风险投资分析方法精选(十四篇)

序言：作为思想的载体和知识的探索者，写作是一种独特的艺术，我们为您准备了不同风格的14篇风险投资分析方法，期待它们能激发您的灵感。

篇1

关键词 投资风险 计量方法 阶段性

一、引言

近20年来国际金融市场的发展使行业内的竞争加剧，现代金融理论、金融工程技术和计算机技术的发展为金融投资带来了更多的可能性。目前关于投资风险的计量有很多指标，包括以投资收益率的方差、标准差为基础的计量方法；以Hurst指数计量的风险指标代表的非线性计算方法；以收益率的下方风险为基础的计量指标，包括Var、LPM等等。投资除了存在系统性的市场风险之外，主要面对的风险就是价格波动的风险，这种因为价格波动而带来损失的可能性就是我们所说的投资风险。运用统计学的方法对投资风险进行计量通常运用的是均值方差，用于指导投资者关注风险，把握投资时机。

二、投资风险概述

投资风险管理经历了60年代的资产负债模式到80年代的资本协议约束模式，到现代的全面风险管理模式，经过金融危机的洗礼，各国领导吸取经验教训，认识到金融危机中最大的教训就是监管责任的不到位，美国监管部门对于金融投资机构的管理有欠缺，因此诞生了新的衍生工具，从管理思想到风险管理定价模型到市场风险与信用风险的相关关系等内容确定了投资风险的测算和管理方法。通过一系列的模型定出最终收益与风险的相关关系，给出相应的评级，为投资者提供投资参考。市场定价模型考虑的因素包含市场的所有因素，例如基础资产、交易对手金融违约风险等，也为信用资产的归类给出了相关性指导。构建了风险管理的识别和量化体系，实施新资本协议的目标来指导提高风险管理水平。建立有效的风险评估模型，控制操作风险，运用巴塞尔规定的基本指标法和标准法以及高级计量法，对相关数据进行测量。

三、投资风险统计学特征

（一）偏差的好坏

当收益率波动向下时，低于投资者预期，就是一种坏的偏差，反之投资收益率向上波动，可能高于投资者预期时就是一种好的偏差，通常情况，对于多头投资者而言，投资风险就是坏的偏差。对于空头投资者而言则情况相反。观察收益率曲线的波动情况和总体走势能够帮助投资者对风险形成预期，以及判断市场情绪。

（二）投资风险的期望特性

对于投资者来说，投资风险与投资期望是相对的，当实际获得的投资收益高于投资者的原始期望值时，有利于投资者建立信心，与此同时，投资期望值越高，投资风险就越大，此时投资者将舍弃低盈利机会，增加融资，用于投资更高风险高收益的项目，其期望值也同时增加。因此，对于投资风险的分析一定是建立在投资期望的基础上的。通常投资都有一定的周期，根据投资周期的阶段性，能够运用统计学方法对投资风险进行计量，运用均值―方差量化投资者实际收益情况，通过统计分布情况分析投资的好坏。在投资实践中通常选择无风险收益率作为期望收益率，并且将低于无风险收益率的投资视为发生投资风险，若是针对个人投资者的研究则需要依据个人投资者的投资期望来进行测算。

（三）投资风险的时间特性

设定不同的统计周期对投资风险进行测量，其风险程度会有所差异。时间单位属于月、季、年以上的投资为长线投资，时间以日、周为单位为短线投资。投资风险的时间特性与不同时间段的投资收益相关联，因此描述投资风险时应当以时间为基础，叙述为月投资风险、季投资风险和年投资风险。

四、基于均值-方差模型的风险计量方法

均值―方差模型是统计学的基本计量方法，在马科维兹之后的研究集中于期望收益率曲线向下趋势的风险研究，并且建立了计量风险的通用公示：

定义：W为未来的财富值；

f（W）表示财富值的概率密度；

F（W）表示财富值的积累概率密度；

U表示财富的期望值；

得到的计算公示如下：

第一，方差

第二，半方差

第三，绝对离差

第四，财富值低于期望的概率

将以上公示进行合并得到如下公示：

将W固定于U上之后，得到专门用于计量Downside Risk的a-t两参数模型，也就是现在著名的LPM（Lower Partial Moments）模型：

上述公示中的a，t可以代表任意值，通常情况只讨论a取值为0，1，2的情况；当a=0时，LPM0 表示低于期望的概率水平；当a=1时，LPM1表示低于期望的收益率与期望值之间的偏差；当a=0时，LPM2 表示低于期望的收益率与期望之差的平方的平均可能性。

五、期望-半方差风险计量模型

2000年之后学术界开始重新审视半方差的计量方法，并给出了一个新的计算方法，如表1所示：

表1 基于均值的半方差计算方法

Year Return R

1990 10%

1991 -5% -5% 25% 625%

1992 30%

1993 15% 15% 5% 25%

1994 20%

Σ=100% Σ=650%

μ=20% SV=650%/5=130%

半方差计量方法具有以下几个特点：

首先，半方差的运用并不常见，投资者对这种方法不熟悉。

其次，投资经理在实践中需要考虑投资成败问题，如果运用半方差计量需要承担较高的风险，一旦失败会带来相关法律问题。

再者，马科维兹凭借资产选择论开创了均值―方差的先河，并因此获得了诺贝尔经济学奖，因此对风险计量方法的革新造成了一定的阻碍。

最后，目前还没有基于半方差方法的投资模型，无法充分发挥半方差方法的优越性。

在Downside Risk的理念指导下，20世纪90年代经济学界提出了Vra（Value at Risk）的概念，并运用到投资风险计算当中。经过一段时间的组合与实践应用，将Var定义为在一定置信区间的损失最大可能性，其计算采用收益率的联合正态分布，在此基础上进行参数假设的设定。然而，Var存在较大的缺陷，主要表现在，只计算左尾尖的大小而非全部下行风险；只考虑了投资安全问题，没有考虑上行趋势带来收益的可能性，因此只适用于评估资本充足性。

六、两阶段计量方法检验

检验投资风险计量（下转第页）（上接第页）方法与现实情况是否相符，需要将模型测算的数据与实际情况进行对比。为此，本文选择了上证指数5年来的损失计算数据，统计了以周为周期的统计期间收益率的变化情况，以收益率低于无风险收益率的数据作为投资风险点，然后计算其差值再加上1，以此类推计算了50个交易周的几何平均值，得到了全年每周的损失可能性。（表2）

通过上述检验，SV值的每周可能损失相关系数为0.994，由此可以推断其风险表达效果，基本一致；每周可能损失值的方差相关性只有0.463，方差基本不能表达每周可能的损失。加入资本因素的半方差方法与计算可能损失值的几何均值方法，复杂程度相似，但是准确性有所差距。

七、结语

在测算投资风险的时候，应当把风险定义在收益率的均值偏差基础上，更能反映现实情况，根据投资风险的特性，通过改进半方差计量方法，加入资本因素，运用现代计算机技术，使计算结果更客观，计算方法更简洁，通过本文的讨论发现，几何均值的标准是最准确的检验方法。我国的无风险利率处在近20年以来的低位，投资风险较大，在进行投资组合与风险管理中要利用上述风险评估模型，进行合理有效的评估，同时有关部门应当合理引导投资机构，增加对投资机构的指导，以及对投资者的风险提示，改进净资本、风险资本准备计算公式，加强资本质量和风险计量的针对性；完善杠杆率指标，提高风险覆盖的完备性；强化全面风险管理要求，提升风险管理水平，从而促进投资市场的健康可持续发展，顺应我国经济发展的大潮流。

（作者单位为中海石油财务有限责任公司）

参考文献

[1] 潘立生，杨晓.非效率投资计量模型有效性检验――基于经济周期阶段性研究[J].合肥工业大学学报（社会科学版），2014（1）：9-17.

篇2

摘要：随着改革开发的不断深化及国家投融资体制改革的发展，我国公路建设经营模式也发生了极大的改变，目前最常见的投资模式包括国家、地方、独立投资者等。因为多元化投资主体的形成及BOT、特许权经营理念及模式的大量引进，形成了一些由投资方构件的独立建设、运用及管理的公路项目公司，这种情况下，公路网络风险提升也引起了投资者的重视。本文主要对投资风险的概况、公路投资风险及投资风险规避方法进行了分析与探究，以期为公路事业发展提供可靠的保障。

关键词 ：公路投资风险 规避方法 概况 风险管理 公路建设 风险清单

作为国民经济与社会发展的基础产业及重要基础设施，公路是交通运输系统的综合性基础。伴随全球化经济发展水平的有效提升，加快了各个国家、地区之间的交流，公路发展趋势也已成为由局部区域网络发展向跨国界、跨地区大型公路网方向发展。公路的安全性及舒适性能够对一个国家、地区的综合国力及经济实力进行充分体现。公路建设规模的扩大，可对沿线经济发展起到推动作用，是实现区域经济与国民经济可持续发展的重要保障。

一、投资风险的概况

投资风险是指对未来投资收益的不确定性，在投资中可能会遭受收益损失甚至本金损失的风险。遵循公路项目投资特性，投资风险来源可分为3个方面：外部环境的不确定性、项目自身复杂性及项目设计者、建设者与运营管理者能力的有限性。

作为资金、技术密集型项目，公路工程建设具有规模大、投资高、工期长等特点，从项目立项至竣工后期整个过程中，其面临着诸多风险因素，各个风险间具有较为复杂的关系。根据投资风险来源的不同，其风险特征如下：

第一，风险存在客观性及普遍性。风险作为损失发生的不确定写那个，其属于超越人们主观意识的客观存在，在公路建设各个阶段，风险随时存在。

第二，具体风险出现的偶然性及大多数风险出现的必然性。大量风险因素与其他因素的共同作用结果是所有具体风险出现的原因，作为一种随机现象，偶然性是个别风险事故出现的特点。通过观察、统计及分析大量风险事故资料，可对风险产生的概率、损失程度进行计算，降低风险。

第三，风险的可变性。在公路工程整个建设过程中，在质和量上各种风险都出现了改变，伴随建设阶段的转变，部分风险可得到有效管控，部分风险出现并得到有效处理，在项目各个阶段都极易出现新的风险。

第四，风险的多样性及多层次性。公路工程具有工期长、规模大等特点，致使其具有大量复杂的风险因素，导致公路建设整个工期内风险量较大，各种风险关系的交叉，导致其呈现出多层次的特点。

二、公路投资风险分析

1.项目建设成本增加

公路项目由投资准备阶段到项目竣工验收阶段，所需费用资金较多。在增加建设成本的同时，将对公路建设项目收益情况造成直接影响。首先，公路建设项目规模改变必将增加成本。因前期规划和后期建设规模存在极大的不同，致使成本支出不断加大，建设期间全部费用，如土地征用费用、拆迁费用、材料预估费用等都会超出设计规划的费用。

其次，在市场体制作用下，市场供求关系将产生物价变化等情况，特别是公路投资建设中的材料、人工费用等。施工前期，公路工程建设具有较低原材料、人工费用，可施工过程中因价格因素的制约，将加大建设成本，导致人工、原材料等大量增加。

再次，设计改变增加成本。公路投资建设时，往往会出现设计前期规划不合理，后期设计变更等问题，这些问题的大量出现，将引发后期索赔矛盾，直接影响到综合成本。

最后，附近土地征用、拆迁费用标准预估不合理。作为公路投资建设的重要内容，建筑物拆迁工作是其投资风险产生的必要因素。拆迁工作的不确定性主要体现在赔偿费用方面。在市场调查时，投资商因无法深入了解当地环境、文化等内容，在开发过程中将大幅度提升拆迁及补偿费用。

2.风险分担问题

（1）建设性风险。建设性风险是指在设计、施工中公路工程存在一定问题，导致运营无法正常进行的风险。作为项目业主，在选择设计单位、审查设计方案等方面投资方并没有直接决定权，往往存在政府参与的现象。公路使用期间，因工程设计、施工存在问题将无法达到公路工程的使用性能，导致投资方不能对预期经营目标风险进行准确判断。

