其购买安全的证券（如巨灾债券），然后把它们锁进“保险箱”，一旦某些能够反映银行财务困境的指标达到了规定的总临界值，就可以开启保险箱。资本保险可以在很大程度上减缓使银行发行股票的成本高昂的内在摩擦，而且其特有的灵活性，有助于降低银行灾难的外部性，而且同时能使危机中公共救助的成本最小化，常规时期影响金融中介活动的阻力最小化。事实上，资本保险更适合于解决金融周期进入下行阶段时的资本短缺问题。

4. 强化防范资本监管的顺周期性。笔者认为，防范资本监管顺周期性对商业银行影响的主要措施有：根据《巴塞尔协议Ⅲ》，要求商业持有适度的缓冲资本，以便在周期轮转时给银行的资产提供支持；建立前瞻的、动态损失拨备制度，以隔离预期损失对银行利润和资本的侵蚀，平滑银行的利润、资本和信贷供给；调整银行风险资产结构，从整体上提高信贷资产质量；完善信息披露制度，以限制商业银行过度的风险承担行为，降低银行破产的可能性；公允价值会计方法，并对现行方法进行改进，尽量降低其顺周期性。

注释：

①经济开始显现衰退的征兆时，大银行（尤其是系统性重要机构）由于在信息上的优势，率先做出注入货币资本或通过降低高风险资产而相应地增加低风险资产增加资本，这将引起其他小银行的竞相模仿，从而导致银行业资本充足率的顺周期变化。

②邓瑾.全球金融危机再报告南方周末[N].2008年10月30日。

参考文献：

1. 李文泓.关于宏观审慎监管框架下逆周期政策的探讨.金融研究，2009，（7）.

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5. 莫里斯.立足于整个金融体系的金融监管.比较，2009，（1）.

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基金项目：教育部人文社会科学研究基金项目“中国经济动态效率检验与扩大居民消费需求研究”（项目号：11YJC79063）。

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关键词：金融稳定；宏观审慎管理

中图分类号：F830.31 文献标识码：B 文章编号：1674-0017-2014（1）-0058-05

2008年爆发的国际金融危机至今余波未平，世界主要国家尚未从由这场危机带来的经济衰退中实现稳定的复苏。各国金融监管部门以及金融学界对这场二战以来最为严重的衰退的成因和发展进行了深刻反思，并就2008年国际金融危机的成因达成了基本共识，即金融体系的顺周期性和金融监管的顺周期性共同作用，加之系统性重要金融机构之间出现风险传染，最终导致这场危机的爆发。通过对金融危机的反思，“宏观审慎管理”这一理念逐步深入人心，世界主要经济体和金融管理组织对宏观审慎进行了深入研究，形成了涵盖机构设置、风险识别与评估、宏观审慎工具体系、政策协调、危机救助等的基本政策框架。中国的金融管理机构在宏观审慎管理建设的过程中，在统计体系的规范化、新型政策工具设立、压力测试、差别化信贷政策、存款保险制度和金融消费者权益保护等方面进行了有益的探索与实践，逐步构建起中国宏观审慎管理的基本框架。

一、宏观审慎管理框架的基本构成及国际借鉴

（一）宏观审慎管理的演变。从现有文献看，“宏观审慎”这一概念可能最早出现于1979 年，库克委员会（巴塞尔委员会的前身）首次使用了“宏观审慎”一词，1986 年，国际清算银行指出，“金融监管当局应有宏观审慎意识”。1998年亚洲金融危机后，国际货币基金组织首次提出将宏观审慎理念应用于金融监管体系，并于 2000 年开始设计宏观审慎管理指标，还与世界银行共同发起了进行金融稳定评估规划（FSAP）。BIS行长Andrew Crockett（2000）提出了宏观审慎性监管的两个维度，一是时间维度，即风险如何随时间的推移而不断演变，后来被总结为金融系统的“顺周期性”，二是截面维度，即风险在金融体系内部是如何分布，可称之为金融体系的系统性风险。欧洲中央银行（2005）设计了一套较为详细的宏观审慎监管指标体系，并认为金融市场的快速发展，加之银行与非银行间联系不断加大，此时货币与新兴金融市场的流动性风险将远大于传统金融市场，欧洲中央银行的判断一定程度上预言了2008年的金融危机。

