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封闭式证券投资精选(五篇)

发布时间:2023-09-19 15:27:30

序言:作为思想的载体和知识的探索者,写作是一种独特的艺术,我们为您准备了不同风格的5篇封闭式证券投资,期待它们能激发您的灵感。

篇1

关键词:封闭式基金;定价;收入资本化

Abstract:Because the close-ended fund does not redeem in the existence, the pricing of Close-ended Fund has the different with Open-ended Fund.Through analysising pricing characteristic of Close-ended Fund, this paper get priceing theory of Close-ended Fund and carriesout application.

Keywords:Close-ended Fund,Price,Income Capitalization

中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:1674-2265(2009)05-0062-03

证券投资基金本质上仅仅是一种投资者间接投资于金融产品并实现资本增值的收益证券,与具有直接投资特征的权益证券相比较,其拥有不同的价格决定方式和定价思路。

影响证券投资基金价格最主要的因素是基金净值的高低,不过,对于按照基金规模在存续期间内是否能够变化划分的证券投资基金类型:开放式基金和封闭式基金,由于它们在存续期内的交易方式不同,使得在市场交易价格形成上也具有了一定差别。开放式基金的申购和赎回价格取决于基金的单位净资产,而封闭型基金的交易价格是以其基金的单位净资产为基础,进行溢价或折价交易。

一、封闭式基金定价原理

封闭型基金(以下简称基金)以其资产净值为基础进行溢价或折价交易,综合来看,这种现象发生的根本原因在于投资者对未来市场环境和基金管理人的管理能力预期不明确,进而影响了对收益获得的判断。而在证券市场上,收益率与风险应当相互匹配,投资者投资于相同风险水平的金融产品,其收益率也应相同。因此,基金交易价格的理论价值应当与投资者自身风险偏好下的未来收益水平的高低密切相关。

二、基金的贴现定价模型

建立基金定价模型的目的是确定基金上市后的内在价值。由于该价值取决于基金在未来不同时间段上所能带来的收益,因此模型可采用收入资本化法,将基金未来收益流量通过资本化的方式贴现为现值,进而得到基金的内在价值。

(一)初始持有下的定价模型

若投资者在基金设立时即持有基金,则其价格决定公式应为:

其中,P:基金现行的内在价值; n:基金存续期限;K:贴现率(基金的应得市场收益率);:基金存续期内收益流量(其中也包含到期清算价值)。

(二)后期持有下的定价模型

若投资者是在基金上市后才买入持有,那么基金内在价值决定公式可变为:

其中,N:基金存续期限;n':基金剩余存续期(即基金购入或卖出时所剩余的存续期限);:基金剩余存续期内收益流量。

以上公式中,可以发现影响基金理论价格的因素有三个方面:基金的未来收益流量、贴现率、基金存续期。其中,基金在发行时即以确定其存续期,因此对基金的定价就仅涉及基金未来收益流量的估算和贴现率的评定上。

三、收益流量的估算

基金未来收益流量实际上包括基金未来每年的分红和到期的基金清算价值,它取决于基金管理人管理基金的投资净收益大小和相关的分配政策。

(一)影响因素分析

首先,在基金存续期内,设基金管理人的年平均投资回报率为R。该回报率会由于基金管理者的水平和市场行情的变化而在基金存续期内发生波动,表现为一个随机变量,但在一个较长的时段内,其均值分布基本上可用正态分布来描述。因此本文选择均值来近似描述基金投资回报收益的随机变化。

其次,基金管理人和托管人的管理费和托管费是影响基金净收益的重要支出费用,我国基金对管理费和托管费一般分别按照年利率2.5%和0.25%从基金净资产中进行计提,总计为2.75%。

最后,《证券投资基金管理暂行办法》规定,新基金每年分红不得少于基金投资净收益的90%;

(二)收益流量确定公式

在以上约束条件下,基金在清算年之前的收益流量公式为:

其中::单位基金的原始净资产值;R:为基金年投资回报率;i:1,2,3,…,14;H:基金年托管费率和年管理费率之和,一般为2.75%;

若基金存续期满的最后一年(我国一般为15年)要进行清算,其公式应为:

四、贴现率的评定

贴现率对与证券投资基金而言,就是投资者考虑风险因素的应得收益率。该收益率的测算方法有很多,比较常用的是资本资产定价模型,它描述了资本资产收益率与风险的配比关系。

证券市场线模型认为,一项风险证券的应得收益率等于无风险证券收益率加风险补贴:

其中:K:应得收益率; :无风险证券收益率;

:系统风险; :市场收益率; :投资风险资本资产所获得的风险补偿。

基金的特点之一是组合投资,进而达到分散风险。同时,由于基金的投资倾向及基金管理人投资风格的不同,美国基金市场基金可分为:积极成长型,成长型,成长收入型,平衡型及收入型,且其投资股票市场的系统风险系数分别为:1.2、1.0、0.9、0.7、0.5,投资者可根据某支基金所公布的投资风格,参照以上系数来确定我国基金投资股票市场的系统风险系数。另外,对于我国股票市场,系统风险的比重经有关专家测算在0.6-0.8之间,因此也可用它来衡量基金投资于股票市场的 系数。