（2）运营风险。车辆通行收费权、广告经营收入权及服务设施经营收入等都是公路项目运营收入的主要来源。在现行制度下，投资方并没有自主定价权，如降低公路车流量及第三产业开发等问题的产生，将影响投资方的预期收益情况，并增加其支付难度。

（3）金融风险。通货膨胀与利率风险等为公路项目的金融风险，因公路项目规模大投资多，通常存在贷款等问题，这种情况下，必定会产生利率风险。当固定利率合同签订后，在降低利率的情况下，投资方的支付费用将对当时市场利率投资成本高出许多。在进行浮动利率合同签订时，同时也会产生上涨利率的现象，进而给投资方带来严重的资金压力。

三、公路投资风险规避方法分析

通过评估与分析项目风险，及充分考虑项目风险出现的概率、损失严重程度及其他因素，可对公路工程出现的各种风险危害性进行确定，同时比较投资者的安全指标，对公路项目的危险等级进行确定，进而选取科学有效的措施进行施工。

1.风险回避

作为一种最彻底的风险处置技术，风险回避是在对公路项目风险及较大损失时，可对该项目主动放弃及终止，以此对该项目风险避免及降低损失的一种方式。在风险事件出现前风险回避可完全消除风险因素，相比其他风险处理方式，这种方式更能降低风险出现率。在预测、识别、评估及分析公路项目风险中，如发现风险损失较大，通过这种方式，可正确估量风险程度，避免不可估量损失的发生。

2.风险管理

在对公路项目风险全面分析、评估的基础上，应对风险的防范工作进行合理规划，在最小范围内控制风险，降低损失。面对建设性风险时，要求建设施工过程中项目工期必须加强道路养护与维修力度，对路面进行定期检测，保证规范公路项目建设过程等。同时做好可行性研究工作，在技术与施工方案选择应确保其合理性，尽量对风险进行有效控制。在承建商选择中应确保其具有较强的能力与经济实力，并进行工程完工担保措施的建立。在运营风险管理中，交通量降低及增加维护费用为运营风险的主要体现，该风险处理方式可选用风险转移及风险控制。必须对运营管理模式加以创新及改革，确保公路运营管理机构能够与维护机构有效协调，并进行运用维护合同的签订，对奖惩措施加以明确。

3.风险监控

篇3

摘 要 本文提出了一种房地产投资风险评价指标体系，运用层次分析法（AHP法）与模糊综合评价方法进行了风险指标权重的确定和投资风险的评价为房地产开发企业提供了科学决策的依据。

关键词 房地产投资风险 风险评价指标体系 层次分析法 模糊综合评价

一、引言

当前我国在投资风险评价研究方面主要存在以下不足：一、所涉及风险影响因素较少；二、各种风险因素间的相关性研究不充分；三、一般采用静态分析方式（如盈亏平衡分析、灵敏度分析及概率分析方法等）。为此，本文针对以上情况提出了一种房地产投资风险综合评价体系，利用模糊综合评价方法对投资项目的风险进行综合评价。为房地产开发企业全面科学的评价投资项目的风险提供了一种有效的方法。

二、房地产投资风险综合指标评价体系

（一）评价指标体系构建的原则

1．全面性。指标体系作为一个有机整体，既有反映项目收益的指标，又有反映总投资和工期方面的指标；既有确定性指标，又有风险性指标。

2．科学性。指标体系的设计要力求反映客观实际，对评价的结果需要复核和检验。

3．可行性。指标体系不仅在理论上行得通，在实际操作上也要简单易行。

4．系统性。指标体系要注意结构层次，横向可比，纵向可比，重点突出。

（二）指标评价体系的构成

在分析房地产投资风险影响因素的基础上，根据构建原则，构建房地产投资风险的评价指标层次体系，包括：目标层A、准则层B和指标层C。

三、模糊综合评价方法

模糊综合评价方法是一种综合运用层次分析法和模糊评价法来评价具有“模糊性”事物的系统分析方法。模糊评价法解决了层次分析法的各方案对各评价因素优劣性评分的问题；层次分析法则为模糊综合评价提供了较为科学的评价指标体系和各因素的权重。

（一）建立综合评价指标体系层次结构模型

利用层次分析法进行房地产投资系统风险分析时，最重要的一步是进行投资风险辨识，并在此基础上建立房地产投资风险的层次结构模型。本文所建立模型如下表所示。

在评价过程中，评价者不可能精确判断矩阵元素bij的值，只能对它进行估计。如果在估计时有误差，必然导致判断矩阵的特征值有偏差。在构造判断矩阵时，并不要求判断具有严格的一致性。这是客观事物的复杂性与人们认识的多样性所决定的。但是，要求判断具有大体的一致性。即在求出λmax后进行一致性检验。

过程分为两步，首先计算一致性指标CI=（λmax-n）/（n-1）。然后随机引入一致性指标RI，计算一致性检验系数CR=CI/RI，计算结果CR≤0.1，则这个判断矩阵有满意的一致性，其特征向量W表示的层次排序的权重基本合理；否则调整判断矩阵，直到获得满意的一致性指标为止。

（三）计算组合权重

根据指标层C风险因素相对准则层B风险因素的特征向量集W和准则层B风险因素相对评判目标A系统风险的特征向量V，可以计算得出指标层C风险因素相对于评判目标A的系统特征向量U，即系统权重向量，相应的计算公式为：U=W×V。

（四）建立多层次模糊综合评价模型

确定评价指标的评价集T=t1，t2，…tm以及相应的风险隶属度向量。最后，得出模糊综合评价模型。

四、结语

模糊综合评价方法克服了传统决策方法只能衡量房地产投资中某单一风险的弊病，将房地产投资作为一个系统来衡量其整体风险程度。该方法不仅可以得出对项目评价的优劣性定位．而且可以周全地考虑各因素对项目实施效果的影响程度的大小。为投资者的投资决策做出参考依据，具有较大的应用空间应用价值。

参考文献：

[1]刘秋燕.房地产投资分析.大连:东北财经大学出版社.2007:308-324.

篇4

    房地产业作为国民经济的组成部分,它的发展也遵从了经济的周期性规律。宏观经济开始复苏时房地产开发和投资随之上升,但由于房地产开发的时滞效应,使得房地产业的复苏会稍后于经济复苏的时间。宏观经济持续增长,使房地产价格上升,开发商资产值相应快速膨胀,在银行大量提供抵押贷款的情况下,投资乘数效应又使得房地产业比宏观经济周期更快进入繁荣阶段。由于房地产业没有宏观经济那种各行业相互牵动消长的综合影响,因而房地产业的衰退现象也通常比宏观经济先期出现。房地产投资是房地产开发的源头,直接决定了房地产业的发展态势。

    一.房地产投资的概念

    房地产投资属于投资的范畴,是指投资主题{包括政府,企业和个人}为实现某种预定的目标,直接或间接对房地产的开发,经营,管理,服务和消费所进行的投资活动。毋庸置疑,房地产业在国民经济中占有十分重要的地位 。进行房地产投资是发展国民经济的重要渠道,当然也是个体积累财富的重要方式。

    二.房地产投资的分类

    根据房地产投资形式的不同,房地产投资可分为直接投资和间接投资。房地产直接投资是指投资主体直接参与房地产开发或购买房地产的过程并参与有关的管理工作,包括从购地开始的开发投资和物业建成后的置业投资两种形式;房地产间接投资主要是指将资金投入与房地产相关的证券市场的行为,投资者不需要直接参与房地产相关的投资管理,包括购买房地产开发企业的债券、股票,购买房地产投资信托基金和房地产抵押贷款证券等活动。同时,根据房地产投资的用途不同,房地产投资也可分为地产投资、住宅房地产投资、商业房地产投资、工业房地产投资等等。

    三.房地产投资的风险和弊端

    由于房地产投资中有大约七至八成的资金直接或间接来自银行抵押贷款,且所占用的这部分资金大多是长期贷款,而银行资金来源主要是各类短期存款,如此短存长贷的矛盾,在银行内是主要的潜在风险之一。目前,国内尚未对房地产抵押贷款风险的化解有切实见效的防范与预警措施,一旦房地产市场发生大的波动,银行将形成大量的呆、坏账;此外,在偶然因素的刺激下,短期储户如果大规模提现,银行将面对资金短缺的经营风险。在当前我国还未采用资产证券化的房地产抵押贷款二级融资模式的情况下,化解上述风险相当困难,只能将其寄托在房地产稳健良性发展的良好预期上,但是这种预期是极其脆弱的。

    从逻辑上讲,房地产投资是房地产价格与价值上升的原因,同样也是结果。一般而言,房地产投资可能导致削弱城市竞争力的直接因素主要有:房产类商业成本(包括商业设施与厂房租金等)、生活居住成本。如房租水平提高了,成本增加,降低城市竞争力,这是不利的因素。但实际上,这两类因素与城市竞争力相关的其他因素也有着密切的联系,如商业成本提高,可能使某些产业和行业逐渐迁出,其结果将导致城市相关产业链的破坏,使聚集的产业带、产业区分散,最终导致该类产业竞争力丧失;同样地,随着居住、办公成本的提高,增加了人才的生活成本,从而城市部分地丧失对人力资本的吸引力,人才的流失将大大降低城市的竞争力,进而对城市经济增长与发展不利。

    四.房地产投资的控制方法

    1.使用风险预警系统。

    为了有效地监测中国房地产存在的宏观风险,建设部自2004年2月起正式启动房地产市场预警预报信息系统,并决定在上海、深圳等13个城市进行试点。这个系统将由数据采集、预警预报系统和市场监控三大块构成,包括房地产交易数据、土地开发用地数据、房地产金融数据、房地产价格数据等7种与地产相关的数据,各地将在整合这些数据的基础上,定时相关信息。由于当前我国房地产市场发展还不平衡,一些地区住房供求结构性矛盾较为突出,一些地区房地产价格和投资增长过快,对房地产业乃至国民经济的持续发展造成一定影响。各地区应根据发展不平衡和房地产市场区域性强的特点,加强对当地房地产市场发展和演变规律的研究,设立符合当地房地产市场规律的预警预报指标体系和主要指标的量化区间,建立符合自己城市特点的房地产市场预警预报体系。因此,作为房地产开发单位,学会使用房地产市场预警预报信息系统,善于总结系统反映的信息,把握当前我国房地产业发展的总体趋势,减少宏观风险因素带来的影响。另外,房地产开发企业也要建立自己的风险监控或预警系统,有效觉察计划的偏离,一旦超出正常范围,立即启动整改应变程序。

    2.成立风险专管机构。

    目前,投资风险已经越来越被人们所重视,但是在企业内部成立专门的房地产开发风险管理机构的开发企业却很少,投资风险的分析往往局限于对某一个具体项目而展开,缺少在投资全局范围内、投资整个过程以及中远期的对风险的管理,造成投资决策的短暂性和局限性。为了控制和防范房地产投资风险,应从机制上、制度上加以落实,成立专门的房地产管理机构显得十分必要。房地产投资风险管理机构的任务就是加强对投资过程中风险的管理,来实现投资利益最大化或风险最小化的目的。具体的工作任务包括风险的具体的工作任务包括风险的识别、风险的分析评价和决策、风险的控制。风险的转移和处理。

    3.房地产开发投资组合。

    房地产开发的投资组合是指在某一则这种组合越不能降低风险;组合的各方相关度越小,则这种组合越能降低风险。在房地产产品中,一般来说,替代性物业之间、配套紧密性强的物业之间相关度较高,它们组合在一起分散风险能力较弱;非替代性物业之间、配套紧密性较弱的物业之间相关度较低,它们组合在一起较能分散风险。因此,从风险分散的角度看,在同一投资项目中尽量避免替代物业、配套紧密性较强的物业组合在一起。对于那些非结合在一起不可的配套物业,应只按主体物业的容量进行配套开发,不可超容量的配套。