2008年爆发的国际金融危机真正使“宏观审慎”成为银行监管机构和学术界关注的重点和热点，各国中央银行及国际组织对“宏观审慎”管理框架进行了深入系统的研究。2009 年，IMF 在《全球金融稳定报告》中指出，全球金融监管机构应当采取宏观审慎方法，并制定宏观审慎监管框架，用以减轻系统性风险的积累，降低再次发生金融危机的可能性。2009年9 月G20 匹兹堡峰会形成的会议文件中使用了“宏观审慎管理”和“宏观审慎政策”的提法，2010年5月BIS全球金融体系委员会总结了宏观审慎政策框架构建及工具运用的初步经验，2010 年11 月G20 首尔峰会进一步形成了宏观审慎管理的基础性框架，并提出了最主要的宏观审慎管理政策，2011年2月FSB向G20财长和央行行长提供了名为《宏观审慎政策工具和框架》的报告，总结了国际及各国构建宏观审慎政策框架的最新进展。

（二）宏观审慎管理框架的构成。宏观审慎管理框架是一个完整的体系，并与宏观审慎管理的内涵紧密相连。从宏观审慎的两个维度看，宏观审慎应主要是采用逆周期的调控政策，防范系统性的金融体系风险，维护国际或各国的金融总体稳定。宏观审慎主要目标应主要是强化金融主体对经济下滑和其他负面冲击的恢复能力，以及限制金融风险的累积，以此降低金融危机的可能性或强度，因此宏观审慎政策框架应包括宏观审慎政策目标与宏观审慎政策工具以及工具的运用。FSB（2011）认为宏观审慎政策主要是运用宏观审慎工具防范系统系金融风险，由此防止可能对实体经济造成危害的关键金融服务领域的动荡，主要政策框架包括识别和衡量系统性风险、时间维度政策工具、跨行业维度政策工具、宏观政策实施的治理框架（包括机构、政策协调）等。我国《金融业发展和改革“十二五”规划》指出，宏观审慎政策是指以防范系统性金融风险为目标，主要采用审慎工具，以必要的治理架构为支持的相关政策。

从宏观审慎的主要内涵及对宏观审慎管理框架的研究基本可以总结出，一个较为完善的宏观审慎管理框架应主要包括：宏观审慎管理机构、对系统风险的识别和评估、宏观审慎工具体系、管理部门的协调，基于2008年金融危机的教训，宏观审慎管理框架还应包括发生危机后的响应与救助。

（三）宏观审慎管理框架的国际借鉴。2008年金融危机过后，各国及国际组织在反思中加快了构建逆周期宏观审慎管理框架的步伐和探索，中央银行或新成立的机构被赋予实施宏观审慎管理的职能，以巴塞尔协议Ⅲ为代表的宏观审慎管理工具及指标不断被加强，世界各主要国际金融管理组织开展了多层次的金融体系风险评估与压力测试，各国均加强了宏观审慎政策、货币政策、财政政策等的协调，以美联储为代表的发达经济体中央银行在2008年金融危机后承担最后贷款人职责采取的各类救助措施，显著拓展了逆周期政策的范围和空间。