五、小结

综合以上分析,设P为基金的价值,其定价公式为:

其中,n为基金剩余存续期。

从定价公式可知,基金平均投资回报率R和股票市场平均收益率 是决定基金价值的主要因素,两者决定了封闭式基金是按净值进行交易还是按溢价或折价交易。

六、基金定价实例

截止2009年4月1日,上海证券交易所上市基金数为16支(三支为ETF),深证证券交易所上市基金数为48支,其中LOF28支,封闭式18支,ETF2支。本文选择上证基金市场里的基金景宏进行实证定价研究。

(一)基金信息搜集

通过查阅各种媒介下的基金景宏相关信息,即可汇总如下重要资料:

1. 基金类型:该基金属于契约型封闭式基金;

2. 存续期限:15年,即1999年4月27日到2014年年5月18日。

3. 基金单位总额:20亿元。

4. 基金发行价:基金单位每份为人民币1.01元,其中:面值为人民币1.00元,发行费用人民币0.01元;

5. 投资目标:为投资者减少和分散投资风险,确保基金资产的安全并谋求基金长期稳定的投资收益;

6. 投资范围:具有良好流通性的金融工具,其中主要投资于国内依法公开发行、上市的股票;

7. 投资组合:80%投资于股票,20%投资于国债(属于股票型基金);

8. 基金费用的提取:

首先,管理人费用:按前一交易日的基金净资产值的2.5%的年费率计提;

其次,托管人费用:按前一交易日的基金资产净值的0.25%年费率计提;

最后,其他费用按实际支出额由托管人从基金资产中支出。

9. 基金收益分配:

首先,基金收益分配比例不低于基金净收益的90%;

其次,基金收益分配采用现金形式,每年分配一次;

最后,基金当年投资亏损,则不进行收益分配。

(二)数据分析与整理

1. 基金平均回报水平的确定。对于基金的平均投资回报率,估算方法有很多种。首先,可以根据其投资的对象和投资比例计算资产组合的平均回报率,其中,股票组合的平均回报水平可利用股价指数的平均水平计算。这是因为基金采取组合投资的方式使得其收益往往围绕股票市场的平均收益水平波动;其次,可以参照基金自身发行后已经实现的平均回报水平进行估算;最后,也可以参照基金管理公司旗下或市场上投资方式与风险特征相似的基金的历史回报水平加以预测。另外,投资者也可以选择其他认为合理的方式进行确定。

本文参照基金发行后已经实现的累进净值进行平均回报水平的估算。

截止2009年3月27日,该基金累计单位净值为3.5374元。由于其存续期为15年(1999年4月27日到2014年年5月18日),并且该支基金发行价为1.01元,因此在现有存续期(即基金发行日起到2009年3月27日至的时间段,约为10年)内,用单利法计算的基金年平均回报率R为25%()

,而用年复利法计算的为13.35%。

2. 基金贴现率的确定。按照基金景宏的相关公告,基金投资组合20%投资国债,80%投资股票。虽然在比例上会有些变化,在某些时间段里基金也会保有一定比例的现金,但为简化计算起见,我们假设基金严格按照基金招募书中所公布的比例为准进行投资。

由于投资国债的风险为零,设投资于股票组合的系统风险为 ,则基金的风险(主要为系统风险)系数 为0.8 。

因此,根据证券市场线模型,基金贴现率公式为:

其中::基金贴现率;:无风险收益率; :股票市场平均收益率; 为股票组合系统风险。

在理论部分分析中,得知对于我国股票市场,系统风险的比重经有关专家测算在0.6-0.8之间;同时,美国市场的成长收入型基金投资股票市场的系统风险比重约为0.7。因此,本文假设基金 系数为0.7。

无风险收益率本文采用基金景宏所持有的主要债券产品(包括08农发05、08农发08、08央行票据17、08央行票据35和国债904)的平均收益率,在给予一定升水的情况下约为4%。

股票市场的平均收益率可利用沪深两市的股票指数进行计算。但为简化计算,我们以基金景宏的预期回报率作为股票市场的平均回报率。这是因为基金的回报是否高于股指收益的变化水平是投资者进行判断买卖的重要影响因素。因此,在这里假设股票市场的平均收益率为25%或13.35%。

3. 基金内在价值的确定。根据以上实验分析步骤,将相关数据带入公式(6),可得:

最终,将所有计算结果进行整理,可以得出基金景宏的内在价值中枢为1.48元或1.14元,其市场价格应当围绕其进行波动。

(三)市场价格的统计

基金景宏的市场交易平均股价一般包括,开盘价、收盘价、最高价和最低价这四类平均股价。本文仅以收盘价为例进行计算。

以收盘价为例列,在筛选出2009年1月1日到2009年4月7日至的收盘价格后, 通过数学分析软件得到,在所选定时间范围内的收盘价格的描述统计分析结果。其中,其股价平均数为1.02。因此发现,市场价格低于其内在价值。

在实际应用中,投资者应当结合证券投资基本面和技术面分析后最终做出投资决策。另外,需要注意的是,基金往往是以折价方式进行交易,即市场交易价格低于基金的净资产值。因此,投资者可以根据基金的折价平均水平对内在价值进行调整,以期做出更加符合现实的投资决定。

参考文献:

[1] 李学峰.中国封闭式基金投资心理及其对市场的影响[J].广东金融学院学报,2008,(9).