    4.建立财务预警系统。

    房地产项目的财务评价,又称为微观经济效果评价。一般来说,财务评价就是考虑到房地产项目本身的直接效益和间接效益,孤立地计算出这个房地产项目投入的资金所能给企业带来的利益。因此,房地产投资财务预警系统能初步考察出此项目投资的可靠性及可能的前景。它是项目评价的第一步,也是项目可行性研究的核心内容,是决定房地产投资命运的重要决策与依据。因此,开发商在投资决策前必须做好投资评价工作。房地产开发投资需要的资金量较大,且周期长、资金运作过程影响因素多,因此发生财务风险的可能性较大。房地产开发企业建立财务风险预警系统是有效的监测和防范财务风险的有效手段。一个理想的风险预警体系,会在企业所面临的各种现实和潜在的风险尚未形成或刚刚形成时,迅速确定风险来源、判断和细分风险的构成、采用风险防范措施化解风险、将风险的危险系数降到最低,从而实现投资收益的最大化。

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引言：

房地产业作为国民经济的组成部分，它的发展也遵从了经济的周期性规律。宏观经济开始复苏时房地产开发和投资随之上升，但由于房地产开发的时滞效应，使得房地产业的复苏会稍后于经济复苏的时间。宏观经济持续增长，使房地产价格上升，开发商资产值相应快速膨胀，在银行大量提供抵押贷款的情况下，投资乘数效应又使得房地产业比宏观经济周期更快进入繁荣阶段。由于房地产业没有宏观经济那种各行业相互牵动消长本文由收集整理的综合影响，因而房地产业的衰退现象也通常比宏观经济先期出现。房地产投资是房地产开发的源头，直接决定了房地产业的发展态势。

一.房地产投资的概念

房地产投资属于投资的范畴，是指投资主题{包括政府，企业和个人}为实现某种预定的目标，直接或间接对房地产的开发，经营，管理，服务和消费所进行的投资活动。毋庸置疑，房地产业在国民经济中占有十分重要的地位 。进行房地产投资是发展国民经济的重要渠道，当然也是个体积累财富的重要方式。

二.房地产投资的分类

根据房地产投资形式的不同，房地产投资可分为直接投资和间接投资。房地产直接投资是指投资主体直接参与房地产开发或购买房地产的过程并参与有关的管理工作，包括从购地开始的开发投资和物业建成后的置业投资两种形式；房地产间接投资主要是指将资金投入与房地产相关的证券市场的行为，投资者不需要直接参与房地产相关的投资管理，包括购买房地产开发企业的债券、股票，购买房地产投资信托基金和房地产抵押贷款证券等活动。同时，根据房地产投资的用途不同，房地产投资也可分为地产投资、住宅房地产投资、商业房地产投资、工业房地产投资等等。

三.房地产投资的风险和弊端

由于房地产投资中有大约七至八成的资金直接或间接来自银行抵押贷款，且所占用的这部分资金大多是长期贷款，而银行资金来源主要是各类短期存款，如此短存长贷的矛盾，在银行内是主要的潜在风险之一。目前，国内尚未对房地产抵押贷款风险的化解有切实见效的防范与预警措施，一旦房地产市场发生大的波动，银行将形成大量的呆、坏账；此外，在偶然因素的刺激下，短期储户如果大规模提现，银行将面对资金短缺的经营风险。在当前我国还未采用资产证券化的房地产抵押贷款二级融资模式的情况下，化解上述风险相当困难，只能将其寄托在房地产稳健良性发展的良好预期上，但是这种预期是极其脆弱的。

从逻辑上讲，房地产投资是房地产价格与价值上升的原因，同样也是结果。一般而言，房地产投资可能导致削弱城市竞争力的直接因素主要有：房产类商业成本（包括商业设施与厂房租金等）、生活居住成本。如房租水平提高了，成本增加，降低城市竞争力，这是不利的因素。但实际上，这两类因素与城市竞争力相关的其他因素也有着密切的联系，如商业成本提高，可能使某些产业和行业逐渐迁出，其结果将导致城市相关产业链的破坏，使聚集的产业带、产业区分散，最终导致该类产业竞争力丧失；同样地，随着居住、办公成本的提高，增加了人才的生活成本，从而城市部分地丧失对人力资本的吸引力，人才的流失将大大降低城市的竞争力，进而对城市经济增长与发展不利。

四.房地产投资的控制方法

1.使用风险预警系统。

为了有效地监测中国房地产存在的宏观风险，建设部自2004年2月起正式启动房地产市场预警预报信息系统，并决定在上海、深圳等13个城市进行试点。这个系统将由数据采集、预警预报系统和市场监控三大块构成，包括房地产交易数据、土地开发用地数据、房地产金融数据、房地产价格数据等7种与地产相关的数据，各地将在整合这些数据的基础上，定时相关信息。由于当前我国房地产市场发展还不平衡，一些地区住房供求结构性矛盾较为突出，一些地区房地产价格和投资增长过快，对房地产业乃至国民经济的持续发展造成一定影响。各地区应根据发展不平衡和房地产市场区域性强的特点，加强对当地房地产市场发展和演变规律的研究，设立符合当地房地产市场规律的预警预报指标体系和主要指标的量化区间，建立符合自己城市特点的房地产市场预警预报体系。因此，作为房地产开发单位，学会使用房地产市场预警预报信息系统，善于总结系统反映的信息，把握当前我国房地产业发展的总体趋势，减少宏观风险因素带来的影响。另外，房地产开发企业也要建立自己的风险监控或预警系统，有效觉察计划的偏离，一旦超出正常范围，立即启动整改应变程序。

2.成立风险专管机构。

目前，投资风险已经越来越被人们所重视，但是在企业内部成立专门的房地产开发风险管理机构的开发企业却很少，投资风险的分析往往局限于对某一个具体项目而展开，缺少在投资全局范围内、投资整个过程以及中远期的对风险的管理，造成投资决策的短暂性和局限性。为了控制和防范房地产投资风险，应从机制上、制度上加以落实，成立专门的房地产管理机构显得十分必要。房地产投资风险管理机构的任务就是加强对投资过程中风险的管理，来实现投资利益最大化或风险最小化的目的。具体的工作任务包括风险的具体的工作任务包括风险的识别、风险的分析评价和决策、风险的控制。风险的转移和处理。

3.房地产开发投资组合。

房地产开发的投资组合是指在某一则这种组合越不能降低风险；组合的各方相关度越小，则这种组合越能降低风险。在房地产产品中，一般来说，替代性物业之间、配套紧密性强的物业之间相关度较高，它们组合在一起分散风险能力较弱；非替代性物业之间、配套紧密性较弱的物业之间相关度较低，它们组合在一起较能分散风险。因此，从风险分散的角度看，在同一投资项目中尽量避免替代物业、配套紧密性较强的物业组合在一起。对于那些非结合在一起不可的配套物业，应只按主体物业的容量进行配套开发，不可超容量的配套。

4.建立财务预警系统。

房地产项目的财务评价，又称为微观经济效果评价。一般来说，财务评价就是考虑到房地产项目本身的直接效益和间接效益，孤立地计算出这个房地产项目投入的资金所能给企业带来的利益。因此，房地产投资财务预警系统能初步考察出此项目投资的可靠性及可能的前景。它是项目评价的第一步，也是项目可行性研究的核心内容，是决定房地产投资命运的重要决策与依据。因此，开发商在投资决策前必须做好投资评价工作。房地产开发投资需要的资金量较大，且周期长、资金运作过程影响因素多，因此发生财务风险的可能性较大。房地产开发企业建立财务风险预警系统是有效的监测和防范财务风险的有效手段。一个理想的风险预警体系，会在企业所面临的各种现实和潜在的风险尚未形成或刚刚形成时，迅速确定风险来源、判断和细分风险的构成、采用风险防范措施化解风险、将风险的危险系数降到最低，从而实现投资收益的最大化。

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【关键词】证券投资基金；精准营销；风险控制

投资人的理性程度与开放式证券投资基金的赎回风险大小有着重要的关系，我国是很有代表性的新兴市场，投资人的理性投资意识、投资方法都还尚未普遍形成，为何投资证券投资基金以及如何投资证券投资基金也还没有形成普遍的正确认识，因而我国开放式证券投资基金市场的赎回风险问题尤其值得注意。

一、双向选择困难――赎回风险的来源

1．信息泛滥导致投资人在证券投资基金选择上的“理性漠视”。信息是投资者选择的依据，包括宏观环境信息及单只证券投资基金的微观信息。由于现代信息社会的特点，信息来源极其多样，信息的易得性是伴随着信息量的爆炸性增长而增长的，信息获取成本的降低同时意味着信息筛选成本的增加，这种成本很大程度上表现为时间与精力上的消耗，而基金诞生本身就是要克服普通投资者投资时所遇到的这种问题，因而也是基金产品本身受欢迎与否的一大重要因素，然而在众多基金中筛选出适合自己的基金同在股票市场上选择股票一样耗费时间和精力时，基金产品本身（作为众多投资工具的一种）的优势已经打折扣了；另一方面，信息量和易得性的增加导致的另一个问题是信息价值问题，肤浅的评论、脱离实际的空谈甚至根本错误的观点充斥整个舆论界的时候尤其需要投资人自己独立的判断，而独立的判断则需要广泛的专业知识、需要花时间的研究和从性格角度上的独立意识，而这恰巧是现阶段普通投资人所欠缺的，也正是证券投资基金存在的另一个价值，然而由于信息甄别的困难这一价值也难以发挥。所以普通投资者会基于一种“理性漠视”（rational ignorance）理所当然的认为他所掌握的现有信息并不是全部信息，基于现有信息的资产配置决策（将自己的多少资产以银行储蓄形式存在、多少资产投资于证券投资基金）并不是最优决策，而基于尚未掌握的信息所做出的决策很有可能与现有决策相冲突，因而从根本上否定处理信息并基于已掌握的信息来挑选合适自己投资风格的证券投资基金这一资产配置决策的有效性和必要性。而证券投资基金的存在本身是基于现资组合理论的，现资组合理论则是基于这样一个假设，投资者本身是理性的，作为理性的投资者理应根据自己的投资风格和外界信息判断自己投资于何种证券投资基金。探讨至此便出现了一个操作层面的矛盾――作为普通投资人无法找到自己合适的证券投资基金而作为基金管理公司同样也没有办法锁定自己的目标客户群体。下面的论述将更深入的探讨这个问题。

2．由于“逆向选择”证券投资基金经理很难摆脱营销和目标客户选择上的被动地位。逆向选择（adverse selection）是由于信息不对称带来的一个问题，是指交易一方如果能够利用多于另一方的信息使自己受益（同时会使另一方受损），则该方倾向于签订协议以进行交易。逆向选择问题是证券投资基金业的一大威胁。那么，逆向选择问题是怎样在证券投资基金营销中体现的呢？如果证券投资基金经理为了“冲规模”进行主动营销，通过营销人员的努力，将会有更多的投资人投资于该基金，基金规模在推广运动结束后将会有提升，但是从投资人结构来看，通过促销方法获得的新投资人往往不是基金经理所理想的具有专业知识和良好投资理念的人，因为这类人往往主动寻找自己合适的投资渠道，也就是说，是他们选择基金，而不是基金选择他们。相反，促销所吸引的往往都是缺乏专业知识和投资理念并且易被广告所吸引的那一类。也就是说基金促销活动在需求传递效果上对这类投资者最为显著，基金的主动营销最先吸引的也就是该类投资人，在缺乏固定投资理念支持下这类投资人在意识到也许这只证券投资基金并不适合自己的时候便会撤退出场。而证券投资基金往往在逆向选择上无法提供有效的规避机制，因此处于被动地位，任何主动的营销手段都会招致逆向选择问题而其伤害又是裸的。由于很难采取主动营销，证券投资基金经理在选择自己所中意的目标投资者时也会处于被动地位，想要使自己的投资人群体都符合证券投资基金资产配置要求很困难。