指定中央银行或成立新机构负责对系统性金融风险的监管。美国将系统性风险监管职责赋予美联储，并将美联储的监管权力从商业银行扩大至所有具有系统重要性的金融机构，包括投资银行、保险公司、对冲基金以及金融控股公司等，尤其是加强了对大型金融机构的监管。英国将金融监管权从金融服务管理局重新移交给英格兰银行，并在英格兰银行下设立金融稳定委员会，负责国家金融稳定。欧盟新设了欧洲系统风险委员会，欧洲议会赋予其对欧盟内金融体系进行宏观审慎管理及防范和减少欧盟金融稳定系统性风险的职责。韩国扩大了中央银行职权，进一步强化了韩国银行的宏观审慎管理职能；日本亦将宏观审慎的职责赋予了日本银行。

创建或加强逆周期监管要求。2008年金融危机对原有监管体系带来的最大改变即应创建或加强对金融机构的逆周期监管要求。巴塞尔协议Ⅲ成为金融危机后国家金融管理组织在逆周期监管方面的最大成果。巴塞尔协议Ⅲ提出的逆周期资本缓冲及永久资本留存缓冲成为宏观审慎时间维度上最重要的管理要求，在防范行业维度层面的风险上，目前正处于初步探索阶段，G20于2010年签署了关于解决系统性重要金融机构道德风险和外部风险的政策框架，巴塞尔协议Ⅲ部分条款通过提高高风险业务的资本要求和流动性要求来降低机构层面的风险，从而一定程度上解决系统性风险和金融机构之间的关联性。

开展金融体系风险监测、评估与压力测试。2008年金融危机后，对金融体系的系统性风险的监测和压力测试更加受到重视。根据 G20伦敦峰会的要求，金融稳定理事会成立了金融脆弱性评估常务委员会，定期对全球金融体系的脆弱性进行评估，BIS 和全球金融系统委员会已开发出了一系列宏观审慎监管指标，IMF 在 2009年 4 月的《全球金融稳定报告》中，重点介绍了四种评估金融机构风险关联性的定量模型。截至2011年3月，欧洲银行业监管局、欧洲系统性风险委员会和欧洲中央银行会同各国监管当局已经开展了三次银行业压力测试。2011年7月，美国金融稳定监督委员会了首份年报，从宏观经济环境、金融业发展、监管改革等方面对美国金融稳定状况进行了分析评估。

建立跨部门协调机制。宏观审慎作为最新出现的政策取向，其政策制定、实施必然存在与货币政策、财税政策之间的协调，这种政策的协调通过部门或机构之间往往不能达到目的，因此需要建立跨部门的协调机制。美国成立了金融稳定监督委员会，该委员会由美国财政部、美联储以及联邦存款保险公司等其他市场参与方或管理部门等多个机构组成，负责监测跨部门系统性风险，统一监管标准，协调监管冲突等；英国成立了由财政部、英格兰银行、金融服务管理局参与的金融稳定理事会，负责监测和评估金融体系系统性风险；欧盟系统风险委员会要求欧洲中央银行、欧洲银行业监管局、欧洲证券和市场监管局、欧洲保险和职业养老金监管局等机构定期向其提供数据，以便其开展系统性风险监测和评估，并将可能产生系统性风险或威胁金融体系稳定的风险通过预警方式传递给欧盟金融监管体系。

对产生危机的金融机构的救助。中央银行的最后贷款人职责在维系金融稳定中起到核心作用，对产生危机的机构的救助在宏观审慎管理框架中仍应是不可或缺的。金融危机以来，发达经济体中央银行采取大量创新性的政策工具对金融机构开展救助，显著拓展了宏观审慎政策工具逆周期操作的广度和深度。美联储创设了包括定期拍卖工具、定期证券借贷工具、一级交易商信贷工具、商业票据信贷工具、定期资产支持证券信贷工具、资产抵押证券贷款工具等大量最后贷款人操作工具，这些政策工具的创设，有效补充了金融市场流动性，对于应对金融危机起到了重要作用。