[2] 尹华阳.1998-2008年封闭式基金折价的统计特征分析[J].理论与实践,2009,(2).

[3] 陈玉罡.我国封闭式基金的业绩和驱动因素研究[J].当代经济管理,2008,(9).

篇2

【关键词】投资组合;封闭式基金;风险;收益;合理性

一、文献综述

目前我国基金市场主要是开放式基金,虽然封闭式基金存在的时间比开放式基金的时间长,但是一直没有较大的发展,封闭式基金的数目不多,目前只有60家①,与开放式基金相比,投资者投资于封闭式基金在存续期间不能申购和赎回,这样减少了基金净资产由于赎回而减少的压力,同时也缺少了由于赎回压力所造成的激励。由于开放式基金的申购赎回机制能够较好地满足持有人的流动性需求,因而基金市场主要是开放式基金呈现跨越式发展,目前文献对我国封闭式基金的资产组合合理性的研究较少,考察封闭式基金资产配置合理性可以反映我国封闭式基金的运行是否合理,是否给投资者带来合理的收益,对我国封闭式基金的发展有着重要的意义。

目前对于封闭式基金的研究主要方向有研究封闭式基金折价问题,如Pratt(1996)和Malkiel(1977),Lee ShlEifer和Thaler(1991),Constantinides(1984)等人的研究;基于行为金融角度考察封闭式基金的动量反转效应,如解为(2009)的研究;根据CAPM的基本原理,运用收益率指标、风险指标等业绩衡量指标来考察我国封闭式基金的业绩表现,如张姊媛(2009)的研究。

对于考察证券投资基金绩效的评价模型中外学者都有很多研究。Harry M.Markowitz(1958)的均值—方差模型从理论上解决了如何测定组合投资的预期收益与风险,如何以这两种指标进行资产分配的问题。Treynor(1965)、Sharpe(1966)和Michael C.Jensen(1968)以CAPM模型为基础分别提出了三个单因素绩效评价模型,基本思路是通过对基金收益进行风险调整,得到可以同时对收益和风险加以综合考虑的评价指标,即特瑞诺指数、夏普指数和詹森指数。以CAPM模型为基础的单因素评价模型只考虑了市场风险的影响,无法解释按照股票特征进行分类的基金组合收益之间的差异,于是出现更多的关于多因素模型的研究,多因素模型建立在套利定价理论上,以此为基础,Fama、French(1996)提出了关于绩效评价的三因素模型。已有的研究和实践表明,评价基金绩效必须考虑投资的收益和风险两个方面,从收益和风险两个方面综合评价投资组合构建的合理性。

以上的研究为我们提供了一定的理论基础,对考察封闭式基金从不同角度提出了不同的研究方法,但目前研究存在的不足是:很少有文献基于投资组合合理性去考察封闭式基金的业绩,对封闭式基金投资组合给予更基础性的研究,这里我们参考李学峰、曹小飞(2008)的研究,构建衡量风险与收益匹配状态的模型,对封闭式基金的投资组合合理性进行实证研究,同时将风险收益相匹配的“一般原则”与“最优原则”区分开。根据资本资产定价模型,一般原则是指证券的预期收益率与其所承担的系统性风险之间是正相关的,即投资的高收益将伴随较高风险,而较低的收益其所承担的风险也将较低;最优原则是指理性投资者具有不满足和风险厌恶的特点,即在一定风险下追求更高的收益,或是在一定收益下追求更低的风险,从而达到风险与收益的最优匹配。这样的模型设计能够科学地考察封闭式基金的业绩,对封闭式基金投资组合的特征进行评价。

二、研究思路及方法设计

(一)风险与收益指标的选定

本文选择系统性风险β作为表征风险的指标②。投资组合的β系数为βp,等于该组合中各股票β系数的加权平均:

其中为第i支股票的β系数;Xi为各股票市值所占组合总市值的比重。

如果投资组合的βp=1,其系统性风险与市场风险一致;如果βp>1,该组合的系统性风险即大于市场风险;如果βp<1,则组合的系统性风险小于市场风险;βp=0,则该组合无系统性风险。由于βp=0的可能性很小,故可以忽略不计。

我们设定证券组合的收益用Rp表示:

Ri为组合中各股票的收益;Xi为各种股票的市值占该组合总市值的比重。

其中,t期的Ri由Rit表示,有:

其中,Pit为股票在t期的价格;Pi(t-1)为股票在(t-1)期的价格;Dit为t期分得的股利。

(二)投资组合合理性初判

1、基于一般原则③

一般原则是指投资组合的收益应该与其所承担的市场风险相匹配,根据β值的定义,市场组合的所有资产的加权平均β值必定为1。从而可得到投资组合与市场组合的β值关系式βpm:

对于收益方面的指标,用Rpm来表示投资组合的收益与市场基准组合收益的关系。关系表达式为:

在一般原则下,我们分为三种情况。情况1:βpm<0而Rpm≥0;或βpm=0而Rpm>0。其特征是,在所承担风险低于市场的前提下,获得了等于或高于市场的收益;或者在所承担风险等于市场的前提下,获得了高于市场的收益。这说明封闭式基金在这一时期获得了超过市场收益的超额收益,在同一风险水平下为投资者赚取了较高的收益,这是一个较好的状态。