综上所述，由于多种不利因素的存在将导致普通投资者与证券投资基金经理间双向选择的困难，进而增加了基金的赎回风险。这一问题虽然很难从开放式证券投资基金自身机制设计上有效解决，但是从市场营销学的角度来说，该问题实际上是目标市场确定和营销过程控制问题，在基于正确的营销理念运用正确的营销原理和具体方法，双向选择困难的问题还是可以得到较好的解决的。

二、基于精准营销理念实现证券投资基金的稳定运行

（一）精准营销理念概述

精准营销（Precision Marketing）是建立在精准定位的基础上，依托现代技术手段，建立非传统的客户沟通服务体系，实现企业可度量的低成本扩张。这个含义具体来说有三个层面来构成：第一，明确的营销思想，确定相对稳定的营销战略，包括营销对象等；第二，精准营销要求将营销管理的各个要素转化为可以量化的参数以作为实现精准的手段；第三，精准营销依靠已量化的要素及相互间内在关系进行营销决策。精准营销在理念层面上最核心的部分就是“量化”――传统营销手段一大弱点在于市场定位的分析和应用手段只能是“定性”的，精准营销就是要依托数据挖掘技术、数据库管理等手段将营销因素量化以求实现可以精准度量精准控制。

（二）证券投资基金的精准营销手段

1．投资者效用评分模型。在营销战略相对稳定的基础上，可以对证券投资基金精准营销方法进行研究――确定变量并构造关系。要考察证券投资基金运行的稳定性状况，我们所要关心的是投资者什么时候会做出买入决策、什么时候会跨越赎回费障碍做出退出决策，在实际中促使投资人做出以上两种决定的因素很多，因此需要在没有过多损失的条件下进行适度的抽象，在这里使用许多金融理论者及CFA所广泛应用的一种投资者效用评分模型。首先应做以下假设：（1）投资人自身财务状况稳定。（2）投资人理性程度不变。（3）风险状况相同的证券投资基金所带来的投资回报相同。现引入投资者效用评分模型：

其中U为投资者效用，E(R)为某项投资的收益期望值， 为一约定俗成的系数，A为投资者风险厌恶系数，为该项投资工具的风险衡量参数，即其收益的方差。

2．R指数的构造。首先给投资者风险厌恶系数A设定一个合理的范围，在此引入经济学中常用于衡量消费者（此处即为投资人）效用水平的序数效用法。序数效用理论认为，因为“效用”是主观的，很难赋予一个具体的值，然而在实际的消费者行为分析中，并不要求衡量具体的效用是多少，而只是要求消费者能依据自己的偏好给不同的商品组合的效用排列出一个顺序即可。现在回到消费者效用评分模型中，为了分析投资人什么时候会做出退出决策――我们可以将根据模型求出的投资人效用U进行排序并分为两类：第一类是使投资人选择继续持有证券投资基金的效用水平集合、第二类是使投资人选择“用脚投票”的效用水平集合，U=0为投资人决策临界点。当U=0时，正的预期收益刚好被负的风险值与风险厌恶系数的乘积所抵消，投资人将认为没有必要作出任何决策。因此，可见，维持投资者持有证券投资基金意愿所必需的最低收益数值上等于 Aσ2，在基金经理的角度设想在何种期望收益之下将导致“相当规模”的投资人“用脚投票”而导致巨额赎回，作为基金经理，利用分析人员和自己的经验确定一个底线收益σ2，作为证券投资基金目标投资人的最低要求回报，投资组合的方差为 ，所要求的标准风险厌恶系数为A。令U=0，则E(r)1= Aσ2，A= ，然而此时的A值往往不是整数，为了便于考量，将A乘以固定乘数IER而整数化以得出标准风险厌恶系数Astd：

这样就得到了一个证券投资基金经理所需要的精确的风险厌恶系数，可以Astd为中心左减右加若干整数来描述所有证券投资基金投资人风险厌恶程度，上面将Astd定为2，那么可以将所有投资人的风险厌恶程度分为3级，并赋予相应的风险厌恶系数：A1=2、A2=4、A3=6，A1表示最为激进的投资者、A3表示最为保守的投资者。相应的，我们就可以得出每种类型的投资人的投资人决策临界点，即求出U=0时每类投资人的预期收益，当已实现收益低于某个级别的预期收益时，该级别及风险厌恶系数大于该级别风险厌恶系数的投资者便会选择撤场。

设期末已实现收益为R。当R Aσ2时，投资者继续持有该证券投资基金，当R< Aσ2时，投资者将抛售，最终的衡量标准是期末已实现收益R，它将决定下一期投资者是否继续持有该投资组合。可以把它看成是衡量证券投资基金运行稳定性的一个参数。σ2是证券投资基金经理所确定的投资组合的特征值，是证券投资基金经理在制定投资战略后确定投资组合中已经确定下来的。风险厌恶系数A是投资人所特有的变量，A越大，证明投资者越讨厌风险，相对而言对预期收益的要求也越高。为了简化分析过程，我们以上的投资者分级为三级（实际操作中当然分级越细越好）：极端厌恶风险者，A=6；温和风险厌恶者，A=4；风险忽略者，A=2。那么，当U=0时：极端厌恶风险者的预期回报Er1=3σ2，温和厌恶风险者的预期回报Er2=2σ2，风险忽略者的预期回报Er3=σ2，这时，我们假设期末实现收益为R，当R3σ2时，证明投资组合的业绩不错，三类投资者都没有理由撤出；当2σ2R3σ2时，极端厌恶风险者认为相对于其承受的风险而言，真实回报R太小以至于效用为负，该类投资者会果断撤出，另外两类投资者仍将选择继续持有。

设极端厌恶风险者所持有的证券投资基金份额为n，证券投资基金份额总规模为N。那么将会有 的投资人撤出。可见，证券投资基金基于风险厌恶程度的投资者结构将会对证券投资基金运行稳定与否产生重要影响，上例中，如果极端风险厌恶者证券投资基金持有数超过10%，即会构成巨额赎回，将面临从监管到舆论到基金投资管理的重大压力。更一般的，利用风险厌恶系数A将投资者分为s级，即风险厌恶系数A∈[1,s]，各级投资者所持有的证券投资基金份额为n1，n2，…ni，…ns；证券投资基金总规模为N，令期末实现收益R= iσ2（i ∈[1,s]）、赎回比率为D，那么D= ×100%，当D≥10%时，证券投资基金将被巨额赎回。但是当D被确定下来的时候赎回就已经发生了，我们所要关心的是在实际赎回发生之前我们是否能够进行有效的预测，为了能在证券投资基金运行过程中就及时发现证券投资基金的投资人风险厌恶结构所存在的风险，我们可以将风险厌恶等级在Astd以上的投资人所持有的证券投资基金份额总数（n）与基金份额总规模（N）进行对比并指数化，得出正常情况下投资人集体中会有多少人可能会对在一定风险下所产生的收益不满而产生赎回风险，即，取风险指数R，则R= ×100，这样，就有了一个在证券投资基金运行过程中就可以实时衡量衡量证券投资基金赎回风险的观测指标。

3．对风险厌恶系数A的进一步讨论。因为风险厌恶系数A是每个投资者所特有的值，受很多因素影响，但是从证券投资基金经理的角度出发，A值是综合投资者本身各种因素的结果，更关心每个投资者A值具体是多少，而无需分析A值背后的构成因素。A值的获得，需要从营销的过程管理中解决――设计一套问卷，通过投资者的反馈来建立基于风险厌恶程度的证券投资基金投资人特征数据库。在市场营销过程管理上，根据问卷中投资者所获分数来划分不同的风险厌恶等级并赋予相应的风险厌恶系数A，得分越低，A值越高。这样就可以让投资人的风险厌恶系数与证券投资基金经理所设定的Astd相联系，并以Astd为基准向左右两端确定一个风险厌恶范围。然而，完全理性的投资者是不存在的，要想通过一次测试便可获知投资者自身都不是很明确的风险厌恶程度值是不现实的，所以，客户经理们在日常工作中在精准营销理念指导之下的一大任务就是在与投资人沟通的过程中去发现投资人真实风险厌恶程度与数据库中的偏差并随时调整。在确定所有投资人A值之后，R指数便可以应用来实时指示证券投资基金投资者结构稳定状况了。

利用R指数指示投资人结构，利用市场营销过程管理控制证券投资基金运行风险：一方面努力维护与目标投资人的客户关系，另一方面同时积极对非目标投资人进行投资人教育，将其持有的证券投资基金头寸维持在合理水平上。同时，值得再次强调的是，证券投资基金的市场营销远不只是把证券投资基金推销给投资人这一简单工作，而是牵扯到证券投资基金运行稳定和持续盈利的一项意义重大而且运作复杂的系统性工程。

参考文献

[1]黄亚均．微观经济学[M]．北京：高等教育出版社，2005：397

[2]（美）弗雷德里克・S・米什金．货币金融学[M]．郑艳文译．北京：人民大学出版社，2006：176

[3]（美）滋维・博迪．投资学[M]．陈收，杨艳译．北京：机械工业出版社，2010：106

[4]黄亚均．微观经济学[M]．北京：高等教育出版社，2005：36

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卢凤菊

（上海海事大学 经济与管理学院，上海 200135）

[摘要]战略性新兴产业具有高风险、高投入、高收益特征，并在成长与发展过程中存在潜在的不确定性，但其对经济社会的发展具有重要作用。传统的风险投资价值评估方法如风险因素、折现现金流量、比率评估都无法对战略性新兴产业的投资做出准确预测和价值评估。运用实物期权方法契合了战略性新兴产业投资潜在不确定的特征，适合战略性新兴产业无形资产的价值评估，能更好地体现战略性新兴产业种子期、起步期、成长期、成熟期、重建期五个发展阶段的特性，有利于实现风现投资项目的价值最大化。

[关键词]战略性新兴产业；风险投资价值评估；实物期权

[中图分类号]F [文献标识码]A

当今世界新技术、新兴产业迅猛发展，孕育着新一轮新产业革命。新兴产业正在成为引领未来经济社会发展的重要力量，世界主要国家纷纷调整发展战略，大力培育新兴产业，抢占未来经济科技竞争的制高点。对于我国来说加快培育和发展战略性新兴产业更是时不我待，意义重大。2010年10月国务院出台了《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，确定了战略性新兴产业将成为国民经济的先导产业和支柱产业，为我国战略性新兴产业发展指明了方向。

一、战略性新兴产业的定义与特征

战略性新兴产业是以重大技术突破和重大发展需求为基础，对经济社会全局和长远发展具有重大引领作用，知识技术密集、物质资源消耗少、成长潜力大、综合效益好的产业，主要包括节能环保、新一代信息技术、生物、高端装备制造、新能源、新材料和新能源汽车七个战略性新兴产业 ，具有3个特点：

一是成长性，新兴产业往往有着良好的成长预期，发展速度一般快于传统产业；二是新颖性，技术新、形态新、结构新（包括产品结构、产业结构、组织结构等）；三是不确定性，因为用户的需求市场条件、未来的进步等尚存在着很多未知因素，新的业态新的技术能不能形成规模，能不能成为未来的主导产业，存在着很大的不确定性，而且前期的高额投入具有较大的风险。因此，战略性新兴产业具有高风险、高投入、高收益的特征。在未来的发展具有不确定性。其在发展过程中需要投入大量资金的同时，也面临着巨大的风险，传统的信贷方式根本无法满足企业对资金的需求。风险投资作为一种新兴的投融资工具，成功解决了这一问题。所以，在现实环境下，风险投资的定位与功能正好契合了战略性新兴产业的特点。而项目价值评估是风险投资过程中非常重要的一个环节，准确的估计可以为风险投资家的投资决策提供强有力的支持。

二、传统风险投资价值评估方法及在战略性新兴产业应用中存在的缺失

传统的风险投资价值评估方法有很多种，比如：投资回收期法，会计收益率法，内部收益率法，风险因素评估法，折现现金流量法和比率估价法等，本文主要介绍风险因素评估法、折现现金流法和比率估价法在战略新兴产业应用中存在的不足。