二、中国建立宏观审慎管理框架的实践

我国《金融业发展和改革“十二五”规划》指出，“借鉴国际经验并结合我国国情，进一步构建和完善逆周期的宏观审慎政策框架，有效防范系统性金融风险，保持经济金融平稳较快发展。”中国金融管理部门在完善金融统计指标体系、创设宏观审慎政策工具、开展系统性风险评估、加强逆周期宏观监管、健全存款保险和金融消费者保护框架等方面进行了探索与实践。

（一）完善金融统计指标体系。2011年，人民银行推出了“社会融资规模”这一衡量实体经济融资总量的新指标，社会融资规模基本涵盖了整个金融体系，能够更准确、全面地反映全社会的融资状况和流动性水平，同时还能反映金融风险在不同金融机构、不同金融市场之间的传导。社会融资规模指标对于强化对系统重要性金融机构、市场和工具的监管，加强金融体系稳健性监测分析与评估，实施逆周期的宏观审慎管理和维护金融稳定具有重要意义。同时，在总结国际金融危机教训的基础上，人民银行推动了金融统计标准化建设，统一金融机构、金融工具和金融产品的分类标准与计量方法，成为维护金融稳定的重要举措。

（二）创设宏观审慎政策工具。2011年人民银行创设立了差别准备金动态调整工具，差别准备金动态调整结合了流动性总量管理与构建宏观审慎政策框架，基于银行信贷偏离经济增长加物价涨幅的程度，同时考虑各金融机构对整体偏离的影响及各自系统重要性程度和稳健性状况，重在引导金融机构按照宏观审慎要求充实资本、管理风险资产、主动调整并合理安排贷款投放，保持稳健经营。差别准备金动态调整措施与利率、公开市场操作、存款准备金率等传统货币政策工具相配合，对于引导货币信贷及时回归常态，提升了金融机构的稳健性起到了重要作用。

（三）开展金融体系系统性风险评估和压力测试。2008年金融危机的爆发凸显了对一国金融体系进行全面评估的重要性。2009年8月，我国经与IMF、世界银行协商，正式启动了FSAP评估。国际基金组织、世界银行中国FSAP评估团分别于2010年6月、12月进行了两次现场评估，2011年11月，中国FSAP顺利结束。该评估涵盖了中国宏观金融风险和金融体系脆弱性、金融监管环境、系统流动性和金融稳定、金融市场基础设施建设、金融发展和金融服务可获得性、应急预案和危机管理安排等六方面内容。FSAP评估从国际视角客观评价了中国金融体系，肯定了近年来中国金融改革和发展的成就，对潜在风险及其对宏观金融稳定的影响进行了系统分析，并提出了有益建议，对中国提升金融体系稳健性具有一定参考价值。

2011 年底，为识别和评估金融体系的潜在风险，人民银行组织17家商业银行开展了金融稳定压力测试。此次测试主要针对商业银行信用风险，包含“整体及重点领域信用风险敏感性压力测试”和“宏观经济情景压力测试”。敏感性和情景压力测试结果表明，我国商业银行资产质量和资本充足水平较高，以17 家商业银行为代表的银行体系对宏观经济冲击的缓释能力较强，总体运行稳健。

（五）做好金融消费者权益保护工作。忽视金融消费者权益的模式引致的金融过度创新是导致此次金融危机的重要原因，加强对金融消费者权益的保护有助于金融环境的优化和公平竞争市场形成。人民银行分支机构履行金融消费者保护职责，对于区域金融稳定具有积极意义。人民银行分支机构在征信、银行卡、结算账户、人民币流通等金融领域负有管理职责，而现阶段这些领域又是产生金融消费权益争端较多的地方，并且部分领域的争端呈现倾向性、系统性的特点，人民银行分支机构应加大对金融消费者保护的宣传力度，强化监督管理，稳步推进金融消费者权益保护工作，维护区域金融稳定。

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Building the Regional Macro-prudential Management Framework：Based on the International Experience and China’s Practice

CHEN Tao

（Xi’an Branch PBC， Xi’an Shaanxi 710075）