情况2:βpm>0且Rpm>0;或βpm<0且Rpm<0;或βpm=0且Rpm=0。其特征是,在承担风险高于市场的前提下,所得收益也高于市场;或者在承担风险低于市场的前提下,所得收益亦低于市场;或者在承担风险等于市场的前提下,所得收益等于市场。在这种状态下,高风险对应高收益,低风险对应低收益,能够较好的体现风险与收益匹配的一般原则。

情况3:βpm>0但Rpm≤0;或βpm=0但Rpm<0。其特征是,在承担风险大于是市场的前提下,所得收益等于或低于市场;或者在承担风险等于市场的前提下,所得收益低于市场。该种状态下,高风险对应低收益,不符合风险收益匹配的一般原则,该封闭式基金的投资组合是不合理的,属于较差的状态。

2、基于最优原则④

下面我们构造一个考察在给定的风险水平下投资组合是否获得了更高的收益的基准。首先将收益用风险进行调整,形成Rrp:

Rrp=Rp/βp(6)

其中,Rp为组合的收益;βp为组合的风险。

该比值的含义是:投资组合承受单位系统风险时的收益,代表收益率与系统性风险之间的对应关系。

然后,选择市场收益和风险作为比较的基准。构造指标Rrm:

Rrm=Rm/βm(7)

其中Rm为市场收益;βm为市场风险。由于市场总体的系统性风险βm为1,于是得到Rrm=Rm。这里,市场收益率Rm表示整个市场的风险与收益的对应关系。

最后我们构造出衡量在给定的风险水平下投资组合是否获得了更高的收益的基准MD:

当MD>0时,说明在承担相同风险水平的状况下,投资组合的收益高于市场基准,在非有效的市场中符合风险与收益的最优匹配原则,这种情况是有利于投资者的,给投资者带来了更大的收益;当MD<0时,说明在承担相同系统风险水平的状况下,投资组合的收益低于市场基准,未能满足最优原则,说明基金的投资组合存在不合理性。

三、封闭式基金资产组合合理性实证检验

(一)研究时期及样本的选取

本文采用的样本数据是成立在2004年之前,存续截止日在2011年之后的封闭式基金的数据,一共选取了26只基金,分别为:基金开元、基金普惠、基金同益、基金景宏、基金裕隆、基金普丰、基金天元、基金同盛、基金景福、基金裕泽、基金丰和、基金久嘉、基金鸿阳、基金金泰、基金泰和、基金安信、基金汉盛、基金裕阳、基金兴华、基金安顺、基金金鑫、基金汉兴、基金兴和、基金通乾、基金科瑞、基金银丰。

选择这26只基金在2005年第一季度到2010年第四季度这24个季度的数据⑤,这样选择的原因有:第一,2005年之前距离现在时间太远,而且股权分置改革在2005年以后取得较大的进展,有利于考察股票数据的统一。第二,研究选择的24个子期,正好经历了中国股市从低迷走向繁荣又走向低迷的过程,有利于综合考察封闭式基金分别在牛市和熊市的表现。

在考察单个基金数据时选取每季度各封闭式基金作为十大流通股的股票组合,以此组合代表封闭式基金投资于A股市场的组合。这种选取方式是由于作为十大流通股东的股票在封闭式真实的投资组合当中应该是举足轻重的,能充分代表基金投资组合的特征。

本文选定沪深300指数作为市场基准,沪深300指数选取沪深两市300只A股作为样本,覆盖了沪深市场六成左右的市值,具有良好的市场代表性。因而将沪深300指数定为本研究的市场组合,市场收益率Rm即为同时期沪深300指数的收益率。

(二)实证结果

首先,利用公式(1)、(2)计算得到各期各机构投资组合的风险和收益值,并计算各期市场基准收益率Rm,然后取Rp、Rm及βp平均值,利用公式(4)、(5)与公式(8)计算βpm、Rpm、MD值,对各封闭式基金在总考察期内的风险与收益匹配状态进行衡量,并根据一般原则和最优原则下的匹配状态进行投资组合合理性判定。

将基金在24个时期的数据汇总共有624的考察样本⑥,通过数据处理⑦,我们可以算出,基于一般原则的考察结果是,符合第一种情况的一共有311个,占总样本的49.81%;符合第二种情况的一共有310个,占总样本的49.68%;符合第三种情况的只有3个,占总样本的0.48%。⑧这说明在一般原则下,大多数封闭式基金均构建了较好的资产组合,取得了低风险高收益的成绩。

基于最优原则的数据统计表明MD>0的样本共有427个,占总样本的68.43%,说明大多数封闭式基金在承担相同风险水平的状况下,投资组合的收益高于市场基准,即取得了超额收益,做到了“战胜市场”。

四、实证结果的进一步分析

基于一般原则的考察结果说明在一般原则下,大多数封闭式基金均构建了较好的资产组合,取得了低风险高收益的成绩。基于最优原则的考察结果说明绝大多数封闭式基金在承担相同风险水平的状况下,投资组合的收益高于市场基准,从这个角度来说,封闭式基金取得了“战胜”市场的投资回报。进一步分析MD值,1至24时期MD大于零的个数分别为:25、8、14、9、16、17、20、25、16、21、16、25、25、0、0、22、24、23、26、26、10、17、23、19。