（一）风险因素评估法

风险因素评估法是一种定性的方法，通过评估投资项目的风险因素指标用合理的方法赋予权重比例以期从总体上把握投资项目的风险因素指标的高低次序，并评估与项目价值的联系。

新兴产业在发展过程中，会受到各种风险因素的影响，从产品的研发到投入生产都要面临各种投资风险，而风险投资的各个阶段其风险特征也不相同，这就需要风险投资者有效地评估各种风险因素并建立相应的价值评估体系。而风险因素评估法是一种定性的风险投资价值评估方法，指标的选取和权重的确定需要较多的人为判断，这对新兴产业的价值评估不利；而且风险因素评估法的评价体系中的许多数据来源于历史数据，而新兴产业具有高风险、高投入、高收益的特征，它的许多数据都需要预期而无历史数据可查，且其未来的发展具有极大的不确定性，所以风险因素评估法在实际运用中很难对新兴产业的投资作出准确的预测不利于新兴产业的风险投资价值评估。

（二）折现现金流量法

折现现金流量法是由美国西北大学的阿尔弗雷德· 拉巴波特于1986年提出的，是一种定量的方法，其核心是净现值法（NPV）。 所谓净现值是将整个寿命周期内发生的现金流入量和现金流出量的差额，按照一定的贴现率分别折现而得到的净现值。计算净现值的公式为：净现值NPV=未来现金流入的现值—未来现金流出的现值。

折现现金流量法考虑资金的时间价值，但是战略性新兴产业大都处在成长阶段，其未来发展存在巨大的不确定性，如果项目经营失败，运用折现现金流量法就要选择放弃，这会带来很大的损失；其次折现现金流量法从项目开始时就开始预测未来各年的现金流，并根据事先确定好的折现率对未来各年的现金流进行折现。新兴产业的新颖性决定了很难对未来的现金流其准确的预测；最后新兴产业无形资产比重大，而这些无形资产多半在账面上体现不出来，具有隐形性，按照折现现金流量法无法准确评估战略性新兴产业无形资产的价值，这样就很容易造成项目价值被低估，将可能导致投资者错过投资机会。

（三） 比率评估法

比率评估法是一种定量的方法，对于经过综合指标计价法评价的风险投资项目，可进一步进行评价。其中，市盈率估价法是评价风险投资项目的有效方法。市盈率以企业所属行业平均市盈率来评估该企业的价值，即：

修正的市盈率=可比企业实际市盈率/（可比企业预期增长率*100）；

每股价值=修正市盈率*目标企业预期增长率*100*目标企业每股收益。

但是由于战略性新兴产业的创新性，很多项目都是近几年才发展起来的，很难找到具有相同特征的可比企业；而且市盈率指标无法反映战略性新兴产业潜在的增长能力，也无法反映战略性新兴产业所面临的风险程度，所以采用比率估价法也很难对战略性新兴产业进行准确的价值评估。

三、实物期权法再战略性新兴产业中的应用

综上所述，传统的风险投资价值评估方法很难适应处于不确定环境中的战略性新兴产业的风险投资价值评估，而运用实物期权法正好契合了战略性新兴产业发展的特点。实物期权的概念最初是由Myers（1977）在麻省理工学院所提出的，他提出一个投资方案其产生的现金流所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个未来投资机会的选择。战略性新兴产业的价值就等于净现值与实物期权价值之和。净现值部分可以运用传统的净现值法，实物期权价值部分可以运用B-S模型或二叉树模型。与传统方法相比，实物期权法应用于新兴产业风险投资的价值评估中，有不可比拟的优势。

（一）更加符合新兴产业不确定性的投资环境。新兴产业具有高度的不确定性，这些不确定性给新兴产业风险投资带来风险的同时，也带来了投资机会。由于不确定性的存在，对战略性新兴产业的风险投资可以看作看涨期权，即：投资者获得了一项对未来进行投资的权利，为下一阶段的投资创造了机会。在投资环境好的情况下，可以选择执行期权，否则就不执行。这样即使前期投资不产生现金流，也为后期的投资创造了投资机会。

（二）有利于对战略性新兴产业无形资产的价值进行评估，新兴产业拥有很多无形资产，而按照传统的价值评估方法会低估企业的价值，运用实物期权法，新兴产业拥有的这些无形资产，使得企业拥有了一种在未来使用这些无形资产的权利，同时也拥有放弃使用这些无形资产的权利，企业考虑这些权利时，项目的价值就能公正地体现出来。

（三）能更好地体现新兴产业多阶段的特性。新兴产业一般有种子期、起步期、成长期、成熟期、重建期五个发展阶段，中国创业风险投资项目所处阶段的总体分布（见表1）：

从表1可以看出风险投资机构的投资重心主要集中在后期，对种子期投资的金额仅为10.2%，投资项目仅占19.9%。这说明在种子期风险比较大，风险投资的价值评估也比较困难，许多评估都是基于经验判断，这样用传统的价值评估方法对其作出的评估就会不准确，忽视了项目后期投资者的选择权，而实物期权法考虑到了各个阶段投资所具有的选择权，这样更能体现新兴产业多阶段的特性，从而更好地预测新兴产业的价值。

（四）有利于实现风险投资项目的价值最大化。风险投资项目的价值是由未来的增长权决定，而不是由现在的现金流所决定。对于新兴产业来说，企业进行的投资活动并不能立即获得收益，而投资的目的不是为了获得短期的收益，从长远来看企业前期投入的资本是为了占有更多的市场份额，取得某种专利权或者进入市场的潜力。传统的风险投资价值评估方法，忽视了风险投资项目的期权特性，使得投资者低估了项目的价值，导致投资者会做出不利于企业的决策，不利于实现风险投资项目的价值最大化。

四、结语

战略性新兴产业是目前我国大力发展的产业，也是提升我国综合国力的关键，对其进行风险投资价值评估具有重大的意义。而实物期权方法正好与战略性新兴产业的特点相吻合，这不是对传统的风险投资价值评估方法的否定，而是在传统方法的基础上，找出更适合战略性新兴产业价值评估的方法。如果能同时正确的使用实物期权法与传统的价值评估方法，将会得到更好的效果。

[参考文献]

[1]王元，张晓原，赵明鹏.中国创业风险投资发展报告2011[M].经济管理出版社，2011.

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关键词： 投资组合；VaR；Copula；GARCH

1综述

对资产组合的风险进行定量分析的时候，不仅需要考虑组成投资组合的单个资产的不同风险，还要考虑这些风险相互之间的关联和影响。对于资产组合的集成风险度量，Copula函数在近些年的使用日趋成熟。Copula的命名最早来自于Sklar（1959），在Sklar提出了定理之后，由Embrechts etc（1999）把Copula引入到了金融数量分析中来。至今Copula已成为金融风险定量分析的重要工具。

使用Copula函数度量资产组合的集成风险的好处在于Copula函数在处理单个资产收益率分布不要求边缘分布的正态性质，而可以是其他任意分布，这对于建模金融资产收益率“尖峰厚尾”特征方面有着非常好的应用。

GARCH族模型自被创立以来一直作为波动率建模的强大工具，但由于传统GARCH模型具有许多诸如参数限制过大等缺点，GARCH族模型的创新层出不穷，其中比较著名的有考虑了杠杆效应的GJR-GARCH，EGARCH，适合极高波动的APGARCH等。

近年来，一些国内学者把GARCH模型和Copula结合起来，在基于静态分析的基础上，开始着手对金融资产各变量间的相依性和风险进行动态分析。吴振翔和陈敏等（2006）首次使用Copula-GARCH方法考察了多资产的组合投资风险问题，计算出组合投资的将来某时刻的VaR值，并在风险最小原则下，给出相应的组合权重的具体形式。

本文将分为如下几个部分，第二部分中将给出模型的具体改进办法及具体表达形式。第三节中将根据之前给出的基于[WTBX]t[WTBZ]分布Copula-EGARCH模型，对上证指数、深证指数、恒生指数和道琼斯指数四支指数等权重构成的一个资产组合进行实证分析，对组合的风险进行估计。第四节为结论以及进一步改进意见。

2基于t分布Copula-EGARCH模型

a）EGARCH

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[关键词] 风险 投资 防范

高新技术项目具有高度不确定性,没有历史经营业绩,资产存量小,产业化资金需求大,风险高等特点,在普通金融信贷存在担保要求和金融自身投资者的安全性要求下,很难从普通融资渠道获取资金。然而高新技术产业投资一旦成功的巨额回报又吸引着资金拥有者,在填补金融市场的结构和运作规则所决定的市场空缺的制度条件下,投资于高新技术产业的风险投资风起云涌,不断发展。风险投资之所以在近半个世纪以来迅速发展,风靡全球,是因为它对经济的发展起着巨大的推动作用,被称为高新技术产业发展的“助推器”、经济增长的“发动机”。一个最明显的例子就是在美国,风险投资不仅造就了硅谷数以万计的高新技术企业欣欣向荣的局面,从而使得美国经济在倡导知识与技术的时代再次独领,在全球再执牛耳,也促成了美国经济在20世纪90年代出现了历史上第一次连续9年的低通胀、高增长的繁荣局面。风险投资要想降低风险,必须在投资前准确的预计风险之所在,投资后对其加以有效的防范控制。本文就风险投资的主要防范措施进行研究,希望对各个行业的投资发展有所借鉴意义。

一、风险资金注入前的风险防范

1.广招英才,打造精英团队

我国从1985年开始已经陆续成立了一些风险投资公司,目的主要是为了配合国家高技术(863、火炬等)成果转化。至1998年,全国有22个省、市已建立了各类科技信托公司,科技风险投资公司和科技信用社80多家。这些公司都是由政府出资建立的,工作人员也主要来自政府部门,都是非常了解中国国情的人,但是对风险投资的精髓却根本不懂,结果是把这些公司都办成了一般的投资公司,整体业绩很差。在随后的风险投资泡沫阶段,各地政府又相继成立了一些风险投资公司,但是发展的道路却没有什么改变。因为风险投资人才不是一朝一夕可以造就的。作为国内本土、特别是政府建立的风险投资机构,要加大风险投资人才的引进与培养,打造自己的精英管理团队,主要包括战略管理、财务管理、人力资源管理、市场营销、风险控制、投资分析、法律等方面的人才,如此才能提高风险投资项目的成功率,才能不断发展壮大,才能与外资风险投资机构相抗衡。打造自己的精英管理团队不能走入误区。没有自己的精英管理团队作为公司的中流砥柱,一个公司要想成功是很难的。

2.建立科学规范的投资分析程序与标准

这一点是进行风险投资工作时所必须要遵守的,包括具体的工作过程、评估所采用的方法、评估指标及其标准、评估原则等。在合作协议签订之前,风险投资家对项目本身、风险投资控制权、风险企业家报酬激励、风险投资退出、风险企业融资结构优化等都要进行详细分析与研究,并运用相关的理论如效用理论、博弈论、契约及委托一理论、期权定价理论等,建立相应的评估模型。这样,在实际进行一个项目的评估时,就能够做到有条不紊,全面高效,再根据实际情况进行适当的修正,就可以做出一个相对客观准确的评估。当然,最重要的还是执行。

3.最后实地调查

对风险企业和风险项目的了解不能只听风险企业的介绍,必须由风险投资家亲自去做实地调查。实地调查的因素自然有很多,但是最重要的是风险企业家及其管理团队,其次才是产品。人的因素是第一位的,风险企业家及其管理团队对风险企业的成败影响极大长期的风险投资研究都己经揭示出来,风险企业家及其管理团队对风险企业的成败影响是最大的,所以,实地调查也应该把风险企业家及其管理团队放到首要的地位。对风险企业家及其管理团队的评估,必须经过相当长时间的沟通与考察才能做得比较客观准确,因此不能怕麻烦,不能怕跑路,不能怕花钱,不能有得过且过的思想。