从表中的统计数据可以发现有些季度(如第2,14,15等季度)封闭式基金普遍为负,结合市场收益率可以看出封闭式基金在市场行情不好的情况下的资产配置能力较低,但是大多数封闭式基金在市场行情较好的情况下资产配置能力较好,很少有出现绝大多数封闭式基金没有战胜市场的现象。

五、结论及启示

本文依据风险与收益相匹配的一般原则和最优原则,通过构建衡量风险与收益匹配状态的模型,考察了我国封闭式基金投资组合风险与收益的匹配状态,由此判断投资组合构建的合理性。通过以上的实证分析,我们可以看出,中国的封闭式基金在资产组合管理能力方面表现较好,大多数封闭式基金都能够在控制风险的情况下取得较好的收益,即能够战胜市场。

在对MD值结果的进一步分析可以看出我国的封闭式基金在市场行情较好的时候资产配置能力会有一定提高,而行情较差时资产配置能力则会降低。这说明我国封闭式基金在牛市中表现更好,其中原因可能是由于封闭式基金没有到期之前的赎回压力,在行情较好的情况下积极配置资产,取得超过市场平均水平的超额收益率;当市场行情不好的时候,封闭式基金并没有主动适应市场行情而调整资产组合配置。这也说明了封闭式基金由于没有持有人赎回压力而缺乏主动根据市场变化而调整资产配置的激励。

从整体上来看,考察我国的封闭式基金的资产配置能力得出较好的结果,这说明我国的封闭式基金具有较强的资产组合管理能力,能够为投资者带来较好的收益。我国基金市场上封闭式基金数目较少,可以适当鼓励增加一定的封闭式基金,增加基金市场产品的多样性,让投资者拥有更多地选择,满足不同流动性需求和风险偏好的投资者。

注释:

①参考wind数据库2010年的数据.

②参考李学峰,曹小飞.QFII投资组合构建的合理性研究[J].国际经贸探索,2008(4).

③参考李学峰,曹小飞.QFII投资组合构建的合理性研究[J].国际经贸探索,2008(4).

④参考李学峰,曹小飞.QFII投资组合构建的合理性研究[J].国际经贸探索,2008(4).

⑤数据来源于wind数据库.

⑥这里将数据汇总是为了考察封闭式基金整体的情况,综合反映封闭式基金能否进行较好的资产配置,并不是对于单只基金进行分析.

⑦数据处理所使用的软件是MATLAB和EXCEL.

⑧限于篇幅,具体的数据如果读者需要可以向作者索取.

参考文献

[1]Harry M.Markowitz.1952.Portfolio Selection[J].Journal of Finance(7).

[2]William F.Sharpe.1966.Mutual Fund Performance[J].Journal of Business(39).

[3]Woochan Kim,Shang-Jin WEi.Offshore Investment Funds:Monsters in Emerging Markets.NBER,1990.

[4]李学峰,曹小飞.QFII投资组合构建的合理性研究[J].国际经贸探索,2008(4).

[5]李学峰,张茜.我国证券投资基金投资管理行为成熟性研究[J].证券市场导报,2006(10).

[6]孙立,林丽.QFII投资中国内地证券市场的实证分析[J].金融研究,2006(7).

篇3

摘 要 随着我国资本市场及金融改革的不断发展以及证券投资基金在经济发展和广大投资者投资中起着越来越重要的作用,笔者认为,理清证券投资基金的运作方式,对于投资者投资和金融市场发展意义重大。

关键词 证券投资基金 基金发行 上市交易 申购和赎回 收益分配变更终止

证券投资基金是投资基金的一种主要类型,是一种利益共享、风险共担的集合投资方式。证券投资基金与股票、债券相比,既有区别又有联系。投资者地位不同:股票投资者是公司的股东,对公司有决策权;债券持有人是债券发行人的的债券人,享有到期收回本息的权利;基金单位持有人是基金的受益人,体现的是信托关系。风险风险程度不同:股票的风险一搬大于基金,基金的风险一搬大于债券。收益情况不同:基金和股票的收益是不确定的,而债券的收益情况是确定的。投资方式不同:证券投资基金是一种间接地投资方式,基金的投资者不能直接参与有价证券的买卖活动,不再直接承担投资风险,而是由专家负责投资方向的确定、投资对象的选择。价格取向不同:基金的价格主要取决于资产净值;而债券价格受利率影响,股票价格受供求关系影响。联系:基金、股票、债券都是有价证券,他们的投资都是证券投资;基金份额的划分类似于股票;股票、证券也是证券投资基金的投资对象。证券投资基金的类型:开放式基金、封闭式基金、契约型基金、公司型基金、股票基金、债券基金、货币市场基金、指数基金、国际基金、对冲基金、ETFs交易型开放式指数基金、LOF交易所上市开放式基金。