对产品的实地调查,主要是产品的新颖性、独创性、技术领先性、市场前景。产品的新颖性、独创性都和技术有关系,因此重点在技术的领先性和市场前景上,这二者缺一不可。技术上是否领先,不能只看技术本身的状况,还要考察竞争对手的情况,要分析产品能够始终处于领先的地位。而市场前景则决定了产品的前途。所以说,新产品虽然能够创造消费需求,但是需求量的大小及持续时间却需要经过详细的论证。

二、风险资金注入时的风险防范

在风险资金投入企业时,为了规定当事人的权利,同时为了解决风险资金注入后的问题,防止和降低道德风险,风险投资家与风险企业往往要通过谈判来解决双方的关系,并以合约条款的方式明确下来。合约中包括以下四方面的内容:一是出资数额与股份分配,为了控制风险企业的经营行为,风险投资公司往往要占有企业1/2以上的股份。二是创建企业人员组织和双方各自担任的职务。三是投资者监督权利的使用与界定。四是投资者退出权利的行使。在合约中,不但给风险投资家对风险企业的干预以法律的支持,而且将风险投资的权利以法律保证,最重要的是风险投资家对可转换优先股所做的概念上的创新,更是将风险投资家防范风险的意图暴露无疑。可转换优先股是风险投资公司在风险企业所投的权益资本常常采用的方式。因此,可转换优先股的概念可谓是风险投资家风险防范的又一力举,是一项非常重要的风险防范工具。

三、风险资金注入后的风险防范

资金投入后,风险投资家将积极的投入到风险企业的管理中去,从制定企业发展战略(行业选择、市场定位)到建立有活力的董事会,到聘请外部专家(律师、会计师、管理咨询专家),到吸收其他的投资者以期为企业带来新的资金、管理思路、关系网络,为提高企业的管理资质和盈利前景。在此阶段,规避风险的主要措施是通过监督达到的,包括严格执行商业计划书,查阅企业财务状况资料、产品资料、生产设备资料以及经营计划,向会计师事务所、律师事物所等中介机构进行咨询,了解风险企业所在行业市场竞争情况的变化以及客观经济环境和经济政策变化,并采取积极对策等方式适时动态监测和管理。

四、风险资金退出时的风险防范

如果说风险投资的进入是为了取得收益,那么退出则是为了实现收益。可以说,退出是实现赢利的渠道,而且也是唯一的渠道。所以,只有成功的退出才是风险投资家追求的最终理想。然而,由于种种风险因素的存在,也由于资金数额的限制,使得大多数风险投资家并不能相伴着风险企业走向成功。所以,风险投资家在风险企业成长的每个阶段,都在权衡利弊,判断着退出时机的到来。一旦退出时机到来,风险投资家就当机立断,以免遭受更大的损失。

对于有望成功的企业,风险投资家往往采用公开上布(IPO)的方法退出,这样投资就可得到相当好的回报,这种退出方式最为理想,风险投资家可谓名利双收。对于有一定发展前途,但风险投资公司本身资金又难以为继时,风险投资家往往见好就收,或将股份卖与风险公司管理层或卖与有意介入风险企业的新的投资者,这样的收益尽管少于IPO,但由于尽早收回资金,增加了资金的流动性,从而可继续投向新的项目,相当于扩大了投资总量;风险投资家可以在合伙期内进行多轮投资,也增大了投资再收益的可能性。而对于经营不善的风险企业,风险投资家一定要当机立断解散或破产并对风险企业进行清算,可能是最好的减少损失的方法,此时利用手中持有的可转换优先股给予的优先权利,或许还可保住公司的初始投资。

五、结语

风险投资已成为经济增长的重要动力,风险投资不同于传统投资,是由职业金融家投资于创新企业的一种权益性投资。经过近十多年的理论探索,我国风险投资研究有了很大的发展。目前,我国还存在许许多多的问题阻碍着风险投资业的进一步发展。同国外风险投资发达的国家和地区相比,我国的风险投资面临的风险也就更大。由于风险投资过程非常复杂,投资项目本身也可能会遇上许多不可预测的技术、社会、自然等风险,甚至可能是从未出现过的风险,因此,风险投资往往需要对项目投资过程的相关因素都进行详尽的分析,确定具体投资项目到底面临哪些风险的威胁以及各种风险的风险程度,根据风险程度的大小采用相对应的方法。

参考文献:

[1]刘曼红:风险投资,创新与金融,第1版,北京:中国人民大学出版社,1998年10月

[2]尹淑娅:风险投资中创业企业价值评估模型及其应用.中国软科学,1996年6月

[3]唐翰岫:风险投资决策,山东人民出版社,2002年5月

[4]周慧玲:风险管理学,武汉测绘科技大学出版社,1996年10月

[5]程德兴:企业风险财务管理研究,石油工业出版社,1998年7月

[6]苏永江 李 湛:风险投资决策问题研究,科学学与科学技术管理,2001年2月

[7]刘曼红:《风险投资:创新与金融》,中国人民大学出版社,1998年版

篇10

研究国内外的风险投资以及Pindyck的研究成果就会发现，风险投资具有以下性质：①风险投资具有期权性质。风险投资家对风险企业的投资就像购买了一份期权，一旦成功将获得巨大收益，即使失败其最大的损失也只是投入的风险资本。②风险投资家向风险企业投入一定的风险资本从而拥有一定的股份，但其目的不是为了拥有企业，而是为了在风险企业增值后出售自己所占的股份以获得投资收益。所以风险投资家相当于以投入的资本为期权费购买了一份看跌期权putoption又称卖出期权)，它赋予投资家在T时刻T为投资期满日)以某一价格出售自己手中股份的权利。

事实上，风险投资项目的可延迟性Delayability(即风险投资项目的机会价值)在很大程度上类似于欧式期权，我们用下图来表示风险投资中的期权特性。在下图中，期权的标的物是风险投资项目在不同时刻投资后，未来的净营运收入按一定折现率(通常可取内部收益率)折现到时刻的值。假设当前时刻作出投资决策时的净现值是并假设投资者处于风险中性世界里。根据无套利均衡的思想，曲线2的轨迹表示当前投资获得的按无风险连续复利计算的在时刻的值，其中为符合风险中性假设的无风险利率。曲线1表示时刻进行风险投资时，标的物的价值大于风险中性世界中在时刻的值，此时风险投资机会价值可看作一种看涨的欧式期权，执行价为，标的物价格为。曲线3表示时刻进行风险投资时，标的物的价值()小于风险中性世界中在时刻的值，此时风险投资价值可看作一种看跌的欧式期权，执行价为，标的物价格为。

风险投资的期权特性

如果投资项目出现曲线1情况，则可延迟投资；出现曲线3情况，且又满足(为设定的进行项目投资所需的的临界点)，则应在当前进行投资。

基本模型的建立

风险投资决策考虑在什么时机投资。假设不同时机风险投资额为，风险投资的现金流入量折现值(指折现值到时刻)为。则表示当前投资时的投资额，表示当前投资时的现金流入量。根据风险投资的特征，高度的不确定性是风险投资项目的主要特征之一。在进行风险投资时，不同时刻进行投资，投资成本和投资现金流入量的不确定性变化主要是由于投入材料、设备、劳动价格及项目产品的市场价格变化造成的，而描述这些价格变化的随机过程主要有几何布朗运动，均值回复过程等。因而，可以假定、的变化是一个随机过程，并服从几何布朗运动。则：

（1）

（2）

式中：、分别表示V、C的期望增长率，符号可取正负；

、分别是V、C变动率的标准差；

、为维纳过程，其中，、满足标准正态分布。根据等式(1)、(2)，可得：

令，则。从而有：

(3)

同理：(4)

设表示标的物V的衍生产品的价格，并有：

（5）

式中：；。则表示t时刻投资比当前投资增加的现金流入量。

同理，假设：(6)

式中：；。表示标的物C的衍生产品的价格。则表示t时刻投资成本比当前投资成本的增加额。

由(3)、(4)、(5)、(6)得：

（7）

（8）

根据投资机会价值的含义和风险中性假设，记t时刻的投资机会价值折现到当前时刻的值为则：

(9)

式中：表示欲在时刻拥有该项投资权利，需要付出的费用。若设该项投资权利拥有期限为期，风险投资项目的最大投资机会价值为：

（10）

根据不同的()和的值，在风险投资时机选择时应遵循以下准则：

1)，则项目不投资；

2)则项目在当前进行投资；

3)，则在取得值的时期进行投资；

4)，则项目不投资。

从以上时机选择准则中，认识到准则3)、4)与图1中的曲线1相符合，说明风险投资项目的可延迟性，即存在风险投资机会价值，类似于一种看涨欧式期权。准则1)、2)与图1中的曲线3相符合，该风险投资项目的风险投资机会价值为负。

结论与评价

本文依据风险投资项目的投资机会价值的期权特性，构建了一种新的风险投资时机决策模型，把投资的可延迟性看成期权为风险投资决策提供了一种全新的思路。同时依据以上的分析，我们可以看到基于期权特性的风险投资项目评价过程的方法对于NPV方法而言具有如下优点：①期权定价并不需要知道投资期内各年的现金流量；②由于期权定价公式是利用风险中性定价方法得到的，所以不必进行所谓的风险调整。这两个优点使得期权定价方法与基于净现值法的风险投资评价方法相比更科学、更易于处理。然而，这种方法要成为一种实用的风险投资分析工具，许多方面还有待于进一步研究，其中关键是如何识别t时刻现金流入量V(t)和投资成本C(t)的变化规律。

参考文献：

[1]彭寿康，资本资产定价模型与风险项目评价[J]，预测，2000(1)

[2]师萍，高技术产业投资报酬率的构建模式[J]，数量经济技术经济研究，1999(8)

[3]TyebjeeT.T.andA.V.Bruno.Amodelofventurecapitalistinvestmentactivity.ManagementScience.1984,30(9):1051-1066.

[4]FriedV.H.andR.D.Hisrich.Towardamodelofventurecapitaldecisionmaking.FinancialManagement.1994,23(3):28-37.

[5]邹辉文、陈德锦、张玉臣、张克亮，风险投资项目的终选方法和评估指标[J]，科研管理，2002（9）104-109

[6]范柏乃、沈荣芳、陈德棉，风险投资理论研究综述，浙江金融，2000（9）

[7]徐宪平.风险投资的风险评价与控制[M].中国管理科学,2001,9(4):75-80.

[8]刘曼红.风险投资:创新与金融，北京:中国人民大学出版社,1998.83-85.

[9]Robert.S.Pindyck,Irreversibility,UncertaintyandInvestment.JournalofEconomicLiteratureXXIX,Sep.1991

篇11

证券投资学是金融专业的基础课程，通过学习证券投资学，使了解证券投资的理论、知识、和操作方法，认识和理解证券投资活动和证券投资过程，从而树立正确的投资理念，掌握常用的基本分析和技术分析方法，在实践中争取获得较大的投资收益，并控制和防范可能遇到的各种风险。学习了证券投资学，我感觉受益颇多。特别是老师运用理论与模拟实践相结合的教学方式，让我深深体会到了炒股存在着较大的，甚至是让人难以意料的客观风险，但个人的心理因素也很重要，也领会到一些基本的投资理念。

证券投资是指：投资者(法人或自然人)购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是直接投资的重要形式。理性的证券投资过程通常包括以下几个基本步骤：

一。 确定证券投资政策 确定证券投资政策作为投资过程的第一步，涉及到决定投资目标和可投资资金的数量。由于证券投资属于风险投资，而且风险和收益之间呈现出一种正相关关系，所以，投资者如果把只能赚钱不能赔钱定为证券投资的目标，是不合适和不客观的。客观和合适的投资目标应该是在赚钱的同时，也承认可能发生的亏损。因此，投资目标的确定应包括风险和收益两项内容。投资过程的第一步是确定在投资者最终可能的投资组合中所包含的金融资产的类型特征，这一特征是以投资者的投资目标、可投资资产的数量和投资者的税收地位为基础的。

二。 进行证券投资分析 证券投资分析作为投资的第二步，涉及到对投资过程第一步所确定的金融资产类型中个别证券或证券组合的具体特征进行考察分析。这种考察分析的一个目的是明确这些证券的价格形成机制和影响证券价格波动的诸因素及其作用机制，考察分析的另一个目的是发现那些价格偏离价值的证券。进行证券投资分析的方法很多，这些方法大致可分为两类：第一类称为技术分析，第二类称为基础分析。

三。 组建证券投资组合 组建证券投资组合是投资过程的第三步，它涉及到确定具体的投资资产和投资者的资金对各种资产的投资比例。在这里，投资者需要注意个别证券选择、投资时机选择和多元化这三个问题。个别证券选择，主要是预测个别证券的价格走势及波动情况;投资时机选择，涉及到预测和比较各种不同类型证券的价格走势和波动情况(例如，预测普通股相对于公司债券之类的固定收益证券的价格波动);多元化则是指依据一定的现实条件，组建一个在一定收益条件下风险最小的资产组合。

四。 投资组合的修正 投资组合的修正作为投资过程的第四步，实际上就是定期重温前三步，即随着时间的推移，或是投资者会改变投资目标，或是投资对象发生变化，从而出现当前持有的证券投资组合不再成为最优组合的状况，为此需要卖掉现有组合中的一些证券和购买一些新的证券以形成新的组合。这一决策主要取决于交易的成本和修定组合后投资业绩前景改善幅度的大小。

五。 投资组合业绩评估 投资过程的第五步--投资组合的业绩评估，主要是定期评价投资的表现，其依据不仅是投资的回报率，还有投资者所承受的风险，因此，需要有衡量收益和风险的相对标准。这是我对证券投资学初浅的认识，在技术分析中的k线图分析运用价量配合分析股票走势，综合分析预测股价走势。切线分析中综合运用各种切线来研判股价走势。形态分析中观察各种形态及研判股价走势，模拟和研讨买点和卖点。技术指标分析中观察各种技术指标分析与股价的相关性。 模拟和研讨买点和卖点。波浪理论分析中了解了波浪的基本结构以及波浪的幅度和时间跨度。

二、证券投资学课程与相关课程、会计学专业的关系认识

证券投资实验是证券投资教育的重要环节之一。证券投资分析涉及到经济学、金融学、会计学、投资学等多方面的理论知识，是对各种理论知识的一种综合应用，学生如果能在证券投资实验环境下接受证券投资理论教育，不仅更加易于理解和掌握相关理论知识，认识和把握相关证券投资实践，而且也能在实现二者的结合过程中做到相辅相成、互促互进。

本课程要求学生具备一定的西方经济学、会计学、财务管理、统计学、高等数学、计算机软件应用的前期知识，通过西方经济学、统计学、财务管理、高等数学等课程的学习，具备基础概念认知、计算评估、报表分析、文字描述等能力，为本课程的学习提供必要的知识储备。

篇12

【关键词】风险投资；风险评价；综合评价；控制策略

风险投资具有高风险的特点，这就决定了其风险评价和控制策略的重要性。风险投资中的风险是指资本在对项目企业的投资过程中遭受损失的可能性。这种损失主要包括投入后资本的损失与预期收益未能达到目标的损失。投资的风险一般都来源于资本在运营过程中所存在的不确定性（也可称为随机性），这就犹如“押宝”一样，既要具备勇于面对不确性因素出现的侥幸心理，也要有科学合理驾驭并处理不确定因素的理与素质，所以风险投资的原理实际上是一种“冒险”和理性投资的较量行为。想要实现两者的高度统一，就只能科学地预见某些不确定性，并揭示出它的风险因素，从而形成一套科学的风险评价和控制策略决策系统。西方一些发达国家在此方面已经有了大量的成功经验和有效的方法。而在我国，风险投资才刚刚起步，基础也非常薄弱，如果单纯地照搬国外的方法，而不顾及国情与市场环境的差异，是无法进行有效的风险评价与控制的。因此，建立一套适合我国国情的风险投资评价体系和方法是很有必要的。

一、一般风险投资可能出现的风险评估

一般形成投资风险的主要原因是大量的不确定性，所以风险投资中的风险因素和种类都很多。但是，从各种风险所涉及的系统范围来说，一般可以将这些不确定因素概括划分为系统性风险与非系统性风险两大类。

（一）系统性风险

系统性风险主要指那些由于系统外部的不确定性因素而引发的各种风险，即风险投资者与风险企业无法控制或者无力排除的风险，又可称为客观性风险。系统性风险一般包括以下几个方面：

政策法规性风险。主要是指由于政策、法规的不完善与不健全，或者是频繁的政策调整给风险投资造成了无法预料的某些负面影响。例如，政策性资金使用不到位、缺乏有效的资本退出机制等一直都是我国风险投资活动中较为突出的隐患。

经济性风险。主要是指由国家宏观经济的走势和波动所产生的风险，例如，由于经济危机导致的全球性或地区性经济衰退带来的投资风险。

金融和资本市场性风险。金融市场是不断变化的，汇率、利率以及资本收益率的变动都将给投资带来不确定的影响，主板和场外市场等其它多层次资本市场的规范程度与和规模大小也将对风险资本产生一定的影响。

社会性风险。主要是指由于社会动荡，如战乱、政权变更；或社会变化，如人文习俗、大众消费倾向、投资理念等一些社会性因素所引起的投资风险。

（二）非系统性风险

非系统性风险主要是指那些由非外部因素所引发的投资风险，这类风险一般由风险投资者与风险企业的不确定性因素所引发，又被称为主观性风险。非系统性的风险是可以通过风险投资方的主观努力，进行控制与消除的。就我国的具体实际情况考虑，非系统性的风险主要是指技术性的风险。技术的成熟性、先进性、实用性和技术创新的转化力量（也就是技术创新能力具备的持续性）一直是当今知识经济时代企业赢得技术优势、甚至整个市场优势，最关键的地方。如果技术上存在缺陷，那么将要面临的技术性风险往往会导致项目失败与投资亏损。技术性风险主要包括：

管理性风险。主要是指由于经营管理方式、组织制度、约束激励机制、人员素质和决策方法等缺陷所导致的风险。目前我国存在的主要管理风险隐患有：制衡机制的不健全，组织制度的不适应（与风险投资相适应的信托制度和有限合伙制度还不完善），风险投资人才的匮乏以及成本和败德行为等。

市场性风险。主要是指由于产品在市场竞争中的不确定性所引发的风险，例如，产品的可替代性、市场的需求程度、产品的营销网络、产品的性价比以及产品生命周期等方面可能出现的不利因素，都可以导致市场性风险的出现甚至扩大。

投资分析性风险。主要是指因为投资工具的选择、规模的大小、阶段化的动态组合、企业的资本结构、投资策略和投资项目的评价等方面的不确定性所引发的风险。风险投资的主要对象一般是高科技或创意型企业，由于这些企业缺乏历史统计记录的比对，所以在进行投资项目分析时，只能借鉴其他行业企业的经验和技巧进行考察和处理，其分析的精确度难免要打一些折扣，这就为投资的成功埋下了隐患。

二、风险投资的风险控制策略

在制定风险投资的风险控制策略时，要基于上述风险因素分析，遵循系统性、科学性、层次性、可比性、代表性和可操作性的原则，对投资风险做出综合评价，再根据具体情况实施有效的控制策略。

风险投资和常规投资相比，其突出的特点在于它缺乏一些历史性数据，而风险控制理论和方法大都是建立在利用历史数据进行建模与评估的基础上，例如收益率的均值-方差模型、多因子的定价模型以及风险的测定法等，都需要大量的历史数据和事前信息以保证其有效性。因此，本文根据风险投资的实际情况，以及投资动机中的前瞻性与战略性等特点，提出了一种注重当前与事后信息收集和处理、并且具备分指标评价和综合评价功能的风险控制策略。具体的操作步骤和技术方法如下：

（一）信息收集

风险控制的起点在于信息的收集，采取自上而下的分析方法，初步评估可能影响投资回报的各种风险因素。除一般性的风险因素外，还应考虑如风险企业所处的发展阶段、要求的投资规模、所处的地理位置以及风险企业家的素质等。

（二）风险分级

考虑到各种风险因素（或指标）的不确定性是很难进行量化的，所以可以将各个指标的可能性风险划分为五个等级：高风险、较高风险、一般风险、较低风险和低风险。

（三）分指标评价

由于初步收集的风险因素很多，不便于做出有效分析并构建判断矩阵。可以将风险因素分指标评价，例如市场吸引指标、产品技术指标、管理能力指标、环境支持指标、退出变现指标等。结合风险分级后构造出评价矩阵，并计算各分指标所占的比重。对各列（或者行）进行求和，并归化。

（四）风险控制策略的制定

最优控制策略即在总风险相对稳定的情况下实现收益的最大化，或在总收益不变的情况下使总风险最小化。而引入分指标评价的好处不仅仅在于让纷繁复杂的风险因素清晰可见，而且有助于在风险投资的各个阶段确定风险程度与投资额度，也有助于确定预期收益率与风险间的关系。

规避投资风险的主要经济意义是在风险投资中控制损值的范围，使其不低于预期的收益，再配合各指标在五个风险等级的组合选择，进而使项目的总风险降到最低。风险投资者可以根据自身的风险厌恶系数和风险判断矩阵解出最佳的风险-收益组合。在风险投资中进行科学的风险评价，并实施合理的控制策略。

参考文献：

[1]徐宪平.风险投资的风险评价与控制[J].中国管理科学,2001,9(4):75-80.

[2]骆正山,陈红玲,郑楠.多因素模糊综合评判模型的风险投资项目评估应用研究[J].西安科技大学学报,2010(3).

[3]刘俊娥,安凤平.基于未确知理论的风险投资风险的综合评价[J].通信市场,2009(5):65-71.

[4]万玉成,盛昭瀚.基于未确知测度的风险投资非系统风险的评价与控制研究[J].系统工程理论与实践,2004,24(11):22-27.

[5]贾晓东,潘德惠.高新技术企业风险投资及投资风险评价[J].信息与控制,2003,32(3):

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[6]孙秋鹏,于超银.高科技风险投资项目风险评价体系[J].软科学,2001,15(1):18-22.

[7]朱霞.初创期风险投资项目风险评价及防范措施研究[J].江苏科技大学学报(社会科学版),2008,8(4):56-58.