一、关于证券投资基金管理人设立

设立基金管理公司必须符合以下条件:(1)有符合《证券投资基金法》和《公司法》规定的章程。(2)注册资本不低于1亿元人民币并且必须为实缴货币资本。(3)主要股东具有从事证券经营、证券投资咨询、信托资产管理或者其他金融资产管理的优秀的经营业绩和很好的社会信誉,最近三年没有违法记录,注册资本不低于3亿元人民币。(4)有符合要求的营业场所、安全防范设施和与基金管理有关的其他设施。(5)取得基金从业资格的人员达到法定人数。(6)有完善的内部稽核监控制度和风险控制制度。(7)法律、行政法规规定的和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件。

二、证券投资基金的发行

基金的发行是指将基金券或受益凭证向投资者销售的行为,是投资基金运作过程中的一个基本环节。基金的发行包括确定发行对象、发行日期、销售形式、发行价格、发行数额、发行地点。

(一)封闭式基金的发行

1.按照发行方式和发行范围的不同,封闭式基金的发行方式可以分为公募和私募两种形式。公募是指以公开的形式向广大的社会公众发行基金的方式,发行的对象包括个人投资者和机构投资者。私募发行是指基金发起人面向少数特定的投资者发行基金的的方式。

2.封闭式基金的发行费用,上网定价发行手续费由上海证券交易所、深圳证券交易所按实际认购基金成交金额的1%收取。

3.我国封闭式基金的募集期限为6个月,其计算起始日为该基金批准成立之日。封闭式基金自批准之日起6个月内募集的资金超过该基金批准规模80%的该基金可以成立。

(二)开放式基金的发行

1.开放式基金的发行有代销网点柜台发行和网上发行两种途径。代销网点柜台发行是指投资者通过代销机构购买基金单位。网上发行包括银行网上发行、基金公司网上发行、证券公司网上发行和证券公司网上交易系统。

2.按照投资者支付时间的不同,发行费用分为前端费用、后端费用和或有递延销售费用。

3.在发行期限内,符合下列条件的,开放式基金方可成立:(1)在设立募集期限内,净销售额超过2亿元人民币。(2)在期限内,最低认购户数达到100人。(3)自募集期限届满之日起10日内聘请法定验资机构验资。不符合上述条件,该基金不能成立。

三、证券投资基金的上市交易

(一)封闭式证券投资基金成功发行并完成资金募集后,经国务院证券监督管理机构核准,即可宣告成立并上市交易。封闭式基金分额上市交易的条件:符合基金法规定;基金合同期限为5年以上;基金募集金额不低于2亿元人民币;基金份额持有人不少于1000人;基金份额上市交易规定的其他条件。

(二)开放式基金的的交易行为分为五种:认购、申购、赎回、转换和变更。申购和赎回是最基本的交易行为。我国《证券投资基金法》规定,开放式基金1周至少要有一天为开放日。

四、证券投资基金的收益、分配、变更和终止

1.基金收益的来源包括股利收入,利息收入,资本利得,资本增值和其他收入。

2.基金收益的分配是指对基金净收益的分配即扣除各种基金费用后的余额。我国证券法规定,基金收益分配比例不得低于基金净收益的90%,在分配时间上,基金每年应至少分配一次。

3.基金的变更是指基金在运作过程中,基金当事人依据有关法律和基金公司章程或信托契约的规定,在履行规定的审批手续之后,对基金各当事人影响重大的基本事项更改的行为。

4.基金的终止是指基金在符合一定的条件下,基金当事人依据有关法律和基金公司章程或信托契约的规定,办理基金的清算、解决当事人的债权债务关系及基金持有人的资产分配,终止基金运作的行为。

参考文献:

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    证券投资基金简称基金,基金发源于英国,兴盛于美国,现已成为金融市场不可缺少的一种证券投资工具。基金按照运作方式不同,分为开放式基金和封闭式基金。中国基金业相对于发达国家而言起步较晚,但是发展却较为猛烈。1998年3月,两只封闭式基金:基金开元和基金金泰拉开了中国证券投资基金试点的序幕,2010年9月随着中国第一只开放式基金华安创新的诞生,封闭式基金逐渐被开放式基金代替。世界基金业发展的历史就是一部从封闭式基金走向开放式基金的历史,开放式基金越来越成为基金中的主流。

    目前,开放式基金已成为国际基金市场的主流品种,美国、英国、香港和台湾的基金市场均有90%以上是开放式基金。截至2010年12月初,中国开放式基金已达到586只。开放式基金可谓琳琅满目,基金投资者如何投资开放式基金,如何利用开放式基金这一投资工具获得收益?已是我们不得不思考的问题。

    一、正确认识开放式基金

    基金是一种证券投资工具,反映的是一种信托关系,他有别于股票、债券,是一种间接的证券投资方式。投资者是通过购买基金单位而间接投资于证券市场。开放式基金是指基金发行总额不固定,基金单位总数随时增减,投资者可以按照基金的报价在国家规定的营业场所申购或者赎回基金单位的一种基金。其具有以下特点:

    1.专业管理,提高收益。基金靠发行基金单位,将众多投资者的资金集中起来进行共同投资,资金规模优势明显。避免了单个投资者因资金有限、交易量小而产生交易成本较高的问题。基金公司也就是基金管理人,配备了大量的投资专家,由投资专家来运作、管理,并专门投资于证券市场。他们不仅掌握了广博的投资分析和投资组合理论知识,而且在投资领域也积累了丰富的实践经验,能够正确把握市场脉搏,提高投资收益率。

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关键词:行为组合理论 投资基金 投资风格 投资者需求

一、文献回顾

随着我国证券市场的不断发展,证券投资基金的产品和数量不断丰富,呈现出供给规模与需求规模双向增长的态势,但与此同时供给与需求之间的矛盾也开始显现,这种矛盾并不主要表现为总量上的供不应求或供给过剩,而是呈现出明显的结构性特征:一方面,尽管基金管理公司竞相采取各种手段大力促销,但基金发行的难度仍然在不断加大;而另一方面,大量潜在投资者由于对风险和收益的个人偏好,无法确定自己适合的投资品种。对于基金投资风格的研究,较有影响的是威廉夏普(William F.Sharpe)(1992)创立的投资风格分析Sharpe模型和美国晨星公司创立的晨星风格箱方法;张津和王卫华(2006)利用我国证券投资基金收益率数据,对夏普模型在我国的适用性进行了验证分析,印证了该模型对我国证券投资基金进行投资风格分析的有效性;杨朝军等(2004)采用晨星风格箱方法并结合聚类分析,对我国证券投资基金的风格进行了研究,发现证券投资基金存在着违背事先所约定投资风格的现象;Hersh Shefnn和Meri Statman(2000)则从投资者的角度出发,将金融产品的风格特征和投资者对其的需求联系起来,认为投资者在选择投资产品时由于对财富的渴望水平不同,因而对财富预期的参考点也会不同。由此会自发将投资分为市场下降时的保护层和市场上升时的潜力层,并进行相应的编辑过程决定投资于何种风格和类型的金融产品;王敬和冯新力(2004)进一步对基金风格与市场需求进行考察,针对我国证券投资基金所面临的需求细分问题及与此相应的基金自身的供给创新状况进行了分析,证明了投资者风险收益偏好对我国证券投资基金提出了需求细分的要求,基金需要通过自身的供给创新来满足多样化的市场需求。本文从基金投资策略的选择和市场需求状况的角度,对我国基金投资风格的选择和其市场需求状况之间的关系进行分析,考察市场投资主体的需求偏好,借助行为资产组合理论的相关原理对我国证券投资基金市场存在的结构性矛盾进行分析,以期对投资基金的运作实践给出相应的政策和操作建议。

二、证券投资基金需求与其风格关系的实证分析

根据行为组合理论的原理,投资者在进行投资时会按照在上升潜力层或下降保护层中选择合适的证券品种。由于认知能力有限,投资者往往用固定模式来简化信息处理,即在选择阶段按照“贴标签”(labeling)的方法将特定的投资品种予以归类。证券投资基金在募集发起时,已经考虑到了不同的投资主体对资金的需求状况以及各自的投资偏好。为了实现基金的募集成功,基金在发行时会根据特定的募集对象确定投资策略和投资风格,即确定自己的标签。从当前我国证券市场开放式基金和封闭式基金的发行和管理的现状看,大体可以分为以下类型,如(表1)所示。 一般而言,成长型基金投资的重点是预期利润或收入具有良好增长潜力的成长型上市公司所发行的股票。价值型基金则主要投资于处在发展成熟期的公司股票,这些公司一般来自传统行业,发展速度较慢,但公司盈利比较稳定,经常进行较为优厚的现金分红或派息。混合型基金既考虑成长性,又注重稳定的收益,会在成长型和价值型之间保持适当的平衡。指数型基金投资范围主要为目标指数成份股及备选成份股,通过比照特定的指数建立自己的投资组合。货币型基金主要投资于剩余期限在1年以内(含1年)的回购、央行票据、银行定期存款、大额存单其他具有良好流动性的货币市场工具,其所投资的对象具有较高的流动性。债券型基金则限于固定收益类金融工具,包括国内依法公开发行、上市的国债、金融债、企业(公司)债(包括可转债)等债券。从目前我国已发行基金的分类情况看,开放式基金在各种类型风格之间的选择较为平衡,而封闭式基金则多集中在股票市场,并且以股票的成长性作为首选。

为了验证基金的投资风格是否是投资者在投资决策时简单选择的决策因素,即基金不同的投资风格是否会对基金的需求产生影响,我们构造相应的模型对其进行实证检验。投资者对基金的需求度主要体现在两方面,一是在基金发起时投资者认购的踊跃程度,可以用基金发起日到基金成立日的时间长短进行衡量。二是对于封闭式基金的折价程度,由于封闭式基金到期时会以资产净值赎回,所以到期日的长短对其影响较大,同时市场的需求下降,基金的折价也较大。由于数据的可获得性,在此以封闭式基金的折价水平为对象进行研究,构建模拟方程对其进行实证检验。其公式:discount=β1+β2SIZe+β3style+β4remain+β5netv+β6totalv+μ