篇13

关键词：风险投资

方法 延迟性 期权

引言

风险投资（又称为创业投资）是指向主要属于型的高成长性创业提供股权资本，并为其提供经营管理和咨询服务，以期在被投资企业成熟后，通过股权转让获取中长期资本增值收益的投资行为 。事实上，风险投资是投资者投资于初创企业(主要是高科技企业)，并为所投资的企业提供管理和经营服务，期望通过投资项目的高成长率取得高额收益的投资方式，以高投入、高风险和高收益为特点。

在关于风险投资项目的评价方面，国外许多学者对风险投资者选择投资项目的程序和选择标准进行了，其中最著名的是 Tyebjee and Bruno以及 Fried and Hisrich的研究。而Dixon通过问卷的形式研究了风险投资者评估风险企业时对各个指标的重视程度，他发现投资者最重视的指标依次：管理者技能、市场容量、营销技能、项目成长性、投资规模和财务技能。具体在模型的构建方面，风险投资项目评价的传统方法是现金流折现法，其中以净现值法( 法)最具有代表性。然而， 法暗含着两个假设：1)投资者必须立刻决定是否进行投资；2)投资项目完全可逆(即放弃投资项目不花费任务成本)。这两个假设说明了 法没有很好地处理风险投资项目投资的时间选择问题。而对风险投资项目而言，收益率变动大，更注重投资时机的选择。仅仅用NPV法无法很好地解决风险投资的时机决策以及评价问题。

我国对风险投资项目评价的研究多集中于通过各种手段对净现值法进行改进，如风险调整贴现率法和肯定当量法。风险调整贴现率法是将净现值法和资本资产定价模型( )结合起来，利用 模型依据项目的风险程度调整基准折现率的一种方法。但这种方法是有缺陷的，因为项目寿命期内各年的净现金流量很难准确估计。肯定当量法是用一个系数把风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无风险的贴现率净现值，以此作为判断投资是否可行的依据，但肯定当量系数很难的确定。所以改良过的净现值法依然不能胜任对风险投资项目进行可行性评价的工作。彭寿康（2000）根据资本资产定价模型( )的基本思想提出了一种新的方法：风险补偿率比较法。但笔者认为资本资产定价模型或基于资本资产定价模型的方法(如风险调整贴现率法)很不适合用于风险投资项目的评价。Pindyck指出，在大多数情况下，投资具有不可逆性(Irreversibility)和可延迟性(Delay ability)（风险投资更是如此）。这类似与学上的期权概念，拥有投资机会就像拥有买方期权一样，通过耗费一定的资本（即支付一定的期权价格），可以选择现在或将来投资，以达到价值最大化。这说明，企业投资的灵活性（Flexibility）或投资机会具有相当的价值。20世纪70年展起来的期权定价恰好为这种投资灵活性的评估提供了一种新的思路。

基于风险投资具有期权的性质，本文对风险投资项目的评价方法进行改进，具体安排如下：首先分析风险投资的期权性质；其次利用期权理念进行风险投资项目的评价；最后有关结论。

风险投资的期权性质

研究国内外的风险投资以及Pindyck的研究成果就会发现，风险投资具有以下性质：①风险投资具有期权性质。风险投资家对风险企业的投资就像购买了一份期权，一旦成功将获得巨大收益，即使失败其最大的损失也只是投入的风险资本。②风险投资家向风险企业投入一定的风险资本从而拥有一定的股份，但其目的不是为了拥有企业，而是为了在风险企业增值后出售自己所占的股份以获得投资收益。所以风险投资家相当于以投入的资本为期权费购买了一份看跌期权put option又称卖出期权)，它赋予投资家在T时刻T为投资期满日)以某一价格出售自己手中股份的权利。

事实上，风险投资项目的可延迟性Delay ability (即风险投资项目的机会价值)在很大程度上类似于欧式期权，我们用下图来表示风险投资中的期权特性。在下图中，期权的标的物是风险投资项目在不同时刻 投资后，未来的净营运收入按一定折现率(通常可取内部收益率)折现到 时刻的值 。假设当前时刻作出投资决策时的净现值是并假设投资者处于风险中性世界里。根据无套利均衡的思想，曲线2的轨迹表示当前投资获得的 按无风险连续复利计算的在 时刻的值 ，其中 为符合风险中性假设的无风险利率。曲线1表示 时刻进行风险投资时，标的物的价值 大于风险中性世界中 在 时刻的值 ，此时风险投资机会价值可看作一种看涨的欧式期权，执行价为 ，标的物价格为 。曲线3表示 时刻进行风险投资时，标的物的价值( )小于风险中性世界中 在 时刻的值 ，此时风险投资价值可看作一种看跌的欧式期权，执行价为 ，标的物价格为 。风险投资的期权特性

如果投资项目出现曲线1情况，则可延迟投资；出现曲线3情况，且又满足 ( 为设定的进行项目投资所需的 的临界点)，则应在当前进行投资。

基本模型的建立

风险投资决策考虑在什么时机投资。假设不同时机风险投资额为 ，风险投资的现金流入量折现值(指折现值到 时刻)为 。则 表示当前投资时的投资额， 表示当前投资时的现金流入量。根据风险投资的特征，高度的不确定性是风险投资项目的主要特征之一。在进行风险投资时，不同时刻进行投资，投资成本 和投资现金流入量 的不确定性变化主要是由于投入材料、设备、劳动价格及项目产品的市场价格变化造成的，而描述这些价格变化的随机过程主要有几何布朗运动，均值回复过程等。因而，可以假定 、 的变化是一个随机过程，并服从几何布朗运动。则：

（1）

（2）

式中： 、 分别表示V、C的期望增长率，符号可取正负；

、 分别是V、C变动率的标准差；

、 为维纳过程，其中， 、 满足标准正态分布。根据等式(1)、(2)，可得：

令 ，则 。从而有：

(3)

同理：

(4)

设 表示标的物V的衍生产品的价格，并有：

（5）

式中： ； 。则 表示t时刻投资比当前投资增加的现金流入量。

同理，假设：

(6)

式中： ； 。 表示标的物C的衍生产品的价格。则 表示t时刻投资成本比当前投资成本的增加额。

由(3)、(4)、(5)、(6)得：

（7）

（8）

根据投资机会价值的含义和风险中性假设，记t时刻的投资机会价值折现到当前时刻的值为 则：

(9)

式中： 表示欲在 时刻拥有该项投资权利，需要付出的费用。若设该项投资权利拥有期限为 期，风险投资项目的最大投资机会价值为：

（10）

根据不同的 ( )和 的值，在风险投资时机选择时应遵循以下准则：

1) ，则项目不投资；

2) 则项目在当前进行投资；

3) ，则在取得 值的 时期进行投资；

4) ，则项目不投资。

从以上时机选择准则中，认识到准则3)、4)与图1中的曲线1相符合，说明风险投资项目的可延迟性，即存在风险投资机会价值，类似于一种看涨欧式期权。准则1)、2)与图1中的曲线3相符合，该风险投资项目的风险投资机会价值为负。

结论与评价

本文依据风险投资项目的投资机会价值的期权特性，构建了一种新的风险投资时机决策模型，把投资的可延迟性看成期权为风险投资决策提供了一种全新的思路。同时依据以上的，我们可以看到基于期权特性的风险投资项目评价过程的对于NPV方法而言具有如下优点：①期权定价并不需要知道投资期内各年的现金流量；②由于期权定价公式是利用风险中性定价方法得到的，所以不必进行所谓的风险调整。这两个优点使得期权定价方法与基于净现值法的风险投资评价方法相比更、更易于处理。然而，这种方法要成为一种实用的风险投资分析工具，许多方面还有待于进一步，其中关键是如何识别t时刻现金流入量V(t)和投资成本C(t)的变化。

：

[1] 彭寿康，资本资产定价模型与风险项目评价[J]，预测，2000(1)

[2] 师萍，高技术产业投资报酬率的构建模式[J]，数量技术经济研究，1999(8)

[3] Tyebjee T.T. and A.V.Bruno. A model of venture capitalist investment activity. Management Science. 1984， 30(9):1051-1066.

[4] Fried V.H. and R.D.Hisrich. Toward a model of venture capital decision making.Financial Management. 1994， 23(3): 28-37.

[5] 邹辉文、陈德锦、张玉臣、张克亮，风险投资项目的终选方法和评估指标[J]，科研管理，2002（9）104-109

[6] 范柏乃、沈荣芳、陈德棉，风险投资研究综述，浙江，2000（9）

[7] 徐宪平.风险投资的风险评价与控制[M].管理科学，2001，9(4):75-80.

篇14

【关键词】证券 收益率 标准差 最优投资证券方案

一、证券投资

证券投资（investment　in　securities）是指投资者（法人或自然人）购买股票、债券、基金券等有价证券以及这些有价证券的衍生品，以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程，是间接投资的重要形式。[1]

证券投资具有如下一些特点：第一，证券投资具有高度的“市场力”；第二，证券投资是对预期会带来收益的有价证券的风险投资；第三，投资和投机是证券投资活动中不可缺少的两种行为；第四，二级市场的证券投资不会增加社会资本总量，而是在持有者之间进行再分配。

证券市场：证券投资是通过证券市场的买卖活动得以实现的。证券市场又可分为一级市场和二级市场。一级市场又称发行市场，是筹资人发行新证券时，由投资人、筹资人和发行人（一般是投资银行）共同组成的市场。发行方式通常可分为公募发行和私募发行两种。公募发行由投资银行向社会上非特定的投资人公开出售证券；私募发行则由投资银行或筹资者直接向特定的投资人分配证券。新证券发行时，投资人以低于证券面值的价格购买证券，称为折价发行；投资人以等于证券面值的价格购买证券，称为平价发行；投资人以高于证券面值的价格购买证券，称为溢价发行。但对于股票，则只能平价或溢价发行。二级市场是证券发行以后转让流通的市场。二级市场上证券买卖的价格称为证券行市，它等于预期的当期证券收益与市场利率之比。二级市场还可以根据交易组织形式的不同，进一步分为证券交易所和店头交易市场（over-the-counter　market，简称OTC市场）。一般来说，只有那些信誉卓著、资金实力雄厚的大企业发行的证券（或政府债券）才有资格在交易所公开挂牌上市，而那些无资格在交易所公开挂牌上市的证券，只能在店头交易市场上买卖。但是，证券交易所和店头交易市场上各自买卖的证券并非互不渗透。一些有资格在证券交易所公开挂牌上市的证券也开始在店头交易中出现。此外，还有一些大额的证券投资人为了避免过高的交易成本，而直接相互接触买卖证券。 证券投资分析：证券投资既要重视证券的收益性（赢利性），又要兼顾证券的安全性与流动性（变现性）。由于各种证券的收益性、安全性与流动性都不相同，投资者为了少冒风险而获得最大收益，必须在证券之间进行投资分析，然后做出审慎的投资决策。

证券投资分析有广义和狭义之分。广义的证券投资分析是指分析证券发行人的情况以决定投资于何种证券为宜。它包括质因分析和量因分析。质因分析侧重于分析证券发行人的经营状况和一般经济形势，如发行人的营业特性、营业基础、竞争地位等。量因分析侧重于对证券发行人营业状况的数量方面如财务报表等进行分析。狭义的证券投资分析指证券行情分析，以决定在何时入市购买证券，或何时脱手出市等，其传统的方法有基本分析和技术分析。

自改革开放以来．随着国内人均收人水平迅速提高．证券投资逐渐进入人们的视野，越来越多投资者参加到证券投资的行列。但是大多数证券投资者的具有盲目性，缺乏科学的指导选择。文章以单一证券投资分析为重点，以单一证券的收益率和标准差为依据。指导人们如何选择单一证券的投资。

二、单一证券的收益与风险

投资者在进行证券投资时，首要的任务就是要先对每个证券的收益和风险进行评估，以便于决定是否购买该证券，或者是否将该证券加入到投资组合中去。

（一）单一证券的收益

证券投资收益的概念：证券投资收益就是购买某证券所获得的收益（或损失）。投资收益通常有两部分组成：首先，在购买某证券后，可以获得一些直接的现金回报，如现金鼓励和利息收入，这部分收益成为投资收益的直接来源；期次，所购买的证券的价值经常会发生变化，在这种情况下，证券投资会带来资本利得或资本损失，例如购买股票后股票价格的上涨或下跌所引起价值的增加或减少就构成了股票的资本利得或资本损失。[2]

（二）单一证券的标准差

由于证券投资的不确定性，证券的收益率也是不确定的。

当投资者投资某一证券后，未来的投资收益可能会有多种情况出现，这就造成了收益的不确定性，这就是投资风险。例如，购买股票就面临着股票价格的波动，使得股票投资的收益率也不断波动。股票价格波动越大，股票投资的收益率波动就越大，投资者所获得的投资收益就越不稳定，投资风险就越大。

风险与概率直接相关。在未来每种情况发生的概率能够估计出来的情况下，可以利用投资收益分布的标准差来衡量投资风险的大小。标准差反映的时投资收益偏离其均值的离散程度，是一个绝对数指标，其单位与投资收益的单位相同。在期望值相等的条件下，可直接利用标准差比较不同方案投资风险的大小，标准差越大，投资方案的风险越大，反之亦然；在期望值不相等的条件下，则不能直接利用标准差比较投资风险的大小。

根据是否考虑发生概率的连续性，证券收益率分布的标准差可以分为离散型概率情况下的标准差和连续概率情况下的标准差。

参考文献

[1]百度百科.

[2]韩良智，进行高效投资决策.