其中,discount为封闭式基金的折价率,size为基金的规模,remain为基金距到期日的时间,以剩余年份数(精确到小数点后4位)表示,netv为基金的资产净值增长率,衡量时段为当期季度数据,totalv为基金的累积资产净值增长率,衡量时段为基金成立至今的净值增长情况,在模型中引入的style变量为虚拟变量,封闭式基金在发行公告中大多以成长型、价值型和平衡型作为自己风格的取向。由于以成长型作为风格选择的基金占到全部封闭式基金的76%,其他的以指数型、平衡型作为风格选择的仅占很小的份额,所以在模型处理时,当为成长型投资基金时取值为1,否则为0。对所建立的多元影响因素进行回归,得到如下结果,如(表2)所示。

discount=β1+β2SIZe+β3style+β4remain+β5netv+β6totalv+μ

0.422 8042 2919 -0.5786 0.0135

(34235) (8 8909) (8.3470) (-3.2141) (0.6497)

R2=-0.929782 Prob-F=0.000000

从回归结果可以看出,各相关因素对考察结果的影响基本合乎预期,基金规模、剩余期限和基金净资产增长率对折价率的影响不仅符合预期的方向,而且呈现出较强的关联性,但基金的累积资产净值增长率和折价率之间的关系和预期的相背离,并且检验结果不显著,可以解释为投资者对基金的投资更关注当前资产增长情况,对累积的增长并不关心,说明我国证券市场的投资者

更倾向于短期投资。基金的投资风格是考察的变量,预先不能确定其对折价水平的影响方向,从回归结果中可以看出,其对折价率的相关系数较高,并且检验结果较为显著,按照回归方程解释,可以认为以成长型为投资策略的封闭式基金有着较高的折价率,但这种解释没有明确的理论依据,为此,我们将54支封闭式基金按照成立的时间顺序建立直方图,并对其风格和累计资产净值增长率进行聚类分析。如(图1)所示,在基金发起和成立的过程中,表现出明显的聚类特征,即在某一个时期发起和设立的基金往往选择相同的投资风格和投资策略,并且其累计资产净值增长率也表现出相似的聚类特点。聚类分析说明了基金的风格选择在一定程度上存在着羊群行为和示范效应,市场导向明显。累计资产净值增长率较高的基金的成立时间大多集中在1998年,而此时正值大盘处于阶段性底部,从证券市场整体的运行情况看,这种增长的相当一部分原因来自于1999年以519行情为代表的高科技和高成长性股票的牛市行情,而在此期间,基金也大多选择以成长性作为基金的投资风格。

三、证券投资基金投资主体的需求及偏好分析

我国证券市场的投资者可分为机构投资者和个人投资者,在两类投资者的投资选择上,都将资产未来的使用要求作为资产配置的首要考虑因素。机构投资者以保险公司、社保基金、各类企业、投资公司和非银行金融机构等为主要代表。保险公司社保基金的资金首先要满足各种赔付和未来稳定现金流支出的需要,出于降低风险和专业化运作的考虑,其资金运用会有相当大的比例投向证券投资基金,并且以价值型基金为其首选。其他的以各类企业、投资公司和非银行金融机构等为代表的机构投资者,一般会根据资金不同的使用状况决定投资,选择不同风格的投资基金。从风险收益偏好看,机构投资者总体注重投资的安全性甚于收益性,即希望获得尽可能稳定的收益。但不同的机构由于资金来源的性质和资金运用的目标不同,在细分风险收益偏好上仍然存在较大差异。保险公司、社保基金之类的机构投资者,其资金来源属于长期性质,同时有比较严格的现金支出计划,因而一方面注重投资的长期回报,另一方面十分关注投资周期内的现金流入状况。因此,这类机构通常会选择以追求长期回报为目标的基金和固定收益型证券来构建自己的投资组合。工商企业投资于资本市场的资金大多为自有资金,风险承受能力相对来说比较强,加之以追求利润最大化为目标,因而倾向于选择积极型投资风格的基金。各类投资公司和非银行金融机构等,其本身就具备专业化投资的能力,加之其资金来源中通常有相当比例的融入资金,不仅资金成本较高,而且大多属于短期性质。因此,为了获取较高的短期收益,这类机构首先考虑的是进人证券市场进行较为灵活的运作。

相对于机构投资者而言,个人投资者的投资需求主要受其财富水平和风险偏好态度的影响,从我国证券市场参与者的主要分布特征看,低收入阶层参与投资的很少,主要是中等收入阶层和富裕阶层的个人参与证券市场的投资。按照组合管理风险和收益匹配的原则,由于富裕阶层参与投资的资金量比较大,可以根据自己的资金配置要求构建投资组合,而中等收入阶层应借助于基金等组合管理工具间接实现组合投资。但现实的情况表明,投资量较少的个人投资者往往表现出求急、求富的心态,多将资金投放在风险较大的投资品种上,期待能够快速致富。中等收入阶层在风险收益偏好上的这种矛盾性,使其在选择证券投资基金时容易受短期或偶然因素的影响,如市场行情、心理感受、情绪等的影响,进一步增强了基金所面临的需求的多样化和动态性特征。而富裕阶层的投资者,由于投资部分占其全部资产的比例较大,因而会对投资的选择比较慎重,往往会征询投资顾问的建议。除了将资金按照固定收益类证券和权益类证券的大类进行划分外,还多倾向于投资较为稳健的证券投资品种,近年我国证券一级市场出现的巨额资金申购新股的现象,就是这种投资特征的具体表现。